¿Qué pasó?

Internacional

La economía de EE. UU. continúa sin desacelerarse. El crecimiento persiste robusto y el mercado laboral se mantiene vigoroso, aunque con algunas señales de moderación en el margen y una mayor presión salarial. Sin embargo, la mala noticia fue que, debido al deterioro de las cuentas públicas, Fitch disminuyó la calificación de la deuda de EE. UU. Destaca también la reciente subida del precio del petróleo que ha alcanzado el nivel más alto del año. En este contexto, los mercados experimentaron una semana negativa tanto para la renta fija como para las acciones. Durante esta semana, todas las miradas estarán puestas en los datos de inflación de EE. UU., donde se espera cierto repunte. Con una economía que no muestra signos de relajación y la inflación en aumento, se alimenta la idea de que el ciclo de subida de tasas aún no habría concluido.

Soft-landing del mercado laboral, pero con más presión de salarios. A pesar de mostrar cierta moderación en comparación con los meses anteriores, el mercado laboral en julio continuó siendo vigoroso, con la tasa de desempleo en niveles históricamente bajos y salarios que crecían por encima de la inflación. Concretamente, se generaron 187.000 empleos no agrícolas, una cifra ligeramente inferior a las expectativas del mercado que anticipaban 200.000 y menor a los 218.000 que se habían creado en promedio mensual durante el 2Q23. Teniendo en cuenta que el sector agrícola aportó 81.000 nuevos empleos, en total se crearon 268.000 nuevos puestos de trabajo, suficientes para absorber el aumento de 152.000 personas que ingresaron al mercado laboral. Esto permitió reducir en 116.000 la cantidad de personas desocupadas. En consecuencia, la tasa de desempleo descendió al 3,5%. La dinámica del mercado laboral continúa ejerciendo presión sobre los salarios que, en julio, subieron 0,5% m/m –el mayor aumento en 7 meses– acumulando un incremento de 5,0% en los últimos doce meses, 2 pp por encima de la inflación.

Sigue escalando el precio del petróleo por menor producción y caída de inventarios. El precio del petróleo WTI aumentó un 2,8% y cerró en USD 82 por barril, marcando la sexta semana consecutiva de ascenso y acumulando un incremento del 19% en los últimos 30 días. Este incremento se debe a la disminución en la producción de la OPEP –en julio, se extrajeron 27,34 millones de barriles por día, un 3% menos que en junio, marcando el nivel más bajo desde septiembre de 2021, después de un recorte voluntario adicional como parte del último acuerdo, además de la interrupción del suministro en Nigeria–. Además, los inventarios de crudo de EE. UU. disminuyeron en 15,4 millones de barriles durante la semana, representando la mayor caída desde 1982 y superando con creces las estimaciones de los analistas que preveían una disminución de sólo 1,37 millones de barriles. La dinámica que muestra el precio del petróleo en el último mes contrasta con la de los demás commodities que experimentaron descensos generalizados: la soja cayó un 2,9% en la semana y un 7,6% en el mes, el cobre retrocedió un 1,85% en la semana aunque en el mes acumula un alza de 1,7%, mientras que el oro disminuyó un 0,9% en la semana y en los últimos 30 días marcó un alza del 0,9%.

Temporada de balances. Entre los balances presentados esta semana, el de Apple destacó en particular. Siendo la empresa de mayor capitalización del mercado, reportó ventas por USD 81,7 MM durante el 2Q23, un 0,30% más de lo estimado, y un EPS de USD 1,26, superando las estimaciones de USD 1,20. Sin embargo, a pesar de estos sólidos números, la acción cayó un 7% debido a que sus ingresos se contrajeron un 1,4% i.a. Este contratiempo fue parcialmente compensado por un aumento en el rubro de servicios y una fuerte recuperación en China, donde las ventas aumentaron un 7,9% i.a. Por otro lado, Amazon presentó una situación distinta. Fue una de las empresas que presentó mejores resultados durante el trimestre: sus ventas fueron un 2,1% superiores a lo esperado, aumentando un 11% i.a., lo que llevó a una suba del 6% en su acción en la semana. Hasta el momento, el 84% de las empresas han reportado balances, de las cuales un 79% reportó beneficios mayores a los pronosticados. Se espera que la tasa de crecimiento de ganancias para el 2Q23 en todo el S&P refleje una caída del 4,2% i.a., debido principalmente a la disminución del 47% i.a. en las empresas energéticas. Sin embargo, para el resto de los sectores, se espera un alza del 2,0% i.a., el mejor resultado desde el 1Q22. Los sectores de consumo discrecional y comunicaciones generaron el mayor crecimiento (52% i.a. y 15% i.a., respectivamente), mientras que las ganancias en los sectores de energía y salud experimentaron las mayores disminuciones (-27% i.a.).

