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El tipo de cambio que se ubicó a la salida del cepo en torno a los $1.250 –en línea con el centro de la banda– estaba en línea con nuestro escenario más probable. Sin embargo, la dinámica más reciente muestra que el Gobierno estaría buscando anclar la cotización en la zona baja del corredor. Esto es posible gracias a que la cuenta financiera compensa el desequilibrio de una cuenta corriente negativa.

De todos modos, el primer test –con el tipo de cambio yendo del centro hacia el piso– fue superado. El Gobierno fue explícito: no se intervendrá mientras el tipo de cambio se mantenga dentro de la banda, y solo se comprarán divisas cuando se alcance el piso. Ese escenario aún no se concretó, pero si la tendencia a la apreciación del peso se sostiene –alimentada por el regreso del carry trade– podrían surgir tensiones en el frente externo. El superávit comercial del primer trimestre fue acotado (USD 761 M, frente a USD 4.401 M en el primer trimestre de 2024), lo que refleja un posible límite a la mejora en términos externos, en un contexto donde el tipo de cambio real podría volverse menos competitivo.

Aun así, todo indica que la prioridad oficial pasa por consolidar el proceso de desinflación de cara a las elecciones, incluso si eso implica asumir riesgos en el frente externo.

Este esquema puede sostenerse en tanto el flujo financiero continúe. Con una tasa de interés real positiva –por ejemplo, la tasa efectiva anual en pesos hoy ronda el 36,6% a diciembre, contra una inflación proyectada de 30% i.a.–, se fortalece el peso, dando lugar a estrategias de carry trade.

Sin embargo, esta estrategia no está exenta de riesgos. Un tipo de cambio en el piso de la banda desincentiva la liquidación de exportaciones, que hoy deberían concretarse a un valor inferior al del blend previo al cambio ($1.134), debilitando así la oferta genuina de divisas. De hecho, el 21 de abril, con el tipo de cambio mayorista en $1.070, se liquidaron USD 74 M, la mitad de lo liquidado diariamente en los primeros tres días tras la flexibilización del cepo (USD 159 M). En paralelo, un dólar cercano a $1.000 alienta fuertemente las importaciones, que crecieron 35% i.a. en el primer trimestre. No obstante, todavía se ubican 9% por debajo del promedio 2022–2023, lo que sugiere que aún tienen recorrido, máxime en un contexto de crecimiento económico. También se ve impulsado el turismo emisivo, que registró un déficit de USD 2.000 M en el primer bimestre, con un dólar turista promedio de $1.200. En síntesis, un tipo de cambio en el piso de la banda añade presión sobre la cuenta corriente, que ya muestra señales de deterioro.

En segundo lugar, si el tipo de cambio se mantiene bajo por mucho tiempo, el propio carry trade se vuelve menos atractivo, ya que reduce la expectativa de ganancia cambiaria futura.

Por último, el tercer riesgo proviene de un contexto externo que actualmente es muy volátil. Una profundización de la guerra comercial o un cambio en las tasas internacionales podría forzar una salida de capitales y poner presión sobre el tipo de cambio.

La ubicación del tipo de cambio dentro de la banda también tiene implicancias directas sobre la inflación y la política de tasas. En el escenario de “piso”, con un tipo de cambio apreciado, el efecto de ancla nominal se refuerza: se modera la inflación de bienes transables y el BCRA puede sostener tasas reales positivas para alimentar el carry trade. Sin embargo, ese esquema requiere de flujos financieros continuos y puede generar tensiones en la actividad. En el centro de la banda, se alcanzaría un punto de mayor equilibrio: cierta competitividad cambiaria con inflación aún contenida. En cambio, en un escenario de “techo”, con el tipo de cambio presionado al alza, reaparecen los riesgos de aceleración inflacionaria y se incumpliría la meta de acumulación de reservas. 

En suma, el tipo de cambio se mueve hoy del centro hacia la parte baja de la banda. Pero cuanto más se acerque al piso, más frágiles se vuelven los incentivos económicos que sostienen ese equilibrio. Y cuando pase la cosecha gruesa, los flujos podrían revertirse y el dólar tendería a estabilizarse nuevamente en torno al centro de la banda.

Informes publicados ayer señalaron que la Secretaría del Tesoro, encabezada por Scott Bessent, espera que la guerra comercial entre EE. UU. y China se desacelere, dado que los aranceles actuales resultan insostenibles. Esto alimentó las expectativas de que la Casa Blanca podría revertir su decisión de imponer aranceles del 145% a China. Los informes desencadenaron un nuevo repunte en los activos financieros, luego de la venta masiva del lunes en acciones, bonos del Tesoro y el dólar. Por otro lado, el FMI advirtió que la guerra comercial provocará un menor crecimiento económico global.

Las acciones rebotaron el martes en medio de las esperanzas de que EE. UU. avance hacia una desescalada del conflicto comercial con China. Los tres principales índices de acciones ganaron en torno al 2,5%. El sector tecnológico lideró las subas, con Amazon, Apple y Meta registrando avances superiores al 3,0%, mientras que Tesla se disparó un 4,7% antes de la publicación de sus resultados tras el cierre del mercado. En el frente de resultados, General Electric saltó un 6,5% tras sus informes, mientras que Verizon tuvo un desempeño inferior luego de presentar ganancias.

Las tasas de los bonos del Tesoro se mantuvieron estables durante la rueda del martes, con la UST2Y subiendo 3 pb hasta el 3,8%. Esta estabilidad en las tasas trajo alivio para otros segmentos de renta fija, como Investment Grade y High Yield, que subieron 0,4%, y mercados emergentes, que ganaron un 1,2%.

El dólar recuperó parte del terreno perdido en la rueda del lunes, con el US Dollar Index subiendo un 0,6%, impulsado principalmente por una caída del euro del 0,8%. Por otro lado, en Brasil, el dólar perdió valor frente al real en un 1,5% y cerró en USDBRL 5,72.

En cuanto a commodities, se observó una fuerte suba en el precio del petróleo WTI del 1,9%, cerrando en USD 64,3 el barril, luego de la caída del lunes de aproximadamente 2%. Sin embargo, el panorama sigue siendo bajista, ya que los avances en las negociaciones entre EE. UU. e Irán aumentan la posibilidad de un acuerdo que podría devolver al mercado las exportaciones de petróleo iraní. Contrario al petróleo, el precio del oro corrigió un 1,2% tras una importante suba el lunes, y cerró en USD 3.382 la onza luego de las declaraciones de Bessent.

En la noticia económica del día, el FMI advirtió que el aumento de los aranceles en EE. UU. marca el comienzo de una nueva era global de menor crecimiento. Recortó su previsión de crecimiento global para 2024 del 3,3% al 2,8%, y anticipa una debilidad sostenida hasta 2026. EE. UU. será uno de los países más afectados, con una proyección de crecimiento para 2025 reducida del 2,7% al 1,8%. México, China y la Eurozona también sentirán los efectos. Además, señaló que los aranceles afectarán negativamente la innovación y la competitividad a largo plazo. También espera un aumento de la inflación, especialmente en EE. UU., lo que limitará la capacidad de la Fed para bajar las tasas. El FMI subrayó la importancia de la independencia de los bancos centrales y advirtió que nuevos aumentos de aranceles o la inestabilidad de los mercados podrían debilitar el papel dominante del dólar en el sistema financiero global.

Influenciado por el contexto global, la rueda resultó favorable para la deuda soberana en dólares; en contraste, los bonos en pesos mostraron debilidad, mientras los dólares financieros escalaron un 1,3%. Por otro lado, se dieron a conocer las condiciones de la licitación que se llevará a cabo este jueves, en la cual el Tesoro volverá a ofrecer Boncap largos. Además, se conoció el EMAE de febrero, que mostró un crecimiento respecto al mes previo, mientras que el Índice de Confianza del Consumidor (ICC) se mantuvo estable.

En febrero, la actividad económica creció 0,8% m/m desestacionalizado, acumulando diez meses consecutivos de expansión. A nivel sectorial, el desempeño fue heterogéneo: cuatro sectores registraron caídas interanuales, con hoteles y restaurantes presentando los mayores retrocesos (-1,4%). En contraste, la intermediación financiera lideró las subas con un alza de 30% i.a., seguida por el comercio (+7% i.a.) y la construcción, que volvió a crecer (+4% i.a.) por segundo mes consecutivo.

En abril, el Índice de Confianza del Consumidor (ICC) se mantuvo estable en 44,1, luego de la fuerte caída registrada en marzo. A nivel de componentes, se observó una mejora en la Situación Personal (+1,3% m/m) y en la Situación Macroeconómica (+0,4% m/m), en tanto que Bienes Durables e Inmuebles retrocedió 2,5% m/m. Por nivel de ingreso, los hogares de mayores ingresos mostraron un avance de 2% m/m, en contraste con una baja de 0,7% m/m en los de menores ingresos. Las Condiciones Presentes cayeron 1,2% en el mes, al tiempo que las Expectativas Futuras se incrementaron 0,7%.

Por otro lado, la Secretaría de Finanzas dio a conocer las condiciones de la licitación que se llevará a cabo este jueves, en la cual deberá enfrentar vencimientos por $7,5 billones, principalmente correspondientes a la Lecap S28A5. En esta instancia, el Tesoro ofrece Lecaps cortas (la S15G5 y la S12S5), vuelve a licitar bonos de mayor duration (T17O5, T30E6 y T15E7) y, además, lanza dos bonos CER cupón cero (TZXO5 y TZXM7) y una letra dollar-linked (D16E6), todos en condición de reapertura. Tras la liquidación de la licitación de la semana pasada, el Tesoro contaba con $3,9 billones depositados en la cuenta del BCRA, pudiendo cubrir hasta un 53% de los vencimientos.

La deuda soberana en pesos había comenzado la rueda con subas, puntualmente en la curva a tasa fija, que luego se disiparon y cerró la jornada con caídas del 0,1%. Mientras tanto, la curva CER sufrió otra rueda con bajas en torno al 0,8%, sobre todo en el tramo corto, que retrocedió un 1,2%. Así, la inflación implícita cerró en 26% i.a. y 3,1% mensual para abril. Por su parte, los duales se mantuvieron firmes con alzas del 0,1%. En cuanto a los dollar-linked, retrocedieron un 1%.

Los futuros de dólar en Rofex avanzaron una media del 2,2%, impulsados por el tramo largo. A estos precios, el mercado descuenta una devaluación mensual implícita promedio de 2,7%. Las TNA se mantienen en torno al 40% a junio y al 37% a diciembre.

La deuda soberana en dólares tuvo una jornada positiva, influenciada por la buena performance en los mercados globales, y cerró la rueda con subas del 2,8%. Las mayores alzas se registraron en los bonos bajo ley extranjera, que avanzaron un 3%. En tanto, el riesgo país se mantuvo estable en el rango de los 720 pb. En paralelo, los BOPREAL se mantuvieron firmes, con subas del 0,4%.

En el mercado de cambios, el BCRA culminó con un stock de reservas brutas por USD 38.846 M, con una suba de USD 51 M. Asimismo, cerró otra rueda sin intervención y el dólar oficial avanzó un 2,1%, cerrando en $1.093,33. A estos niveles, el tipo de cambio oficial se ubica un 1,4% por encima de los valores previos a la implementación del esquema de flotación. Por su parte, los dólares financieros presentaron una alza del 1,3% en el MEP (GD30) y del 2,6% en el CCL, cerrando en $1.148,5 y $1.166,8, respectivamente. Así, la brecha con el tipo de cambio oficial se amplió al 5% para el MEP y al 7% para el CCL.

El Merval avanzó un 2,7% en pesos y un 0,8% en dólares CCL, cerrando en un nivel de USD 1.821. TGN (+8,0%), COME (+7,5%) e IRSA (+7,3%) se destacaron entre las acciones que más subieron.

Las tarifas de Trump desataron una corrección de mercado que ya lleva dos meses. En concreto, el índice S&P 500 acumula una baja del 16% desde sus máximos del 19 de febrero, en tanto que su par concentrado en tecnológicas, el índice Nasdaq 100, retrocedió 20%.

Los comentarios de Trump están teniendo un impacto significativo en las valuaciones. El anuncio de aranceles durante el fatídico "Día de la Liberación", el 2 de abril, provocó una caída del 10,5% en el S&P 500 en solo dos días, siendo esta la quinta mayor baja de dos días en la historia del índice. A su vez, la decisión de postergar los aranceles por 90 días desencadenó un repunte diario del 9,5%, el más elevando en más de 20 años.

La caída se concentra en las Siete Magníficas, que acumulan retrocesos de hasta 37% desde el 19 de febrero.

Por un lado, estas empresas venían liderando la suba del mercado en los últimos años, alcanzando múltiplos de valuación elevados que las dejaron más expuestas a ajustes abruptos ante un deterioro de expectativas.

Por otro lado, su fuerte presencia global las vuelve particularmente vulnerables en un entorno de guerra comercial, donde bloques económicos o países podrían responder a las tarifas de Trump con nuevos impuestos sobre las actividades que estas firmas dominan.

Fuera de Estados Unidos, si bien los anuncios de aranceles provocaron una fuerte caída inicial, los mercados mostraron una mayor resiliencia.

El índice STOXX 600, que agrupa a las 600 principales empresas de Europa, llegó a retroceder un 10% respecto al nivel del 19 de febrero (-15% desde máximos), pero desde entonces se ha recuperado y ya se ubica un 1% por encima de ese valor.

En Asia se observa una clara divergencia. Mientras que Japón y China –dos economías fuertemente orientadas a la exportación– aún cotizan por debajo de sus niveles del 19 de febrero, India ha emergido como ganadora, con una suba del 6,7% en dólares desde entonces.

India se ve favorecida por un mercado interno sólido y una baja exposición a las exportaciones hacia Estados Unidos, lo que la mantiene relativamente aislada del impacto de las tarifas anunciadas por Trump. Además, la creciente tensión entre EE. UU. y China ha mejorado su atractivo relativo como destino de inversión dentro de Asia, impulsando una fuerte rotación de capitales desde China hacia India.

