Los activos financieros locales tuvieron otra semana de corrección, confirmando la performance modesta que vienen marcando desde principios de año. El riesgo país escaló a casi 700 y el Merval terminó apenas por encima de USD 2.000. Esto se dio a pesar de que el gobierno logró importantes avances en el plano político –está próximo a suspender las PASO y el proyecto de “ficha limpia” ya pasó por diputados– y de que la macro sigue aportando buenas noticias, con un buen resultado en el mercado de cambios –limitado en parte por las intervenciones para contener los dólares financieros– y con la inflación retomando el camino descendente que había interrumpido en diciembre. Así, la economía sigue avanzando en la reducción de la nominalidad. En este contexto, las tasas de interés se mantienen en terreno positivo en términos reales, asegurando un buen retorno en moneda local y favoreciendo el carry trade, aspecto clave para asegurar el ingreso de dólares financieros para financiar el déficit de la cuenta corriente cambiaria, cada vez más tensionado. Las miradas de esta semana estarán en el impacto en los activos locales por la polémica de la criptomoneda publicitada por el presidente –ya hubo múltiples denuncias y hay espacios opositores que piden avanzar hasta un juicio político–, en tanto que en la agenda económica se destacan la publicación del resultado fiscal de enero –se espera un buen resultado– y de la balanza comercial de bienes –que marcaría un menor superávit comercial por el repunte de importaciones–. No menos importante, la actualización de la condición de los cultivos y de las proyecciones de cosecha, que podrían afectar el ingreso de divisas en los próximos meses.

Desinflación confirmada. La inflación retomó el camino descendente que había interrumpido en diciembre –recordemos que el IPC Nacional había subido 2,7% m/m y el IPC Core a 3,2% m/m, frente a 2,4% m/m y 2,7% m/m en noviembre– y alcanzó su mejor marca desde la pandemia. Concretamente, el IPC Nacional de enero registró un alza de 2,2% m/m (30% anualizada), prácticamente en línea con las expectativas del mercado, acumulando en los últimos doce meses un alza del 84% i.a. El IPC Core mostró una desaceleración a 2,4% m/m, aunque se mantuvo por encima del nivel general, reflejando cierta persistencia en los precios de los servicios, que aumentaron 3,8% m/m. En contraste, los bienes registraron una suba más moderada del 1,5% m/m, por debajo del crawling peg del mes (2% m/m). Los precios regulados subieron apenas 2,6% m/m, impulsados por los ajustes en tarifas energéticas (+4,5%), prepagas (+3,3%) y transporte público (+1,5%). Por su parte, los precios estacionales aumentaron 0,4% m/m, gracias a la caída de más del 3% en verduras –que acumulan cinco meses consecutivos de bajas– y a la reducción del 3% en los precios de indumentaria, que pudieron reflejar los efectos de las liquidaciones de temporada. A nivel sectorial, Restaurantes y hoteles lideraron los aumentos (+5,3%), seguidos por Vivienda (+4%), a raíz del alza en alquileres (+9%) y tarifas energéticas. En contraposición, Prendas de vestir y calzado mostraron una caída del 0,7% m/m, marcando una deflación en el rubro. Adicionalmente, la Canasta Básica Total (CBT) y la Canasta Básica Alimentaria (CBA) registraron un aumento del 0,9% m/m, significativamente inferior al 2,2% m/m de la inflación general. Este incremento es el menor en más de ocho años, desde diciembre de 2016, lo que podría contribuir a una reducción de la tasa de pobreza por debajo del 35% al inicio de 2025. Para febrero, esperamos una inflación en torno al 2,1% m/m, frenando levemente la desinflación producto del aumento del 10% m/m del precio de la carne a nivel mayorista, con un impacto de 0,5 puntos porcentuales en el IPC.

Las tasas se mantienen positivas. El buen dato de inflación de enero consolidó un escenario de tasas reales positivas, dado que la inflación seguiría corriendo en torno al 2,0%. La tasa de política monetaria quedó en TEM 2,4%, un intermedio entre los plazo fijos mayoristas TAMAR (TEM 2,5%) y los plazo fijos minoristas (TEM 1,9%). De esta forma, la tasa de una Lecap a 30 días parece haber quedado baja en TEM 2,2%, el mismo nivel que ofrece una Lecap a un año. Por su parte, el crawling peg de 1,0% hace que el dólar oficial siga siendo la variable rezagada.

