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El reciente refuerzo del control de capitales no logró frenar la dinámica bajista en las reservas netas del BCRA, que se encuentran próximas a perforar los USD 5.000 millones. Esta situación invita a pensar en cómo cubrimos el riesgo de una eventual devaluación del tipo de cambio oficial.
La alternativa más directa consiste en la compra de obligaciones negociables dollar linked, es decir, deuda corporativa que ajusta por el valor del tipo de cambio mayorista oficial y se abona en pesos.
Este tipo de emisiones es efectuado principalmente por empresas con ingresos dolarizados que aprovechan las menores tasas en pesos para financiarse con la modalidad dollar linked, en lugar de hard dollar. Existe una marcada predominancia de los rubros agropecuario y energético en estas emisiones. Las tasas actuales para las compañías más sólidas llegan a niveles negativos para vencimientos cortos y se aproximan al 1% sobre la devaluación para vencimientos entre los años 2021 y 2022.
La emisión actual de un bono dollar linked del Estado Nacional aporta mayor diversidad a esta opción, que antes se encontraba dominada por emisiones del sector privado.
La emisión del gobierno tiene a su favor una mayor liquidez y diferente riesgo.
Una alternativa adicional consiste en el armado de sintéticos de dólar. Esta estrategia consiste en combinar la compra de futuros de dólar con la compra de un activo que devengue tasa en pesos. De esta manera compensamos, al menos parcialmente, la tasa implícita que se presenta en la diferencia entre el tipo de cambio actual (que ronda $77,00) y el valor futuro a partir del cual nos cubrimos, que opera a partir de $79,05 para el contrato con vencimiento en octubre.
El 70% de los $90.000 millones invertidos en FCI dollar linked se encuentra destinado a coberturas vía sintéticos.
La tercera opción de cobertura cambiaria consiste en suscribir FCI dollar linked. Los fondos comunes de inversión presentan diversificación, liquidez y cobertura sin necesidad de una gestión activa por parte del cliente.
El universo de fondos dollar linked es diverso y se compone fundamentalmente por tres tipos de estrategias. Los fondos más conservadores evitan el riesgo corporativo de las ONs dollar linked y optan por la elaboración de sintéticos con instrumentos cortos en pesos. Estas estrategias se rezagan en un escenario de pequeñas devaluaciones mensuales dado que la tasa implícita de los futuros es mayor a la que pagan las Ledes, lo cual deriva en una tasa sintética que promedia dollar linked -10%. El punto a favor de esta estrategia es la captación íntegra de un salto cambiario importante, que habitualmente castiga en rendimiento y liquidez a las emisiones corporativas y bonos largos. FIMA Capital Plus sigue una estrategia conservadora que brinda elevada protección ante un salto cambiario discreto, dado que un porcentaje superior al 50% de su cartera se encuentra destinada a sintéticos con Ledes.
Otros fondos, como por ejemplo Delta Moneda, siguen una estrategia de sintéticos descalzada, optando por bonos CER a 2021 en lugar de Ledes. De esta manera, resignan calzar el vencimiento del título con el del futuro a cambio de obtener una mayor tasa en pesos y, de esta forma, armar un sintético dollar linked con tasa positiva. La posición en sintéticos con bonos CER de Delta Moneda explica más del 50% del fondo. El riesgo de esta modalidad es que, ante un salto cambiario, la tasa real suba y castigue la cotización de los bonos que ajustan por inflación.
Una tercera categoría de fondo dollar linked invierte directamente en ONs dollar linked. De esta manera, capta mejor micro-devaluaciones diarias y rinde bien en un escenario normal. El fondo Compass Renta Fija III cuenta con 44% del patrimonio en ONs de este tipo, lo cual le permitió rendir más de 60% en lo que va del año. El precio de este mejor rendimiento es una duration mayor (superior a 1,2 años) y el riesgo de que un salto discreto del tipo de cambio castigue la deuda corporativa en general y genere problemas de liquidez en las ONs.
A modo de conclusión, dado que no resulta posible predecir con exactitud si el gobierno optará por continuar con devaluaciones diarias o si el tipo de cambio experimentará una suba abrupta, desproporcionada y repentina, se vuelve esencial el manejo de riesgo y la diversificación en diferentes tipos de estrategias.
