Los activos locales profundizaron la caída que habían marcado en la última semana de mayo ante un panorama político muy incierto. Dudas sobre la Ley de Bases y el avance de la oposición en el Congreso con la aprobación de una nueva ley de movilidad jubilatoria –que con casi dos tercios de los votos podría evitar cualquier intento de veto por parte del presidente–. Esto sumado a las dudas en cuanto a la renegociación del swap con China y un mercado cambiario más tenso debido a la cada vez mayor demanda de divisas en un contexto en el que agro mantiene buen ritmo de liquidación y refleja el costo que asume el BCRA con el esquema de un dólar “blend”. La brecha cambiaria siguió escalando y ya llegó al 45%, el doble que hace un mes atrás mientras que el riesgo país subió hasta casi los 1.600 pb. Sin dudas, las últimas dos semanas fueron las peores que tuvo el gobierno de Milei, por lo que será importante analizar cómo será la reacción del gabinete en un contexto financiero más adverso. Mientras tanto, los fundamentals siguieron mejorando con buenos resultados de las cuentas públicas –en mayo habrían mantenido el superávit–, la inflación cediendo y una actividad que, si bien no rebota, parece haber encontrado un piso. Las miradas de esta semana estarán en las negociaciones en el Congreso con la expectativa de que se apruebe la Ley de Bases y en el dato de inflación de mayo que promete ser el más bajo de los últimos dos años.

Mejoran las expectativas de inflación pero empeoran los datos relacionados a la recesión. El último relevamiento de expectativas de mercado del BCRA (REM) exhibió una sensible baja de la inflación de corto plazo, esperando en mayo un alza del IPC del 5,2% m/m (vs 7,5% previo) que se mantendría en valores similares hasta septiembre para luego bajar un poco más y cerrar el año en 4,5%. De este modo, la inflación de este año sería del 146% i.a. –15 pp. por debajo del dato previo–. La tasa de interés BADLAR tuvo un movimiento similar y cerraría 2024 en torno a 27% –vs. 38% previo–. Referido al tipo de cambio, se ajustó el sendero a la baja, manteniendo el 2% de devaluación hasta julio y luego una aceleración gradual hasta el entorno del 5% m/m, cerrando el año en $1.175 –80% i.a.-- Finalmente, referido a la actividad, se evidenció un número más negativo para 2024, pasando de una caída del 3,5% al 3,8% aunque con una leve mejora para 2025 en la que se proyecta una recuperación de 3,3% i.a.

La actividad mejora, pero no rebota. En abril, la industria creció 1,8% m/m y es la primera vez en seis meses que no cae. Así, se desaceleró la baja al 16,6% i.a. (vs -21,5% previo). A nivel sectorial, todos los subsectores registraron caídas interanuales, aunque en magnitudes menores con respecto a marzo. Además, en la comparación mensual, solo 5 sectores registraron descensos, frente a 16 en marzo. La construcción registró una mejora del 1,7% m/m y cortó una racha de 8 meses consecutivos de caída, en los que acumuló una contracción de 36%. De este modo, también desaceleró la baja al 37% i.a. (vs -42,2%). En lo que respecta a los insumos del sector, los relacionados a la obra pública parecerían haber estabilizado la caída, en tanto que los insumos de mayor prevalencia en obras privadas están acrecentando el ritmo de caída interanual. Indicadores adelantados de mayo muestran valores mixtos: en la industria, la producción de autos volvió a mostrar una caída mensual y la recaudación no mostró buenos resultados, pero en el caso de la construcción el consumo de cemento y el Índice Construya mostraron mejoras.

Sensible reducción de la inflación en CABA. A la espera del IPC Nacional que se publicará este jueves, el dato de la inflación de la Ciudad de Buenos Aires mostró un alza del 4,4% m/m en mayo, muy por debajo del valor previo (9,8%). De este modo acumula 80% en el año y un avance del 280,9% i.a. –vs 292,5%--. Los servicios subieron 3,8% m/m y los bienes 4,8% m/m, en tanto que la núcleo fue 5,1% m/m (278,9% i.a.). Las categorías de mayor aumento fueron Seguros y Servicios financieros (12,6%), Información y comunicación (7,7%) y Educación (6,2%), mientras que, de otro modo, Salud mostró deflación (4,2%) y Prendas de vestir y cuidado personal fueron los que menos subieron (2,2% y 4,3%, respectivamente). En la variación interanual se mantiene una alta brecha entre los regulados (338,4%) y los estacionales (206,1%). 

