A menos de un mes para las elecciones, la incertidumbre se intensifica. La estrategia gubernamental de alcanzar la contienda electoral con estabilidad cambiaria y oportunidades electorales añade complejidad al periodo de transición. Los dólares provenientes del sector agropecuario tienen un impacto cada vez menor en las reservas internacionales, mientras que los planes de estímulo fiscal agravan el déficit. Un ejemplo notable de esto último es la reducción del impuesto a las ganancias para la cuarta categoría, medida que contó con el apoyo no solo del oficialismo, sino también del candidato libertario. Esta situación representa una mala noticia para una Argentina que necesita equilibrar sus cuentas públicas. En este contexto, el mercado local vivió otra semana negativa: los bonos y las acciones experimentaron fuertes caídas, y el riesgo país alcanzó su nivel más alto desde junio. Es preocupante la trayectoria descendente de la deuda en pesos, que registra bajas durante tres semanas consecutivas. Los dólares financieros mostraron una tendencia al alza, mitigada en parte por intervenciones del BCRA, que ha sacrificado reservas para actuar en el mercado de bonos. En cuanto al escenario político, persiste la incertidumbre. Aunque las encuestas coinciden en que Milei y Massa se disputarían la presidencia en un eventual ballotage, el bloque Juntos por el Cambio ha obtenido victorias contundentes en las tres últimas elecciones provinciales. Todas las miradas de la semana estarán puestas en la evolución del mercado cambiario y en la dinámica de la deuda en pesos, mientras que el domingo se llevará a cabo el primer debate presidencial. 

Primavera de agosto. Si bien los resultados fiscales de agosto superaron las expectativas, el panorama a largo plazo es más inquietante, especialmente en vista de las recientes medidas gubernamentales como la eliminación del impuesto a las ganancias. En términos concretos, el déficit primario de agosto fue el más bajo del año, registrando $36.964 M (0,02% del PBI), mientras que el déficit financiero llegó a $347.540 M (0,19% del PBI). Este escenario se dio gracias a que los ingresos aumentaron un 5% i.a. en términos reales, mientras que el gasto primario se redujo un 8% i.a. también en términos reales. Hasta ahora, en los primeros ocho meses del año, el déficit primario acumula un 1,2% del PBI, lo cual se alinea con las metas establecidas por el FMI. Sin embargo, con la implementación del denominado plan platita, que el gobierno estima tendrá un costo cercano al 1% del PBI, se espera que la situación fiscal se deteriore en septiembre. Las medidas que contribuirán a este efecto incluyen la devolución del IVA, el incremento en el Mínimo no Imponible de Ganancias, un bono para empleados públicos y diversos ajustes en otros programas sociales. Por todo ello, se estima que el resultado primario cerrará el año con un déficit del 3% del PBI.

Las reservas no repuntan. Aunque el sector agropecuario mantuvo un ritmo sólido de liquidación, las reservas internacionales experimentaron otra semana negativa. En el marco del dólar soja IV, la liquidación del agro alcanzó los USD 385 M, lo que representa un 12% más que la semana anterior. Sin embargo, el BCRA adquirió solo USD 116 M, una cifra considerablemente menor a las intervenciones de la semana previa. De hecho, durante las últimas tres jornadas, las compras netas del BCRA fueron de apenas USD 1 M. En este contexto, y sumado a las continuas intervenciones del BCRA para estabilizar la brecha cambiaria, las reservas internacionales disminuyeron en USD 275 M durante la semana. El stock bruto cerró en USD 27.340 M, mientras que las reservas netas finalizaron con un saldo negativo cercano a los USD 5.000 M. Este escenario subraya la tensión palpable en el mercado de cambios. A pesar de los tipos de cambio diferenciales y las restricciones a los pagos de importaciones, el BCRA no logra acumular reservas, disminuyendo así su capacidad para contener la presión sobre los dólares financieros.