Bajan la calificación de la deuda americana. El marcado deterioro que están experimentando las cuentas públicas de EE. UU. en el actual período fiscal comienza a ser considerado por las calificadoras de crédito. Recordemos que en el actual período fiscal –de octubre de 2022 a junio de 2023– los ingresos disminuyeron un 11% i.a., mientras que el gasto lo hizo al 10% i.a. debido a un incremento del 39% en el pago de intereses y del 7% i.a. en el gasto primario. Como resultado, el déficit fiscal ascendió a USD 1,4 billones, un 170% más alto que el del mismo período del año fiscal anterior. Con este panorama de fondo, la agencia de riesgo Fitch Ratings redujo la calificación de la deuda estadounidense desde AAA a AA+, debido al conflicto para elevar el techo de la deuda y el deterioro fiscal esperado para los próximos tres años. Se prevé que el déficit de las administraciones públicas aumente hasta el 6,3% del PBI en 2023, desde el 3,7% de 2022, y que el ratio deuda/PBI llegue al 113% cuando antes de la pandemia era del 100%. Además, dicho ratio es 2,5 veces mayor al promedio de países con calificaciones AAA. A pesar de la baja en la calificación –S&P ya la había realizado en 2011– el dólar se fortaleció contra todas las monedas. Se destacó la apreciación frente al real brasileño, luego de que el Banco Central de Brasil recortara en 50 pb la tasa de referencia.

Tasas largas en alza. Entre la disminución de la calificación crediticia, la presión salarial y las expectativas de que la inflación tendría un leve repunte en julio y agosto, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. volvieron a experimentar presión, aunque en este caso se concentró en el tramo largo de la curva. Concretamente, el UST10Y avanzó 8 pb hasta el 4,05% –el nivel más alto desde noviembre de 2022– y la tasa a 2 años se redujo 12 pb, situándose en el 4,78%. Esta tendencia continuó impactando a los índices de renta fija: los bonos del Tesoro cayeron un 0,7% en la semana y el índice agregado de bonos estadounidenses lo hizo en un 0,9%. Se observó una tendencia similar en los bonos corporativos: los High Yield disminuyeron un 0,9%, mientras que los Investment Grade fueron los más afectados, con una caída del 1,7%.

Acciones en baja. Entre los resultados de balances y la baja en la calificación crediticia, el mercado encontró el pretexto necesario para hacer una pausa en el rally que venía sosteniendo y, durante la última semana, se observaron bajas generalizadas. El Nasdaq cayó un 3%, el S&P 500 retrocedió un 2,2% hasta los 4.486 puntos y el Dow perdió un 2%. Entre los sectores que componen el S&P 500, salvo el sector energético que subió un 1,2% impulsado por el alza en el precio del petróleo, todos registraron pérdidas. Destacaron las bajas en los sectores de Utilidades (-4,4%), Tecnología (-3,9%) y Comunicaciones (-2,5%). No fue una buena semana tampoco para el resto del mundo, donde todos los mercados operaron a la baja, con una pérdida promedio cercana al 3%.

