Pese a que los datos de actividad fueron poco auspiciosos, los activos locales cerraron una semana positiva. Los bonos soberanos en dólares extendieron la mejora, el riesgo país siguió cayendo y las acciones recuperaron algo de terreno tras la caída de la semana previa. En pesos, la liquidez del sistema se normalizó tras el estrés de fin de junio y las tasas cortas cedieron, con una compresión de las curvas. La noticia de la semana fue la renovación del REPO del BCRA con bancos internacionales, que extendió los vencimientos hasta 2028, mejorando la posición de reservas netas. No obstante, el tipo de cambio se mantuvo presionado al alza y el BCRA volvió a moderar el ritmo de compras. En cuanto a los datos macro, estos ratificaron un pulso débil, con una actividad que no logra despegar y una recaudación que volvió a caer en términos reales. El foco de esta semana pasará por la presentación del programa financiero del Tesoro y el pago de los Bonares y Globales del 9 de julio.

La actividad volvió a retroceder. Tras la recuperación registrada en marzo, el Estimador Mensual de la Actividad Económica cayó 1,5% m/m, aunque quedó 1,6% por encima del nivel de un año atrás, con solo siete de los quince sectores en crecimiento. El impulso volvió a concentrarse en el agro (+10,9% i.a.) y la minería (+17,1% i.a.), que aportaron 1,8 pp al crecimiento interanual. Con menor peso, también sumaron intermediación financiera (+4,5% i.a.), transporte y comunicaciones (+2,0% i.a.) y electricidad, gas y agua (+6,4% i.a.). En el otro extremo, la industria manufacturera (-2,9% i.a.), el comercio (-3,2% i.a.) y la pesca (-28,4% i.a.) restaron en conjunto 0,9 pp, mientras que la construcción (-1,8% i.a.) siguió la misma tónica, prolongando la debilidad de los sectores urbanos, que se repite a lo largo de 2026. En los primeros cuatro meses del año, la actividad creció 2,1% i.a.

La recaudación no repunta. La recaudación tributaria cayó 7,5% i.a. real, con un desempeño débil en todos los subgrupos, excepto en Bienes Personales y combustibles. Los impuestos ligados directamente al nivel de actividad –IVA, impuesto al cheque e internos– retrocedieron 4% i.a. real y los relacionados con el empleo, 3% i.a., arrastrados por la disminución de la masa salarial formal. Los impuestos al comercio exterior cayeron 23% i.a. por las bajas en los derechos de exportación (-46% real i.a., por la elevada base de comparación que supuso la baja transitoria de alícuotas, sumado a que hoy son menores) y los derechos de importación (-15% real i.a.). Con este resultado, en la primera mitad del año la recaudación total cayó 5% i.a. real. Además de marcar la debilidad de la actividad económica, la persistente caída de la recaudación obliga al Tesoro a seguir recortando partidas –o demorar sus pagos– para mantener el equilibrio fiscal.

El BCRA compra, pero menos. En la última semana, el BCRA compró USD 222 M y el agro liquidó USD 774 M, lo que marca que la demanda neta de otros sectores continuó en ascenso. Así las cosas, las compras promediaron USD 44 M diarios, contra USD 71 M de junio y lejos de los USD 138 M de abril y mayo. Esta moderación acompañó a un tipo de cambio que se mantuvo presionado al alza. Las reservas brutas cerraron en USD 48.237 M, USD 1.155 M por encima del cierre de la semana anterior, una variación explicada principalmente por la recomposición estacional de encajes a comienzos de mes.

El BCRA renueva el REPO hasta 2028. El BCRA canceló la totalidad de sus pases pasivos (REPO) vigentes por USD 6.000 M y concertó una nueva operación por igual monto con diez bancos internacionales, con vencimiento en septiembre de 2028. Con esto, refinanció todos los vencimientos previstos para 2026 y 2027, extendiéndolos más allá de las elecciones del año próximo. La operación se instrumentó con títulos BONAR de la cartera del BCRA y, en la subasta del 30 de junio, recibió ofertas por USD 8.250 M, muy por encima del monto licitado. La nueva tasa quedó en SOFR + 4%, lo que equivale a una tasa del 7,6%, con una baja en el costo de financiamiento y una mayor cantidad de bancos participantes respecto de la transacción previa. La medida fortalece la posición de liquidez en moneda extranjera del BCRA y mejora la posición de reservas internacionales netas, que pasan a ser positivas.

Tipo de cambio en alza. El tipo de cambio oficial subió 0,9% en la semana y cerró en $1.488,6, ubicándose 21% por debajo del techo de la banda ($1.844,85). Los dólares financieros acompañaron: el MEP avanzó 0,6% hasta $1.526 y el CCL, 1,9% hasta $1.571, con el canje ampliándose a 3,0% desde 1,6% la semana anterior. Los futuros de dólar cerraron la semana con una baja promedio de 0,4%, desacoplándose del tipo de cambio oficial, que subió, con la devaluación implícita comprimiendo hacia 1,5% m/m desde 1,8% la semana previa y una TNA implícita en torno al 22%-23%. El movimiento estuvo acompañado por un fuerte salto en el volumen operado –el 30 de junio marcó la rueda más activa– y en el interés abierto, que llegó a superar los USD 4.300 M antes de descomprimirse. La dinámica reflejó la presencia del BCRA en el mercado de futuros, a la que se sumó la venta de títulos dollar-linked –esta última, en menor medida que la semana previa– para contener la presión cambiaria.

