Los anuncios de proximidad de la vacuna contra el COVID-19 y el triunfo de Biden mejoraron el clima financiero global dado que consolidarían la recuperación económica. Asoman nuevos ganadores y perdedores con lo cual modificamos la composición de nuestras carteras Income y Growth aumentando nuestra posición en activos cíclicos y en renta fija emergente.

Pasó lo peor

Si bien la nueva ola de contagios que se está dando en Estados Unidos y Europa trae temores de nuevas restricciones a la movilidad que impacten sobre la economía, una mirada más amplia nos permite afirmar quela economía mundial va dejando atrás el shock generado por la pandemia. Concretamente, tras el derrumbe que marcó el PBI global en el segundo trimestre por el “Gran Confinamiento”, en el tercer trimestre marcó una importante recuperación. Si bien el nivel de actividad sigue estando casi 5% por debajo al de fines del año pasado, la buena performance registrada en los últimos meses mejoró las expectativas sobre la recuperación.

Así lo mostró el FMI en su último informe de “Perspectivas de la Economía Mundial” en el que moderó la caída del PBI Global al 4.4% previsto para 2020 desde 5.2% que estimaba en julio. No es dato menor considerando que desde marzo las proyecciones se corregían a la baja en consonancia con la incertidumbre generada por la propagación del COVID-19.

La recuperación de la actividad económica tuvo varios responsables. Sin dudas, la apertura gradual tuvo un rol trascendental pero no fue menos importante el enorme paquete de estímulo fiscal y monetario que llevaron adelante la mayoría de los países, en especial las economías desarrolladas, y Estados Unidos en particular. Casi USD 12.0 trillones de estímulo fiscal entre suba de gasto y recorte de impuestos a lo que se suman más de USD 6.0 trillones de inyección de liquidez de los principales bancos centrales.

Quedará para la agenda pos pandemia cómo hará el mundo para ir acomodando la enorme liquidez y el fuerte incremento de la deuda pública, que este año terminará en el nivel más alto desde 1946 (la deuda pública de las economías desarrolladas alcanzaría a 124% del PBI, y la delos países emergentes a 62% de PBI).

Llegan la vacuna y Biden

‍Esta mejora en evolución de los principales indicadores económicos se potencia con los avances de la vacuna contra el COVID-19 y el resultado de las elecciones de Estados Unidos. Son dos elementos que juegan a favor de un mercado bullish. En cuanto a la vacuna, en lo que va del mes ya varios laboratorios anunciaron importantes avances con muy buenos resultados de la fase 3, por lo que se acortan los tiempos para la distribución. Al mismo tiempo, el triunfo de Biden en las elecciones presidenciales de Estados Unidos, tanto por lo ajustado del resultado como por cómo quedará conformado el Congreso –con mayoría de los Republicanos en el Senado–, permite avizorar un ciclo político que incentiva la búsqueda de consensos. Así las cosas, el mercado ve con buenos ojos la limitación que tendrá Biden para retrotraer la baja de impuestos que llevó adelante Trump, como también una agenda de política exterior más globalizada, con menor tensión con los socios comerciales (¿fin de la trade war?). En el plano de la política interna, el sector de energías limpias arranca con mucha ventaja de la mano de la “agenda verde” que  promete el demócrata.

Las fases del S&P 500

Con esta coyuntura de fondo, en lo que va del año distinguimos 3 fases para el mercado, utilizando al S&P 500 como benchmark. La fase 1, de sell-off,se desarrolló entre el 20 de febrero y el 23 de marzo, período en el que la pandemia generaba un shock global como pocas veces se ha visto en la historia. En dicha fase, el S&P 500 cayó 34%.

La fase 2 se sitúa desde el piso del 23 de marzo hasta el 30 de octubre; es la fase de convivencia con el virus durante la que se combinaban medidas de estímulo fiscal y monetario con una gradual apertura de las actividades.

