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El gobierno de EE. UU. continúa en shutdown –cierre parcial del gobierno de EE. UU. por falta de aprobación del presupuesto en el Congreso–, aunque eso no parece afectar las expectativas del mercado respecto de la renta variable. Al inicio de la semana, el S&P 500 y el Nasdaq volvieron a marcar máximos impulsados por nuevos acuerdos empresariales vinculados a la inteligencia artificial. Además, el oro mantuvo su imparable rally y también alcanzó nuevos récords. En tanto, los bonos operaron a la baja y el petróleo subió gracias a un incremento más moderado de la producción por parte de la OPEP+ respecto de lo esperado.

Las acciones avanzaron impulsadas por el optimismo en torno a nuevas alianzas dentro del mundo de la inteligencia artificial. Las de AMD se dispararon 25% luego de que la compañía alcanzara un acuerdo para que OpenAI utilice seis gigavatios de GPUs de AMD durante varios años, además de otorgarle una opción para adquirir hasta 160 millones de acciones. El sector tecnológico fue, por amplio margen, el de mejor desempeño, mientras que el inmobiliario quedó rezagado. De esta manera, el Nasdaq y el S&P 500 alcanzaron nuevos máximos con subas de 1,0% y 0,5%, respectivamente. En tanto, el Dow Jones retrocedió 0,1%, presionado por la caída de Verizon (-4,7%) tras anunciar la designación del ex CEO de PayPal, Dan Schulman, como nuevo director ejecutivo. Entre las large cap, el desempeño fue mixto: Microsoft (2,4%), Tesla (4,8%) y Alphabet (2,2%) subieron, mientras que Nvidia cayó -1,0%. 

En el mercado de deuda se registró una suba en las tasas de interés producto del incremento en los rendimientos de los bonos de Japón y de Europa. Concretamente, la UST10Y subió 4 pb y cerró en 4,16%, mientras que la UST2Y avanzó 2 pb y finalizó en 3,59%. Con esto, el índice agregado de bonos del Tesoro cayó 0,2%, afectando principalmente a los Investment Grade, que perdieron 0,3%, y a los bonos de mercados emergentes, que retrocedieron 0,2%. Por el contrario, los bonos High Yield avanzaron 0,1%. El mercado de futuros de tasas continúa descontando dos recortes de 25 pb para lo que resta del año y dos más para 2026.

El dólar se fortaleció a nivel global, con un US Dollar Index que avanzó 0,4% y continúa lateralizando en la zona de 98,13. El movimiento se explicó por una fuerte apreciación del dólar frente al yen (1,9%), mientras que el euro retrocedió 0,2% y la libra se mantuvo estable. Sin embargo, las miradas estuvieron puestas en el oro, que en el contexto de extensión del shutdown volvió a marcar un récord histórico al avanzar 1,9% en la jornada y alcanzar USD 3.962 la onza. Con esto, el metal precioso acumula una suba de 51% en 2025, impulsado por las tensiones geopolíticas, la incertidumbre económica, la expectativa de recortes de tasas y las compras de bancos centrales.

El WTI subió 1,4% hasta USD 61,7 por barril luego de que la OPEP+ acordara un aumento moderado de 137.000 barriles por día para noviembre, aliviando temores de una mayor oferta. La decisión, considerada prudente, respondió a un escenario económico estable, aunque las ganancias fueron limitadas por el posible impacto del shutdown estadounidense sobre la demanda de energía.

La rueda del lunes dejó un tono mayormente positivo, con buen desempeño de los bonos soberanos en dólares y una leve suba en acciones. Los tipos de cambio, por su parte, operaron estables. En las curvas en pesos la dinámica fue mixta, con caídas en el tramo corto a tasa fija y subas en el tramo largo, al igual que en los bonos CER, donde los más cortos retrocedieron, pero el tramo a 2026/2027 mostró mejoras.

La deuda en dólares tuvo una jornada favorable, a la espera de definiciones sobre el apoyo financiero por parte del Tesoro estadounidense. Los soberanos avanzaron un 1,7% en promedio, liderados por los Bonares que subieron un 2%, en tanto que los Globales registraron alzas del 1,5%. En cambio, los BOPREAL cedieron un 0,7% y el riesgo país cayó 85 pb, hasta los 1.080 pb.

La deuda en pesos mostró un desempeño mixto, con los duales liderando las subas al avanzar 0,9%. La curva a tasa fija registró un aumento promedio de 0,1%, impulsada por el tramo largo que ganó 1,2%, al tiempo que los bonos CER bajaron 0,3% y los dollar-linked 0,1%. En cuanto a las tasas, se observó una leve tendencia al alza: la caución a un día promedió 25,2% TNA (cerrando en 45% TNA), la tasa Repo se ubicó en 39,8% TNA y en la rueda de simultáneas se mantuvo en torno al 25% TNA.

El tipo de cambio oficial subió un 0,4% y cerró en $1.429,75, en una jornada sin intervención del BCRA, aunque con aparentes ventas del Tesoro en el mercado de cambios. Los dólares financieros cayeron un 0,3% el MEP y un 0,1% el CCL, finalizando en $1.500,9 y $1.509,4, respectivamente, mientras la brecha se mantiene en 6%. Por su parte, el stock de reservas brutas disminuyó en USD 70 M y cerró en USD 42.628 M.

Los contratos de dólar futuro registraron alzas de 1,5% en promedio. El volumen operado cayó fuertemente en USD 745 M, hasta USD 590 M, al tiempo que el interés abierto aumentó apenas USD 12 M. Tanto la mayor caída en volumen como el incremento más relevante en el interés abierto se dieron en el contrato de noviembre. Con esta suba en los futuros, a partir de noviembre todos los contratos se ubican por encima de la banda superior. Las TNA se mantuvieron estables en torno a 40% para octubre y 50% para noviembre.

En paralelo, el Merval se mantuvo estable, con una baja de 0,1% en pesos y una leve suba de 0,3% en dólares CCL, impulsada por los sectores de energía, construcción y bancos. De esta manera, cerró en un nivel de USD 1.188. Las mayores ganancias se registraron en las acciones de Holcim (3,1%), LOMA (1,9%) e YPF (1,8%), mientras que las principales pérdidas fueron para VALO (-3,1%), Ternium (-2,5%) y Aluar (-2,8%). En la Bolsa de Nueva York, las acciones mostraron un alza promedio de 0,5%, lideradas por Bioceres (3,0%), Vista (2,8%) y Supervielle (2,0%).

Pese a que el cierre transitorio del gobierno federal –el shutdown– generó un apagón estadístico y refleja la tensión política en EE. UU., donde republicanos y demócratas no logran acuerdo sobre el límite de la deuda, los mercados siguieron en alza. Los rendimientos de los bonos del Tesoro registraron una leve caída, lo que impulsó a la renta fija, mientras que las acciones volvieron a marcar nuevos máximos históricos en un contexto en el que el dólar continuó debilitado. El buen clima financiero se extendió al resto de los mercados, aunque volvió a destacarse la bolsa de China, que se consolida como la ganadora del año. El oro volvió a subir y se aproxima a los USD 4.000 la onza. En cuanto a las materias primas, se destacó el marcado retroceso del precio del petróleo ante las perspectivas de mayor oferta de la OPEP. Con pocas esperanzas de que se alcance consenso en el Congreso, el cierre de gobierno continuaría esta semana, por lo que la agenda económica seguirá suspendida, generando un foco de incertidumbre para los inversores, especialmente porque implicará crecientes costos sobre el nivel de actividad.

Shutdown y apagón estadístico. El gobierno federal de EE. UU. continuó cerrado ante la falta de acuerdo entre los congresistas republicanos y demócratas respecto de la extensión de subvenciones vinculadas al Obamacare. En tanto persista el cierre de gobierno, no se publicarán los datos económicos oficiales y de alta sensibilidad, como la dinámica del mercado laboral –que debía conocerse el viernes– y el de inflación, previsto para esta semana pero que seguramente se demorará. Esto no solo tiene implicancias económicas directas –cientos de miles de empleados públicos enfrentan suspensiones temporales, retrasos salariales e incluso pérdida de empleo–, sino que también puede afectar el camino de recortes de tasas de la Fed previsto para la próxima reunión del 29 de octubre. El impacto económico del cierre dependerá de su duración, dado que incide sobre la actividad del sector privado al no habilitarse permisos, pagos y licencias, lo que obliga a interrumpir operaciones. Los shutdowns anteriores le restaron entre 0,4 pp y 0,6 pp al PBI del trimestre.

Noticias económicas de la semana. Con el apagón estadístico oficial, los datos privados cobraron protagonismo. Se destacó el PMI manufacturero ISM de septiembre, que se ubicó en 49,1 pts, acumulando siete meses consecutivos en zona de contracción. Tampoco fueron alentadoras las cifras del ISM de servicios, que el mes pasado se estancó en 50 pts. En cuanto al empleo, el informe ADP mostró una caída de 32.000 puestos en el sector privado, reforzando las señales de desaceleración en un mercado laboral presionado y con una demanda debilitada.

Tasas a la baja. El contexto de shutdown presionó a la baja los rendimientos de los bonos del Tesoro. La UST2Y cayó 8 pb hasta 3,57%, al igual que la UST10Y, que cerró en 4,11%, mientras que la UST30Y retrocedió 6 pb, ubicándose en 4,71%. De esta manera, en el año la UST2Y acumula un recorte de 68 pb, la UST10Y 47 pb y la UST30Y apenas 7 pb. Con ello, la pendiente de la curva se muestra más positiva hasta el tramo a 20 años, en tanto que entre los tramos de 20 a 30 años la curva pierde pendiente. El mercado de futuros de tasas en EE. UU. descuenta con un 98% de probabilidad un segundo recorte de 25 pb por parte de la Fed en octubre y un tercero en diciembre, con una probabilidad del 86%. Además, prevé dos recortes adicionales para 2026.

Leve mejora de los bonos. La baja de tasas favoreció a la mayoría de los segmentos de renta fija. Los Investment Grade lideraron las ganancias con un alza semanal de 0,4% y un acumulado de 4,5% en el año. En segundo lugar, los bonos del Tesoro avanzaron 0,2% en la semana y 0,5% en 2025. Los bonos de mercados emergentes sumaron 0,1% semanal y se destacan como los de mejor performance en el año, con una suba de 7,0%. En contraste, los High Yield retrocedieron 0,2%, aunque mantienen un avance anual de 2,9%. Finalmente, los TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities) se mantuvieron neutros en la semana y acumulan un incremento de 4,3% en lo que va del año.

Acciones imparables. A pesar de los datos económicos negativos y del cierre de gobierno, las acciones retomaron el impulso alcista tras una semana en rojo, con los tres principales índices alcanzando nuevos máximos históricos. El Nasdaq lideró las ganancias con un avance semanal de 1,2%, con una suba total de 18,0% en lo que va del año. El S&P 500 sumó 1,1% en la semana y 14,5% en 2025, mientras que el Dow Jones ganó 1,1% y registra un incremento de 10,0% en el año. Las small caps se destacaron en un contexto de menores tasas, subiendo 2,4% en la semana y alineándose con el desempeño de los índices de gran capitalización, con un avance acumulado de 11,8% en 2025. El impulso semanal provino principalmente del sector de salud (+7,4%), tras conocerse que las farmacéuticas alcanzaron un acuerdo con Trump que permitirá a los pacientes acceder a medicamentos recetados con descuento a través de un nuevo portal federal. También sobresalió el sector tecnológico (+2,9%), sostenido por el optimismo en torno a la inteligencia artificial y nuevas alianzas corporativas, como las de Hitachi con OpenAI y Fujitsu con Nvidia. A su vez, las utilities ganaron 2,9% en la semana. En terreno negativo, la energía cayó 3,1%, presionada por la fuerte baja del precio del petróleo, al tiempo que comunicaciones perdió 1,5%. En lo que va del año, salud acumula un alza de 6,0%, tecnología 23,5% y utilities 18,0%. Por su parte, energía y comunicaciones avanzan 3,9% y 20,3%, respectivamente.

Las acciones chinas se despegan del resto. En el plano internacional, se observaron subas generalizadas en las acciones superiores a las del mercado estadounidense. Concretamente, el índice de acciones mundiales excluyendo EE. UU. avanzó 2,8% en la semana, mientras que el índice global que incluye a EE. UU. ganó 1,9%. Los mercados emergentes registraron un alza semanal de 3,0%, con una performance destacada de China, que trepó 3,6% y se consolida como la bolsa de mejor desempeño en lo que va del año, con una suba de 42,2%. Brasil, si bien retrocedió 1,9% en la semana, acumula una ganancia de 34,0% en 2025. Por su parte, en los mercados desarrollados, las acciones de Europa avanzaron 3,0%, con un aumento total de 28,5% en 2025, mientras que Japón subió 1,8% en la semana y 22,1% en el año.

