¿Qué pasó?

Internacional

Después del sobresalto en marzo, cuando se combinó la crisis bancaria con la decisión de la Reserva Federal (Fed) de aumentar la tasa de referencia, este mes los mercados parecen más estables y con menor volatilidad. Con la situación de los bancos estabilizada, las expectativas de los inversores se enfocan en los próximos pasos que tomará la Fed para reducir la inflación y en la evolución del nivel de actividad, con cierto riesgo de recesión en los próximos trimestres debido al endurecimiento de las condiciones financieras. La posibilidad de que la Fed disminuya las tasas de interés en los próximos meses se está desvaneciendo, lo que ejerce presión sobre las tasas de interés de los bonos del Tesoro, que la semana pasada experimentaron un ligero repunte. En este contexto, durante la última semana, los bonos y acciones registraron una leve caída, el dólar se fortaleció y los precios de los commodities descendieron, especialmente el petróleo. A nivel global, todos los mercados tuvieron una semana de pérdidas, aunque las más significativas fueron en América Latina, particularmente en Brasil. La agenda de esta semana está repleta de datos importantes, entre los que se destacan la publicación del consumo privado y el índice de precios de gasto de consumo personal (PCE) de marzo, así como la primera estimación del PBI para el primer trimestre de 2023. También será relevante la temporada de presentación de balances de este mismo período.

La situación bancaria se va estabilizando y esto se refleja en que la Fed ya absorbió más de la mitad de la expansión transitoria de USD 400.000 M que había realizado en plena crisis de los bancos regionales para asistir a las entidades con problemas de liquidez. Esto le trajo calma a los mercados y las miradas volvieron a centrarse en la dinámica de la inflación y de la actividad económica. Concretamente, el IPC de marzo marcó que la inflación subyacente baja más lento de lo esperado y los pronósticos de abril apuntan a cierta aceleración, lo cual subió la probabilidad de que la Fed haga un nuevo ajuste de tasas el próximo 3 de mayo (ya están en 91% vs. 85% la semana previa y apenas 17% un mes atrás). También bajó la posibilidad de que la Fed inicie un proceso de reducción de tasas en la segunda mitad del año (para fin de año ahora se espera que cierre en 4,75% con 38% de probabilidad). En cuanto a la actividad, los indicadores de la última semana fueron mixtos: por un lado, el índice de indicadores líderes del Conference Board en abril cayó 1,2% y llegó al nivel más bajo desde noviembre de 2020 lo que implica altas chances de que la actividad ingrese en un ciclo recesivo en los próximos trimestres; en tanto que el PMI manufacturero de abril sorprendió al superar los 50 puntos, síntoma de que la actividad industrial continúa. 

Con este marco de fondo, los mercados tuvieron una semana estable aunque con leves caídas tanto en bonos como en acciones. Los temores de una Fed más agresiva impulsaron los rendimientos de los bonos del Tesoro que subieron en todos los tramos, con la UST2Y cerrando la semana en 4,18% y la UST10Y en 3,57%. El índice de bonos del Tesoro anotó una caída semanal de 0,3%, acumulando en el mes una pérdida de 0,6%. Mismo comportamiento tuvieron los bonos corporativos –tanto Investment Grade como los High Yield– en tanto que los más castigados fueron los bonos emergentes al presentar una caída de 1,2% en la semana y de 1,7% en lo que va de abril. En cuanto a la renta variable, el S&P cerró prácticamente en el mismo nivel que la semana previa, acumulando en abril una ganancia de 0,7%. A nivel sectorial, fue una semana en la que cayeron las acciones del sector energético (arrastrados por la baja de casi 6% en el petróleo) y las de comunicación. Se fortalecieron, en cambio, las acciones defensivas: utilities y consumo masivo, real estate y bancos, estos últimos impulsados por los buenos balances que presentaron los principales bancos. En lo que va del mes, los sectores Value y defensivos son los ganadores mientras que las tecnológicas ajustan.

