Los mercados financieros globales hicieron una pausa en el rally alcista y eso se reflejó en la caída de bonos y acciones, mientras que el dólar se fortaleció y los commodities subieron, en especial el petróleo. Los últimos datos económicos mostraron que la actividad en EE. UU. crece más de lo esperado, impulsada por un mejor desempeño del consumo, al tiempo que la inflación continúa en alza. Los temores de un freno en el mercado laboral, como el registrado en los últimos meses, parecen haberse disipado. ¿Exageró el mercado su pesimismo? ¿Se apresuró la Fed a bajar la tasa de referencia? Son las preguntas que responden con más presión sobre la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro, lo que golpea tanto a la renta fija como a las acciones, en particular a las tecnológicas. Las miradas de esta semana estarán puestas en las negociaciones en el Congreso para evitar un cierre temporal del gobierno –shutdown–, mientras que en el plano económico se destacan los datos del mercado laboral de septiembre, que serán claves para determinar si el freno reciente en la creación de empleos fue un evento transitorio. Su resultado interpelará la visión de la Fed, que en la última reunión priorizó enfocarse en la tasa de desocupación por sobre la inflación.

La economía creció –y crece– más de lo previsto. La tercera y última revisión del PBI de EE. UU. del 2Q25 mostró que la actividad se recuperó más rápido de lo que habían anticipado las dos primeras estimaciones. Concretamente, luego de caer 0,6% t/t (siempre en términos anualizados) en el 1Q25 –como lo comentamos anteriormente por el impacto del adelantamiento de las importaciones y la desaceleración del consumo privado–, en el 2Q25 el PBI creció 3,8% t/t, 0,5 pp más de lo informado en las estimaciones previas. La revisión al alza se explicó por un mayor gasto de consumo, especialmente en servicios, parcialmente compensado por un menor aporte del comercio exterior debido al retroceso de las exportaciones y a una menor caída de las importaciones. La buena performance del trimestre estuvo determinada por la recuperación del consumo privado, que creció 2,5% t/t (vs 0,6% t/t en el 1Q25), por el consumo público que logró un alza de 0,1% t/t (vs caída de -1,0% en el trimestre anterior) y por el mayor aporte de las exportaciones netas, dado que la caída de 29% t/t de las importaciones (vs. aumento de 38% t/t en el 1Q25) más que compensó el retroceso de 1,8% t/t de las exportaciones (vs. suba de 0,2% t/t entre enero y marzo), lo que resultó en un aporte de 4,8 pp al PBI del trimestre (en el 1Q le había restado 4,7 pp). Estos componentes compensaron el menor dinamismo de la inversión privada, que se expandió 4,4% t/t (vs 7,1% t/t en el 1Q25). Vale destacar que el aporte de los inventarios fue negativo en 3,4 pp (en el trimestre anterior había sumado 2,6 pp), por lo que las ventas finales crecieron 7,3% t/t. Una mirada más amplia del PBI muestra que, a pesar de este buen desempeño, en la primera mitad del año el PBI neto de inventarios creció 2,3% anualizado, levemente por debajo del 2,8% de 2024. De cara al 3Q25, el Nowcast de la Fed Atlanta elevó la estimación de crecimiento a 3,9% t/t, casi 1 pp más de lo previsto la semana anterior.

Con mayor confianza, sube el consumo y cae el ahorro. De la mano de la mejora en la confianza del consumidor, el consumo sigue en alza. En agosto, los ingresos de las familias mantuvieron el ritmo de los meses previos y crecieron 0,4% m/m, sostenidos por los salarios, acumulando en los últimos doce meses un incremento de 4,7%. Más fuerte fue la dinámica del gasto, que aumentó 0,6% m/m y 5,4% i.a., lo que resultó en una tasa de ahorro de 4,3% de los ingresos, implicando una baja de 0,2 pb respecto de julio y por debajo del 5,0% de junio. Medido en términos reales y anualizados, el consumo en agosto creció 4,3%, impulsado por los bienes, que subieron 8,3%, mientras que los servicios avanzaron 2,5%. Con esto, dado que en julio el gasto real había crecido 4,7%, el consumo privado del 3Q25 marcaría una expansión de 2,8% t/t.

La inflación no afloja. En línea con lo que había marcado el IPC, el índice de precios implícitos del consumo (PCE) –medida de inflación preferida de la Fed– en agosto aceleró al registrar un alza de 0,3% m/m (vs 0,2% m/m en julio), acumulando en el último año un incremento de 2,7%. Los precios de los bienes subieron 0,1% m/m, mientras que los de los servicios lo hicieron 0,3% m/m. En el mismo sentido, pero con menor volatilidad y en línea con las expectativas del mercado, el PCE core anotó un alza de 0,2% m/m y 2,9% i.a. Recordemos que la Fed estima que este año el PCE y el PCE core suban 3,0% i.a. y 3,1% i.a., respectivamente, y que el próximo año moderen la suba a 2,6% i.a.

Tasas al alza. Con datos económicos positivos y una inflación PCE presionada al alza, el mercado ahora descuenta con 88% de probabilidad un recorte de 25 pb en octubre, mientras que en diciembre la probabilidad de un recorte adicional se redujo a 65%. Para 2026 se esperan dos recortes más de 25 pb cada uno. En este contexto, las tasas de los bonos del Tesoro revirtieron la tendencia bajista registrada durante septiembre y operaron con subas generalizadas, aunque con la particularidad de que el mayor ajuste se dio en el tramo corto. La UST2Y avanzó 6 pb hasta 3,65%, la UST10Y subió 5 pb y cerró en 4,19%, y la UST30Y terminó en 4,77%, 1 pb por encima de la semana anterior. De esta manera, en septiembre la UST2Y acumula un alza de 2 pb, la UST10Y retrocede 4 pb y la UST30Y muestra una baja de 15 pb.

