El debut del nuevo esquema cambiario coincidió con una semana corta, pero dejó señales claras: el mercado validó la propuesta con una fuerte reducción de la brecha cambiaria hasta mínimos, un tipo de cambio por debajo de los $1.200, impulso para los bonos soberanos en dólares, avances en la deuda en pesos y un Merval que volvió a teñirse de verde. A su vez, la mejora en los precios de los activos se vio acompañada por señales macroeconómicas positivas. El frente fiscal mantuvo el equilibrio en marzo y los precios mayoristas bajaron su ritmo en el margen, en contraste con la dinámica más acelerada que habían mostrado los precios al consumidor ese mismo mes. Pese a este buen primer test, el nuevo régimen cambiario todavía plantea interrogantes. El Gobierno fue explícito: no se intervendrá mientras el tipo de cambio se mantenga dentro de la banda y solo se comprarán divisas cuando se alcance el piso. Ese escenario aún no se concretó, pero si la tendencia a la apreciación del peso se sostiene –alimentada por el regreso del carry trade–, podrían surgir tensiones en el frente externo. El superávit comercial de marzo fue acotado, lo que refleja un posible límite a la mejora en términos externos, en un contexto donde el tipo de cambio real podría volverse menos competitivo. Aun así, todo indica que la prioridad oficial pasa por consolidar el proceso de desinflación de cara a las elecciones, incluso si eso implica asumir riesgos en el frente externo. Esta semana, las miradas seguirán puestas en la dinámica del tipo de cambio nominal y en si el Gobierno logra conducirlo hacia el piso de la banda. En la agenda económica, el martes se publica el EMAE de febrero –el IGA-OJF anticipó una mejora mensual e interanual significativa– y el viernes se conocerá la evolución del mercado cambiario correspondiente a marzo.

Buen resultado fiscal en marzo. En marzo, las cuentas públicas volvieron a cerrar con superávit, con un resultado primario de 0,1% del PBI y uno fiscal de 0,04% del PBI. Así, el primer trimestre acumula un superávit primario de 0,5% del PBI y fiscal de 0,1% del PBI. Es una mejora respecto al mismo período de 2023, cuando ambos resultados fueron negativos (-0,4% y -0,7% del PBI), aunque se ubican por debajo de lo registrado en 2024 (+0,7% y +0,2%). En marzo, los ingresos cayeron 1% i.a. en términos reales, impactados por la eliminación del impuesto PAIS. En contraste, el gasto primario aumentó 2% i.a. real, si bien se desaceleró fuertemente frente a febrero, cuando había aumentado 19% i.a. real. Dentro del gasto, se destacaron los aumentos en obra pública, que subió 43% i.a. real, y en las transferencias discrecionales a provincias, que avanzaron 192%, explicadas casi por completo por el pago a CABA ordenado por la Corte. También las jubilaciones con bono, que crecieron 19% i.a., en parte por una base de comparación baja; y en la AUH, que volvió a crecer 20% i.a. y acumula un año completo de alzas ininterrumpidas. Estas partidas compensaron con creces las caídas en programas sociales (excluyendo AUH), que retrocedieron 41% i.a.; en subsidios económicos, que bajaron 44%; y en salarios públicos, que cayeron 11% i.a. real. En el acumulado del primer trimestre frente a 2024, los ingresos crecen 1% i.a. real y el gasto primario 11% i.a. real, influido por la base de comparación. De hecho, si se lo compara contra igual período de 2023, el gasto primario cae 28% i.a. real, evidenciando el ajuste del gasto.

