La semana volvió a mostrar señales mixtas en los mercados. El dólar continuó bajo presión, lo que impulsó tanto a los tipos de cambio financieros como a los contratos de futuros. Los bonos dollar-linked se destacaron en ese contexto, mientras que los instrumentos CER y duales volvieron a ceder. Por otro lado, si bien los bonos en dólares mejoraron, el Merval cayó nuevamente. En paralelo, en junio las reservas internacionales netas subieron por primera vez desde la flexibilización del cepo, gracias al Bonte 2030 y a compras del Tesoro. Sin embargo, el trasfondo externo sigue frágil: el balance cambiario de mayo y el de pagos del 1Q25 confirmaron el deterioro de la cuenta corriente, con récords negativos en servicios y en la compra neta de billetes. Con la inflación contenida, el foco oficial pasó a la acumulación de reservas. El otro riesgo que asoma es la desaceleración de la actividad y del salario real, aunque por ahora no impacta en el frente electoral. Esta semana, la atención estará en el dólar –por el cobro del aguinaldo y la posible menor liquidación del agro ante la suba de retenciones–, el EMAE de abril, que habría mostrado una recuperación parcial tras la caída de marzo, la recaudación de junio y la segunda licitación del BOPREAL Serie 4.

La economía reduce su velocidad. La economía creció 0,8% s.e. en el 1Q25, confirmando una tendencia de menor dinamismo: en el 3Q24 había crecido 3,9% t/t y en el 4Q24 2,0% t/t. En términos interanuales, la expansión fue del 5,8%. Por el lado de la demanda, se destacó el consumo privado (+2,9% s.e.) y, especialmente, la inversión (+9,8% s.e.), en tanto que el consumo público se mantuvo virtualmente estable. Las importaciones crecieron con fuerza (+17,7% t/t), frente a una leve contracción de las exportaciones (-1,5%). En la comparación interanual, sobresalen las subas del consumo privado (+11,6%), la inversión (+31,8%) y las importaciones (+42,8%). Por el lado de la oferta, el impulso vino del sector financiero (+9% s.e.) y del comercio (+4% s.e.), al tiempo que la industria y el sector de hoteles y restaurantes mostraron caídas en la comparación trimestral. Medido contra el primer trimestre de 2024, el desempeño de los bancos (+28% i.a.) y el comercio (+11% i.a.) fueron los más destacados, pero con retrocesos en sectores vinculados al gasto público y en turismo. Los indicadores de corto plazo sugieren que la actividad siguió moderándose: tras una recuperación en abril, el IGA-OJF mostró una baja de 0,2% m/m en mayo. Si se confirma esta dinámica, el segundo trimestre volvería a reflejar una desaceleración en el ritmo de crecimiento.

Caída de los salarios reales. Al igual que en marzo, el salario registrado volvió a perder frente a los precios en abril, en un contexto de aceleración inflacionaria. El índice general subió 2,4% m/m (2,5% en el sector privado y 2,3% en el público), por debajo de la inflación del mes (2,8% m/m). En consecuencia, el salario real acumuló su segunda caída mensual consecutiva (-0,4% m/m). Para mayo, en cambio, se espera una recomposición real, impulsada por la desaceleración de la inflación al 1,5% m/m.

