Entorno de inversión

La guerra comercial

La disputa comercial entre China y los EE.UU. volvió a ser tema de debate durante noviembre. Si bien se descuenta que el conflicto se prolongará en el tiempo, se estima que es probable que en el corto plazo tengamos un acuerdo que ponga fin a la última escalada en las tarifas que EE.UU. le impuso a los productos chinos, y despeje momentáneamente el panorama.

Una resolución de lo que se denomina phase one de forma satisfactoria es importante porque reduciría la probabilidad de que la desaceleración en la economía global derive en una recesión. Como entendemos que la guerra comercial será un tema recurrente para los mercados, nos pareció relevante analizar cuáles serán las probables consecuencias de este conflicto en el corto y largo plazo.

Consecuencias a largo plazo
· Gradual desacoplamiento de la economía china y americana.
· Reordenamiento de las cadenas de suministro globales.
· Aparición de bloques de libre comercio a nivel regional.
· México y Vietnam lucen como ganadores de esta disputa.

Consecuencias de corto plazo
· Aumenta la probabilidad de que la Reserva Federal de los EE.UU. recorte la tasa de interés.
· La autoridades chinas continuaran con su políticas públicas tendientes a estimular la demanda doméstica para compensar el menor dinamismo de sus exportaciones.

¿Tendremos acuerdo? Si es así, ¿de qué clase?

Nos parece relevante destacar la ironía que supone el hecho que se logre alcanzar un acuerdo, porque implica una mayor (y no una menor) integración de ambas economías, donde más (y no menos) productos americanos tendrían acceso al mercado chino.

El segundo aspecto del proceso de negociación que es importante tener presente es la ausencia por parte de China de la “opción nuclear”, es decir, China no dispone de una carta con la que obligar a los americanos a sentarse a la mesa y firmar un acuerdo. Esta incapacidad de “dañar” a los americanos (descartamos la opción de vender los bonos del tesoro americano que China mantiene como reservas o “castigar” a empresas americanas como GM o Apple que operan en su mercado doméstico) sumado al surgimiento de un fuerte nacionalismo en China, pone a las autoridades ante la perspectiva de una largo conflicto.

El tercer punto que debemos resaltar es que el crecimiento de la economía americana tanto como el de la china dependen más de la evolución de la demanda doméstica que de las exportaciones –que representan sólo el 8% y el 18% del PBI respectivamente–. Ambas economías han experimentado cambios estructurales en la última década: desde 2007 China redujo el peso de sus exportaciones desde el máximo de 35% del PBI a menos del 10%, mientras que el consumo americano responsable de estimular esas exportaciones perdió dinamismo por el fuerte proceso de desendeudamiento de las familias americanas luego del estallido de la burbuja inmobiliaria. Esta relación simbiótica entre exportaciones chinas y el consumidor americano ha perdido en intensidad en los últimos años y, con ello, el impacto que hubiera tenido esta disputa comercial en términos de crecimiento de haberse mantenido constante.

La economía versus el mercado

No siempre existe un correlato entre la economía y las inversiones. Por un lado, sabemos que la economía china depende más de las exportaciones a los EE.UU. que a la inversa.

Pero, por el otro, son las empresas americanas listadas en los mercados financieros las que registran en promedio mayor participación en sus ventas del mercado chino que la inversa –5,1% de las ventas totales de las empresas de EE.UU. se generan en China versus un 2,8% de empresas chinas listadas en el mercado americano.

¿Qué esperar en el corto plazo?

China está enfocada en ser autosuficiente en tecnologías clave como la exploración espacial, la inteligencia artificial, sistemas de vigilancia y vehículos autónomos. La experiencia nos ha demostrado que cada vez que China ingresó con fuerza en un mercado, generó fuertes presiones deflacionarias afectando la rentabilidad de sus competidores en sectores como el de la industria naval, electrónica o paneles solares.

Probablemente uno de los sectores más afectados vaya a ser, en el corto plazo, el de los semiconductores, mercado hasta ahora dominado por compañías norteamericanas.

Esta nueva “guerra fría” preocupa no tanto por el impacto económico más inmediato, sino por el pánico que se pudiera desatar entre los inversores por un enfrentamiento entre las principales potencias del mundo pasible de poner en riesgo la globalización tal como la conocemos, un evento difícil de cuantificar ex-ante; de ahí la volatilidad que genera el tema.

Carteras de inversión globales

Performance durante noviembre

Durante el mes de noviembre nuestras carteras recomendadas generaron rentabilidades positivas. Los portfolios de renta fija, Cohen GAM Capital Preservation y Cohen GAM Low Volatility, rindieron +1,33% y +0,84% anualizado respectivamente. Por el lado de las carteras balanceadas (renta fija y renta variable), Cohen GAM Income y Cohen GAM Growth, avanzaron durante el mes un +0,18% y +0,50% respectivamente.

Nuestras carteras balanceadas, con un claro sesgo hacia activos de riesgo, se favorecieron por la suba de la renta variable global donde el índice de referencia por excelencia para las acciones, el MSCI ACWI, subió un +2,44% en noviembre.

Este desempeño positivo en el mes pasado fue menor en intensidad que el observado durante octubre, fecha en que lanzamos nuestras carteras de inversiones globales. Este comportamiento más cauto es el reflejo de un mercado que mantiene, a pesar de los malos datos económicos de octubre publicados durante el mes, la confianza en que los indicadores de alta frecuencia como los PMI (encuestas a los gerentes de compras de empresas manufactureras) hicieron piso durante noviembre.

Dentro de los índices de acciones, y a diferencia de lo observado en octubre, se destacó el S&P 500 con +3,63% de rentabilidad. Nuestra sobreponderación en renta variable europea impidió capturar una mejor performance debido a que tanto el índice EuroStoxx50 como el FTSE 100 subieron sólo un +1,61% y +1,78% respectivamente. Por el lado de emergentes, la renta variable tuvo un desempeño de -0,14% por la fuerte caída de Brasil, Chile, Corea del Sur y de Rusia. A pesar del impacto negativo que tuvo esta performance en nuestras carteras por la sobreponderación que tenemos en Emergentes, seguimos positivos en este asset class por su atractiva valuación.

Nuestras carteras se favorecieron por la baja exposición a activos defensivos como las utilities (S&P 500 Utilities Sector -1,84%), treasuries largos (-0,41%), oro (-3,21%) y Yen (-1,33%). Estar en modo “risk-off” no es una buena estrategia mientras el mercado siga descontando un escenario para 2020 donde tendremos una desaceleración de la economía americana pero sin caer en recesión, una inflación contenida y una Reserva Federal en modo dovish, es decir, dispuesta a volver a bajar las tasas en caso de ser necesario.

Posicionamiento para diciembre

Mantenemos el asset allocation de nuestros portafolios de inversión dado que consideramos que el entorno sigue siendo favorable para activos de riesgo como la renta variable o la deuda emergente.

Es cierto que los datos macros de octubre (publicado en noviembre) no confirmaron el piso en el nivel de actividad en los países desarrollados que descuenta el mercado, la mejora en Emergentes y, en particular de China, es palpable gracias a la baja en las tasas de interés locales y a la depreciación de sus monedas.

El dólar se ha mantenido fuerte pero con una Reserva Federal en pausa y la probabilidad de menores tensiones entre China y EEUU, anticipa cierta debilidad hacia adelante, lo que justifica nuestro sobreponderación a la renta fija emergente.

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