Adicionalmente, vale aclarar que la caída de 4,1% experimentada por el gigante asiático, el principal objetivo de la disputa comercial de Trump, fue moderada debido a que las acciones de China ya venían fuertemente castigadas desde mucho antes. En total, el índice CSI 300 de acciones chinas acumula una baja de 36,5% en dólares desde febrero de 2021.

Más allá del mercado accionario, la evolución del oro y del petróleo refleja el nuevo contexto global.

El oro, tradicional refugio en tiempos de incertidumbre, subió 17% desde el 19 de febrero, alcanzando nuevos máximos. Gran parte del repunte se concentró en abril, impulsado por expectativas de que varios bancos centrales reemplacen parte de sus reservas en dólares por oro, en respuesta a los crecientes déficits fiscales de EE. UU. y la postura confrontativa de Trump frente a otros líderes globales.

En contraste, el petróleo acumula una caída del 13% en el mismo período, afectado por el temor a que las tensiones comerciales desaceleren la economía global y reduzcan la demanda de crudo.

En conclusión, la escalada de tensiones comerciales iniciada por las tarifas de Trump ha tenido un impacto diverso en los mercados globales, golpeando principalmente al mercado norteamericano a través de sus campeones tecnológicos.

Por el contrario, activos defensivos como el oro volvieron a obtener protagonismo, al tiempo que las acciones de India se consolidaron como ganadoras inesperadas.

La rueda del lunes comenzó con subas en las curvas de bonos en dólares, que se fueron revirtiendo por el contagio del mercado global, y una fuerte caída en los dólares financieros y en los futuros de dólar. En las curvas en pesos se vieron leves alzas para la tasa fija, en tanto que los dollar-linked y los CER sufrieron retrocesos. En acciones, al igual que en el resto del mundo, fue una jornada negativa.

En el mercado de cambios, el BCRA culminó con un stock de reservas brutas por USD 38.795 M, subiendo USD 183 M desde el miércoles. Mientras tanto, cerró otra rueda sin intervención en el mercado de cambios y el dólar oficial se desplomó un 8,7%, cerrando en $1.070,42. A estos niveles, el dólar oficial se encuentra un 0,7% por debajo de los valores previos a la implementación del esquema de flotación. Los dólares financieros, por su parte, cayeron un 3,9% tanto el MEP (GD30) como el CCL y cerraron en $1.133,5 y $1.137, respectivamente. Así, la brecha con el tipo de cambio oficial se amplió del 3% al 6%.

La deuda soberana en dólares se mantuvo relativamente estable, a pesar de la volatilidad en los mercados internacionales, y retrocedió un 0,4%. Las mayores caídas se concentraron en el tramo largo de la curva, tanto bajo legislación local como extranjera, con bajas promedio del 0,7%. El riesgo país bajó hasta los 720 pb, levemente por debajo de los 726 pb al cierre del miércoles. En tanto, los BOPREAL sufrieron caídas en torno al 0,6%.

En paralelo, la deuda soberana en pesos tuvo un comportamiento mixto. La curva a tasa fija comenzó con fuertes subas que luego se disiparon a lo largo de la rueda y cerró con ganancias del 0,1%. En tanto, la curva CER, que venía ganando la carrera, cerró con una caída del 1,4%. La implementación del nuevo esquema cambiario, junto con sus eventuales implicancias en materia inflacionaria, había impulsado una mayor demanda de cobertura a través de estos instrumentos. Sin embargo, con un tipo de cambio incluso inferior al registrado antes de la flexibilización del cepo, su demanda comienza a moderarse. Por otro lado, los duales cayeron un 0,2% y los títulos dollar-linked siguen perdiendo atractivo y retrocedieron un 3,6%.

Los futuros de dólar en Rofex cayeron fuertemente de nuevo en un 3,52%, con las mayores bajas en el tramo corto. Con esto, a diciembre 2025 la devaluación mensual implícita promedio se ubica en 2,7%, y la TNA de abril cerró en 118%, al tiempo que para junio se ubica en 39% y se mantiene en esos niveles hasta diciembre 2025.

El Merval sufrió un retroceso tanto en pesos como en dólares, en línea con el desempeño del resto de las acciones globales. Concretamente, perdió un 6,0% en pesos y un 3,9% en dólares CCL, cerrando la rueda en un nivel de USD 1.812. Las principales caídas correspondieron a los sectores de construcción, comunicación y materiales. En acciones, las bajas fueron lideradas por Loma Negra, Edenor y Holcim, con retrocesos por encima del 8%. No se registraron subas en el panel líder. Del lado de las acciones que cotizan en Nueva York, la caída fue de 3,3% promedio, encabezadas por Cresud, Telecom y Loma Negra, con bajas superiores al 6%.

En la rueda del lunes se vieron fuertes retrocesos en las acciones, influenciados por preocupaciones sobre la independencia de la Reserva Federal. El sentimiento del mercado se vio afectado luego de que el presidente Trump calificara al presidente de la Fed, Jerome Powell, como un “gran perdedor” y pidiera una reducción inmediata de las tasas de interés. El viernes, el director del Consejo Económico Nacional, Kevin Hassett, señaló que el presidente Trump está evaluando la posibilidad de destituir a Powell. Estas declaraciones intensificaron los temores sobre una posible politización de la política monetaria estadounidense que erosione la credibilidad de la Fed. A raíz de este conflicto, la tasa a diez años subió, el dólar llegó a mínimos de tres años y el oro marcó nuevos máximos. Mientras tanto, los inversores siguen de cerca las tensiones comerciales, tras la advertencia de China a otros países sobre alcanzar acuerdos con EE. UU. a costa de sus propios intereses.

Las acciones en EE. UU. cayeron con fuerza al comenzar la semana: el S&P 500, el Dow Jones y el Nasdaq perdieron en torno a 3,5%. Además, los mercados se preparan para una intensa semana de resultados corporativos, con Alphabet, Tesla, IBM y Boeing entre las principales compañías que presentarán balances. En las tecnológicas se vieron caídas de hasta 5,8% para Nvidia y de 4,3% en Amazon.

Por otro lado, la UST10Y llegó a 4,39% en la rueda del lunes. La presión sobre los títulos del Tesoro se dio en medio de investigaciones impulsadas por Trump que podrían derivar en la imposición de aranceles a productos como semiconductores, productos farmacéuticos, cobre y madera, lo cual podría amplificar el reciente repunte en las expectativas de inflación y aumentar el riesgo de recesión. A su vez, la UST2Y retrocedió 6 pb y cerró en 3,74%. Con esto, el índice que incluye los bonos del Tesoro retrocedió un 0,3%, lo que arrastró a otros segmentos de renta fija como Investment Grade (-1,0%) y Emergentes (-1,4%).

Luego de las declaraciones de Trump, el dólar estadounidense cayó a su nivel más bajo en tres años. El índice dólar DXY retrocedió 1,0%, explicado mayormente por la apreciación del euro y el yen, que subieron 1,1%.

En cuanto a los commodities, el precio del petróleo WTI bajó en torno a un 2,5% hasta los USD 63,2 por barril, ante la disminución de las tensiones entre EE. UU. e Irán, elevando las expectativas de un posible retorno de crudo iraní al mercado. Las negociaciones entre ambas partes mostraron “muy buenos avances” y se estaría trabajando en un borrador para un eventual acuerdo nuclear. En paralelo, el oro subió un 3% y alcanzó un máximo histórico en USD 3.424 por onza, impulsado por una fuerte demanda de refugio ante el aumento de la incertidumbre. Los temores sobre una posible interferencia política en la política monetaria han debilitado la confianza en el dólar. Al mismo tiempo, las amenazas arancelarias de Trump –incluyendo una nueva investigación sobre importaciones de minerales críticos– han reforzado las preocupaciones sobre una desaceleración del crecimiento y un aumento de la inflación. Estos factores combinados han impulsado con fuerza la demanda de activos seguros como el oro, que acumula una suba del 30% en lo que va del año.

La política exterior de Trump generó un shock en los mercados globales y los riesgos de una estanflación global aumentaron notablemente. En el “Liberation Day”, el presidente americano anunció un fuerte incremento de aranceles que superaron ampliamente las expectativas. Si bien suspendió la medida de aranceles recíprocos por 90 días a todos los países, dejó afuera a China, a quien incluso se los subió aún más. Con la respuesta “con la misma moneda” por parte de los asiáticos, la guerra comercial parece definirse entre las dos principales potencias económicas y militares del planeta, lo que representa un riesgo considerable para el resto del mundo. La suba indiscriminada de aranceles traerá menor crecimiento y mayor inflación. Ahora queda esperar hasta dónde llegará el conflicto y qué posibilidades de negociación se alcanzarán. Esperamos que el escenario de alta volatilidad continúe en los próximos meses y, confiando en un punto de acuerdo, el día después dejará a EE. UU. con un arancel promedio no menor al 15%, lo que implica cinco veces más que el que regía hasta fines del año pasado y siendo el más alto desde 1930.

Estas fuertes y discrecionales subas de aranceles a las importaciones son un riesgo para la estabilidad económica global que aumenta significativamente las chances de una estanflación mundial al combinar caída del PBI con inflación más alta. En el caso de EE. UU., se estima que un incremento del 1% en aranceles reduce el PBI en un 0,14% y aumenta el PCE subyacente un 0,09%. Por lo tanto, si se aplica una suba efectiva del 19%-20%, el impacto podría rondar una contracción del 2,8% del PBI y un aumento de hasta 1,5% en inflación en los próximos 24-32 meses. Esto golpearía a los beneficios de las empresas, dado que se calcula que cada punto porcentual de caída en el PBI real suele traducirse en una reducción del 5%-6% en el crecimiento de los beneficios por acción (BPA) del S&P 500.

A su vez, la inestabilidad por la guerra comercial está golpeando a las expectativas de los consumidores que, ante el derrumbe de la confianza y el alza en las proyecciones de inflación, aumentan la tasa de ahorro y frenan el consumo. A esto se suma el efecto esperable del incremento de importaciones previo al alza de aranceles, que disparó el déficit comercial. En el plano fiscal, el ajuste en el gasto no se siente y la carga de intereses derivada del aumento de la deuda y de las tasas de interés sigue deteriorando las cuentas públicas, con un déficit fiscal creciente.

Este entorno opacó las esperanzas que trajeron los buenos datos de empleo y de inflación de marzo, que resultaron mejores a lo esperado. Con este marco de fondo, luego de tres años con crecimiento que superó las expectativas, el 1Q25 se perfila para mostrar una caída del PBI, lo que puede ser la antesala de un ciclo recesivo con inflación resistente a la baja. La Fed se muestra preocupada por el escenario de estanflación y no da señales de acelerar el proceso de flexibilización monetaria, por lo que sigue en pie el escenario de “higher for longer”.

El mercado siente cada vez más la incertidumbre y, en el último mes, se disparó la volatilidad y se registró una marcada y generalizada caída de los activos financieros tanto de EE. UU. como del resto del mundo. Aunque con cierta recuperación en la última semana, los principales índices de acciones profundizaron la corrección que comenzó a mediados de febrero. El aumento del riesgo golpeó a los bonos del Tesoro americano, que no cumplieron su rol de “flight to quality”, en tanto que el pesimismo sobre el rumbo de la economía americana debilitó al dólar. En paralelo, los commodities operaron con bajas generalizadas, entre lo que se destacó la baja del petróleo y la escalada del precio del oro, que alcanzó un nuevo récord histórico.

Así las cosas, con un escenario caracterizado por la elevada volatilidad e incertidumbre por el devenir de las relaciones internacionales, presas de las decisiones de Trump y de Xi Jinping, mantenemos nuestro sesgo defensivo en cuanto a los activos recomendados. Apuntando a sectores menos sensibles al ciclo económico, mientras que en renta fija preferimos los créditos más seguros y del tramo corto. En el plano geográfico, mantenemos nuestra mirada constructiva con Europa, que podría ser el árbitro de la guerra comercial entre norteamericanos y chinos. 

Shock por el tarifazo y la guerra comercial declarada con China. Luego de tres meses de amenazas y de treguas, el pasado 2 de abril el presidente declaró el “Día de la Liberación”, en el que anunció un fuerte aumento de aranceles, argumentando que se trata de “aranceles recíprocos” destinados a corregir los desequilibrios comerciales con otros países. El alza tiene una estructura de dos niveles: un arancel base de 10% para todas las importaciones –salvo para Canadá y México– y otro de aranceles “recíprocos” adicionales, con tasas específicas basadas en prácticas comerciales que la administración considera desleales. La fórmula elegida para definir el nivel de los aranceles es la división entre el déficit comercial y las importaciones, y a todo este resultado se lo divide por dos como un “beneficio” que le otorga la administración Trump al país en cuestión. De esta manera, cuanto mayor sea el desequilibrio comercial, mayor será el arancel que se le aplique. Por ejemplo, en el caso de Europa, EE. UU. le exporta USD 370 MM e importa USD 605 MM; el resultado será (USD 370 MM - USD 605 MM) / USD 605 MM = -40%, que bajaría a -20% con el “beneficio” de Trump. Si se aplican las sanciones recíprocas descritas en el póster presentado por Trump de las 50 naciones más importantes, ponderadas por el 70% que representan sobre el total de importaciones estadounidenses, y si se aplica una tarifa “universal” del 10% al restante 30%, se obtiene una tasa efectiva sobre importaciones cercana al 23%. De este modo, supera el 20% de la Ley Smoot-Hawley de 1933 y se acerca al 28% alcanzado durante la presidencia de William McKinley, el autodenominado “Tariff Man” en 1897. Ante el caos y el duro golpe para las bolsas globales en general y de EE. UU. en particular, a poco de comenzar a operar la medida, el presidente norteamericano anunció una pausa de 90 días a los aranceles recíprocos –manteniendo la base de 10%– para todos los países que no tomaron represalias. El gran excluido fue China, que no sólo no buscó acercar posiciones, sino que redobló la apuesta elevando los aranceles a EE. UU. al 84%, que a su vez respondió con nuevas subas de hasta 145%, a lo que el gobierno chino contraatacó llevándolos hasta 125%. Para EE. UU., el gigante asiático representa el 7% de sus exportaciones y el 14% de sus importaciones, en tanto que para China, representa el 15% de sus ventas externas y sólo el 6% de sus compras. Con estos parámetros, en 2024 el saldo comercial de EE. UU. con China representó el 25% del déficit comercial; en cambio, desde el lado de China, EE. UU. representó el 36% de su superávit comercial. Así, la guerra comercial escala y, si bien su final es incierto, sus consecuencias son bastante certeras: menor crecimiento y mayor inflación.

