En los últimos ocho meses, el mercado cambiario estuvo bajo presión. Pese al récord de liquidación del agro y endurecimiento del control de cambios, el aumento de la demanda de divisas para pagos de importaciones de bienes y servicios y para pagos de deuda determinaron que el saldo del mercado cambiario pase a terreno negativo y, con ello, el BCRA pasó a vendedor neto de divisas. Concretamente, luego de comprar a razón de USD 1000 M al mes entre enero y julio de 2021, entre agosto y febrero vendió a razón de USD 300 M por mes. Esto, sumado a los pagos netos de deuda, derivó en una constante pérdida de reservas internacionales netas, que actualmente son prácticamente nulas. Dicho suceso obligó a nuevas restricciones: con la comunicación A 7466 del BCRA, se limita el pago de importaciones a través del MULC con posiciones arancelarias sujetas a Licencias Automáticas (LA).

El salto que tuvieron los precios de los commodities agrícolas en el último mes -por la combinación de menor cosecha y riesgo geopolítico-, sumado a que con el acuerdo con el FMI el BCRA reforzará sus reservas internacionales, el riesgo de un ajuste del tipo de cambio bajó notablemente, al menos para el corto plazo. A mediano plazo el riesgo sigue, pues no esperamos que la brecha cambiaria continúe cayendo, y esto implica un obstáculo para acumular reservas internacionales netas.

Con este marco de fondo, para sortear estas complicaciones de corto plazo que tiene un importador, diseñamos tres estrategias, cuyo primer objetivo será preservar nuestro poder adquisitivo en dólares y tratar de generar rendimientos por encima de la inflación. 

Estrategia A

Cartera Cobertura

La cartera tendrá mayor participación de bonos que ajustan por CER (60%), bonos DLK (25%) e instrumentos de “tasa” (15%), siempre partiendo de la base de llevar el foco semana a semana para realizar cualquier modificación pertinente ante cualquier alteración imprevista en las variables macroeconómicas.

CER (60%)

Decidimos posicionarnos sobre una canasta 70% TX23 / 30% T2X3 de instrumentos CER en vistas a 2023. Las razones yacen en que:

I. La dinámica e inercia inflacionaria se ubicarán por encima de cualquier movimiento del tipo de cambio y de las tasas. Nuestras estimaciones ubican a la inflación en 60% y a la devaluación en 50%, ambas para 2022

II. Mantener una duration coherente de la cartera, partiendo de que un T2X2 (vence en noviembre de este año) se queda corto, no captando toda la inercia, y un TX24 o T2X4 nos queda largo y con un elevado componente de riesgo.

III. El TX23 (CER -1,6%), con vencimiento en marzo de 2023, será el bono benchmark tras el vencimiento del TX22, aportando liquidez en caso de tener que salir del mismo.

IV. El T2X3 (vence en agosto de 2023) se mantiene en el rango en el que estamos dispuestos a estar expuestos y, a estos niveles (CER -0,1%), puede generar mayor retorno en términos de compresión de tasa real.

DLK (25%)

El bono elegido es el T2V2 (vence en noviembre de 2022), hoy rindiendo devaluación +0,14%. Como mencionamos anteriormente, esperamos que de corto plazo el tipo de cambio esté controlado. Sin embargo, pasada la temporada alta de divisas del agro del segundo semestre y la elevada inflación que habrá acumulado en la primera mitad del año, estimamos mayor presión cambiaria en el segundo semestre, por lo que esperamos que el BCRA acelere el ritmo de devaluación. Por eso, estar posicionados en el T2V2 resulta conveniente. 

T. Fija (15%)

Aquí las alternativas involucran plazo fijo, fondo money market o caución a 7 días. La idea es beneficiarse de una actualización en las tasas de referencia (estimamos una suba de 150 puntos básicos, ~53% TEA). Otro factor para considerar acá es que los instrumentos mencionados no están alcanzados por los impuestos de la misma forma que los bonos.

Estrategia B

Sintético CER + DLK

Dicha estrategia está pensada para no perder exposición al aumento en el ritmo devaluatorio de corto plazo mediante el contrato de dólar con vencimiento a fines de abril (DolAbr), combinado con un instrumento CER (TX23) que nos generará una ganancia que compense una hipotética caída del contrato futuro.

Estrategia C

Short dólar futuro marzo / long dólar futuro julio

Una estrategia con mayor riesgo asumido por parte del inversor, y que parte de que las expectativas que más van a ajustar con este nuevo acuerdo son las de corto plazo. En contraposición, un contrato de julio con una devaluación mensual implícita de 3,2% parece una alternativa coherente si tenemos en cuenta que, para dicho mes, se termina la temporada alta de liquidación del agro.