El mercado reaccionó con moderación al DNU por el acuerdo con el FMI, en un contexto en el que la falta de definiciones y la volatilidad global limitaron el impulso. Los bonos soberanos en moneda extranjera cayeron, los dólares financieros volvieron a subir, pero las acciones lograron recomponerse. La incertidumbre y la ansiedad persisten, pues, a una semana del decreto, el FMI aún no se pronuncia y amplifica las dudas sobre los tiempos y las condiciones del acuerdo. Con la política cambiaria en la mira, la tensión escaló y el BCRA pasó inesperadamente de comprador a vendedor neto de divisas, enfrentando mayores dificultades para acumular reservas. Por otro lado, si bien el proceso de desinflación continúa, el IPC de febrero subió más de lo esperado, mostrando resistencias, y recién en abril podría perforar el 2% mensual, por lo que el tipo de cambio seguirá perdiendo competitividad. Mientras tanto, la actividad ofrece señales mixtas, con recuperación en Construcción pero caídas en otros sectores, al tiempo que la imagen del gobierno se mantiene elevada y las lluvias han alejado definitivamente los temores de sequía, mejorando el panorama agrícola. Esta semana, el foco estará en posibles avances del staff del FMI y en las intervenciones del BCRA en el mercado de cambios, así como en los datos de resultado fiscal y comercio exterior de febrero, claves para evaluar la solidez del ancla fiscal y la dinámica cambiaria.

DNU en marcha, silencio del FMI. El Gobierno oficializó el DNU 179/2025 para avanzar en un nuevo acuerdo de Facilidades Extendidas (EFF) con el FMI, que permitiría refinanciar vencimientos y cancelar parte de las Letras Intransferibles del BCRA. Es una buena noticia, dado que el EFF es mejor que un stand-by, ya que ofrece un mayor plazo y compromiso de reformas estructurales –seguramente post elecciones–. Aunque se confirmó un plazo de amortización de 10 años y un período de gracia de cuatro años y medio, aún no se conocen los detalles clave sobre los montos y desembolsos. Si bien esto implicaría que el Tesoro cambie de acreedor –menos BCRA y más FMI–, el gobierno destaca que la deuda neta podría bajar al tomar las Letras Intransferibles del BCRA a valor de mercado, debido a que, al estar por debajo del nominal, se podrían cancelar mayores montos. Si bien se espera que el financiamiento supere los USD 15.000 M, la falta de avances a nivel del staff del FMI empieza a generar inquietud, especialmente considerando que el Ejecutivo avanzó con un DNU sin haber oficializado un acuerdo técnico con el organismo.

Subió la inflación. La inflación de febrero fue de 2,4% m/m, acelerándose levemente desde el 2,2% m/m de enero, impulsada principalmente por el alza en carnes (+7,2%). La variación interanual alcanzó el 66,9% i.a., mientras que la inflación anualizada se ubicó en 32,9%. Asimismo, la inflación núcleo subió 2,9% m/m (41,3% anualizada), manteniéndose por encima del nivel general y acelerándose respecto a enero (2,4% m/m). Sin el impacto del aumento en carnes, la inflación general habría sido del 1,9% m/m y la núcleo del 2,4% m/m, reflejando la persistencia de la inflación subyacente. Entre los precios regulados, el transporte público (+1,2% m/m), las prepagas (+2,9% m/m) y las tarifas energéticas (+2,7% m/m) explicaron la suba del 2,3% m/m en este segmento –vs. 2,6% m/m de enero y siendo el menor incremento desde diciembre de 2021–. En contraste, los bienes estacionales registraron una caída del 0,8% m/m, con las verduras acumulando seis meses consecutivos de deflación (-2,3% m/m). Para marzo, se espera que la inflación se mantenga en torno al 2,4% m/m, con el impacto persistente de la carne vacuna (+4% m/m, desacelerándose frente al 9% de febrero) y una mayor presión estacional, particularmente por el ajuste en educación. Un quiebre por debajo del 2% m/m recién podría observarse a partir de abril.

Suben las expectativas de devaluación en 2026. Según el último Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del BCRA, la inflación esperada para marzo y abril es de 2,2% y 1,9% m/m, respectivamente, ajustando al alza las proyecciones y en línea con la leve aceleración registrada en febrero, anticipada por el REM. Para diciembre de 2025, la estimación se mantiene en 23,3% i.a. En cuanto al tipo de cambio, los analistas prevén un crawling peg del 1% m/m a lo largo del año, con una cotización de $1.175 en diciembre (+15,1% i.a.). No obstante, ahora destacan un ajuste en el primer bimestre de 2026, con una devaluación proyectada del 9%. La tasa de interés de referencia (TAMAR) de bancos privados se ubicaría en 29,7% TNA en marzo (2,4% efectiva mensual) y descendería a 24,0% TNA en diciembre (2,0% efectiva mensual), manteniendo tasas reales positivas. Finalmente, las proyecciones de crecimiento se ajustaron levemente al alza, con un PBI esperado de +4,8% en 2025, 0,2 pp por encima del relevamiento previo.

