Van transcurriendo los primeros 100 días y se afirman los roles en el gobierno
Los últimos dos meses han sido intensos con un crecimiento político claro del Presidente. Cristina seguro está presente, pero no se muestra en la escena pública. Pareciera que en el campo económico y de relaciones exteriores le otorga más protagonismo al Presidente.
El equipo de gobierno está definido y no parece que haya habido sorpresas respecto a los principales jugadores. Kulfas juega en el terreno productivo. Ha escrito sobre los tres kirchnerismos, es un antiliberal en lo económico proclive a regulaciones, con experiencia y capacidad política. En lo referente a Guzmán, lo vamos conociendo. Se le observa menos experiencia política. Es una persona cercana a Stiglitz, un fuerte crítico a la visión pro globalización y a la burocracia FMI-Banco Mundial. Tenemos un Presidente del Banco Central, Pesce, con experiencia en la conducción que no viene de los papers, sino de la experiencia práctica. En el directorio de la entidad está el economista de La Plata, Carrera, con fuerte base técnica. El resto de los directores del Central son más cercanos a la política.
Existe una gran oportunidad para Cambiemos a partir de su 40% de votos y lo ideal es que haya una posición crítica y constructiva frente a la situación económica y social. Por otra parte, el radicalismo espera ver cómo va a jugar con el partido de oposición. La línea dura anti Pro, representada por Ricardo Alfonsín, ve conveniente que la UCR se abra de lo que nunca fue una coalición. La línea dialoguista quiere seguir en la alianza y es representada por figuras conciliadoras como la de Mario Negri. El radicalismo ha perdido peso en las decisiones, pero conserva un número no despreciable de legisladores en las cámaras y gobernadores.
Macri podría liderar el espacio opositor pero su figura ha quedado más desgastada, lo que se traduce en un futuro político acotado. Larreta puede liderar el espacio y, eventualmente, tener el apoyo de María Eugenia Vidal más otros actores. Si la economía no va bien en 2021, es muy probable que la oposición juegue con mayor fuerza electoral. Hay que darle sentido de unidad a Cambiemos para que no se diluya. En ese sentido, la buena gestión en ciudad es clave para que Larreta se muestre en la arena política. Durante estos años, tendremos un test interesante de rivalidad política entre Nación y CABA.
A continuación, otras consideraciones finales en este ´raconto´ breve de la política. Al principio respecto a personas y actores, y luego por temas de interés.
- Lavagna por edad y trayectoria no parece que vaya a tallar mucho en la futura arena política. Puede intervenir como consejero y como eventual figura en un potencial Consejo económico social.
- Massa tiene potencial para crecer y a aspirar a la banda presidencial. Del lado opositor destaca Lousteau, un dirigente con potencial.
- La Coalición Cívica sin el protagonismo de Carrió pierde mucha consistencia.
- Los intendentes de la provincia de Buenos Aires reclaman mayor protagonismo a Kiciloff, que llegó con propia tropa a la Plata.
- Los candidatos de las elecciones pasadas, por izquierda y derecha, tienen poca proyección. Tanto Del Caño como Centurión y Espert pueden volver a la carga, pero no parece estén creciendo en protagonismo electoral.
- En cuanto a la Cámara de diputados es clave la figura de Máximo Kirchner y en senadores la propia Cristina.
- Los gobernadores peronistas con mayor voz en el sistema político son Manzur, Schiaretti y Perotti.
- Por ahora la militancia y los cuadros de conducción de la Cámpora están muy moderados.
- Las demandas chilenas pueden impulsar una agenda de políticas públicas de esta década que comienza en toda la región.
- Merkel preguntó ingenuamente qué es el peronismo. Es un tema interesante porque es una pregunta abierta. Pienso, en particular, que el kirchnerismo está contenido en el peronismo.
- En lo referente a las relaciones internacionales, existe una señal política compleja que es el apoyo a Evo y la falta de una condena más explícita a Maduro en Venezuela.
- El debate por la negociación de la deuda fue apoyado claramente por la clase política. Respecto al aborto, habrá más tensiones y el Senado puede trabar la ley, aunque al venir del oficialismo hay más chances de que se apruebe.
- Un tema que ha dividido al oficialismo es el de los presos políticos que como bien dijo Negri son en todo caso políticos presos.
- Las tensiones fiscales dominarán la política. Buenos Aires demandará su condición de castigada en el reparto de la coparticipación. Genera 40 % y recibe solo 20% aproximadamente de la masa coparticipable. Hay que seguir la política porque es el marco para las decisiones económicas.
Análisis global de Cohen Wealth Management en clases de activos y temas de inversión.
La disputa comercial entre China y los EE.UU. volvió a ser tema de debate durante noviembre. Si bien se descuenta que el conflicto se prolongará en el tiempo, se estima que es probable que en el corto plazo tengamos un acuerdo que ponga fin a la última escalada en las tarifas que EE.UU. le impuso a los productos chinos, y despeje momentáneamente el panorama.
Una resolución de lo que se denomina phase one de forma satisfactoria es importante porque reduciría la probabilidad de que la desaceleración en la economía global derive en una recesión. Como entendemos que la guerra comercial será un tema recurrente para los mercados, nos pareció relevante analizar cuáles serán las probables consecuencias de este conflicto en el corto y largo plazo.
Consecuencias a largo plazo
· Gradual desacoplamiento de la economía china y americana.
· Reordenamiento de las cadenas de suministro globales.
· Aparición de bloques de libre comercio a nivel regional.
· México y Vietnam lucen como ganadores de esta disputa.
Consecuencias de corto plazo
· Aumenta la probabilidad de que la Reserva Federal de los EE.UU. recorte la tasa de interés.
