La semana trajo un rebote generalizado para los activos locales, pese a un panorama global que operó con volatilidad. La deuda en pesos subió, con los Duales liderando los avances, mientras que los rendimientos de la curva a tasa fija volvieron a operar al alza. A su vez, los soberanos ganaron terreno y el riesgo país comprimió por debajo de los 520 pb, al tiempo que el Merval cortó una racha de cuatro semanas negativas con un rebote concentrado en energía y bancos. Por otro lado, el BCRA aceleró el ritmo de compras y cerró la mejor semana de mayo, en un contexto de mayor oferta de divisas más allá del agro y tipo de cambio estable. El dato macro destacado fue el EMAE de marzo, que mostró un repunte de la actividad, aunque la performance sectorial sigue evidenciando dos velocidades y los salarios continúan perdiendo contra la inflación. La balanza comercial cerró abril con un superávit histórico, traccionado por el crecimiento en energía. El superávit fiscal, en cambio, cayó en términos reales por menor recaudación, lo que obliga a seguir buscando recortes para cumplir con la meta fiscal. La agenda de la semana estará marcada por la licitación del miércoles, en la que el Tesoro continuaría con su estrategia de absorber pesos y extender el perfil de vencimientos, y por la publicación del Índice de Confianza en el Gobierno, que viene de caer fuertemente en abril.

Superávit histórico traccionado por energía. La balanza comercial cerró abril con un saldo positivo de USD 2.711 M, el más alto de la historia para ese mes y el vigésimo noveno consecutivo con resultado favorable. Las exportaciones alcanzaron un récord de USD 8.914 M, con un alza de 33,6% i.a. por el efecto combinado de cantidades (+20,6%) y precios (+10,8%). El crecimiento fue generalizado en los cuatro grandes rubros, con Combustibles y energía liderando el avance (+85,9% i.a.) al totalizar USD 1.554 M –explicando el 52% del superávit total–, impulsado por mayores ventas de petróleo crudo y carburantes. Las Manufacturas de origen industrial también exhibieron un salto importante (+43,0% i.a.). Las importaciones, en cambio, totalizaron USD 6.204 M, con una caída de 4,0% i.a. por la baja en cantidades (-7,7%), en tanto que los precios aumentaron 4,1%. El ahorro en energía importada fue de USD 84 M. En términos acumulados, el intercambio comercial sumó USD 15.118 M en abril, con una suba de 15,1% i.a.

La actividad repunta, los salarios aún no. El Estimador Mensual de Actividad Económica registró en marzo un avance de 3,5% m/m desestacionalizado, borrando la caída de enero y febrero, traccionado por Industria, Construcción y Agro. La variación interanual fue de 5,5%, con 14 de los 15 sectores en territorio positivo. Pesca lideró el crecimiento interanual (+30,9%), seguida por Agricultura, ganadería, caza y silvicultura (+17,9%) –con la mayor incidencia–, Explotación de minas y canteras (+16,3%) e Industria manufacturera (+4,6%). El único sector en baja fue Administración pública (-1,2% i.a.). Con este registro, el primer trimestre del año habría subido 0,3% trimestral y 1,7% anual. No obstante, la performance sectorial sigue evidenciando dos velocidades: sectores primarios y construcción traccionan con crecimientos de dos dígitos, mientras que comercio e industria se mantienen en terreno negativo. Los salarios, en tanto, todavía no acompañan. El Índice de Salarios de marzo subió 3,0% m/m, por debajo de la inflación de 3,4%. El sector privado registrado aumentó apenas 2,1%, acumulando siete meses consecutivos de caídas reales, mientras que el público avanzó 5,0% por estacionalidad docente y el no registrado, 4,7%. En términos interanuales, los salarios acumulan un alza de 36,4%, frente a una inflación de 32,6%.

Aceleran precios mayoristas y construcción. El Índice de Precios Internos al por Mayor aumentó 5,2% m/m en abril y 30,8% i.a., acelerando 1,8 pp respecto del 3,4% de marzo y duplicando el IPC del mismo mes (2,6%). El incremento fue impulsado por productos nacionales (+5,3%), donde los mayores aportes provinieron de petróleo crudo y gas (2,09 pp), productos refinados del petróleo (1,63 pp), sustancias y productos químicos (0,46 pp), alimentos y bebidas (0,26 pp) y productos de caucho y plástico (0,18 pp). Los productos importados subieron 2,5%. Con esto, el acumulado del año alcanzó 11,6%. Por su parte, el Índice del Costo de la Construcción aceleró a 3,1% m/m y 30,2% i.a., con alzas de 2,9% en Materiales, 3,1% en Mano de obra y 3,3% en Gastos generales. El acumulado del año llegó a 10,1%.