Tipo de cambio fijo y atraso cambiario. El Banco Central de la República Argentina (BCRA) ha mantenido el tipo de cambio oficial en $350 desde el 14 de agosto. Con una inflación del 12% m/m y un dólar que se fortalece a nivel global, el Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) ha perdido casi toda la ganancia que había conseguido tras el salto cambiario, situándose apenas un 3% por encima del nivel previo a las PASO. Bajo el supuesto de que el BCRA mantenga el tipo de cambio oficial en estos niveles al menos hasta mediados de noviembre, el TCRM seguiría en descenso. Esto se debe a que se espera que la inflación se mantenga en torno al 10%, lo que implicaría que, tras las elecciones, el TCRM alcanzaría su nivel más bajo de los últimos 20 años.

Brecha y futuros en ascenso. Como hemos mencionado anteriormente, una parte de las compras de divisas realizadas por el BCRA en el mercado de cambios se destina a la intervención en la compra de bonos en moneda extranjera, con el objetivo de contener la brecha cambiaria. Esta estrategia busca moderar tanto las expectativas de devaluación como las de inflación. En su cotización libre, el Mercado Electrónico de Pagos (MEP) experimentó un aumento semanal del 3,8%, ubicándose en $713. Por su parte, el Contado con Liquidación (CCL) subió un 0,6%, llegando a $750. Estos movimientos dejaron la brecha con el tipo de cambio oficial en 104% y 114%, respectivamente. En cuanto a los dólares intervenidos, la semana fue mixta: el MEP con AL30 aumentó un 0,5%, cerrando en $682, con una brecha del 95%, mientras que el CCL disminuyó un 1,4% para ubicarse en $710, con una brecha del 103%. En otro orden de ideas, los contratos futuros de ROFEX registraron una semana al alza, con un incremento promedio del 0,5%. Las principales caídas se observaron en los contratos de septiembre, octubre y noviembre, mientras que las mayores alzas se dieron en los contratos de mayo, junio y julio de 2024. De acuerdo con las cotizaciones actuales, se anticipa un incremento implícito del 10% hasta octubre, del 79% hasta diciembre y del 162% hasta abril de 2024.

La inflación modera su marcha, pero continúa muy elevada. De acuerdo con el indicador de precios de alta frecuencia del Ministerio de Economía –es importante recordar que esta medición no sustituye al IPC, sino que se trata de una evaluación propia del ministerio, similar a las que realizan todas las consultoras privadas y que no necesariamente concuerda con el IPC Nacional publicado por el INDEC–, la segunda semana de septiembre mostró un aumento del 2,0%. Este resultado es levemente inferior al 2,1% registrado la semana anterior y retoma el ritmo inflacionario que se observaba previo a las PASO. Cabe destacar que este descenso se ve favorecido por la disminución en el precio de la carne vacuna, que se debe al declive en la demanda. Si se mantiene este ritmo, se estima que la inflación de septiembre cerraría en torno al 12,4% m/m.

Bonos en pesos siguen sin encontrar su piso. Las curvas de bonos en pesos registraron su tercera semana consecutiva de caídas, a pesar de la activa intervención del BCRA en el mercado. Los bonos ajustados por CER y los bonos duales disminuyeron un 0,9%, mientras que los dollar-linked cayeron un 1,4%. En contraste, los botes experimentaron un incremento del 0,6%, volviendo a encabezar el rendimiento semanal. En este contexto, los bonos CER con vencimiento en 2024 ofrecen tasas que varían entre CER +2% y CER +8%, mientras que los bonos dollar-linked y duales pagan tasas que fluctúan entre devaluación -4% y devaluación -10%. En el tramo corto, la semana se mantuvo estable: las lecer mostraron un incremento del 1,5%, y las ledes con vencimiento en octubre subieron un 1,1%.