Mejoró el empleo, pero subió la desocupación. En marzo, la creación de empleo no agrícola superó las expectativas de los inversores al marcar 228 mil nuevos puestos de trabajo, muy por encima de los 117 mil creados en febrero y superando las previsiones de 135 mil. A pesar de esta mejora, dado que en el mes se perdieron 27 mil puestos de empleo agrícola y se incorporaron al mercado laboral 232 mil personas, no se pudo evitar la suba del desempleo, que sumó 31 mil personas y elevó la tasa de desocupación del 4,1% al 4,2%, 3 pb por encima del nivel de marzo de 2024. La mejora en el empleo en general se dio con cierta aceleración de los salarios: el salario promedio por hora de todos los empleados en nóminas privadas no agrícolas subió 0,3% m/m –llegó a USD 36–, acumulando en los últimos 12 meses un alza de 3,8%, ligeramente por debajo de las previsiones del mercado (3,9% i.a.) y del avance de febrero (4% i.a.).

Bajó la inflación (transitoriamente). En marzo, el IPC general retrocedió 0,1% m/m –se esperaba un alza de 0,1% m/m– y quedó 2,4% por encima respecto a un año atrás, contra 2,8% i.a. de febrero, siendo el menor incremento interanual desde septiembre del año pasado y alejándose del 3,0% i.a. registrado al cierre de 2024. El resultado de marzo marcó la primera caída del IPC desde mayo de 2020, impulsada principalmente por caídas de 2,4% m/m en los costos de la energía y de 1,4% m/m en transporte. También contribuyeron el capítulo de vivienda, que subió 0,2% m/m (vs. 0,3% m/m en febrero), y ropa, que anotó un alza de 0,4% m/m (vs. 0,6% m/m del mes anterior). Esto fue parcialmente compensado por la aceleración en los precios de los alimentos, que aumentaron un 0,4% m/m (vs. 0,2% en febrero), y salud, que lo hizo al 0,5% m/m (desde 0,3% en febrero). Con esto, el IPC core —excluye alimentos y energía— apenas subió 0,1% m/m, muy por debajo de la expectativa del mercado de un 0,3% m/m, siendo el aumento mensual más bajo desde junio de 2024, acumulando en los últimos doce meses un alza de 2,8%, quebrando la barrera del 3,0% por primera vez desde marzo de 2021.

Deterioro del saldo comercial. La expectativa por la suba de aranceles hizo que las empresas se apuraran a importar la mayor cantidad de bienes posible para evitar el alza en sus costos, lo que no hizo otra cosa más que aumentar fuertemente el saldo de la balanza comercial. En febrero, el déficit comercial de EE. UU. llegó a USD 122,7 MM. Si bien marcó cierta mejora respecto a enero, cuando se había registrado un déficit récord de USD 130,7 MM, fue muy superior al de febrero de 2024, que había sido de USD 69,0 MM. Las exportaciones del mes subieron 5% i.a. hasta USD 278,5 M, mientras que las importaciones lo hicieron en un 20% i.a. hasta USD 401 MM. Con este resultado, en los últimos tres meses (de diciembre a febrero) el déficit comercial acumulado llegó a USD 351,4 MM. Esto implicó un incremento de USD 150 MM o 75% respecto al mismo período del año anterior, producto de un alza del 4% i.a. en las exportaciones totales, al tiempo que las importaciones aumentaron un 18% i.a. Vale destacar que el saldo de bienes marcó un déficit de USD 426 MM contra USD 274 MM del período previo, debido a que las ventas al exterior subieron apenas 1,8% i.a. pero las importaciones un 20% i.a.

Deterioro fiscal. Una de las peores herencias que recibió esta nueva presidencia de Trump fue que en 2024 se registró un déficit primario de 3,9% del PBI y uno global de 7,0% del PBI, lo que hizo que la deuda pública superara el 100% del PBI. Si bien la nueva Administración intenta mostrarse decidida a achicar el déficit, los primeros resultados no son alentadores. En concreto, los datos de marzo marcaron un déficit presupuestario de USD 161 MM, 32% más bajo que el año anterior, debido principalmente a un cambio en el calendario de pagos de beneficios. A pesar de esta disminución mensual, en la primera mitad del ejercicio fiscal 2024/25, con ingresos subiendo 3,3% i.a. y gasto total al 10% i.a. –la carga por intereses subió 14% i.a. y el gasto primario 9% i.a.–, el Tesoro reportó un déficit de USD 1.307 MM, 23% más alto que el mismo período del ejercicio anterior. Este representó el segundo déficit más alto para los primeros seis meses de cualquier año fiscal, solo superado por el del año fiscal 2021 que sobrepasó los USD 1.700 MM y que se vio fuertemente influenciado por el gasto relacionado con la pandemia. Anualizados, en los seis meses del año fiscal el déficit llegó al 8,8% del PBI contra 7,5% del PBI en el mismo período del ejercicio fiscal anterior.

Derrumbe de la confianza y freno al consumo. El índice de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan para EE. UU. se desplomó 11% respecto a marzo y quedó en 50,8 en abril de 2025, el nivel más bajo desde junio de 2022 y muy por debajo de las previsiones de 54,5. Se trata del segundo piso histórico desde 1952 y menor al nivel que existía durante la Gran Recesión. El índice cayó por cuarto mes consecutivo y ahora ha perdido más del 30% desde diciembre de 2024, en medio de la creciente preocupación por la evolución de la guerra comercial. Las expectativas sobre las condiciones comerciales, las finanzas personales, los ingresos, la inflación y los mercados laborales continuaron deteriorándose. El indicador de las condiciones económicas actuales disminuyó a 56,5 desde 53,8 y el índice que mide las expectativas cayó a 47,2 –el nivel más bajo desde mayo de 1980– desde 52,6. Mientras tanto, las expectativas de inflación para los próximos doce meses se dispararon a 6,7% desde el 5% (la lectura más alta desde 1981), en tanto que para los próximos cinco años subieron a 4,4% desde 4,1%. Si bien la caída de la confianza no implica necesariamente una caída en el consumo de las familias, en los últimos meses se observa una desaceleración del gasto y un repunte en la propensión al ahorro. En detalle, al tiempo que en diciembre de 2024 el consumo de las familias había crecido 0,6% m/m, en enero retrocedió 0,6% m/m y en febrero logró un tibio repunte de 0,1% m/m, aunque con la particularidad de que el consumo de servicios cayó por primera vez en casi dos años. La mala performance del consumo se da en un contexto en el que el ingreso disponible de las familias creció 0,6% m/m en febrero, por lo que, dado que el gasto creció nominalmente 0,6% m/m, la tasa de ahorro de las familias subió al 4,6% de los ingresos, muy por encima del 3,3% de diciembre pasado y siendo la más alta desde junio de 2024.

Buen crecimiento en 2024. La tercera y última estimación del 4Q24 marcó que el PBI creció 2,4% t/t anualizado (saar), levemente por encima de las primeras dos que habían marcado 2,3% t/t saar. El crecimiento estuvo liderado por el consumo privado, con una expansión del 4,0% t/t saar –le aportó 2,7 pp al PBI–, por el alza de 3,1% t/t saar del consumo del sector público –le aportó otro 0,5 pp al crecimiento del trimestre– y, en menor medida, por las exportaciones netas, dado que mientras las exportaciones cedieron 0,2% t/t saar y las importaciones un 2,3% t/t saar –esto resultó en un aporte positivo de 0,3 pp al PBI del 4Q24–. Sin embargo, esto fue compensado en parte por el retroceso de 1,1% t/t saar en la inversión y por la desacumulación de inventarios –entre ambas le quitaron 1,1 pp al PBI del trimestre–. Así las cosas, si bien la dinámica del 4Q24 estuvo por debajo de la de los trimestres anteriores, en los que se había expandido por encima del 3% t/t saar, en todo 2024 el PBI creció 2,8% i.a., muy por encima de lo que se esperaba. De esta forma, promedió en los últimos tres años una expansión de 2,7% i.a., en un contexto en el que la suba de los precios implícitos bajó del 7% i.a. en 2022 al 2,2% i.a. en 2024. Otra de las buenas noticias que trajo el 4Q24 fue que los beneficios de las empresas subieron 5,9% t/t (se recuperaron de la baja de 0,4% del 3Q24) y quedaron 6,8% por encima de los del 4Q23.

¿Empieza la recesión? Para el arranque de 2025, la situación es mucho más compleja ante la aceleración de importaciones y el freno del consumo privado. Concretamente, de acuerdo al Nowcast de la Fed de Atlanta, en el 1Q25 el consumo marcaría una expansión de apenas 0,7% t/t anualizado, contra una expansión del 4,2% t/t anualizado del 4Q24, y sería el peor desempeño desde la pandemia. Por el lado de las importaciones, se espera un alza del 32% t/t anualizado, lo que le restaría casi 5,0 pp al PBI del 1Q25. Respecto a los demás componentes del PBI, se estima un alza de 2% t/t en las exportaciones y en el consumo del sector público, en tanto que la inversión es el único componente que mejoraría su performance respecto a los trimestres anteriores, al proyectar un alza del 8,9% t/t anualizado. Con todo esto, la actividad en su conjunto marcaría una contracción de 2,4% t/t anualizado, aunque quedaría 2,5% por encima del PBI del 1Q24.

Powell presionado por Trump y más preocupado. Trump volvió a presionar a la Fed para que recorte rápidamente los tipos de interés: “Este sería un momento PERFECTO para que el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, recorte los tipos de interés. Siempre llega ‘tarde’, pero ahora podría cambiar su imagen, y rápidamente. ¡Bajá los tipos de interés, Jerome, y dejá de jugar a la política!”. Con este escenario de fondo, Powell señaló que los efectos económicos de los nuevos aranceles serán “significativamente mayores” que lo esperado y que se traducirán en menor crecimiento y mayor inflación. No se pronunció sobre las implicancias que eso tiene para el rumbo de la política monetaria, alegando que era “demasiado pronto para decirlo”. “Hemos subrayado que será muy difícil evaluar los posibles efectos económicos de unos aranceles más elevados hasta que haya una mayor certeza sobre los detalles, como qué se gravará, a qué nivel y durante cuánto tiempo, y el alcance de las represalias de nuestros socios comerciales”. Las palabras de Powell estuvieron bien reflejadas en las minutas de la última reunión de marzo de la Fed, en la que decidieron no mover la tasa de referencia, y en las que las autoridades destacaron que esperan un aumento de la inflación este año debido al impacto de los aranceles elevados –reconocieron una considerable incertidumbre sobre la magnitud y la persistencia de estos efectos–. Al mismo tiempo, la mayoría de los funcionarios destacó la posibilidad de que las presiones inflacionarias de diversas fuentes pudieran resultar más persistentes de lo previsto. Casi todos los participantes consideraron que los riesgos de inflación estaban sesgados al alza, mientras que los riesgos para el empleo se percibían como sesgados a la baja.

Volatilidad en los rendimientos de los bonos. Los retornos de los bonos del Tesoro tuvieron un desempeño volátil a lo largo del mes. Si bien son refugio de valor en tiempos de crisis (flight to quality), la incertidumbre sobre la performance de la economía americana –que combinaría menor crecimiento con mayor inflación y aumento de la deuda pública– presionó al alza la curva de rendimientos, en especial el tramo largo. La UST10Y llegó a perforar el 4% a principios de abril, luego repuntó hasta 4,50% y en la última semana cedió hasta 4,33%, prácticamente el mismo nivel que un mes atrás, acumulando en lo que va de 2025 un retroceso de 25 pb. Por su parte, la UST2Y en el último mes cedió 20 pb hasta 3,82%, con una caída total de 43 pb en lo que va del año. Este empinamiento de la curva refleja el temor de los inversores a un menor crecimiento en el corto plazo y mayor inflación en el largo.

Mercado volátil y con fuertes pérdidas. Influido por las decisiones y los anuncios del presidente Trump, el mercado se comportó con mucha volatilidad, registrando jornadas de caídas y subas históricas. El balance del último mes dejó bajas en todos los segmentos del mercado: derrumbe de las acciones y del precio de commodities, debilitamiento del dólar, moderados retrocesos de bonos –aunque concentrado en los créditos más riesgosos– y repunte del precio del oro, que alcanzó un nuevo récord histórico. Siendo específicos, el S&P cayó 4,5%, extendiendo la pérdida del año a 8,3%. Todos los sectores operaron a la baja, aunque se destacaron los desplomes de las acciones de los sectores energético y tecnológico. En el mercado de materias primas, la mayoría operó a la baja, destacándose el derrumbe de 9% en el precio del petróleo WTI –que en el año acumula una baja de 14%– y de otros metales como el cobre y el aluminio, que retrocedieron 5% y 12%, respectivamente. En cambio, la soja logró un alza de 3,7% en el último mes y en lo que va del año. Finalmente, los bonos tuvieron una caída promedio de 0,5% en los últimos 30 días, aunque con un comportamiento dispar: los bonos del Tesoro bajaron solo 0,1%, mientras que los bonos corporativos de alta calidad y los de alto rendimiento cayeron 1,4% y 2,0%, respectivamente, y los bonos emergentes perdieron 2,4%. Con este resultado, en lo que va del año la renta fija acumula en promedio una ganancia de 0,9%. Por último, a pesar de la expectativa de una política monetaria más restrictiva en el caso de EE. UU. frente a los demás países desarrollados, el dólar DXY retrocedió 3,4% –uno de los mayores retrocesos mensuales de los últimos años–, profundizando la caída en lo que va del año a 7%, con una performance similar respecto al euro y al yen japonés. Diferente fue el caso del dólar ante las monedas emergentes, contra las que ganó una media del 2,0% en el último mes.

