El agro liquida cada vez menos y el BCRA vende cada vez más divisas. Las reservas internacionales siguen en baja y se hace muy difícil que cumpla la meta de reservas internacionales netas de marzo. Mientras tanto, la actividad económica se debilitó y la inflación se aceleró, y es poco probable que baje en los próximos meses. Con un contexto macroeconómico más débil, los bonos en moneda extranjera –soberanos, sub-soberanos y corporativos– continúan ajustando, mientras que el Merval retomó su camino alcista. Los bonos en moneda local, pese al ruido político que generaron los comunicados de la oposición, presentaron subas generalizadas impulsados por los bonos ajustables por inflación. La agenda de la semana estará marcada por el resultado de la licitación del Tesoro, que deberá afrontar casi $300 MM de vencimientos en manos del sector privado, y por la evolución del mercado de cambios, que tiene el peor inicio de año desde 2018.

Se estanca la actividad. Los datos oficiales de la producción industrial y de la construcción confirmaron que la actividad inició un ciclo contractivo en agosto del año pasado cuando se limitaron los pagos a las importaciones y se ajustaron las tasas de interés. Concretamente, la industria cerró diciembre con una caída de 1,2% m/m y quedó 2,7% debajo al índice de diciembre de 2021. Al tiempo que en este mes la construcción registró una caída de 3,5% m/m –la quinta consecutiva– y del 10,6% i.a. Esto, sumado a la caída que mostraron las exportaciones e importaciones, es un mal precedente para el estimador de actividad económica de diciembre que se publicará el próximo 23 de febrero, que esperamos que marque su cuarta caída mensual consecutiva y cierre el año con una caída de 0,2% i.a. (en todo el año creció 5,3% i.a.)

Perdieron los salarios. El impacto de este enfriamiento de la actividad se concentró sobre los salarios privados, particularmente en los no registrados que en diciembre cayeron 4,4% m/m en términos reales y acumularon una caída real de 15,1% en 2022. Por su lado, el sector privado registrado tuvo en diciembre una caída real de 0,6%. Sólo se diferenciaron los salarios del sector público que en el último mes de 2022 le ganaron a la inflación y lograron un alza real de 2,3%. Con perspectivas de un nuevo aceleramiento en la inflación, el gobierno debe estar sumamente preocupado sobre la dinámica de caída del ingreso en los sectores más vulnerables que le pone presión al clima social.

Acelera la inflación. Tal como lo esperábamos –dada las estimaciones de consultoras privadas y de varias provincias, en especial la Ciudad de Buenos Aires que había publicado 7,3% m/m–, en enero la inflación se aceleró al marcar un alza de 6% m/m y de 98,8% i.a. El alza del mes estuvo impulsada por los estacionales (turismo, frutas y verduras) y regulados (tarifas de luz, transporte) que subieron 7,9% m/m (132% i.a.) y 7,1% m/m (93,5% i.a.), respectivamente, mientras que el IPC Core marcó un alza de 5,4% m/m, acumulando en los últimos doce meses un incremento de 94.4%. Vale destacar que el componente de carnes, que tiene una incidencia de casi el 10% en todo el IPC, marcó un alza de apenas 3,9%, muy por debajo de la suba que tuvo el precio del ganado en pie. En febrero podríamos notar subas superiores a 20% que le aportarán cerca del 2 pp a la inflación de este mes.

El BCRA vende cada vez más. Los resultados del mercado cambiario son cada vez peores. Sin la ayuda de medidas transitorias como el dólar soja, el mercado nota la falta de oferta mientras las restricciones a la demanda son cada vez más fuertes. En la última semana, el agro liquidó poco más de USD 150 M (-76% i.a.) y el BCRA vendió USD 278 M. Con este resultado, en lo que va del año la entidad acumula un saldo de ventas por USD 713 M, marcando un importante deterioro respecto al resultado logrado en el mismo período del año pasado cuando había acumulado compras por USD 41 M y en 2021 cuando las compras superaron los USD 600 M.

El impacto de la sequía. Las altas temperaturas y la falta de precipitaciones sigue golpeando las estimaciones de cosecha de esta campaña. A la ya definida caída de 30% en la cosecha fina, las últimas estimaciones de la Bolsa de Cereales de Rosario marcaron un pésimo resultado para la campaña de soja y maíz que serían entre 20% y 30% más bajas a las del año pasado, siendo la peor campaña de los últimos 15 años. De cumplirse este escenario y con los precios actuales, las exportaciones agrícolas aportarán entre USD 10.000 M y USD 15.000 M menos que el año pasado. La buena noticia de la semana fue que Enarsa, adjudicó la compra de 30 cargamentos de GNL para el invierno pagando un precio de USD 20 por millón de BTU, lo que significaría un ahorro de USD 1.400 M frente a los 38 barcos con un precio promedio superior a USD 30 por millón de BTU del año pasado. 