Se debilita el superávit comercial. El superávit comercial fue de USD 323 M en marzo, muy por debajo del registro del mismo mes de 2024 (USD 2.160 M). En el primer trimestre del año, el saldo acumulado se ubicó en USD 761 M, frente a los USD 4.401 M del mismo período del año pasado. Las exportaciones totalizaron USD 6.329 M en el mes y mostraron una baja de 2,5% i.a., principalmente debido a caídas en los envíos de productos primarios, que retrocedieron 16,1% i.a., y de combustibles y energía, que cayeron 13,5% i.a. Por el lado de las importaciones, sumaron USD 6.006 M y crecieron 38,7% i.a. El aumento estuvo impulsado por una fuerte suba en la compra de vehículos automotores para pasajeros, que se duplicó respecto al año pasado (+107% i.a.), así como por mayores compras de bienes de capital (+74,1%) y de bienes de consumo (+75,7%).

Los precios mayoristas se mantienen contenidos. Contrario a la aceleración de los precios al consumidor, en marzo el Índice de Precios Internos al por Mayor (IPIM) registró una suba de 1,5% m/m, con aumentos de 1,5% en productos nacionales y de 1,3% en importados. Así, se verifica una leve desaceleración frente al 1,6% mensual de febrero. Las principales incidencias positivas provinieron de alimentos y bebidas, productos agropecuarios y refinados del petróleo. En paralelo, el Índice del Costo de la Construcción (ICC) en el Gran Buenos Aires subió apenas 0,3% m/m, por alzas en materiales (+0,6%) y gastos generales (+0,8%). En paralelo, el capítulo de mano de obra retrocedió levemente (-0,1%) por la caída en el componente asalariado.

Se cierra la brecha tras el desembolso del FMI. En las primeras tres ruedas desde la implementación del nuevo esquema cambiario, el BCRA se mantuvo sin intervención en el mercado de cambios. Además, el stock de reservas brutas ascendió en USD 14.307 M tras el desembolso inicial del FMI por USD 12.000 M y los USD 1.500 M del BID. Así, el stock de reservas brutas cerró el miércoles en USD 38.612 M. En tanto, el tipo de cambio oficial subió un 8,8% desde el viernes previo, cerrando en $1.172,8. Los dólares financieros registraron fuertes caídas del 10,5%, tanto para el MEP como para el CCL, cerrando en $1.179,6 y $1.183,2, respectivamente. Así, la brecha con el tipo de cambio oficial se redujo hasta el 1%, desde un 23% la semana anterior.

Comienza el rally de la deuda en pesos. En la primera semana con bandas de flotación, la deuda soberana en pesos tuvo un desempeño destacable. El nuevo esquema cambiario incentivó el carry trade y la curva a tasa fija culminó con ganancias del 4,2%, liderada por el tramo largo que subió un 10%. A su vez, se observó una compresión de los rendimientos, que actualmente cotizan a una TEM del 2,6% (vs. 3,2% la semana previa). La curva CER siguió demandada con un alza semanal del 4,4%, impulsada mayormente por el tramo largo (+6,7%). A estos precios, encontramos spreads de CER -5% para el tramo 2025, CER +6% para el 2026 y CER +8% para el resto de los plazos. Así, la inflación breakeven para 2025 se ubica en 29,4% i.a. En cuanto a los duales, cerraron con una variación semanal del 5,1%, siendo los grandes ganadores de la semana, y cotizan a una TEM de 2,4% (0,2 pp por debajo de los Boncap de duration similar). Mientras tanto, los dollar linked cayeron fuertemente tras la confirmación del nuevo esquema cambiario y cerraron la semana con pérdidas del 6,1%, cotizando a spreads de devaluación +15%. En tanto, los futuros de Rofex cayeron un 5,9% y, así, la tasa de devaluación mensual implícita se encuentra en -3,8% en abril, 0,4% para mayo y un promedio del 1,6% para el resto de los contratos.

