Finalmente, Trump avanzó con la medida de aumentar los aranceles sobre todas las importaciones de EE. UU., siendo la más fuerte desde la década del 30. Las esperanzas de moderación se diluyeron y ahora queda esperar si los países afectados decidirán negociar y/o aplicar medidas similares, lo que abre un escenario de guerra comercial global que probablemente reconfigurará las relaciones económicas internacionales. El riesgo de recesión en EE. UU. con una inflación más alta es cada vez más elevado y lo mismo ocurrirá para el resto del mundo; solo resta determinar su profundidad y duración. Las consecuencias del "remedio" que propone Trump para equilibrar sus cuentas externas son ampliamente conocidas, pues fue lo que durante el último siglo el mundo intentó evitar, orientando sus políticas hacia economías más abiertas que traen mayores beneficios y crecimiento de largo plazo. En este contexto de pánico global, los indicadores económicos publicados en la semana –entre los que se destacó el buen reporte del mercado laboral de marzo, con una sólida creación de empleo no agrícola y mejora en los salarios– no lograron cambiar el ánimo de los inversores. Así, los mercados tuvieron la peor semana desde la pandemia, con caídas fuertes y generalizadas en acciones, commodities y bonos de menor calidad, mientras que los inversores priorizaron bonos del Tesoro americano y corporativos Investment Grade. Si bien en la agenda económica semanal se destaca la publicación del IPC de marzo, todas las miradas de los inversores estarán centradas en la dinámica de la guerra comercial, sobre la cual esperan –y desean– que el presidente estadounidense abra un canal de negociación con los demás países.

Tarifazo. Llegó el día que nadie quería que llegara: el pasado 2 de abril el presidente Trump cumplió su palabra y declaró el "Día de la Liberación", anunciando un paquete de fuertes aumentos arancelarios con el argumento de que se trata de "aranceles recíprocos" destinados a corregir los desequilibrios comerciales con otros países. El incremento arancelario tiene una estructura de dos niveles, siendo el primero un arancel base del 10% para todas las importaciones –excepto las provenientes de Canadá y México–, en tanto que el segundo corresponde a aranceles "recíprocos" adicionales, con tasas específicas basadas en prácticas comerciales que la administración considera desleales. La fórmula elegida para definir el nivel del arancel consiste en dividir el déficit comercial por las importaciones totales y luego reducir este resultado a la mitad, como un "beneficio" que otorga la administración Trump al país en cuestión. De esta manera, cuanto mayor sea el desequilibrio comercial con EE. UU., mayor será el arancel aplicado. Por ejemplo, en el caso de Europa, EE. UU. exporta USD 370 MM e importa USD 605 MM; el resultado sería (USD 370 MM - USD 605 MM) / USD 605 MM = -40%, que se reduciría al -20% con el "beneficio" de Trump. Si se aplican las sanciones recíprocas descritas en el anuncio a las 50 naciones más importantes, ponderadas por el 70% que representan sobre el total de importaciones estadounidenses, y se suma una tarifa "universal" del 10% a los países restantes, se obtiene una tasa efectiva sobre importaciones cercana al 23%. Este nivel supera el 20% establecido por la Ley Smoot-Hawley de 1933 y se acerca al 28% alcanzado durante la presidencia de William McKinley, autodenominado "Tariff Man", en 1897.

Los riesgos. Creemos que las medidas lanzadas por Trump representan un claro riesgo para la economía estadounidense y global, dado que incrementan significativamente las probabilidades de que EE. UU. ingrese en un ciclo de estanflación, caracterizado por una caída del PBI junto con una aceleración de la inflación, que afectaría también al resto del mundo. De hecho, un informe de la Fed de 2018 estimó que un incremento del 1% en los aranceles reduce el PBI en un 0,14% y eleva el PCE subyacente en un 0,09%. Por lo tanto, si se aplica una suba efectiva del 19%-20%, el impacto podría rondar en una contracción del 2,8% del PBI y un aumento de hasta 1,5% en la inflación en los próximos 24-32 meses. Este escenario afectaría negativamente las ganancias de las empresas, ya que se estima que cada punto porcentual de caída en el PBI real se traduciría en una reducción del 5%-6% en el crecimiento de los beneficios por acción (BPA) del S&P 500.

Powell más preocupado, pero sin apuro. En el marco del shock que sintió el mercado tras los anuncios, Trump volvió a presionar a la Fed para que recorte rápidamente los tipos de interés: “Este sería un momento PERFECTO para que el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, recorte los tipos de interés. Siempre llega ‘tarde’, pero ahora podría cambiar su imagen, y rápidamente. ¡Baja los tipos de interés, Jerome, y deja de jugar a la política!”. Ante este escenario, el viernes Powell señaló que los efectos económicos de las medidas serán “significativamente mayores” de lo esperado y que se traducirán en menor crecimiento y mayor inflación. No se pronunció sobre las implicaciones que esto podría tener para el rumbo de la política monetaria, alegando que era “demasiado pronto para decirlo”. Además, agregó: “Hemos subrayado que será muy difícil evaluar los posibles efectos económicos de unos aranceles más elevados hasta que haya una mayor certeza sobre los detalles, como qué se gravará, a qué nivel y durante cuánto tiempo, y el alcance de las represalias de nuestros socios comerciales”. A pesar de estas palabras, los inversores estiman que, con la economía entrando en un ciclo recesivo, la Fed podría reducir la tasa más rápidamente de lo previsto hace apenas un mes. Actualmente, esperan cinco recortes de 25 pb cada uno para este año, previendo que la tasa termine en 3,25%, es decir, 50 pb menos de lo proyectado a principios de marzo.