· La autoridades chinas continuaran con su políticas públicas tendientes a estimular la demanda doméstica para compensar el menor dinamismo de sus exportaciones.
Nos parece relevante destacar la ironía que supone el hecho que se logre alcanzar un acuerdo, porque implica una mayor (y no una menor) integración de ambas economías, donde más (y no menos) productos americanos tendrían acceso al mercado chino.
El segundo aspecto del proceso de negociación que es importante tener presente es la ausencia por parte de China de la “opción nuclear”, es decir, China no dispone de una carta con la que obligar a los americanos a sentarse a la mesa y firmar un acuerdo. Esta incapacidad de “dañar” a los americanos (descartamos la opción de vender los bonos del tesoro americano que China mantiene como reservas o “castigar” a empresas americanas como GM o Apple que operan en su mercado doméstico) sumado al surgimiento de un fuerte nacionalismo en China, pone a las autoridades ante la perspectiva de una largo conflicto.
El tercer punto que debemos resaltar es que el crecimiento de la economía americana tanto como el de la china dependen más de la evolución de la demanda doméstica que de las exportaciones –que representan sólo el 8% y el 18% del PBI respectivamente–. Ambas economías han experimentado cambios estructurales en la última década: desde 2007 China redujo el peso de sus exportaciones desde el máximo de 35% del PBI a menos del 10%, mientras que el consumo americano responsable de estimular esas exportaciones perdió dinamismo por el fuerte proceso de desendeudamiento de las familias americanas luego del estallido de la burbuja inmobiliaria. Esta relación simbiótica entre exportaciones chinas y el consumidor americano ha perdido en intensidad en los últimos años y, con ello, el impacto que hubiera tenido esta disputa comercial en términos de crecimiento de haberse mantenido constante.
No siempre existe un correlato entre la economía y las inversiones. Por un lado, sabemos que la economía china depende más de las exportaciones a los EE.UU. que a la inversa.
Pero, por el otro, son las empresas americanas listadas en los mercados financieros las que registran en promedio mayor participación en sus ventas del mercado chino que la inversa –5,1% de las ventas totales de las empresas de EE.UU. se generan en China versus un 2,8% de empresas chinas listadas en el mercado americano.
China está enfocada en ser autosuficiente en tecnologías clave como la exploración espacial, la inteligencia artificial, sistemas de vigilancia y vehículos autónomos. La experiencia nos ha demostrado que cada vez que China ingresó con fuerza en un mercado, generó fuertes presiones deflacionarias afectando la rentabilidad de sus competidores en sectores como el de la industria naval, electrónica o paneles solares.
Probablemente uno de los sectores más afectados vaya a ser, en el corto plazo, el de los semiconductores, mercado hasta ahora dominado por compañías norteamericanas.
Esta nueva “guerra fría” preocupa no tanto por el impacto económico más inmediato, sino por el pánico que se pudiera desatar entre los inversores por un enfrentamiento entre las principales potencias del mundo pasible de poner en riesgo la globalización tal como la conocemos, un evento difícil de cuantificar ex-ante; de ahí la volatilidad que genera el tema.
Durante el mes de noviembre nuestras carteras recomendadas generaron rentabilidades positivas. Los portfolios de renta fija, Cohen GAM Capital Preservation y Cohen GAM Low Volatility, rindieron +1,33% y +0,84% anualizado respectivamente. Por el lado de las carteras balanceadas (renta fija y renta variable), Cohen GAM Income y Cohen GAM Growth, avanzaron durante el mes un +0,18% y +0,50% respectivamente.
Nuestras carteras balanceadas, con un claro sesgo hacia activos de riesgo, se favorecieron por la suba de la renta variable global donde el índice de referencia por excelencia para las acciones, el MSCI ACWI, subió un +2,44% en noviembre.
Este desempeño positivo en el mes pasado fue menor en intensidad que el observado durante octubre, fecha en que lanzamos nuestras carteras de inversiones globales. Este comportamiento más cauto es el reflejo de un mercado que mantiene, a pesar de los malos datos económicos de octubre publicados durante el mes, la confianza en que los indicadores de alta frecuencia como los PMI (encuestas a los gerentes de compras de empresas manufactureras) hicieron piso durante noviembre.
Dentro de los índices de acciones, y a diferencia de lo observado en octubre, se destacó el S&P 500 con +3,63% de rentabilidad. Nuestra sobreponderación en renta variable europea impidió capturar una mejor performance debido a que tanto el índice EuroStoxx50 como el FTSE 100 subieron sólo un +1,61% y +1,78% respectivamente. Por el lado de emergentes, la renta variable tuvo un desempeño de -0,14% por la fuerte caída de Brasil, Chile, Corea del Sur y de Rusia. A pesar del impacto negativo que tuvo esta performance en nuestras carteras por la sobreponderación que tenemos en Emergentes, seguimos positivos en este asset class por su atractiva valuación.
Nuestras carteras se favorecieron por la baja exposición a activos defensivos como las utilities (S&P 500 Utilities Sector -1,84%), treasuries largos (-0,41%), oro (-3,21%) y Yen (-1,33%). Estar en modo “risk-off” no es una buena estrategia mientras el mercado siga descontando un escenario para 2020 donde tendremos una desaceleración de la economía americana pero sin caer en recesión, una inflación contenida y una Reserva Federal en modo dovish, es decir, dispuesta a volver a bajar las tasas en caso de ser necesario.
Mantenemos el asset allocation de nuestros portafolios de inversión dado que consideramos que el entorno sigue siendo favorable para activos de riesgo como la renta variable o la deuda emergente.