El Tesoro logró un rollover del 75%. En la primera licitación del mes, la Secretaría de Finanzas informó que adjudicó $5,016 billones, enfrentando vencimientos por $6,6 billones, es decir, logrando un rollover del 75,7% sobre el total de los vencimientos. La mayor demanda se concentró en los títulos a tasa fija, en particular en la Lecap S16Y5, que representó el 47% del total adjudicado y convalidó un TEM del 3,75% (vs. 3,56% TEM en el mercado secundario). En tanto, los bonos CER convalidaron un spread levemente por encima de la curva de mercado: el TZXO5 salió en CER +0,8% y el TZXO6 en CER +9,1%, vs. CER +0,1% y CER +8,4% en el mercado secundario, respectivamente. Por su parte, la licitación de los títulos dollar-linked se declaró “desierta”. En cuanto a la nueva letra TAMAR (M31L5), con vencimiento en julio de 2025, salió a un margen del 5% sobre la tasa TAMAR (3,17% TEM). El TMA26 se declaró “desierto”.

Aceleraron los bonos en dólares. Con la desregulación del cepo, se disparó la deuda hard dollar en Argentina. La expectativa que generó un BCRA con mayor robustez en reservas, el esquema de flotación entre bandas y la flexibilización de regulaciones para el ingreso de inversiones de no residentes provocó un rally en la deuda soberana que contagió al resto de los segmentos. En concreto, los soberanos ganaron un 8,2% en tan solo tres ruedas. Los más favorecidos fueron los instrumentos del tramo largo, con el GD35 y el GD41 subiendo un 10,9%. Al comparar la performance contra los CCC, el desempeño de Argentina sobresale, ya que estos últimos avanzaron, pero en un 2,6%. Con esto, el riesgo país retrocedió más de 100 pb en tres ruedas y cerró en 745 pb. Así, si bien la curva sigue mostrando una pendiente negativa, esta compresión la deja con una pendiente más aplanada, y el rendimiento del tramo corto se ubica en 13,7% de TIR, en tanto que el tramo largo rinde 12% de TIR. Los BOPREAL avanzaron un 0,8% impulsados por los Strip 1-A y 1-B que ganaron un 2,8% y 1,2%, respectivamente. Además, el BCRA comunicó que licitará una nueva serie de BOPREAL a tres años con el objetivo de ordenar los pagos de stocks heredados de deudas comerciales. El mismo será nominado en dólares, se licitará por tasa y tendrá un monto de emisión de USD 3.000 M con amortización bullet. La noticia de las desregulaciones cambiarias benefició fuertemente a la deuda subsoberana, que ganó un 2,7%, impulsado por el Buenos Aires 2037 que tuvo una suba del 8,0%. Por último, los corporativos también sintieron el impacto, con un alza más modesta de 0,6% y de hasta 6,0% para YPF 2031.

El Merval se pintó de verde. El Merval tuvo una gran semana, al igual que el resto de los activos argentinos, motivada por los anuncios de desregulación del cepo cambiario. Ganó un 10,4% en dólares CCL y cerró en USD 1.853. Las acciones argentinas superaron en performance a la renta variable tanto de EE. UU. como de Brasil y el resto de LATAM. Impulsado por el sector energético, se vieron subas de 13,2% para Transener, 5,7% en TGN y 3,4% en Edenor. Para los activos argentinos que cotizan en la Bolsa de Nueva York también fue una semana positiva, en la cual subieron en promedio un 6,2%, con Supervielle, Edenor y Banco Macro registrando alzas por encima del 12%.

Lo que viene. Las miradas seguirán concentradas en la dinámica del tipo de cambio nominal y en si el Gobierno logra conducirlo hacia el piso de la banda, en torno a los $1.000. En cuanto a la agenda de datos, el martes se publica el EMAE de febrero, donde el IGA-OJF anticipó una suba de 1% m/m y de 7,5% i.a. Además, el martes se darán a conocer las condiciones de la licitación que se llevará a cabo este jueves, en la cual el Tesoro enfrenta vencimientos por $7,5 billones, principalmente correspondientes a la Lecap S28A5. El viernes se conocerá la evolución del mercado cambiario correspondiente a marzo.