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¿Qué pasó?

Internacional

Con todo a favor, los mercados anotaron la cuarta semana consecutiva de ganancias. La desaceleración que marcó la inflación por la caída en el precio en los combustibles, la distensión en las cadenas de suministro y el endurecimiento de la política monetaria mejoran las expectativas de inversores y consumidores. Aunque la FED quiere mostrar prudencia, las expectativas de subas de tasas se moderaron y con ello los rendimientos de los bonos del Tesoro se mantuvieron estables. Con este marco de fondo, los mercados respondieron con una nueva mejora tanto en renta fija como en renta variable que desde el mínimo registrado en junio anotan fuertes ganancias. La mira de esta semana estará puesta en las declaraciones de los miembros de la FED en cuanto a la lectura que hagan de los últimos datos, pues deberán encontrar la dosis necesaria para que la suba de tasas prevista afecte lo menos posible al nivel de actividad.

Desacelera la inflación. La caída en el precio del petróleo, la distensión en las cadenas de suministro y la suba de tasas de interés que vino llevando la FED desde marzo comenzaron a dar sus primeros resultados, dado que tanto los precios mayoristas como los minoristas mostraron números mejores a lo esperado. Concretamente, tras el récord de junio con un alza de 1.3%, el IPC de julio se mostró sin cambios respecto al mes anterior y dejó un acumulando anual de 8.5%. Esto sorprendió al mercado que esperaba un alza de 0.3% m/m. El principal determinante fue dado por los precios de la energía (recordemos que el precio del petróleo bajó 13% en julio), rubro que representa casi el 10% del IPC, que de marcar subas promedio de 6% de marzo a junio, en el último mes cayeron 4.5% m/m, liderados por los precios de las naftas que bajaron 7.7% m/m. La distensión en los precios también llegó a la inflación core, que también dio una buena señal al ubicarse en 0,3% m/m – vs 0,5% m/m de expectativas y 0,7% m/m en junio – entre lo que se destacó la moderación en los precios de los servicios que subieron 0.3% m/m, menos de la mitad de lo que lo venían haciendo los meses previos. En cuanto a los precios mayoristas (medido por el IPP) marcaron una caída de 0,5% m/m – vs expectativas de -0.2% y de 1% m/m en junio – en tanto que el IPP Core marcó un alza de 0,2% m/m – vs. expectativas de 0,4% m/m –. Con una economía que goza de pleno empleo y presión de los salarios, el partido que se juega a partir de ahora será la velocidad en la baja de la inflación, pues recordemos que la dinámica de precios sigue estando muy por encima del objetivo de la FED.

Mejoraron las expectativas del consumidor. Los buenos datos de empleo y la tregua en la inflación permitieron que mejore la confianza del consumidor. De acuerdo a la Universidad de Michigan, en los primeros días de agosto superó las expectativas de los analistas y subió a 55.1, 4 puntos por encima de la de julio, siendo el nivel más alto de los últimos tres meses. La mejora no vino por el lado del subíndice de condiciones económicas actuales, que empeoró de 58.1 a 55.5, sino de las expectativas de recuperación de los mínimos de junio: saltó de 47.3 a 54.9. Las expectativas de inflación para el próximo año disminuyeron desde 5.2% a 5%, que fue el nivel más bajo desde febrero, mientras que la perspectiva de inflación a 5 años aumentó levemente a 3% desde 2.9% en el mes anterior.

Ajuste fiscal. Además del viraje hacia una política monetaria más contractiva, otro de los aspectos que está haciendo el gobierno de Biden para reducir la inflación es acelerar el ajuste de las cuentas públicas. Al respecto, en julio los ingresos del tesoro subieron 2.8% i.a. mientras que el gasto cayó 24% i.a., lo que derivó en que el déficit fiscal llegue a USD 211 MM, 30% menor al de julio del año pasado. Con este resultado, en los últimos doce meses el déficit llegó a USD 961 MM ó 4.2% del PBI, siendo incluso más bajo al de 2019, cuando había alcanzado a 4.8% del PBI.