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Seguimos defensivos y apuntando al tramo corto de la curva. La incertidumbre global por la guerra comercial nos obliga a mantener una posición más prudente, priorizando los activos más seguros. Si bien la tensión aminoró en las últimas ruedas, la volatilidad estará presente ante cada nueva declaración de Trump y la respuesta del líder chino Xi Jinping. En renta variable preferimos los sectores defensivos, menos dependientes del ciclo económico, mientras que en renta fija priorizamos los créditos de mejor rating y de menor duration, descartamos los más riesgosos y mantenemos nuestra posición en oro.

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*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 16 de abril de 2025.

El debut del nuevo esquema cambiario coincidió con una semana corta, pero dejó señales claras: el mercado validó la propuesta con una fuerte reducción de la brecha cambiaria hasta mínimos, un tipo de cambio por debajo de los $1.200, impulso para los bonos soberanos en dólares, avances en la deuda en pesos y un Merval que volvió a teñirse de verde. A su vez, la mejora en los precios de los activos se vio acompañada por señales macroeconómicas positivas. El frente fiscal mantuvo el equilibrio en marzo y los precios mayoristas bajaron su ritmo en el margen, en contraste con la dinámica más acelerada que habían mostrado los precios al consumidor ese mismo mes. Pese a este buen primer test, el nuevo régimen cambiario todavía plantea interrogantes. El Gobierno fue explícito: no se intervendrá mientras el tipo de cambio se mantenga dentro de la banda y solo se comprarán divisas cuando se alcance el piso. Ese escenario aún no se concretó, pero si la tendencia a la apreciación del peso se sostiene –alimentada por el regreso del carry trade–, podrían surgir tensiones en el frente externo. El superávit comercial de marzo fue acotado, lo que refleja un posible límite a la mejora en términos externos, en un contexto donde el tipo de cambio real podría volverse menos competitivo. Aun así, todo indica que la prioridad oficial pasa por consolidar el proceso de desinflación de cara a las elecciones, incluso si eso implica asumir riesgos en el frente externo. Esta semana, las miradas seguirán puestas en la dinámica del tipo de cambio nominal y en si el Gobierno logra conducirlo hacia el piso de la banda. En la agenda económica, el martes se publica el EMAE de febrero –el IGA-OJF anticipó una mejora mensual e interanual significativa– y el viernes se conocerá la evolución del mercado cambiario correspondiente a marzo.

Buen resultado fiscal en marzo. En marzo, las cuentas públicas volvieron a cerrar con superávit, con un resultado primario de 0,1% del PBI y uno fiscal de 0,04% del PBI. Así, el primer trimestre acumula un superávit primario de 0,5% del PBI y fiscal de 0,1% del PBI. Es una mejora respecto al mismo período de 2023, cuando ambos resultados fueron negativos (-0,4% y -0,7% del PBI), aunque se ubican por debajo de lo registrado en 2024 (+0,7% y +0,2%). En marzo, los ingresos cayeron 1% i.a. en términos reales, impactados por la eliminación del impuesto PAIS. En contraste, el gasto primario aumentó 2% i.a. real, si bien se desaceleró fuertemente frente a febrero, cuando había aumentado 19% i.a. real. Dentro del gasto, se destacaron los aumentos en obra pública, que subió 43% i.a. real, y en las transferencias discrecionales a provincias, que avanzaron 192%, explicadas casi por completo por el pago a CABA ordenado por la Corte. También las jubilaciones con bono, que crecieron 19% i.a., en parte por una base de comparación baja; y en la AUH, que volvió a crecer 20% i.a. y acumula un año completo de alzas ininterrumpidas. Estas partidas compensaron con creces las caídas en programas sociales (excluyendo AUH), que retrocedieron 41% i.a.; en subsidios económicos, que bajaron 44%; y en salarios públicos, que cayeron 11% i.a. real. En el acumulado del primer trimestre frente a 2024, los ingresos crecen 1% i.a. real y el gasto primario 11% i.a. real, influido por la base de comparación. De hecho, si se lo compara contra igual período de 2023, el gasto primario cae 28% i.a. real, evidenciando el ajuste del gasto.

Se debilita el superávit comercial. El superávit comercial fue de USD 323 M en marzo, muy por debajo del registro del mismo mes de 2024 (USD 2.160 M). En el primer trimestre del año, el saldo acumulado se ubicó en USD 761 M, frente a los USD 4.401 M del mismo período del año pasado. Las exportaciones totalizaron USD 6.329 M en el mes y mostraron una baja de 2,5% i.a., principalmente debido a caídas en los envíos de productos primarios, que retrocedieron 16,1% i.a., y de combustibles y energía, que cayeron 13,5% i.a. Por el lado de las importaciones, sumaron USD 6.006 M y crecieron 38,7% i.a. El aumento estuvo impulsado por una fuerte suba en la compra de vehículos automotores para pasajeros, que se duplicó respecto al año pasado (+107% i.a.), así como por mayores compras de bienes de capital (+74,1%) y de bienes de consumo (+75,7%).

Los precios mayoristas se mantienen contenidos. Contrario a la aceleración de los precios al consumidor, en marzo el Índice de Precios Internos al por Mayor (IPIM) registró una suba de 1,5% m/m, con aumentos de 1,5% en productos nacionales y de 1,3% en importados. Así, se verifica una leve desaceleración frente al 1,6% mensual de febrero. Las principales incidencias positivas provinieron de alimentos y bebidas, productos agropecuarios y refinados del petróleo. En paralelo, el Índice del Costo de la Construcción (ICC) en el Gran Buenos Aires subió apenas 0,3% m/m, por alzas en materiales (+0,6%) y gastos generales (+0,8%). En paralelo, el capítulo de mano de obra retrocedió levemente (-0,1%) por la caída en el componente asalariado.

Se cierra la brecha tras el desembolso del FMI. En las primeras tres ruedas desde la implementación del nuevo esquema cambiario, el BCRA se mantuvo sin intervención en el mercado de cambios. Además, el stock de reservas brutas ascendió en USD 14.307 M tras el desembolso inicial del FMI por USD 12.000 M y los USD 1.500 M del BID. Así, el stock de reservas brutas cerró el miércoles en USD 38.612 M. En tanto, el tipo de cambio oficial subió un 8,8% desde el viernes previo, cerrando en $1.172,8. Los dólares financieros registraron fuertes caídas del 10,5%, tanto para el MEP como para el CCL, cerrando en $1.179,6 y $1.183,2, respectivamente. Así, la brecha con el tipo de cambio oficial se redujo hasta el 1%, desde un 23% la semana anterior.

Comienza el rally de la deuda en pesos. En la primera semana con bandas de flotación, la deuda soberana en pesos tuvo un desempeño destacable. El nuevo esquema cambiario incentivó el carry trade y la curva a tasa fija culminó con ganancias del 4,2%, liderada por el tramo largo que subió un 10%. A su vez, se observó una compresión de los rendimientos, que actualmente cotizan a una TEM del 2,6% (vs. 3,2% la semana previa). La curva CER siguió demandada con un alza semanal del 4,4%, impulsada mayormente por el tramo largo (+6,7%). A estos precios, encontramos spreads de CER -5% para el tramo 2025, CER +6% para el 2026 y CER +8% para el resto de los plazos. Así, la inflación breakeven para 2025 se ubica en 29,4% i.a. En cuanto a los duales, cerraron con una variación semanal del 5,1%, siendo los grandes ganadores de la semana, y cotizan a una TEM de 2,4% (0,2 pp por debajo de los Boncap de duration similar). Mientras tanto, los dollar linked cayeron fuertemente tras la confirmación del nuevo esquema cambiario y cerraron la semana con pérdidas del 6,1%, cotizando a spreads de devaluación +15%. En tanto, los futuros de Rofex cayeron un 5,9% y, así, la tasa de devaluación mensual implícita se encuentra en -3,8% en abril, 0,4% para mayo y un promedio del 1,6% para el resto de los contratos.

El Tesoro logró un rollover del 75%. En la primera licitación del mes, la Secretaría de Finanzas informó que adjudicó $5,016 billones, enfrentando vencimientos por $6,6 billones, es decir, logrando un rollover del 75,7% sobre el total de los vencimientos. La mayor demanda se concentró en los títulos a tasa fija, en particular en la Lecap S16Y5, que representó el 47% del total adjudicado y convalidó un TEM del 3,75% (vs. 3,56% TEM en el mercado secundario). En tanto, los bonos CER convalidaron un spread levemente por encima de la curva de mercado: el TZXO5 salió en CER +0,8% y el TZXO6 en CER +9,1%, vs. CER +0,1% y CER +8,4% en el mercado secundario, respectivamente. Por su parte, la licitación de los títulos dollar-linked se declaró “desierta”. En cuanto a la nueva letra TAMAR (M31L5), con vencimiento en julio de 2025, salió a un margen del 5% sobre la tasa TAMAR (3,17% TEM). El TMA26 se declaró “desierto”.

Aceleraron los bonos en dólares. Con la desregulación del cepo, se disparó la deuda hard dollar en Argentina. La expectativa que generó un BCRA con mayor robustez en reservas, el esquema de flotación entre bandas y la flexibilización de regulaciones para el ingreso de inversiones de no residentes provocó un rally en la deuda soberana que contagió al resto de los segmentos. En concreto, los soberanos ganaron un 8,2% en tan solo tres ruedas. Los más favorecidos fueron los instrumentos del tramo largo, con el GD35 y el GD41 subiendo un 10,9%. Al comparar la performance contra los CCC, el desempeño de Argentina sobresale, ya que estos últimos avanzaron, pero en un 2,6%. Con esto, el riesgo país retrocedió más de 100 pb en tres ruedas y cerró en 745 pb. Así, si bien la curva sigue mostrando una pendiente negativa, esta compresión la deja con una pendiente más aplanada, y el rendimiento del tramo corto se ubica en 13,7% de TIR, en tanto que el tramo largo rinde 12% de TIR. Los BOPREAL avanzaron un 0,8% impulsados por los Strip 1-A y 1-B que ganaron un 2,8% y 1,2%, respectivamente. Además, el BCRA comunicó que licitará una nueva serie de BOPREAL a tres años con el objetivo de ordenar los pagos de stocks heredados de deudas comerciales. El mismo será nominado en dólares, se licitará por tasa y tendrá un monto de emisión de USD 3.000 M con amortización bullet. La noticia de las desregulaciones cambiarias benefició fuertemente a la deuda subsoberana, que ganó un 2,7%, impulsado por el Buenos Aires 2037 que tuvo una suba del 8,0%. Por último, los corporativos también sintieron el impacto, con un alza más modesta de 0,6% y de hasta 6,0% para YPF 2031.

El Merval se pintó de verde. El Merval tuvo una gran semana, al igual que el resto de los activos argentinos, motivada por los anuncios de desregulación del cepo cambiario. Ganó un 10,4% en dólares CCL y cerró en USD 1.853. Las acciones argentinas superaron en performance a la renta variable tanto de EE. UU. como de Brasil y el resto de LATAM. Impulsado por el sector energético, se vieron subas de 13,2% para Transener, 5,7% en TGN y 3,4% en Edenor. Para los activos argentinos que cotizan en la Bolsa de Nueva York también fue una semana positiva, en la cual subieron en promedio un 6,2%, con Supervielle, Edenor y Banco Macro registrando alzas por encima del 12%.

Lo que viene. Las miradas seguirán concentradas en la dinámica del tipo de cambio nominal y en si el Gobierno logra conducirlo hacia el piso de la banda, en torno a los $1.000. En cuanto a la agenda de datos, el martes se publica el EMAE de febrero, donde el IGA-OJF anticipó una suba de 1% m/m y de 7,5% i.a. Además, el martes se darán a conocer las condiciones de la licitación que se llevará a cabo este jueves, en la cual el Tesoro enfrenta vencimientos por $7,5 billones, principalmente correspondientes a la Lecap S28A5. El viernes se conocerá la evolución del mercado cambiario correspondiente a marzo.

En la primera semana sin cepo para personas humanas, los contratos futuros de Rofex cerraron fuertemente a la baja. En concreto, cayeron en promedio un 5,8%. Las principales bajas se dieron en los contratos de febrero (-7,5%), enero (-7,5%) y marzo (-7,5%). 

El próximo contrato en vencer es el de abril que cotiza en $1.152 y marca una devaluación directa de -1,8% y mensualizada de -3,8%. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que la suba en el precio del dólar, ya sin crawling peg, correría en niveles en torno al 1,4%: 0,4% en mayo ($1.180), 1,1% en junio ($1.204) y 1,4% en julio ($1.230). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación que continúa al ritmo de 1,7% promedio hasta marzo del 2026.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) comprimió fuertemente en todos sus tramos. Muestra una pendiente positiva que sube gradualmente desde 5% en mayo hasta 22% en octubre, donde se mantiene hasta marzo 2026.

Asimismo, el volumen operado aumentó. En las últimas tres ruedas se comerciaron 5,7 millones de contratos. El miércoles 16 de abril el interés abierto cerró en USD 3.494 M, mostrando una caída de 7% m/m y una suba de 61% a/a.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 16/04/2025

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Robots, robots, robots. Eso es probablemente lo que uno evoca si trata de imaginar la fábrica del futuro. Pero los robots –o la automatización– son solo una de las formas en que está cambiando la fabricación.

Las fábricas también se están volviendo modulares y escalables, más fáciles de mantener, acceder y de solucionar problemas, así como interoperables –diseñadas de tal manera que las diversas interfaces tecnológicas puedan trabajar en conjunto sin problemas–. Además, deben ser sostenibles, no solo para cumplir con las exigencias cada vez más estrictas de gobiernos y consumidores, sino también para garantizar la eficiencia.