Es cierto que los datos macros de octubre (publicado en noviembre) no confirmaron el piso en el nivel de actividad en los países desarrollados que descuenta el mercado, la mejora en Emergentes y, en particular de China, es palpable gracias a la baja en las tasas de interés locales y a la depreciación de sus monedas.
El dólar se ha mantenido fuerte pero con una Reserva Federal en pausa y la probabilidad de menores tensiones entre China y EEUU, anticipa cierta debilidad hacia adelante, lo que justifica nuestro sobreponderación a la renta fija emergente.
Análisis global Cohen Wealth Management en clases de activos y temas de inversión.
La relación entre el Reino Unido y Europa ha sido, a lo largo de la historia, un continuo de idas y vueltas. La relación siempre ha sido conflictiva con la potencia continental del momento, fuese la España de Felipe II, la Francia de Napoleón o la Alemania del Kaiser Guillermo II.
Por ello no sorprende que Gran Bretaña celebrara su primer referéndum sobre su continuidad en la Comunidad Económica Europea (CEE) en 1975, menos de 3 años después de su adhesión. En esa oportunidad el 67% apoyó permanecer en el bloque.
Casi cuatro décadas más tarde, y como consecuencia de la grave crisis financiera de 2008, los sectores más conservadores de la política inglesa, volvieron a poner el foco en la unión con Europa. Por esta razón en 2013 David Cameron prometió un referéndum con la idea de resolver la cuestión de una vez por todas. El referéndum tuvo lugar el 23 de junio de 2016, y contra todo pronóstico, el 52 por ciento de los votantes optó por irse.
Según el artículo 50 del Tratado de Lisboa de la Unión Europea, el proceso legal para la salida de unos de sus miembros establece un camino de 2 años. Esto explica porque se fijó el 29 de marzo de 2019 como fecha formal de divorcio . El proceso de salida obligaba al Reino Unido a presentar a la UE un plan donde se estableciese la clase y el alcance de la futura relación con Europa. Theresa May, por entonces la primera ministra, al no lograr que su parlamento le aprobase el plan de salida, tuvo que solicitar en dos ocasiones retrasar la fecha de firma del divorcio, primero al 12 de abril de ese mismo año y luego al 31 de octubre.
Ante los continuos fracasos, el partido conservador ungió como primer ministro a Boris Johnson en el mes julio, quien a pesar de algunos contratiempos a su plan original de irse de Europa sin acuerdo, logró consensuar un plan el pasado 17 de octubre. El mismo deberá ser aprobado por el parlamento europeo antes del 31 de enero tras haber sido aprobado por el parlamento británico el 9 de enero de este año.
El acuerdo del 17 de octubre retira al Reino Unido de la unión aduanera con Europa, lo que representa una gran victoria para brexiteers, y le abre el camino para firmar sus propios acuerdos comerciales, por ejemplo, con los Estados Unidos o China.
El acuerdo incorpora clausulas sobre el funcionamiento del sistema financiero, los derechos de los expatriados, establece una frontera abierta entre Irlanda e Irlanda del Norte y fija una fase de transición hasta 31 de diciembre de 2020.
Durante este período, la relación comercial del Reino Unido con la UE seguirá siendo la misma, mientras las dos partes negocian los detalles del acuerdo final y establecen un nuevo vínculo comercial entre ambos.
Si el acuerdo definitivo se encontrase listo antes del 31 de diciembre de este año, la nueva relación comercial entre el Reino Unido y la UE comenzaría inmediatamente el primer día posterior al fin de la transición, es decir, el 1 de enero de 2021. De lo contrario, el Reino Unido enfrentaría la posibilidad de tener que comerciar sin un acuerdo vigente, y eso significaría la implantación automática de controles y aranceles sobre los bienes y servicios que salgan o provengan del Reino Unido hacia o desde la UE.
Un punto conflictivo ha sido durante todo este proceso la situación de Irlanda del Norte. El acuerdo de paz firmado en 1998 entre el gobierno británico, el IRA y el gobierno irlandés, establecía como condición fundamental una frontera abierta entre las dos Irlandas, es decir, sin controles fronterizos de ningún tipo. El hecho que tanto el Reino Unido como Irlanda formasen parte de la UE facilitó la firma del acuerdo. Pero eso terminará después del Brexit, arriesgando el regreso de una frontera “dura” que podría hacer caer el compromiso de paz firmado tras una larga y sangrienta disputa en la isla.
Según los términos del acuerdo del 17 de octubre, Irlanda del Norte, que es parte del Reino Unido, seguirá siendo legalmente parte de su territorio aduanero, pero se mantendrá estrechamente alineada con las normas y reglamentos europeos, permitiendo que el comercio continúe fluyendo entre Irlanda e Irlanda del Norte sin controles fronterizos porque la aduana estará en la frontera entre Gran Bretaña e Irlanda del Norte.
Es difícil estimar las consecuencias del Brexit sin conocer el detalle del acuerdo final, y ante la posibilidad de que tal vez, no exista uno al final del periodo de transición.
Por ahora, solo se han establecido clausulas generales y faltan pulir muchos detalles en materia de seguridad y flujo de información, por ejemplo.
Las estimaciones hechas por el momento proyectan una reducción del ingreso per cápita de Gran Bretaña en un 2,5%, en comparación con permanecer en la Unión Europea. Estas proyecciones ocurrirían de aprobarse el plan de Johnson. De no haber ningún tipo de acuerdo, en el escenario de Hard Brexit, la reducción sería del 3,3%. La diferencia entre ambos escenarios es poca y esto se debe a que Boris Johnson siempre milito a favor de una salida total y sin acuerdos con Europa. Tuvo que retroceder cuando su propio partido se rebeló.
Otras estimaciones proyectan una economía entre un 4% y un 9% más pequeña por haber abandonado la Unión Europea respecto de haber permanecido.
