¿Qué pasó?

Internacional

‍De nuevo la Fed fue determinante para el mercado. En la reunión del 22 de marzo quedó bien con todos: subió la tasa 25 pb hasta 5%, tal como esperaba el mercado y, si bien no se modificó la proyección de tasa de 5,25% para fin de año, abrió la posibilidad de interrumpir el ciclo de subas. Para asistir a los bancos, ya emitió USD 400 MM y consumió el 65% del ajuste de balance que había realizado en el último año. A pesar de la incertidumbre sobre el sistema financiero, las tasas cedieron y el mercado festejó: espera que la Fed baje las tasas a partir de junio. Mientras tanto, el dólar se debilitó, los commodities subieron y las acciones y bonos cerraron al alza luego de dos semanas a pura tensión. La situación del sistema financiero seguirá acaparando la atención de los inversores. A su vez, en la agenda de esta semana aparece la publicación del PCE de febrero, que puede volver a ubicar a la inflación en el centro de la escena.

La inestabilidad del sistema financiero de EE.UU. le ahorró trabajo a la Fed. Aunque destacaron la fortaleza de las entidades financieras, con la caída de bancos regionales y el aumento de la incertidumbre auguran condiciones crediticias más restrictivas que impactarán en el crecimiento, en el empleo y servirían para bajar la inflación. Con este marco de fondo, tal como esperaba el mercado, la Fed definió un alza de 25 pb en la tasa de referencia (que llegó a 5%) y mantuvo su pronóstico de que terminará el año en 5,25%, aunque dejó abierta la posibilidad de interrumpir la suba de tasas si las condiciones actuales empeoran. Esta versión más dovish contrasta con la que había tenido Powell hace apenas dos semanas atrás cuando habló en el Congreso de EE.UU. Mientras esperamos la llegada de nuevos datos de inflación y desempleo, el mercado festejó esta versión más light de la Fed y se ilusiona con que el ciclo de subas esté terminando con una perspectiva de que en junio comience el ansiado pivote (con una proyección de tasa en torno al 4% a fin de 2023). Como venimos remarcando, la confianza del mercado estará interpelada por la evolución de la inflación que, recordemos, muestra una resistencia a la baja mayor a la esperada, incluso con aceleración en el margen.

Así, la Fed volvió a ser la gran aliada de los mercados: no sólo se mostró menos agresiva con la política de tasas, sino que también no dudó en interrumpir el ajuste de balance que venía haciendo en el último año por USD 620.000 M y en emitir en apenas dos semanas casi USD 400.000 M. Esto volvió a presionar a la baja a los rendimientos de los bonos del Tesoro que retrocedieron a los niveles de septiembre de 2022: la UST10Y cerró la semana en 3,38% y la UST2Y en 3,78% reduciendo el spread a la mitad respecto a principio de mes. El dólar se debilitó frente a todas las monedas y los precios de los commodities operaron al alza, salvo la soja y el oro. En este contexto, en un mes de gran volatilidad y tensión, el mercado tuvo una semana con subas generalizadas. En renta fija, la mejor performance la tuvieron los bonos Investment Grade y Emergentes que subieron 1,4%. En cuanto a las acciones, el S&P 500 subió 1,5% y recuperó lo que venía perdiendo impulsando a las Big Tech que aprovechan la baja en las tasas. Por su parte, las acciones de bancos y energéticas tuvieron una performance estable luego del derrumbe de las semanas previas. A nivel global, si bien en la última jornada volvieron a sonar las alarmas por la salud de los bancos europeos, también fue una semana positiva:  hubo un alza global de 1,7% impulsado por Europa (2,7%) y China (3,7%). La peor performance fue para Latam con una caída de 0,5% impulsada por la baja de 2,7% de Brasil que compensó el repunte de 4,5% de México.

Local

En el mercado local volvimos a tener una semana negativa. A la falta de divisas derivada de la sequía se suman las crecientes necesidades en pesos del Tesoro Nacional ante el deterioro que vienen mostrando las cuentas públicas como consecuencia del mayor dinamismo del gasto respecto a los ingresos. En este contexto, el BCRA vende cada vez más divisas para no acelerar el ritmo de devaluación, lo que le provoca seguir perdiendo reservas internacionales. El objetivo es “aguantar” hasta que llegue la temporada alta de liquidación del agro que, si bien estará muy por debajo de la del año pasado, permitirá aumentar la oferta y con ello regular las restricciones a la demanda de divisas. No será fácil y la contrapartida será una mayor caída del nivel de actividad, que ya viene en baja desde agosto del año pasado. En el plano interno, el resultado fiscal de febrero, al igual que el de enero, volvió a mostrar un marcado deterioro dado que el gasto crece por encima de los ingresos. De esta manera, las metas de reservas internacionales y de déficit fiscal del primer trimestre acordadas con el FMI no podrán ser cumplidas. Esto obligará a recalibrar el acuerdo. Con perspectivas de mayor faltante de divisas y mayores necesidades financieras en moneda local, el gobierno decretó que los organismos públicos vendan su tenencia de bonos en moneda extranjera de manera de tener mayor financiamiento y poder contener la brecha cambiaria. Hasta el momento, dicha medida logró reducir la brecha cambiaria pero a costa de una fuerte caída de las paridades de los bonos que llevó el riesgo país a los 2.500 pb. Las miradas de esta semana seguirán puestas en la evolución de la brecha cambiaria –no esperamos que siga en baja– y de las ventas del BCRA en el mercado cambiario. No será un dato menor, incluso con fuerte contenido político, la publicación del nivel de pobreza del segundo semestre del año pasado que se espera supere el 42% de la población.

