En lo que va de junio, el tipo de cambio oficial acumula una suba de 4,8%, más del doble del ritmo de mayo (2,1%) y por encima de lo que pudo compensar el carry mensual en pesos. Lo llamativo no es el movimiento en sí, sino el contexto en el que ocurre, dado que el ritmo de liquidación del agro se mantiene elevado –desde mayo promedia USD 150 M por día– y, sin embargo, el BCRA moderó el ritmo de compras, de USD 140 M en abril y mayo a USD 80 M en lo que va de junio. Esa desaceleración podría responder a una reactivación de la demanda importadora, de la mano de una actividad que comenzaría a mostrar una mejora gradual, y/o al menor ingreso de divisas por la liquidación de Obligaciones Negociables emitidas en el último semestre.

Frente a ese cambio de dinámica, el BCRA viene modificando la composición de su cobertura cambiaria, al reducir su posición vendida en futuros de dólar. En paralelo, el Tesoro amplió sostenidamente la emisión de bonos dollar-linked, que actualmente concentra el 76% del total de la cobertura, con un stock de USD 10.512 M. De esta forma, el Central brinda cobertura cambiaria al mismo tiempo que reduce la emisión de pesos para la compra de divisas.

La curva de pesos procesó el ajuste del tipo de cambio sin desarmarse. Las tasas overnight permanecen ancladas cerca de la referencia de 20% TNA que fija el BCRA en la rueda de Repo, en tanto que la curva a tasa fija rinde en torno a 22%-24% TNA y se descomprimió levemente en la última semana. Con el tipo de cambio corriendo al ritmo que muestra junio, una tasa fija en torno a 1,8%-2,0% TEM ofrece escasa compensación por el riesgo de permanecer en pesos. Un ajuste gradual al alza en la curva parece inevitable, aunque el mercado todavía no terminó de incorporarlo.

ESTRATEGIA

La presión sobre el dólar observada en junio tiene raíces en un proceso que lleva meses. El tipo de cambio real acumula una caída superior al 9% en lo que va del año, y la suba del oficial entre mayo y junio apenas recuperó 1,8% de ese movimiento. También influye el contexto internacional, dado que el dólar comenzó a fortalecerse frente a todas las monedas. Con el tipo de cambio real todavía lejos del nivel de inicio de año, la liquidación del agro moderándose hacia el segundo semestre y la demanda importadora dando señales de reactivación, el FX tiene margen para seguir corrigiendo.

En ese contexto, los dollar-linked de julio (D31L6, devaluación +2,1%) y septiembre (D30S6, devaluación +0,90%) ofrecen la cobertura más directa frente al movimiento cambiario en curso. Para quienes prefieren salir directamente del riesgo en pesos, la rotación hacia instrumentos hard dollar –como señalamos en Del upgrade al umbral de 400 pb: cómo invertir en renta fija argentina– sigue siendo una buena alternativa. 

Con el debate sobre las tasas abierto, el TTD26 (TAMAR +1,4%) es la posición que mejor captura un escenario de ajuste gradual al alza. Si el BCRA convalidara una suba en la rueda de Repo o absorbiera pesos mediante operaciones de mercado abierto –como la venta de títulos dollar-linked– para acompañar la señal del mercado cambiario, ese movimiento se trasladaría directamente al retorno.

Mantenemos el posicionamiento en CER. Con la curva arbitrada en torno a una inflación implícita de 1,7% m/m, el segmento ofrece un mejor perfil de retorno que la tasa fija comparable. Dentro de este, favorecemos el X30N6 (CER +2%) y el TZXD6 (CER +2,4%) como referencia del tramo corto-medio, y el TZX27 (CER +4,3%) para quienes buscan extender duration con un spread más atractivo.