El año cierra con indicadores clave que reflejan la confianza del mercado en el programa económico del Gobierno. La fuerte caída del riesgo país, junto con el avance del Merval, confirma el respaldo al rumbo fiscal sostenido por un gran apoyo político. No obstante, la última semana de diciembre evidenció ciertos desafíos en el mercado cambiario, donde se sintió la presión de la demanda y los dólares financieros volvieron a subir pese a las intervenciones del BCRA. La eliminación del impuesto PAIS expuso las demoras en las importaciones, lo que ahora impacta en la acumulación de divisas. Por otro lado, el turismo internacional, con un marcado déficit, sigue siendo un punto de presión para la cuenta corriente, situación que podría profundizarse en los próximos meses. La semana entre 2024/2025 será breve y sin datos económicos relevantes, salvo el cierre de la recaudación anual. La atención estará enfocada en los movimientos del mercado cambiario durante la última rueda del año, con expectativas de un cierre ordenado que consolide la confianza del mercado para iniciar 2025 con estabilidad.

Mejoran las expectativas de inflación. De acuerdo con la encuesta mensual de la Universidad di Tella, las expectativas inflacionarias volvieron a disminuir en diciembre, con una mediana esperada para los próximos 12 meses del 30% i.a., notablemente inferior al 40% i.a. proyectado en octubre y noviembre, y tras haberse mantenido estable en 50% i.a. durante los cinco meses anteriores. Este descenso podría estar vinculado a la fuerte correlación entre las expectativas de inflación y los precios de los alimentos, que han registrado incrementos inferiores al 2% m/m en los últimos tres meses, incluso considerando la suba de la carne hacia finales de noviembre. Sin embargo, los ajustes en precios regulados, como el caso de los cigarrillos, siguen sosteniendo una inflación proyectada del 2,7% m/m para diciembre, aunque con perspectivas de una desaceleración durante el primer bimestre de 2025.

Muy firme la confianza en el Gobierno. En línea con la confianza del mercado, reflejada en la caída del riesgo país y el sendero alcista del Merval, el Índice de Confianza en el Gobierno (ICG) de diciembre de 2024 alcanzó los 2,66 puntos, equivalente a una imagen positiva del 53,2%, manteniéndose estable respecto a noviembre. La confianza en el Gobierno continúa en niveles superiores al 50%, prácticamente sin variaciones durante los 12 meses de gestión y posicionándose en niveles similares al primer año de mandato de Néstor Kirchner, y superiores a los de todos los presidentes posteriores. Este respaldo resulta fundamental para respaldar las reformas que el Gobierno busca implementar, especialmente en un año electoral en el que debe fortalecer su posición en el Congreso.

La apertura financiera. En noviembre se confirmó que la principal fuente de ingresos de divisas en el mercado cambiario provino del canal financiero, en un contexto de cuenta corriente deficitaria, aunque en el último mes esta se equilibró casi por completo. En concreto, se registró un superávit de USD 1.534 M en la cuenta financiera, impulsado principalmente por ingresos de USD 1.376 M derivados de préstamos financieros (a través de ONs y préstamos en dólares). Por su parte, la cuenta corriente del MULC mostró un modesto superávit de USD 93 M, resultado de un saldo positivo en bienes de USD 714 M, contrarrestado por un déficit de USD 446 M en servicios y rentas, explicado por un déficit en turismo de USD 491 M. Esta dinámica era previsible, dado el aumento del turismo emisivo (+64% i.a.) y la caída del receptivo (-28% i.a.), dejando un saldo negativo de 266.000 turistas internacionales, lo que incrementa la presión sobre la balanza de servicios. De mantenerse esta tendencia, el saldo negativo en enero y febrero podría superar el millón de turistas, similar al verano de 2018, cuando el déficit de turismo superó los USD 1.200 M mensuales. En diciembre, la cuenta corriente habría pasado a terreno deficitario, ya que la acumulación de divisas cerraría en torno a los USD 700 M, mientras que los préstamos en dólares acumularon un incremento de USD 1.300 M y las colocaciones de ONs alcanzaron los USD 1.700 M (aunque no todas se liquidan en el mismo mes). Esto indicaría un déficit de la cuenta corriente cercano a los USD 1.000 M, en línea con la profundización del déficit de turismo y el escaso aporte del balance comercial debido al aumento de las importaciones tras la eliminación del impuesto PAIS.