Con la mirada en la inflación de julio. Esta semana, la atención se centrará en la publicación del Índice de Precios al Consumidor (IPC) de EE. UU. el jueves. El mercado espera un aumento de 0,2% m/m, lo que llevaría la tasa interanual al 3,3% i.a., desde el 3% en junio. Se espera un resultado similar para el IPC Core, por lo que la tasa anual quedaría en 4,8%, aún muy por encima del objetivo de la Fed. Las proyecciones del Nowcast de Cleveland son más pesimistas, esperando un aumento de 0,41% m/m para julio y de 0,6% para agosto, lo que seguiría dando argumentos a la Fed para continuar con el ciclo de ajuste de tasas –por ahora, el mercado parece no creerlo, y la probabilidad implícita de mantener la tasa en los niveles actuales alcanza el 80%–. El viernes también se publicarán los datos del Índice de Precios al Productor (IPP). Otras publicaciones a tener en cuenta son la balanza comercial de EE. UU. y las peticiones de desempleo. En otros territorios, conoceremos la inflación en Brasil, datos comerciales de China y el Producto Bruto Interno (PBI) del Reino Unido. La temporada de reportes de ganancias continuará la próxima semana con informes de Eli Lilly, UPS, The Walt Disney Company, Honda Motor Company y Alibaba, entre otros.

Local

El temor a enfrentar una nueva crisis de balance de pagos y un default con el FMI ha obligado al gobierno a tomar nuevas medidas y a utilizar todos los recursos disponibles para contener la presión y llegar a las PASO sin un aumento abrupto en el tipo de cambio. Entre el dólar agro, las restricciones a las importaciones y el endeudamiento externo, el BCRA volvió a comprar divisas en el mercado de cambios y pagó al FMI los vencimientos de capital e intereses. Ahora, espera que el directorio del FMI apruebe el acuerdo y desembolse los USD 7.500 M. Claramente, el resultado de las PASO puede generar incertidumbre. En relación a la política cambiaria, agosto comenzó con una aceleración en el ritmo de devaluación y las nuevas restricciones a las operaciones en el mercado de bonos impulsaron aún más a los dólares financieros y a las expectativas de un salto abrupto en la cotización del dólar oficial. Todo esto se traducirá en más inflación y recesión en los próximos meses. Mientras tanto, a pesar de la caída en los mercados globales, el mercado continuó valorando el hecho de haber evitado el default con el FMI y las expectativas de un cambio de gobierno. Esto último está respaldado por lo que indican las encuestas y potenciado por los resultados que han mostrado las elecciones provinciales. En este contexto, los bonos soberanos aumentaron, mientras que el Merval sufrió la caída de los mercados globales además de cierto agotamiento del rally que había tenido en los meses previos y operó a la baja. En la curva de pesos, los bonos en moneda local siguieron al alza, impulsados por los ajustables por tipo de cambio, mientras que los contratos a futuro experimentaron un incremento significativo. Iniciamos una semana clave marcada por el contexto electoral y la expectativa estará centrada en los resultados del domingo. A partir del próximo lunes, nada será igual.

Dólares del agro y control de importaciones. El programa del dólar agro II, que no solo aumentó el tipo de cambio diferencial a $340 (un 20% superior al oficial) sino que también incorporó al maíz, ha estado dando resultados al BCRA: en la última semana se liquidaron USD 726 M y desde el inicio del programa se han acumulado USD 1.615 M, de un estimado por el gobierno de USD 2.000 M hasta finales de agosto. Por el lado de la demanda, la devaluación fiscal para las importaciones de bienes y servicios (7,5% y 25%, respectivamente), sumado a una menor autorización de las SIRAS, permitió reducir la salida de dólares por estos conceptos. Con ello, el BCRA pudo revertir el resultado de las operaciones en el mercado cambiario, pasando de vender USD 92 M por día en las primeras tres semanas de julio a comprar USD 128 M por día en las últimas dos. De esta manera, en la última semana el BCRA acumuló compras netas de divisas por USD 541 M.

Deuda de corto plazo y pago al FMI.  Gracias a las compras en el mercado de cambios y los préstamos puente con la CAF, por USD 1.000 M, y con el Estado de Qatar, por USD 750 M en DEGs, además del uso de los yuanes restantes del primer tramo del swap, el BCRA pudo saldar los vencimientos de capital e intereses al FMI por un total de USD 3.450 M. Este pago, junto con los cerca de USD 150 M utilizados en intervenciones en el mercado de bonos para contener la brecha cambiaria, resultaron determinantes para explicar la disminución de USD 1.280 M en el stock de reservas internacionales. Se espera que, una vez el directorio del FMI apruebe el acuerdo firmado entre el staff y el gobierno y desembolse los USD 7.500 M, estos préstamos quedarán cancelados, lo que significaría que ingresarían efectivamente USD 5.700 M. Con estas operaciones, el stock de reservas internacionales brutas cerró la semana en USD 24.371 M, mientras que las netas quedaron en valores negativos, alrededor de los USD -8.800 M.

