¿Qué pasó?

Internacional

La economía de EE. UU. continúa sorprendiendo de manera positiva, reforzando un escenario de soft-landing, caracterizado por una moderación de la inflación sin una caída abrupta del nivel de actividad en un contexto de tasas de interés más elevadas. Junto a los buenos datos de empleo, la última semana destacó el hecho de que el IPC de junio aumentó menos de lo esperado, mostrando moderación en la mayoría de los rubros. Aunque todos esperan que la Fed incremente la tasa en 25 pb en la reunión del 26 de julio, la expectativa se centra en si no será la última de este ciclo alcista, iniciado en marzo del año pasado. Este factor alivió la presión sobre los rendimientos de los bonos del Tesoro, debilitó al dólar e impulsó los precios de los bonos, acciones y commodities. Este contexto también fue aprovechado por el resto de los mercados globales. Así las cosas, los mercados globales se recuperaron rápidamente de la caída sufrida en la primera semana del mes. La clave para la semana entrante estará en los primeros resultados de la temporada de balances del 2Q23.

Desinflación americana y global. Aunque a velocidades diferentes, los indicadores de precios globales continúan mostrando un dinamismo reducido. En el caso de EE. UU., el índice general aumentó un 0,2% m/m, frente al 0,1% m/m de junio y por debajo de las expectativas que apuntaban a un 0,3% m/m. Así, acumula en los últimos doce meses un alza del 3,1%, siendo el registro más bajo desde marzo de 2021. Pese a la aceleración respecto a mayo —liderada por el aumento de los precios de la energía tras la caída registrada en el mes anterior—, el detalle más relevante del mes es que el IPC core subió solo un 0,16% m/m, muy por debajo del 0,4% m/m que esperaba el consenso. Este resultado es el mejor registro desde enero de 2021, acumulando un alza de 4,9% interanual. Con estos datos, en los últimos tres meses, el IPC promedió un alza anualizada del 2,7%, mientras que la Core lo hizo al 4,1%. Esta tendencia también la siguieron los precios mayoristas, que en junio apenas subieron un 0,1%, también por debajo de lo esperado, acumulando en el último año un incremento del 2,6%. En este contexto de inflación en baja y mercado laboral sólido, la confianza del consumidor continuó mejorando en julio y alcanzó el nivel más alto desde septiembre de 2021, impulsada por la mejora en las condiciones actuales. Sin embargo, las expectativas de inflación tuvieron un leve incremento, pasando de 3,3% a 3,4% para los próximos 12 meses y de 3,0% a 3,1% para los próximos 5 años.

¿Una más y listo? La batalla continúa: si bien el dato del IPC sorprendió positivamente, es demasiado pronto para cantar victoria, ya que, por ahora, la dinámica de precios está por encima del objetivo de la Fed. Aún más, considerando que la vitalidad del mercado laboral, con un nivel muy bajo de desocupación, ejerce más presión sobre los salarios y los precios de los servicios, los cuales son los más difíciles de reducir. Incluso, de acuerdo con el nowcast de Cleveland, en julio el IPC podría volver a acelerarse y, con un menor efecto de comparación, la inflación anual podría volver a subir. Por el momento, el mercado confía en los mensajes que las autoridades de la Fed han ido comunicando en las últimas semanas y no prevén que se retracten del alza de 25 bps en la tasa de referencia en la reunión del 26 de julio —con una probabilidad del 94% de acuerdo a lo descontado en los precios de los bonos—. Sin embargo, donde sí empiezan a surgir más dudas es en las futuras reuniones, ya que aumenta la probabilidad de que terminen en 5,5% hasta fin de año y no en 5,75% como proyectó la Fed en la última minuta.

Bajan tasas, se debilita el dólar y suben los commodities. Con las miradas puestas en los próximos pasos de la Fed, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. volvieron a caer, aunque a diferencia de la semana anterior, la mayor caída la tuvieron los bonos de mayor duración, lo que profundizó la inversión de la curva. Concretamente, la tasa de los bonos a 3 meses cerró en el 5,40%, prácticamente sin cambios respecto a la semana anterior, mientras que los UST2Y y UST10Y finalizaron en 4,8% y 3,8%, respectivamente, lo que implicó una baja de 16 pb y 22 pb, respectivamente. En este contexto, el US Dollar Index tuvo la mayor caída semanal del año, marcando un descenso del 2,3%, debilitándose contra la mayoría de las monedas. Por su parte, los commodities, también favorecidos por problemas de oferta, subieron un 2,4%. Entre ellos, se destacaron el petróleo, que subió un 2,1% —acumulando casi un 7% de ganancia en la primera quincena— y cerró en USD 75 por barril, y el cobre, que ganó un 4,1%.

