Puntos clave

La fecha de vencimiento de la propuesta está fijada para el próximo viernes 28 de agosto. La adhesión para los tenedores locales en Caja de Valores vence mañana 25/08/2020.
La deuda regida por Ley extranjera abarca bonos en dólares, euros y francos suizos. Los tenedores de títulos en euros podrán optar por los nuevos bonos en dólares a un tipo de cambio de EUR/USD 1,1855. Del mismo modo, los tenedores de instrumentos en francos suizos podrán optar por los nuevos bonos en dólares a un tipo de cambio de CHF/USD 1,0988 o CHF/EUR 0,9269.
Algunos de los nuevos bonos a emitir presentan cupo limitado. Esto implica que no se encuentra asegurada la asignación completa en los instrumentos. Los bonos surgidos en canjes previos durante los años 2005 y 2010 (“Identure 2005”) no tendrán ningún tipo de restricción a la hora de la elección.
Para los bonos Globales habrá una escala de prioridades que comienza con los pertenecientes al tramo corto (2021-2023), continua con aquellos pertenecientes al tramo medio (2026-2036) y finaliza con el tramo largo (2046-2117).
En caso de que el canje logre elevada adhesión, las Cláusulas de Acción Colectiva (CACs) se activarán y el mismo se hará extensivo incluso a quienes no hayan manifestado intención de adherirse. En los bonos Globales (“Identure 2016”) el porcentaje de adhesión para activar las CACs asciende al 66% de la emisión total con mínimo de 50% en cada serie. Los bonos Discount/Par, emitidos con Identure 2005, cuentan con requisitos más restrictivos y requieren una adhesión
de 85% con un mínimo de 66,6% para cada serie.
Los bonos ofrecidos en el canje, a excepción del Bono 2046, cuentan con cláusula de derechos sobre ofertas futuras (RUFO), lo cual implica que en caso de no alcanzar la adhesión necesaria para activar las CACs y quedar bonistas fuera del canje, cualquier oferta superior a la actual que realice el gobierno a los mismos en un lapso de hasta cinco años también aplicará para quienes adhieran en la propuesta actual. La cláusula RUFO no contempla mejoras cuando éstas estén signadas por un fallo judicial.

Por el monto de intereses devengados y no abonados de los títulos canjeados se otorgará un bono con vencimiento en 2029, cupón de intereses del 1% anual pagadero semestralmente y amortizaciones semestrales a partir del año 2025.
Los nuevos bonos presentarán idénticas estructuras de pagos que los ofrecidos en la propuesta para la deuda soberana regida por Ley Argentina, siendo la diferencia que estas emisiones estarán regidas por legislación extranjera. Se agrega además un bono a 2046.

Análisis y recomendación

Del mismo modo que con la propuesta de reestructuración de la deuda bajo legislación local, las características de las nuevas emisiones invitan a priorizar los títulos más cortos. No obstante ello, el esquema de prioridades y los cupos limitados de emisión implican que no se encuentra asegurada la asignación
completa en los instrumentos seleccionados.
El nuevo bono a 2030 tiene un cupo de USD 13.800 millones. Los bonos Globales del tramo corto (grupo de asignación 1) cuentan con un monto emitido de USD 9.500 millones y, en caso de optar en su totalidad por el bono a 2030, quedarán unos USD 4.300 millones disponibles para el grupo de asignación 2, que cuenta con títulos por USD 15.500 millones. Para el grupo de asignación 3 (Globales del tramo largo) la probabilidad de obtener una participación en el nuevo bono a 2030 es reducida.
Los títulos en dólares con legislación Nueva York cotizan a una exit yield implícita de entre 12,2% y 12,7%. En el cuadro 2 (ver debajo) se detallan variables clave tales cómo el bono que estimamos corresponderá a cada título actual según cupos y probabilidades así cómo también la modified duration.

Partiendo de estos valores y suponiendo una leve compresión de tasas hasta el 12% el potencial de apreciación se detalla en el cuadro 3. Resulta pertinente considerar que solo los bonos Globales pueden aplicar para el nuevo bono 2030.
El bono más corto disponible para el DICY es el nuevo bono 2038 al tiempo que para el caso del PARY es el nuevo bono 2041.

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