Más devaluación y nuevas brechas. Después de devaluar el tipo de cambio oficial a un ritmo del 7,5% en julio –debido a la cantidad de días hábiles, entre el 31 de julio y el 30 de junio, el incremento fue del 7,25%–, en la primera semana de agosto, este ritmo se aceleró al 11,7% mensual (140% anualizado). Paralelamente, los dólares financieros se vieron afectados por la nueva regulación de la CNV, la cual prohibió la compra de Globales o Bonares en Contado Inmediato o en 24 horas si el inversor vendió esos bonos en 48 horas los 15 días anteriores. Esto bloqueó el arbitraje entre plazos, que surgía debido a que el BCRA intervenía en T+2, pero no en T+1 y T+0, ampliando la disparidad entre las distintas cotizaciones. Esta "brecha de la brecha" adquirió relevancia. Podemos distinguir dos tipos de cotizaciones: i. las "reguladas" con AL30 o GD30 en 48 horas, donde el MEP aumentó un 1,2% en la semana hasta $515 y el CCL que subió 3,2% hasta $550, dejando sus respectivas brechas en 84% y 97%, y ii. las libres, que agrupan una gran variedad de activos (ADRs, CEDEARs, ledes y soberanos en CI o 24 horas), donde el MEP subió 7,2% hasta $557 y el CCL subió 5,5%, rondando los $586, por lo que sus respectivas brechas son de 110% y 119%.

Suben las expectativas de devaluación. En la última semana, los contratos futuros de ROFEX experimentaron un aumento promedio del 4%. El rango de septiembre a diciembre fue el que registró los mayores aumentos, de entre el 5% y el 7%, y la única excepción fue agosto, que debido a la intervención del BCRA, quedó fijado en $316. Así las cosas, los precios de los contratos reflejan una devaluación del 13,4% en agosto, del 52% hasta octubre y del 92% hasta diciembre.

Más demanda por dollar-linked. Los instrumentos del Tesoro tuvieron una buena semana impulsados por los ajustables al tipo de cambio oficial. Con el riesgo cambiario tan latente, los dollar-linked subieron un 7,0% y los duales un 6,3%. Lideraron el T2V4 (+7,9%) con vencimiento a septiembre del año que viene, la letra D31O3 (+7,4%) que vence en octubre después de las elecciones generales y el dual TDG24 (+7,0%) con vencimiento en agosto de 2024. Así, los precios reflejan una menor confianza del mercado en la capacidad del oficialismo de continuar evitando una corrección cambiaria. Por otro lado, los CER subieron un 2,9% y los BOTES un 1,5%. Dentro de la parte corta, las LECER subieron un 1,1%, al igual que la LEDES de octubre.

Bonos en alza y retroceso de las acciones. Los bonos en dólares continuaron en alza y cerraron con una suba promedio de 4,0%, aunque no alcanzó para evitar el alza del riesgo país que cerró en 2.020 pb, 3,1% arriba de la semana previa. Así, sus paridades se encuentran cerca de sus máximos desde 2022. Diferente fue el caso del Merval que reforzó su tendencia bajista y cayó un 1,4% en moneda local y un 6,5% medido en CCL del promedio de ADR. De este modo, en lo que va del año 2023, los bonos soberanos en dólares acumulan un incremento en dólares de 28% superando al Merval que acumula un alza de 26%.

Se viene la segunda posta. Más allá de la evolución del mercado cambiario y de las reservas internacionales –ya sin vencimientos con el FMI– los indicadores económicos de esta semana pasan a un segundo plano, dado que todas las miradas estarán puestas en las PASO del próximo domingo. Esta elección no sólo permitirá obtener un mapa político más certero, sino también definir los candidatos de cada espacio para la presidencia, gobernaciones y autoridades locales. Nuestro escenario sigue siendo un triunfo de JxC, aunque no llegaría al 40%. El próximo lunes ya nada será igual y la transición hacia 2024 habrá superado un nuevo y crucial capítulo.