¿Qué pasó?

Internacional

Mayo comenzó con los mercados globales operando a la baja. La Fed volvió a aumentar la tasa de interés de referencia y asegura que se tomará una pausa, aunque tampoco piensa en reducirlas como el mercado espera. Mientras tanto, los datos de empleo volvieron a mostrar la fortaleza del mercado laboral, con la tasa de desocupación en mínimos históricos y los salarios ganando impulso. Esto representa una mala noticia para la inflación futura. A pesar de los buenos balances, con la suba de tasas, las preocupaciones sobre la salud del sistema financiero y, ahora también, por la falta de acuerdo en el Congreso para aumentar el límite de deuda, la incertidumbre en el mercado se incrementó y esto se reflejó en la caída de bonos y acciones. La clave de esta semana será la publicación del IPC de EE.UU. correspondiente a abril, en la que se espera un leve repunte que pondrá en duda la dinámica del proceso de desinflación estadounidense.

Tal como se esperaba, la Fed subió 25 pb la tasa de referencia y la llevó hasta el 5,25%. Fue la décima suba consecutiva, acumulando desde marzo del año pasado un aumento de 5 pp, lo que lo convierte en el ciclo monetario más agresivo desde 1980. De acuerdo con el último Dot Plot de la Fed, esta sería la última suba y no la bajarían hasta marzo del año que viene. Sin embargo, el consenso de mercado es más optimista y espera que en la reunión del 20 de septiembre decidan bajarla al 5,0%, y termine el año en 4,50%. En la conferencia de prensa posterior al comunicado, Powell reconoció que la economía sentirá el impacto del endurecimiento de las condiciones crediticias y prevé una leve recesión en los próximos trimestres. Al mismo tiempo, destacó que la inflación baja más lento de lo esperado. Así, los próximos pasos de la Fed dependerán de la evolución del nivel de actividad y de la inflación.

Respecto a los datos de empleo publicados el viernes, dejaron en claro que el mercado laboral sigue muy fuerte: se crearon más puestos de trabajo de lo esperado –253 mil empleos no agrícolas frente a 180 mil esperados, muy superior a los 165 mil generados en marzo– y la tasa de desocupación bajó hasta el 3,4%. La mayor demanda de empleo se reflejó en la dinámica de los salarios, los cuales tuvieron el mayor incremento del último año: el salario por hora del sector privado subió 0,5% m/m vs 0,25% que había marcado en los tres meses previos. Sin duda, esto es una mala noticia para la inflación futura.

A todo esto, también se conoció que, a pesar del alza en el costo de financiamiento, el crédito al sector privado siguió creciendo en marzo. Con esto, las primeras estimaciones del PBI del 2Q23 indican que la economía sigue creciendo. El nowcast de la Fed de Atlanta proyecta un crecimiento de 2,5% t/t.

Mientras tanto, los bancos estadounidenses siguen sufriendo las consecuencias de la suba de tasas y, en la última semana, tuvimos la tercera víctima: tras la caída del Silicon Valley Bank y del Signature, le llegó el turno al First Republic Bank, el 14º banco de EE.UU. y el segundo mayor colapso bancario de la historia de EE.UU. Con esto, los tres bancos combinados sumaron activos por USD 548 MM y la cifra se acerca a los USD 677 MM de la crisis de 2008-2011 cuando quebraron 414 entidades. Esto volvió a afectar a las acciones del sistema bancario estadounidense, especialmente los regionales que cayeron 10% en la última semana y acumulan una baja de 62% desde el inicio de la crisis. Más allá de esta coyuntura, la Fed siguió ajustando su balance al retirar otros USD 58.000 MM y ya recuperó casi dos tercios de la expansión generada en marzo para darle liquidez al sistema.

En Europa, el BCE subió la tasa otros 25 pb llevando la tasa de referencia al 3,75%, el nivel más alto desde julio de 2008. Si bien redujo el ritmo de ajuste (el anterior había sido de 50 pb) el ciclo de suba por ahora está lejos de terminar, pues la inflación general en abril marcó 7% i.a. y la core 5,6% i.a.