Luego del referéndum de 2016, los activos británicos, desde acciones hasta bonos pasando por las propiedades, acusaron el golpee. Pero existen importantes diferencias. Por ejemplo, las acciones de compañías británicas con un mayor foco en la economía doméstica han sufrido más que aquellas multinacionales, porque si bien estas últimas tienen su sede en el Reino Unido, comercian y venden productos en todo el mundo.
Mientras el MSCI UK con predominancia de grande empresas subió desde la crisis un +21,5%, el índice de compañías “locales”, el JP Morgan UK Domestic Exposure sólo lo hizo un +7,5%. Todo esto en un contexto donde el S&P 500 subió +64% y el Eurostoxx 50 36,1%.
Existen buenas oportunidades de inversión tanto en el sector de Real Estate como en el de bonos corporativos ya que han descontado gran parte del costo del divorcio. Creemos que la economía británica tendrá la fortaleza de recuperarse y por esta razón hemos elaborado una cartera recomendada para aquellos inversores que estén interesados en esta temática.
Análisis global de Cohen Wealth Management en clases de activos y temas de inversión.
Durante el mes de enero nuestras carteras balanceadas tuvieron una performance negativa debido al contexto de risk off global. Los portfolios Income y Growth, retrocedieron un -0,92% y -2,30% respectivamente. Por el lado de las carteras más conservadoras de renta fija, Capital Preservation y Low Volatility, los rendimientos fueron positivos en +0,16% (1,95% anualizado) y +0,36% (4,36% anualizado) respectivamente.
El sesgo hacia activos de riesgo como las acciones en nuestros portafolios balanceados, en particular de mercados emergentes, resulto poco favorable ante una suba en el riesgo global explicada por dos factores impredecibles como la escalada entre los EE.UU. e Irán, por un lado, y la epidemia del coronavirus en China, por el otro. Esto impulso a las acciones globales hacia la baja, donde el índice MSCI ACWI registro un caída del -1,01% durante el primer mes del año.
Este inicio de año redujo las perspectivas favorables con las que el mercado había cerrado el 2019 gracias al acuerdo comercial denominado phase-one entre los EE.UU. y China. La publicación de mejores datos de actividad no fue suficiente para revertir el sentimiento negativo que se apoderó de los inversores y castigo, en nuestra visión, de forma excesiva el precio de las commodities y las acciones emergentes.
La caída del índice MSCI Emerging Markets de -6,15% y la índice europeo Eurostoxx 50 de -3,9% (ambos medidos en dólares) afectaron particularmente nuestras carteras por la sobre-ponderación que tenemos desde principios de octubre tanto en la renta variable emergente como en la europea. El S&P 500 gracias a la fortaleza que todavía mantiene el sector de Information Technology sólo retrocedió un -0,05%, logrando una de las mejores performance a nivel global. Como era de esperar en un contexto de risk-off global las acciones de Brasil (-7,8%) y de China (-6,2%) tuvieron uno de los peores desempeños. La propagación del coronavirus afecta no sólo las perspectivas de crecimiento para este año de China sino también de aquellos países vinculados a la economía del gigante asiático como Brasil o Rusia.
Otro factor que afectó negativamente a nuestras carteras fue la baja exposición de activos defensivos como treasuries largos (+6,48% en el mes) y el Yen (+0,15%). Entre los cambios que se introdujeron durante enero, destacamos la incorporación del oro (+3,74% en el mes) que se recuperó a pesar de la fortaleza del dólar (+0,84%). Pensamos que el oro pueda desempeñar protección ante un repunte (que no descartamos) de la tensión geopolítica en el golfo Pérsico entre EE.UU. e Irán.
Hacia adelante seguimos sin cambios la esencia del asset allocation de nuestros portafolios de inversión dado que consideramos que estamos en un entorno de mercado favorable: bajas probabilidades de una recesión en el corto plazo en EE.UU. y/o en China y una política monetaria de la Fed estimulativa. Por esta razón, seguimos viendo favorable estar sobre-ponderados en renta variable en general, y en deuda emergente corporativa en particular.
Los buenos datos económicos publicados durante enero quedaron viejos ante la epidemia del coronavirus que obligará, en el transcurso del primer trimestre, a revisar las estimaciones de crecimiento para China y, por ende, para emergentes. Pero mantenemos la convicción basados en experiencias pasadas que este episodio será un one-off, es decir, un shock negativo transitorio. Esta visión nos lleva a incrementar la posición en activos vinculados al petróleo para aprovechar la recuperación que pueden experimentar los activos más cíclicos una vez que la parte más aguda de la crisis sanitaria haya quedado atrás.
Respecto del dólar, mientras el consenso espera mayor debilidad en el corto plazo, nosotros somos un poco más cautos ya que el diferencial de tasas contra el Euro es demasiado atractivo para ver un desarme de posiciones de inversores institucionales, saliendo de treasuries para ir a deuda soberana europea.
Análisis global de Cohen Wealth Management en clases de activos y temas de inversión.
Una recuperación que no fue. El pánico por el coronavirus es poco en comparación con el daño que genera poner en cuarentena la economía global. ¿Es momento de comprar? "Wait and see". Los activos argentinos están cada vez más baratos pero no lo suficiente para recomendar la compra. ¿Qué recomendamos? Cobertura con ROFEX.
Durante el mes de febrero, nuestras carteras balanceadas tuvieron una performance negativa debido al sell-off de los mercados globales por la aparición de brotes de coronavirus (COVID-19) fuera de China. Los portfolios Income y Growth retrocedieron un -3,25% y -5,34% respectivamente. Por el lado de las carteras más conservadoras de renta fija, Capital Preservation tuvo rendimientos positivos de +0,16% (2,02% anualizado). La cartera Low Volatility rindió un -0,13% por su exposición (7% del portfolio) en renta fija emergente high yield.
