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De menor a mayor
En 2020 la inflación fue de menor a mayor. En el primer trimestre marcó un alza promedio del 2.5% mensual. Entre abril y julio, con el desplome inédito de la actividad económica y con el gobierno no autorizando subas de los precios regulados, la inflación general bajó al 1.8% mensual. Claro que no era para ilusionarse, pues con el desplome del nivel de actividad vino el fuerte deterioro de las cuentas públicas que fue financiado con mayor emisión monetaria al tiempo que el mercado cambiario marcaba una fuerte tensión con el BCRA perdiendo reservas internacionales y la brecha cambiaria subiendo. A partir de la liberalización parcial de las actividades la inflación fue tomando impulso: entre agosto y septiembre el IPC marcó un alza promedio de 2.8% y subió al 3.5% mensual octubre y noviembre. Para diciembre se espera que marque un alza de entre el 3.8% y 4% (la más alta desde noviembre de 2019) impulsada por los precios de los alimentos. Sólo por el congelamiento de las tarifas de los servicios públicos la dinámica inflacionaria no fue más severa. Así las cosas, la inflación de 2020 termina en torno al 35% anual, muy por debajo del 54% del 2019 y casi en línea con las expectativas que tuvo el mercado (de acuerdo al REM ), pero sería un error pensar que Argentina ingresó en proceso de desinflación.
Se acelera en 2021
Si bien el gobierno confía en que la inflación de este año siga bajando (de hecho el Presupuesto marca un alza del 29%) nuestras estimaciones apuntan a que este año la inflación será mayor a la de 2020. Si bien el gobierno intentará demorar lo máximo posible los ajustes de precios regulados (con ineludibles costos en materia fiscal y en el proceso de inversión de las empresas), lograr ese objetivo de inflación menor al 30% en 2021 es incompatible con un déficit fiscal previsto en torno al 4.5% de PBI financiado con emisión monetaria a lo que se agrega los vencimientos de deuda en pesos. Por el contrario, con la inercia del último trimestre, la inflación de 2021 tendría un piso del 50% (frente al 36% de 2020). De hecho, así lo marcan las últimas estimaciones del REM en las que se espera que los precios suban 49% este año y 40% el año que viene.
Con este marco de fondo, los bonos ajustables por CER aparecen como una alternativa de inversión muy atractiva. Recordemos que los bonos CER son instrumentos cuyo capital se ajusta por el precio del coeficiente estabilizador de referencia -CER-, que refleja las variaciones del índice de precios al consumidor publicado por el INDEC. En otras palabras, son bonos que ajustan por inflación. Por esta razón, son el vehículo ideal para favorecerse de la suba de precios: mientras más alta sea la inflación, mayor será el ajuste que obtendrá nuestro capital invertido.
Estos bonos tienen 2 componentes. Por un lado está el cupón de interés que se calcula por encima del capital ya ajustado, que suelen ser modestos y oscilan en torno al 1%. Por otro, lo más relevante es que estos bonos pagan un rendimiento por encima de la inflación. Es decir, no solo que nuestro capital será ajustado acorde a la tasa de inflación, sino que también obtendrá una ganancia por encima de ello. En el siguiente gráfico se puede apreciar cuál es el rendimiento acorde a cada tramo de la curva de vencimientos: los bonos más largos son aquellos que brindan rendimientos más grandes, pero como regla general, hay que recordar que mientras más lejano sea el vencimiento, más riesgo se asume.
El riesgo de default luce acotado
El riesgo al cual se atiene el inversor de estos bonos es la decisión de no pago por el gobierno nacional o bien, algunos cuestionamientos el IPC de referencia del INDEC, tal como ocurrió entre 2007 y 2015. Por el momento, vemos que en vista del alto nivel de riesgo país hace inaccesibles los mercados de créditos internacionales, Argentina necesita a toda costa del mercado de deuda doméstica, vemos una baja probabilidad de un default local. Agregando a esto, está el antecedente de que en la última reestructuración de la deuda los bonos CER no resultaron afectados.
Fueron los bonos de mejor performance
Desde finales de octubre a la fecha, los bonos que ajustan por CER vienen siendo las estrellas del mercado en moneda doméstica y sus perspectivas continúan favorables. En promedio su ganancia fue del 18,56%, superando por amplio margen a los bonos a tasa fija con 9,43% de rendimiento, los bonos dollar linked con 6,90%, los bonares con 6,55% y hasta el dólar MEP con 0,85%.
Nuestra recomendación
Dentro del universo de los bonos CER, hay dos títulos que destacamos: los de vencimiento agosto 2021 -TX21- y los de abril 2024 -TX24-. Ambos cuentan con buena liquidez de mercado, lo cual los hace atractivos. Una posibilidad de una cartera conservadora sería armar una combinación de ambos: un 75% de TX21 y un 25% de TX24 con un rendimiento promedio de inflación +2%. Para perfiles más agresivos, recomendamos aumentar la participación del TX24, que actualmente rinde cerca de 6% arriba de inflación. Preferimos reducir la exposición en los vencimientos más largos que el TX24, puesto que asumen bastante más riesgo en comparación y no lo compensan con un rendimiento mucho mayor.