Caen las reservas. La venta de divisas en el mercado de cambios, sumado al programa de recompra de bonos y a los pagos a organismos internacionales, llevó a que las reservas internacionales tengan una caída semanal de USD 278 M, cerrando con un stock bruto de USD 40.009 M en tanto que las reservas netas quedaron próximas a USD 4.700 M y quedan cada vez más lejos de la meta de USD 7.800 M que para fines de marzo. En vista de esto, el Ministro Massa anunciaría un repo de por lo menos USD 1000 M que permitiría reforzar algo las reservas.

Brecha estable. Pese al deterioro que muestran las cuentas externas, el BCRA no modificó la política cambiaria. El tipo de cambio oficial subió 1,4% en la semana, lo que implica un ritmo de devaluación del 6% mensualizado, en línea con lo que venía haciendo en la primera semana de febrero y por encima del de enero. En el mismo período, el MEP subió 0,4%, por lo que la brecha con el oficial se redujo al cayó al 85%, en tanto que el CCL subió 2,4%, llevando la brecha al 93%.

Caen los soberanos y sube el riesgo país.  Los bonos soberanos en moneda extranjera, tanto los de legislación internacional como los de legislación local, cayeron 3% promedio y acumulan pérdidas por 7,0% desde que comenzó la tendencia bajista. La caída fue aplacada por los anuncios de intervenciones por sumas de USD 200 M y USD 100 M. 

Caen subsoberanos y corporativos. La mala performance de los soberanos se trasladó al resto de los instrumentos en moneda extranjera. Concretamente, en la última semana los bonos sub-soberanos y corporativos cayeron 0,7% y 0,8%, respectivamente. En lo que va del año, los bonos provinciales acumulan un alza de 11,2% en tanto que las ONs tan solo un 2,2%. El bono Entre Ríos 2028 volvió a destacar sobre el resto de las provincias con una suba semanal de 1,8%, en tanto que el Buenos Aires 2037 arrastró al índice con una caída de 2,8%. En el segmento corporativo se destacaron las caídas de 2,6% del bono de Panamerican al 2027, de 1,6% de YPF 2029 y de 1,0% en el de Pampa Energía 2029.

Los bonos en pesos resisten. A pesar del ruido político de la semana, casi todos los instrumentos en pesos operaron al alza. La principal excepción fueron los Botes que registraron una caída semanal de 1,6% y el TO23 rinde actualmente TEA 122%, en tanto que las Ledes subieron un 1,1%. Tanto los Boncer como las Lecer registraron una suba promedio de 1,0%. Los breakevens de inflación señalan una inflación promedio de entre 6,6% y 6,1% entre febrero y junio. Finalmente, los bonos DLK subieron un 0,5% y los duales un 1,1%.

Merval recupera impulso. En la última semana el Merval revirtió la tendencia bajista de las dos semanas previas y subió 5,4% en pesos y 5% CCL GAL, por lo que volvió a superar los USD 700. Agrometal (+24.0%), TGN (+18,1%) y TGS (+10,1%) fueron las principales subas semanales.

Lo que viene 

La agenda de la semana seguirá marcada por el drenaje de reservas internacionales provocada por la venta de divisas que realiza el BCRA en el mercado cambiario. También se esperan definiciones del BCRA en cuanto a las tasas de interés luego de la aceleración que marcó la inflación en enero. Por otro lado, la agenda electoral pone presión sobre el roll-over del Tesoro: JxC puso en duda la sostenibilidad de la deuda en pesos, en particular por la colocación de instrumentos atados al dólar y por las elevadas tasas. Tras este comunicado de la oposición, el Tesoro anunció los términos de la licitación de esta semana, donde debe hacer frente a vencimientos por $296.000 M casi completamente en manos de privados, y como era de esperarse, no se atrevió a ofrecer instrumentos con vencimientos posteriores a las PASO, y cada vez consigue menores plazos. Además, tanto la Ledes a mayo y la Lecer a Junio a colocar operan en el mercado secundario a tasas altas de TEA 118% y CER+5,1%, respectivamente, lo que complica aún al Tesoro.