Dólar estable y oro en máximos. El DXY retrocedió 0,5% en la semana, manteniéndose lateralizado en torno a los 97,71 puntos y acumulando en el año una pérdida de 9,9%. La debilidad estuvo explicada principalmente por la apreciación de la libra esterlina (+0,3%) y del euro (+0,2%). En Brasil, el dólar se depreció 0,1% en la semana, llevando la baja acumulada en 2025 a 13,6%, con un cierre en USDBRL 5,34. En contraste, el oro alcanzó nuevos máximos históricos por segunda semana consecutiva, aumentando 3,3% y 48,0% en el año, para cerrar en USD 3.885 por onza. De esta manera, se consolida como la clase de activo con mejor desempeño en lo que va de 2025. 

Fuerte caída en petróleo. El petróleo WTI cerró la semana en USD 60,9 por barril, acumulando una baja semanal de 7,8% y de 15,1% en lo que va del año. La presión sobre los precios se mantuvo durante casi toda la semana debido a las expectativas de un aumento significativo de la oferta por parte de la OPEP+, con varios miembros evaluando incrementos de entre 274.000 y 411.000 barriles por día en noviembre, sumado a la reanudación de exportaciones desde Irak y al récord de producción en EE. UU. Las preocupaciones por un exceso de oferta en 2025, señaladas por la AIE y grandes productoras, junto con la caída estacional de la demanda y el shutdown en EE. UU., reforzaron el sesgo bajista. Solo factores como la demanda de China para sus reservas y la menor actividad de refinerías aportaron soporte parcial, permitiendo una leve recuperación el viernes tras cuatro jornadas consecutivas de caídas. Por su parte, la soja cerró la semana en USD 375,7 por tonelada, acumulando un incremento semanal de 0,9% y de 2,4% en 2025. Los precios mostraron volatilidad, comenzando con una caída por la débil demanda estadounidense y el abastecimiento de China desde Argentina y Brasil, pero se recuperaron a lo largo de la semana ante perspectivas de un renovado interés de China en futuras compras tras declaraciones de Trump. El mercado también reaccionó a las medidas de apoyo anunciadas por el Tesoro de EE. UU., destinadas a compensar la ausencia de China, fomentar mercados alternativos y garantizar financiamiento y respaldo a la producción para los agricultores afectados. Por último, el cobre subió 7,3%, superando los USD 4,9 por libra y con un avance total de 26,9% en el año. Los precios se vieron impulsados por interrupciones en la oferta, como el accidente en la mina Grasberg (Indonesia) y la caída de producción en Chile tras el terremoto en El Teniente, mientras que la débil demanda industrial y el superávit global limitaron la magnitud de las ganancias.

Lo que viene. El cierre del gobierno estadounidense seguirá siendo el centro de atención la próxima semana, dado que el prolongado impasse entre los miembros del Congreso muestra pocas señales de mejora. El Senado votará una medida de financiación provisional por siete semanas, respaldada por el Partido Republicano, y un proyecto de ley demócrata que incluye disposiciones sobre atención médica. Con ambos partidos en punto muerto, parece improbable que se apruebe alguno de los proyectos, por lo que no se espera una resolución en el corto plazo. El cierre pone en riesgo la publicación de datos de agencias federales, como la balanza comercial, las solicitudes de subsidio por desempleo y el informe presupuestario. Aun así, se esperan las actas de la última reunión del FOMC y los discursos de varios funcionarios de la Fed, incluido Jerome Powell. Entre las publicaciones no gubernamentales, se prestará especial atención a la encuesta preliminar sobre la confianza del consumidor de Michigan correspondiente a octubre.

Los contratos de dólar en A3 operaron al alza en la semana, avanzando un 2,55% promedio. El mayor impacto se vio en el tramo corto de la curva, con subas de 3,34% para los contratos de octubre y noviembre, y 3,00% para el de diciembre. De esta manera, a partir de noviembre, los niveles de dólar futuro se encuentran por encima del techo de la banda.

El próximo contrato en vencer es el de octubre, que cotiza en $1.453 y marca una devaluación directa de 2,0% y mensualizada de 2,1%. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el aumento en el dólar correría en niveles en torno al 3,0%: 3,2% en noviembre ($1.514,5), 3,2% en diciembre ($1.563) y 3,0% en enero ($1.605). A partir de ahí, señalan una devaluación que continúa al ritmo de 2,4% promedio hasta septiembre del 2026.

La curva de tasas (TNA) se contrajo en todos sus tramos. De octubre a noviembre sube de 26% a 40%, para caer gradualmente a 33% en septiembre de 2026. 

El volumen operado retrocedió frente a la semana anterior. En las últimas cinco ruedas se comerciaron USD 7.630 M. El viernes 3 de octubre el interés abierto cerró en USD 8.284M, nuevo máximo del año, mostrando una suba de 17% m/m y 209% a/a.

Las señales provenientes de Washington devolvieron aire a los mercados tras una semana de marcada volatilidad cambiaria. La presión sobre el tipo de cambio obligó al Tesoro a vender divisas incluso en un contexto de fuerte liquidación del agro, tensionando las reservas y elevando el riesgo país. El escenario político no aportó alivio, con un gobierno encerrado en crisis internas, mientras el Congreso confirmó el rechazo a los vetos presidenciales y un retroceso en los indicadores de confianza que, aunque se mantienen elevados, reflejan un desgaste en el apoyo político al oficialismo. Sin embargo, la confirmación del respaldo del gobierno de Trump, aún sin definiciones concretas, alcanzó para recomponer el ánimo en los mercados y revertir la dinámica adversa. El efecto inmediato fue una estabilización de los bonos en dólares y un freno en la escalada de la brecha, mientras que en pesos se sostuvo la búsqueda de cobertura. Las miradas de esta semana estarán puestas en la reunión del equipo económico con Bessent en EE. UU., en el clima político y en la evolución del mercado cambiario, donde la falta de oferta se hará sentir mientras se espera que la demanda se mantenga elevada.

Señales de Washington. El secretario del Tesoro de EE. UU., Scott Bessent, reiteró que “harán lo necesario” por Argentina, aunque precisó que el respaldo se canalizará a través de una línea de swap y no mediante desembolsos directos. Posteriormente, anunció que en los próximos días mantendrá un encuentro con el equipo económico, lo que reavivó el ánimo en los mercados que habían devuelto toda la suba lograda tras el primer anuncio. En paralelo, Kristalina Georgieva señaló que conversó con Bessent sobre los planes de asistencia, incluyendo el eventual uso de las tenencias de DEGs de Estados Unidos, lo que volvió a reflejar la influencia de las definiciones de Bessent en los activos locales.

Congreso tensionado. Mientras los anuncios de Washington marcaban la agenda, quedó en segundo plano el rechazo del Senado a los vetos presidenciales a las leyes de Financiamiento Universitario y de Emergencia Pediátrica, restableciendo su vigencia con 58 y 59 votos afirmativos, respectivamente. Este revés legislativo volvió a evidenciar las dificultades del oficialismo para sostener mayorías parlamentarias y plantea un escenario político complejo, donde la falta de respaldo legislativo podría limitar la capacidad del Gobierno para avanzar en reformas de mayor alcance. En paralelo, el Índice de Confianza en el Gobierno (ICG) registró en septiembre su segundo retroceso consecutivo, con una caída del 8,2% respecto de agosto, alcanzando el nivel más bajo desde el inicio de la gestión. Este deterioro en la percepción pública añade un condicionante adicional en la antesala de las elecciones legislativas de octubre, configurando un escenario menos favorable para que el oficialismo aspire a un resultado sólido en las urnas.

Cae la recaudación. En septiembre, la recaudación total cayó 9% real i.a., siendo el segundo mes consecutivo de retroceso. Esto se explicó principalmente por la fuerte baja en lo recaudado por Bienes Personales, en los tributos asociados a la actividad y por el impacto de la eliminación del Impuesto PAÍS –incluso si se excluye Bienes Personales, la recaudación cayó 2% i.a. real–. El derrumbe en la recaudación de Bienes Personales (-92% real i.a.) respondió a una alta base de comparación, dado que el año pasado se había registrado el vencimiento del pago inicial (75%) del Régimen Especial de Ingreso del Impuesto sobre los Bienes Personales por los bienes no regularizados. Los tributos vinculados al nivel de actividad cayeron 1% real i.a. por la baja en lo recaudado vía Impuestos Internos (-34% i.a., afectado por la reducción de alícuotas), que no pudo ser compensada por la pobre performance del IVA DGI (+0,7% i.a.) y del Impuesto al Cheque (+5% i.a.). Los ingresos del comercio exterior subieron 1,0% real i.a., ya que la mayor recaudación por derechos de importación (+34% real i.a.) compensó la menor recaudación por derechos de exportación (-21% real i.a.). Los impuestos asociados al empleo mostraron el mejor desempeño, con un alza de 4,0% real i.a. por el aumento de la remuneración bruta promedio. Con todo, en el acumulado del año la recaudación total subió apenas 0,1% real i.a., impulsada principalmente por los impuestos asociados al empleo (+19% real i.a. en lo que va del año) y a la actividad (+5% i.a.), que compensaron la menor recaudación de Ganancias (-0,2%), del comercio exterior (-0,3%) y la eliminación del Impuesto PAÍS.

Tipo de cambio cerca del techo. En la última semana, el tipo de cambio oficial volvió a estar presionado y subió 7%, hasta $1.424,7, quedando 4% por debajo del techo de la banda de $1.482. Aunque con menor intensidad y pese a los mayores controles de cambio, los dólares financieros acompañaron esta tendencia, con una suba semanal del 4% en el MEP y 3,3% en el CCL, alcanzando $1.504,8 y $1.511,33, respectivamente, y acotando la brecha con el tipo de cambio oficial hasta el 6%. La mayor demanda de cobertura se reflejó también en los contratos de dólar futuro, que avanzaron en promedio 2,6% y se mantienen por encima de la banda superior a partir del contrato de noviembre –se negoció a $1.453, más de $50 por encima del techo de la banda–. El interés abierto promedio se ubicó en USD 8.284 M, mientras que el volumen promedio cayó en USD 550 M, hasta USD 1.526 M. Por último, las tasas implícitas cerraron en su mayoría nuevamente por debajo de la TNA de las Lecap: 26% TNA para octubre, 41,2% TNA para noviembre, y luego descienden gradualmente hasta 32,8% TNA en septiembre de 2026. Así, la curva descuenta una devaluación implícita del 6% m/m en octubre, 4,3% m/m en noviembre, 3,1% m/m en diciembre y 2,5% m/m promedio para el resto de los plazos.

El Tesoro vende y las reservas netas caen. A pesar de la abundante liquidación del agro, que aportó USD 2.500 M en la semana –completando así el cupo de liquidaciones sin retenciones que totalizaron USD 6.300 M–, la tensión cambiaria se mantuvo, reflejo de que la demanda de divisas continúa muy elevada en un contexto en el que el tipo de cambio se encuentra cerca del techo de la banda. Para evitar una mayor presión sobre la cotización del dólar, el Tesoro vendió USD 678 M –compensando así las compras realizadas la semana previa por USD 1.614 M, lo que deja un saldo de compras netas desde el 22 de septiembre de USD 936 M–. Estas operaciones fueron determinantes para que el stock de reservas internacionales netas retrocediera a USD 7.500 M negativas, mientras que las reservas internacionales brutas subieron casi USD 1.500 M gracias al mayor stock de encajes en moneda extranjera –asociado al aumento de los depósitos privados en dólares–.

Prevalece la demanda de cobertura. La deuda en pesos tuvo una semana positiva, en un contexto en que las tasas se mantuvieron estables: la caución a un día se ubicó en 23% TNA, mientras que la tasa TAMAR se mantuvo en el rango de 41%/42% TNA. Sin embargo, prevaleció la demanda de cobertura, reflejada en los dollar-linked, que se destacaron con una suba del 5,9% en la semana y rinden devaluación +4% en promedio, al tiempo que descuentan una devaluación implícita del 7,9% directa (3,2% m/m) hacia diciembre de este año. La curva a tasa fija acumuló ganancias del 1,2% en la semana, mostrando una pendiente que va desde 3% TEM (36% TNA) en el tramo corto hasta 3,9% TEM (46,5% TNA) en el tramo largo. Los duales le siguieron con una suba del 0,9% y rinden un margen del 21,7% sobre la tasa TAMAR y 3,1% TEM en su versión a tasa fija. Por último, los bonos CER quedaron más rezagados, manteniéndose sin variaciones respecto de la semana anterior. A estos precios, rinden CER +23% en el tramo 2025, CER +26% en el tramo 2026 y CER +18% en el tramo 2027, al tiempo que descuentan una inflación implícita promedio del 1,4% m/m entre septiembre y octubre, 2% m/m entre noviembre y enero, y 2,2% m/m entre mayo y octubre de 2026.