Aparecen suscripciones en FCIs. Durante la última semana, los Fondos Comunes de Inversión (FCIs) vieron suscripciones netas por $137.000 M, siendo los fondos Money Market los principales protagonistas con suscripciones que ascendieron a $148.000 M, equivalentes al 1,9% del AUM (Activos Bajo Administración). A estos les siguieron los fondos T+1 con suscripciones por $6.000 M, que representan el 0,6% del AUM. Por otro lado, los fondos ajustados por CER experimentaron rescates netos por $19.000 M, lo que supone un 2,7% del AUM, mientras que los fondos Dollar-linked registraron rescates netos por $1.000 M, apenas el 0,1% del AUM. Desde las PASO hasta la fecha, se han acumulado suscripciones netas por $998.000 M. De esta cifra, $813.000 M se canalizaron hacia los fondos Money Market, $101.000 M se dirigieron a fondos CER y $14.000 M a fondos T+1. En contraposición, los fondos Dollar-Linked han sufrido rescates netos por $22.000 M.

Desplome de bonos soberanos. Frente al deterioro de las cuentas públicas, impulsado por el plan de estímulo fiscal que está implementando el gobierno, y un escenario internacional más adverso para los mercados emergentes, los bonos soberanos en moneda extranjera registraron una caída del 5,7% durante la última semana. Este descenso se manifestó de manera similar tanto en los bonos de legislación internacional como en los de legislación local. Las paridades se redujeron al 31%, y el riesgo país aumentó 204 pb, cerrando la semana en 2.375 pb, su nivel más alto desde principios de junio. Así, desde las PASO, los bonos acumulan una caída del 13%, aunque mantienen una ganancia del 15% en lo que va del año. En la misma línea, los bonos provinciales y corporativos también experimentaron un rendimiento negativo. Los sub-soberanos retrocedieron un 1,6%, siendo especialmente afectado el bono a 2037 de la Provincia de Buenos Aires, que cayó un 6,4%. Por su parte, las obligaciones negociables registraron una disminución del 0,6%.

Nuevo retroceso para las acciones. Las acciones también sufrieron el embate del mercado, con el índice Merval registrando una caída semanal del 2,5% en pesos y del 3,5% medido en CCL, cerrando el viernes en USD 738. A nivel sectorial, los segmentos más afectados fueron Servicios Financieros, con una caída del 5,2%; Industria, con una disminución del 4,7%; y Materiales, que se contrajo un 2,8%. En contraposición, el sector de Energía logró un incremento semanal del 1,9%. En el acumulado del mes, el índice Merval refleja una pérdida del 11,6% en dólares y del 9,4% desde las PASO. Sin embargo, en lo que va del año, el índice todavía ostenta una ganancia del 22%.

Tres al hilo. La última parada antes de las elecciones de octubre fueron los comicios a gobernador en la provincia de Mendoza. Siguiendo la estela de los resultados en Santa Fe y Chaco, la fórmula de Juntos por el Cambio logró un contundente triunfo. Alfredo Cornejo se impuso con el 40% de los votos, superando por más de 10 puntos porcentuales al segundo contendiente, y asumirá nuevamente como gobernador de una provincia que el radicalismo ha estado liderando desde 2015. Aunque los resultados de las PASO ya habían dejado claro que no se puede garantizar que el rendimiento a nivel provincial se traduzca de manera idéntica en las elecciones nacionales, estos resultados suponen un impulso significativo para Patricia Bullrich, a quien las encuestas sitúan en tercer lugar, detrás de Milei y Massa. Dicho esto, el panorama electoral se mantiene muy equilibrado y con un desenlace aún incierto.

Lo que viene. Este domingo se llevará a cabo el primer debate presidencial, un evento que podría ser determinante en un contexto electoral tan reñido. Aunque la mayoría de las encuestas apuntan a un ballotage entre Massa y Milei, los recientes resultados electorales continúan confirmando que Juntos por el Cambio sigue siendo un actor competitivo en la contienda. Desde la perspectiva financiera, la atención se centrará en la evolución del riesgo país y de la deuda en pesos. Asimismo, se anticipa una presión al alza sobre el dólar financiero, impulsada por la elevada demanda de cobertura cambiaria de cara a las próximas elecciones y el vencimiento del denominado dólar soja.