Señales mixtas en los primeros datos de actividad. En febrero, el Índice Construya, que refleja la evolución de las ventas de insumos para la construcción, registró un incremento del 6,7% m/m (s.e.), interrumpiendo seis meses consecutivos de caídas y ubicándose un 4% por encima del nivel de febrero de 2024. Sin embargo, la producción automotriz retrocedió un 3,6% m/m (s.e.), sugiriendo que la recuperación aún es heterogénea entre sectores.

La confianza firme a pesar del Libra-gate. La primera medición de confianza del consumidor y en el Gobierno tras el Libra-gate no mostró un impacto significativo. En febrero, el Índice de Confianza en el Gobierno (ICG) se ubicó en 51,2 puntos, un punto porcentual por debajo de enero, pero aún por encima del nivel registrado en el mismo momento del mandato de gobiernos anteriores. Por su parte, la confianza del consumidor alcanzó el 47,3%, levemente por debajo del mes previo (-0,3 pp m/m), sostenida por la recuperación de la situación macroeconómica.

El buen nivel de humedad de los suelos alivia al campo. El agro sigue respirando gracias a las lluvias, que, si bien provocaron excesos hídricos en el oeste y sur del área agrícola, solo el 17% de la soja se encuentra en suelos con condición regular/sequía (3 pp que la semana pasada) y los excesos hídricos afectan al 3% del área (+1 pp), mejorando notablemente frente a la situación de enero y febrero. En síntesis, el 80% de los lotes mantiene humedad adecuada/óptima y el 61,1% ha iniciado el llenado de grano, por lo que la Bolsa de Cereales sostiene la proyección en 49,6 Mtn. En maíz, la cosecha cubre el 8,1% del área con un rinde medio de 78,8 qq/Ha, con mejoras en los planteos tardíos y la estimación estable en 49 Mtn.

Tensión en el frente externo. El BCRA cerró la semana con un saldo comprador neto de USD 211 M y una caída de las reservas internacionales de USD 2 M, alcanzando los USD 28.088 M. Sin embargo, lo más llamativo en el mercado de cambios ocurrió el viernes, cuando el Central vendió USD 474 M, lo que impactará en la rueda de hoy. Considerando este dato, se habría revertido el saldo comprador de USD 275 M en lo que va de marzo a uno vendedor de USD 199 M –contra compras netas por casi USD 1.000 M en el mismo período de febrero–, lo cual muestra las dificultades que está enfrentando para acumular reservas. Por el lado de los dólares financieros, en una semana en la que los montos negociados de AL30 en BYMA PPT T+1 no reflejaron intervenciones del BCRA, el MEP y el CCL subieron 1,5% y 1,9%, respectivamente. De esta manera, tanto el MEP como el CCL cerraron en un nivel de $1.243 y la brecha con el tipo de cambio oficial avanzó al 16%.

El crédito en dólares pierde impulso. Parte de la menor actividad compradora del BCRA responde al retroceso en los créditos en dólares, que habían sido un motor clave desde el inicio del blanqueo. Hasta el 12 de marzo, acumulan una caída de USD 369 M, marcando la primera baja a esta altura del mes desde octubre de 2024. Si bien buena parte de esta caída responde a un factor estacional –la reducción del saldo de tarjetas de crédito en dólares tras el fin de la temporada estival–, también se notó un freno en los créditos por adelantos –asociados a la prefinanciación de exportaciones–, que en lo que va de marzo aumentaron USD 100 M contra una suba de USD 400 M a esta altura del mes pasado. A su vez, los depósitos en dólares del sector privado también muestran una contracción cercana a los USD 668 M y ya se ubican por debajo de los USD 30.000 M por primera vez desde fines de agosto –desde el máximo nivel del 30 de octubre acumulan una caída de USD 5.000 M (15%)–.

El Tesoro volvió a pagar más tasa. En la licitación del miércoles, la Secretaría de Finanzas colocó $4,45 billones de deuda frente a vencimientos por $4,59 billones, alcanzando un rollover del 97%. La demanda se concentró en la Lecap con vencimiento al 16 de abril (S16A5), que representó el 58% del total adjudicado y salió a una TEM de 2,69%, por encima del 2,60% observado en el mercado secundario. En el resto del tramo corto, las Lecap S30Y5 y S31L5 se ubicaron en 2,55% y 2,50%, respectivamente, mientras que el Boncap T30E6 salió en 2,53%, levemente sobre la curva de mercado. En cuanto a los CER, el TZXO5 y el TZXM7 registraron TIRs de 9,07% y 10,66%, respectivamente, en tanto que la de dollar-linked se declaró desierta. Como lo venimos comentando, las tensiones de liquidez vienen ejerciendo presión al alza sobre las tasas, ante un Tesoro que necesita refinanciar sus obligaciones y la creciente demanda de crédito privado por parte de las entidades financieras, que hoy optan por posicionarse en instrumentos más líquidos, como lo son las LEFI. Esto supone un desafío para el financiamiento del Tesoro, que a fines de marzo enfrenta vencimientos por $9,2 billones, principalmente correspondientes a la Lecap S31M5.