Riesgo país al alza. Si bien en las últimas tres ruedas los bonos mejoraron de la mano de los anuncios provenientes de Washington, en el balance semanal resultaron prácticamente neutros y el riesgo país avanzó 105 pb, cerrando en 1.165 pb. En este marco, los soberanos cerraron la semana con una leve suba promedio de 0,3%, aunque acumulan una caída del 10,6% en el año. El GD30 y el GD41 lideraron las mejoras, con alzas de 1,9% y 2,6%, respectivamente, mientras que las curvas de rendimientos se mantuvieron estables, con pendientes aún negativas: los Bonares rinden entre 19% en el tramo corto y 15% en el largo, y los Globales entre 16% y 14%. El spread de paridades GD30/AL30 cerró la semana en 6,0%, tras haber alcanzado un máximo de 12,9%, reflejando la preferencia por legislación extranjera frente a la local en busca de mayor protección legal. Los BOPREAL anotaron una suba semanal promedio de 1,4% y un avance acumulado de 8,2% en el año. Las mayores alzas se observaron en las series 1-B (+2,5%) y 1-C (+2,5%), con rendimientos actuales que se ubican entre 0,9% y 23,3% TIR. Por su parte, los subsoberanos retrocedieron 1,1% en la semana, aunque mantienen una ganancia de 2,0% en lo que va del año, destacándose el Bono Buenos Aires 2037 por su caída del 3,9%. Los corporativos se mantuvieron neutrales en la semana y acumulan una suba de 4,1% en el año –dentro del segmento, el YPF 2033 cayó 1,3%, mientras que el Arcor 2026 avanzó 1,7%–.

El Merval buscando piso. El Merval volvió a caer tras una semana de alivio, perdiendo 5,2% en dólares y 0,8% en pesos, para cerrar en USD 1.160, acumulando una baja de 45,8% en el año. Los sectores más golpeados fueron consumo, energía y bancos, con fuertes caídas en dólares de Mirgor (-12,3%), Holcim (-10,0%) y Supervielle (-9,6%). Sin embargo, algunas acciones lograron avanzar: Aluar (+7,2%), Ternium (+7,0%) y Cresud (+2,7%). En la Bolsa de Nueva York, la corrección fue más moderada, con una caída del 4,5%, liderada por Bioceres (-12,7%), MELI (-9,0%) y YPF (-8,6%), mientras que Cresud (+2,5%), Globant (+2,5%) y Ternium (+2,4%) se destacaron entre los ganadores.

Lo que viene. A 14 ruedas de las elecciones, las miradas seguirán puestas en el frente político, donde el Gobierno deberá revertir la mala performance en la provincia de Buenos Aires y contener el daño tras la reciente investigación por corrupción y las denuncias contra Espert –cabeza de lista del oficialismo en PBA–, que complican aún más las perspectivas del oficialismo. En el mercado cambiario, ya sin la oferta de divisas del agro, se presume que continuará la tensión, con el Tesoro vendiendo divisas para contener el tipo de cambio oficial y la brecha bajo presión alcista ante la mayor demanda de cobertura. No menos relevantes serán las novedades que lleguen desde EE. UU. tras la reunión del equipo económico con el secretario del Tesoro, que podrían brindar mayores precisiones sobre el paquete de ayuda en discusión. En cuanto a la agenda económica, hoy se publica el REM de septiembre, clave para evaluar cómo impactaron en las expectativas de los analistas los acontecimientos del último mes, marcado por la volatilidad y la incertidumbre respecto del rumbo económico. El martes se conocerá el IPC CABA, que marcará el pulso de la inflación de septiembre –estimamos un alza del 2,3% m/m–, y el INDEC publicará los datos de actividad industrial, construcción, minería y pesca correspondientes a agosto.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 03/10/2025

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Por Martín Polo – estratega en Jefe, Cohen Aliados Financieros

Pese a que la actividad muestra un buen dinamismo y que la inflación sube y se aleja de la meta de política monetaria, la Fed cumplió con las expectativas –y los deseos– de Trump y del mercado, y bajó la tasa de referencia, prometiendo también dos recortes más para lo que resta del año. La razón de esta decisión es la debilidad que mostró el mercado laboral en los últimos meses, en los que la creación de empleos se frenó y la tasa de desocupación tuvo un leve repunte. La prioridad del empleo por sobre la inflación descomprime la presión que Trump y su gobierno venían ejerciendo sobre Powell, quien seguramente deje su cargo en marzo del año que viene. No creemos que esto cambie nuestro escenario de soft-landing por uno de brusca desaceleración ni de reflación. Si bien el frente fiscal sigue siendo motivo de incertidumbre y volatilidad en el mediano plazo, la baja de tasas es otra buena noticia para el mercado, que responde con un repunte de bonos y acciones que siguen batiendo récords, mientras que el dólar operó estable, el petróleo volvió a caer y el oro marcó un nuevo máximo histórico. Sin embargo, el mercado no está exento de riesgos, pues la dinámica de la inflación muestra que aún no se estabilizaron los precios por la agresiva suba de aranceles que lleva adelante el gobierno americano, lo que podría traer más sorpresas negativas, forzando a la Fed a interrumpir los recortes planeados y golpeando la confianza del consumidor y de los inversores, todo lo cual podría llevar a un escenario de menor crecimiento y más inflación. Con este marco de fondo, las miradas de los inversores estarán puestas en la dinámica del mercado laboral –no solo en la creación de empleos sino también en la evolución de los salarios– y en la trayectoria de la inflación, que podría complicar los planes de la Fed y el comportamiento del mercado.

La economía creció –y crece– más de lo previsto. Luego de caer 0,6% t/t (siempre en términos anualizados) en el 1Q25, en el 2Q25 el PBI de EE. UU. se recuperó y creció 3,8% t/t, 0,5 pp más que en las dos primeras estimaciones –se revisó al alza el gasto de consumo–. La buena performance del trimestre estuvo determinada por la recuperación del consumo privado, que avanzó 2,5% t/t (vs. 0,6% t/t en el 1Q25) y por el consumo público que logró un alza de 0,1% t/t (vs. una caída de 1,0% en el trimestre anterior). También fue gracias al mayor aporte de las exportaciones netas, dado que la baja de 29% t/t de las importaciones (vs. aumento de 38% t/t en el 1Q25) más que compensó el retroceso de 1,8% t/t de las exportaciones (vs. suba de 0,2% t/t en el 1Q25), lo que resultó en un aporte de 4,8 pp al PBI del trimestre (en el 1Q25 había restado 4,7 pp). Estos componentes contrarrestaron el menor dinamismo de la inversión privada, que se expandió 4,4% t/t (vs. 7,1% t/t en el 1Q25). Vale destacar que el aporte de los inventarios fue negativo en 3,4 pp (en el trimestre anterior había sumado 2,6 pp), por lo que las ventas finales crecieron 7,3% t/t. Una mirada más amplia del PBI muestra que, a pesar de este buen desempeño, en la primera mitad del año el PBI neto de inventarios creció 2,3% anualizado, levemente por debajo del 2,8% registrado en 2024.

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‍Sube el consumo y cae el ahorro. De la mano de la mejora en la confianza del consumidor, el consumo continúa en alza. En agosto los ingresos de las familias mantuvieron el ritmo de los meses previos y crecieron 0,4% m/m, sostenidos por los ingresos salariales, acumulando en los últimos doce meses un incremento de 4,7%. Más fuerte fue la dinámica del gasto, que avanzó 0,6% m/m y 5,4% i.a., lo que resultó en una tasa de ahorro de 4,3% de los ingresos, 0,2 pb por debajo de julio y del 5,0% de junio. Medido en términos reales y anualizados, el consumo en agosto creció 4,3%, gracias a que el consumo de bienes subió 8,3%, a diferencia del de servicios que lo hizo en 2,5%. Con esto, dado que en julio el gasto real había crecido 4,7%, el consumo privado del 3Q25 marcaría una expansión de 2,8% t/t.

Subió el déficit comercial. El déficit de la balanza comercial de bienes y servicios de julio se amplió a USD 78.300 M –el más alto en cuatro meses–, muy por encima de los USD 59.100 M registrados en junio, debido a que las exportaciones subieron solo 0,3% m/m –las de bienes 0,1% m/m y las de servicios 0,6% m/m–, mientras que las importaciones aumentaron 5,9% m/m –las de bienes 7,0% m/m y las de servicios 2,3%–. Comparado con un año atrás, a pesar del aumento de los aranceles y de la debilidad del dólar, las exportaciones crecieron 5% y las importaciones 3%, por lo que el déficit comercial se mantuvo prácticamente igual. Con este resultado, en los primeros siete meses del año el saldo comercial acumuló un déficit de USD 650.000 M, casi 30% más que en el mismo período del año pasado, explicado por la aceleración que tuvieron las importaciones en los primeros tres meses del año.

‍Lenta mejora del resultado fiscal. En agosto, el resultado fiscal del gobierno de EE. UU. registró un déficit de USD 345.000 M, lo que representa una caída de 9% i.a., en tanto que el déficit primario bajó 16% i.a. Esta mejora se debió a un incremento de 12,3% i.a. en los ingresos, a partir en gran medida por el aumento de los ingresos aduaneros –que totalizaron USD 29,5 MM en el mes contra apenas USD 7 MM de un año atrás–, dado que sin estos la suba de ingresos se habría reducido a 5,1% i.a. Por su parte, el gasto primario se redujo 1,7% i.a. y el gasto total apenas subió 0,4% i.a., gracias al incremento de 16% i.a. en la carga de intereses. Con este resultado, en los primeros ocho meses del año los ingresos crecieron 10% i.a., al tiempo que el gasto lo hizo al 4,3% i.a., achicando 9% el déficit total –y 25% el déficit primario–. A solo un mes del cierre del año fiscal 2025, el déficit acumulado aumentó 4%, alcanzando USD 1.973 MM.

‍Volvió a subir la inflación. Los datos de inflación de julio volvieron a encender luces amarillas sobre la dinámica de precios tras la suba de aranceles, que interrumpió el proceso de desinflación iniciado el año pasado y aleja cada vez más al IPC del objetivo de la Fed. Si bien el índice general marcó un alza de 0,2% m/m, levemente por debajo del 0,3% m/m de junio y de las expectativas del mercado, en los últimos doce meses la suba llegó a 2,7%, acelerando respecto al 2,3% i.a. registrado en marzo. La mayor preocupación vino del lado del IPC Core, que avanzó 0,3% m/m –el mayor incremento desde enero– y acumuló en el último año un aumento de 3,0%, la más alta desde febrero. Así, en los últimos tres meses el IPC Core subió 2,8% anualizado y se estima que, para que la Fed logre su objetivo de llevar el PCE Core al 2% i.a., el IPC Core debería ubicarse en 2,3% i.a. En la misma línea, el índice de precios implícitos del consumo (PCE) –la medida de inflación preferida de la Fed– en agosto aceleró a 0,3% m/m (vs. 0,2% m/m de julio), acumulando en el último año un alza de 2,7% –los precios de bienes subieron 0,1% m/m y los de servicios 0,3% m/m–, mientras que el PCE total anotó un aumento de 0,2% m/m y 2,9% i.a. Recordemos que la Fed estima que este año el PCE y el PCE Core avancen 3,0% i.a. y 3,1% i.a., respectivamente, y que el año próximo moderen su incremento a 2,6% i.a.

‍El mercado laboral perdió impulso. Los datos del mercado laboral de agosto confirmaron el marcado deterioro del empleo en los últimos tres meses. Se crearon apenas 22 mil puestos de trabajo, muy por debajo de los casi 80 mil que esperaba el mercado y de los generados en el mes anterior. El pobre desempeño se explicó por la caída de 16 mil empleos en el sector público, mientras que el sector privado solo generó 38 mil nuevos puestos, la mitad de los registrados en julio. Así, en los últimos cuatro meses la creación de empleo no agrícola promedió apenas 27 mil puestos por mes, cuando en los doce meses previos lo había hecho a razón de 150 mil mensuales. Si bien el sector agrícola generó 266 mil empleos, dado que la población económicamente activa (PEA) sumó 436 mil personas, la cantidad de desocupados aumentó en 148 mil hasta 7.384.000, lo que implica una tasa de desocupación de 4,3% de la PEA, 1 pb por encima de julio y la más alta desde octubre de 2021 –aunque sigue en un rango históricamente bajo–. Pese a este menor ritmo en la creación de empleos, los salarios siguen subiendo en línea con la inflación, dando un buen soporte a la dinámica del consumo de las familias. De hecho, en agosto los salarios nominales repitieron la performance del mes anterior y crecieron 0,3% m/m, acumulando en los últimos doce meses 3,7% frente al aumento de 2,9% en los precios. Con el empleo creciendo 0,9% i.a. y los salarios reales 1,0% i.a., la masa salarial real mejoró 1,9% i.a. en el último mes, reflejando un suave soft-landing.

‍Priorizando el empleo. Por primera vez desde la reunión de diciembre del año pasado y tal como preveía el mercado, en la reunión del 17 de septiembre la Fed anunció un recorte de 25 pb en la tasa de interés de referencia, llevándola a un rango de 4,0% a 4,25%. En línea con lo señalado en el Simposio de Jackson Hole, el comunicado que acompañó la decisión remarcó la debilidad reciente del mercado laboral y advirtió que la inflación seguirá subiendo, aunque a un ritmo menor al esperado previamente, dado que el traspaso a precios de la suba de aranceles a las importaciones viene más lento de lo previsto. Por tales motivos, la prioridad para la Fed pasa ahora a ser la evolución del mercado laboral por sobre la inflación. En consecuencia, esperan dos recortes adicionales de tasas este año por 25 pb cada uno, al tiempo que para el próximo año prevén solo un recorte de igual magnitud, muy por debajo de las expectativas de los analistas, que estiman tres recortes. A su vez, tal como ocurre cada tres meses, la Fed publicó sus proyecciones, que no mostraron grandes cambios respecto de las difundidas en junio, aunque elevaron la estimación de crecimiento para este año a 1,8% –actualmente crece 2,3% i.a.– y para el año próximo, en ambos casos 2 pb más que en la estimación de junio. En cuanto a la inflación, mantuvieron la proyección de 3,0% i.a. para 2025 –hoy en 2,4% i.a.–, y la de 2026 la subieron a 2,6% i.a. (desde 2,4% i.a. en la proyección anterior). La tasa de desocupación se mantuvo en 4,5% para este año y 4,4% para el próximo.

