Trump no cede, redobla la apuesta por los aranceles y desoye las señales de una economía que aumenta los riesgos de estanflación. Los indicadores de la última semana fueron en esta dirección, con un consumo que no repunta, un ahorro que sube, mientras que la inflación no termina de converger al objetivo de la Fed, incluso con cierta suba en el margen. Las importaciones se siguen adelantando al aumento de aranceles y profundizan el déficit comercial. Se va confirmando que en el primer trimestre del año la actividad habría mostrado la primera caída desde la pandemia, quebrando el círculo virtuoso de crecimiento y desinflación de los últimos tres años. En este contexto, el mercado sigue en baja y ahora también golpea al resto del mundo. Los rendimientos de los bonos del Tesoro operaron con leves caídas, mientras que el dólar quedó estable y los commodities repuntaron. Arranca una semana clave en la que los aranceles a las importaciones desde México y Canadá entrarán en vigencia, mientras se esperan los datos del mercado laboral de marzo, del cual se espera que comience a sentir el impacto del menor ritmo de actividad.

Extrañando a 2024. La tercera y última estimación del 4Q24 marcó que el PBI creció 2,4% t/t anualizado (saar), levemente por encima de las primeras dos, que habían marcado 2,3% t/t saar. El crecimiento estuvo liderado por el consumo privado, que marcó una expansión del 4,0% t/t saar –le aportó 2,7 pp al PBI–, por el alza de 3,1% t/t saar del consumo del sector público –le aportó otros 0,5 pp al crecimiento del trimestre– y, en menor medida, por las exportaciones netas, dado que mientras las exportaciones cedieron 0,2% t/t saar, las importaciones retrocedieron 2,3% t/t saar –esto resultó en un aporte positivo de 0,3 pp al PBI del 4Q24–. Esto fue compensado en parte por el retroceso de 1,1% t/t saar en la inversión y por la desacumulación de inventarios –entre ambas le quitaron 1,1 pp al PBI del trimestre–. Así las cosas, si bien la dinámica del último trimestre del año estuvo por debajo de la de los trimestres anteriores, en los que se había expandido por encima del 3% t/t saar, en todo 2024 el PBI creció 2,8% i.a., muy por encima de lo que se esperaba, promediando en los últimos 3 años una expansión de 2,7% i.a. en un contexto en el que la suba de los precios implícitos bajó del 7% i.a. en 2022 al 2,2% i.a. en 2024. Otra de las buenas noticias que trajo el 4Q24 fue que los beneficios de las empresas subieron 5,9% t/t –se recuperaron de la baja de 0,4% del 3Q24– y quedaron 6,8% por encima de los del 4Q23. 

Se deteriora la confianza y se frena el consumo. Tras el muy buen cierre de 2024, la incertidumbre sobre las políticas de Trump golpeó la confianza de los consumidores –empeoraron las expectativas de la situación presente y futura, al tiempo que aumentaron las expectativas de inflación, no solo para los próximos doce meses, sino también para los próximos 5 años–, y esto ya se pudo sentir en la dinámica del consumo y en la propensión al ahorro de las familias, que comenzó a repuntar. Concretamente, mientras en diciembre de 2024 el consumo de las familias había crecido al 0,6% m/m, en enero retrocedió 0,6% m/m y en febrero logró un tibio repunte de 0,1% m/m, aunque con la particularidad de que el consumo de servicios cayó por primera vez en casi dos años. La mala performance del consumo se da en un contexto en el que el ingreso disponible de las familias creció 0,6% m/m en febrero, por lo que, dado que el gasto creció nominalmente 0,6% m/m, la tasa de ahorro de las familias subió al 4,6% de los ingresos, quedando muy por encima del 3,3% de diciembre pasado y siendo la más alta desde junio de 2024.

Inflación resistente. A pesar del menor dinamismo del consumo, el índice de precios PCE –el favorito de la Fed para seguir la inflación– marcó en febrero, por tercer mes consecutivo, un alza de 0,3% m/m, acumulando en el último año una suba de 2,5% –tal como lo esperaba el consenso de analistas–, levemente por debajo del IPC que marcó un alza de 2,8% i.a. La mala noticia la aportó el PCE Core, que superó las expectativas al marcar un alza de 0,4% m/m –la mayor desde enero del año pasado–, por lo que la interanual subió del 2,5% al 2,8%, aunque aún está por debajo del IPC Core, que en el mismo período subió 3,1%. El repunte del PCE Core lo explicaron los precios de los servicios, que subieron 0,4% m/m y 3,5% i.a., mientras que los de los bienes lo hicieron al 0,2% m/m y 0,4% i.a.

Se agranda el déficit comercial. El déficit de la balanza comercial de bienes en febrero subió a USD 147,9 MM –el mercado esperaba un rojo de USD 134 MM–, mostrando un importante deterioro respecto al mismo mes del año pasado, cuando había sido de USD 92 MM. El fuerte retroceso obedeció a que las importaciones crecieron 22,5% i.a. –explicado por el salto de 56% i.a. en compras de insumos industriales, 24% i.a. en bienes de consumo y 18% i.a. en bienes de capital–, mientras que las exportaciones apenas crecieron 2,5% i.a. Con este resultado, en los primeros dos meses de 2025, el déficit comercial llegó a USD 303 MM contra USD 183 MM en los primeros dos meses de 2024, debido a que las importaciones habían subido 24% i.a. y las exportaciones apenas 2% i.a.

