El gobierno logró aprobar los dictámenes de la Ley Bases y del paquete fiscal, aunque con algunos cambios respecto a la media sanción de la Cámara de Diputados. Si todo va bien, los proyectos irán la semana próxima al recinto de la Cámara Alta para ser votados. Un premio consuelo para un “Pacto de Mayo” que no prosperó, pero que mejoró la performance de los activos locales, bajando el riesgo país y subiendo las acciones. Los activos habían atravesado el peor mes de la era Milei, con la brecha cambiaria volviendo al centro de la escena y el gabinete presentando importantes fisuras. El programa de gobierno sigue su curso, sostenido en la mejora de las cuentas públicas y el saneamiento del balance del BCRA, a costa de mayor endeudamiento del sector público. Esto hace más necesario un plan de consolidación fiscal sustentable. Mientras tanto, el BCRA sigue comprando divisas, aunque a menor ritmo pese a la mayor liquidación del agro. Detrás de este resultado se encuentra la normalización de los flujos de pagos de importaciones, haciendo del mercado cambiario uno más ajustado, pero más “normal”. Las miradas de esta semana estarán en las primeras estimaciones de inflación de mayo, la recaudación tributaria y los indicadores de actividad que corroboren la mejora de abril luego del derrumbe de marzo.

Dictamen aprobado. Finalmente, el gobierno logró que el Senado apruebe los dictámenes de la Ley Bases y del paquete fiscal, aunque con algunos cambios respecto a la media sanción de la Cámara de Diputados. Si todo va bien, los proyectos irían la semana próxima al recinto para ser votados. Entre los cambios incorporados se destacan: i) en lo laboral: reducción de 5 a 3 el número de trabajadores que pueden ser contratados por autónomos sin que se los considere en relación de dependencia; ii) para las inversiones: modificaciones al RIGI, incluyendo el fomento a economías locales como objetivo; iii) en lo impositivo: aumento del 22% del mínimo no imponible de Ganancias para los “patagónicos”, incorporación de intereses hipotecarios a las deducciones de Ganancias, incremento del 20% en la alícuota de Bienes Personales, fijando una alícuota de 0,3% a partir de 2027, aumento del tope a las regalías mineras que cobran las provincias del 3% al 5%, y ciertos límites al blanqueo referido a parentescos de funcionarios públicos.

El agro liquida más y el BCRA compra menos. A pesar del buen ritmo de liquidación del campo, el BCRA tuvo su peor semana en el mercado de cambios desde que inició la gestión Milei, registrando compras por tan solo USD 115 M y ventas netas en dos de las cinco ruedas. Así, el ritmo de compras diarias cayó a USD 23 M diarios, muy por debajo de los USD 140 M promedio diario de las semanas anteriores. En mayo, el BCRA compró USD 2.520 M, un 25% menos que en abril. Esta desaceleración ocurrió a pesar de que las liquidaciones del agro aumentaron un 40% respecto a abril, totalizando USD 2.900 M (USD 3.600 M si se incluye el 20% que se liquida vía CCL), en línea con el promedio de liquidaciones para esta época del año. Las menores compras se deben a la mayor demanda neta de divisas por parte de los importadores, debido a la gradual normalización de los pagos por importaciones. Al pagarse el 25% de cada mes, ya se acumula un mes normal de pagos, que habrían superado los USD 4.400 M en el mes, lo que implicaría casi el 90% de las importaciones. El sostenido ritmo de compras permitió al BCRA acumular reservas internacionales, que, a pesar de caer en USD 450 M en la semana, en mayo crecieron en USD 1.084 M, alcanzando los USD 28.663 M. La compra de divisas fue más que suficiente para compensar los pagos netos a organismos internacionales y la caída de encajes en moneda extranjera. Con esto, las reservas netas habrían cerrado el mes en un saldo negativo de USD 120 M o de USD 1.800 M si se consideran las amortizaciones corrientes de BOPREAL.

Brecha volátil. Otra semana de alta volatilidad para los dólares financieros, con grandes variaciones en todas las ruedas. Medidos con GD30, el resultado acumulado fue prácticamente neutro: el CCL cayó un 0,5% semanal hasta los $1.235, mientras que el MEP subió un 0,1% hasta los $1.207. En mayo, el CCL y el MEP aumentaron un 12,4% y un 15,3%, respectivamente, superando ampliamente el rendimiento de todos los instrumentos en pesos. Como resultado, sus respectivas brechas terminaron el mes en niveles del 38% y 35%, 10 puntos porcentuales por encima de abril. Paralelamente, los futuros del Rofex cayeron un 1,1% semanal y un 2,0% mensual, indicando una proyección de devaluación del 3,9% mensual promedio para lo que queda del 2024 y del 3,4% mensual para el 1Q25.