La sequía sigue empeorando el panorama. Las últimas estimaciones de cosecha de soja y maíz volvieron a corregirse a la baja: ahora se esperan menos de 25 MT de soja y 35 MT de maíz. A esto se suma que la buena cosecha de Brasil presiona a la baja sobre los precios de la oleaginosa: en la última semana cayeron más de 3% acumulando en el año una pérdida de 6% (de 16% respecto a marzo del año pasado). Estas son dos muy malas noticias para las cuentas externas argentinas dado que las exportaciones tendrían una baja no menor a USD 20.000 M. Esto, sumado al adelantamiento de la liquidación de soja que se hizo el año pasado, redujo notablemente las liquidaciones del agro en el mercado cambiario: en la última semana totalizaron USD 249 M y en el mes acumulan menos de USD 900 M, 70% menos que un año atrás. Con la demanda para pagos de deuda privada y de provincias, el BCRA tuvo que vender USD 578 M en el mercado cambiario y en lo que va de marzo ya lleva vendidos USD 1.500 M para no acelerar el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial al 6% mensual. Las reservas internacionales cayeron sólo USD 72 M porque ingresaron préstamos de otros organismos internacionales. Así las cosas, las reservas internacionales siguen en niveles críticos y se encuentran muy alejados de la meta con el FMI. A su vez, será un gran desafío para el gobierno compensar la caída de la oferta por la sequía. Por el momento no esperamos un salto del tipo de cambio antes de las elecciones, pero la contrapartida será una mayor caída del nivel de actividad.

Por el lado fiscal, las cuentas públicas de febrero volvieron a mostrar un marcado deterioro. ¿La razón? Los ingresos caen más que el gasto primario. Concretamente, en febrero el déficit primario fue de casi $230.000 M –el triple que en febrero de 2022– acumulando en los dos primeros meses del año un rojo de $432.000 M contra $110.000 M del mismo período del año pasado. Por su parte, el déficit global llegó a $1.024.000 M, más de tres veces mayor al de enero y febrero de 2022. El deterioro de las cuentas públicas se irá agudizando a medida que se sienta la caída en la recaudación de retenciones así como por la suba del gasto de cara a las elecciones. Con este contexto, el Tesoro se ve cada vez más necesitado de financiamiento. El decreto para que las entidades públicas canjeen los bonos globales y bonares por duales 2036 y pesos, va en esta dirección. Si bien la primera reacción de la brecha cambiaria fue a la baja, al final la medida implica más emisión del BCRA y, por ende, mayor presión futura en la brecha cambiaria.

Los activos locales acusaron recibo de este contexto con una fuerte suba del riesgo país que cerró muy cerca de los 2.500 pb. De hecho, la brecha cambiaria se redujo debido a que las cotizaciones en pesos cayeron más que las de dólares (8% vs 5%). El Merval medido en moneda local continuó en baja, aunque medido en USD CCL subió 3% y cerró en USD 564. En cuanto a los bonos en moneda local, todos operaron al alza: en la performance semanal ganaron las Ledes con un alza de 1,7% mientras que en lo que va de marzo el mejor desempeño lo marcan los títulos ajustados por tipo de cambio.

Lo que viene

Internacional

Para la semana que arranca, la situación del sistema financiero americano y europeo seguirán siendo prioridad en la atención de los inversores. La agenda de datos económicos importante comienza el jueves con la publicación de la última estimación del PBI del 4Q22, donde no se esperan modificaciones. El viernes traerá las noticias más relevantes con la publicación de ingresos y gastos del consumidor de febrero y, con ellos, el PCE de febrero, los indicadores preferidos de la Fed para medir la inflación. Recordemos que este último tiene espacio para subir por encima de lo que lo hizo el IPC, por lo que puede volver a poner a la inflación en el centro del debate. 

Local

Las miradas de la semana seguirán puestas en la evolución tanto del mercado cambiario, así como del comportamiento de la brecha cambiaria y de las paridades de los bonos soberanos. En la agenda de la semana también aparece la publicación del nivel de actividad de enero y del nivel de pobreza del segundo semestre del año pasado. Sin dudas, dos indicadores claves para el contexto político que ya comenzó agitado la semana:  Mauricio Macri anunció que no será candidato a presidente. También será importante la visita de Alberto Fernandez a Biden, su primera a la Casa Blanca.