Esta performance de la renta variable americana también se reflejó en el resto de los mercados con el índice global (sin EE.UU.) marcando una baja de 0,2% en la semana y reduciendo a 1,8% la ganancia en lo que va de abril. Europa y Japón volvieron a ser los ganadores de la semana mientras que los emergentes operaron a la baja impulsados por la caída de 3,9% en Latam (de la mano de Brasil que cayó 5,7% impulsado por las acciones de Vale que cayeron 10%).

Local

Muy mala semana para el mercado local. Una de las más difíciles en lo que va de 2023. La inflación de marzo, muy por encima de la esperada, fue un duro golpe para las expectativas y agitó aún más el clima político, especialmente en el oficialismo. Sumado a esto, el flojo desempeño que viene marcando el dólar agro –la gran carta que se jugó el gobierno para contener el mercado de cambios hasta las PASO– y la nueva revisión a la baja de la estimación de cosecha de soja presionaron sobre los activos financieros locales. Los bonos soberanos cayeron más de 9% y el riesgo país superó los 2.600 p.b. La brecha cambiaria superó el 100% pese a que el dólar oficial aceleró su ritmo de devaluación y el Merval medido en CCL retrocedió 7%. Entre los bonos en moneda local, se destacaron los ajustables por tipo de cambio con vencimiento en 2024. La clave de esta semana será la evolución del mercado cambiario, con la expectativa de que el BCRA recupere reservas con mayor dinamismo de la liquidación del agro y por mayor cepo, al tiempo que el Tesoro tendrá una prueba exigente al afrontar vencimientos por $985.000 M.

El 7,7% de inflación de marzo no fue un dato más. Si bien se esperaba un dato elevado por el ajuste en educación y carnes, la aceleración fue generalizada y le dejó un piso más elevado a la inflación de abril (ahora la proyectamos en 7%). Con esto, es muy probable que se corrijan al alza las proyecciones de inflación para todo 2023. El fuerte incremento en los precios de los alimentos le dio un fuerte impulso al Costo de la Canasta Básica y deterioró aún más las perspectivas de la pobreza –cada vez más arriba del 40%. Esto erosiona la paz social y agita el contexto político. El único alivio que tuvo la semana fue que los precios mayoristas y los costos de la construcción moderaron su dinamismo con un alza de 5,1% (+102% i.a.) y 4,5% (+101% i.a.).

Por otro lado, en marzo el Sector Público Nacional registró un déficit primario de $257.856 M (muy superior al de marzo del año pasado cuando había sido de $ 99.753 M) y cerró el 1Q23 con un rojo de $689.928 M, muy alejado de la meta del FMI fijada en $441.500 M. El mayor desequilibrio fiscal obligó a mayor asistencia del BCRA, dado que en el 1Q23 totalizó el financiamiento neto por $165.000 M mientras que en el 1Q22 había sido contractivo en $434.000 M. En cuanto a los vencimientos en moneda local, el Tesoro logró una tasa de rollover de 130% en el trimestre y en la primera licitación de abril fue de 120%, aunque pagando una tasa más alta (la Lede a julio pagó 150% de TEA), con plazos más cortos y con cada vez mayor participación de la deuda indexada –especialmente por CER que en la última licitación llegó al 84%–.

En el frente externo, el resultado de la balanza comercial de marzo también marcó un fuerte retroceso debido a la potente caída de las exportaciones. Concretamente, en marzo registró un déficit comercial de USD 1.059 M (vs superávit de USD 217 M en marzo de 2022) cerrando el 1Q23 con un saldo negativo de USD 1.290 M frente a un superávit de USD 1.386 M del 1Q22. Las perspectivas para las exportaciones siguen empeorando dado que las estimaciones de la cosecha de soja volvieron a ajustarse: la Bolsa de Cereales de Buenos Aires redujo su estimación de producción de soja en 2,5 M de toneladas hasta 22,5 M lo que implica una caída de 46,7% respecto a la campaña anterior.