Fuerte mejora en la recaudación por Ganancias. Luego de 8 meses consecutivos de bajas, la recaudación de mayo mostró un crecimiento del 10% i.a. real, impulsado principalmente por Ganancias –que creció un 80% i.a. real y tuvo una incidencia positiva de 20 pp– y en segundo plano, el impuesto PAIS con un alza del 251% i.a. real y aportando 3 puntos más. Lo que implica Ganancias se explica por el efecto positivo que tuvo la devaluación de diciembre sobre los resultados financieros de las empresas (en particular, bancos a través del bono dual). De otro modo, los impuestos ligados a la actividad aceleraron la caída al 19% i.a. real (vs -13% previo), sumando 6 puntos de caída, seguidos por los de comercio exterior que, luego de 4 meses, volvieron a mostrar una baja del 18% i.a. real –unos 4 puntos de caída–, en donde las retenciones desaceleraron el crecimiento (+11% vs +62%) y los aranceles aceleraron el descenso (-24% vs -1%). Con esta buena performance de la recaudación y con un ajuste del gasto que habría continuado, el resultado fiscal de mayo habría vuelto a marcar un superávit financiero.

Importante deterioro del mercado cambiario. En la primera semana de junio, el mercado cambiario profundizó la tendencia que había mostrado en la última semana de mayo. Concretamente, el BCRA registró compras netas de divisas en sólo dos de las cinco ruedas de la semana que pasó y acumuló adquisiciones netas por apenas USD 51 M, siendo la peor semana de la gestión del presidente Javier Milei. Así, el ritmo de compras diarias cayó a USD 10 M, muy por debajo de los USD 115 M promedio diarios de mayo y muy alejado de los USD 150 M diarios que marcó durante los primeros 4 meses del año. Esta desaceleración ocurrió a pesar que la liquidación del agro se mantuvo –habrían ingresado USD 550 M en la última semana, USD 50 M más que en la anterior– por lo que el deterioro que se nota en el mercado de cambios se sustenta en la mayor demanda neta de divisas. A pesar de las bajas compras, el BCRA logró aumentar el stock bruto de reservas internacionales en USD 634 M hasta los USD 29.297 M –explicado principalmente por el aumento de los encajes en moneda extranjera– Las reservas netas cerraron con un saldo favorable de USD 500 M.

La brecha sigue al alza. Los dólares financieros tuvieron otra semana de importantes aumentos, presionados por el contexto de bajas tasas de interés y las persistentes tensiones en los frentes político y cambiario. Medidos con GD30, el CCL subió un 6,1% semanal hasta los $1.311, mientras que el MEP subió un 6,0% hasta los $1.280. Las subas de esta semana ocurrieron en un contexto de mucho volumen: se negociaron USD 151 M en las MEP y Cable en GD30 y AL30, el tercer monto semanal más grande en lo que va del año. Así, los dólares “libres” acumulan subas de 19,5% y 21,8% en los últimos 30 días. El viernes, las brechas entre el dólar oficial y los dólares financieros cerraron en 46% y 42%, respectivamente, alcanzando su nivel más alto desde mediados de febrero, quedando muy por encima del promedio del 26% y 20% registrado en los tres meses previos 