‍El mercado en septiembre. La combinación de buenos datos de actividad, inflación en alza –aunque en línea con lo previsto– y una Fed que marca el rumbo hacia una política monetaria más laxa impulsó el muy buen desempeño de los mercados durante septiembre. Los rendimientos de los bonos del Tesoro registraron bajas generalizadas, especialmente en el tramo más largo, revirtiendo en parte las subas de los meses previos. La UST2Y cerró el mes en 3,60%, apenas 2 pb por debajo de agosto, mientras que la UST10Y y la UST30Y cedieron 8 pb y 19 pb, finalizando en 4,15% y 4,73%, respectivamente. Esto dio impulso a la renta fija, que avanzó 0,8% en septiembre y acumula en el año una suba de 3,3%, destacándose los bonos corporativos Investment Grade (IG), con ganancias de 1,5% en el mes y 4,2% en el año. En renta variable, los tres principales índices de EE. UU. alcanzaron nuevos máximos históricos: el S&P 500 subió 3,3%, acumulando 13,9% en el año; en tanto que el Nasdaq avanzó 5,5% en septiembre y 18% desde fines de 2024 gracias al desempeño de las empresas tecnológicas. El Dow Jones fue el más rezagado, con alzas de 1,7% en el mes y 9,1% en lo que va de 2025. En el frente cambiario, el dólar se mantuvo estable en un año marcado por un fuerte retroceso: el DXY terminó sin cambios en el mes, acumulando en 2025 una baja de 10%, impulsada por la depreciación frente al euro, que cayó 0,4% en septiembre y 11,7% en el año. Entre los commodities, el oro se destacó con un fuerte repunte, alcanzando un nuevo récord tras subir 12% en el mes y 43% en lo que va del 2025. El resto mostró un desempeño dispar, con el petróleo en baja de 3% en el mes y 14% en el año, afectado por las perspectivas de mayor exceso de oferta debido al aumento de producción y a la menor demanda.

Perspectivas. Si bien hay consenso en que la Fed repetirá recortes de 25 pb en las dos reuniones que restan del año, el panorama no está exento de riesgos, especialmente porque los precios aún no se estabilizaron tras la suba de aranceles, lo que podría traer noticias negativas. Si la inflación vuelve a acelerarse en un contexto de menor dinamismo del mercado laboral, la masa salarial real podría comenzar a caer y frenar la recuperación del consumo y de la actividad en general, llevando a un escenario de estanflación. A pesar de ello, nos mantenemos en un escenario de buen ritmo de crecimiento, con inflación por encima de la meta aunque estable. Creemos que el mercado laboral, apoyado en los buenos balances de las empresas, el menor costo de financiamiento y las ganancias de productividad derivadas del uso de la inteligencia artificial, sostendrán la inversión y la demanda de empleo. Este contexto dará impulso a la renta fija, en particular al tramo corto y medio de la curva, mientras que el tramo largo continuará presionado por las expectativas de inflación y el aumento de la deuda pública. En cuanto a las acciones, si bien las valuaciones siguen siendo exigentes, los resultados corporativos respaldan el optimismo sobre su evolución. Para el resto del mundo, luego del fuerte avance acumulado en el año –especialmente en Europa, China y Latam–, esperamos que sigan capitalizando en parte la incertidumbre estadounidense. A nivel sectorial, seguimos priorizando tecnología, industria, utilities y bancos.

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‍Por Sergio González, CFA – Global Asset Management, Cohen Aliados Financieros

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Resumen ejecutivo

Los mercados globales transitan 2025 con un marcado contraste entre clases de activos. La renta variable continúa avanzando con fuerza, impulsada principalmente por el sector tecnológico estadounidense, mientras que la renta fija atraviesa un año positivo pero que exige una selección cuidadosa tanto en duración como en riesgo crediticio. Nuestro escenario base contempla recortes de tasas de interés por parte de la Reserva Federal sin que deriven en recesión, un dólar relativamente estable –con una leve tendencia a la depreciación– y una creciente oportunidad en los mercados emergentes, donde las valuaciones resultan atractivas y la composición sectorial refleja una evolución estructural significativa respecto de décadas anteriores.

En este contexto, las estrategias de asignación global tienden a favorecer la diversificación. Desde Cohen sugerimos mantener una postura equilibrada, con énfasis en bonos de alto rendimiento y deuda emergente, una duración intermedia en el rango de tres a cinco años y una incorporación gradual de renta variable emergente como complemento natural de la exposición en acciones de Estados Unidos.

Contexto global 2025: tasas, dólar y activos de riesgo

El año estuvo marcado por un proceso de normalización de la política monetaria tras un ciclo prolongado de endurecimiento. Las tasas de largo plazo en Estados Unidos se estabilizan en torno al 3%, reflejando la expectativa de una inflación que, aunque aún por encima del objetivo del 2%, da señales de converger lentamente. El dólar, que había evidenciado debilidad desde comienzos del año, mantiene un comportamiento lateral ante fuerzas contrapuestas: por un lado, la reducción de tasas tiende a depreciarlo; por otro, el diferencial de crecimiento respecto de otras regiones sostiene la demanda por activos estadounidenses.

En ese marco, la renta variable global se comporta como un tren difícil de frenar. Los principales índices bursátiles acumulan rendimientos destacados, especialmente en los sectores de tecnología y consumo discrecional. La volatilidad, aunque elevada en algunos tramos, no ha sido un obstáculo para que los inversores mantengan posiciones de riesgo. La renta fija, en cambio, exige un enfoque más selectivo. El año confirma que la mera exposición a bonos de alta calidad no garantiza resultados diferenciales, mientras que la búsqueda de rendimiento en segmentos de mayor riesgo crediticio –como High Yield o deuda emergente– ha sido recompensada.

Equity Risk Premium y valuaciones

El seguimiento del Equity Risk Premium (ERP) continúa siendo un elemento central en la evaluación de la renta variable estadounidense. La prima por riesgo se mantiene en niveles históricamente elevados, lo que en otro contexto podría interpretarse como una señal de atractivo relativo. Sin embargo, el mercado parece haber asimilado estas valuaciones como un nuevo estándar. El protagonismo del sector tecnológico se mantiene firme: compañías como NVIDIA y los grandes conglomerados de inteligencia artificial y servicios en la nube continúan concentrando la mayor parte de los flujos.

Esta dinámica mantiene a las valuaciones en múltiplos exigentes. El S&P 500 cotiza en torno a 20 veces las ganancias proyectadas, lo que sugiere que, para que el mercado continúe expandiéndose, deberían asumirse múltiplos aún mayores, de 25 o incluso 30 veces. Desde nuestro punto de vista, si bien las valuaciones son elevadas, los flujos siguen siendo el principal motor de los precios. El capital continúa concentrándose en tecnología, y es ese flujo, más que la métrica tradicional de precio/ganancias, el que define la dirección del mercado. No obstante, esta concentración justifica una postura más prudente y la necesidad de diversificar progresivamente hacia otras regiones y sectores.

Mercados emergentes: una clase de activos transformada

La visión sobre los mercados emergentes cambió radicalmente en las últimas tres décadas. Hoy, esta clase de activos se muestra más sólida y sofisticada que nunca. La calidad crediticia de los emisores soberanos y corporativos mejoró de manera sustancial: países que antes eran percibidos como riesgosos alcanzaron grado de inversión, y la participación de emisores con calificación BBB o superior es actualmente predominante.

También se transformó su composición geográfica. Asia pasó a representar cerca del 80% del universo emergente, liderada por China, India e Indonesia, mientras que Latinoamérica perdió relevancia relativa. Este desplazamiento refleja no solo cambios económicos, sino también tecnológicos y demográficos: las economías asiáticas concentran innovación, productividad y una creciente expansión del consumo interno.

En términos de valuación, la brecha entre mercados desarrollados y emergentes es significativa. Mientras el S&P 500 se negocia a múltiplos de 25 veces ganancias, los emergentes rondan las 12 veces, ofreciendo un margen de apreciación considerable. Además, la composición sectorial evolucionó: tecnología e IT representan ya un cuarto del índice de mercados emergentes, reduciendo la dependencia histórica de commodities y energía.

Este conjunto de factores configura un escenario atractivo. Con flujos globales que comienzan a rotar en busca de valor fuera de Estados Unidos y con la expectativa de recortes de tasas no recesivos, la exposición a emergentes se convierte en una oportunidad estructural. Incorporar esta clase de activos permite diversificar, capturar crecimiento y sumar componentes de riesgo más equilibrados dentro de carteras globales.

Comportamiento de activos ante recortes de tasas

El análisis histórico de los distintos ciclos de la Reserva Federal muestra un patrón claro: cuando los recortes de tasas no derivan en recesión, tanto la renta fija como la renta variable tienden a exhibir rendimientos positivos. En particular, los bonos y acciones de mercados emergentes suelen beneficiarse del aumento en la demanda global de activos de mayor rendimiento, al tiempo que el dólar tiende a depreciarse moderadamente.

Por el contrario, cuando los recortes se dan en un contexto recesivo, el comportamiento cambia radicalmente. Los bonos de larga duración y de alta calidad crediticia tienden a ser los grandes ganadores, en tanto que las acciones sufren caídas más pronunciadas y el dólar se fortalece como activo de refugio. Nuestro escenario base continúa siendo el de recorte no recesivo, pero mantenemos la vigilancia sobre señales que pudieran alterar ese diagnóstico.

Implicancias para las carteras globales

Bajo este escenario, la estrategia de inversión debe apoyarse en tres pilares: selectividad, diversificación y control de riesgo. En renta fija, preferimos mantener una duración moderada –entre tres y cinco años–, priorizando bonos de alto rendimiento y deuda emergente, que ofrecen un mejor punto de entrada tras la compresión de spreads de comienzos de año. En renta variable, seguimos sosteniendo una exposición estructural a Estados Unidos, especialmente en sectores tecnológicos, pero incorporando de manera creciente mercados emergentes, donde las valuaciones más razonables y la composición sectorial ofrecen un perfil riesgo-retorno atractivo.

Los activos alternativos también cumplen un rol relevante. El oro, que inicialmente considerábamos una posición táctica, se ha convertido en un componente estratégico en nuestras carteras globales. La fragmentación geopolítica, los flujos hacia activos tangibles y la persistencia de riesgos sistémicos justifican su presencia como reserva de valor y cobertura ante episodios de volatilidad.

El desempeño de las carteras durante el año ha sido sólido. Incluso los portafolios más conservadores acumulan rendimientos superiores al 10% con una volatilidad acotada, lo que confirma la efectividad de una gestión activa y diversificada.

Conclusión

El entorno global de 2025 combina moderación en el crecimiento, inflación contenida y un ciclo de tasas que comienza a girar. Esta combinación crea oportunidades selectivas, pero exige precisión. En Cohen, seguimos viendo valor en mantener una renta fija de duración controlada y un riesgo crediticio cuidadosamente balanceado, al tiempo que reforzamos la convicción en la incorporación gradual de mercados emergentes. Estas economías ofrecen una oportunidad de crecimiento estructural y un diferencial de valuaciones difícil de ignorar.

El oro, por su parte, consolida su rol estratégico dentro de las carteras como elemento de diversificación y defensa. La clave, como siempre, estará en la calibración de riesgos y en la disciplina de gestión. En cualquier caso, sugerimos que cada inversor evalúe junto a su asesor financiero la manera más adecuada de implementar estas ideas según su perfil y objetivos.

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*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 2 de octubre de 2025.

Los activos tuvieron una rueda positiva tras nuevas declaraciones del Secretario del Tesoro de EE. UU., Scott Bessent, y en medio de un nuevo viaje del equipo económico a EE. UU. Con esto, subieron los bonos soberanos en dólares, mejoraron las curvas en pesos, los tipos de cambio oficial y financieros se mantuvieron estables y los futuros marcaron su segunda rueda consecutiva a la baja. Por su parte, el Merval también mostró una suba.

Los soberanos en dólares atravesaron una rueda positiva luego de que el Secretario del Tesoro de EE. UU., Scott Bessent, anunciara una reunión con el equipo económico en Washington en los próximos días para evaluar las opciones de apoyo financiero. En este contexto, la deuda en dólares avanzó un 4,8% en promedio, destacándose el GD35 con una suba del 6,4%. Así, el riesgo país cerró en 1.264 pb y los BOPREAL registraron subas del 0,4%.