Apareció la demanda de divisas. En el marco de la eliminación del impuesto PAIS, el Banco Central registró un resultado negativo récord de USD 653 M en la última semana, a pesar de tratarse de una semana corta con solo tres días hábiles, en tanto que esta semana comienza con ventas por USD 25 M. Este resultado respondió al levantamiento del impuesto PAIS sobre las importaciones, lo que había llevado a muchas empresas a postergar pagos hasta que se eliminara el tributo. Como consecuencia, las compras acumuladas en diciembre se redujeron a USD 702 M a falta de un día hábil, menos de la mitad de los USD 1.634 M acumulados en noviembre. Estas ventas también impactaron las reservas internacionales brutas del BCRA, que en la última semana cayeron en USD 1.342 M, cerrando en USD 31.524 M. En cuanto a las reservas netas, el saldo muestra un déficit de USD 2.900 M, que se profundiza a USD 5.700 M al incluir los vencimientos corrientes del BOPREAL y a USD 7.900 M si se suman los vencimientos de capital de los bonos del Tesoro programados para enero.

Continúa el goteo de depósitos y se aceleran los préstamos en moneda extranjera. Entre el 16 y el 23 de diciembre (últimos datos disponibles), los depósitos en dólares disminuyeron en USD 95 M, una baja menor frente a los USD 206 M de la semana anterior, e incluso aumentaron en dos de las últimas tres ruedas, algo que no ocurría desde principios de noviembre. Esto sugiere que el piso de los depósitos podría estar cerca de su stock actual de USD 31.600 M. Por su parte, los préstamos en dólares mantienen un fuerte ritmo de crecimiento, con un aumento de USD 596 M en la misma semana, alcanzando un stock de USD 10.600 M. En lo que va del mes, los depósitos retrocedieron en USD 1.066 M, mientras que los préstamos subieron en USD 1.283 M, elevando la relación préstamos/depuestos al 34%, prácticamente igual al 35% registrado antes del blanqueo. Será clave seguir esta dinámica, ya que una estabilización de los depósitos podría ampliar el margen para el crecimiento del crédito en dólares. Así, el 2024 cerrará como un año marcado por una elevada dolarización del sistema financiero, con depósitos que crecieron en USD 15.700 M, duplicando su stock, y préstamos que aumentaron en USD 7.200 M, triplicando su saldo.

Las emisiones de ON se toman un respiro. La última semana del año cerró sin nuevas emisiones de deuda corporativa en dólares ni anuncios de colocaciones para esta semana, consolidando a diciembre como el segundo mes con mayor volumen en 2024, con emisiones por USD 1.700 M. En total, el 2024 culmina con un récord histórico de USD 9.700 M emitidos, superando los USD 9.600 M colocados entre 2020 y 2023. De este monto, USD 3.900 M corresponden a bonos bajo ley argentina, con una tasa promedio del 6,3% y un plazo de 2,6 años, mientras que USD 5.800 M se emitieron bajo ley Nueva York, con tasas promedio del 8,9% y plazos más extensos, de 7,4 años. Para 2025, las empresas argentinas enfrentan vencimientos por USD 5.100 M, de los cuales el 70% corresponde a deuda bajo ley extranjera y el 70% a pagos de capital, con una mayor concentración en el tercer trimestre, que acumula el 41% de los compromisos del año. Entre las principales empresas con mayores vencimientos se encuentran YPF (USD 1.920 M), Pampa Energía (USD 370 M), Pan American Energy (USD 340 M), Banco Galicia (USD 230 M) y Telecom (USD 230 M).

Los dólares financieros volvieron a subir. A pesar de las intervenciones del Central comprando bonos en dólares y vendiéndolos en pesos, los tipos de cambio financieros registraron subas durante la semana. El MEP (GD30) avanzó un 1,3% hasta los $1.164, al tiempo que el CCL aumentó un 1,6%, cerrando en $1.186. De esta forma, en el mes acumulan un incremento del 8%, dejando las brechas con el dólar oficial en 13% y 15%, respectivamente.