Mala semana para los bonos. Las mayores tasas impactaron de manera negativa en todos los segmentos de renta fija, a excepción de la deuda de mercados emergentes, que anotó una suba de 0,3% semanal y amplió la ganancia del mes a 1,2%. Los bonos del Tesoro retrocedieron 0,2% en la semana, aunque en septiembre avanzan 0,3%. Detrás se ubicaron los High Yield, que perdieron 0,3% en la semana, mientras que en el mes suben 0,2%. A pesar del alza en la inflación PCE, los TIPS también retrocedieron 0,3% y en septiembre se mantienen neutrales. Por último, los Investment Grade cayeron 0,6%, aunque en el mes ganan 1,2%.

Avance del dólar y del oro. El DXY subió 0,6% en la semana y acumula un alza de 0,5% en septiembre, cerrando en 98,24. El movimiento estuvo impulsado por el avance de 0,4% frente al euro, 0,5% frente a la libra y, lo más relevante, el fortalecimiento de 1,0% frente al yen japonés, una de las monedas que menos se apreció en el año, con un alza de 4,9% frente al 10% que marcó el DXY. En Brasil, el dólar finalizó en USDBRL 5,35, lo que implicó una suba de 0,4% en la semana, aunque pierde 1,6% en septiembre. A pesar de la suba del dólar y de las tasas, el oro avanzó 2,5% en la semana y 9,5% en el mes, alcanzando nuevos máximos históricos al cerrar en USD 3.776 por onza, impulsado por la fuerte demanda de refugio, la expectativa de nuevas tensiones comerciales en EE. UU., el tono más duro hacia Rusia y las compras continuas del Banco Popular de China.

Una pausa en las acciones. Las acciones cerraron la semana a la baja, con los tres principales índices retrocediendo desde sus máximos históricos. El Nasdaq lideró las pérdidas con -0,7% semanal, aunque acumula un avance de 4,4% en septiembre. El S&P 500 perdió 0,3% en la semana y sube 2,6% en el mes, mientras que el Dow Jones se mantuvo neutral y suma 1,2% en lo que va de septiembre. Las small caps fueron las más afectadas por el impacto de mayores tasas al caer 0,7% en la semana, aunque mantienen un alza mensual de 2,6%. Por sectores, materiales lideró las bajas con -2,5%, seguido por consumo no cíclico (-2,1%) y comunicaciones (-1,8%). En sentido opuesto, energía destacó gracias a la fuerte suba del petróleo, con un avance semanal de 4,5%. En el acumulado de septiembre, materiales cae 4,1%, consumo no cíclico -3,8%, comunicaciones sube 5,3% y energía gana 2,3%. A nivel internacional, los mercados emergentes fueron los más débiles (-0,9%), con Brasil cayendo 0,7% pero sumando 4,1% en el mes, mientras que China retrocedió 0,4% semanal y avanza 4,7% en septiembre. En los desarrollados, la caída fue más moderada: Europa y Japón cayeron 0,5% semanal, acumulando avances de 0,7% y 2,6%, respectivamente, en el mes.

Suben los commodities. El petróleo WTI terminó en USD 65,4 por barril, lo que implicó un alza de 4,3% en la semana –la mayor suba desde junio– y recuperó todo lo perdido en el mes, acumulando en septiembre un avance de 2,7%. El rally estuvo impulsado por la caída inesperada de inventarios en EE. UU. y por las crecientes tensiones geopolíticas, con ataques ucranianos a infraestructura energética rusa y la suspensión de exportaciones kurdas, que reavivaron el temor a un déficit de oferta. Además, Chevron anunció que limitará envíos de crudo venezolano a EE. UU., reforzando la presión alcista. Sin embargo, el mayor suministro desde Irak y la menor expectativa de recortes de tasas en EE. UU. moderaron las ganancias hacia el final de la semana. La soja marcó una caída semanal de 1,3% y terminó en USD 371,7 por tonelada, presionada por la falta de avances en las negociaciones EE. UU. - China y el avance de la cosecha estadounidense, sumado al incremento de la oferta desde Sudamérica. De esta manera, la soja pierde 2,4% en el mes. Hacia el final de la semana se vio una leve recuperación tras compras chinas por 1,3 Mt. El cobre subió 2,5% en la semana, alcanzando máximos de dos meses impulsado por disrupciones de oferta. La fuerza mayor declarada por Freeport-McMoRan en su mina Grasberg en Indonesia y la suspensión de operaciones de Hudbay en Perú reforzaron la preocupación por el abastecimiento global. La magnitud de Grasberg –3,2% del cobre mundial– eleva el riesgo de nuevas subas si las restricciones se prolongan. El cobre gana 3,6% en lo que va de septiembre.

Lo que viene. En el plano político, los inversores estarán atentos a las negociaciones entre republicanos y demócratas en el Congreso para aumentar el techo de la deuda y evitar un cierre temporal del gobierno –shutdown–, en el que el Tesoro no podrá realizar pagos, un evento al que el mercado se fue acostumbrando en los últimos años ante el marcado deterioro de las cuentas públicas. En el plano económico, la atención estará en los datos del mercado laboral de septiembre, luego de los registros decepcionantes de los meses anteriores: primero con el ADP y luego, al cierre de la semana, con el dato oficial. El consenso espera que la creación de empleos no agrícolas aumente en 39 mil, por debajo del promedio de los últimos doce meses, aunque acelerando respecto de los 22 mil generados en julio. Se proyecta que la tasa de desocupación se ubique en 4,3% y que los salarios repitan la performance de agosto, con una suba de 0,3% m/m. También se destacan las publicaciones de los PMI manufacturero y de servicios, de los que se espera un sólido repunte.