¿Hard landing? Con el freno en el consumo y la fuerte aceleración de las importaciones –no reflejada en el aumento de la inversión ni del consumo–, las perspectivas para el PBI del 1Q25 siguen siendo desalentadoras. Según el Nowcast de Atlanta, el PBI del 1Q25 tendría un retroceso de 1,8% t/t saar –aunque podría moderarse a 0,5% t/t saar si se corrige por las importaciones de oro–. Entre los componentes de la demanda, se destaca la inversión, que marcaría una expansión del 8% t/t saar –aportando 1,5 pp al PBI–, mientras que el consumo privado registraría un alza del 0,2% t/t saar, el consumo público 2,0% t/t saar, y las exportaciones netas restarían 4,7 pp al PBI del trimestre debido a que las importaciones crecerían un 41% t/t saar, mientras que las exportaciones apenas un 1,8% t/t saar. Por su parte, según la última encuesta de Bloomberg, los analistas redujeron la expectativa de crecimiento del PBI para el 1Q25 de 2,1% t/t saar a 1,2% t/t saar, mientras que para todo 2025 bajaron de 2,3% a 2,0% i.a.

Mala semana para Wall Street. En este contexto de preocupación por el freno del nivel de actividad y la resistencia de la inflación, los mercados volvieron a tener una semana con alta volatilidad y tensión. Las acciones continuaron retrocediendo, aunque los bonos se mantuvieron estables, con comportamientos dispares entre los del Tesoro y los corporativos, estos últimos impactados por la mayor incertidumbre. Concretamente, el S&P 500 cayó 1,5%, acumulando en marzo un retroceso del 6,5% y del 5,2% en lo que va del año. Como viene siendo la regla en 2025, las mayores bajas las sufrieron las empresas tecnológicas, con el Nasdaq liderando las pérdidas con una baja del 2,5% en la última semana, 7,7% en marzo y 8,3% en lo que va del año, mientras que en el mismo período el Dow Jones perdió 1,0%, 5,2% y 2,3%, respectivamente. En cuanto a la renta fija, los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron con leves bajas: la UST2Y terminó en 3,91% –vs. 3,95% la semana previa, acumulando en el mes una caída de 8 pb y de 34 pb en lo que va del año– y la UST10Y en 4,25%, igual que la semana anterior y 5 pb por encima del cierre de febrero, aunque en el año cae 32 pb. En este contexto, el índice agregado de bonos cerró sin cambios en la semana, dado que la leve suba de los bonos del Tesoro fue compensada por el retroceso del 0,3% en los bonos Investment Grade y 0,5% en los High Yield, mientras que los emergentes cayeron 0,5%.

Se estabiliza el dólar y repuntan los commodities. El dólar a nivel global se mantuvo estable por segunda semana consecutiva. El DXY cerró sin cambios, ya que el avance de 0,3% frente al yen fue compensado por la caída de 0,1% frente al euro. Con este resultado, en marzo acumuló una caída del 3,3% y del 4,1% en lo que va del año. Frente a monedas emergentes, subió 0,2% contra el yuan –cerrando en CNYUSD 7,26– y 0,5% frente al real brasileño –cerrando en BRLUSD 5,76–. Entre los commodities, todos operaron al alza destacándose el petróleo WTI, que avanzó 1,6% –hasta USD 69 el barril–, y el oro, que siguió beneficiándose del contexto de incertidumbre y ganó otro 2,0%, cerrando la semana en USD 3.084 la onza, una nueva marca histórica.

Todos pierden. A diferencia de semanas anteriores, en la última, los mercados de acciones del resto del mundo acompañaron la tendencia del mercado estadounidense con bajas generalizadas. El índice de acciones global sin EE. UU. retrocedió 1,5% en la última semana, acumulando en marzo un alza de solo 0,9%, aunque lleva ganado un 7,0% en lo que va del año. El peor desempeño semanal lo registraron Japón y Brasil, con bajas de 3,0% y 2,3%, mientras que China y Europa interrumpieron el rally alcista de los últimos meses con caídas del 1,9% y 1,6%, respectivamente. A pesar de este mal desempeño, se destacó la bolsa de Brasil, que acumula una ganancia del 7,7% en marzo y del 15,3% en lo que va del año, ocupando el segundo lugar luego de China, que subió 16,5%, y por delante de Europa, que ganó 14,2%.

Los que viene. La atención de los inversores estará en la entrada en vigor de los aranceles recíprocos a las importaciones de EE. UU. desde el 2 de abril, incluyendo el impuesto del 25% a los autos. En la agenda económica, se destaca el informe de empleo de marzo –se espera que la creación de empleo no agrícola haya sumado menos de 130 mil empleos, por debajo de los 151 mil de febrero, y que la tasa de desocupación suba a 4,2%–. También sobresalen los PMI del ISM, que ofrecen una visión general del desempeño del sector privado. Por último, varios funcionarios de la Fed tienen previsto intervenir, incluyendo al presidente Jerome Powell.