Esto es similar a las tendencias observadas en las ciudades inteligentes, por lo que las fábricas podrían considerarse “canarios en la mina” en lo que respecta al futuro de la vida urbana. A su vez, las fábricas inteligentes se centran en reducir los desperdicios y el consumo de energía, en línea con los objetivos de sostenibilidad de las ciudades inteligentes. Las fábricas eficientes contribuyen a reducir las emisiones y el uso de recursos en las zonas urbanas.

Las empresas están adoptando cada vez más esta visión. Por ejemplo, Schaeffler, una compañía alemana que produce piezas de automóviles, presentó sus planes para establecer “fábricas inteligentes”. Estas incluyen el uso de herramientas digitales para crear modelos 3D de las futuras instalaciones, operaciones totalmente conectadas en red para permitir el intercambio constante de datos y un diseño adaptable que pueda modificarse fácilmente para fabricar nuevas piezas.

Esto representa una enorme oportunidad de crecimiento para las empresas capaces de ayudar a crear estas fábricas. Se prevé que el mercado global de software industrial alcanzará los USD 355.000 millones en 2030, lo que supone una tasa de crecimiento anual compuesto (TCAC) de aproximadamente el 13,5% (véase el gráfico). También se espera que crezca el sector de la tecnología operativa, o hardware.

Los cambios globales en la producción –como el re-shoring a Estados Unidos, el near-shoring o el traslado desde China a Vietnam o India– están dando lugar a la creación de nuevas fábricas, lo que a su vez supone una oportunidad para que las empresas adopten las últimas tecnologías.

Además de la creación de nuevas plantas, también observamos una creciente demanda de modernización de instalaciones existentes: desde la automatización de líneas manuales hasta la actualización de las ya automatizadas. Asimismo, las nuevas normativas sobre sostenibilidad están impulsando a las empresas a instalar sensores inteligentes y nuevas plataformas de software para monitorear y gestionar mejor sus indicadores de sostenibilidad.

El proceso en las fábricas inteligentes comienza con sensores que recogen información en tiempo real sobre temperatura, presión, velocidad y otros parámetros. Los datos se envían a los sistemas de control (conocidos como controladores lógicos programables –PLC– y sistemas controlados distribuidos –DCS–), que los utilizan para comunicarse con los actuadores, dispositivos que pueden ajustar el comportamiento de las máquinas, por ejemplo, encendiendo un motor o abriendo una válvula. Este proceso enlaza el mundo digital con la fabricación física. Por encima de todo ello están los sistemas de supervisión de nivel superior, los programas informáticos y los sistemas de planificación empresarial.

En el software industrial, notamos un aumento de la cuota de mercado de los proveedores de servicios en la nube y la creciente demanda de herramientas de automatización del diseño electrónico (EDA), sistemas que utilizan el diseño asistido por computadora para desarrollar placas de circuitos y microprocesadores.

La frontera entre las tecnologías de información (TI), tradicionalmente enfocadas en datos, y la tecnología operativa (OT), que abarca el hardware y el software, es cada vez más difusa. Por ejemplo, algunas empresas ya utilizan python, un lenguaje de programación de TI, para programar PLCs.

El siguiente paso será el desarrollo de PLCs virtuales. En lugar de dispositivos independientes con hardware específico para gestionar la automatización industrial, esta nueva generación de controladores funciona con hardware informático estándar y emula los PLC de forma virtual, posiblemente desde ubicaciones alejadas de la fábrica física. Estos podrían suponer una gran disrupción para el sector manufacturero y están siendo adoptados por grandes empresas como Siemens.

La nueva generación de fábricas conlleva sus propios retos. La ciberseguridad es primordial. Un centro de datos centralizado presenta un importante punto potencial de falla que las empresas no pueden permitirse. Pero también es más difícil de vulnerar y más fácil de actualizar, incluso con los últimos parches de seguridad.

Desde la ciberseguridad hasta los semiconductores, desde el software hasta los robots físicos, las fábricas inteligentes del futuro representan una oportunidad de crecimiento considerable para muchas empresas y, por tanto, una atractiva oportunidad de inversión temática.

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*Este artículo fue originalmente publicado por Pictet en Thematic investment opportunities in smart manufacturing | Pictet Asset Management

Tras la concreción del primer desembolso del FMI, el stock de reservas brutas ascendió hasta los USD 36.799 M y el riesgo país descendió hasta los 725 pb. La deuda soberana en dólares se mantuvo estable tras el rally del lunes, mientras que la deuda en pesos continuó al alza. El dólar oficial subió un 1,5%, a diferencia de los dólares financieros que retrocedieron más de un 1%. Por otro lado, el BCRA anunció la emisión de un nuevo BOPREAL Serie 4 para ordenar el pago de stocks de deuda.

En el mercado de cambios, el BCRA culminó con un stock de reservas brutas por USD 36.799 M, tras concretarse el primer desembolso del FMI por USD 12.000 M. Mientras tanto, el BCRA cerró otra rueda sin intervenir en el mercado de cambios y el dólar oficial subió un 1,5% hasta $1.200,83. Los dólares financieros, por su parte, cayeron un 1,1% el MEP (GD30) y un 0,5% el CCL, cerrando en $1.236,45 y $1.239,21, respectivamente. Así, la brecha con el tipo de cambio oficial se redujo al 3%.

El BCRA anunció la emisión de la Serie 4 de BOPREAL con el objetivo de ordenar el pago de stocks de deudas comerciales, dividendos y servicios de deuda comercial y financiera. Esta nueva serie tendrá un plazo de tres años y el capital será pagado íntegramente al vencimiento. El monto total de emisión podrá ser de hasta USD 3.000 M, en una primera instancia. Por otro lado, la autoridad monetaria flexibilizó las normas de acceso al Mercado Libre de Cambios (MLC) para inversores no residentes.

Tras el rally del lunes, la deuda soberana en dólares cerró el martes con caídas marginales del 0,1%. En paralelo, el tramo largo se sostuvo con subas del 0,7% y los cortos cayeron un 0,5%. Los BOPREAL subieron un 1,9%, en tanto que el riesgo país cayó por debajo de los 800 pb, cerrando en 724 pb (vs. 896 pb el lunes).

La deuda soberana en pesos continuó con la tendencia positiva, mientras que la demanda de cobertura al dólar oficial se disipa. La curva a tasa fija culminó con alzas del 0,6%, aunque con caídas del 0,5% en el tramo largo. Por el contrario, los duales de plazos similares avanzaron un 1,3%. Los bonos CER continúan siendo los más destacables y avanzaron un 0,7%, con subas a lo largo de toda la curva. En tanto, los dollar-linked retrocedieron un 2,1%.

Asimismo, los futuros operaron al alza, con los contratos más cortos subiendo entre 0,8% y 1,4%. El volumen operado se asemeja más al promedio habitual (597 M). Con esto, el mercado anticipa una devaluación mensual implícita promedio del 2,3% para diciembre de este año. Las TNA se ubican en 43% para abril, 35% para mayo y terminan en 27% para marzo de 2026.

El Merval se tomó una pausa tras la impresionante suba del lunes y se mantuvo neutral en pesos, en tanto que registró una suba de 0,9% en dólares. Edenor, Transener y VALO anotaron alzas por encima del 1,6%; en cambio, BYMA (-9,3%), Aluar (-5,3%) y Supervielle (-4,7%) sufrieron las mayores caídas. En la Bolsa de Nueva York se observó una corrección mayor de los activos argentinos, con retrocesos por encima del 3,5% para YPF, Loma Negra y Supervielle.

A la espera de mayores definiciones acerca de los aranceles, el martes los mercados tuvieron una rueda sin grandes variaciones, donde las acciones comenzaron al alza y terminaron con caídas moderadas. La tasa a diez años retrocedió y el oro continuó con su sendero alcista.

Las acciones iniciaron la jornada del martes con variaciones positivas. Sin embargo, al concluir la rueda, los tres principales índices de renta variable terminaron con retrocesos en torno al 0,3%. En cuanto a acciones particulares, continúa la temporada de balances: Bank of America subió alrededor de 4% tras superar expectativas de ganancias e ingresos, y Citigroup ganó 3,3% luego de reportar un incremento en sus beneficios. J&J, en cambio, cayó 0,3% a pesar de haber superado las estimaciones, mientras que Boeing retrocedió cerca de 2% tras conocerse que China habría instruido a sus aerolíneas suspender la recepción de aviones de la empresa.

La tasa a diez años retrocedió 4 pb y se ubicó en 4,32%, mientras que la de dos años se mantuvo en 3,83%. Con esto acumulan en lo que va del año caídas de 26 pb y 42 pb, respectivamente. El mercado descuenta cuatro recortes de tasas para lo que resta de 2025. Este nuevo retroceso en la tasa a diez años le dio impulso a otros segmentos de renta fija, como los Investment Grade, que avanzaron un 0,6%, y los emergentes, que ganaron un 0,4%.

En commodities, el precio del petróleo WTI retrocedió hasta los USD 61 por barril, presionado por señales de debilitamiento en la demanda y un posible exceso de oferta. La Agencia Internacional de Energía recortó drásticamente su pronóstico de demanda para 2025, advirtiendo que podría persistir un superávit global hasta 2026. Tanto la OPEP como la EIA también redujeron sus proyecciones debido al menor crecimiento, las tensiones comerciales y un consumo de combustible más débil. El oro avanzó un 0,5% y cerró en USD 3.226 la onza.

El US Dollar Index recuperó algo de terreno al subir 0,62%, movimiento que se explica principalmente por una caída del euro del 0,7%. A su vez, en Brasil el dólar avanzó un 0,6% frente al real y cerró en USDBRL 5,89.

Contexto: 2024, un año que empezó con cautela y aceleró

El año 2024 arrancó con un entorno de alta incertidumbre política y económica. Sin embargo, a partir de marzo comenzaron a consolidarse señales más claras de rumbo, con una baja sostenida de la inflación y una reducción paulatina de las tasas de interés. Esta combinación habilitó un nuevo ciclo de crédito, tanto en el sistema bancario como en el mercado de capitales.

Esta visión es compartida desde Integra Pymes, quienes observaron un crecimiento exponencial en el volumen de operaciones. "En enero y febrero crecimos casi un 300% respecto al mismo período de 2023", comentó Vaisman, su gerente general. Este cambio de clima permitió extender los plazos de los instrumentos, especialmente en el mercado de cheques, que recuperó profundidad y dinamismo.

Coyuntura desafiante, oportunidades concretas

El año 2025 comienza con nuevos desafíos: por un lado el humor por la situación global producto de los aranceles recíprocos. Y por otro lado, con el foco puesto en lo local, salida del cepo mediante.

¿Qué papel tendrán estas variables en el financiamiento para PYMES?

En este sentido, rescato las palabras de Pablo Pereyra, gerente general de Acindar Pymes, quien destacó que en contextos de alta volatilidad, las pymes deben anticiparse: iniciar trámites, calificar y mantener abiertas líneas de crédito, incluso si deciden no utilizarlas de inmediato. "En esta transición, evaluar con claridad las condiciones de acceso al financiamiento es tan importante como el propio proyecto a financiar", señaló.

Y esto es algo que se puede ver en el mercado: a pesar de la volatilidad, tanto los avales del mercado de capitales como los bancarios están creciendo de manera significativa, especialmente para capital de trabajo. 

En este contexto, el papel de las SGR como socios cercanos cobra relevancia para abrir el acceso a distintas herramientas financieras a las pymes.

Expectativas positivas para 2025

La proyección de crecimiento económico para este año alienta la planificación de nuevas inversiones. La baja de la inflación y la salida del cepo cambiario apuntan a fortalecer la previsibilidad, un atributo clave para que las empresas se animen a tomar decisiones de largo plazo.

Las pymes ya no solo buscan refinanciar deudas caras, sino que también se preparan para expandirse: incorporar tecnología, ampliar instalaciones, comprar maquinaria o reforzar su estructura logística.

¿Qué instrumentos lideran?

El cheque de pago diferido se mantiene como la herramienta más utilizada por su flexibilidad y bajo riesgo. Su agilidad operativa lo convierte en un recurso ideal para financiar capital de trabajo en plazos de 30, 60 o 120 días.

En paralelo, crece el uso de líneas bancarias avaladas por SGR, que hoy ofrecen condiciones más competitivas y una aprobación mucho más rápida que en el pasado. En palabras de Pereyra, "un empresario PYME puede aprobar una operación de capital de trabajo en 24 o 48 horas".

También gana tracción el financiamiento en dólares para empresas exportadoras o con ingresos dolarizados, dada la estabilidad cambiaria y el diferencial de tasas. Eso sí, la decisión debe estar alineada con la estructura de ingresos y el perfil de riesgo de cada compañía.

Financiar el crecimiento

La conclusión es clara: el nuevo ciclo macroeconómico abre una ventana de oportunidad para profesionalizar la gestión financiera y acompañar la recuperación con planificación, eficiencia y conocimiento. En Cohen, trabajamos junto a las empresas para estructurar soluciones a medida, combinando instrumentos del sistema bancario y del mercado de capitales, porque no hay crecimiento sin financiamiento.

El debut de la Argentina sin cepo para personas físicas vino acompañado de un gran optimismo, que provocó fuertes subas en los bonos soberanos, la curva a tasa fija en pesos –sobre todo en el tramo largo–, los bonos CER y las acciones. Asimismo, los dólares financieros, los futuros y los bonos dollar-linked retrocedieron. Se observó un BCRA que no intervino en el mercado cambiario, dejando que el tipo de cambio flotara dentro de las nuevas bandas. Por otro lado, el mercado aún no terminó de arbitrar la brecha entre el dólar oficial y el financiero. Se conocieron los resultados de la licitación del Tesoro, en la cual se logró un rollover del 75% sobre el total de los vencimientos.

En la primera rueda con bandas de flotación, el BCRA informó que se mantuvo sin intervención en el mercado de cambios. Mientras tanto, las reservas brutas cayeron en USD 421 M, en parte explicado por las ventas por USD 398 M del viernes, y cerraron el lunes con un stock bruto de USD 24.305 M, en tanto que las netas habrían caído a USD 8.200 M negativo.

