En la última semana, los activos argentinos extendieron su rally alcista, impulsados por buenos datos económicos y el posicionamiento favorable de Milei en el nuevo escenario global tras la victoria de Trump. El riesgo país continuó disminuyendo, las acciones mostraron fuertes subas y los dólares financieros redujeron la brecha con el oficial, en un contexto en el que el BCRA mantuvo sus compras de divisas en el mercado de cambios. La semana estuvo marcada por noticias positivas que alentaron el optimismo del mercado: i) el superávit fiscal se mantuvo en octubre, ii) la inflación perforó el 3,0% m/m, iii) los salarios muestran recuperación, iv) la oposición no logró quórum en el Congreso para limitar los DNU, y v) el presidente tuvo un encuentro con Trump, avivando rumores sobre un posible apoyo financiero internacional en 2025. A pesar de este panorama positivo, los riesgos persisten debido a la apreciación cambiaria, que se agrava en un escenario donde las monedas internacionales se deprecian ante la expectativa de mayores aranceles por parte del próximo presidente de EE.UU. Además, la fragilidad de las reservas netas continúa siendo un desafío significativo. Esta semana serán claves la publicación del saldo comercial de octubre –que ayudará a determinar si la menor demanda de importaciones responde a un aumento en la financiación– y el estimador mensual de actividad de septiembre –que podría confirmar la recuperación anticipada por indicadores previos–.

Solidez fiscal. En octubre, el Sector Público Nacional (SPN) registró un superávit primario equivalente al 0,13% del PBI y un superávit financiero del 0,09% del PBI. En los primeros 10 meses del año, el SPN acumula un superávit primario del 1,8% del PBI y un financiero del 0,5%, contrastando con déficits del -1,5% y -2,7%, respectivamente, en el mismo período del año anterior. Los ingresos fiscales disminuyeron un 9% i.a. en términos reales, afectados por una contracción en los ingresos tributarios reales (-4% i.a.) y una reducción significativa en las rentas de la propiedad (-61% i.a.). Sin embargo, el programa de blanqueo fiscal representó un aporte adicional, alcanzando el 3% de la recaudación total mensual. Por el lado del gasto primario, se observó una contracción real del 23% i.a., impulsada por una marcada caída en la inversión en infraestructura (-71% i.a.) y en los programas sociales, excluyendo la Asignación Universal por Hijo (-42% i.a.), que en conjunto explican más de la mitad del ajuste. En el acumulado del año, los ingresos registran una caída real del 7% i.a., mientras que el gasto primario se redujo un 29% i.a.

Continúa la desinflación. El IPC Nacional de octubre registró un incremento del 2,7% m/m y 193% i.a. La inflación anualizada descendió del 65% promedio entre mayo y agosto al 38% en octubre. Se destaca la fuerte desaceleración en alimentos y bebidas no alcohólicas, que aumentaron solo un 1,2% m/m. Para noviembre, se proyecta una inflación cercana al 2,7% m/m, ya que la desaceleración en alimentos y bebidas (sin aumentos reportados en la primera semana, según relevamientos) podría verse compensada por ajustes en precios regulados, tales como agua (+4,0%), luz (+2,5%), gas (+2,7%), nafta (+2,8% tras una baja de -1,0% en octubre), telefonía móvil (+4,0%), prepagas (+5,0%) y colegios (+3,6%). En diciembre, se espera un comportamiento similar, dado que es un mes históricamente marcado por mayor inflación, impulsada por turismo y alimentos y bebidas (con un precio de la carne aún rezagado respecto de los precios mayoristas). En este escenario, 2024 cerraría con una inflación inferior al 120% i.a., comparado con el 211% i.a. registrado en 2023. El presidente Milei señaló que, si la inflación se mantiene en estos niveles en los próximos dos meses, podría reducirse el ritmo del crawling peg del tipo de cambio oficial del 2% m/m actual a un 1%. Aunque inicialmente podría optarse por un ajuste gradual al 1,5%, parece casi seguro que 2025 comenzará con un ritmo de devaluación mensual menor.

Menor impacto social de la inflación. Gracias a la desaceleración en la inflación de alimentos y bebidas, la Canasta Básica Alimentaria (CBA) aumentó un 1,4% m/m en octubre, mientras que la Canasta Básica Total (CBT) registró un incremento del 2,3% m/m, acumulando subas del 80,6% y 99,0%, respectivamente, en lo que va del año, cifras que contrastan con el 107% de la inflación general. Este dato es alentador desde el punto de vista social, ya que debería contribuir a una reducción en los niveles de pobreza, que alcanzaron el 55% en el primer trimestre de 2024 y se proyectan en torno al 47/48% para el último trimestre del año.