Las acciones fueron el activo que más retrocedió en el mes, con un -8,03% (índice MSCI ACWI). La mala performance fue común a todos los mercados; el S&P 500 registró una caída del -8,23%, y el índice europeo EURO STOXX 50, una caída del -9,1%. Los mercados emergentes “sólo” perdieron un -5,26% (MSCI EM) gracias a que China subió un +0,96% (representa un 35% del índice), pero el resto de países tuvo rentabilidades muy negativas, como el caso de Brasil con un -12,9%. El control del brote de COVID-19 por parte de las autoridades chinas explica el diferencial de rentabilidad respecto del resto de mercados.
El sector más afectado por la epidemia es el de energía debido a la sobreoferta de petróleo como consecuencia del menor nivel de actividad. En el mes, las compañías del índice MSCI ACWI Energy cayeron un -13,7% frente a “sólo” un -6,9% del sector de Tecnología, o 9% del Financiero. Nuestras carteras se vieron afectadas por la sobreponderación en activos cíclicos como energía, en parte compensado por una mayor asignación en China.
Dentro de los activos defensivos, la mejor performance, una vez más, la registraron los treasuries largos (TLT) que subieron un +6,63% debido a la fuerte compresión de las tasa largas, seguido por el yen japonés (FXY), que subió un 0,33%, y por el oro (GLD) que tuvo una caída de -0,64%.
El entorno de mercado favorable que anticipábamos se mantuvo vigente hasta el 20 de febrero cuando se conoció que la cantidad de infectados por coronavirus en Italia crecía exponencialmente. Este dato disparó el temor a una expansión global del brote de COVID-19, lo que llevó a corregir a los principales mercados financieros del mundo.
Luego de analizar la gravedad de la situación durante los primeros días de marzo, decidimos reducir drásticamente la asignación de activos de riesgo en nuestras carteras: Income redujo del 30% a 20% su exposición a renta variable, mientras que Growth de 55% a 40%.
El mundo enfrenta una recesión global atípica. El lockdown impuesto en la mayoría de países europeos y en las principales ciudades de los EE.UU. implica una retracción de la oferta y de la demanda al mismo tiempo. En una recesión tradicional, es uno de los componentes el que se retrae: en 1973 fue la oferta (la crisis del petróleo) y en 2008 fue la demanda (caída del consumo por falta de crédito). En 2020 las empresas no enfrentan una crisis de liquidez (todavía) como en 2008, tampoco la falta de un insumo estratégico como el petróleo, sino la imposibilidad de mantenerse en actividad. Esta situación de 0 ingresos para muchas industrias (aviación comercial, hotelería) es imposible que se sostenga en el tiempo. Una cuarentena global mayor a los 14-21 días provocaría una ruptura de la cadena de pagos con consecuencias impredecibles. Una vez más, dependeremos del buen juicio que tengan las autoridades políticas para reiniciar el funcionamiento de la economía y evitar un desenlace caótico.
¿Qué debería suceder para descontar el fin del parate económico?
1. Un aumento significativo de la dotación de recursos económicos y humanos del sistema de salud europeo y americano, a fin de atender el incremento de afectados por el coronavirus una vez terminada la cuarentena.
2. Que el nivel de daño percibido por los gobiernos sea lo suficientemente grande como para que las autoridades acepten que el remedio (la cuarentena) es peor que la enfermedad (una tasa de infectados elevada).
3. Una caída en los precios de los activos financieros que dispare el temor a una quiebra generalizada de industrias completas que hagan inviable la economía tal como la conocemos (hotelería, aviación comercial).
En nuestra experiencia, la humanidad siempre ha encontrado la forma de superar cada una de las crisis que le ha tocado enfrentar. Difícilmente las autoridades esperen “reabrir” la economía una vez que hayamos quedado todos en el desempleo. Si actúan a tiempo, el fin del lockdown encontrará un mundo con sus activos financieros baratos y abundancia de estímulos monetarios y fiscales.
¿Qué hacer? Por ahora nuestra recomendación sigue siendo de cautela -wait and see- porque aún no hemos visto que el pánico al brote del virus COVID-19 supere al pánico de un colapso económico.
Para concluir, es importante reflexionar sobre qué aspectos de nuestra economía global cambiarán una vez que la crisis haya quedado atrás.
“El día después de mañana”:
- Una economía menos globalizada: aquellos sectores que demostraron ser críticos durante la emergencia (producción de insumos hospitalarios, equipos médicos como respiradores) tenderán hacia una producción más local que global tanto en sus componentes como en el producto final.
- Una mayor conciencia del impacto medio ambiental: las empresas de energías renovables saldrán favorecidas gracias a la concientización que han transmitido las imágenes de cielos limpios y ríos transparentes una vez que cesa todo tipo de actividad humana.
- Un sistema económico y financiero más sólido y mejor preparado: la proliferación de virus como el COVID-19 se ha acelerado en la última década por la combinación de un mayor grado de urbanización, globalización y cambio climático. En los próximos años los brotes serán más frecuentes y no menos. En este 2020 se han puesto a prueba protocolos de los que surgirán valiosas enseñanzas. De la misma forma que no volvimos a experimentar una crisis como la de 1929 o 2008, en el futuro no volveremos a vivir una como la de 2020. Tendremos una, pero será diferente.
Es pronto todavía para recomendar la compra de activos locales a pesar de las atractivas valoraciones.
El contexto es negativo – índice de volatilidad VIX superando los máximos de 2008 – para que la propuesta de canje de deuda del gobierno tenga un nivel de aceptación elevado. Por esta razón los bonos globales cotizan en paridades del 30%, descontando un default desordenado.
