1. El riesgo país perforó los 500 puntos

¿Qué pasó? El riesgo país cerró en 490 puntos básicos, 24 menos que el viernes anterior, en la cuarta baja consecutiva. Los Bonares y Globales subieron cerca de 1% promedio en la semana. El spread entre títulos con legislación local y extranjera comprimió a unos 120 puntos. En lo que va de 2026 el indicador acumula una baja de 60 puntos.

¿Por qué importa? El riesgo país es una cuenta, no una opinión: mide cuántos puntos por encima del bono estadounidense hay que pagar para que alguien le preste a la Argentina. En 490 puntos, con el Tesoro a 4,78%, emitir costaría cerca de 9,7% anual en dólares, un nivel que en la práctica mantiene cerrado el mercado. La referencia habitual es 450 puntos. Lo que se juega es concreto: si el país puede refinanciar sus vencimientos en dólares, libera reservas; si no, cada pago las achica.

Nuestra Visión: Creemos que la compresión responde más a flujo que a una mejora nueva de los fundamentos, y esperamos que el riesgo país se mantenga volátil a medida que nos acerquemos a las elecciones presidenciales de 2027. Más allá del nivel que alcance, no esperamos un regreso a los mercados internacionales, en contra de lo que anticipan las declaraciones oficiales. Seguimos posicionados en el tramo corto de los bonos en dólares para mitigar esa volatilidad.

2. Las tasas en pesos perforaron el 20%

¿Qué pasó? La caución a un día, la tasa a la que los inversores se prestan pesos entre sí por 24 horas, cerró en 19% anual. A fin de agosto estaba en 21% y un mes atrás cerca de 28%. La curva de tasa fija comprimió a 26,6% de tasa efectiva anual hasta noviembre, contra 27,6% la semana previa. Con una inflación esperada entre 1,6% y 1,8% mensual, las tasas cortas quedaron en terreno real negativo o apenas neutro.

¿Por qué importa? La tasa en pesos es el costo de oportunidad de dolarizar: es lo que se resigna por pasarse al dólar. Por eso una baja de tasas solo es sostenible si viene acompañada de una caída equivalente en la devaluación esperada. Si una cae y la otra no, la cuenta se da vuelta y conviene dolarizar. Hoy las dos bajan a la vez, pero el margen dejó de ser parejo: la curva de tasa fija a noviembre, en 26,6% efectivo anual, todavía le gana al ajuste de 1,7% mensual que descuentan los futuros, mientras que la caución en 19% ya quedó por debajo.

Nuestra Visión: Vemos una baja de tasas que refleja liquidez, no convicción sobre la desinflación. Tasa corta a la baja con brecha contenida es sostenible mientras el dólar no se mueva, pero deja poca protección si el IPC sorprende. Preferimos cobertura CER en el tramo corto antes que estirar tasa fija a estos niveles.

3. El dólar quieto y la expectativa de devaluación en baja

¿Qué pasó? El dólar mayorista cerró en $1.508, sin cambios en la semana. El minorista del Banco Nación quedó en $1.530, cinco pesos menos, y el blue en $1.540. El MEP terminó en $1.522,52, con una brecha de apenas 1%, y el contado con liquidación en $1.586,63, con una brecha de 5,2%. El techo de la banda está en $1.885, un 24% arriba. Los futuros descuentan un mayorista cerca de $1.610 para fin de año.

¿Por qué importa? La brecha entre el dólar oficial, administrado dentro de un esquema de bandas, y los financieros MEP y CCL, que surgen de comprar un bono en pesos y venderlo en dólares, es el mejor indicador de tensión cambiaria disponible: cuando se agranda, está diciendo que el precio oficial se percibe como artificialmente bajo. En 1% y 5,2% está prácticamente cerrada. Los futuros agregan la mirada hacia adelante, y descontar $1.610 contra un techo de $1.885 significa que el mercado no cree que el esquema se ponga a prueba este año.

Nuestra Visión: Creemos que el mercado dejó de pagar seguro cambiario, y eso es tanto un logro del esquema como una señal de complacencia. Vemos el techo de la banda muy lejos como para operar, pero la clave no es el techo sino la oferta: sin agro y con compras magras del Banco Central, la calma depende de que no aparezca demanda. Sesgo neutral en dolarización, con preferencia por hacerla vía CCL antes que por MEP dada la brecha entre ambos.