El Tesoro sigue recibiendo financiamiento de bancos. En otra licitación récord, el Tesoro colocó el monto máximo a adjudicar de $3,5 B. Estos ingresos representaron casi en su totalidad financiamiento neto, dado que los vencimientos que enfrentaba el gobierno eran prácticamente nulos. Nuevamente, la colocación récord se explicó por la alta demanda de bancos, producto de la diferencia de tasa entre las Lecaps y los pases pasivos (TEM 3,3%). La letra a junio se colocó a su tasa mínima de TEM 4,1%, con un factor de prorrateo del 15%. La letra a julio se colocó a TEM 3,6%, con un factor de prorrateo del 83%, y la letra a agosto se colocó a TEM 3,6%, recibiendo un factor de prorrateo del 25%. Con esto, en mayo el Tesoro consiguió financiamiento neto por $12,0 B, lo que representa un roll-over del 476% contra los vencimientos a los que hizo frente. Un 89% del total adjudicado en mayo se destinó a Lecaps a tasa fija, un 8% a instrumentos CER y el 3% restante a bonos dollar-linked. El plazo promedio ponderado de los instrumentos fue de 3,7 meses (contra un promedio de 15,0 meses en 2024). En el marco de la estrategia de saneamiento de la hoja de balance del BCRA y reducción de sus pasivos remunerados, el financiamiento neto recibido se utilizó para la recompra de $0,6 B de bonos AL29 al BCRA, mientras que el resto se depositó en las cuentas del Tesoro en el BCRA. Vale destacar que la mayor suscripción de letras del Tesoro se dio con desarme de pases pasivos –en mayo el stock bajó $10 B hasta $23 B– por lo que el efecto monetario fue neutral contra operaciones del sector público que actuaron como aspiradora de este desarme de posiciones.

Los bonos soberanos se estabilizaron. Los bonos soberanos en dólares frenaron sus caídas y retomaron las subas impulsados por el dictamen de la Ley Bases en el Senado. En la semana ganaron un 4,9%, lo que ayudó a moderar la caída del 3,0% acumulada en mayo. Esta suba se debe únicamente a factores locales, dado que en la semana los emergentes comparables prácticamente no registraron variaciones. Actualmente, las paridades argentinas se sitúan en promedio al 51%, y el riesgo país se comprimió 131 pb hasta los 1.312 pb, un 10% superior al cierre de abril. Por otro lado, la suba en los BOPREALes del BCRA fue notablemente menor: subieron un 0,6% en la semana y acumularon una baja de 0,3% en mayo, con paridades promediando el 82%. La suba de los bonos del Tesoro se trasladó muy moderadamente a los créditos provinciales y corporativos, que registraron ganancias semanales del 1,2% y 0,6%, respectivamente, cerrando mayo con subas del 2,1% y 1,7%, respectivamente.

Mala semana para la deuda en pesos. La gran mayoría de las curvas registraron pérdidas en pesos. El bono TO26 profundizó las pérdidas de la semana pasada y cayó un 3,7%, acumulando una ganancia del 1,2% en el mes. Por su parte, las Lecaps aumentaron un 0,6%, liderando la semana con TEMs oscilando entre 3,1% y 3,8%, y cerrando mayo con una ganancia del 8,0%. Los bonos CER sufrieron una baja del 1,9% en la semana, acumulando una ganancia del 4,9% en mayo. Finalmente, los duales y los bonos dollar-linked cayeron un 1,0% y un 0,5% respectivamente en la semana, cerrando un mal mayo con subas nominales del 0,1% y 0,8%, respectivamente.

Las acciones con envión tras el dictamen. Beneficiado por la aprobación del dictamen para la ley de bases en el Senado, el S&P Merval subió un 8,6% en pesos y un 12,6% en moneda extranjera, alcanzando los USD 1.370. Así, mayo cerró con subas del 24% y 10,8%, respectivamente. Medido en pesos, los sectores de energía (+11,4%) y financiero (+10,5%) fueron los más beneficiados. Entre ellos se destacan bancos como Macro (+15,2%), Supervielle (+10,3%) y Galicia (+7,5%). También acompañaron el buen clima la petrolera YPF (+9,7%) y las distribuidoras de gas TGN (+11%) y TGS (+10%). A pesar de las caídas de acciones a nivel global, los ADRs argentinos que cotizan en Wall Street se destacaron con subas promedio del 8%. Los bancos tuvieron fuertes avances, destacándose BBVA y Supervielle (+15%) junto a Galicia y Macro (+13%). Las energéticas también sobresalieron, en particular Edenor (+16%), YPF (+13%) y Pampa Energía (+9,8%).

Lo que viene. Como es habitual, esta semana las miradas estarán puestas en la evolución de las intervenciones del BCRA en el mercado cambiario, que deberían repuntar respecto a la mediocre última semana de mayo. También será importante la publicación de la recaudación de mayo, que ofrecerá más pistas sobre la evolución del comercio exterior, el empleo y el nivel de actividad, así como la relevancia del impuesto PAIS como principal motor de los ingresos del Tesoro. Aunque más rezagados, se publicarán nuevos datos relevantes sobre la actividad económica de abril, como la de la industria manufacturera, que en marzo mostró una contracción del 21,2% i.a. y se espera que registre un crecimiento mensual en abril luego de seis meses consecutivos de caídas. Por otro lado, la construcción, que ha venido mostrando una caída aún más pronunciada (más del 40% i.a.), podría presentar un valor positivo mensual después de ocho meses consecutivos de mermas. A la negociación por la ley de bases se suma la renovación del swap con China. En junio vencen USD 2.900 M y en julio otros USD 1.900 M con el Banco Popular de China, montos que Argentina deberá desembolsar en caso de no llegar a un acuerdo con el gigante asiático.