Los salarios se recuperan. En septiembre, los salarios registrados aumentaron un 3,8% m/m, superando ligeramente la inflación del 3,5% en ese mes y permitiendo una leve recuperación en términos reales (+0,3% en el sector privado y +0,4% en el sector público). Sin embargo, los salarios formales privados aún se encuentran un 1,5% por debajo del nivel de noviembre de 2023, mientras que los salarios públicos han retrocedido un 16% en comparación con ese mismo período. Aunque esta mejora del salario real parte de niveles rezagados, representa un dato alentador para la reactivación económica y el respaldo social al programa. Cabe destacar que el salario privado en dólares oficiales se ubica un 4,9% por debajo del nivel de noviembre de 2023, mientras que medido en CCL ha aumentado un 82% debido a la apreciación del tipo de cambio paralelo. En términos interanuales, los salarios privados registrados presentan una caída acumulada del 9,1% i.a., mientras que los públicos experimentan un descenso del 23,1% i.a. Por su parte, los salarios no registrados, que son los más afectados, muestran una caída acumulada del 27,4% i.a., aunque los últimos datos disponibles corresponden a mayo, dado el significativo rezago en su actualización.

La política no complica. Otra semana positiva para el Gobierno en el ámbito político, aprovechando el evidente desorden en el resto de las fuerzas políticas. En lo que podría representar un desafío para la estrategia opositora de bloquear las iniciativas del Ejecutivo, el oficialismo logró una nueva victoria. La oposición no consiguió los votos necesarios para modificar la ley que regula los DNU, que proponía que el rechazo de una sola Cámara fuera suficiente para anular un decreto, en lugar de requerir el rechazo de ambas Cámaras, como establece actualmente la normativa. Asimismo, la oposición tampoco logró el respaldo para derogar el Decreto 846/24, que permite al Gobierno realizar canjes de bonos sin las restricciones del artículo 65 de la Ley de Administración Financiera. En consecuencia, la sesión en Diputados fue postergada para el jueves de la próxima semana.

 El crédito le pone un piso a las tasas. En lo que va de noviembre, el crédito privado se expandió un 11,5% m/m, liderado por el crecimiento en el crédito personal y el financiamiento con tarjetas (+23% y +37% m/m, respectivamente). Por su parte, los depósitos privados aumentaron un 5,7% m/m. Esta expansión del crédito, que duplica el ritmo de crecimiento de los depósitos, limitó el traslado pleno de la reducción de 5 pp en la tasa de política monetaria implementada en noviembre. Esto se refleja en una baja acumulada de solo 3,3 pp en la tasa de plazo fijo, que pasó del 39,6% al 36,3% TNA.

El BCRA acelera las compras, pero las reservas netas no crecen. En la última semana, el BCRA compró USD 592 M, acumulando en lo que va del mes compras netas por USD 957 M, frente a los USD 937 M registrados en octubre para la misma cantidad de ruedas. Este desempeño responde a una mayor liquidación del agro, que promedió USD 115 M diarios (+15% respecto al mes pasado), y a significativas colocaciones de ONs en dólares, que totalizaron casi USD 300 M en la semana. Esta dinámica positiva, junto con la recomposición de encajes, impactó parcialmente en las Reservas Brutas, que aumentaron en USD 226 M, alcanzando un saldo de USD 30.065 M, a pesar de la caída del oro y el yuan, que restaron USD 364 M. En cuanto a las Reservas Netas, se mantienen en un stock negativo de USD 4.700 M, que desciende a USD 6.200 M al incluir los vencimientos corrientes de BOPREAL y a USD 8.900 M si se considera el eventual pago de capital de USD 2.700 M en enero para los Globales/Bonares.

Los depósitos se normalizan con la segunda etapa del blanqueo. Los depósitos privados en dólares disminuyeron en USD 362 M durante las últimas cinco ruedas hábiles, cerrando con un saldo de USD 33.823 M, tras haber alcanzado un máximo de USD 34.642 M el 31 de octubre. Estas cinco ruedas incluyen las últimas dos jornadas del blanqueo (7 y 8 de noviembre), en las que los depósitos crecieron en USD 180 M, y las tres primeras ruedas de la etapa 2 del blanqueo (11 al 13 de noviembre), en las que cayeron en USD 432 M. En paralelo, el efectivo en bancos retrocedió en USD 1.341 M (-9,6% semanal), mientras que los encajes se incrementaron en USD 384 M (+2,7%). Por su parte, los préstamos en dólares aumentaron en USD 267 M (+3,1%).