Esperando septiembre. Luego de la última suba de tasas de 75 bp (ya está en 2.50%) seguida de los buenos datos de empleo y de inflación, la mira está puesta en la reunión de la FED del próximo 21 de septiembre. Si bien el dato de empleo de la semana pasada había aumentado la expectativa de otra suba de 75 pb, en la última semana el mercado volvió a migrar a un alza de 50 pb con 55% contra 45% de probabilidad de ajustarla hasta 3.25%. Ante este escenario, la curva de rendimientos de bonos del tesoro cerró la semana prácticamente sin cambios y el spread entre la tasa corta a 2 años (quedó 3.24%) y a 10 años (cerró en 2.83%) se mantuvo en 0.41%.  

Se debilitó el dólar y avanzan los commodities. Con la estabilidad de las tasas americanas y con expectativas mejorando, el dólar contra las principales monedas (el DXY) cayó 0.9% y en los últimos 30 días acumuló una baja de 2.3%. La debilidad de la moneda americana también se reflejó contra las monedas emergentes, destacando que el Real Brasileño cayó 1.7% en la semana y 6.6% en los últimos 30 días. En este contexto, los commodities interrumpieron la baja que venían mostrando por temores de recesión y cerraron la semana con un alza promedio de 4.8% y de 10% en los últimos 30 días. La mejora reciente en los commodities fue generalizada aunque en el último mes el alza vino por los metales que se recuperaron con suba de más del 6% en tanto que los agrícolas tuvieron una leve caída. En cuanto al petróleo cerró la semana 3,5% al alza ante menores expectativas de desaceleración económica, una mayor demanda prevista para 2022 y la caída en los inventarios de EEUU. El oro se acopló a la tendencia del resto de los commodities y subió 1,5% en la semana y 4.3% en el último mes. 

Bonos en alza. La distensión en el mercado se reflejó en una nueva caída de la volatilidad, con el índice VIX alcanzando los 19.4 puntos, el nivel más bajo desde marzo pasado. El mayor optimismo redujo la demanda de bonos del gobierno, que cayeron 0.1% en la semana en tanto que los bonos corporativos siguieron mejorando. De hecho, los bonos de alta calidad (investment grade) subieron 1.1% en la semana y 3.1% en el último mes, mientras que los de alto rendimiento (High Yield) lo hicieron 1.2% y 5.6% respectivamente. Los grandes ganadores de la semana y del mes, fueron los bonos emergentes que subieron 1.9% y 7.8% respectivamente. 

Continúa el rally de las acciones. Favorecido por los datos económicos, el mercado de renta variable marcó su cuarta semana consecutiva al alza, algo que no ocurría desde noviembre del año pasado. Fue una semana en la que la mejora fue más “armoniosa” dado que todos los índices tuvieron rendimientos similares. El mejor desempeño fue el del S&P 500, que subió 3.3%, seguido por el Nasdaq que lo hizo 3.1% mientras que el Dow Jones subió 3%. Todos los sectores que componen al S&P terminaron al alza, con el energético liderando con ganancia de 7,4% – favorecido por el avance del crudo –, seguido por el financiero que subió 5,6% y el sector Materiales que lo hizo 5.2%. Así las cosas, desde el mínimo registrado el 17 de junio, los principales índices marcaron una fuerte recuperación, impulsados principalmente por las empresas tecnológicas de alto crecimiento: el Nasdaq subió 21%, el S%P 17% y el Dow Jones 13%.

LATAM al alza. El buen clima financiero en EE.UU contagió al resto del mundo. El índice All World subió 3,1% en la semana, con Europa y Emergentes marcando subas de 2.5% semanales. Lo más destacado fue LATAM que marcó una suba semanal de 8,9% acumulando en el último mes un alza de 19% y de 10% en lo que va del 2022, siendo el único índice que tiene ganancias este año. Menores expectativas de suba de tasas para el largo plazo favorecen principalmente a regiones como Latinoamérica; esto se vio reflejado en países como Chile (9,6%), México (7,3%) y Brasil (7,5%). Sumado a ello, el EWZ se vio favorecido por un IPC mensual de -0,68% m/m, por debajo tanto de las expectativas como de junio, logrando así un 10,07% i.a., el menor de los últimos 8 meses. Si bien la caída se explicó por la baja en los combustibles (combinación de menor precio del petróleo y baja de impuestos), este dato fue visto con optimismo para Brasil, principalmente dada la cercanía de las elecciones presidenciales que se darán en octubre.

