‍En pocas palabras

Semana de bueno datos y de una contradicción que conviene entender. La inflación de julio en Estados Unidos salió exactamente como se esperaba y los precios mayoristas ni siquiera se movieron: con eso, las chances de que la Reserva Federal (Fed) suba las tasas en septiembre se derrumbaron de 44% a cerca de 30%. El S&P 500 marcó un nuevo récord el jueves y las acciones de empresas chicas cerraron en su máximo histórico. Hasta ahí, todo bien. La contracara es que el consumidor estadounidense se apagó de golpe (las ventas minoristas tuvieron su peor caída en más de un año y la confianza se hundió) y que, mientras el mercado descontaba una Fed más blanda, el bono del Tesoro a 30 años se vendió hasta rendir 5,25%, su nivel más alto desde 2007. En paralelo, el petróleo volvió a ser el problema: se venció el plazo del entendimiento entre Estados Unidos e Irán sin acuerdo y el crudo subió cerca de 6% en los últimos siete días. Esta semana se publican las minutas de la Fed y los balances del consumo.

La inflación de julio no dio sorpresas

Qué pasó: el miércoles se publicó el índice de precios al consumidor (IPC) de julio y salió clavado en lo que esperaba el mercado: subió 0,1% en el mes y quedó en 3,4% interanual, apenas por debajo del 3,5% de junio. La inflación núcleo, que excluye alimentos y energía y que los bancos centrales miran con más atención, avanzó 0,2% mensual y bajó a 2,5% anual. El jueves llegó una buena sorpresa: los precios mayoristas (IPP) quedaron literalmente sin cambios en el mes, contra una suba de 0,2% que se proyectaba.

Por qué importa: hay dos inflaciones conviviendo en Estados Unidos. La núcleo, en 2,5%, está muy cerca de la meta del 2% de la Fed. La general, en 3,4%, no lo está, y la diferencia es casi toda energía: los precios de la energía subieron 14,7% en doce meses y la nafta, 24,6%. Es decir, el problema inflacionario de Estados Unidos hoy es esencialmente el petróleo, y el petróleo no lo maneja la Fed. Eso es justamente lo que le permite al mercado argumentar que no hace falta subir las tasas. Conviene igual leer la letra chica del dato mayorista: excluyendo alimentos, energía y comercio, los precios subieron 0,4% en el mes, así que la presión en la cadena de costos no desapareció.

El consumidor estadounidense se apagó

Qué pasó: el viernes cambió el clima. Las ventas minoristas de julio cayeron 0,6% respecto de junio, cuando el mercado esperaba una suba de 0,1%: fue el peor registro en más de un año. Parte de la caída tiene una explicación de calendario (Amazon movió su Prime Day de julio a junio, y las ventas online retrocedieron 2,2%), pero también cayeron las de automóviles y el conjunto quedó muy por debajo de lo previsto. Ese mismo día, la confianza del consumidor que mide la Universidad de Michigan se desplomó a 51,0 puntos, contra 54,5 esperados y 55,2 del mes anterior. Y el jueves los pedidos de subsidio por desempleo habían subido a 209.000, por encima de lo estimado.

Por qué importa: el consumo explica cerca de dos tercios de la economía estadounidense, así que un consumidor que se retrae es la señal de enfriamiento más relevante que hay. Hay un detalle incómodo en el dato de Michigan: mientras la confianza se hundía, las expectativas de inflación a un año subieron a 4,3%. Es la combinación menos deseable, actividad más débil con expectativas de precios más altas, y es exactamente el dilema que tiene la Fed sobre la mesa.

La Fed se queda sin argumentos para subir

Qué pasó: el mercado sacó su conclusión. Las probabilidades de una suba de tasas en la reunión de septiembre pasaron de alrededor de 44% al cierre de la semana previa a un rango de 25% a 30% al lunes, y el momento en que se descuenta plenamente una suba se corrió de diciembre de 2026 a enero de 2027. La tasa sigue en el rango de 3,50% a 3,75%. Del lado de los halcones, la presidenta de la Fed de Cleveland, Beth Hammack, una de las tres disidentes que en julio votaron por subir, insistió dos veces durante la semana: "creo que ahora es el momento de empezar a actuar, de empezar a traer más restricción a la política". Más matizados, Tom Barkin (Richmond) y Austan Goolsbee (Chicago) señalaron que buena parte de la inflación actual viene de shocks (aranceles, petróleo) que deberían pasar.

Por qué importa: hace tres semanas el mercado discutía cuántas subas venían; hoy discute si va a haber alguna en 2026. Ese giro es el combustible principal del rally de las acciones y de la baja en la tasa a dos años. La reunión de septiembre es el 15 y 16, y en el medio hay dos eventos que pueden mover el precio: las minutas de la reunión de julio, que se publican el miércoles, y el simposio de Jackson Hole del 27 al 29 de agosto, donde Kevin Warsh dará su primer discurso como presidente de la Fed.