Otra mala semana para el carry trade. Dada la suba en los dólares financieros, fue una semana mixta para las curvas en pesos. Los dollar-linked terminaron en terreno levemente positivo, mientras que los CER y las Lecap registraron pérdidas medidas en dólares. En detalle, los dollar-linked avanzaron un 1,6% (0,3% en dólares), cerrando con un rendimiento promedio de devaluación +7%. En segundo lugar, los bonos CER subieron un 0,4% (-0,9% en dólares) y rinden CER +6% para 2025 y CER +9% a partir de 2026. Finalmente, las Lecap retrocedieron un 0,1% (-1,4% en dólares), con el TO26, perdiendo un 1,3%. A estos niveles, rinden 2,9% TEM para el tramo corto y 2,6% TEM para el tramo largo. En este escenario, el mercado está estimando una inflación de 2,3% m/m para diciembre y del 20% i.a. para 2026. Por último, la devaluación mensual implícita para finales de 2025 se ajustó al alza, ubicándose en 1,9% m/m.

Carrera Nominal: la tasa seguiría por encima de todo. En una semana marcada por el desarme de estrategias de carry trade, las tasas a un mes de las Lecaps se ampliaron a TEM 3,2% (desde TEM 2,8%), en tanto que la tasa a un año se mantuvo en TEM 2,3%. Por otro lado, la tasa de las LEFI también permaneció estable en 2,7%. De esta manera, se consolida un escenario de tasas reales más altas para el corto plazo, considerando que la inflación de diciembre se estima en un rango de 2,5%-2,7% m/m. En contraste, la devaluación oficial continúa relegada, ya que el Gobierno reafirma su intención de reducir el crawling peg al 1,0% m/m hacia mediados de enero. Con este panorama, las tasas se perfilan como claramente positivas tanto en términos reales como en dólares, favoreciendo el carry trade, aunque incrementan la carga de vencimientos del Tesoro en términos reales.

Riesgo país en mínimos. Los bonos soberanos en dólares tuvieron una semana alcista en la que, impulsados por el aumento en la brecha cambiaria, volvieron a ofrecer mejores retornos que los bonos en pesos. Este desempeño resulta destacable considerando que los bonos de países comparables retrocedieron un promedio de 0,2%. En concreto, los soberanos subieron un 1,5%, con mayores avances en el tramo medio y largo de las curvas. A los precios actuales, las TIR de los soberanos oscilan entre 10% y 12%, con paridades en torno al 72,6%. Con este movimiento, el riesgo país cerró en niveles cercanos a los 630 pb, marcando nuevos mínimos de la gestión Milei. Por su parte, los BOPREAL del Central tuvieron una suba más moderada, con un avance promedio del 0,3%. En contraste, los subsoberanos operaron a la baja, con una caída del 0,2%, destacándose el retroceso del Buenos Aires 2037 (-0,3%). Finalmente, los corporativos cerraron la semanaun 0,1% abajo.

El Merval sigue sólido. En la semana, el Merval mantuvo su tendencia alcista con una suba del 4,5% en pesos y del 3,4% en dólares CCL, cerrando en un nivel de USD 2.183. En promedio, comunicación, consumo básico y construcción fueron las industrias que más impulsaron el índice. A nivel empresarial, destacaron los retornos de BBVA (+12,5%), BYMA (+11,3%) y Telecom (+10,8%), mientras que  Sociedad Comercial del Plata (-5,0%), Aluar (-1,2%) y Transportadora de Gas del Norte (-0,5%) sufrieron las principales caídas. En paralelo, las acciones que cotizan en Nueva York tuvieron una semana aún más positiva, con un alza promedio del 4,2%, liderada por Despegar (+32,1%), seguida de Telecom (+8,5%) y Banco Francés (+6,9%). En el lado opuesto se ubicaron AdecoAgro (-1,7%) y Globant (-0,6%).

Lo que viene. La última semana del año y la primera de 2025 será breve debido a los feriados y no contará con datos económicos significativos, salvo el cierre de la recaudación anual. El foco estará puesto en la evolución del mercado cambiario, donde el BCRA probablemente siga enfrentando presión de la demanda y mantenga su tendencia vendedora.