Se terminó el gobierno de Alberto Fernández, dejando una herencia compleja y desafiante. Sin reservas internacionales, con un atraso cambiario superior al 30%, una brecha cambiaria elevadísima, una inflación que se acelera peligrosamente –agravada por una gran distorsión en los precios relativos–, un déficit fiscal del 5% del PBI y prácticamente sin financiamiento voluntario, y un balance del BCRA con pasivos monetarios remunerados que generan intereses de casi un tercio de la base monetaria por mes. Todo esto en un contexto de pobreza que supera el 40% y una actividad económica sostenida mediante la acumulación de deuda con importadores y el retraso en los ajustes de precios relativos. Comienza la era de Milei, quien, a pesar de haber moderado y centrado su discurso, propone un nuevo modelo económico enfocado en un ajuste fiscal del 5% del PBI y en sanear el balance del BCRA, con una economía menos regulada y una menor intervención estatal. En este marco, los activos locales han tenido un buen desempeño en el último mes, destacándose la recuperación de los bonos soberanos, la caída del riesgo país y el aumento del Merval, mientras que en la curva de pesos sobresalieron los instrumentos ajustables por tipo de cambio y por inflación. Inicia la semana 1 de la era Milei, en la cual se definirá el plan económico, esperándose novedades sobre el mercado cambiario y mayores precisiones sobre el plan fiscal. Las miradas de la semana estarán puestas en la evolución del mercado de cambios y en el dato de inflación de noviembre, que aunque pueda parecer desactualizado, reflejará la aceleración de precios que se intensificará en los primeros meses de gestión. El primer gran desafío de la gestión de Milei será iniciar un proceso de ajuste ordenado y mantener la paz social.

Sin reservas. En la última semana del gobierno saliente, el agro liquidó USD 77 M –un tercio de lo que había realizado la semana previa y la peor semana desde la previa a las elecciones generales– y el BCRA vendió USD 377 M en el mercado de cambios, acumulando en el mes ventas netas por USD 480 M. Esto fue determinante para que las reservas internacionales cayeran USD 220 M en la semana y cerraran con un stock bruto de USD 21.208 M –el nivel más bajo desde enero de 2006 tras el pago de deuda al FMI–, mientras que las reservas netas terminaron con un saldo negativo de USD 11.000 M. El balance de la gestión fue una pérdida de reservas internacionales por USD 22.600 M, explicada principalmente por pagos netos de deuda pública por USD 11.000 M y por intervenciones en el mercado de bonos por USD 7.000 M, mientras que, a base de control de cambios y dos muy buenas cosechas acompañadas de buenos precios internacionales, el BCRA logró comprar USD 5.700 M en el mercado cambiario.

Tipo de cambio real sin piso y brecha cambiaria sin techo. En la última semana, el gobierno incrementó el tipo de cambio oficial en un 0,9% –lo que mensualizado sería un 5%– mientras que los precios están subiendo a un ritmo del 5% semanal. Así, el gobierno de Alberto Fernández dejó un tipo de cambio real multilateral un 30% más bajo del que recibió, siendo este el peor nivel desde fines de 2015. Ante la aceleración inflacionaria y la incertidumbre sobre el plan que aplicará Milei –donde se espera una salida más gradual de la prevista inicialmente–, los dólares financieros experimentaron un importante repunte en la última sesión y cerraron la semana con un alza promedio del 6% –el Contado con Liquidación (CCL) con ADR cerró en casi ARS 1.000–, llevando la brecha cambiaria a un rango del 150% al 170%. Por otro lado, en la semana, los futuros de dólar en ROFEX tuvieron un repunte del 2% en promedio, con el contrato de diciembre cotizando en ARS 755 –frente a los ARS 753 de la semana anterior–, lo que implica un salto del 107% para fin de mes. Los demás contratos indican una devaluación del 16% en enero, del 10% en febrero y del 8% en promedio a partir de entonces.

Repuntaron los bonos y acciones. Los bonos soberanos en moneda extranjera cerraron la semana con un alza del 5%, mostrando un rendimiento similar tanto en los de legislación local como internacional, acumulando desde la sesión previa al balotaje una ganancia del 30%. Esta performance llevó al riesgo país a cerrar levemente por debajo de 1.900 pb –cuando Alberto Fernández asumió el gobierno, se ubicaba en 2.165 pb, pero previo a las PASO de 2019 estaba en 800 pb–. La tendencia positiva también se reflejó en el Merval, que cerró en USD 943 medido en CCL, un 3% por encima de la semana anterior, acumulando desde el balotaje una ganancia del 28% y del 56% en lo que va del año.

Fuerte repunte de los bonos CER. Ante la reciente y fuerte aceleración de la inflación y las expectativas de una salida más gradual del control de cambios de lo inicialmente previsto, los bonos ajustables por inflación experimentaron un fuerte repunte, mientras que los ajustables por tipo de cambio se mantuvieron estables. En detalle, el índice de bonos CER aumentó un 15% en la última semana, acumulando un alza del 39% desde el 17 de noviembre. En el mismo período, los bonos Dollar Linked subieron un 0,9% y un 35%, mientras que los bonos duales incrementaron un 3,9% y un 39%, respectivamente.

Esperando la motosierra y que se apague la maquinita. Si bien aún no hay detalles concretos, se espera que el plan económico comience con un ajuste del tipo de cambio oficial, llevándolo a un rango de entre ARS 650 y ARS 700 –que actualmente es el dólar exportador–, manteniendo el impuesto País y otros tributos relacionados con las importaciones. Aunque el presidente mencionó un plan de shock en su discurso, no se prevé una eliminación abrupta del control de cambios como en 2015, sino más bien un mercado cambiario regulado que irá flexibilizando las restricciones a la demanda. La unificación del tipo de cambio podría demorarse al menos hasta el segundo trimestre, reduciendo la brecha cambiaria a medida que el programa gane credibilidad. En cuanto al plan fiscal, se anticipa un ajuste significativo del gasto, enfocado en subsidios, transferencias a provincias y empresas públicas, y aunque podría recurrirse a decretos, el respaldo del Congreso fortalecería su sustentabilidad. El equilibrio fiscal no será inmediato, por lo que se espera continúe la emisión monetaria por un tiempo. Aunque se estima un aumento en las tasas de interés, con una aceleración de precios prevista entre el 15% y 20% mensual en los próximos tres meses, éstas seguirían siendo negativas en términos reales.

Semana 1. Comienza la presidencia de Milei y todas las miradas se centran en las definiciones de su plan económico. Existe una expectativa y un optimismo en el mercado, aunque con plena conciencia de los riesgos que deberá afrontar el nuevo gobierno. En cuanto a los indicadores económicos, se publicará el Índice de Precios al Consumidor (IPC) Nacional de noviembre, el cual se espera refleje una aceleración de la inflación, estableciendo así un piso alto para el dato de diciembre, que podría ser el más elevado desde la hiperinflación de 1990.