El superávit se sostiene con esfuerzo. En abril, el Sector Público Nacional registró un superávit primario de $638 M, lo que implica una caída real de 44% respecto del mismo mes del año pasado. Esto obedeció a que los ingresos retrocedieron 2,6% i.a., mientras que el gasto primario subió 1,1% i.a. real. Esta baja en los ingresos se debió a la caída en la recaudación de Derechos de exportación (-38%), en los impuestos ligados al empleo (-3%) y en los aranceles a las importaciones (-15%). En cambio, el alza en las erogaciones estuvo determinada por el fuerte aumento en los subsidios económicos (+88%) y el gasto de capital (+69%), además del incremento en la AUH (+6%) y jubilaciones con bonos (+1%). Con este resultado, en los primeros cuatro meses del año el superávit primario tuvo una caída de 17% i.a. real, que habría sido superior de no ser por los ingresos extraordinarios por retenciones. Si bien el ancla fiscal es el gran activo del Gobierno nacional, la baja de la recaudación y la indexación de gran parte del gasto obligan a buscar nuevos recortes para cumplir con la meta fiscal de 1,4% del PBI.

Nueva baja de retenciones. El jueves, el presidente anunció en el 172° aniversario de la Bolsa de Cereales una reducción de retenciones para el agro y la industria, que el Ministerio de Economía detalló al día siguiente en conferencia de prensa. Para trigo y cebada, la alícuota bajará del 7,5% al 5,5% desde junio. Para soja, maíz, girasol y sorgo, el Gobierno implementará un esquema de baja gradual desde enero de 2027 hasta 2028. La soja bajará 0,25% mensual durante 2027 –de 24% a 21%– y 0,5% mensual en 2028 –de 21% a 15%–. El maíz y el sorgo disminuirán trimestralmente de 8,5% a 5,5%, mientras que el girasol pasará de 4,5% a 3%. En industria, las retenciones a los sectores automotriz, petroquímico y maquinarias se eliminarán completamente: caerán 0,375% mensual desde julio de este año hasta llegar a 0% en junio de 2027. Economía aclaró que el cronograma busca dar certidumbre y evitar especulación, con un costo fiscal de USD 57 M en 2026, USD 530 M en 2027 y USD 1.339 M en 2028. La medida busca incentivar la liquidación del agro en un contexto de cosecha récord y mejorar la competitividad industrial.

El FMI aprueba la segunda revisión. El miércoles, el directorio del FMI completó la segunda revisión del programa EFF por USD 20.000 M, aprobado en abril de 2025, habilitando un desembolso inmediato de USD 1.000 M que eleva los giros totales a USD 15.800 M. El organismo destacó el fortalecimiento del impulso reformista con la aprobación de legislación fiscal, comercial y laboral clave, junto con mejoras en el marco monetario y cambiario que contribuyeron a la acumulación de reservas y mejoraron la capacidad del país para gestionar shocks. Los directores elogiaron la adhesión continua de las autoridades al ancla fiscal y apoyaron el objetivo de alcanzar el equilibrio fiscal de caja en 2026, sustentado en mayores reducciones de subsidios energéticos, mejor focalización de transferencias sociales y contención del gasto discrecional. También valoraron la estrategia de compra sostenida de divisas del BCRA, que viene permitiendo fortalecer las reservas internacionales.

El BCRA acelera el ritmo de compras. El BCRA compró USD 914 M en la semana, promediando USD 183 M diarios y marcando el mejor registro semanal del mes. Esto elevó el acumulado de mayo a USD 1.840 M en 15 días hábiles –USD 123 M diarios–, aunque aún por debajo del ritmo de abril, que promedió USD 138 M diarios. Dado que el agro mantuvo un ritmo de liquidación cercano a los USD 120 M diarios, las mayores compras pueden explicarse por liquidaciones de ONs corporativas y exportaciones de otros sectores. En lo que va del año, el BCRA totaliza compras por USD 8.995 M. Con estas operaciones, las reservas brutas cerraron en USD 46.803 M, con una suba de USD 741 M respecto del cierre de la semana anterior, mientras que las reservas netas se mantienen negativas en torno a USD 9.000 M.

Tipo de cambio estable. El tipo de cambio oficial retrocedió 0,1% en la semana y finalizó en $1.393,50, ubicándose un 25,2% por debajo del techo de la banda ($1.744,12). El MEP aumentó 0,7% y cerró en $1.435,64, al tiempo que el CCL cayó 0,1% hasta $1.485,92, con el canje en 3,5%. Los futuros mostraron variaciones acotadas en la semana (-0,1% promedio), con devaluación implícita en el rango de 2%-2,1% m/m a lo largo de la curva, y las tasas implícitas rondan entre 25% y 28% TNA. El volumen operado terminó en USD 1.296 M y el interés abierto, en USD 4.162 M al cierre de la semana.