El BCRA sigue de compras. El BCRA sostuvo la buena dinámica de intervenciones en el MULC y compró USD 378 M, acumulando en las primeras dos semanas de febrero compras netas por USD 979 M, prácticamente lo mismo a lo que había comprado a la misma altura de enero. La liquidación del agro, si bien muestra cierta moderación respecto a enero –viene liquidando a razón de USD 76 M por día, contra USD 120 M en el mismo período de enero– sigue siendo la principal fuente de divisas, apoyada también por el ingreso de dólares financieros, dado por la liquidación de préstamos en dólares de bancos locales, así como por la liquidación de colocaciones de ON en moneda extranjera. A pesar de estas intervenciones, las reservas internacionales cayeron en USD 91 M en la semana, debido a la reducción de encajes en moneda extranjera por casi USD 400 M y a la intervención en el mercado de bonos para contener la brecha por un monto estimado en USD 100 M. Así, el stock bruto de reservas cerró en USD 28.798 M y el neto quedó negativo en USD 4.800 M (USD 6.700 M considerando BOPREAL).

Los depósitos aceleran su caída y los préstamos desaceleran su crecimiento. En la última semana, los depósitos privados en dólares bajaron USD 400 M –el stock se ubica en USD 30.700 M–, acumulando en los últimos 30 días una caída de USD 1.247 M. Por su parte, los préstamos en dólares muestran señales de moderación y aumentaron en USD 188 M, sumando en el último mes un incremento de USD 1.757 M –el stock quedó en USD 12.919 M–. Como resultado, el ratio préstamos/depósitos subió en 1 pp hasta 42% (un máximo desde 2019), y aún tiene margen para crecer si tomamos como referencia el 57% que promedió en 2018/2019.

Las lluvias no fueron suficientes ante la ola de calor. Las perspectivas de la cosecha siguen volátiles. Las condiciones hídricas de la soja y el maíz volvieron a deteriorarse la semana pasada, con un incremento en la superficie en estado regular o de sequía del 36% al 38% en soja y del 37% al 38% en maíz, debido a temperaturas elevadas y lluvias irregulares. En cuanto a la soja, la Bolsa de Cereales de Buenos Aires estima una producción de 49,6 M de toneladas, mientras que la Bolsa de Comercio de Rosario la proyecta en 47,5 M (ambas por debajo de los 50,2 M de toneladas de la campaña anterior). Por su parte, el informe WASDE del USDA de febrero recortó su estimación de 52 M a 49 M de toneladas. Para el maíz, la Bolsa de Cereales prevé una cosecha de 49 M de toneladas y la Bolsa de Comercio de Rosario la ubica en 46 M, al tiempo que el USDA ajustó su estimación de 51 M a 50 M de toneladas, en línea con el cierre de la campaña pasada.

Dólares estables. Con un contexto global más positivo, especialmente por el retroceso del dólar contra todas las monedas y frente al real brasileño en particular, el tipo de cambio tuvo una semana tranquila. No obstante, como comentamos más arriba, no estuvo exento de intervenciones del BCRA para evitar movimientos más abruptos.

El Tesoro aún no logra cubrir todos los vencimientos. En la licitación de esta semana, el Tesoro adjudicó $5,2 billones frente a compromisos por $6,6 billones, lo que implicó un rollover del 79%. Así, en lo que va del año, las operaciones de deuda del Tesoro fueron netamente expansivas en $1,8 billones, lo que implica un rollover del 89%. En esta ocasión, la demanda estuvo concentrada mayormente en Lecap y Boncap, que representaron el 81% del total, con especial interés en los dos instrumentos más cortos que vencen en marzo y mayo. Estos captaron el 65% de la demanda y cortaron a una TEM del 2,5%, ofreciendo un premio de 0,2 puntos mensuales frente al mercado secundario. El Boncer 2027 explicó el 8% del total adjudicado, con una tasa de corte de CER +8,2%, implicando un premio anualizado de 0,5 puntos. Por último, el bono dollar-linked tuvo escaso interés, con solo el 2% del total, pese a cortar a una elevada tasa de devaluación +5% en su vencimiento estratégico para capturar una unificación cambiaria a fines de 2025 o principios de 2026.