La oferta de dólares comerciales en los próximos meses podría verse seriamente disminuida por el doble efecto de un default de la deuda soberana, y una recesión global por el brote del virus COVID-19.
En ese contexto, vemos atractivo dolarizar posiciones mediante el uso de futuros moneda ROFEX. El costo para cubrirse con futuros es del 45% anual en pesos (3,1% mensual), que es la tasa implícita anual que surge de comparar el precio actual del tipo de cambio oficial con el contrato de futuro más líquido. Esta tasa es superior al dato de inflación más reciente (2% en febrero) pero no difiere con el dato estimado si no existiera un retraso en el cuadro de tarifas de los servicios públicos.
¿Por qué ROFEX? Porque esperamos que el gobierno acelere la devaluación del tipo de cambio oficial, tal como ocurrió en febrero cuando ante la pérdida de reservas pasamos del 9% anual de enero al 48,5%. En el mes de marzo, y en un contexto de devaluaciones generalizadas en la región, la depreciación del tipo de cambio ha sido “solo” del 32,9% anual. Esperamos que esta situación cambie en el corto plazo y esté más alineada con lo que ocurre globalmente.
Análisis global de Cohen Wealth Management en clases de activos y temas de inversión
Durante el mes de marzo, nuestras carteras balanceadas tuvieron una performance negativa por el impacto de las medidas de distanciamiento social adoptadas por los países desarrollados, en las perspectivas de crecimiento económico. Los portfolios Income y Growth, retrocedieron un -9,2% y -12,1% respectivamente.
Por el lado de las carteras de renta fija, Capital Preservation tuvo un rendimiento neutro del 0%, mientras que Low Volatility rindió un -3,3% por su exposición a la renta fija emergente high yield; el asset class más castigado (-16,9%) dentro del universo de la renta fija USD.
El índice de acciones globales MSCI ACWI retrocedió durante el mes un -13,4%. Destacamos que la mala performance fue común a todos los mercados: el S&P 500 registró una caída del -12,3% y el índice europeo EURO STOXX 50 -16,4%. Los Mercados Emergentes tuvieron otro mes para el olvido y perdieron un -15,4% (MSCI EM). Sólo podemos destacar como “positivo” que las acciones del índice MSCI China cayeran -6,6%. Esta mejor performance relativa se explica porque al ser China la primera economía afectada por el brote del virus, se encuentra liderando el proceso de salida de las medidas de distanciamiento social necesarias para reducir la tasa de contagio.
Sin embargo, esta ventaja de China fue el disparador para nuestra decisión de reducir la tenencia de iShares MSCI China ETF en las carteras Income y Growth. ¿Por qué? El racional detrás de la decisión es la menor contundencia – en términos monetarios – del paquete de estímulo fiscal anunciado por las autoridades chinas, respecto del realizado por el gobierno de EE.UU. o de la Unión Europa. Las economías occidentales tendrán mayor viento de cola en los próximos meses. De todas formas, esperamos que en el próximo Congreso Nacional del Partido Comunista, que tendrá lugar a principios de mayo, tengamos mayores precisiones sobre la composición de ese gasto fiscal que nos permitan repensar nuestra decisión.
De todos los sectores económicos que componen el índice MSCI ACWI, el más afectado ha sido el de energía. Los recortes de producción anunciados por la OPEC+ de 10 millones de barriles de petróleo diarios no serán suficientes para contrarrestar la caída estimada de 29 millones de barriles diarios en la demanda. En este contexto, el precio del barril de petróleo cayó un -54,2%, arrastrando consigo a todo el sector que retrocedió un -29,3% según el índice MSCI World Energy Sector.
De todas formas, a raíz del ajuste observado, no nos parece oportuno modificar nuestra posición de sobre-ponderación en el sector; aunque sí nos pareció importante cambiar la composición de la tenencia: cerramos nuestra posición larga en futuros del WTI y la reinvertimos en acciones de compañías energéticas a través del Energy Select Sector SPDR Fund (XLE).
Dentro de los activos considerados defensivos, el mejor instrumento para proteger las carteras en el mes de marzo fueron los Treasuries que subieron +6,4%. En un distante segundo lugar se ubicó el Yen Japonés con +0,3%.
Nuestra posición en Treasuries en la carteras balanceadas – Income y Growth – no pudo capturar esa performance porque a fines de febrero preferimos estar cortos de duración (1-3 años) dado que la tasa del bono del tesoro de 10 años estaba en 1,1%: un nivel demasiado bajo y que no justificaba el riesgo de duración en un escenario de “normal” de mercado. El perfil riesgo-retorno de los Treasuries largos, aún a pesar de la incertidumbre que rodea el regreso a la normalidad de la economía global, nos sigue pareciendo desfavorable para el mediano y largo plazo.
El fuerte recorte de tasas realizado por la Fed nos obliga a reducir el nivel de T-Bills y Treasuries cortos en cartera; posición que a principios de abril era de ~50% para la Income y ~35% para Growth. El activo elegido para reinvertir esos fondos son los bonos corporativos U.S. Investment Grade. ¿Por qué? Porque los actuales niveles de spread sobre Treasuries – ~200 puntos básicos – a los que cotizan estos instrumentos nos parecen atractivos. Además, tienen detrás a una Reserva Federal que se ha convertido en el comprador de última instancia.
Para determinar el posicionamiento de las carteras de cara a las próximas semanas, es preciso comprender la dinámica en la que se encuentran los mercados financieros desde que se impusieron las políticas de distanciamiento social necesarias para combatir el COVID-19.