Siguen las colocaciones de ONs en el mercado local. Los bonos corporativos se mantienen estables, con rendimientos en torno a TNA 5,4% bajo ley Nueva York y a TNA 5,0% bajo ley argentina. En el mercado primario, desde el último informe se registraron colocaciones por un total de USD 245 M, todas bajo ley argentina. Las emisiones correspondieron a CNH (USD 28 M), Pan American Energy (USD 152 M) y Cresud (USD 64 M). Esta semana se esperan nuevas colocaciones: YPF Luz buscará captar USD 40 M en el mercado local, mientras que MSU Energy intentará colocar USD 400 M en Nueva York.

El rally de bonos no frena. Los buenos datos de la semana, junto con la mejora de la calificación crediticia de Argentina a CCC por parte de Fitch, impulsaron a los bonos hard-dollar, que registraron un incremento del 4,9% en dólares. De esta forma, acumulan una notable suba del 12,3% en lo que va de noviembre, mientras el riesgo país cayó por debajo de los 800 pb, cerrando la semana en 780 pb. En contraste, el alza fue más moderada en los bonos del BCRA, que ganaron un 1,3% en la semana y acumulan un aumento del 2,5% en noviembre.

La brecha cambiaria en mínimos de la gestión Milei. Mientras el BCRA mantiene su política cambiaria de crawling peg al 2% mensual, los dólares financieros continuaron descendiendo y reduciendo la brecha con el tipo de cambio oficial. Durante la semana, el MEP (GD30) rompió la barrera de los $1.100, cerrando en $1.096 con una caída del 3,0%, mientras que el CCL retrocedió un 2,1%, ubicándose en $1.137. Así, las brechas con el dólar oficial se sitúan en niveles de 9% y 13%, respectivamente.

Sigue el carry trade. La deuda en pesos cerró otra semana positiva, impulsada por la baja de tasas y la caída de los dólares financieros. Las tasas de las Lecap se comprimieron a un mínimo de 2,8% TEM, reduciendo el diferencial frente al crawling peg a solo 0,8%, prácticamente la mitad de lo registrado el mes pasado. El buen dato de inflación parece haber sido descontado en precios, ya que los bonos CER lideraron con ganancias de 3,2%, llevando sus rendimientos a 2025 a niveles de entre CER +1% y CER +7%, lejos del doble dígito observado semanas atrás. Por su parte, las Lecap registraron una suba del 1,9%, con incrementos de hasta 4,8% en el tramo largo y 5,1% en el TO26, lo que revirtió la curva de rendimientos, que ahora muestra niveles de TEM 2,9% para el tramo corto y TEM 2,5% para el largo. Esta inversión de la curva sugiere que el mercado anticipa recortes continuos en la tasa de interés durante 2025. Por último, los bonos dollar-linked cerraron con una ganancia semanal del 1,3%, resistiendo relativamente bien la confirmación de que el Gobierno planea reducir el crawling peg al 1,0%. Los rendimientos a 2025 oscilan entre Devaluación +6% y Devaluación +2%, reflejando que el mercado asigna cierta probabilidad a una eventual salida del cepo antes de las elecciones del próximo año.

El Merval superó los 1.800 dólares. El índice accionario cerró la semana en 1.826 USD CCL, lo que representa una suba semanal del 7,1% en dólares y del 5,7% en pesos, acumulando en lo que va del mes un alza de 33,4%. El aumento fue generalizado entre los sectores, destacándose el consumo básico, energía y utilidades. Entre las acciones locales, las mayores subas fueron protagonizadas por Transportadora Gas del Sur (+17,1%), Central Puerto (+11,8%) y Transportadora Gas del Norte (+10,6%), mientras que las principales caídas correspondieron a Ternium (-9,3%), Sociedad Comercial del Plata (-5,0%) y Banco Macro (-2,4%). En el mercado de Nueva York, Transportadora Gas del Sur (+18,3%), Central Puerto (+13,7%) y Telecom (+12,9%) lideraron las subas estuvieron lideradas. Por el lado de las bajas, se destacaron AdecoAgro (-6,4%), Ternium (-5,7%) y Globant (-1,1%).

Lo que viene. El miércoles 20 de noviembre se publicará el saldo comercial de octubre, en el que se espera una reducción en el superávit. Este dato ayudará a confirmar si la menor demanda de importaciones se debe a una disminución de las importaciones devengadas o a un aumento en la financiación. Para el viernes 22, se aguardan los datos de actividad económica de septiembre, con expectativas de una recuperación. Indicadores previos apuntan en esa dirección: el IGA-OJF aumentó un 1,4% m/m, el Índice Líder de UTDT subió un 0,6% m/m, mientras que la industria y la construcción crecieron un 2,6% y 2,4% m/m, respectivamente.