Cada vez hay mayor consenso sobre que el desequilibrio fiscal crónico de Argentina genera serios problemas macroeconómicos. El déficit fiscal debe ser financiado con emisión de dinero o con emisión de deuda, y ambas alternativas terminan generando consecuencias indeseadas: inflación en el primer caso y cesación de pagos con reprogramación de deuda en el segundo caso. Argentina tiene sobrada experiencia en ambos efectos. Actualmente, tras la última renegociación de deuda del 2020, el país sigue sin acceder a financiamiento externo y está cubriendo el déficit fiscal con una combinación de emisión monetaria y emisión de deuda local.

La emisión monetaria y la reprogramación de deuda también generan “ingresos fiscales”. ¿Cómo? La consecuencia del exceso de emisión de dinero sostenida es la inflación, que reduce el poder adquisitivo del dinero y que fuerza al público a demandar más dinero para comprar los bienes y servicios a mayores niveles de precio, de manera que la autoridad monetaria emite dinero que, inflación mediante, el público necesitará.

Tras los años de superávit fiscal (2004-2007) de la administración de Néstor Kirchner, el BCRA se embarca en años de creciente emisión monetaria para financiar al gobierno. En el período 2008 – 2011, primer término de la presidencia de Cristina Fernández de Kirchner, el BCRA emitió un promedio de 1,2% del PBI anuales para financiar al gobierno, y durante el segundo período, con cepo cambiario, la emisión monetaria para financiar al gobierno paso de 2,3% del PBI en 2012 a 3% del PBI en 2015. Durante la gestión de Mauricio Macri, la emisión para financiar al gobierno bajó de 1,8% del PBI en 2016 a 0,1% del PBI en 2018 al ser sustituida por emisión de deuda, pero repunto en 2019 a 2,4% del PBI cuando se cortó el crédito internacional y el gobierno se embarcó en un fuerte ajuste fiscal. En 2020, con la presidencia de Alberto Fernández en pandemia, reestructuración de deuda, cepo cambiario y fuerte aumento del gasto social y déficit fiscal, la emisión para financiar al gobierno alcanzó 7,3% del PBI. Al mismo tiempo, con algunos altibajos, la inflación fue en aumento desde el 4,4% en 2004 al 40,5% en 2020, con un máximo de 52,8% en 2019 que podría ser alcanzado nuevamente en 2021.

El aumento en el nivel de precios aumenta la cantidad de dinero necesaria para mantener el nivel de compras, logrando que aumente la demanda de dinero y absorba la mayor oferta monetaria. Este impuesto inflacionario equivale a cobrar un impuesto a la tenencia de dinero, y es generado por la emisión de dinero para financiar al gobierno o para comprar reservas internacionales (la asistencia a los bancos es de menor magnitud y se recupera en el tiempo). A fin de cuentas, el “ingreso fiscal” extra fue la impresión de moneda local, y la inflación el mecanismo que hace que el dinero sea absorbido por la demanda de medios de pago. Pero ante aumentos de inflación, la gente acelera el gasto y acumula bienes, disminuyendo la demanda de dinero para defenderse de la pérdida de poder adquisitivo, o del “impuesto inflacionario”, excepto en períodos en los cuales espera que la inflación supere la devaluación. Este impuesto inflacionario tributado, o pérdida de poder adquisitivo de los medios de pago (M2 privado) promedió el 2% del PBI entre 2008-2011, 3,1% del PBI entre 2008-2011, 3,3% del PBI entre 2016-2019 y 3,2% del PBI en 2020.

Alternativamente, la reprogramación de deuda también genera “ingresos fiscales”: cuando se dificulta cumplir con el cronograma de pago (usualmente, cuando la pérdida de solvencia corta el acceso al crédito), se renegocia el cronograma de pagos con quitas de capital y/o interés. Esto es similar a cobrar un impuesto a la tenencia de bonos a los acreedores, y el ahorro de capital e interés se asimila a un “ingreso fiscal” (por vía de desembolsos que no ocurrirán). Por supuesto, a lo largo del tiempo el cobro repetido de este “impuesto” (defaults con reprogramaciones de deuda que involucran quitas) termina incrementando el costo de la deuda ya que el acreedor cobrará en concepto de intereses la remuneración de mercado, más lo que estima que el gobierno le cobrará de “impuesto”, es decir, le impondrá de quita en la próxima renegociación. De este modo, hoy no se accede al mercado internacional de deuda y los rendimientos de bonos en dólares rondan el 20% anual.

¿Cómo solucionar el problema? La solvencia fiscal implica que los períodos de déficit fiscal se compensarán con períodos de superávit fiscal, y que el crecimiento será mayor a la tasa de interés que se pagará de modo de evitar un aumento permanente de la deuda. Para ello hay que achicar el déficit fiscal, lo que implica aumentar la recaudación y reducir el gasto. Por un lado, la presión tributaria viene en aumento década tras década, y los contribuyentes sienten cierto agobio sobre todo por la falta de crecimiento y la recurrencia de recesiones cada vez más profundas y más duraderas junto al aumento de la presión impositiva. Por otra parte, el gasto público está compuesto principalmente por el gasto en asistencia social (jubilaciones, pensiones, AUH y planes sociales), que pasó de un promedio de 11% del PBI hasta 2019 a 15% del PBI en 2020, y durante 2021 estaría cayendo a 12% del PBI por efectos de la inflación y finalización de algunas líneas de asistencia; los subsidios al transporte y la energía que eran 1,6% del PBI en 2019, alcanzaron 2,5% del PBI en 2020 y estarían aumentando lentamente; los gastos de funcionamiento se mantienen alrededor de 3% del PBI y los intereses han sido fuertemente reducidos en la última renegociación de deuda (2020).

Para los años venideros hay que tomar en consideración que el gobierno recibió ingresos fiscales extraordinariamente altos en 2021 por el impuesto a los grandes patrimonios y por la elevada liquidación de retenciones, lo cual difícilmente se repita en 2022. Claramente, eliminar o reducir fuertemente los subsidios ayudará a compensar la merma de ingresos futuros, pero parte de la solución deberá pasar también por equilibrar los gastos en seguridad social con los ingresos por ese concepto. Hasta ahora han ingresado muchos beneficiarios al sistema que no han aportado, y la presión va en aumento. Sin embargo, lograr consenso en ese sentido parece políticamente complicado en esta gestión, de modo que podría esperarme mayor erosión de poder adquisitivo de las jubilaciones en un intento de hacer cuadrar el gasto con los ingresos.

Sin embargo, aún con un acuerdo con el FMI y una regularización de los pagos con el Club de París, persiste el problema del acceso al mercado internacional de deuda y aumenta la incertidumbre sobre la capacidad de pago a medida que se acercan los años de pagos fuertes de deuda en moneda extranjera (iniciando en 2024-2025). Si se quiere evitar otra reprogramación de deuda, es clave que la administración actual logre mostrar superávit fiscal en los próximos años, y genere algo de confianza que permita recuperar el acceso al crédito internacional. Es esfuerzo fiscal será considerable.

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