La suba de tasas de interés de la Fed y del BCE siguen aumentando las preocupaciones en cuanto a una desaceleración más rápida de la economía global. Esto, sumado a que Rusia continúa aumentando las exportaciones –pese a las sanciones– derivó en una fuerte caída en el precio del petróleo: en la semana cayó 7,1%. Tampoco fue una buena semana para los metales, mientras que, por el contrario, los commodities agrícolas tuvieron un leve repunte. Ante la mayor incertidumbre, el oro siguió siendo el gran beneficiado al marcar un alza de 1,4% en la semana y 10% en lo que va del año.

Con este marco de fondo, pese al repunte que tuvo el S&P 500 el viernes último (subió 2% impulsado por el alza de las acciones de Apple tras la publicación de sus balances), cerró la semana con una caída de 0,8% impulsado por las acciones del sector energético (-5,8%), comunicaciones (-2,6%) y bancos (-2,5%). Sólo escaparon a esta tendencia las acciones del sector tecnológico, salud y utilities que operaron estables. En cuanto a la renta fija, con leves caídas en los rendimientos de los bonos del Tesoro Americano –la UST2Y, por ejemplo, cerró en 3,92% y la UST10Y en 3,44–, el índice de bonos del tesoro tuvo una ligera baja en la semana, mientras que los bonos corporativos operaron a la baja, especialmente los Investment grade que cayeron 1,3%. A nivel global, las bolsas (excluyendo EE.UU.) subieron 0,5% impulsadas por los emergentes que, gracias al repunte de 1,2% de LATAM, cerraron la semana con una ganancia de 0,7%.

Local

El mercado local tuvo una semana más tranquila. El alza en las tasas de interés y la prohibición de comprar dólares financieros a quienes hayan tomado financiamiento con cauciones, le dieron cierto respiro a la brecha cambiaria que retrocedió luego del salto que había dado en abril. Los bonos soberanos y el Merval se recuperaron. En la curva de pesos, la demanda siguió concentrada en los bonos ajustables por tipo de cambio. Pero los problemas de fondo continúan: la liquidación del agro no alcanza y las reservas internacionales continuaron en baja mientras las netas ya están en terreno negativo. El gobierno apunta a lograr financiamiento de China y Brasil a través de los swaps mientras espera que el FMI adelante los desembolsos pendientes para todo el año. Mientras tanto, las expectativas se siguen deteriorando con más inflación esperada, más devaluación y mayor caída del nivel de actividad. Con reservas netas negativas, la clave de esta semana seguirá siendo la evolución del mercado cambiario y el dato de inflación de abril que se publicará el viernes, en el que estimamos 7,5% m/m.

En la primera semana de mayo la liquidación del agro se aceleró al registrar un ingreso de más  USD 600 M, promediando USD 150 M por día. Esto fue 50% más que en la última semana de abril, aunque por ahora bastante lejos de mayo del año pasado cuando liquidó a razón de USD 220 M diarios. Por dólar agro ingresaron USD 407 M en lo que va del programa y suma USD 1.968 M, en línea con lo que se había liquidado por dólar soja II, aunque muy por debajo de lo necesario para cumplir con los USD 5.000 M con los que se ilusionaba el gobierno y el BCRA. Pese a la mayor oferta del agro, el BCRA tuvo que vender divisas por USD 274 M. Sumado a los pagos al FMI y la caída de encajes en moneda extranjera (esto asociado a la evolución de los depósitos privados en moneda extranjera que marcan un “goteo” diario en torno a los USD 50 M), generó una caída de USD 998 M y cerraron la semana con un stock bruto de USD 34.003 M. En lo que va del año, acumulan una caída de USD 10.400 M y ya se ubican en el nivel más bajo desde septiembre de 2016, en tanto que las reservas netas ya serían USD 1.000 M negativas. En este contexto, mientras se espera lograr financiamiento de China, de Brasil y por adelantamiento de desembolsos del FMI –por ahora sin éxito– el BCRA aceleró el ritmo de devaluación al 7,3% mensual, en línea con las tasas de interés aunque por debajo de la dinámica que estaría marcando la inflación.