4. Las reservas suben, pero el Banco Central casi no compra

¿Qué pasó? Las reservas brutas cerraron en USD 50.756 millones, con un alza semanal de USD 965 millones. Pero las compras del Banco Central en el mercado oficial fueron de apenas USD 127 millones en cinco ruedas. En agosto las compras totales cayeron a USD 768 millones desde USD 2.162 millones en julio. El agro liquidó USD 2.750 millones en agosto, 6% menos que en julio y 12% menos que un año atrás.

¿Por qué importa? Si el país no vuelve a los mercados de capitales, cada vencimiento en dólares se paga, entre otros recursos, con reservas. Por eso el inversor las usa como proxy directo de la capacidad de repago, y no mira el stock bruto, que incluye encajes, swaps y desembolsos que en algún momento hay que devolver, sino cuántos dólares propios suma el Banco Central mes a mes. Ahí está el vínculo con el riesgo país: un ritmo de compras que se frena deteriora la capacidad de repago percibida y, si se sostiene, tarde o temprano se paga con más spread.

Nuestra Visión: Creemos que el mercado va a seguir de cerca el ritmo de compras, y proyectamos que se mantenga positivo incluso pasada la estacionalidad del agro. Le asignamos capacidad de influir sobre el riesgo país, pero de manera acotada: no es la variable que hoy fija el precio. Vemos al riesgo electoral como el factor dominante, y por eso esperamos un riesgo país volátil, con un piso que difícilmente perfore los 400 puntos básicos hasta que el escenario de 2027 esté más definido.

5. La recaudación de agosto empató con la inflación

¿Qué pasó? La recaudación tributaria de agosto fue de $20,5 billones, 33,5% más que un año atrás en términos nominales y 0,3% menos en términos reales, contra una inflación interanual de 33,8%. El IVA impositivo cayó 3,1% real y el impuesto al cheque avanzó apenas 21,5% nominal. Las retenciones a las exportaciones saltaron 155,1%. En ocho meses la recaudación acumula una caída real de 4%. Para el IPC de agosto, que el INDEC publica el jueves 10, las consultoras esperan entre 1,5% y 1,8%.

¿Por qué importa? La recaudación es el indicador de actividad más rápido y menos discutible que existe, porque es plata que entró. Adentro, dos impuestos funcionan como radiografía del consumo: el IVA, que se cobra sobre cada venta, y el impuesto al cheque, que grava cada movimiento bancario. Que los dos caigan en términos reales, mientras el total se sostiene gracias al agro, dice que la actividad interna no acompaña. Esa es la explicación incómoda del buen dato de inflación que se espera: cuando los precios bajan porque nadie puede convalidar aumentos, la desinflación es real pero frágil.

Nuestra Visión: Creemos que la recaudación es hoy el mejor termómetro de una actividad que no arranca en sectores de mano de obra intensiva: IVA y cheque, los dos impuestos más sensibles al consumo, caen en términos reales. Vemos una desinflación que se apoya en demanda débil más que en un cambio de régimen de precios. Para el inversor local, eso sostiene la curva en pesos en el corto plazo pero limita el recorrido de las acciones.

6. El Merval recuperó los 3 millones de puntos de la mano del petróleo

¿Qué pasó? El S&P Merval subió 2,2% en la semana hasta 3.049.122 puntos. Lideraron Adecoagro con 6,2%, Bioceres con 6,1%, Loma Negra con 5,5%, Edenor con 5,4% y Ternium con 4,9%. YPF avanzó 3,3% y superó los USD 52 por acción, acompañando al Brent. Supervielle ganó 4,3% y Pampa 4,2%. Del lado negativo, Globant cayó 3% y Banco Francés 1,8% el viernes.

¿Por qué importa? Una bolsa que sube 2,2% dice poco; lo que dice algo es qué subió adentro. El liderazgo estuvo en energéticas y exportadoras, es decir, en lo que cotiza contra el mundo y no contra la Argentina. El rezago revelador está en los bancos, que son el activo más apalancado a una mejora del riesgo soberano, porque tienen deuda pública en su balance y porque su negocio se expande cuando el país se financia más barato. Que no hayan acompañado admite dos lecturas: o el mercado no cree del todo en la baja del riesgo país, o hay rezago por corregir.

Nuestra Visión: Vemos un rebote importado: lo que subió fue lo que se beneficia del crudo en USD 96, no lo que depende del ciclo local. Los bancos, que son el activo que más apalanca una baja del riesgo país, quedaron rezagados. Creemos que ese rezago es la oportunidad si la compresión de spreads se sostiene, y la señal de alerta si el petróleo se da vuelta.