Buena semana para los mercados. Fue una semana muy positiva para el mercado, con ganancias en la mayoría de los segmentos, logrando una rápida recuperación tras el revés de la semana anterior. Asociado a la caída en los rendimientos de los bonos del Tesoro, todos los índices de renta fija tuvieron un excelente rendimiento, con subas que oscilaron entre el 1,2% en el caso de los bonos del Tesoro, y el 2,8% para los bonos emergentes. Pese a esta mejora, en lo que va del año, la renta fija en general ha registrado rendimientos muy bajos —entre el 0,7% y el 2,8%— y no ha logrado recuperarse de la fuerte caída sufrida en 2022. En cuanto a las acciones, el S&P 500 registró un alza del 2,4%, acumulando en la primera quincena de julio una ganancia del 1,4%. De esta manera, amplió al 17,5% la ganancia en lo que va del año. Como ha sido la tónica en 2023, el impulso de las acciones proviene del sector tecnológico, aunque vale destacar que en el último mes la mayoría de los sectores han tenido buenos resultados. De hecho, el Nasdaq subió un 3,2% en la semana y elevó al 35% la ganancia acumulada en lo que va de 2023, mientras que el Dow Jones registró un alza del 2,3% en la semana y en el año acumula una subida de apenas el 4,2%. En el resto del mundo también se registraron buenos resultados, con el índice global de acciones subiendo un 3,1% y un 4% excluyendo a EE. UU. Entre los destacados, se encuentran Europa, con una ganancia del 5,7%, y China, con un alza del 3,8%. En tanto, Latam subió un 1,2% y se mantiene en el podio de los ganadores del año.

‍Lo que viene. La semana comienza con datos provenientes de China que indican una importante desaceleración del crecimiento económico. El PBI del segundo trimestre de 2023 mostró un crecimiento del 0,8% trimestral, en línea con las expectativas pero muy por debajo del 2,2% registrado en los primeros tres meses del año. Este dato refleja que la economía está perdiendo impulso debido a la crisis inmobiliaria y al deterioro de las exportaciones. Con estos resultados, en la primera mitad del año, el PBI ha logrado un avance del 5,5% anual y el objetivo del gobierno es crecer un 5% en todo 2023. Al igual que el pasado viernes, la atención de los analistas se centrará en la temporada de balances de las empresas con la publicación de las ganancias de las mayores compañías de EE.UU., como Bank of America, Morgan Stanley, Goldman Sachs, IBM, Netflix, Tesla y Johnson & Johnson. En términos de datos económicos, se publicarán las ventas minoristas, la producción industrial y los datos del mercado inmobiliario correspondientes a junio. También será importante el informe del PBI del segundo trimestre de 2023 de China, donde se espera una importante desaceleración del crecimiento.

Local

Las reservas internacionales netas se tornan cada vez más negativas, constituyendo así la mayor amenaza para el plan del gobierno de alcanzar las elecciones sin un salto cambiario. Aunque no esperamos más que un acuerdo para evitar el default con el FMI, la ausencia de novedades respecto a dicho acuerdo no hace más que empeorar el panorama. La buena noticia fue la disminución de la inflación, pero este descenso se produjo gracias a la carne y otros precios estacionales, por lo cual no percibimos un proceso de desinflación. Los mercados no aprovecharon el favorable contexto internacional y experimentaron una semana volátil con modestas ganancias. En el plano político, las elecciones en Santa Fe reafirmaron la tendencia general, en la cual se evidencia un notable avance de Juntos por el Cambio y un importante retroceso de Unión por Todos. Esta semana, las miradas estarán puestas en las novedades que provengan del FMI, mientras que se publicarán los datos fiscales y de la balanza comercial correspondientes a junio.

Inflación menor a la esperada. Aunque persisten en niveles muy altos, la inflación de junio se situó por debajo de las expectativas y registró la segunda desaceleración consecutiva. En concreto, según el INDEC, el IPC Nacional anotó un alza de 6% m/m (101,2% anualizado), por debajo de nuestras expectativas y del último REM que esperaba un 7,3% m/m. Esto supone una moderación respecto al 7,8% registrado en mayo y al 8,4% m/m de abril. La atenuación que han experimentado los precios en los últimos dos meses se explica principalmente por los precios estacionales y las carnes, factores que permitieron que los precios de los alimentos en junio registraran un alza de 4,1%, en comparación con el 9% m/m que habían subido en los primeros cuatro meses. Los precios regulados aumentaron 7,2%, mientras que el IPC Core mostró un alza de 6,5% m/m, frente al 7,8% en mayo. Con este resultado, en el primer semestre del año, la inflación promedió un alza de 7,1% m/m (127,7% anualizado), la interanual avanzó al 115,6% y la acumulada en el año alcanzó el 50,7%. A pesar de la moderación de los últimos dos meses, esperamos que en los próximos meses el IPC mantenga un aumento mínimo en torno al 7% m/m, dado que el BCRA decidió dejar sin cambios la tasa de política monetaria en 8% mensual.