La suba de tasas de interés que dictaminó el BCRA en la última semana de abril (recordemos que llevó la tasa de referencia del 81% al 91% de TNA) y los anuncios del lunes de prohibir la compra de dólares MEP y CCL para los que toman cauciones en moneda local, le quitaron presión a los dólares financieros luego del salto de más de 10% que habían registrado en abril. Aunque con mucha divergencia en las cotizaciones, los dólares financieros se estabilizaron logrando una leve caída. Mientras tanto, con la aceleración de la devaluación del dólar oficial, la brecha cambiaria se redujo al 90% en el caso del MEP y al 95% en el CCL. Más allá de la evolución de la última semana, de no cambiar las condiciones de fondo de la política monetaria –emisión de pesos para financiar al Tesoro y caída de reservas internacionales– la presión de dolarización de cartera y presión sobre la brecha harán que esta “pausa” sea de corto plazo.

Con la distensión de la brecha cambiaria, los bonos soberanos arrancaron mayo en alza. Los bonos soberanos en moneda extranjera con legislación local subieron 1,9% mientras que los de legislación de Nueva York repuntaron 3,4%. Así, el riesgo país retrocedió a 2.572 pb. En la curva de pesos, los instrumentos ajustables por tipo de cambio y por inflación fueron los más demandados: subieron los duales (2.2% ), los Dollar Linked (1.6%) y también los Boncer (1,2%). El alza en las tasas de interés continuó golpeando a los de tasa fija que marcaron una caída de 0,8%. En el tramo corto, las Lecer anotaron un alza de 2,0% y las Ledes de 1,5%. En cuanto a la renta variable, el índice Merval en moneda local cayó 0,3% –con bajas importante en Aluar y Ternium Argentina– en tanto que medido en dólar CCL anotó un alza de 3,9% cerrando la semana en USD 680. 

Las expectativas del mercado continúan deteriorándose. De acuerdo al último Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del BCRA, en los próximos meses el IPC tendrá un alza promedio de 7,2% (vs 6,2% de la publicación anterior) en tanto que la inflación para este año subió de 107% en marzo a 128%. Es más, para los próximos 12 meses esperan un alza de 147% cuando hace un mes atrás esperaban 113%. En cuanto al tipo de cambio oficial, el REM estima un alza promedio mensual de 7,4% hasta octubre y prevén que, posterior a las elecciones, aceleren el ritmo al 10% para cerrar diciembre con un tipo de cambio promedio mensual de $401. Para los próximos doce meses, esperan una devaluación de 185% hasta $617.

Lo que viene

Internacional

La clave de esta semana será la publicación del IPC de abril: el mercado espera que acelere al 0,4% m/m (desde 0,1% m/m de marzo) y que la core mantenga su velocidad crucero de 0,3% m/m. De cumplirse esta estimación, reforzaría la idea de que la inflación baja menos de lo esperado y que la actividad no afloja, lo que consolidaría la visión de la Fed de que esto es sólo una pausa. También será importante la evolución de las negociaciones en el Congreso en cuanto al límite de deuda en EE.UU. Yellen alertó que de no aprobarse elevar el techo de deuda de USD 31,4 MM, el país podría caer en default en junio.

Local

La agenda de esta semana seguirá marcada por la evolución de la liquidación del agro y de las reservas internacionales que en términos netos operan en negativo. En cuanto a la inflación, la semana arranca con la publicación del IPC de la Ciudad de Buenos Aires, un buen termómetro del IPC Nacional que publicará el INDEC el viernes 12 de mayo (recordemos que el REM espera 7,5%).