La deuda en pesos tuvo un desempeño positivo, a excepción de los dollar-linked que cayeron un 1,1%. Los bonos CER fueron los más destacados con subas del 1,7%, concentradas en el tramo largo (+2,4%), y descuentan una inflación implícita promedio del 1,4% m/m entre septiembre y octubre. Los duales también se destacaron con subas del 1,1%, al tiempo que la curva a tasa fija avanzó un 0,5%. En tanto, la caución a un día se mantuvo estable en torno al 23,5% TNA y la tasa repo promedió 36,5% TNA.

El tipo de cambio oficial subió un 0,1% y cerró en $1.424,75, en una jornada sin intervención por parte del BCRA en el mercado de cambios, aunque con posibles intervenciones del Tesoro por USD 200 M, en una rueda en la que el agro liquidó apenas USD 20 M. Los dólares financieros acompañaron con una suba del 0,3% en el MEP y del 0,1% en el CCL, cerrando en $1.509 y $1.548,3, respectivamente, con las brechas manteniéndose en torno al 6% y 9%, respectivamente, al tiempo que el canje cerró en 2,6%. Por su parte, las reservas brutas se mantuvieron sin variaciones, cerrando en USD 42.231 M.

El mercado de futuros estuvo vendedor por segunda rueda consecutiva, con una caída del 1,57%. El volumen operado cayó en USD 50 M hasta USD 1.237 M, mientras que el interés abierto cayó USD 38 M, cerrando en USD 8.340 M. Con la suba del A3500, las TNA implícitas retrocedieron a niveles de 31% para octubre y 42% para noviembre.

El Merval avanzó un 2,7% en pesos y un 3,0% en dólares CCL, cerrando en un nivel de USD 1.163. Los sectores más beneficiados fueron industria, construcción y materiales, liderados por TGN (8,9%), Supervielle (6,0%) y Transener (5,5%). Para las acciones que cotizan en la Bolsa de Nueva York, la suba promedio fue de 2,4% y estuvo liderada por los bancos, con Supervielle (6,4%), Galicia (5,0%) y Globant (4,5%) a la cabeza.

A pesar de la extensión del shutdown en EE. UU. –cierre parcial del gobierno–, las acciones marcaron nuevos máximos históricos y la renta fija se benefició de la baja en las tasas del Tesoro. No obstante, la incertidumbre sobre la actividad económica y los reportes laborales sostiene un clima de cautela. En commodities, el petróleo sigue presionado por la mayor oferta global, mientras que la soja y el cobre suben por expectativas de demanda y problemas de suministro, aunque la amplia oferta y los desafíos en China limitan un avance más firme.

Las acciones volvieron a operar al alza, con ganancias de 0,44% en el Nasdaq, 0,25% en el Dow Jones y 0,12% en el S&P 500, que alcanzaron nuevamente máximos históricos. Microsoft retrocedió 0,6%. Por su parte, Tesla perdió 3,7%, revirtiendo subas previas pese a reportar un incremento de 7,4% i.a. en las entregas globales de vehículos en el 3Q25, impulsado por la expiración del crédito fiscal para autos eléctricos a fines de septiembre. En contraste, Nvidia (+1,0%), Broadcom (+1,9%) y AMD (+3,7%) extendieron las subas.

A su vez, la renta fija mantuvo un desempeño positivo, con los bonos del Tesoro avanzando 0,1% en promedio gracias a una caída de 2 pb en la UST10Y, que cerró en 4,09%. El Congreso de EE. UU. extendió el shutdown, con el riesgo de frenar la actividad económica y generar recortes en el empleo público. Además, el cierre parcial del gobierno pone en duda la publicación de mañana del informe laboral del BLS, amplificando el pesimismo tras los datos privados que ya habían presionado a la baja las tasas de interés. Con esta mejora, se beneficiaron los Investment Grade, que subieron 0,2%, y la deuda de mercados emergentes, que avanzó 0,1%.

El dólar subió a nivel global, interrumpiendo una racha de cuatro ruedas consecutivas en baja. El DXY aumentó 0,1% hasta 97,82, gracias a caídas de 0,1% y 0,2% en el euro y la libra, respectivamente, y por una suba de 0,1% del dólar frente al yen. Por su parte, el oro hizo una pausa en la tendencia alcista y retrocedió 0,2%, cerrando en USD 3.857 la onza.

El petróleo WTI profundizó su caída en 2% hasta USD 60 por barril, mínimo en cuatro meses, acumulando cuatro bajas consecutivas por expectativas de mayor oferta de la OPEP+ y el aumento de inventarios en EE. UU. La reanudación de exportaciones desde Irak y la falta de avances en el shutdown estadounidense intensificaron la presión bajista, aunque las compras de China para sus reservas aportaron algo de soporte al precio. En lo que va del año, registra una baja total de 15,5%. En tanto, la soja subió 1,1% hasta USD 376 la tonelada, impulsada por expectativas de mayor demanda china tras declaraciones de Trump. Sin embargo, la amplia oferta y la ausencia de China en el mercado limitaron el optimismo. El Tesoro anunció medidas de apoyo a los productores afectados y la promoción de mercados alternativos para compensar la falta de compras chinas. Por su parte, el cobre avanzó 1,4%, debido a una caída en la producción de Chile y problemas de suministro en Indonesia, mientras que la débil demanda industrial y las restricciones de crecimiento en China moderan las perspectivas de expansión global.

✅D A T O   P O S I T I V O   D E   L A   S E M A N A

Los bonos corporativos en dólares se mantuvieron resilientes pese a una semana turbulenta para la deuda soberana. En promedio, los corporativos avanzaron 0,2%, con desempeños destacados de Pan American Energy 2027 (+1,2%) y Mastellone 2026 (+1,9%). En lo que va del año, este segmento acumula ganancias promedio del 4,3%, y continúa sobresaliendo debido a que ofrece mayor estabilidad en un contexto de elevada incertidumbre y volatilidad, gracias a su menor exposición al riesgo político-económico local.

⚠️A   M O N I T O R E A R

La participación del BCRA en la rueda simultáneas en ByMA, bajando la tasa gradualmente desde 45% TNA hasta 25% TNA, contribuyó a una caída en las tasas overnight. Así, se estabilizaron en torno al 23% TNA en la caución a un día y 36% en la tasa Repo. La caída en las tasas podría aliviar el costo de fondeo para las entidades financieras y, en consecuencia, otorgar mayor dinamismo al crédito.

🚨R I E S G O

En la última semana, el spread de paridades entre el GD30 (Ley NY) y el AL30 (Ley Argentina) se amplió del 2,8% al 12,6%. Este movimiento refleja una menor confianza del mercado en la deuda bajo legislación local, con una marcada preferencia por instrumentos regidos por ley extranjera ante un escenario potencialmente adverso. La dinámica se da en paralelo a una caída del 14% promedio en las paridades de los soberanos en dólares. 

El mercado local tuvo una rueda con desempeño mixto en la renta fija en pesos y una nueva presión bajista sobre los soberanos en dólares, que llevaron al riesgo país a 1.230 pb. En paralelo, el tipo de cambio oficial subió con fuerza, mientras que los dólares financieros cerraron levemente al alza, reduciendo la brecha. En acciones, el Merval retrocedió en dólares, arrastrado por bancos, construcción y energía.

Los soberanos en dólares retrocedieron un 0,5%, llevando el riesgo país a 1.230 pb. Con esto, los rendimientos en el tramo corto subieron a 24,4%, mientras que en el tramo largo se ubicaron en 15,1%. Por su parte, los BOPREAL mostraron mayor resiliencia y avanzaron 0,68%, liderados por una ganancia de 2,7% del BOPREAL Serie 1-B.

La deuda en pesos presentó un comportamiento mixto, con los dollar-linked nuevamente al frente con una suba de 1,0%. Los duales también mostraron buen desempeño y avanzaron 0,7%, rindiendo 3,5% TEM a tasa fija y TAMAR +27% a tasa variable. Las Lecap se mantuvieron neutrales en promedio, con bajas en el tramo corto y alzas en el tramo largo. La Lecap a 30 días rinde 33,7% TNA, mientras que la caución a un día operó en 23,3% TNA. Los CER cayeron 0,9%, con bajas en todos los tramos. 

El tipo de cambio oficial registró un alza de 4,2% y cerró en $1.424. Las reservas brutas aumentaron en USD 1.857 M hasta USD 42.231 M por la suba de encajes de comienzo de mes, que más que compensó las ventas de divisas del Tesoro, superiores a USD 400 M. El MEP subió apenas 0,1% a $1.504 y el CCL cerró en $1.547, 0,7% arriba. Así, las brechas con el oficial se redujeron a 6% y 9%, respectivamente.

Los futuros cayeron 0,5%, con subas en los contratos de octubre y noviembre y bajas en los más largos. El volumen operado en octubre retrocedió en USD 256 M y en total cayó en USD 287 M, mientras que el interés abierto subió en USD 131 M. La devaluación mensual implícita promedio se ubica en 4,0% para diciembre de este año y las tasas cerraron en niveles de 62% para octubre, descendiendo hasta 36% en agosto 2026.

El Merval subió 0,6% en moneda local, pero en dólares retrocedió 2,2%, cerrando en USD 1.134. La baja estuvo impulsada por bancos, construcción y energía. Entre las caídas más relevantes en dólares se destacaron Holcim (-6,0%), Supervielle (-4,8%) y Macro (-3,2%), mientras que se registraron subas en Ternium (3,7%), Aluar (1,8%) y TGN (0,6%). En Wall Street, las acciones argentinas cayeron en promedio 2,2%, lideradas por MELI (-5,9%), Supervielle (-4,7%) y LOMA (-3,3%).

A pesar del shutdown en EE. UU. –es decir, el cierre parcial del gobierno debido a que el Congreso no aprobó a tiempo el presupuesto federal–, las acciones cerraron en alza, con los principales índices en máximos históricos liderados por el sector salud. En renta fija, las tasas de los bonos del Tesoro retrocedieron, debido al débil informe ADP que mostró una caída en el empleo privado y reforzó las expectativas de nuevos recortes de tasas por parte de la Fed. Al mismo tiempo, el dólar se mantuvo estable, el oro alcanzó un nuevo récord y el petróleo cedió ante expectativas de mayor oferta. También se publicó el PMI manufacturero.

En renta variable, las acciones recortaron las pérdidas iniciales y cerraron en alza. Los tres principales índices alcanzaron nuevos máximos históricos: el Nasdaq avanzó 0,4%, el S&P 500 0,3% y el Dow Jones 0,1%. El sector salud lideró las ganancias, con Pfizer trepando 7,4% tras un acuerdo con la administración Trump que permitirá a los pacientes acceder a medicamentos recetados con descuento a través de un nuevo sitio web federal. Moderna (+7,4%) y Regeneron Pharmaceuticals (+7,7%) también mostraron fuertes subas. En cambio, el sector de servicios de comunicación fue el de peor desempeño, con Meta perdiendo cerca de 2,2%.

Las tasas de los bonos del Tesoro bajaron 6 pb en la UST2Y, que cerró en 3,54%, y 4 pb en la UST10Y, que finalizó en 4,11%. El mercado descuenta un segundo recorte de 25 pb en octubre con 99% de probabilidad y un tercer recorte en diciembre con 87%. A pesar de la baja en las tasas, los High Yield cayeron 0,4%, mientras que los Investment Grade y los bonos de mercados emergentes retrocedieron 0,1%.

El dólar se mantuvo estable a nivel global, con el DXY en 97,71, en tanto que el oro aumentó 0,2% y alcanzó un nuevo máximo de USD 3.865 la onza.

El petróleo WTI cayó 0,9% hasta USD 61,8 por barril, mínimo en más de tres semanas, ante expectativas de mayor oferta de la OPEP+, que evalúa aumentar la producción en 500.000 barriles diarios por mes. La AIE y TotalEnergies advirtieron sobre un exceso de crudo en 2025, al tiempo que la producción de EE. UU. marcó un récord en julio. Arabia Saudita mantiene cautela y las restricciones de Rusia a los combustibles ofrecieron poco sostén al mercado. En agrícolas, la soja subió 1,3% y cerró en USD 373 la tonelada.

Por otro lado, el PMI manufacturero ISM de EE. UU. aumentó a 49,1 en septiembre, manteniéndose en zona de contracción por séptimo mes consecutivo, aunque marcando la lectura más alta del ciclo. La producción repuntó, pero los nuevos pedidos y los inventarios de clientes se contrajeron, reflejando una demanda débil. El empleo cayó a un ritmo menor y los precios de insumos se mantuvieron elevados, evidenciando presiones de costos persistentes. Los encuestados señalaron altos costos, aranceles y baja demanda, con retrasos en pedidos y postergación de proyectos de inversión.

A su vez, el informe ADP mostró una caída de 32.000 empleos privados en septiembre, muy por debajo del pronóstico de +50.000, y confirmó la primera baja consecutiva desde el Covid, reforzando las señales de desaceleración en el mercado laboral estadounidense. La relevancia del dato se amplifica por la incertidumbre en torno al informe de empleo del BLS (Bureau of Labor Statistics) en el marco del shutdown, mientras que la caída en la confianza del consumidor y en las renuncias voluntarias (JOLTS) también refuerza el clima de cautela en los mercados.