Entre el 20 de febrero y el 23 de marzo, atravesamos lo que denominamos la Fase I o “en búsqueda de la estabilización”. Durante esas 4 semanas, cuando el mercado tuvo oscilaciones diarias de +/-10%, producto de la enorme incertidumbre que generaba el crecimiento del número de contagios por el coronavirus, el mercado buscaba una respuesta en las autoridades ante el descalabro. Cuando finalmente la Fed y el Tesoro de los EE.UU. lograron definir un paquete de medidas monetarias y fiscales, lo suficientemente grande para restablecer la liquidez en los mercados y evitar el colapso de la cadena de pagos, recién ahí los inversores pudieron respirar y el índice S&P 500 encontrar un piso a la caída.
A partir de ese momento entramos en la Fase II o “de recuperación”. En este periodo que creemos que va desde el 23 de marzo hasta el pasado 13 de abril, el mercado comenzó a descontar el éxito de las medidas de distanciamiento social para desacelerar el crecimiento de nuevos contagiados y lograr aplanar la curva. Este proceso le permitió al S&P 500 escalar un 27% desde mínimos.
Ahora estamos en la Fase III o “de consolidación”. Este periodo, a nuestro entender, queda inaugurada a partir del anuncio por parte de Donald J. Trump sobre cuáles serán los lineamientos para la salida gradual de las medidas de distanciamiento social en los EE.UU. En esta nueva fase, el mercado se debatirá entre “back to happy days” y “not out of the woods yet”. Es decir, entre un regreso a la normalidad como si nada hubiera pasado, o una recaída producto de una nueva ola de contagios.
Lamentablemente no sabemos cuánto podrá durar esta tercera fase, pero sí que será un periodo de incertidumbre y mucha volatilidad. De todas formas, creemos que no será tan volátil como durante la primera fase, pero sí que será más larga e incierta que la segunda.
Denominamos la Fase IV o “de crecimiento”, aquella en la que los mercados finalmente dejen atrás el periodo post-pandemia e inicien un nuevo bull market. En esta etapa será clave anticipar cuáles serán los ganadores, es decir, aquellas empresas que expliquen una parte determinante de las ganancias del índice. Durante el anterior bull market, las cinco mayores empresas del S&P 500 – Apple, Amazon, Google, Microsoft y Facebook – explicaron un quinto de su expansión. ¿Quiénes serán las empresas líderes en el mundo post-pandemia? ¿Serán las compañías de energía renovables? ¿Las del sector de la Health Care? Falta mucho para ese debate, pero es importante saber que habremos de darlo llegado su momento.
En esta Fase en la que se encuentran los mercados, hemos decidido que las carteras balanceadas quedarán conformadas con una mayor ponderación de U.S. Corporate Investment Grade respecto de principios de marzo a expensas de los T-Bills y Treasuries cortos. Mantenemos nuestra posición en oro de ~5%, como así también nos parece oportuno continuar con la sobre-ponderación en los dos Asset Class más castigados durante la corrección: Energía y la Renta Fija Emergente High Yield.
El mundo se verá diferente después del virus y también lo serán los modelos de negocios
Remontémonos al comienzo de la Segunda Guerra Mundial, durante la cual los CEOs de las compañías enfrentaron el último gran choque global de oferta y demanda. En ese entonces, la gran idea de negocios que surgió de la guerra fue la de unir la producción en masa con una mentalidad global, entendiendo que surgirían nuevos segmentos de clientes con necesidades radicalmente nuevas. Los líderes que reestructuraron sus empresas en base a esta idea superaron a su competencia.
Según destaca James Allen, senior partner en Bain & Company London, los CEOs de hoy ven la crisis de COVID-19 como un ensayo general para un mundo más turbulento por venir. Y para convertirse en una empresa ganadora del futuro, están enfocándose en tres conceptos clave: hablar ahora con los clientes más importantes, evitar volver a las viejas formas de trabajo y dejar que los valores y principios de la compañía guíen todas las decisiones. Porque si hay algo en lo que todos los CEOs están de acuerdo, señala Allen, es que la gran idea de hoy, a partir de la crisis, gira en torno a que no podemos volver a ser lo que éramos: debemos convertirnos en organizaciones más adaptables y ágiles, que compitan no sólo con la escala sino con velocidad, y redescubrir la construcción de negocios para desafiar el status quo y caminar con confianza en un mundo nuevo.
La pandemia de coronavirus ha cambiado la forma en que las entidades multinacionales abordarán estratégicamente su modelo de negocio del futuro mientras se ocupan de las operaciones diarias. Las empresas deben cambiar su forma de operar, administrar su fuerza de trabajo, cumplir con los mandatos gubernamentales y reaccionar a las necesidades de los clientes y empleados.
De acuerdo con los diferentes analistas de negocios, serán tres las principales características de éxito en un mundo post pandemia:
- las empresas exitosas tendrán una combinación de resiliencia y agilidad,
- usarán la computación en la nube,
- una mayor automatización e inteligencia artificial mejorará la resiliencia de sus cadenas de suministro.
A principios de 2020, una encuesta global de líderes empresariales realizada por HBL (red global de firmas independientes de asesoría y contabilidad del Reino Unido) arrojó como resultado que si bien los líderes entendían que los modelos de negocios exitosos del futuro serán más mobile, habilitados para la nube y con una fuerza laboral más flexible, había una gran brecha de ejecución si se comparaba con aquello en lo que esos mismos líderes se habían enfocado en mejorar en los próximos 12 meses.