En el debut del nuevo esquema cambiario, el dólar oficial saltó 9,6% hasta los $1.182,42, al tiempo que los dólares financieros operaron con fuertes bajas. El MEP cayó 5% y el CCL 6%, cerrando en $1.250,2 y $1.245,5, respectivamente. Con esto, la brecha con el dólar oficial se contrajo hasta el 5% (desde un 24% al cierre del viernes).

Con este régimen cambiario y tras la firma del acuerdo con el FMI, la deuda soberana en dólares tuvo una performance destacable. Tanto los Bonares como los Globales subieron un 7,7%, con mayores subas en el tramo 2035 (+9,6%). En cambio, los BOPREAL cayeron un 1,2% y el riesgo país subió levemente hasta los 890 pb (desde los 874 pb al cierre del viernes).

La deuda en pesos tuvo un fuerte repunte, al mismo tiempo que se moderó la demanda de cobertura frente al dólar oficial. La curva a tasa fija cerró al alza con subas del 1,3%, impulsada mayormente por el tramo largo de la curva (+3,2%). Los duales subieron un 1% y los CER ganaron la carrera con un alza de 1,9%, liderados principalmente por el tramo largo de la curva (+3,7%). Los títulos dollar-linked retrocedieron un 1% y ya se encuentran rindiendo a spreads positivos.

Los futuros cerraron al alza, empujados en especial por los contratos largos, subiendo por encima de 1,3% desde diciembre a marzo de 2026. El de abril avanzó un 1,6%. De esta manera, las TNAs cayeron a niveles de 32% a partir de julio, niveles que son más compatibles con la curva de tasa fija. El mercado pone en precios una devaluación de 2,3% mensual implícita hasta diciembre de 2025.

La Secretaría de Finanzas informó que adjudicó $5,016 billones, enfrentando vencimientos por $6,6 billones, es decir, logrando un rollover del 75,7% sobre el total de los vencimientos. La mayor demanda se concentró en los títulos a tasa fija, en particular en la LECAP S16Y5, que representó el 47% del total adjudicado y convalidó un TEM del 3,75% (vs. 3,56% TEM en el mercado secundario). En tanto, los bonos CER convalidaron un spread levemente por encima de la curva de mercado: el TZXO5 salió en CER +0,8% y el TZXO6 en CER +9,1%, vs. CER +0,1% y CER +8,4% en el mercado secundario, respectivamente. Por su parte, la licitación de los títulos dollar-linked se declaró “desierta”. En cuanto a la nueva letra TAMAR (M31L5), con vencimiento en julio 2025, salió a un margen del 5% sobre la tasa TAMAR (3,17% TEM). El TMA26 se declaró “desierto”.

En línea con el resto de los activos, el Merval subió 11,7% y cerró en USD 1.874. Metrogas registró una suba de 19,8%, en tanto que Transener y TGN tuvieron ganancias por encima del 12%. Se observó un retroceso en Telecom, que perdió un 6,5%. En la Bolsa de Nueva York, las mejores performances se vieron en los bancos, con subas de más de 14% para Galicia, Macro y BBVA.

La rueda del lunes fue levemente positiva, con subas en las acciones, en los bonos y en el petróleo, en tanto que el dólar volvió a cerrar a la baja y se ubicó en mínimos de tres años.

El S&P 500 avanzó un 1,5%, al tiempo que el Dow Jones y el Nasdaq ganaron un 1,3%. Apple subió un 3,9%, tras haber llegado a ganar hasta un 8% en la mañana. En cuanto a resultados corporativos, Goldman Sachs aumentó un 1,5% luego de presentar sólidos balances.

El rendimiento de la UST10Y se ubicó en 4,37% este lunes, recortando el repunte de la semana pasada que lo había llevado a superar el 4,5%, mientras los mercados siguen evaluando el futuro de la política comercial de EE. UU. y su impacto en el crecimiento económico y en la demanda extranjera de deuda estadounidense. Por su parte, la UST2Y cerró en 3,85%.

El precio del petróleo WTI avanzó 0,2% y alcanzó los USD 61,6 por barril, fluctuando al tiempo que las noticias sobre posibles restricciones más laxas al petróleo iraní chocaban con un alivio temporal de aranceles en EE. UU. En tanto, las importaciones de crudo de China aumentaron un 5% i.a. en marzo, impulsadas por un mayor ingreso de petróleo iraní y ruso. Por su parte, el oro retrocedió un 0,8% y cerró en un precio de USD 3.212 la onza, a medida que las tensiones comerciales se suavizaron luego de que el presidente Donald Trump otorgara exenciones arancelarias a smartphones, computadoras y otros productos electrónicos, en su mayoría importados desde China.

El índice DXY cayó un 0,2% y cerró en 99,59, debilitándose nuevamente y ubicándose en su nivel más bajo en tres años. Perdió 0,2% contra el euro, 0,9% frente a la libra y 0,3% contra el yen japonés. A su vez, retrocedió en Brasil un 0,3%, cerrando en USDBRL 5,85.

En la noticia económica del día, en marzo de 2025 las expectativas de inflación de los consumidores en EE. UU. subieron por segundo mes consecutivo, alcanzando el 3,6% anual, el nivel más alto desde octubre de 2023. Este aumento se explicó principalmente por mayores expectativas de suba en alimentos, salud y alquileres, mientras que cayeron en gasolina, educación universitaria y precios de viviendas. A mediano plazo, las expectativas se mantuvieron estables o bajaron levemente. Además, los consumidores prevén menores aumentos salariales y un fuerte incremento en el desempleo esperado, que trepó al 44%, el más alto desde abril de 2020.

Tras una semana marcada por la incertidumbre y la tensión en los mercados, finalmente se confirmó el acuerdo con el FMI. Llegó en un momento clave para el Gobierno, dado que en esos días la sangría de las reservas internacionales se acentuó, con el BCRA debiendo realizar fuertes ventas de divisas en el mercado oficial e interviniendo en el CCL, mientras que la inflación de marzo resultó muy por encima de lo esperado. Con el acuerdo con el FMI no solo se aseguró un desembolso inicial relevante, en conjunto con otros organismos internacionales, sino que también se anunció un giro profundo en la política cambiaria. En una decisión significativa y no exenta de riesgo político, el Gobierno migró a un esquema de bandas móviles y avanzó en una apertura parcial del cepo, eliminando restricciones solo para personas físicas. La eliminación del esquema blend, la posibilidad de giro de dividendos a partir de 2025 y la previsibilidad cambiaria que introduce la banda podrían, en conjunto, facilitar una transición ordenada hacia un tipo de cambio más competitivo y estable. Si bien se espera mayor volatilidad en el corto plazo, si el nuevo equilibrio cambiario se ubica en torno a los $1.200-$1.250 (lo que implicaría una devaluación del 10-15%) y el traslado a precios se mantiene acotado, la economía podría comenzar a tener mayor margen para crecer. Mientras se abandona parcialmente el tipo de cambio como ancla, se refuerzan los pilares fiscal –se eleva de 1,3% a 1,6% el superávit primario proyectado para este año– y monetario –basado en agregados, apunta a recuperar la demanda de pesos sin financiar al Tesoro ni emitir para pasivos–. Con este marco de fondo, las miradas de esta semana estarán puestas en el debut del nuevo esquema cambiario y su impacto sobre las reservas internacionales. En la agenda también figuran los datos de comercio exterior y confianza correspondientes a marzo.

La antesala del cambio. El deterioro del frente externo, que venía en ascenso en el último mes con el BCRA pasando de comprador a vendedor neto de divisas, se acentuó en la última semana ante las expectativas de cambio de régimen cambiario, que habrían frenado la oferta y acelerado la demanda. Concretamente, durante la última semana el BCRA vendió USD 751 M en el mercado de cambios (considerando la venta por USD 398 M que liquida hoy), acumulando un saldo vendedor de USD 851 M en lo que va de abril (un registro inédito para esta altura del año). El agro mantuvo el ritmo de liquidación en torno a USD 105 M diarios –casi 20% más que un año atrás–, por lo que estimamos que el fuerte saldo vendedor obedeció a una mayor presión de la demanda por parte de importadores y al nulo ingreso de préstamos financieros en moneda extranjera. Con estas operaciones, las reservas internacionales brutas cayeron USD 393 M hasta los USD 24.726 M (con las intervenciones de hoy caerían a USD 24.500 M), dado que las ventas en el MULC fueron compensadas en parte por la suba de encajes en moneda extranjera. Por su parte, las reservas netas cayeron casi USD 500 M y cerraron en torno a USD 7.800 M negativas.

Cotizaciones volátiles. Con marcadas variaciones intradiarias, los dólares financieros mostraron caídas del 1,3% para el MEP y del 2,5% para el CCL, cerrando en $1.318,7 y $1.325, respectivamente. La brecha con el tipo de cambio oficial se redujo hasta el 23% para ambos tipos de cambio.

Nuevo esquema cambiario. Se abandona el crawling peg del 1% m/m que regía desde febrero y el régimen cambiario migra hacia un sistema de flotación administrada –o “sucia”– dentro de bandas móviles, que arranca con un piso de $1.000 y un techo de $1.400 por dólar, ajustables mensualmente en ±1%. Dentro de esos límites, el tipo de cambio flotará libremente, con posibilidad de intervención del BCRA para suavizar la volatilidad o acumular reservas, pero sin esterilización. En los extremos de la banda, la autoridad monetaria comprará o venderá divisas según corresponda, facilitando así tanto la remonetización de la economía como la absorción de excedentes de liquidez. El nuevo esquema se completa con la eliminación del dólar blend –los exportadores deberán liquidar todo en el mercado oficial–, el levantamiento del cepo para personas humanas, y una flexibilización de las condiciones de acceso al MLC para importadores y empresas, incluyendo la posibilidad de pagar dividendos al exterior sobre utilidades generadas desde 2025. También se anunció una nueva serie de BOPREAL para atender pasivos heredados, en particular vinculados a servicios de deuda o dividendos previos al nuevo régimen. El objetivo es ordenar la transición hacia un mercado de cambios más previsible y competitivo, compatible con el ancla monetaria basada en agregados y el compromiso fiscal vigente (se elevó la meta de superávit primario de 1,3% del PBI al 1,6% del PBI).

Buen respaldo de organismos internacionales. La nueva etapa del programa económico cuenta con un respaldo financiero significativo. El Gobierno acordó una ampliación del programa con el FMI por USD 20.000 M, de los cuales USD 15.000 M se desembolsarán en 2025 y estarán disponibles para reforzar las reservas internacionales. De ese total, USD 12.000 M ingresarán de forma inmediata (este martes), mientras que los USD 3.000 M restantes se completarían en el corto plazo. A este paquete se suman USD 6.100 M en aportes de organismos multilaterales (como el Banco Mundial y el BID) y una nueva facilidad de Repo con bancos internacionales por hasta USD 2.000 M. Así, el esquema financiero acordado permitiría fortalecer las reservas líquidas en más de USD 23.000 M durante 2025 –recordemos que es el pilar más flojo del programa–, mientras se extiende también por 12 meses el tramo activado del swap con el Banco Popular de China (USD 5.000 M). 

La inflación se aceleró más de lo esperado. El IPC de marzo avanzó 3,7% m/m y quedó muy por encima de nuestras estimaciones y las del mercado que, si bien apuntaban a una aceleración respecto al 2,4% m/m de febrero, la esperaban en torno al 2,7% m/m –aunque un mes atrás la expectativa era de 2,1% m/m–. Como es habitual a esta altura del año, el mayor impulso al IPC del mes se lo dio el fuerte incremento de 21,6% m/m en educación (le aportó 0,9 pp al índice) y alimentos, que aceleró al 5,9% m/m, la mayor suba desde abril del año pasado. La inflación del mes anualizada llegó al 55% y en términos interanuales alcanzó el 56% i.a. desde 67% i.a. de febrero. La aceleración de la inflación también se reflejó en el IPC Core, que subió 3,2% m/m, confirmando la tendencia alcista que había marcado en febrero, cuando aumentó 2,9% m/m desde 2,4% m/m de enero. En la comparación interanual, el alza fue del 51% i.a. Entre los precios regulados, el avance fue de 3,2% m/m, aunque dentro del rubro se destacó la desaceleración de transporte (+2,1%) y electricidad (+1,4%), ambos por debajo del nivel general. Por su parte, los precios estacionales crecieron 8,4%, explicados casi en su totalidad por un aumento de 31,6% en verduras. Un ajuste cambiario inicial en el orden del 10% podría trasladarse a precios con un impacto adicional cercano al 5%, llevando la inflación a niveles de 5,2% m/m en abril y 6/7% m/m en mayo. Si ese shock se mantiene contenido, la desinflación debería retomar en los meses siguientes y, para octubre, los registros mensuales converger nuevamente en torno al 2,0% m/m, cerrando el año en torno al 40% i.a.

La actividad sigue creciendo. La producción industrial registró en febrero una suba de 0,5% m/m en la medición desestacionalizada. En la comparación interanual, la industria creció 5,6% i.a., lo que lleva el crecimiento acumulado del primer bimestre a 6,6% i.a. La mejora fue relativamente amplia: 10 de los 16 sectores industriales relevados mostraron subas i.a. Entre los rubros en negativo, se destacaron los productos minerales no metálicos, con una baja de 6% i.a., reflejando una desaceleración en la caída que venía afectando al sector de la construcción. También se observó una contracción de 11,4% i.a. en la producción de metales. En paralelo, la construcción creció 2% m/m en febrero y avanzó 3,7% i.a. Con estos datos, el sector acumula una expansión de 1,1% i.a. en el primer bimestre de 2025. Si bien la aceleración de la inflación golpeará a los salarios reales entre marzo y mayo, la recuperación económica en un escenario de estabilización del tipo de cambio en torno a $1.250 permite seguir esperando un crecimiento del 5,5% en 2025.