Más tensión cambiaria. El desequilibrio en el mercado cambiario, en un contexto de reservas netas negativas y sin financiamiento externo genuino, representa la principal amenaza para el plan del gobierno de llegar a las PASO y a las elecciones generales de octubre sin un salto cambiario. Durante la última semana, el BCRA tuvo que vender USD 463 M en el mercado cambiario, acumulando en tan solo dos semanas ventas netas por USD 953 M, lo que representa la peor primera quincena desde septiembre de 2020. Este mal resultado se debe a que la liquidación del agro fue de apenas USD 300 M, acumulando en julio solo USD 530 M, en contraste con los USD 1.700 M en el mismo período del año pasado. Esta situación más que compensó la caída del 20% que estaría experimentando la demanda neta de divisas. Como consecuencia de estas operaciones, las reservas internacionales descendieron USD 584 M en la semana y casi USD 1.900 M en lo que va de julio, cerrando el viernes con un saldo bruto de USD 26.032 M, mientras que las netas ampliaron el negativo a USD 7.600 M. Sin dudas, esta es una situación más que frágil, especialmente cuando no hay novedades concretas en cuanto al acuerdo con el FMI y todavía resta pagarle USD 3.600 M antes de las PASO.

La brecha reacciona. A pesar de la fragilidad en el mercado de cambios, el BCRA redujo levemente el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial a un 7,3% mensualizado, bajando del 8,5% de la semana previa y promediando en lo que va de julio un ritmo de suba del 8,9%. Entretanto, los dólares financieros comenzaron a dar señales de reactivación: el MEP y el CCL con GD30 aumentaron, respectivamente, un 0,2% y un 4,7% durante la semana, dejando sus brechas en 83% y en 95%, respectivamente. Mientras que el CCL medido con ADRs subió un 5,3%, situando su brecha en 107%. Por otro lado, los contratos futuros de dólar continuaron a la baja por tercera semana consecutiva: la devaluación implícita hasta agosto es del 22%, del 50% hasta octubre y del 91% hasta diciembre.

Contagiado y lateralizando. Aunque la semana pasada los bonos soberanos y las acciones experimentaron un leve repunte, se vieron favorecidos por un mejor contexto para los bonos emergentes, especialmente aquellos de peor calidad que marcaron alzas del 4,1%. Los bonos soberanos tuvieron un incremento del 3,9% –los globales lo hicieron al 5,7% y los bonares al 1,7%–, por lo que en lo que transcurrido del mes registran una ganancia del 0,54%. Pese a este resultado, el riesgo país ascendió un 0,5% y cerró en 2.111 puntos básicos. En relación a la renta variable, a pesar de que el Merval registró una ganancia del 4,6% en moneda local, el alza del CCL más que compensó este aumento, por lo que cerró en 808 puntos, un 0,6% menos al cierre de la semana anterior. En lo que va de julio, acumula una caída del 1,7%.

Semana mixta para la renta en fija en pesos. Los instrumentos del Tesoro en pesos registraron resultados poco destacables la semana pasada. Esta situación quedó patente en que los mayores rendimientos provinieron de la curva más corta de todas: la de las LEDES, compuesta por un único instrumento (S31L3) que vence en 15 días y se incrementó un 1,7%. La curva de las LECER se elevó un 0,7% y, a pesar del "desfavorable" dato de inflación, generó el tercer mejor retorno promedio de la semana. Dentro de las curvas más largas, lideraron los instrumentos duales con subas promedio de 1,3% –se destacó el de septiembre con un aumento de 4,9%–, seguidos por los BONCER que ganaron un 0,8%. A continuación, los BOTES registraron un alza del 0,6% –en dos semanas subieron un 8,1%–, mientras que los bonos dollar-linked sólo se incrementaron un 0,4%.

¿Se viene el cambio? Las PASO en la provincia de Santa Fe reafirmaron la tendencia que se viene observando en las elecciones provinciales, donde se aprecia un notable avance de Juntos por el Cambio (JxC), un retroceso de Unión por Todos y prácticamente no se percibe la presencia de un candidato de Libertad Avanza. En el caso particular de Santa Fe, destacó la amplia diferencia con la que JxC superó al peronismo, que sufrió una derrota histórica al obtener solamente el 28% de los votos, mientras que JxC superó el 63%. Dentro de JxC, el vencedor fue Pullaro –apoyado por Larreta– quien obtuvo el 52% de los votos en la interna. A menos de un mes para las PASO nacionales, la última escala serán las elecciones en la Ciudad de Córdoba y las PASO en Chubut. A diferencia de lo que sugieren las encuestas, si extrapolamos los resultados provinciales a todo el país, podríamos esperar que JxC estaría superando el 40% de los votos.

Lo que viene. Las miradas seguirán enfocadas en las negociaciones con el FMI. Durante las últimas dos semanas, el gobierno insinuó que el acuerdo estaba listo, pero siempre se quedó en el terreno del rumor. El tiempo se acorta, pues Argentina debe pagar USD 3.400 M antes de las PASO, y para que el FMI desembolse fondos debe lograr un acuerdo tanto con el Staff como con el directorio antes del 31 de julio, cuando comienza el receso invernal. La última novedad es que esta semana se estaría llegando a un acuerdo, pero no sería más que el FMI prestando dinero para que Argentina cumpla con los vencimientos y evite el default. Por otro lado, se mantendrá la tensión en el mercado cambiario y se observará el impacto que tuvieron las elecciones en Santa Fe. En lo que respecta a los indicadores económicos relevantes, se publicará el resultado fiscal y el saldo comercial correspondientes a junio.