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El mercado primario de obligaciones negociables (ONs) atravesó el primer semestre de 2026 con un nivel de actividad que no había alcanzado en ningún tramo del año anterior. Entre enero y junio se colocaron 177 series, frente a las 163 del segundo semestre de 2025 y las 160 de la primera mitad de ese año. El crecimiento vino de la mano de una base más amplia de emisores, con operaciones más numerosas y tickets algo menores.
El efecto electoral quedó atrás
El primer semestre de 2026 se destaca sobre todo por su regularidad. El segundo semestre de 2025 había estado separado en dos por el calendario político: durante los primeros meses, en la antesala de las elecciones del 26 de octubre, la actividad se congeló (septiembre fue el piso del período, con apenas nueve series y unos USD 134 millones colocados en dólares) para dispararse inmediatamente después de los comicios. Octubre y noviembre concentraron cerca de USD 5.000 millones entre ambos. Ese patrón de arranques y frenazos desapareció en 2026: los seis meses mostraron un flujo mucho más parejo, sin la parálisis que había marcado al semestre anterior.
Hard-dollar, el motor; dollar-linked, un instrumento que pierde atractivo
Si separamos el segmento en dólares en sus dos componentes, observamos dos dinámicas opuestas. El hard-dollar (las ONs emitidas y pagaderas en dólares) fue el verdadero motor del financiamiento. Sumó USD 8.285 millones en el primer semestre de 2026 a lo largo de 94 series, un 13,3% más que un año atrás, aunque apenas por debajo del pico del segundo semestre de 2025 (USD 8.690 millones), que se había beneficiado por un rebote postelectoral.
El dollar-linked, en cambio, se desinfló. Su cantidad de series trepó a 13 en el segundo semestre de 2025, pero medido en volumen la caída es inequívoca: de USD 406 millones en el primer semestre de 2025 a USD 246 millones en el segundo y a apenas USD 107 millones en el primero de 2026, un 74% menos que un año atrás. Las empresas volvieron a elegir entre pesos genuinos y dólar puro. La emisión en pesos, de hecho, repuntó con fuerza: de $844 mil millones a $1,84 billones en valores nominales.
Tasas en baja y plazos más largos
La desinflación y la baja del costo de financiamiento se leen con nitidez en las condiciones de las nuevas emisiones. En las ONs en pesos a tasa variable atadas a TAMAR, la TNA de corte promedio ponderada se desplomó desde un pico del 41,5% en el segundo semestre de 2025 al 28,0% en el primero de 2026. En el segmento hard-dollar a tasa fija, el costo de fondeo también cedió, del 7,8% al 7,6%. Ese abaratamiento habilitó a estirar la duration: el plazo promedio ponderado de las colocaciones en dólares se extendió de 60 a casi 78 meses (es decir, más de seis años y medio).
La energía y las grandes empresas al frente
El grueso del volumen en dólares sigue correspondiendo a unos pocos protagonistas. La energía y el petróleo y gas concentraron entre el 58% y el 67% del monto colocado en moneda dura en cada semestre, con Vaca Muerta como telón de fondo. En el primer semestre de 2026, YPF (USD 833 millones), Telecom (USD 743 millones), Pampa Energía (USD 700 millones), Edenor (USD 640 millones) y Pluspetrol (USD 617 millones) encabezaron las emisiones, seguidas por Vista, MSU Green Energy y Banco Macro.
Segmento PyME: más emisiones, spreads más finos y salto al dólar
El financiamiento PyME a través de ONs, lejos de retroceder, fue uno de los segmentos más dinámicos del semestre. Considerando el universo de emisores PyME, las colocaciones efectivas pasaron de 26 en el primer semestre de 2025 a 52 en el mismo período de 2026. El volumen en pesos siguió el mismo camino, de $38.000 a $68.800 millones (+81% interanual).
Tres señales confirman la maduración del segmento. Primero, el salto al dólar: las emisiones PyME hard-dollar pasaron de tres a quince en el año, con las empresas más chicas animándose a buscar fondos en moneda dura. Segundo, la compresión de spreads: el margen promedio sobre TAMAR/Badlar se achicó de 5,8% a 2,2%, indicio de que el mercado percibe menos riesgo relativo en el crédito PyME. Tercero, el estiramiento de plazos, con una duration promedio que aumentó de 15,7 a 19,3 meses. El esquema de garantías (SGRs, fondos y avales bancarios) siguió siendo la columna vertebral que habilita el acceso.
Fideicomisos financieros
El financiamiento vía fideicomisos financieros (FF) también cerró un buen semestre. Con una cantidad de emisiones estable en torno a 64, el volumen colocado en pesos alcanzó los $1,54 billones, un 18,7% más que un año atrás y un 28,2% por encima del semestre anterior. La tasa de corte de los tramos senior acompañó la baja general de tasas: la TNA promedio ponderada retrocedió del 43,4% en el segundo semestre de 2025 al 28,7%, mientras los plazos se estiraron a 23,2 meses en promedio.
El segmento sigue muy concentrado. El sector de consumo explica más de ocho de cada diez operaciones y un solo emisor, MercadoLibre, concentró cerca del 64% del volumen del semestre a través de sus series de crédito, seguido a distancia por Cencosud, Electrónica Megatone y CFN. Los FF de perfil PyME, en cambio, siguen siendo una porción menor (ocho emisiones por unos $46.000 millones en el semestre).
Lo que viene
El primer semestre de 2026 confirma la transición del financiamiento a través del mercado de capitales hacia un rol más central y de mayor calidad crediticia. Las ONs corporativas se afianzan como palanca del crédito con plazos más largos y tasas en descenso; el dollar-linked se retira a medida que se normaliza el cuadro cambiario; la PyME gana amplitud y comprime spreads; y la securitización sostiene el flujo de crédito al consumo. El desafío del segundo semestre será que esa mejora se generalice, desde las grandes compañías hacia el universo PyME y que la concentración del segmento de fideicomisos ceda paso a una base de emisores más amplia.