Ceden las tasas. Tras el estrés de fines de junio, la liquidez del sistema se recompuso esta semana. El stock de pesos absorbido por el BCRA vía REPO cerró en $3,5 billones, frente a un promedio de $1,5 billones en las últimas tres ruedas de la semana anterior, cuando la caución a un día había estado más tensionada. Con esa descompresión, las tasas overnight se ubican en torno a 18,7% TNA para la caución a un día y a 20,1% TNA para la REPO. En la curva de pesos, los CER lideraron las subas, con un avance de 1,3%, seguidos por las Lecaps (+1,0%), los duales (+0,8%) y los dollar-linked (+0,6%). Los CER rinden tasas reales positivas a lo largo de la curva, desde CER+1,7% en el tramo corto hasta CER+8,3% en el extremo largo, mientras que la inflación implícita muestra que el mercado sigue descontando una desaceleración hacia el 4Q26: se mantiene en torno a 1,6% m/m hasta octubre y baja a 1,3% m/m desde noviembre, acumulando 28% en 2026. Las Lecaps operan en el rango de 1,7%-1,9% TEM. Los dollar-linked rinden devaluación +3,5% en promedio, con un tipo de cambio implícito de $1.500 para julio –devaluación directa de 0,8%–, que asciende hacia $1.546 en septiembre (1,3% m/m). Los duales ofrecen un margen de 0,2%-0,6% sobre la tasa TAMAR, con una TAMAR breakeven en torno a 21%.

Riesgo país cerca de 400. La deuda soberana hard dollar cerró la semana con un avance de 0,7%, frente al 0,2% de los comparables. Los Globales lideraron el movimiento con una suba de 1,0%, mientras que los Bonares avanzaron apenas 0,3%. Lo más destacado se vio en el GD41, que avanzó 1,2%. El riesgo país cayó 23 pb en la semana hasta 415 pb, un nuevo mínimo de la gestión Milei, y el spread frente al EMBI Latam se comprimió 13 pb, hasta 164 pb, un mínimo reciente. A estos precios, los Bonares ofrecen rendimientos de entre 6,6% y 9,2%, mientras que los Globales rinden entre 5,3% y 8,3%. Los BOPREAL cerraron la semana en negativo, con una caída de 0,4%. El BOPREAL Serie 1 A fue el título de peor desempeño, con un retroceso de 1,9%, mientras que el BOPREAL Serie 4 A operó en contramano, con una suba de 0,6%. A estos precios, la curva del BCRA rinde entre 3,5% y 6,9%. Los bonos provinciales avanzaron 0,4% en la semana, con movimientos acotados a lo largo de la curva. Buenos Aires 2037 fue el título de mejor desempeño, con una suba de 0,7%, seguido por Salta 2027, con un alza de 0,1%. En el extremo opuesto, Jujuy 2027 y Tierra del Fuego registraron leves retrocesos. En términos de rendimientos, el segmento ofrece tasas de entre 6,1% y 10,8%. Los bonos corporativos cerraron la semana con un avance de apenas 0,1%. La divergencia entre legislaciones fue notable: los instrumentos bajo Ley Argentina ganaron 0,4%, traccionados por el sector bancario, mientras que los de Ley Nueva York operaron sin cambios. Banco Galicia 2026 bajo ley local subió 2,1%. En términos de rendimientos, los corporativos bajo Ley Nueva York ofrecen una TIR promedio de 7,3%, frente a 4,5% de los de legislación local.

El Merval acompañó. El Merval registró una suba de 2,3% en pesos y 0,4% en dólares CCL, cerrando en USD 2.033. El desempeño del Merval estuvo en línea con el de Latam (+0,3%) y Brasil (+0,7%). A nivel sectorial, los sectores de consumo y bancos fueron los únicos que impulsaron las subas, mientras que comunicaciones, materiales y utilities lideraron las bajas. Entre las acciones locales, Mirgor (+5,4%), BBVA (+3,9%) y LOMA (+3,5%) encabezaron las subas, en tanto que Holcim (-5,3%), Ternium (-4,8%) y Transener (-4,6%) exhibieron las mayores caídas. Las acciones que cotizan en Nueva York no acompañaron la suba y operaron con una caída promedio semanal de 0,4%. Vista (-6,6%), Ternium (-6,1%) y TGS (-4,5%) registraron las caídas más pronunciadas, mientras que Globant (+8,3%), MELI (+5,3%) e IRSA (+3,1%) operaron en contramano.

Lo que viene. Pese a tratarse de una semana corta, la agenda viene cargada. El lunes, el equipo económico presentará el programa financiero para afrontar los vencimientos en dólares de 2026 y 2027, y el BCRA publicará el REM de junio. En el frente de actividad, el martes se conocerán los datos de producción minera y pesquera de mayo y, el miércoles, el Índice de Producción Industrial Manufacturero (IPI manufacturero) y los indicadores de coyuntura de la construcción (ISAC), también de mayo. El foco financiero estará en la presentación del programa financiero del Tesoro y en el pago de renta y amortización de los Bonares y Globales del 9 de julio, con la atención puesta en si los inversores reinvierten esos flujos en la curva soberana.