Fuerte caída de los bonos soberanos. El mal contexto en el mercado cambiario y la incertidumbre política y –en menor medida– un mal momento para los bonos de mercados emergentes, que en la semana perdieron un 0,6%, volvieron a golpear a los bonos soberanos en moneda extranjera que profundizaron la caída que habían marcado en la última semana de mayo y el riesgo país tuvo una importante suba. Concretamente, en los últimos siete días, los títulos perdieron un 8,4%, acumulando un descenso del 14% en los últimos 30 días y 16,5% desde sus máximos de abril. Las bajas parecen reflejar un cambio en la percepción del mercado sobre el riesgo argentino. Así, las paridades argentinas cayeron a 46% desde su máximo de 55%, en tanto que el riesgo país se elevó a 1580 pb desde un mínimo de 1161 pb.  El mal contexto también golpeó a los BOPREALes del BCRA que cayeron un 2,8% en la semana, por lo que sus paridades promedian el 80%. Por otro lado, los créditos provinciales cayeron 1,5% arrastrados por una caída de 7,5% en el bono de la PBA 2037. Finalmente, las obligaciones negociables cayeron tan sólo 0,2% y fueron las que mejor resistieron el sell-off.

La tasa fija sufre. Otra mala semana para la deuda en pesos, que sigue perdiendo terreno contra el dólar. La caída fue particularmente pronunciada en los instrumentos a tasa fija, como el bono TO26 que cayó 7,7% –por lo que su TEM subió a 3,6%--. Mientras que las Lecaps perdieron un 1,8% con fuertes caídas de hasta 4,9% en el tramo en largo. Así, la curva a tasa fija tuvo un importante empinamiento: las letras cortas pagan TEM 3,3% contra TEM 4,5% de las más largas. Los bonos CER y los duales resistieron mejor el mal contexto financiero y ganaron en la semana 0,2% y un 0,9% respectivamente. Finalmente, la demanda por cobertura cambiaria comienza a despertar y la semana estuvo liderada por los bonos dollar-linked, que subieron 3,9%. Los futuros de dólar también reflejan mayores expectativas devaluatorias y en la semana subieron 2,6% promedio.

El mercado corrige expectativas. La volatilidad financiera impactó de forma desigual en los distintos tipos de instrumentos y el escenario implícito en los precios de mercado se reconfiguró significativamente. De cara a fin de año, los precios señalan que nos dirigimos hacia un triple cinco (5% de inflación, 5% de devaluación, 5% de tasa) cuando una semana atrás señalaban algo más similar a un triple tres. En primer lugar, el diferencial entre CER y tasa fija tiene implícito una inflación promedio de 5,0% hasta fin del 2024, por lo que el año cerraría en 144%; en tanto que correría 2,4% promedio en 2025. En segundo lugar, el diferencial entre tasa fija y dollar-linked marca una devaluación de 5,5% para lo que queda del 2024, en tanto que los contratos futuros Rofex tienen implícito un sendero algo más moderado en torno al 4,7% mensual. Finalmente, producto del empinamiento de la curva de tasa fija, las Lecaps señalan TEMs futuras en torno al 5,1% a partir de agosto.

Fuerte caída del merval. Las acciones se vieron perjudicadas por la inestabilidad política y cayeron en la semana 8,2% en pesos y 13,1% en moneda extranjera. De esta forma alcanzaron los USD 1.176, lejos de los USD 1.400 de mediados de mayo, cediendo 15,2% en el último mes. El mayor golpe lo tuvieron las acciones del sector financiero y las de servicios públicos y energía que perdieron 13%. Igual dinámica tuvieron los ADRs de empresas argentinas que cayeron un 10%.

Lo que viene. Las miradas de la esta semana están puestas en las negociaciones en el Congreso en torno a la ley de Bases que se votaría el miércoles, en la que el gobierno tendría los votos para aprobarla en general aunque se lo ve cediendo cada vez más posiciones para su aprobación en particular, especialmente en lo que respecta a las privatizaciones. También será importante la reunión del FMI que deberá anunciar el giro de USD 800 M previsto, lo cual sería una buena noticia para las reservas internacionales, más en un contexto en el que el mercado cambiario se mantiene tensionado. En cuanto a la agenda de publicaciones, el jueves se publicará el IPC Nacional, el cual se espera por encima del 5%, según el REM-BCRA. No obstante ello, el dato de inflación de CABA (4,4%) y las declaraciones del ministro Caputo la ubican por debajo de las expectativas, aunque se espera que repunte en junio. En un contexto de caída de los bonos, será importante la licitación de deuda en moneda local que hará el Tesoro en una semana en el que vencen más de $5 B de Lecaps –por lo que será importante el roll-over que logre–.