Mientras tanto, el balance cambiario siguió bajo presión lo que obligó al BCRA a endurecer el control de cambios: mayores trabas a las importaciones de servicios y para los pagos de intereses. Si bien la liquidación del agro viene siendo más alta a la de marzo (USD 150 M por día frente a USD 55 M diarios en marzo), está por debajo de la esperada. Por el dólar agro se liquidaron casi USD 1.200 M, muy por debajo de las expectativas (en parte explicado por la falta de incentivos a liquidar ya que el precio de pizarra que paga la industria está por debajo de lo que debería pagar con un tipo de cambio de $300) y también por una demorada y muy mala cosecha. De hecho, en las primeras ocho ruedas del dólar soja I se habían liquidado USD 2.750 M, en el dólar soja II USD 1.354 M. En cuanto a la performance semanal, la semana pasada la liquidación del agro total llegó a USD 633 M (USD 434 M por dólar agro) y el BCRA compró USD 209 M, acumulando en lo que va de abril compras netas por apenas USD 85 M. Pese a esta mejora, las reservas internacionales cayeron USD 404 M y cerraron la semana en USD 36.497 M.

En este contexto, si bien el tipo de cambio oficial aceleró su marcha –subió a un ritmo de 7,5% mensual– la mayor incertidumbre presionó sobre los tipos de cambio financieros: el MEP subió 10%, el CCL donde opera el gobierno lo hizo 12% y el CCL sin intervenciones oficiales saltó 13%. Como consecuencia, la brecha entre el oficial y los financieros subieron a un rango de entre 99% y 108%. Los bonos soberanos cayeron 9% (impulsado por los bonares que bajaron 12%) y el riesgo país subió 11,5% y volvió a superar los 2.600 p.b. El Merval subió 5,5% en moneda local pero medido en dólares CCL cayó casi 7% hasta USD 639. En cuanto a los bonos en moneda local, la mejor performance la volvieron a tener los ajustables por tipo de cambio con vencimiento en 2024: el TV24 (paga devaluación -1,7%) subió 7,9% en la semana, 13% en lo que va de abril y 45% en 2023.

Lo que viene

Internacional

Esta semana continúa la temporada de balances con las miradas puestas en las grandes empresas como Microsoft, Alphabet, Facebook, Amazon, Coca-Cola, Visa, Boeing, Mastercard, and Exxon Mobil. En cuanto a los datos económicos, se publicará la primera estimación del PBI de EE.UU del 1Q23: el consenso espera un alza de 2,0% mientras que el nowcast de Atlanta apunta a un 2,5%. También se publicará el PCE de marzo en el que se estima un alza de 0,3% para el índice general y 0,4% para la medición core. En el mismo informe se conocerá la evolución del consumo y el ahorro de las familias en marzo, lo cual será de suma importancia para analizar la evolución del principal componente del nivel de actividad en el margen.

Local

Tras el cierre del viernes con presión de los dólares financieros –aunque con el BCRA comprando casi USD 300 M–, la agenda de esta semana estará marcada por la evolución de la liquidación del agro, por el mayor control sobre la demanda de divisas y, por ende, sobre el resultado de las operaciones cambiarias del BCRA para recuperar reservas internacionales. Respecto a esto último, el gobierno dejó trascender que negocia con el FMI un adelanto de desembolsos, algo que vemos poco probable. La expectativa del gobierno es que las reservas suban hasta USD 3.500 M en los próximos dos meses: USD 500 M netos del FMI, USD 600 M del Banco Mundial y BIS, USD 500 M de China para las represas en Santa Cruz y un excedente en el mercado cambiario de USD 1.600 M. Sin duda, lo más importante será el vencimiento de deuda en moneda local con el sector privado por $985.000 M ($578.000 M de Ledes y $380.000 M por DLK).