En la rueda del martes el mercado mostró cautela ante el riesgo inminente del cierre del gobierno en EE. UU. –si el Congreso no aprueba a tiempo el presupuesto federal–, con acciones que habían comenzado a la baja y terminaron en alza. La renta fija se mantuvo estable, reflejando una combinación de incertidumbre fiscal y señales laborales positivas, mientras que el dólar continuó debilitándose y el oro alcanzó un nuevo récord histórico. Los commodities operaron a la baja por señales de mayor oferta. En el plano laboral, las vacantes en EE. UU. tuvieron un leve aumento, reflejando resiliencia en el mercado de trabajo.

Las acciones comenzaron en rojo y cerraron con subas el martes, mientras el mercado dejó de lado las preocupaciones por un posible shutdown. El S&P 500 avanzó 0,4%, el Dow Jones 0,2% y marcó un nuevo récord, y el Nasdaq ganó 0,3%. El desempeño sectorial fue mixto: salud, liderado por Pfizer (+2,6%), registró fuertes subas, mientras que aerolíneas como Southwest (-2,8%) y United (-2,5%) retrocedieron por problemas operativos. La tecnología mostró avances moderados, impulsada por novedades vinculadas a Nvidia y buenos resultados de algunas compañías.

En renta fija, la UST10Y se mantuvo en 4,15%, mientras que la UST2Y cayó 2 pb hasta 3,62%. De esta manera, el índice de bonos del Tesoro se mantuvo neutral, en un contexto de perspectivas de shutdown y señales positivas del mercado laboral. Los bonos High Yield también se mantuvieron neutrales, mientras que los Investment Grade y los bonos de mercados emergentes retrocedieron un 0,1% y 0,2%, respectivamente.

El dólar prolongó su tendencia a la baja y el US Dollar Index retrocedió un 0,1%, cerrando en 97,83. El euro y la libra subieron 0,1%, mientras que el dólar cayó 0,5% frente al yen. En tanto, el oro avanzó un 0,6% y alcanzó un nuevo máximo histórico en USD 3.858 la onza.

El petróleo WTI bajó 1,5% hasta USD 62,5 por barril, presionado por expectativas de mayor oferta global (posible aumento de producción de la OPEP+ y reanudación de exportaciones desde Kurdistán) y la posibilidad de un alto al fuego en Gaza. Trump y Netanyahu anunciaron un plan de paz preliminar, aunque Hamás no lo aceptó. El riesgo de un shutdown en EE. UU. también limitó la demanda. La soja cayó 1,0% hasta USD 367,7 por tonelada, afectada por la débil demanda desde EE. UU., mientras China se abastece con compras en Argentina y Brasil.

Las ofertas de empleo en EE. UU. aumentaron en 19.000 hasta 7,227 millones en agosto de 2025, desde una lectura revisada al alza de 7,208 millones en julio, en línea con las expectativas. El incremento se concentró en salud, ocio y comercio minorista, mientras que cayó en construcción y en el gobierno federal. A nivel regional, subió en el Sur y el Medio Oeste, pero descendió en el Noreste y el Oeste. Las contrataciones y desvinculaciones se mantuvieron estables en 5,1 millones.

La jornada reflejó una fuerte tensión en el mercado, con la renta fija en pesos, los soberanos en dólares y las acciones registrando caídas generalizadas, mientras que los bonos dollar-linked mostraron subas. El dólar oficial avanzó casi 2%, con los dólares financieros marcando incrementos aún mayores y brechas superiores al 10%.

La renta fija en pesos volvió a mostrar un desempeño negativo, con los bonos duales liderando las bajas al retroceder 2,5%. Los CER acompañaron con una caída del 1,9%, concentrada en el tramo largo, en tanto que la curva a tasa fija se mantuvo neutral. La tasa de la Lecap a 30 días subió 3 pp, ubicándose en 40,6% TNA, al tiempo que la caución a un día permaneció en 23,1% TNA. Por el contrario, los bonos dollar-linked fueron los únicos que avanzaron, con una suba promedio de 1,8%, lo que implica un rendimiento de devaluación de -11%.

Por su parte, los soberanos en dólares retrocedieron 5,0%, llevando el riesgo país nuevamente a 1.228 pb. Con esto, los rendimientos en el tramo corto se ubican en 22,9%, mientras que en el tramo largo lo hacen en 14,1%. Los BOPREAL cayeron 1,35%.

El tipo de cambio oficial aumentó un 1,9% y cerró en $1.366,58. Pese a la oferta del agro, el Tesoro solo compró USD 30 M. Las reservas brutas disminuyeron en USD 748 M hasta USD 40.374. En paralelo, los dólares financieros operaron al alza, con un incremento de 4,2% para el MEP, que cerró en $1.502,9, y de 3,8% para el CCL, que finalizó en $1.536,5. De esta manera, las brechas con el oficial cerraron en 10% y 12%, respectivamente.

Los futuros avanzaron 2,89%, con una disminución de USD 45 M en el volumen operado, principalmente vinculada al contrato de noviembre, en tanto que el interés abierto subió USD 241 M y cerró en USD 9.944 M, impulsado por el contrato de octubre. Para diciembre, el mercado descuenta una devaluación mensual implícita promedio de 4,8%. La curva de tasas TNA se mantuvo al alza, cerrando en 110% para octubre y retrocediendo hasta 43% en agosto de 2026.

El Merval perdió 1,1% en pesos y 4,0% en dólares CCL, finalizando en un nivel de USD 1.158. La caída se debió al desempeño de los sectores bancario, industrial y energético, con bajas en dólares de entre 7,7% y 8,7% para Mirgor, TGN y COME. Por el lado de las acciones que cotizan en la bolsa de Nueva York, la caída promedio fue de 3,5%, con Supervielle, BBVA y MELI retrocediendo entre 6,6% y 7,5%.

La rueda dejó un tono negativo para los activos, con presión en los bonos en pesos –particularmente CER y duales– y subas en tasas, mientras los dollar-linked fueron la única cobertura demandada. En el segmento en dólares, los soberanos extendieron las caídas y el riesgo país volvió a subir. Los tipos de cambio se mantuvieron relativamente estables, con el agro liquidando fuertemente y un Tesoro que compró apenas USD 500 M. En renta variable, el Merval volvió a caer.

La renta fija en pesos tuvo una rueda negativa, siendo los duales los más castigados con caídas de 2,0%. Los bonos CER también bajaron 2,0%, al tiempo que la curva a tasa fija retrocedió 0,4% y los rendimientos tendieron al alza: la Lecap a 30 días subió 3 pp hasta 38% TNA. Mientras tanto, la caución a 1 día cerró en 23% TNA. Por su parte, los bonos dollar-linked fueron los únicos en registrar subas de 3,74% promedio, por lo cual rinden devaluación -9%.

Los soberanos en dólares retrocedieron por tercera rueda consecutiva, con una baja de 2,1% que llevó el riesgo país a 1.124 pb. La curva de Bonares fue la más castigada, con una caída de 2,3% liderada por el AL30, que perdió 3,1%. De esta manera, el spread legislativo de paridades AL30/GD30 retornó a un nivel elevado de 6,8%. Con esto, los soberanos ofrecen TIRs de entre 21% y 15%. Por el lado de la deuda del BCRA, la dinámica fue diferente y registraron una suba de 0,5%.

El tipo de cambio oficial aumentó 0,7% y cerró en $1.341, en una rueda marcada por liquidaciones fuertes del agro por USD 1.400 M, de los cuales el Tesoro compró únicamente USD 500 M. Las reservas brutas cayeron USD 116 M hasta USD 41.122 M debido a pagos a organismos internacionales como el Club de París y el BID. Los dólares financieros operaron mixtos, con una baja de 0,3% para el MEP, que cerró en $1.442,7, y una suba de 1,2% para el CCL, que terminó en $1.480,1. De esta manera, las brechas con el oficial cerraron en 8% y 10%, respectivamente.

Los futuros subieron 2,26%, con una baja de USD 420 M en el volumen operado, explicada por el contrato de octubre, y un aumento de USD 498 M en el interés abierto, explicado por el contrato de noviembre. Para diciembre, el mercado descuenta una devaluación mensual implícita promedio de 5,0%. La curva de tasas TNA se empinó fuertemente, cerrando en 77% para octubre y retrocediendo hasta 42% en agosto 2026. 

El Merval avanzó 0,1% en pesos, mientras que en dólares CCL bajó 1,4%, cerrando en un nivel de USD 1.206. La caída fue impulsada por los sectores de industria, utilities y energía, con bajas en dólares de entre 3,1% y 3,8% para CEPU, Holcim e YPF. En tanto, se vieron subas de 3,1% para ByMA, 2,4% para Aluar y 1,2% para Ternium. Por el lado de las acciones que cotizan en la Bolsa de Nueva York, la caída promedio fue de 0,7%, con CEPU (-4,1%), YPF (-2,7%) y Edenor (-2,7%) liderando.

El mercado mostró un tono positivo en la jornada, con ganancias en los principales índices de acciones y un retroceso en las tasas de los Treasuries que impulsó a los bonos a nivel global. El dólar se debilitó frente a otras monedas, mientras que el oro extendió su rally hasta un nuevo máximo histórico, reflejando la búsqueda de cobertura ante riesgos fiscales y geopolíticos. En commodities, la fuerte caída del petróleo por la reanudación de exportaciones desde el Kurdistán y los planes de mayor producción de la OPEP+ reavivaron temores de sobreoferta, en contraste con la presión alcista que persiste en metales industriales como el cobre, donde las interrupciones de oferta mantienen la atención de los inversores.

La renta variable tuvo una buena rueda, con avances en los tres principales índices. Gracias a los sectores de tecnología, comunicaciones y consumo discrecional, el Nasdaq subió 0,6%, el S&P 500 0,3% y el Dow Jones 0,1%. En cambio, el sector energético quedó rezagado debido a la fuerte baja en el precio del crudo. Las acciones de Nvidia ganaron 1,9%, al tiempo que EA saltó 4,6% tras anunciarse su adquisición por PIF, Silver Lake y Affinity Partner. En sentido opuesto, Apple perdió 0,6%.

Por su parte, las tasas de los bonos soberanos cayeron, provocando una suba de 0,2% en el índice de bonos del Tesoro. La UST2Y retrocedió 1 pb hasta 3,63%, en tanto que la UST10Y descendió 4 pb y cerró en 4,14%, en medio de preocupaciones de un shutdown si no se aprueba el presupuesto en el Congreso y a la espera de datos económicos clave. Los bonos Investment Grade avanzaron 0,4%, los de mercados emergentes 0,2% y los High Yield 0,1%.

En línea con la curva soberana, el dólar cedió a nivel global, con el DXY perdiendo 0,2% y cerrando en 97,90. La baja respondió al avance de la libra (0,3%), el euro (0,2%) y a la caída de 0,5% del dólar frente al yen. Además, continuó depreciándose frente al real, retrocediendo otro 0,5% hasta USDBRL 5,32, lo que implica una baja acumulada de 14% en el año. En paralelo, el oro subió 1,7% y alcanzó un nuevo máximo histórico de USD 3.825 la onza, acumulando un alza de 45,8% en 2025.

El petróleo WTI cayó 3,8% hasta USD 63,2 por barril tras la reanudación de exportaciones desde el Kurdistán iraquí (180-190 mil bpd iniciales, con expectativa de subir a 230 mil) y ante los planes de la OPEP+ de aumentar la producción, lo que reavivó temores de sobreoferta. El grupo podría aprobar esta semana un alza de al menos 137 mil bpd para noviembre. Esto contrasta con la suba superior al 5% registrada la semana pasada, a raíz de los ataques de Ucrania a infraestructura energética rusa. Por su parte, el cobre avanzó 2,7% por la interrupción de oferta en la mina Grasberg (Indonesia) tras un deslizamiento mortal, advirtiéndose que la producción no se recuperará totalmente hasta 2027. A ello se suma la suspensión de la mina Constancia en Perú por protestas.

Los mercados financieros globales hicieron una pausa en el rally alcista y eso se reflejó en la caída de bonos y acciones, mientras que el dólar se fortaleció y los commodities subieron, en especial el petróleo. Los últimos datos económicos mostraron que la actividad en EE. UU. crece más de lo esperado, impulsada por un mejor desempeño del consumo, al tiempo que la inflación continúa en alza. Los temores de un freno en el mercado laboral, como el registrado en los últimos meses, parecen haberse disipado. ¿Exageró el mercado su pesimismo? ¿Se apresuró la Fed a bajar la tasa de referencia? Son las preguntas que responden con más presión sobre la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro, lo que golpea tanto a la renta fija como a las acciones, en particular a las tecnológicas. Las miradas de esta semana estarán puestas en las negociaciones en el Congreso para evitar un cierre temporal del gobierno –shutdown–, mientras que en el plano económico se destacan los datos del mercado laboral de septiembre, que serán claves para determinar si el freno reciente en la creación de empleos fue un evento transitorio. Su resultado interpelará la visión de la Fed, que en la última reunión priorizó enfocarse en la tasa de desocupación por sobre la inflación.