Pero llegó COVID-19 y la C-Suite tuvo que cambiar su enfoque y, a la fuerza y de manera acelerada, dirigirse hacia modelos más flexibles, móviles y habilitados para la nube. Así, el enfrentamiento de fintechs y nativos digitales contra grandes bancos y marcas de consumo seguramente parecerá anticuado a fin de este año. Miremos lo que pasó estos meses. Varias empresas implementaron métodos de pago digital de manera fácil a través de la nube, que proporcionó además acceso rápido y seguro a las aplicaciones comerciales de sus empleados que trabajan en casa. Al mismo tiempo, las cadenas de suministro tuvieron que reconfigurarse en tiempo real, los fabricantes modernizarse y reinventarse, y algunos negocios, como los restaurantes locales, convertirse rápidamente en minoristas, reutilizando sus cadenas de suministro de restaurantes hacia los consumidores finales.
Podríamos ver los tiempos actuales, entonces, como la primera prueba real de negocios “digital-first” sobre los cuales venimos escuchando en la primera parte de este siglo.
Y no todo se reduce a la digitalización. Después de COVID-19, algunos analistas prevén una “nueva norma” para los propietarios de negocios y los funcionarios de la C-suite en relación a la estructuración internacional y las estrategias operativas, que incluye los siguientes puntos:
- planificación estratégica de la fuerza laboral, incluida la planificación remota de la misma, contratos flexibles, mejores prácticas de eficiencia de los empleados y políticas de recursos humanos;
- respuesta a crisis y planificación de continuidad del negocio, políticas y procedimientos de contención de riesgos;
- recursos financieros para capear futuros eventos inesperados;
- infraestructura de IT habilitada para la nube, que incluye un protocolo de seguridad cibernética mejorado;
- aprovisionamiento redundante de elementos esenciales como inventario, suministros y recursos humanos.
Como apuntábamos anteriormente, se trata de volverse adaptables y ágiles, habilitados por la tecnología y con un firme foco en los clientes y sus necesidades. En esta línea, el socio de Bain & Company London, James Allen, sostiene que la pandemia ha subrayado el hecho de que el sistema de gestión profesional imperante no pone al cliente primero. Los clientes sufren de complejidad organizacional. “Con el cliente en mente — explica –, los líderes pueden definir las mejores formas de resolver los tres grandes conflictos de negocios: escala versus personalización, rutina versus disrupción, y cumplimiento del negocio actual versus el desarrollo de nuevos negocios”.
Un giro del negocio hacia el cliente presume también reorientar la firma hacia la construcción de negocios (business building). De acuerdo con Allen, las empresas que emerjan más fuertes de la pandemia de COVID-19 serán constructoras de negocios, porque entienden que los comportamientos y las necesidades de los clientes cambiarán, y por ende construirán nuevos negocios para responder a esos cambios. “Hace mucho tiempo — se lamenta — las empresas perdieron el verdadero arte de construir negocios en favor del sistema de gestión profesional y sus promesas de eficiencia”. Por eso, considera que éste es el trabajo más profundo y crítico para realizar. Los CEOs, según explica, están diseñados para ejecutar, no construir, negocios. Además, “el equipo senior no está preparado para ser rápido, adaptativo y solidario con la experimentación y el aprendizaje locales. Es mejor reconocer eso desde el principio”, concluye.
El trabajo remoto al que todas las compañías tuvieron que circunscribirse estos últimos meses ha acelerado la llegada de una tendencia largamente esperada: la desvinculación del talento del lugar. Como resultado, comenzaremos a ver organizaciones que reclutan talento a nivel mundial y convocan a los mejores equipos para proyectos puntuales, en lugar de mantener una plantilla permanente; también, empresas que implementan nuevos sistemas de métricas y recompensas para la incorporación de talentos, la promoción, la planificación de sucesión y el liderazgo, con empatía y habilidades sociales como factores de éxito; y compañías en las que convergen recursos humanos y operaciones.
Con una fuerza laboral remota y un gobierno distribuido, establecer y mantener una cultura corporativa será aún más difícil; por eso, algunos ejecutivos comienzan a vislumbrar la designación de un nuevo cargo en las organizaciones: un Director de Cultura, para dirigir las inversiones en la construcción de una cultura de arriba hacia abajo y de abajo hacia arriba.
Pero el aspecto más inspirador de reestructurar una empresa para el nuevo mundo radica en el desarrollo de las personas, no tanto como se venía entendiendo hasta ahora — según Allen, como “un conjunto de procesos que capacitan a las personas para administrar la complejidad, en lugar de cuestionarla”– sino como motores de disrupción, ágiles, con la curiosidad, la fuerza y las ganas de construir un nuevo negocio.
“El rol del CEO será más divertido e influyente si los jóvenes talentos emergentes se empoderan y, a través de sus miles de experimentos, toda la empresa aprende y se adapta al nuevo mundo”.
De cara al futuro, los CEOs deberán prestar más atención al talento. Porque todo lo demás, como la tecnología, el acceso a las materias primas, la propiedad intelectual, etc. es fugaz y la única ventaja sostenible se basa en capitalizar la pasión, las capacidades, el juicio y la creatividad que las personas traen al trabajo.
Para aprovechar las oportunidades que surgen inevitablemente de este o cualquier otro shock económico, el talento deberá apuntalar cada decisión estratégica y de negocios. Una de esas oportunidades es la posibilidad de trabajar con un pool de talentos diversificados en distintas partes del mundo, gracias al trabajo remoto, y sin necesidad de relocalizar a nadie.
Está claro, la crisis de COVID-19 ha impulsado algunos cambios enormes. La agilidad y la resiliencia, la escalabilidad, la automatización, el foco en el cliente y la redefinición del modelo de talento serán las palabras clave para esta nueva era de negocios, y aquellos que tengan estas capacidades hoy serán los ganadores de mañana. La organización del futuro está tomando forma en los movimientos que las empresas están haciendo hoy para servir a sus clientes y comunidades de nuevas formas.
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