Deterioro del saldo comercial. Mientras Trump basó sus primeros tres meses de gestión en reducir el déficit comercial, la expectativa por la suba de aranceles hizo que las empresas se apresuraran a importar la mayor cantidad de bienes posible para evitar un alza en sus costos, lo cual terminó aumentando fuertemente el saldo negativo de la balanza comercial. En concreto, en febrero el déficit comercial de EE. UU. alcanzó los USD 122,7 MM, que, aunque marcó cierta mejora respecto al récord de USD 130,7 MM registrado en enero, fue muy superior al déficit de febrero de 2024, que había sido de USD 69,0 MM. Las exportaciones del mes crecieron 5% i.a. hasta USD 278,5 MM, al tiempo que las importaciones avanzaron 20% i.a. hasta USD 401 MM. Con este resultado, en los últimos tres meses —de diciembre a febrero— el déficit comercial acumulado llegó a USD 351,4 MM, lo que implica un incremento de USD 150 MM o 75% respecto al mismo período del año anterior, a partir de que las exportaciones totales subieron solo 4% i.a., mientras que las importaciones crecieron 18% i.a. Vale destacar que el saldo comercial de bienes marcó un déficit de USD 426 MM frente a USD 274 MM del período previo, debido a que las ventas al exterior aumentaron apenas 1,8% i.a. pero las importaciones lo hicieron en un 20% i.a.

Subió la tasa de desocupación, aunque mejoró el empleo. En marzo, la creación de empleo no agrícola superó las expectativas de los inversores al marcar 228 mil puestos, muy por encima de los 117 mil de febrero (cifra revisada a la baja) y superando ampliamente las previsiones de 135 mil. Este resultado estuvo impulsado por el empleo privado, que sumó 209 mil puestos. Sin embargo, debido a la pérdida de 27 mil empleos agrícolas en el mes y al ingreso de 232 mil personas al mercado laboral, la creación de empleo no agrícola no logró evitar una suba en el desempleo, que aumentó en 31 mil personas, llevando la tasa de desocupación al 4,2%. La mejora en el empleo en general vino acompañada de cierta aceleración en los salarios: el salario promedio por hora de todos los empleados en nóminas privadas no agrícolas subió 0,3% m/m –alcanzando los USD 36–, acumulando en los últimos 12 meses un alza del 3,8%, ligeramente por debajo de las previsiones del mercado del 3,9% y del avance del 4% registrado en febrero. La recuperación del empleo privado en el sector servicios quedó confirmada por el resultado del PMI compuesto, que en el último mes subió a 53,5 desde el 51,6 del mes anterior, en línea con la estimación preliminar.

Semana trágica. La suba de aranceles y la inmediata respuesta de China, incrementando un 34% sus propios aranceles sobre todas las importaciones desde EE. UU., profundizaron la caída de los mercados, que tuvieron su peor desempeño desde 2020, en plena pandemia. Se observó un derrumbe generalizado en la mayoría de los índices bursátiles globales y en commodities, mientras que los inversores migraron hacia bonos más seguros. Por su parte, el dólar mantuvo una alta volatilidad, aunque cerró la semana en baja. En concreto, los principales índices del mercado estadounidense sufrieron fuertes pérdidas y profundizaron el desempeño negativo registrado desde el comienzo de 2025. El S&P 500 retrocedió un 9,1% en la semana, acumulando una caída del 14% en lo que va del año. El Nasdaq perdió un 10% y amplió su baja anual al 19%. La situación fue similar para el Dow Jones, que cayó un 8% semanal, llevando su baja acumulada del año a “solo” un 11%. Aunque el mercado esperaba que las políticas de Trump favorecieran las perspectivas de empresas de mediana capitalización, el índice Russell 2000 mostró una de las peores performances, con un descenso semanal del 9,6% y del 18% en lo que va de 2025. A nivel sectorial, si bien todos operaron a la baja, el peor desempeño semanal correspondió al sector energético, que cayó un 14,8%, arrastrado por la baja del 10,6% en el precio del petróleo. Por su parte, sectores defensivos como consumo estable y utilities retrocedieron 2,4% y 4,4%, respectivamente. En el total del año, las acciones tecnológicas y de consumo discrecional registran las caídas más fuertes, perdiendo un 22% y un 19%, respectivamente, destacándose el derrumbe de las Siete Magníficas, con retrocesos de hasta el 37% para Tesla y 33% para Nvidia.