La economía creció –y crece– más de lo previsto. La tercera y última revisión del PBI de EE. UU. del 2Q25 mostró que la actividad se recuperó más rápido de lo que habían anticipado las dos primeras estimaciones. Concretamente, luego de caer 0,6% t/t (siempre en términos anualizados) en el 1Q25 –como lo comentamos anteriormente por el impacto del adelantamiento de las importaciones y la desaceleración del consumo privado–, en el 2Q25 el PBI creció 3,8% t/t, 0,5 pp más de lo informado en las estimaciones previas. La revisión al alza se explicó por un mayor gasto de consumo, especialmente en servicios, parcialmente compensado por un menor aporte del comercio exterior debido al retroceso de las exportaciones y a una menor caída de las importaciones. La buena performance del trimestre estuvo determinada por la recuperación del consumo privado, que creció 2,5% t/t (vs 0,6% t/t en el 1Q25), por el consumo público que logró un alza de 0,1% t/t (vs caída de -1,0% en el trimestre anterior) y por el mayor aporte de las exportaciones netas, dado que la caída de 29% t/t de las importaciones (vs. aumento de 38% t/t en el 1Q25) más que compensó el retroceso de 1,8% t/t de las exportaciones (vs. suba de 0,2% t/t entre enero y marzo), lo que resultó en un aporte de 4,8 pp al PBI del trimestre (en el 1Q le había restado 4,7 pp). Estos componentes compensaron el menor dinamismo de la inversión privada, que se expandió 4,4% t/t (vs 7,1% t/t en el 1Q25). Vale destacar que el aporte de los inventarios fue negativo en 3,4 pp (en el trimestre anterior había sumado 2,6 pp), por lo que las ventas finales crecieron 7,3% t/t. Una mirada más amplia del PBI muestra que, a pesar de este buen desempeño, en la primera mitad del año el PBI neto de inventarios creció 2,3% anualizado, levemente por debajo del 2,8% de 2024. De cara al 3Q25, el Nowcast de la Fed Atlanta elevó la estimación de crecimiento a 3,9% t/t, casi 1 pp más de lo previsto la semana anterior.

Con mayor confianza, sube el consumo y cae el ahorro. De la mano de la mejora en la confianza del consumidor, el consumo sigue en alza. En agosto, los ingresos de las familias mantuvieron el ritmo de los meses previos y crecieron 0,4% m/m, sostenidos por los salarios, acumulando en los últimos doce meses un incremento de 4,7%. Más fuerte fue la dinámica del gasto, que aumentó 0,6% m/m y 5,4% i.a., lo que resultó en una tasa de ahorro de 4,3% de los ingresos, implicando una baja de 0,2 pb respecto de julio y por debajo del 5,0% de junio. Medido en términos reales y anualizados, el consumo en agosto creció 4,3%, impulsado por los bienes, que subieron 8,3%, mientras que los servicios avanzaron 2,5%. Con esto, dado que en julio el gasto real había crecido 4,7%, el consumo privado del 3Q25 marcaría una expansión de 2,8% t/t.

La inflación no afloja. En línea con lo que había marcado el IPC, el índice de precios implícitos del consumo (PCE) –medida de inflación preferida de la Fed– en agosto aceleró al registrar un alza de 0,3% m/m (vs 0,2% m/m en julio), acumulando en el último año un incremento de 2,7%. Los precios de los bienes subieron 0,1% m/m, mientras que los de los servicios lo hicieron 0,3% m/m. En el mismo sentido, pero con menor volatilidad y en línea con las expectativas del mercado, el PCE core anotó un alza de 0,2% m/m y 2,9% i.a. Recordemos que la Fed estima que este año el PCE y el PCE core suban 3,0% i.a. y 3,1% i.a., respectivamente, y que el próximo año moderen la suba a 2,6% i.a.

Tasas al alza. Con datos económicos positivos y una inflación PCE presionada al alza, el mercado ahora descuenta con 88% de probabilidad un recorte de 25 pb en octubre, mientras que en diciembre la probabilidad de un recorte adicional se redujo a 65%. Para 2026 se esperan dos recortes más de 25 pb cada uno. En este contexto, las tasas de los bonos del Tesoro revirtieron la tendencia bajista registrada durante septiembre y operaron con subas generalizadas, aunque con la particularidad de que el mayor ajuste se dio en el tramo corto. La UST2Y avanzó 6 pb hasta 3,65%, la UST10Y subió 5 pb y cerró en 4,19%, y la UST30Y terminó en 4,77%, 1 pb por encima de la semana anterior. De esta manera, en septiembre la UST2Y acumula un alza de 2 pb, la UST10Y retrocede 4 pb y la UST30Y muestra una baja de 15 pb.

Mala semana para los bonos. Las mayores tasas impactaron de manera negativa en todos los segmentos de renta fija, a excepción de la deuda de mercados emergentes, que anotó una suba de 0,3% semanal y amplió la ganancia del mes a 1,2%. Los bonos del Tesoro retrocedieron 0,2% en la semana, aunque en septiembre avanzan 0,3%. Detrás se ubicaron los High Yield, que perdieron 0,3% en la semana, mientras que en el mes suben 0,2%. A pesar del alza en la inflación PCE, los TIPS también retrocedieron 0,3% y en septiembre se mantienen neutrales. Por último, los Investment Grade cayeron 0,6%, aunque en el mes ganan 1,2%.

Avance del dólar y del oro. El DXY subió 0,6% en la semana y acumula un alza de 0,5% en septiembre, cerrando en 98,24. El movimiento estuvo impulsado por el avance de 0,4% frente al euro, 0,5% frente a la libra y, lo más relevante, el fortalecimiento de 1,0% frente al yen japonés, una de las monedas que menos se apreció en el año, con un alza de 4,9% frente al 10% que marcó el DXY. En Brasil, el dólar finalizó en USDBRL 5,35, lo que implicó una suba de 0,4% en la semana, aunque pierde 1,6% en septiembre. A pesar de la suba del dólar y de las tasas, el oro avanzó 2,5% en la semana y 9,5% en el mes, alcanzando nuevos máximos históricos al cerrar en USD 3.776 por onza, impulsado por la fuerte demanda de refugio, la expectativa de nuevas tensiones comerciales en EE. UU., el tono más duro hacia Rusia y las compras continuas del Banco Popular de China.

Una pausa en las acciones. Las acciones cerraron la semana a la baja, con los tres principales índices retrocediendo desde sus máximos históricos. El Nasdaq lideró las pérdidas con -0,7% semanal, aunque acumula un avance de 4,4% en septiembre. El S&P 500 perdió 0,3% en la semana y sube 2,6% en el mes, mientras que el Dow Jones se mantuvo neutral y suma 1,2% en lo que va de septiembre. Las small caps fueron las más afectadas por el impacto de mayores tasas al caer 0,7% en la semana, aunque mantienen un alza mensual de 2,6%. Por sectores, materiales lideró las bajas con -2,5%, seguido por consumo no cíclico (-2,1%) y comunicaciones (-1,8%). En sentido opuesto, energía destacó gracias a la fuerte suba del petróleo, con un avance semanal de 4,5%. En el acumulado de septiembre, materiales cae 4,1%, consumo no cíclico -3,8%, comunicaciones sube 5,3% y energía gana 2,3%. A nivel internacional, los mercados emergentes fueron los más débiles (-0,9%), con Brasil cayendo 0,7% pero sumando 4,1% en el mes, mientras que China retrocedió 0,4% semanal y avanza 4,7% en septiembre. En los desarrollados, la caída fue más moderada: Europa y Japón cayeron 0,5% semanal, acumulando avances de 0,7% y 2,6%, respectivamente, en el mes.

Suben los commodities. El petróleo WTI terminó en USD 65,4 por barril, lo que implicó un alza de 4,3% en la semana –la mayor suba desde junio– y recuperó todo lo perdido en el mes, acumulando en septiembre un avance de 2,7%. El rally estuvo impulsado por la caída inesperada de inventarios en EE. UU. y por las crecientes tensiones geopolíticas, con ataques ucranianos a infraestructura energética rusa y la suspensión de exportaciones kurdas, que reavivaron el temor a un déficit de oferta. Además, Chevron anunció que limitará envíos de crudo venezolano a EE. UU., reforzando la presión alcista. Sin embargo, el mayor suministro desde Irak y la menor expectativa de recortes de tasas en EE. UU. moderaron las ganancias hacia el final de la semana. La soja marcó una caída semanal de 1,3% y terminó en USD 371,7 por tonelada, presionada por la falta de avances en las negociaciones EE. UU. - China y el avance de la cosecha estadounidense, sumado al incremento de la oferta desde Sudamérica. De esta manera, la soja pierde 2,4% en el mes. Hacia el final de la semana se vio una leve recuperación tras compras chinas por 1,3 Mt. El cobre subió 2,5% en la semana, alcanzando máximos de dos meses impulsado por disrupciones de oferta. La fuerza mayor declarada por Freeport-McMoRan en su mina Grasberg en Indonesia y la suspensión de operaciones de Hudbay en Perú reforzaron la preocupación por el abastecimiento global. La magnitud de Grasberg –3,2% del cobre mundial– eleva el riesgo de nuevas subas si las restricciones se prolongan. El cobre gana 3,6% en lo que va de septiembre.

Lo que viene. En el plano político, los inversores estarán atentos a las negociaciones entre republicanos y demócratas en el Congreso para aumentar el techo de la deuda y evitar un cierre temporal del gobierno –shutdown–, en el que el Tesoro no podrá realizar pagos, un evento al que el mercado se fue acostumbrando en los últimos años ante el marcado deterioro de las cuentas públicas. En el plano económico, la atención estará en los datos del mercado laboral de septiembre, luego de los registros decepcionantes de los meses anteriores: primero con el ADP y luego, al cierre de la semana, con el dato oficial. El consenso espera que la creación de empleos no agrícolas aumente en 39 mil, por debajo del promedio de los últimos doce meses, aunque acelerando respecto de los 22 mil generados en julio. Se proyecta que la tasa de desocupación se ubique en 4,3% y que los salarios repitan la performance de agosto, con una suba de 0,3% m/m. También se destacan las publicaciones de los PMI manufacturero y de servicios, de los que se espera un sólido repunte.

El apoyo de Trump evitó una nueva crisis cambiaria. La tendencia de la semana previa era insostenible, pues defender el techo de la banda para evitar una disparada del tipo de cambio obligaba a vender reservas, presionando sobre el riesgo país, lo que potenciaba la tensión cambiaria. Aunque faltan detalles de la implementación y de las condiciones, creemos que el apoyo financiero del Tesoro americano más que compensa el riesgo político, dado que, al haber un prestamista de última instancia, tranquiliza a los bonistas y distiende al mercado, que reaccionó con una rápida recuperación de los activos locales. El aporte del gobierno fueron medidas discretas –y hasta desesperadas– como la eliminación temporal de las retenciones al agro –que tendrán ineludibles efectos sobre el resultado fiscal– y nuevos controles cambiarios –la restitución de las restricciones cruzadas para personas humanas que habían sido eliminadas en abril– que le dieron un aluvión de divisas, permitiendo alejar al tipo de cambio del techo de la banda y abriendo la cancha al Tesoro para comprar dólares y acumular reservas internacionales. La vuelta de la restricción cruzada amplía la brecha cambiaria y la sostenibilidad dependerá de cuánto se podría ensanchar, pues más temprano que tarde limita la acumulación de reservas. Con todo esto, el gobierno ganó tiempo y puede llegar a las elecciones con una situación financiera más distendida, aunque esto no le quita la necesidad de revisar el programa económico en el que debería definir una nueva política cambiaria que le permita acumular reservas de manera sostenida, evitando medidas discretas y de corto plazo. Más allá del resultado electoral, también deberá redefinir su estrategia política para tener mayor apoyo en el Congreso y alejar los riesgos de gobernabilidad. Mientras tanto, las noticias de la semana fueron alentadoras al conocerse una fuerte caída en la pobreza, una leve recuperación de los salarios y una actividad que, si bien volvió a caer, marca que la recesión es leve. El Tesoro aprovechó el contexto para comprar buena cantidad de divisas y sumar reservas, al tiempo que logró una buena licitación de deuda bajo mejores condiciones. Las miradas de esta semana estarán puestas en la cantidad de reservas que sume el BCRA con las compras del Tesoro y en la evolución de la brecha cambiaria, en tanto que en la agenda económica se destacan el resultado del balance de pagos del 2Q25, la recaudación de septiembre y las primeras estimaciones privadas de la inflación. En lo político, continuará la tensión en el Congreso, debido a que se espera que Diputados trate la ley que pone límites a decretos presidenciales, que ya cuenta con media sanción en el Senado.

Bajó la pobreza. Sin dudas, la evolución y la baja de la pobreza es el mayor activo que tiene el gobierno. En el primer semestre de 2025 descendió al 31,6% (15 M de personas), muy por debajo del 52,9% que marcaba en la primera mitad del año pasado –en pleno ajuste del nivel de actividad con aceleración de la inflación– y del 40,1% del primer semestre de 2023. Es el menor registro desde 2018 y, respecto del segundo semestre de 2023, hay 4,5 M menos de pobres. Recordemos que el nivel más bajo de los últimos años se alcanzó en el primer semestre de 2017, cuando se ubicó en 25,7%. 