Semana positiva para la deuda en pesos. En una semana colmada por noticias tanto en lo global como en lo local, la deuda soberana en pesos culminó en positivo. La curva a tasa fija fue la excepción que, a pesar del rally del viernes, cerró la semana con caídas del 0,4%, lo cual tiene sentido a raíz de los datos desalentadores de inflación. A estos precios, la curva a tasa fija volvió a invertirse, sobre todo tras la fuerte suba en el tramo largo el viernes (+4,5%). Así, los títulos a tasa fija cotizan a una TEM de 3,4% (vs. 2,9% TEM la semana previa). La curva CER se vio claramente favorecida, principalmente en el tramo corto, al subir un 1,7% y cerrar a spreads de CER +1% para el tramo 2025, CER +8% para 2026 y CER +11% para el resto de los plazos. De esta manera, la inflación breakeven para 2025 se ubica en 35,4% i.a. (vs. 29,9% la semana previa). Los duales recuperaron las caídas de la semana anterior y cerraron con alzas del 2,5%, cotizando a una TEM de 2,7% (0,2 pp por debajo de los Boncap de duration similar). Los dollar-linked volvieron a ser los grandes ganadores, con aumentos en torno al 5,8% y cotizaciones a spreads negativos del -12%. Los futuros de Rofex subieron un 5,5%, expectantes a la definición del nuevo esquema cambiario que finalmente se dio a conocer el viernes. Así, la tasa de devaluación implícita se encuentra en 17% en abril, 8,5% para mayo y un promedio del 4,1% para el resto de los contratos.

La deuda soberana se mantuvo neutra. Los bonos soberanos en dólares tuvieron una semana mixta y volátil, en la cual el riesgo país llegó a superar los 1.000 pb y cerró el viernes en 874 pb, lo que dejó a los bonos con un rendimiento neutro en la semana. Se vio una mejor performance en el tramo corto de los instrumentos bajo ley local, con subas de 2,4% para el AL29 y 1,7% para el AL30. De esta manera, acortaron el spread de tasas legislativas de un 5,0% a 2,2%. Con esta suba en los soberanos, los rendimientos quedaron entre 15% de TIR para el tramo corto y 13% de TIR para el tramo largo. Aunque la semana fue neutral, analizando el desempeño de los soberanos frente a los países comparables, los bonos argentinos se destacan por sobre estos últimos, que retrocedieron un 2,9%. Sumado a esto, el spread de tasas con los CCC se acortó de 270 pb a 114 pb, lo que muestra que, a pesar de un contexto global adverso para la renta fija, la deuda argentina logró anteponerse. Los Bopreal avanzaron un 0,9%, impulsados mayormente por la Serie 3, que avanzó un 1,4%, y la Serie 1-C, con una suba de 1,0%. Con esto, los Bopreal Serie 1 rinden entre 11% y 15% de TIR. Distinta fue la historia para los corporativos y provinciales, que retrocedieron un 0,8% y 0,9%, respectivamente. Se vio una caída importante en Arcor 2026 de 2,5% y nuevamente en Buenos Aires 2037 en sub-soberanos, cayendo un 2,0%.

Semana verde para el Merval. La volatilidad se hizo notar también en las acciones que, contagiadas por el contexto global y a la expectativa previa a los anuncios del Gobierno el día viernes, terminaron con subas de 6,5% en pesos y 8,5% en dólares CCL, por encima del crecimiento que tuvieron las acciones en Brasil, Emergentes y EE. UU. Esta nueva suba deja al Merval en un nivel de USD 1.678, con lo cual en lo que va del 2025 acumula una caída del 21,6%. En la semana, los sectores más destacados fueron comunicación, construcción y bancos. En cuanto a acciones, Holcim (12,8%), Edenor (11,9%) y Loma Negra (9,2%) fueron las que más subieron, en tanto que solo se vieron bajas en Mirgor (-0,3%) y VALO (-0,2%). Para las acciones que cotizan en la Bolsa de Nueva York, la historia fue similar, con subas promedio de 7,2%, impulsadas por Edenor (12,8%), Supervielle (10,8%) y BBVA (10,8%).

Lo que viene. Todas las miradas estarán puestas en el debut del nuevo esquema cambiario y en el punto de estabilización del tipo de cambio nominal, en el que competirán la demanda de individuos e importadores con la mayor oferta de exportadores, impulsada por la eliminación del blend. Esperamos que el tipo de cambio oficial suba a un rango de entre $1.200 y $1.250, lo que implicaría un salto inicial de entre el 10% y el 15%. Por otro lado, el lunes se llevará a cabo la primera licitación del Tesoro en el marco del nuevo régimen cambiario de bandas. El Tesoro enfrenta vencimientos por $6,6 billones, correspondientes principalmente a la LECAP S16A5. El menú de opciones contempla la reapertura de dos títulos dollar-linked –el TZV25 (deva -25,7%) y el D16E6 (deva -10,2%)–, tres Lecaps cortas (S16Y5, S18J5 y S31L5, todas a 3,3% TEM) y dos bonos CER (TZXO5 con un rendimiento CER +0,2% y TZXO6 con CER +9,3%). Además, se licitarán dos títulos de nueva emisión, con capitalización a tasa TAMAR. En la agenda macroeconómica, el miércoles se publican el ICA de marzo (se espera un superávit en torno a los USD 1.000 M) y los precios mayoristas, mientras que el viernes se conocerá el Índice de Confianza del Consumidor.

Semana históricamente volátil para el mercado global. Las marchas y contramarchas de las medidas de Trump desorientan a los inversores y las preocupaciones aumentan. Lo más claro es un enfrentamiento mano a mano entre EE. UU. y China, con subas de aranceles que superan el 100%, tan inédito como peligroso. El resto del mundo respira algo más aliviado, dado que Trump suspendió por 90 días los aranceles recíprocos, dejando “solo” el 10%. Las negociaciones, las excepciones y el lobby de cada uno de los sectores estarán a la orden del día, lo que será otro factor de volatilidad, aunque con la ventaja de que traería mejores noticias, dado que se espera que los aranceles no queden tan altos como al principio de abril. Seguramente, cuando culmine la vorágine de medidas, EE. UU. tendrá un arancel promedio no menor al 15%, lo que representa un notable cambio respecto al 3% que tenía a fines de 2024, siendo el más alto desde principios de la década del 30. El resto del mundo, y China en particular, caminan en la misma dirección, lo que es un golpe para la globalización. Este cambio obligará a las empresas a reestructurar sus planes de producción, lo que será una transición costosa para la actividad americana y global, con menor crecimiento y más inflación. Con este marco de fondo, la semana se caracterizó por un rebote de las acciones y mejora de los commodities, mientras que los bonos y el dólar fueron los más golpeados, este último alcanzando el nivel más bajo de los últimos tres años. La incertidumbre por la política arancelaria, la caída en la confianza del consumidor y los malos resultados fiscales opacaron los buenos datos de la inflación de marzo, que resultó menor a la esperada. Con una agenda económica más liberada, las miradas de esta semana estarán puestas en la evolución de la guerra comercial, al tiempo que arranca la temporada de balances del 1Q25 de las empresas del S&P 500.

EE. UU. vs. China. A 13 horas de ponerse en marcha el “Día de la Liberación”, que implicaba una fuerte suba de aranceles de EE. UU. para con sus socios comerciales (ver “Aranceles y shock global”), Trump anunció una pausa de 90 días a los aranceles recíprocos –manteniendo la base de 10%– para todos los países que no tomaron represalias. Claro está que el gran excluido fue China, que no solo no buscó acercar posiciones, sino que redobló la apuesta elevando los aranceles a EE. UU. al 84%, por lo que Trump respondió con nuevas subas de hasta 145%, a lo que a su vez el gobierno chino contraatacó subiéndolos hasta 125%. Para EE. UU., el gigante asiático representa el 7% de sus exportaciones y el 14% de sus importaciones, en tanto que para China, el país norteamericano representa el 15% de sus ventas externas y solo el 6% de sus compras. Con estos parámetros, en 2024 el saldo comercial de EE. UU. con China representó el 25% del déficit comercial, al tiempo que desde el lado de China, EE. UU. representó el 36% de su superávit comercial. Así, la guerra comercial escala y, si bien su final es incierto, sus consecuencias son bastante certeras: menor crecimiento y mayor inflación.

Buen dato de inflación. Al igual que la semana anterior, cuando se publicaron los datos de empleo de marzo, la tensión comercial y el aumento de la incertidumbre erosionaron la buena noticia que trajo el dato de inflación de marzo, dado que tanto el primero como el segundo tuvieron resultados mejores a los esperados. En cuanto al IPC, en marzo retrocedió 0,1% m/m –el mercado esperaba un alza de 0,1% m/m– y se ubicó 2,4% por encima respecto a un año atrás, frente al 2,8% i.a. de febrero, siendo el menor incremento interanual desde septiembre del año pasado y alejándose del 3,0% i.a. que había registrado al cierre de 2024. El resultado de marzo marcó la primera caída del IPC desde mayo de 2020, impulsada principalmente por bajas de 2,4% m/m en los costos de la energía y de 1,4% m/m en transporte. También contribuyeron el capítulo de vivienda, que subió 0,2% m/m –vs. 0,3% m/m de febrero–, e indumentaria, que anotó un alza de 0,4% m/m –vs. 0,6% m/m del mes anterior–. Esto fue parcialmente compensado por la aceleración en los precios de los alimentos, que aumentaron un 0,4% m/m –vs. 0,2% en febrero–, y salud, que lo hizo al 0,5% m/m –desde 0,3% en febrero–. Con esto, el IPC Core (que excluye alimentos y energía) apenas subió 0,1% m/m, muy por debajo de la expectativa del mercado de un 0,3% m/m, siendo el aumento mensual más bajo desde junio de 2024. En los últimos doce meses acumuló un alza de 2,8%, quebrando la barrera del 3,0% por primera vez desde marzo de 2021.

Derrumbe de la confianza. El índice de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan para EE. UU. se desplomó 11% respecto a marzo y se ubicó en 50,8 en abril de 2025, el nivel más bajo desde junio de 2022 y muy por debajo de las previsiones de 54,5. Se trata del segundo valor más bajo desde 1952 y se encuentra por debajo del que existía durante la Gran Recesión. El índice cayó por cuarto mes consecutivo y ya acumula una pérdida superior al 30% desde diciembre de 2024, en medio de la creciente preocupación por la evolución de la guerra comercial. Las expectativas sobre las condiciones comerciales, las finanzas personales, los ingresos, la inflación y los mercados laborales continuaron deteriorándose. El indicador de condiciones económicas actuales bajó a 56,5 desde 53,8, y el índice que mide las expectativas descendió a 47,2 –el nivel más bajo desde mayo de 1980– desde 52,6. Mientras tanto, las expectativas de inflación para los próximos doce meses se dispararon a 6,7% –la lectura más alta desde 1981– desde el 5%, mientras que para los próximos cinco años subieron a 4,4% desde 4,1%.

Deterioro fiscal. Como lo venimos remarcando, el principal desafío del gobierno de Trump no es equilibrar las cuentas externas, sino las cuentas públicas, ya que en los últimos años aumentó el gasto primario y la carga de intereses, con los ingresos manteniéndose estables. De hecho, en 2024 terminó con un déficit primario de 3,9% del PBI y uno global de 7,0% del PBI, lo que hizo que la deuda pública supere el 100% del PBI. En este contexto, los datos de marzo marcaron un déficit presupuestario de USD 161 MM, 32% más bajo respecto al año anterior, debido principalmente a un cambio en el calendario de pagos de beneficios. A pesar de esta disminución mensual, en la primera mitad del ejercicio fiscal 2024/25 –con ingresos subiendo 3,3% i.a. y gasto total al 10% i.a. (la carga por intereses subió 14% i.a. y el gasto primario 9% i.a.)– el Tesoro reportó un déficit de USD 1.307 MM,, 23% más alto al del mismo período del ejercicio anterior, siendo el segundo más elevado para los primeros seis meses de cualquier año fiscal, solo superado por el de 2021 que sobrepasó los USD 1.700 MM y estuvo fuertemente influenciado por el gasto relacionado con la pandemia. En otros términos, en los seis meses del año fiscal el déficit llegó al 4,4% del PBI, por lo que anualizado se ubica cerca del 9%.

Bonos golpeados. A pesar del contexto de mayor incertidumbre y riesgo de recesión, los rendimientos de los bonos del Tesoro operaron con subas generalizadas, en especial en el tramo largo de la curva. La UST2Y cerró la semana en 3,97%, 30 pb por encima de la semana previa, en tanto que la UST10Y y la UST30Y subieron 50 pb y terminaron en 4,50% y 4,88%, respectivamente, alcanzando su nivel más alto desde mediados de febrero. Esta suba en los rendimientos implicó la liquidación semanal más pronunciada en el mercado de bonos estadounidense desde septiembre de 2019, lo que indica una posible erosión de la confianza en la tradicional condición de refugio seguro de la deuda pública estadounidense. Como resultado, arrastró a toda la renta fija, que a nivel agregado marcó una caída de 2,4% en la semana, impulsada por los bonos corporativos Investment Grade que perdieron 3,3% y los bonos del Tesoro que lo hicieron 2,3%, mientras que los corporativos High Yield no registraron cambios, dado que ya habían caído fuertemente la semana previa.

Se debilita el dólar. La incertidumbre sobre la evolución de la economía americana siguió golpeando la cotización del dólar frente a las principales monedas, aunque se fortaleció frente a las monedas emergentes. Concretamente, el índice del dólar DXY cayó 2,8% en la semana y cerró en 100,2, el nivel más bajo en casi tres años. El principal retroceso se dio frente al euro, contra el cual retrocedió 3,6% en la semana –en el mes acumula una caída de 4,8% y en lo que va del año de 8,9%–, cerrando en el nivel más bajo desde enero de 2022. También perdió frente al yen, que cerró el viernes cotizando en USDJPY 143, 2,3% por debajo de la semana anterior –en abril pierde 4,3% y 8,7% en lo que va de 2025–. Diferente fue el caso del yuan y el real brasileño, frente a los cuales avanzó 0,1% y 0,4%, respectivamente, –el real brasileño terminó la semana cotizando en USDBRL 5,83–.