Volvió la demanda por tasa fija. El dato de inflación impulsó la demanda de títulos a tasa fija. Las Lecap ganaron un 0,6% en la semana, impulsadas por el tramo medio, que ganó un 0,8%. Con esto, la curva vuelve a lucir aplanada, rindiendo 2,2% TEM en todos sus tramos. Por su parte, los duales registraron una suba del 0,3% que los hizo comprimir sus tasas a 2,0% TEM promedio, asignándole algo más de valor a la dualidad entre tasa fija y la TAMAR. Sin embargo, la diferencia entre los rendimientos de las Lecap y los duales sigue siendo baja, haciendo que el premio por la dualidad sea barato. El TTM26 fue el dual que más subió (0,5%). En cuanto a los bonos CER, la ganancia fue del 0,4% y se dio con mayor fuerza en el tramo 2026 de la curva. Con esto, el tramo 2025 rinde CER +3%, el 2026 rinde CER +7% y de 2027 en adelante está en CER +8%. En último lugar, quedaron los dollar-linked, que retrocedieron 1,3%, liderados por el TZVD5, que cayó un 6,4%. Así, el rendimiento promedio se encuentra en devaluación +8%. Hoy, la devaluación mensual implícita promedio en los contratos de futuros se encuentra en 1,8% de manera pareja en todos los tramos. De esta manera, descuenta un salto de aproximadamente 10% para fin de 2025.

Bonos en dólares, golpeados. Los bonos soberanos perdieron un 0,9% en la semana –en lo que va del mes acumulan una baja de 2,8%– y volvieron a estar a contramano de los emergentes, que en el mismo período subieron 0,4%. El golpe se concentró en los bonos del tramo largo, que perdieron 1,3% y cotizan en TIR 11,4%, mientras que los del tramo corto subieron 1,1% y cotizan en TIR 12,2%. De esta forma, el riesgo país aumentó en 25 pb hasta 675 pb (luego de tocar un máximo de 710 pb el martes). La mala performance soberana se trasladó a la curva BOPREAL, que perdió 0,7% semanal. En cuanto a los bonos provinciales, sufrieron leves bajas de 0,1%, destacándose la caída de 0,9% en el Buenos Aires 2037-A. Por último, los corporativos tuvieron el mejor desempeño semanal al marcar un alza de 0,4%.

El Merval no hace piso. El Merval siguió corrigiendo, anotando una caída de 1,2% tanto en pesos como en dólares CCL, cerrando la semana en USD 2.050, con una baja total en el año del 8% en dólares –la caída se extiende a 18% si se toma desde el máximo–. Los sectores bancario y de consumo básico impulsaron esta baja. Del lado de las acciones, IRSA (7,5%), TGS (5,6%) y TGN (5,2%) protagonizaron las subas, en tanto que Galicia (-6,4%), COME (-5,0%) y Telecom (-4,5%) lideraron las bajas. En la Bolsa de Nueva York, la caída de las acciones argentinas fue del 1,4%, encabezada por Bioceres (-14,7%), Galicia (-7,2%) y Cresud (-5,8%).

Lo que viene. La semana arranca con la incertidumbre sobre el impacto que podría tener el caso de la criptomoneda promocionada por el presidente, que desató una mini crisis en el gobierno. En el plano económico, hoy se publicará el resultado fiscal de enero de 2025, impulsado por un aumento real del 5,7% i.a. en la recaudación y el ajuste del gasto público, que garantizaría un sólido superávit primario y financiero. El martes 18 se conocerá el balance comercial devengado de enero, en el que, en línea con los datos de recaudación y del comercio con Brasil, se espera una caída del superávit, ubicándose por debajo de los USD 1.000 M. A mitad de semana, se publicarán el índice de costo de la construcción y los precios mayoristas de enero de 2025.