Más deuda y suba de reservas internacionales. En la última semana, las reservas internacionales brutas subieron USD 1.271 M y cerraron en USD 41.453 M, mientras que las reservas netas que monitorea el FMI mejoraron en USD 990 M, alcanzando un saldo negativo de USD 6.179 M. La variación semanal respondió principalmente al ingreso de USD 500 M vía Bonte 2030 y a compras del Tesoro por al menos USD 200 M, sumado a la recomposición de encajes en moneda extranjera. A solo una rueda para cerrar junio, las reservas brutas aumentaron USD 4.500 M en el mes y las netas, USD 2.000 M, suba apalancada en el financiamiento obtenido a través del Bonte (USD 1.500 M) y el repo con bancos (USD 500 M que cuentan para la meta con el FMI). El repunte de junio estuvo sostenido en financiamiento, en tanto que los datos estructurales de los primeros meses del año exponen un creciente desequilibrio externo dependiente de la financiación. De hecho, el balance cambiario de mayo mostró un superávit de cuenta corriente de USD 712 M, aunque explicado principalmente por el incremento de la prefinanciación de exportaciones. El superávit de bienes base caja alcanzó los USD 1.811 M, muy por encima del saldo comercial devengado del mes (USD 604 M), pero el déficit de servicios siguió profundizándose: fue de USD 882 M, impulsado por un nuevo récord negativo en la cuenta viajes, que registró un rojo de USD 889 M, el más alto del año y superior al promedio de marzo y abril. La cuenta financiera, por su parte, mantuvo un saldo deficitario de USD 1.719 M, levemente por debajo del rojo de abril (USD 2.304 M), cuando se habían flexibilizado las restricciones cambiarias. La principal fuente de presión fue la formación de activos externos, que sumó USD 3.226 M en el mes. De ese total, las compras de billetes ascendieron a USD 2.283 M, con un saldo neto de USD 1.747 M, por encima del promedio mensual registrado en 2017 (USD 1.484 M). Más allá de estos movimientos mensuales, el balance de pagos del primer trimestre de 2025 confirmó el deterioro estructural del frente externo. La cuenta corriente volvió al déficit (USD -5.191 M) por primera vez en la actual gestión. El resultado estuvo marcado por un récord negativo en la balanza de servicios (USD -4.502 M), principalmente a raíz de la cuenta viajes (USD -3.646 M), también en su peor nivel histórico. La balanza de bienes fue superavitaria en USD 2.060 M, aunque en su menor nivel desde el 4Q23, y el déficit de ingresos primarios alcanzó los USD 3.333 M, con rentas de la inversión explicando casi la totalidad del desequilibrio. La cuenta financiera también cerró en negativo (USD -7.229 M), financiada por una caída de reservas por USD 5.628 M y desarme de activos por parte de bancos y empresas, al tiempo que la inversión directa fue marginal y la de cartera tuvo un leve ingreso.

Subió el dólar. El dólar oficial registró alzas del 2,9% en la semana, cerrando en $1.189,8. Así, el tipo de cambio promedio de junio se ubica un 2,9% por encima del promedio de mayo. Los dólares financieros se movieron en la misma línea: el MEP repuntó un 1,7% y el CCL avanzó un 2%, cerrando en $1.195,5 y $1.203,9 respectivamente. Los futuros de dólar cerraron con marcadas subas del 2,1% en la semana, consistentes con el repunte en los tipos de cambio. El mayor aumento se observó en el contrato de enero de 2026, que registró un incremento del 3%, mientras que los contratos más cortos percibieron alzas del 1,5% en promedio. Así, la devaluación mensual implícita para julio se ubica en torno al 2,6% m/m, 2,4% m/m hasta diciembre y 2,1% m/m para el resto de los plazos.

Tasas de interés presionadas al alza. La semana cerró con pérdidas en el segmento de deuda en pesos, con tasas que continuaron presionadas al alza. Los bonos dollar-linked fueron los únicos activos en mostrar un buen desempeño, en línea con el repunte de los tipos de cambio, y así cerraron con alzas del 2,6% y rinden devaluación +4%. A estos precios descuentan una devaluación implícita directa del 13,2% o 2,2% m/m hacia diciembre de 2025. La curva a tasa fija comenzó la semana con retrocesos, pero revirtió parcialmente la tendencia hacia el cierre, finalizando con una caída marginal del 0,2%, impulsada por el repunte del 0,6% registrado el viernes, sobre todo en el tramo corto de la curva. El rendimiento promedio se ubicó en 2,6% TEM. En el tramo corto se observó una moderación, al pasar de 2,7% a 2,6%, mientras que en los tramos medio y largo las tasas descomprimieron levemente hasta converger también en torno a ese nivel. En cuanto a los bonos CER, la combinación de menores expectativas de inflación y las tensiones de liquidez existentes presionan al alza las tasas reales y eso se reflejó en una caída del 1% en estos instrumentos. A estos precios, rinden CER +13,4% en el tramo 2025 (vs. CER +11,4% la semana previa), CER +12,3% en el tramo 2026 (vs. CER +10,9% la semana previa) y CER +11,5% para el resto de los plazos (vs. 10,4% la semana previa). Así, la inflación breakeven promedio se ubica en 1,5% m/m entre junio y octubre, 1,6% m/m entre noviembre y diciembre y 26,3% i.a. a diciembre de 2025. Los duales fueron los perdedores de la semana con bajas del 1,9%, continuando con la tendencia de la semana pasada. A estos precios rinden 2,3% en su versión a tasa fija y un margen del 4,3% sobre la tasa mayorista, al tiempo que la TAMAR breakeven promedio se ubica en 23,7% TNA.