Derrumbe global. El desacople entre la performance de la bolsa estadounidense y la del resto del mundo duró hasta mediados de marzo, desde entonces las acciones operan en la misma dirección. En la última semana, el índice global de acciones perdió un 8,8%, acumulando en lo que va del año una caída del 9,8%, mientras que, excluyendo a EE. UU., las pérdidas fueron del 8,2% semanal y del 1,8% anual. Las preocupaciones sobre una posible recesión global afectaron especialmente a la bolsa de Japón, que retrocedió un 11%, seguida por Europa, que perdió un 8,1%. Asimismo, los mercados emergentes cayeron un 7,3%, debido al derrumbe del 8,4% de China, en tanto que Latam retrocedió un 5,5%.

Caída de los commodities y volatilidad del dólar. Los precios de las materias primas no estuvieron exentos del sell-off global. El más golpeado fue el cobre, que interrumpió abruptamente el rally alcista que venía mostrando hasta fines de marzo –había acumulado una suba del 30% desde finales de 2024–, hundiéndose un 14%. Le siguió el petróleo, cuyo precio cayó un 10,6%, con el WTI cerrando en USD 62 el barril, con una baja total del 13,6% en el año. Aunque con menor intensidad, la soja acompañó esta tendencia cayendo un 4,5% hasta los USD 359 por tonelada. Por su parte, el oro perdió un 1,5% semanal y cerró en USD 3.037 por onza, aunque aún en niveles máximos históricos. En cuanto al dólar, se debilitó frente a las monedas desarrolladas –con bajas del 1,9% frente al yen japonés y del 1,2% frente al euro–, mientras que se apreció frente a las monedas emergentes. En particular, el real brasileño cerró en USDBRL 5,84, lo que representó un alza del 1,4% respecto a la semana anterior, en tanto que contra el yuan avanzó un 0,3% hasta USDCNY 7,28.

Buscando refugio. Con un sentimiento de pánico, los inversores migraron sus posiciones hacia la renta fija, en especial hacia los instrumentos de mayor calidad. Como mencionamos anteriormente, los inversores temen más a una caída en la actividad económica que a un rebrote de la inflación, por lo que ahora anticipan que la Fed bajará las tasas en cinco instancias de 25 pb cada una. Esto descomprimió toda la curva de rendimientos de los bonos del Tesoro americano, que retrocedió a niveles de septiembre del año pasado: la UST2Y cerró en 3,64% –27 pb menos que la semana previa, acumulando una caída anual de 61 pb–, mientras que la UST10Y finalizó en 4,0% –26 pb menos en la semana y 58 pb menos en el año–. Los bonos corporativos Investment Grade cerraron la semana con una TIR de 5,14%, prácticamente sin cambios respecto a la semana anterior, aunque incrementaron su spread contra los bonos del Tesoro en 20 pb. Por su parte, los bonos corporativos High Yield subieron 73 pb hasta 8,39%, ampliando su spread en la misma magnitud, al tiempo que los bonos emergentes cerraron con un rendimiento del 6,81%, 11 pb por encima de la semana previa. Con estos movimientos, en los últimos 30 días, los spreads de los bonos corporativos IG y HY aumentaron 27 pb y 157 pb respectivamente, en tanto que el de los bonos emergentes lo hizo en 51 pb. De este modo, el índice agregado de bonos se diferenció positivamente del resto de los activos al anotar un alza semanal del 0,7%, impulsado por los bonos del Tesoro (+1,0%) y los corporativos IG (+0,3%). En cambio, los bonos HY y emergentes retrocedieron un 2,6% y 2,0%, respectivamente. En lo que va del año, el índice agregado de bonos acumula una ganancia del 2,6%.

Lo que viene. Con Trump reafirmando su compromiso de equilibrar la balanza comercial mediante la política arancelaria, la guerra comercial seguirá en el centro de la escena. El riesgo de estanflación global continúa en ascenso, golpeando el ánimo de los inversores, quienes ahora también estarán atentos a las posibles respuestas de los demás países. En la agenda económica, se destaca la publicación del IPC general, del cual se espera un alza mensual del 0,2% y una variación interanual del 2,6%, comparada con el 2,8% i.a. registrado en febrero. Para el IPC Core se prevé que mantenga la tendencia de meses anteriores, con un aumento del 0,3% m/m y del 3,0% i.a., frente al 3,1% i.a. del mes anterior. También será relevante la publicación de los precios mayoristas –para los que se anticipa cierta aceleración–, los resultados fiscales de marzo, el crédito al consumidor y el índice de confianza de la Universidad de Michigan, que se espera vuelva a mostrar una caída. Asimismo, la atención estará en las minutas de la última reunión de la Fed, en la que, si bien mantuvo sin cambios la tasa de referencia, elevó sus proyecciones de inflación, revisó a la baja sus expectativas de crecimiento y destacó los riesgos derivados del aumento de aranceles.