Un re-rating que no es de la región

La foto de las calificadoras deja poco margen para la duda. Mientras Argentina sumaba tres subas al hilo, el resto de los soberanos comparables de la región se movía en dirección contraria o, simplemente, no registraba cambios. Colombia recibió recortes tanto de S&P como de Fitch a lo largo del último año debido al deterioro fiscal, Bolivia profundizó su descenso hacia terreno de probable default y Brasil mantuvo su calificación sin cambios. La única suba regional relevante fue la de Costa Rica, aunque estuvo impulsada por una consolidación fiscal propia que poco tiene que ver con el caso argentino.

La conclusión se sostiene incluso fuera de la región: entre los créditos que comparten la franja B- a nivel global, el cuadro es similar. El grueso de las mejoras de esos pares quedó en 2025 y rara vez fue más allá de una variación de perspectiva: Egipto subió un escalón, de B- a B, en octubre, y Nigeria pasó a perspectiva positiva sin modificar la nota. Los que ya estaban consolidados en B-, como Angola o Kenia, permanecieron sin cambios. Ninguno acumuló en 2026 las tres subas consecutivas que consiguió Argentina, y esa es la mejor evidencia de que la mejora del crédito local no fue arrastrada por una ola de recalificaciones, sino que responde a una historia propia.

El propio mercado se había adelantado a las agencias. Hasta hace un año, el GD30 rendía por encima del 11%, un nivel que ubicaba a la deuda argentina muy castigada frente a sus pares. Esa brecha se fue cerrando a medida que la macro se ordenaba y, hoy, el mismo bono rinde en torno al 7,8% (ByMA CCL), prácticamente en línea con el promedio de los pares B-. Las agencias no hicieron más que poner por escrito lo que los precios ya reflejaban, y la pregunta pasa a ser cuánto más queda por recorrer de ese camino.

El siguiente escalón

El próximo escalón no se juega en lo que Argentina ya demostró, sino en lo que todavía debe. El superávit fiscal se sostiene, la desinflación ganó tracción y el BCRA cumplió por primera vez la meta de reservas netas con el FMI. Con esos pilares ya incorporados en la calificación actual, las agencias miran un tablero más amplio de cara al próximo escalón. La suba a B2/B se juega en:

  • Reservas genuinas. Acumulación sostenida de dólares propios. Buena parte de la mejora reciente no provino de compras, sino de la refinanciación de Repo por USD 6.000 M, que extendió los vencimientos hasta 2028 sin sumar nuevas divisas. Es la condición que Fitch planteó de manera explícita.
  • Vuelco del frente externo. La energía ya revirtió su balance –de un déficit crónico a un superávit impulsado por Vaca Muerta– y la minería, con el RIGI, promete convertirse en la próxima pata, aunque la cuenta corriente todavía apenas roza el equilibrio.
  • Acceso voluntario al mercado. Con el riesgo país en 450 pb, los precios ya lo anticipan, pero el propio Caputo lo relativizó: al presentar el programa financiero 2026-2027, lo definió como “una opción, no un objetivo”. El Gobierno elige cubrir los vencimientos por otras vías hasta que el costo se comprima.
  • Continuidad de las reformas. Que el orden fiscal y las reformas, hoy plasmados en la ley, sobrevivan a un cambio de gobierno.
  • Elecciones de 2027. Es allí donde se interrumpe la certeza y donde el mercado asigna el precio. La imagen del Gobierno viene en baja, afectada por una actividad que no repunta y por salarios que apenas superan a la inflación, y eso se refleja en la curva: los bonos que vencen después del mandato rinden bastante más que los cortos, una prima que descuenta el riesgo de que el programa pierda continuidad tras las urnas. Las reformas, las reservas y el acceso al mercado terminan descansando, en el fondo, sobre esa misma incógnita.

ESTRATEGIA

El escenario que venimos describiendo define bastante bien el posicionamiento. Consideramos que, bajo estas condiciones, el riesgo país no podría comprimirse más allá de la zona de los 370-400 pb. Si bien lo vemos poco probable, existe la posibilidad de una nueva mejora en la calificación durante el próximo año. Creemos que, para que eso suceda, primero hay que atravesar la barrera electoral de 2027 y, hasta que esa incógnita no se despeje, la relación riesgo-retorno no premia estirarse. Por eso, preferimos mantenernos en el tramo corto. El rendimiento que ofrece el tramo largo del soberano no compensa la volatilidad de atravesar el año electoral con estos activos. La forma de no resignar retorno potencial, si la tendencia continúa, es diversificar hacia bonos corporativos y subsoberanos de mayor plazo, que capturan parte de la compresión con una sensibilidad mucho menor al ruido político.

Soberanos (tramo corto). Para perfiles conservadores, el AO27 (TEA del 3,9%) es una buena alternativa. Su vencimiento ocurre dentro de este mandato presidencial, paga cupones mensuales del 6% y ofrece flujos predecibles, lo que le asigna un riesgo de impago muy bajo. Para sumar algo más de sensibilidad a la compresión del riesgo país, el AL30 (TEA del 7,4%) es la opción: aunque vence en 2030, su estructura de amortización devuelve cerca del 40% del capital durante esta gestión, lo que acota los riesgos y la exposición al tramo poselectoral.

Corporativos. Es la forma de sumar plazo sin cargar con la beta política del soberano largo. Pampa Energía 2029 (MGCTO, TEA del 5,1%), Tecpetrol 2030 (TTCDO, TEA del 5,7%), YPF 2031 (YMCXO, TEA del 6,1%), Pluspetrol 2031 (PLC5O, TEA del 6,3%), TGS 2031 (TSC3O, TEA del 6,1%) y Vista Energy 2033 (VSCVO, TEA del 6,4%) son emisores de alta calidad que mostraron una menor volatilidad que el soberano en episodios de estrés.

Subsoberanos. Mantenemos la preferencia por provincias con fundamentos fiscales sólidos: Córdoba 2035 (CO35, TEA del 7,9%), Santa Fe 2034 (SFD34, TEA del 7,4%) y CABA 2033 (BDC33, TEA del 6,16%), con una menor sensibilidad al riesgo soberano. 

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*Los rendimientos en dólares fueron calculados en base a precios ByMA MEP al 29/07/2026.