Viento de cola para la renta fija en dólares. En una semana favorable para la renta fija por la compresión de tasas en la curva soberana de EE. UU., la deuda argentina en dólares terminó la semana con una suba de 3,0%, superando a los comparables que ganaron un 0,3%. Mismo resultado se dio en el mes de junio, al avanzar un 0,9% vs. -0,1% los comparables. Al evaluar los soberanos contra los corporativos CCC también se observa una buena performance de la deuda argentina, ya que comprimió spread en 62 pb. Concretamente, la curva bajo ley local subió un 2,8%, impulsada por ganancias del 3,0% en el tramo largo y de 1,9% en el tramo corto, en tanto que bajo ley extranjera registró un alzas de 3,0% de la mano del GD41 (3,8%). Los instrumentos del tramo 2029 y 2030 fueron los que mejor desempeño mostraron en el mes, con ganancias de entre 1,1% y 2,7% en ambas legislaciones. A estos precios, los Bonares finalizan el mes con una curva de rendimientos plana en torno a 11,7%, mientras que los Globales muestran una pendiente levemente positiva que va de 9,8% TIR en el tramo corto a 11,2% TIR en el tramo largo. Así, el riesgo país cerró en torno a 685 pb. Los BOPREAL, por su parte, avanzaron un 0,8% en la semana y 0,4% en el mes. Durante junio, el BOPREAL Serie 1-B fue el de mejor desempeño, con una suba del 1,7%. Con esto, los BOPREAL Serie 1 ofrecen rendimientos de entre 5,4% TIR para el A y 8,2% TIR para el B. Los bonos subsoberanos aumentaron un 0,6% semanal y 1,0% en junio. En la semana, lo más destacado fue Buenos Aires 2037 exhibiendo un alza de 1,6%, en tanto que en junio sobresalió Salta 2027 con un avance de 2,4%. En cuanto a bonos corporativos, ganaron 0,1% en la semana y 0,7% en el mes, de la mano de YPF 2029 bajo Ley NY (2,0%).

Merval a contramano. En una semana y un mes muy favorables para los mercados de renta variable a nivel global, el Merval cerró con una baja de 1,4% en pesos y 3,2% en dólares CCL semanal. En junio, la caída se profundizó a 10,6% en dólares. Esto compara contra un S&P 500 que avanzó 3,6% WTD y 4,4% en el mes, y un EWZ que ganó un 1,9% y 3,6%, respectivamente. En el último mes, los sectores financiero y energético fueron los más perjudicados, con pérdidas de 18,5% para TGN, y 15% para BBVA y Supervielle. Por el lado de las ganadoras, únicamente se encuentra Ternium con una ganancia de 11,2%. De los activos que cotizan en la Bolsa de Nueva York, en la semana lograron tener un rendimiento positivo promedio de 0,9% de la mano de MELI (6,6%), Globant (4,0%) e IRSA (2,9%). Sin embargo, concluyen junio con caídas del 6,9%, impulsadas por Edenor (-19,2%), Supervielle (-15,0%) y BBVA (-14,1%).

Lo que viene. Hoy se publica el EMAE de abril, que habría mostrado una recuperación parcial tras la caída del 1,8% m/m de marzo, y el martes se conocerá la recaudación tributaria de junio. El miércoles 2 de julio, el BCRA llevará a cabo la segunda licitación del BOPREAL Serie 4: en la primera (18 de junio) se adjudicaron VN USD 810 M, por lo que aún resta licitar VN USD 2.190 M. Por último, el viernes se difundirá el REM con las expectativas del mercado.