Semana mixta para la deuda en pesos. La semana comenzó con un dato inferior a lo esperado en el IPC de CABA, lo que impulsó inicialmente a la deuda soberana en pesos. El viernes, en anticipación a la publicación del IPC Nacional, el mercado cerró la semana con un desempeño mixto: mientras el tramo corto de la curva a tasa fija se mantuvo sólido, el tramo largo continuó presionado. Por su parte, la curva CER, que abrió la semana a la baja, recuperó terreno tras el dato de inflación, aunque no llegó a revertir las pérdidas de la semana. En concreto, la curva a tasa fija mostró una suba semanal del 0,4%, lo que llevó a una compresión de 0,10 pp en las TEM en el segmento más corto, al tiempo que el tramo largo cayó un 0,7%. Actualmente, las Lecap más cortas rinden 2,5% TEM y las más largas, 2,6% TEM. En tanto, los duales revirtieron parte de las caídas de la semana pasada, avanzando un 0,7%. El TO26, por su parte, registró una suba del 1,8%. Los bonos CER cayeron 0,1% en la semana y podemos encontrar rendimientos de hasta CER +9,4% para el tramo 2025, CER +10,3% para el 2026 y CER +10,1% para el tramo 2027-2028. Así, la inflación que pone en precios el mercado para 2025 se encuentra en 24,8% i.a. Los dollar-linked fueron los ganadores de esta semana, con subas promedio del 1,2%, impulsados mayormente por el TZVD5 (+2,3%). En promedio, rinden una devaluación de +5,2% (vs. 8% la semana previa). En línea con este desempeño, los futuros de Rofex anotaron una suba del 1,3% y muestran una devaluación mensual implícita del 2,3% (1,3 pp por encima del crawling peg) con un tipo de cambio de $1.333.

Soberanos en dólares golpeados. La deuda soberana en dólares cerró una semana con tono negativo, afectada por la volatilidad global, en tanto que la expectativa en torno a un posible acuerdo con el FMI no fue suficiente para empujar las paridades. Los bonos registraron caídas en las cinco ruedas, acumulando un retroceso del 2,4% en el período. Si bien la corrección fue generalizada, el tramo largo bajo ley NY fue el más castigado, con pérdidas promedio del 3,4%. Así, el tramo corto de la curva soberana rinde actualmente 14%, mientras que el tramo largo se ubica en 12%. Con esta nueva baja, el riesgo país argentino avanzó 50 pb en la semana, cerrando en torno a 740 pb, en un contexto donde la deuda emergente comparable subió 0,5%. Sin embargo, al contrastar con el universo CCC, el spread aumentó en 24 pb, alcanzando 200 pb. En lo que va del año, la deuda en moneda extranjera acumula una caída del 4,0%. Por su parte, los BOPREAL registraron una baja semanal del 0,6%, al tiempo que los bonos provinciales, si bien siguieron la tendencia de los soberanos, mostraron menor volatilidad, con un retroceso del 0,4%, liderados por el Buenos Aires 2037 (-1,9%). En el segmento corporativo, la performance semanal fue de una baja del 0,2%.

El Merval logró recomponerse. Afectado por la volatilidad a nivel global, el Merval comenzó la semana con una fuerte caída del 6,2% en dólares, pero en el transcurso de la semana logró revertir esa tendencia y cerró con una suba del 1,2% en dólares CCL, hasta USD 1.884. Las acciones de Mirgor (+15%), TGS (+8,9%) y YPF (+6,5%) tuvieron el mejor desempeño, con Edenor (-7,8%), Transener (-7,9%) y Sociedad Comercial del Plata (-7,3%) registrando la peor performance. Con este resultado, en lo que va de marzo el Merval acumula un alza del 3,0% en dólares CCL, aunque en lo que va del año totaliza una caída del 12%. Diferente fue la dinámica de los ADR, que en la semana tuvieron una baja promedio del 2,6% –se destacaron las bajas de Bioceres (-11%), Globant (-8%) y Supervielle (-5%)–, acumulando en marzo una caída del 1,3% y del 11% en lo que va de 2025.

Lo que viene. Mientras se esperan novedades en el Congreso en cuanto al tratamiento del DNU del acuerdo con el FMI –se trataría mañana–, la semana arranca con las miradas puestas en la evolución del mercado de cambios, debido a la muy mala rueda del viernes en la que el BCRA vendió más de USD 400 M para abastecer la mayor demanda de divisas. En cuanto a la agenda económica, hoy se conocerá el resultado fiscal de febrero, que, si bien se espera que haya mantenido el superávit primario, será clave para evaluar la dinámica del gasto –que se aceleró en enero– en un contexto donde la recaudación mostró un alza real del 12% i.a., lo que le dará soporte a los ingresos. No menos importante será el Intercambio Comercial Argentino (ICA) de febrero, que se publicará el miércoles, en el que se estima un superávit en torno a los USD 500 M –sería mejor que el de enero, pero mostraría una tendencia decreciente–. Ese mismo día, se difundirá el PBI del cierre de 2024, que habría registrado una recesión acotada del 1,8% en el año. Finalmente, el jueves 20 se darán a conocer los datos del mercado laboral del cuarto trimestre de 2024.