La contracara: el bono a 30 años en máximos de casi dos décadas

Qué pasó: acá está la anomalía de la semana. Mientras el tramo corto de la curva bajaba (el bono a 2 años cerró en 4,17%, unos 2 puntos básicos menos que la semana previa), el tramo largo hizo lo contrario: el bono a 10 años terminó en 4,68% y el de 30 años en 5,25%, su nivel más alto desde 2007. El Tesoro colocó unos USD 67.000 millones de deuda larga a las tasas más altas en dos décadas: la licitación de 10 años se adjudicó a 4,402%, la más alta desde 2007, y la de 30 años a 5,216%, la más alta desde 2001. Ayudó poco el frente fiscal: la Oficina de Presupuesto del Congreso elevó su proyección de déficit para el año fiscal a USD 2,1 billones, y julio cerró con un déficit mensual de USD 432.300 millones, récord para un mes de julio. Una razón llamativa: los aranceles pasaron a restar recaudación, porque los reembolsos ordenados por la Justicia superan lo que se cobra.

Por qué importa: que la tasa corta baje y la larga suba significa que el mercado le está comprando el relato de corto plazo a la Fed, pero no el de largo. Lo que se está encareciendo no es la expectativa de tasa de política monetaria, sino la prima que exigen los inversores por prestarle a Estados Unidos a veinte o treinta años: déficit más grande, oferta enorme de bonos, incluida la deuda corporativa para financiar centros de datos de inteligencia artificial, y un banco central que decidió dejar de anticipar sus movimientos. Para el inversor, la lección práctica es que en este contexto la duración larga en dólares no es el refugio que suele suponerse.

Las bolsas en récord, pero con otro liderazgo

Qué pasó: el jueves, tras el dato mayorista, el S&P 500 cerró en un récord de 7.798,99 puntos. El viernes cedió un poco y terminó la semana en 7.785,76, con una suba de 0,4%: es su tercera semana consecutiva en alza, aunque muy lejos del 3,6% de la anterior. El Nasdaq quedó casi neutro (+0,1%) y el Dow Jones fue el único en rojo (-0,6%). El dato más interesante estuvo abajo en la tabla de capitalización: el Russell 2000, el índice de empresas chicas, subió 1,1% y cerró en su máximo histórico. Por sectores, energía se llevó la semana con un alza de alrededor de 7,5%, su mejor performance desde octubre de 2022, mientras consumo discrecional y comercio minorista cayeron. El índice VIX, que mide el nerviosismo del mercado, cerró en torno a 14,2, su nivel más bajo del año. En balances, dos casos que se parecen: Cisco reportó ingresos por USD 17.300 millones (+18% interanual), pedidos de infraestructura de inteligencia artificial por USD 4.000 millones en el trimestre y elevó su proyección anual, y aun así la acción cayó más de 8% porque su margen bruto se comprimió de 68,4% a 66,3%. Applied Materials tuvo ingresos récord de USD 9.115 millones (+25%), superó estimaciones, subió su guía y la acción cayó 4,5%. Broadcom retrocedió cerca de 6% y AMD subió más de 6% tras anunciar una emisión de deuda para financiar infraestructura de inteligencia artificial.

Por qué importa: el liderazgo del mercado se está ensanchando, y eso suele ser una señal saludable: cuando suben las empresas chicas y los sectores cíclicos, la suba deja de depender de cinco o seis nombres tecnológicos. Pero la reacción a Cisco y Applied Materials marca un cambio de exigencia importante: ya no alcanza con superar expectativas y subir la guía. Después de que el sector acumulara subas enormes, el mercado empezó a mirar los márgenes, es decir, cuánto de esa demanda de inteligencia artificial se convierte efectivamente en ganancia y cuánto se va en costos de componentes. Con un VIX en mínimos del año y un múltiplo de 20 veces las ganancias proyectadas, hay poco margen para decepciones.

Venció el plazo con Irán y el petróleo volvió a subir

Qué pasó: el lunes 17 se cumplieron los 60 días del entendimiento firmado en junio entre Estados Unidos e Irán, y venció sin acuerdo. Donald Trump descartó extenderlo ("quieren hacer un acuerdo, pero no el tipo de acuerdo que yo considero necesario") y volvió a decir que declarará al Estrecho de Ormuz "territorio de Estados Unidos"; Teherán responde que el estrecho "fue, es y seguirá siendo de Irán". El tránsito sigue prácticamente cortado: el lunes 10 pasaron solo 10 buques, contra unos 130 diarios antes del conflicto, y hubo nuevos ataques contra dos buques de ADNOC el jueves y otro el viernes. El sábado 15, Irán y Omán cerraron un "mapa de navegación" con rutas acordadas, pero sin definir peajes ni esquema de seguridad, y sin Estados Unidos como parte. El secretario del Tesoro, Scott Bessent, anticipó medidas de "aislamiento económico como nunca se vieron en la historia" contra Irán, a anunciarse esta semana. Con ese telón de fondo, el Brent cerró el viernes en USD 88,52 el barril y el WTI en USD 82,40, con subas semanales de 6% y 5%, respectivamente, y el lunes el Brent volvió a subir más de 2%, hacia los USD 90. La Agencia Internacional de Energía sumó un dato preocupante: los inventarios globales cayeron 69 millones de barriles en julio y acumulan una baja de 410 millones desde fines de febrero, con la producción del Golfo todavía 8,3 millones de barriles diarios por debajo de los niveles previos a la guerra.