Recesión confirmada. En julio, el nivel de actividad marcó una caída de 0,1% m/m –fue la tercera caída mensual consecutiva– y quedó 1,3% por debajo del pico de febrero pasado. Con esta performance ya son seis meses consecutivos de contracción económica, por lo que la actividad entró en una fase recesiva. Comparado con un año atrás, mostró un alza de 2,9%, muy por debajo del 6,1% i.a. registrado en el primer semestre, por lo que el acumulado del año creció 5,6% –ya consumió todo el “arrastre estadístico”–. Solo cuatro sectores avanzaron por encima del promedio, liderados por la intermediación financiera (23% i.a.), seguida por la actividad minera (13,7% i.a.), hoteles y restaurantes (5,9% i.a.) y la actividad inmobiliaria (4,3% i.a.), mientras que la construcción avanzó 3,0% i.a. y la industria cayó 1,8% i.a. Considerando que se espera un pobre desempeño en los próximos meses, en 2025 el PBI marcaría una expansión del 3,5% i.a.

Respaldo de Washington. El secretario del Tesoro americano, Scott Bessent, confirmó un paquete de apoyo que incluye la disposición a comprar bonos soberanos en dólares en el mercado primario y secundario, la negociación de un swap por USD 20.000 M con el BCRA y la posibilidad de habilitar una línea de crédito a través del Exchange Stabilization Fund (ESF). El plan contempla, además, coordinar incentivos impositivos para el sector exportador y facilitar nuevas inversiones privadas, sujetos al resultado electoral de octubre. A esto se suman los compromisos de los organismos multilaterales: el Banco Mundial adelantará desembolsos por USD 4.000 M y el BID incrementará y acelerará sus operaciones en el país. Estas definiciones introdujeron un mayor grado de previsibilidad sobre el financiamiento en el corto plazo y contribuyeron a calmar las tensiones financieras, brindando mayor estabilidad cambiaria. El respaldo externo redujo la percepción de vulnerabilidad inmediata y otorgó al gobierno un mayor margen de maniobra para encarar la etapa previa a las elecciones de octubre.

Quita de retenciones. Aprovechando que el frente fiscal viene más holgado –aunque menor al del año pasado, las cuentas públicas muestran buenos resultados–, el gobierno dispuso una quita temporal de retenciones para granos y subproductos agrícolas –pagan una tasa promedio en torno al 26%– con un régimen limitado a USD 7.000 M o hasta el 31 de octubre, lo que ocurriera primero. La medida apuntó a acelerar la liquidación de divisas y el cupo se agotó en apenas tres días hábiles tras un ingreso extraordinario de Declaraciones Juradas de Venta al Exterior. A los tres días de realizadas, las empresas deberán liquidar el 90% en el mercado cambiario (USD 6.300 M). El costo fiscal de la medida ronda el 0,2% del PBI, con lo cual cumplir la meta fiscal para este año será más complicado –aunque no pone en riesgo el superávit primario, que sería superior al 1,2% del PBI–.

Acumula reservas internacionales. Tras la fuerte caída registrada en la semana anterior, en la que el BCRA había vendido más de USD 1.100 M para evitar que el tipo de cambio nominal superara el techo de la banda, la medida de eliminar las retenciones agrícolas hasta el 31 de octubre o hasta completar el cupo de USD 7.000 M –para las de carnes bovina y aviar no hay cupos– generó un aluvión de oferta en el mercado de cambios que no solo permitió que el tipo de cambio cayera y se alejara del techo de la banda, sino que también posibilitó que el Tesoro comprara divisas y que el BCRA mejorara su posición de reservas. Concretamente, durante la semana el agro liquidó USD 3.640 M y el Tesoro compró USD 1.700 M que, sumado a otras operaciones, permitió que las reservas internacionales aumentaran en USD 1.974 M, cerrando el viernes con un stock bruto de USD 41.238 M, al tiempo que las netas quedaron con un saldo negativo de USD 6.500 M. Esperamos que esta dinámica continúe en los primeros días de esta semana, dado que el agro debe liquidar los USD 2.900 M restantes y el Tesoro aprovecharía esta oferta para seguir aumentando sus depósitos en moneda extranjera, que llegan a USD 2.300 M.

Se alejó del techo. El tipo de cambio oficial retrocedió 9,7% en la semana y cerró en $1.332, manteniéndose prácticamente estable en lo que va del mes. La menor demanda de cobertura también se reflejó en una caída de 6,7% en los futuros de dólar, que continúan descontando un tipo de cambio por encima de la banda superior a partir de diciembre. El interés abierto se incrementó en USD 614 M en la semana, hasta alcanzar USD 9.205 M, explicado principalmente por los contratos de octubre, noviembre y mayo 2026, lo que sugiere intervención del BCRA. Por último, las tasas implícitas cerraron por debajo de las Lecap: 20% TNA para septiembre, 58% en octubre y luego un descenso gradual hasta 40% TNA en julio 2026. La curva proyecta una devaluación mensual promedio de 4,2% hasta diciembre, 3,3% entre enero y marzo y 2,8% para el resto de los plazos.

Restricciones y brecha. Con el objetivo de cuidar las reservas internacionales y limitar la demanda de moneda extranjera para que el tipo de cambio no supere el techo de la banda, el BCRA endureció los controles cambiarios y volvió a aplicar las restricciones cruzadas para personas físicas –recordemos que las personas jurídicas siguen impedidas de comprar dólares para atesorar– al prohibir operar en el mercado de dólar financiero (MEP/CCL) durante 90 días si previamente se adquirieron dólares en el mercado oficial. Es decir, quien compre dólares en el mercado oficial no podrá venderlos en el mercado paralelo por tres meses. Esta medida puso más presión sobre los dólares financieros que, tras la resolución del BCRA, subieron 5% en el día –aunque en la semana acumularon una caída de 8% para el MEP y 5% para el CCL– y cerraron la semana en $1.447 y $1.463, respectivamente, llevando la brecha con el tipo de cambio oficial al 10%.

Buena licitación del Tesoro. En la última licitación, el Tesoro logró renovar el 130% de sus vencimientos, lo que le permitió absorber pesos. En concreto, aceptó ofertas por $7,3 billones frente a vencimientos por $5,6 billones, lo que implicó un financiamiento neto de $1,7 billones. Con esta operación absorbió pesos y compensó en parte la expansión de $2,3 billones generada por la compra de USD 1.700 M. Un 53% de la colocación se realizó en instrumentos dollar-linked con vencimientos entre octubre 2025 y abril 2026, pagando entre devaluación +0,0% y +2,0% –el Tesoro habría dado cobertura a una parte de la liquidación del agro vista en la semana–, mientras que el 43% restante se colocó en instrumentos a tasa fija con vencimientos entre noviembre 2025 y abril 2026, pagando tasas de entre 3,5% y 4,16% TEM.

Mejora en las tasas reales. La renta fija en pesos tuvo un gran desempeño durante la semana, ayudada por la intervención del BCRA en la rueda de simultáneas, bajando la tasa de 35% TNA a 25% TNA. Los bonos CER lideraron las ganancias al avanzar en promedio 8,9% –ahora rinden CER +15% en el tramo 2025, CER +24% en 2026 y CER +17% en plazos más largos, y descuentan una inflación implícita promedio de 2,8% m/m entre noviembre 2025 y enero 2026–. Las Lecap acompañaron con subas de 5,6%, impulsadas por las del tramo largo que ganaron 8,2%, en tanto que el Bonte 2030 escaló 11,6% –cotiza en $89,2, rindiendo 43,0% TEA a vencimiento y 54,8% TEA a su fecha de put–. Los duales ganaron 4,5% –ofrecen rendimientos de 3,1% TEM en su versión a tasa fija y TAMAR +21,3% en la de tasa variable–. En contraste, los bonos dollar-linked retrocedieron 5,4% –rinden devaluación -1% y descuentan una devaluación implícita de 10,2% directa (3,7% m/m) hacia diciembre de 2025–.

Desplome en el riesgo país. Los soberanos en dólares interrumpieron una racha de cinco semanas consecutivas de bajas y registraron una notable suba del 21,1% semanal, reduciendo la caída acumulada en el mes a 8,5% y al 10,9% en el año. En este contexto, el riesgo país se desplomó 409 pb y cerró en 1.047 pb. El GD35 (+22,9%) y el AL30 (+23,2%) fueron los bonos más destacados, lo que contribuyó a un aplanamiento de las curvas, que venían mostrando pendientes más negativas en la semana previa. Los Bonares operan con rendimientos que van desde 19% en el tramo corto hasta 15% en el largo, mientras que los Globales se ubican en 16%-15%, respectivamente. El spread de paridades GD30/AL30 cerró la semana en 4,2%, habiendo llegado a tocar 2,8%, reflejando aún una preferencia por la legislación extranjera frente a la local en busca de mayor protección legal tras la reimplementación de la restricción cruzada para individuos por parte del BCRA. Los BOPREAL también tuvieron un desempeño destacado, con una suba semanal promedio del 9,0%, que los llevó a terreno positivo en el año (+6,8%). Las mayores alzas se vieron en la Serie 4 (+16,2%, vto. 2028) y en la Serie 1-C (+15,6%). Actualmente, los BOPREAL rinden entre -0,9% y 18,4% TIR. Por su parte, los bonos subsoberanos avanzaron 3,0% en la semana y acumulan una ganancia de 3,4% en lo que va del año, con el Bono Buenos Aires 2037 destacándose (+10,2%), recuperando la totalidad de la caída de la semana anterior. Los bonos corporativos, en cambio, mostraron nuevamente baja volatilidad, con un alza marginal de 0,3% en la semana y un avance de 4,1% en el año. Se destacó el YPF 2031, que ganó 4,3%.

Se recuperan las acciones. El Merval acompañó la recuperación de la deuda en dólares con una suba relevante, aunque de menor magnitud. El índice aumentó 13,4% en dólares y 6,2% en pesos, cerrando en USD 1.235. Aun así, acumula una caída de 15,9% en septiembre y de 42,3% en lo que va del año. Industria, bancos y utilities fueron los sectores más favorecidos, en dólares encabezado por ByMA (+37,6%), Holcim (+36,7%) y VALO (+34,5%). En Wall Street, el desempeño fue más moderado, con las acciones argentinas subiendo en promedio 8,3%. Macro (+20,5%), Supervielle (+15,9%) y Edenor (+15,5%) lideraron las ganancias, mientras que Bioceres (-4,2%), Globant (-1,8%) y Ternium (-1,4%) registraron las principales caídas. 

Lo que viene. En el plano cambiario, la semana estará marcada por el aluvión de liquidaciones del agro y las compras de divisas del Tesoro, lo que permitiría que las reservas internacionales continúen en alza y el tipo de cambio se mantenga estable. La contrapartida de este contexto sería una brecha cambiaria en aumento ante la reinserción de las restricciones cruzadas en el mercado de cambios. En cuanto a la agenda económica, se destaca la publicación del balance de pagos del 2Q25 –en el que se notará el aumento del déficit en la cuenta corriente–, la recaudación de septiembre y las primeras estimaciones privadas de inflación de septiembre, que esperamos se ubiquen en torno al 2% m/m. En el plano político, las miradas estarán puestas en el Congreso, dado que se espera que el miércoles 1° de octubre la Cámara de Diputados trate la ley que regula los DNU y que ya cuenta con media sanción en el Senado –recordemos que actualmente la ley establece que, para que un decreto sea bloqueado, debe ser rechazado por los dos tercios de ambas cámaras, en tanto que con la nueva norma bastará con que lo rechace una sola cámara–, lo cual limitaría la estrategia de gobierno de Milei.

Los contratos de dólar en A3 operaron fuertemente a la baja, retrocediendo 6,65% promedio en la semana. Las caídas tuvieron mayor impacto en el tramo corto de la curva, mostrando bajas de 9,64% para el contrato de septiembre, 9,06% para octubre y 8,06% para noviembre. De esta manera, a partir de enero, los niveles de dólar futuro se encuentran por encima del techo de la banda.

El próximo contrato en vencer es el de septiembre, que cotiza en $1.335 y marca una devaluación directa de 0,2% y mensualizada de 1,7%. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el aumento en el dólar correría en niveles en torno al 4,2%: 4,7% en octubre ($1.406), 4,5% en noviembre ($1.465,5) y 4,2% en diciembre ($1.517,5). A partir de ahí, señalan una devaluación que continúa al ritmo de 2,8% promedio hasta agosto del 2026.

La curva de tasas (TNA) se expandió en todos sus tramos. Septiembre terminó en 21%, subiendo desde ahí a 58% en octubre, para luego retroceder gradualmente hasta 39% en agosto de 2026.

El volumen operado también se incrementó con fuerza frente a la semana anterior. En las últimas cinco ruedas se comerciaron USD 10.379 M. El viernes 26 de septiembre el interés abierto cerró en USD 9.205M, nuevo máximo del año, mostrando un alza de 20% m/m y 228% a/a.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 26/09/2025

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