Esto permitió la recuperación total del valor del índice, aunque con cambios internos ya que las caídas de finanzas y energía fueron compensadas con abruptas subas de los ganadores con la pandemia: tecnológicas y consumo discrecional online. Finalmente, con el anuncio de los avances de la vacuna y el triunfo de Biden, tenemos la fase 3en la que esperamos que se consolide la recuperación marcada en la fase anterior, aunque seguramente con un nuevo mapa de ganadores y perdedores. Se viene el turno de las empresas cíclicas, que deben efectuar un catch-up para nivelar su rezago conforme la recuperación se consolida.

¿Hora de rotación?

‍ La dinámica que tuvieron los activos a lo largo de la pandemia fue heterogénea. Por un lado, los ganadores fueron los activos de refugio de valor, como los bonos del tesoro americano y el oro, a los que se acoplaron las acciones de los siguientes sectores: tecnológicas y, un escalón más abajo, materials e industrials. En el otro extremo, están las grandes perdedoras como las aerolíneas, las petrolera sy los bancos. Ante el nuevo escenario, creemos importante que es momento de rotar la composición de la cartera hacia las cíclicas. Esperamos que mejoren los rendimientos de los sectores cíclicos, como bancos, energéticas y aerolíneas –grandes perdedoras de la crisis– que con la reactivación económica irán recuperando valor relativo respecto a las tecnológicas –sin dudas las grandes ganadoras de la pandemia.

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Performance de las Carteras globales

En lo que va del año, nuestra cartera Growth marca un rendimiento de 17%, 2pp por encima del benchmark (cartera compuesta 40% en bonos del Tesoro y 60% en el S&P500).El principal aporte al rendimiento de la cartera lo aportaron las acciones (53%de la cartera) que subieron 23%, impulsadas por el fuerte incremento de las acciones de energía limpia (subieron 135%) y de las tecnológicas, que lo hicieron en 35% y más que compensaron la mala performance de las acciones de energías no renovables. También contribuyó el alza de 24% en la cartera de commodities (que compuesta de oro, representa el 7.5% de la cartera). Más atrás quedó el rendimiento de la cartera de renta fija (40% de la cartera), que además de su tradicional función de reducir riesgo y volatilidad, marcó 6% de ganancias de capital gracias a la baja de tasas de interés global.

El buen desempeño de esta cartera se potenció el último mes cuyo rendimiento fue de3.9%, explicado por la performance de las acciones que rindieron 3.3% de la mano de energías limpias, que subieron 15%, y por la recuperación de las energéticas. La mala nota la dio la caída del oro, que sufrió el desarme deposiciones defensivas por el nuevo escenario de Risk-on.

La cartera Income, por su naturaleza más defensiva y sesgo en renta fija, tuvo un desempeño más modesto. En lo que va del año subió 12,3% gracias a la performance de las acciones que componen la cartera (30%), que lograron un importante repunte de la mano de las acciones de energías limpias, compensado por el menor rendimiento de la cartera de renta fija. El rendimiento de la cartera en el último mes fue de 2,8% y se explica en buena medida por suba de acciones, caída del oro y la compresión de tasas ante el menor risk-premium que aporta la proximidad de la vacuna.

Rotación‍

Para los próximos meses esperamos que continúe el rally alcista en los mercados con la particularidad de que los sectores cíclicos, apoyados por la reactivación económica y el fin de las cuarentenas, reducirán su rezago respecto de los sectores ganadores de la pandemia: tecnológicas y consumo discrecional online. La presión alcista sobre el oro seguirá por el lado de la enorme liquidez y tasas bajas aunque se verá minimizada por el desarme de posiciones que implica el nuevo escenario de Risk-on. En este sentido, reducimos la exposición dentro de las carteras desde 7,5% hasta 5,0%.  Dentro del segmento de renta fija esperamos una mayor compresión de tasas en los mercados emergentes a medida que se elimine el Risk Premium por el COVID-19.Aumentamos exposición a estos instrumentos en detrimento de los bonos Investment Grade, lo cual permite además captar tasas más atractivas.