Por qué importa: es el riesgo que puede desarmar todo el razonamiento optimista de la semana. La inflación general de Estados Unidos está en 3,4% casi exclusivamente por la energía; si el crudo vuelve a subir de manera significativa, la inflación dejaría de bajar y el debate sobre una suba de tasas se reabre. Y el margen de amortiguación es cada vez menor: los inventarios que venían tapando el faltante de oferta se están agotando.

Dólar débil, oro firme y tasas largas en máximos afuera

Qué pasó: el dólar cerró la semana prácticamente sin cambios en torno a 99,8 en el índice DXY y el lunes cayó a 99,40, su nivel más bajo en nueve semanas. El euro se apreció a la zona de 1,155 y el yen se sostuvo cerca de 159,4 por dólar, todavía a mitad de camino de recuperar lo perdido antes de la intervención conjunta de Japón y Estados Unidos de fines de julio. El oro terminó el viernes en torno a los USD 4.390 la onza, con una suba semanal cercana al 1%, y el lunes avanzó a unos USD 4.417. El cobre se mantuvo cerca de USD 6,59 la libra, un 48% arriba que un año atrás. Afuera de Estados Unidos, el fenómeno de tasas largas en máximos se repitió: el bono alemán a 10 años llegó a 3,21%, su nivel más alto desde 2011, y el japonés a 2,93%, el más alto desde 1996. Japón informó que su economía creció apenas 1,1% anualizado en el segundo trimestre, contra 2,0% esperado, con el consumo privado en caída, y aun así el mercado subió a casi 80% las chances de que el Banco de Japón suba la tasa en septiembre: el Nikkei ganó 4,7% en la semana, su mejor registro desde junio, y el índice Topix cerró en récord. En Europa, la eurozona creció 0,4% en el trimestre y el mercado descuenta una suba de tasas del Banco Central Europeo en septiembre; el Stoxx 600 cedió 0,4%. China fue el punto flojo: las ventas minoristas de julio crecieron apenas 0,6% interanual contra 1,5% esperado, la producción industrial 4,5%, la inversión acumulada cayó 6,7% y el crédito bancario tuvo su mayor contracción mensual registrada. El Hang Seng perdió 2,2% en la semana, aunque rebotó 1,3% el lunes.

Por qué importa: hay un patrón global que vale registrar. En Estados Unidos, Alemania y Japón las tasas largas están en máximos de una a tres décadas, y en los tres casos por los mismos motivos: más emisión de deuda, más gasto público y bancos centrales que ya no están comprando bonos. Es un encarecimiento estructural del costo del dinero a largo plazo que no depende del ciclo económico de corto plazo. Del otro lado, un dólar más débil es históricamente una buena noticia para los activos emergentes, y la debilidad de China es el principal contrapeso a ese argumento.

Lo que viene

La semana arranca cargada de datos de actividad y consumo. El martes se publican los permisos de construcción y la producción industrial de julio en Estados Unidos, junto con el índice ZEW de expectativas en Alemania, y reporta Home Depot. El miércoles es el día clave: a las 14 horas de Nueva York se publican las minutas de la reunión de la Fed del 28 y 29 de julio, que van a permitir medir cuán profunda es la división interna que dejó la votación 9 a 3, y ese mismo día entran en vigencia los aranceles del 50% sobre unos USD 16.000 millones de bienes canadienses, con la reacción de Ottawa como incógnita; además reportan Target, Lowe's y TJX. El jueves llegan los pedidos de subsidio por desempleo, el índice de la Fed de Filadelfia, la decisión de tasas en China y los balances de Walmart y Alibaba. El viernes se publican los índices PMI adelantados de agosto para Estados Unidos, la eurozona, el Reino Unido y Japón, y la inflación japonesa de julio. En el plano geopolítico, se espera el paquete de sanciones de Bessent contra Irán y un nuevo viaje de Jared Kushner a Medio Oriente. Más adelante en el mes, las dos citas grandes: el balance de Nvidia el 26 de agosto y el simposio de Jackson Hole del 27 al 29, con el debut de Kevin Warsh como orador principal el viernes 28.