Buena semana para la deuda en pesos. La semana trajo una suba generalizada en la deuda en pesos, con rendimientos que tendieron al alza. Los Duales mostraron el mayor avance (+0,7%), con márgenes sobre TAMAR en torno a 0,2%-0,8%, implicando una TAMAR breakeven en torno al 22% TNA. Los dollar-linked aumentaron 0,7%, con rendimientos de devaluación +3%, e implican un tipo de cambio de $1.426 hacia junio y $1.504 hacia septiembre, con una devaluación breakeven de 1,8% m/m. Los CER subieron 0,5%, con tasas reales que van de CER -12%/-8% en el tramo corto 2026 hasta CER +3%/+9% hacia 2027-2028; el mercado descuenta una inflación de 2,3% m/m en mayo, entre 1,8% m/m de junio a octubre, y 1,3% m/m de noviembre de 2026 a abril de 2027. Las Lecaps mostraron un alza más acotada (+0,3%), con la curva a tasa fija descomprimiendo en el tramo corto –de 1,8% TEM a 1,9% TEM–, en tanto que el tramo largo se mantuvo estable en 2,0% TEM.

Mejora en la deuda soberana. La deuda soberana hard dollar avanzó un 0,9% semanal en promedio, en un contexto global volátil que, sin embargo, terminó siendo favorable para los mercados emergentes, sumado a datos macro positivos y a la aceleración del BCRA en el ritmo de compras. Los bonos operaron en línea con sus comparables regionales, aunque superaron su performance de 0,37%. En ese marco, el spread contra el EMBI Latam comprimió 34 pb, hasta los 249 pb, al tiempo que el riesgo país cerró en 514 pb, acumulando una baja semanal de 24 pb. Tanto Bonares como Globales subieron 0,9%, con el GD35 y el AL30 liderando las ganancias, con alzas de 1,0% y 0,9%, respectivamente. A los precios actuales, la curva de Bonares rinde entre 7,0% y 10,1%, en cambio, los Globales ofrecen rendimientos de entre 5,4% y 9,4%. El spread legislativo entre GD30 y AL30 se redujo a 1,6%, desde el 2,1% de la semana anterior. Los BOPREAL, por su parte, operaron a contramano de los soberanos y retrocedieron 0,3% en promedio. La mayor caída correspondió al BOPRELA Serie 3, que cedió 1,2%, con rendimientos que se ubican actualmente entre 4,4% y 7,8%. Los subsoberanos anotaron un alza de 0,5% semanal, impulsados principalmente por Buenos Aires 2037, que ganó 1,1%. La curva de provinciales oscila así entre 5,1% y 11,6%. Asimismo, los corporativos avanzaron 0,1%, traccionados por los instrumentos bajo Ley Argentina, que subieron 0,2%, mientras que los emitidos bajo ley de Nueva York operaron neutrales. En el segmento local se destacó Galicia 2026, con una ganancia de 1,6%. En conjunto, los instrumentos locales rinden en promedio 4,9% y los internacionales, 7,4%.

Rebote del Merval. El Merval avanzó 5,2% semanal en pesos y 5,6% en dólares CCL, cerrando en USD 1.918, y superando a Brasil (0,4%) y Latam (1,4%). De esta manera, el índice de acciones locales cortó una racha negativa de cuatro semanas consecutivas. El impulso estuvo concentrado en energía, a pesar de la caída semanal en el precio del crudo, bancos y construcción. En tanto, los sectores perjudicados fueron comunicación y consumo. En acciones, las mayores ganancias correspondieron a YPF (9,6%), TGN (8,7%) y Edenor (8,4%), al tiempo que Mirgor (-6,4%) y Telecom (-6,3%) encabezaron las caídas. Las acciones que cotizan en Wall Street subieron 4,2% en promedio, con YPF (9,9%), Ternium (9,8%) y MELI (7,6%) liderando las alzas, y Bioceres (-3,5%), AdecoAgro (-2,3%) y TGS (-1,2%) mostrando las mayores pérdidas.

Lo que viene. Hoy se publica el Índice de Confianza en el Gobierno (ICG), luego de haber registrado una fuerte caída en abril. El miércoles 27 se llevará adelante la segunda licitación de mayo, donde el Tesoro deberá enfrentar vencimientos por $10 billones con el sector privado: la Lecap S29Y6 por $6,5 billones y la letra CER X29Y6 por $3,5 billones. El mercado llega con abundante liquidez, por lo que probablemente el Tesoro vuelva a emitir deuda por encima de sus vencimientos. La oferta incluye una nueva Lecap a septiembre de 2026 (S15S6) y un nuevo dollar-linked a julio de 2026 (D31L6) como los instrumentos más cortos. En CER se licitan el TZXM7 (marzo de 2027) y el TZXS7 (septiembre de 2027); en Duales, el TMG28 (agosto de 2028); y en dollar-linked, el TZVM7 (marzo de 2027). En dólares, se vuelven a ofrecer el AO27 y el AO28, con lo cual, de llenarse el cupo, se completaría la emisión del AO27.