La mirada de la Fed. En las minutas de la última reunión, las autoridades de la Fed esperaban un aumento de la inflación para este año a partir del impacto de los aranceles elevados, aunque reconocieron una considerable incertidumbre sobre la magnitud y la persistencia de estos efectos. Al mismo tiempo, la mayoría de los funcionarios destacaron la posibilidad de que las presiones inflacionarias de diversas fuentes pudieran resultar más persistentes de lo previsto. Casi todos los participantes consideraron que los riesgos de inflación estaban sesgados al alza, mientras que los riesgos para el empleo se percibían como sesgados a la baja. Recordemos que en dicha reunión, la Fed mantuvo la tasa de interés sin cambios en 4,25%-4,5%, extendiendo la pausa en su ciclo de recortes de tasas que comenzó en enero, en línea con las expectativas. La Fed también elevó sus expectativas de inflación para 2025 y 2026 y rebajó sus pronósticos de crecimiento para 2025, aunque aún anticipa una reducción de las tasas de interés de alrededor de 50 puntos básicos este año, al igual que en la proyección de diciembre.

Se recuperan los commodities. Tras el derrumbe de la semana anterior, los precios de las materias primas tuvieron una semana de recuperación generalizada, salvo en el caso del petróleo, que cerró prácticamente sin cambios, aunque con gran volatilidad. El precio de la soja subió 6,7% hasta USD 383 la tonelada –en el mes acumula un alza de 2,8% y 4,5% en lo que va del año–. También fue una semana positiva para el cobre, que avanzó 2,8% y compensó parte de las pérdidas de la semana previa –en lo que va del mes pierde 10%, aunque en el año acumula un alza de 13,1%–. El precio del petróleo terminó con una caída de 1%, hasta USD 61,5 el barril de WTI, acumulando en abril y en lo que va de 2025 un retroceso de 14% ante las crecientes preocupaciones sobre la demanda. La Administración de Información Energética de EE. UU. recortó su pronóstico de demanda mundial de petróleo, advirtiendo que las tensiones comerciales prolongadas podrían frenar el consumo, mientras que la OPEP+ sorprendió a los mercados al acelerar los planes para impulsar la producción, lo que generó temores de un exceso de oferta. Finalmente, el oro rebotó 6,5% y cerró la semana cotizando en USD 3.236 la onza, nuevo récord histórico.

Rebote las acciones americanas. En una de las semanas más volátiles de la historia, finalmente las acciones en general terminaron con importantes subas que permitieron achicar las pérdidas acumuladas en lo que va del mes y del año, ubicando al período como uno de los peores arranques de los últimos tiempos. Los inversores no pierden las esperanzas de un posible acuerdo comercial entre EE. UU. y China. Concretamente, la semana pasada el S&P 500 subió un 5,7%, el Dow Jones un 4,9%, al tiempo que el Nasdaq lideró la recuperación con una suba de 7,4%. Encabezadas por el salto de Nvidia (+17%) y de Microsoft (+8%), las acciones del sector tecnológico subieron 8,9% en la semana –aunque en abril acumulan una caída de 3,9%–, siendo el sector de mejor desempeño, mientras que el peor volvió a ser el energético, que apenas repuntó 0,2%, acumulando en abril una caída de 15%. Con este resultado, en lo que va de abril el S&P 500 acumula una caída de 4,5% y de 8,9% en lo que va de 2025. En el mismo período, el Dow Jones perdió 4,3% y 5,5%, en tanto que el Nasdaq es el que menos cae en abril (–3,1%) pero el que más pierde en el año, con un derrumbe del 13,3%.

Todas las bolsas festejaron, menos China. Entre los vaivenes de la guerra comercial, la mayoría de las bolsas del mundo festejó la tregua de 90 días que anunció Trump para los aranceles recíprocos. En concreto, el índice de acciones global subió 4,8% en la semana y 4,5% si se excluye a EE. UU. Entre los de mejor desempeño estuvieron Japón, con un avance de 7,0%, seguido por Europa que subió 5,3%, mientras que el índice emergente aumentó 2,9%. El flojo desempeño de este último se debió a que, a contramano del resto del mundo, las acciones chinas retrocedieron 0,6%. Tampoco fue una buena semana para Latam, que apenas subió 0,3%, con Brasil anotando un alza de 0,8%. Con estos resultados, en lo que va de abril y del año, el índice global de acciones perdió 4,5% y 5,4%, respectivamente, en tanto que si se excluye a EE. UU., la caída de abril se reduce a 3,5% y en el acumulado del año pasa a una ganancia de 2,9%.

Lo que viene. En una semana corta por los feriados de Semana Santa, la atención de los inversores se centrará en las novedades en torno a la guerra comercial y los comentarios de Jerome Powell, quien tiene previsto hablar en el Club Económico de Chicago. En cuanto a los datos económicos, se espera que las ventas minoristas de marzo muestren una sólida suba del 1,3% m/m, probablemente impulsado por la expectativa de suba de precios ante el aumento de aranceles. También se publicará la producción industrial, para la cual se proyecta una caída del 0,3% m/m, interrumpiendo tres meses consecutivos de recuperación. En el mercado de viviendas, se prevé que el inicio de la construcción se modere hasta los 1,41 millones de unidades luego del repunte de febrero. No menos importante será la temporada de resultados del 1Q25, donde las miradas estarán puestas en las previsiones futuras en medio de la actual incertidumbre económica. Los informes de resultados de Goldman Sachs, Bank of America, Citigroup, Johnson & Johnson, Abbott Laboratories, American Express, Blackstone, UnitedHealth Group y Netflix serán el centro de atención.

En la semana previa al anuncio de la salida del cepo, y con la expectativa de un cambio en el esquema cambiario, los contratos futuros de Rofex cerraron otra semana al alza. En concreto, subieron en promedio un 4,9%. Las principales subas se dieron en los contratos de mayo (6,4%), abril (6,2%) y junio (5,7%). A partir de ahora, el tipo de cambio flotará dentro de las bandas cambiarias que comenzarán en $1.000 la inferior y $1.400 la superior, y se ajustarán de manera ascendente y descendente respectivamente al 1% mensual.

El próximo contrato en vencer es el de abril que cotiza en $1.191 y marca una devaluación directa de 10,4% y mensualizada de 17,0%. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que la suba en el precio del dólar, ya sin crawling peg correría en niveles en torno al 5,1%: 8,5% en mayo ($1.236), 6,2% en junio ($1.265) y 5,1% en julio ($1.295). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación que continúa al ritmo de 3,1% promedio hasta marzo del 2026.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) se volvió a empinar en todos sus tramos, sobre todo en el corto. Abril se ubica en 201%, luego cae a 59% en agosto, posteriormente comienza un lento descenso hasta 44% en marzo 2026.

El volumen operado cayó. En las últimas cinco ruedas se comerciaron 4,4 millones de contratos. El viernes 4 de abril el interés abierto cerró en USD 3.527 M, mostrando una caída de 9% m/m y una suba de 62% i.a.

Aunque el corto plazo puede traer volatilidad y un impacto inflacionario adicional, el resultado dependerá en buena medida del punto de equilibrio que alcance el tipo de cambio —si se estabiliza en niveles intermedios, como $1.200–1.250, el ajuste podría ser más transitorio— y de la respuesta social al nuevo escenario de precios. El programa financiero otorga liquidez y tiempo, pero el verdadero desafío será sostener la confianza, máxime en un año electoral y perdiendo el principal activo político de la actual gestión: la desinflación. La eliminación parcial del cepo representa un cambio de régimen significativo, y la decisión de priorizar la consistencia macroeconómica por sobre los tiempos políticos marca un punto de inflexión para la economía argentina reciente.

Bandas cambiarias y fin del cepo para personas humanas

El nuevo régimen cambiario abandona el crawling peg del 1% m/m –o devaluaciones mensuales anunciadas– y pasa a un sistema de flotación “sucia o administrada” dentro de bandas móviles, con un piso de $1.000 y un techo de $1.400 por dólar, ajustables mensualmente en ±1%. Dentro de ese rango, el tipo de cambio flotará, con posibilidad de intervención del BCRA sin esterilización. En los extremos, la autoridad monetaria comprará o venderá divisas para acumular reservas o absorber pesos.

El nuevo marco también elimina el esquema de dólar blend para exportadores, y levanta el cepo para personas humanas: se elimina el límite mensual de USD 200, junto con las percepciones impositivas (salvo para turismo y tarjetas). Las importaciones de bienes y servicios que antes podían pagarse a los 30 días ahora lo pueden hacer al contado. Para las empresas, se habilita el giro de dividendos generados desde 2025, mientras que se ofrecerá una nueva serie de bonos BOPREAL para atender pasivos anteriores.

Meta de reservas netas 

El nuevo marco cambiario tiene como objetivo central la recomposición de las reservas internacionales netas (RIN). El acuerdo con el FMI establece metas trimestrales para 2025 que, bajo el escenario base, implican una acumulación de USD 8.900 M hasta fin de año. El objetivo es cerrar 2025 con un stock positivo de USD 1.600 M, partiendo de un nivel actual negativo de USD 7.300 M.

Sin embargo, estas metas podrán ajustarse si los desembolsos de organismos multilaterales y bilaterales no se concretan en los montos previstos. Puntualmente, si los ingresos por financiamiento general (excluyendo préstamos de proyecto y del propio FMI) se ubican por debajo de los USD 5.173 M proyectados para todo el año, las metas de RIN se reducirán en forma proporcional, con un tope de ajuste de hasta USD 4.000 M.

En la práctica, esto implica que, neto del financiamiento externo, el BCRA deberá acumular al menos USD 5.000 M a través de compras en el mercado. Ese esfuerzo estará concentrado en el segundo y cuarto trimestre, con un ritmo estimado de USD 1.400 M hasta junio y USD 4.000 M en el último trimestre del año. 

Desembolsos y nuevo cronograma con el FMI

El nuevo acuerdo con el FMI prevé un desembolso inmediato de USD 12.000 M, seguido por otros USD 3.000 M en 2025. A estos se suman USD 3.600 M netos del BID y el BIRF, y una facilidad repo en negociación con bancos por hasta USD 2.000 M. En total, se esperan USD 19.600 M en los próximos 60 días y USD 3.500 M adicionales en el segundo semestre. El total de liquidez externa proyectada para 2025 asciende a USD 23.100 M, más una extensión del swap con China por USD 5.000 M.

El nuevo programa reemplaza el anterior stand-by y extiende el plazo de repago hasta 2034. 

Un programa monetario basado en agregados

El nuevo régimen monetario se basa en el control de agregados, con el M2 privado transaccional como objetivo operativo principal. Este indicador —que incluye efectivo en manos del público y depósitos a la vista no remunerados del sector privado— se convierte en la variable clave, con metas trimestrales definidas como el promedio del tercer mes de cada trimestre.

Aunque la tasa de interés deja de ser el ancla nominal, sigue cumpliendo un rol importante: ayuda a sostener la demanda de pesos y a contener expectativas, especialmente a través de tasas reales positivas derivadas de mayores encajes. Esto se traduce en una política monetaria más contractiva sin necesidad de fijar una tasa explícita.

El esquema se complementa con metas sobre los activos internos netos (AIN) del BCRA —la diferencia entre base monetaria y reservas netas— que sirven como ancla adicional para asegurar la coherencia entre la política fiscal, monetaria y cambiaria. Además, se prohíbe la emisión para financiar al Tesoro o pagar intereses de pasivos remunerados, lo que refuerza la disciplina monetaria.

Impactos macroeconómicos esperados (primera lectura)

El nuevo régimen cambiario traerá efectos inmediatos sobre precios, actividad y flujos financieros. Se espera una devaluación inicial moderada, necesaria para estimular la liquidación de exportaciones. Aunque el tipo de cambio podría superar niveles actuales en un primer momento, luego tendería a estabilizarse a medida que ingresen dólares de la cosecha y se consolide la confianza.

Este ajuste tendrá un impacto inflacionario transitorio. Un salto cambiario del 10% podría sumar unos 5 puntos porcentuales a la dinámica de precios en los primeros meses. Un ajuste cambiario inicial en el orden del 10% podría trasladarse a precios con un impacto adicional cercano al 5%, llevando la inflación a niveles de 5,2% m/m en abril y 6/7% m/m en mayo. Si ese shock se mantiene contenido, la dinámica desinflacionaria debería retomar en los meses siguientes y que hacia octubre los registros mensuales converjan nuevamente en torno al 2,0% m/m, cerrando el año en torno al 40% i.a.

La eliminación del dólar blend canaliza la demanda al mercado oficial, reduciendo la presión sobre los dólares financieros y achicando la brecha. A nivel sectorial, el reacomodamiento de precios y tasas afectará en el corto plazo al consumo y a la inversión. Pero a mediano plazo, el levantamiento parcial del cepo y un esquema más previsible podrían favorecer la llegada de inversiones, en especial en sectores exportadores que venían afectados por la apreciación.

Reformas estructurales: privatizaciones, desregulación y rediseño institucional

El programa incluye un conjunto de reformas estructurales que apuntan a rediseñar la arquitectura del sector público. Entre ellas se destacan:
- La privatización de empresas públicas bajo la Ley 27.742, con hoja de ruta y criterios de transparencia (noviembre 2025).

- Eliminación de fondos fiduciarios, salvo el de gas residencial (diciembre 2025).

- Reforma del sistema tributario (propuesta a diciembre 2025) y del sistema previsional (informe al Congreso en 2026).

- Reforma de la Ley de Responsabilidad Fiscal (también prevista para 2026).

- Desregulación del mercado eléctrico mayorista (noviembre 2025).

- Integración de registros sociales con apoyo del Banco Mundial, y expansión del sistema e-SIDIF (Sistema Integrado de Información Financiera) junto al BID.

Estas medidas buscan dar sustento institucional y operativo a un programa que combina ajuste fiscal, desinflación por vía monetaria y apertura paulatina del mercado cambiario. La efectividad del nuevo régimen dependerá, en gran medida, de la coordinación entre estos frentes y de la velocidad con la que se logre recomponer la confianza.