Buenos balances del 2Q 22 aunque se espera un 3Q 22 más modesto. Con el 91% de los balances presentados, las ganancias del S&P avanzaron levemente respecto a la semana previa a 10,8% i.a. – vs. 10,4% i.a. con el 86% presentado – mientras que los ingresos por ventas retrocedieron a 14,8% i.a. – vs. 15,8%i.a. Entre las 456 firmas que ya presentaron resultados, el 77,6% superó las estimaciones de los analistas y al promedio histórico de sorpresa de 66,1%, aunque por debajo del 80,6% del promedio de los cuatro trimestres previos. Ante este escenario, el pronóstico radica en que el 2Q 22 finalice con una tasa de ganancias de 9,7% i.a. (-0,9% i.a. sin el sector energético) y de 13,7% i.a. en los ingresos por ventas (8,5% i.a. sin las compañías energéticas), mejorando ambos datos en relación a la semana anterior. Además del sector energético (que se mantiene con una tasa de ganancias de 296,8% i.a.), los de mayores beneficios netos continúan siendo el industrial (32% i.a.), el de materiales (17,4% i.a.) y el real estate (13% i.a.), mientras que el de consumo discrecional (-12,8%), el de comunicaciones (-11,9% i.a.) y el financiero (-19,1% i.a.) marcan las peores tasas. Mirando al 3Q 22, los analistas esperan que las ganancias del S&P 500 suban 5.8% i.a. – vs. 6,5% i.a. la semana previa – y 6,5% i.a. en el 4Q 22. Esto se da porque 36 compañías ya realizaron preanuncios de ganancias por acción por debajo de las estimaciones para el 3Q 22, mientras que sólo 31 firmas preanunciaron una mejora en este dato. 

Local

¿El pánico disciplina? El salto de la inflación y la delicada situación de las reservas internacionales obligan al gobierno a mostrar medidas concretas. Mientras acelera la devaluación, le dio un fuerte salto a las tasas de interés para alinearlas en torno a la inflación. También despejó el perfil de vencimientos de la deuda en pesos de corto plazo, aunque posterga el problema para la transición presidencial. Esto permitió contener la brecha cambiaria, que aún se mantiene en niveles muy elevados. La mala noticia, y más allá de las promesas, radica en que el plan fiscal sigue sin aparecer. En este contexto, el mercado sigue esperando medidas concretas, por lo que los bonos soberanos volvieron a caer y los activos en pesos no despegan. La supervivencia del plan dependerá de si el gobierno podrá contener la pérdida de reservas que lo obliguen a un salto en el tipo de cambio. Por estas razones, y con el frente cambiario como principal factor de vulnerabilidad, la mirada de la semana estará puesta en la evolución de las reservas internacionales y en las posibles medidas que tome el gobierno.

Sin reservas. En la última semana el BCRA vendió USD 125 M en el mercado de cambios. El agro liquidó USD 660 M (vs 780 M de la semana anterior) en tanto que los pagos de energía sumaron USD 380 M (vs USD 420 M de la semana previa). Con esto, en la primera mitad del mes el BCRA acumuló ventas netas por USD 817 M, 20% más al registrado en el mismo período del mes pasado. Este deterioro no fue por menor liquidación del agro (de hecho subió 12%) ni por mayores pagos de energía (cayeron 12%) sino que estaría directamente relacionado a la mayor demanda por pagos de importaciones de bienes y otros servicios. Sucede que ante la expectativa de un cambio en la paridad cambiaria, la demanda se acelera y la oferta espera. Estas intervenciones en el mercado de cambios fueron determinantes para que el stock bruto de reservas internacionales finalice la semana en USD 37.104 M, USD 200 M menos que la semana previa. Sin embargo, el dato más relevante se encuentra en que el stock de reservas netas ya se ubica apenas en USD 120 M, lo que marca que el frente cambiario es más vulnerable en esta coyuntura.

Salto inflacionario. Además de la fragilidad que luce el mercado cambiario, la crisis generada tras la salida de Guzmán también tuvo y tiene su consecuencia en la dinámica de los precios, que en julio pegaron un nuevo salto. Concretamente, el IPC Nacional marcó un alza de 7.4% m/m, muy por encima al 5.3% m/m de junio, siendo el peor registro desde abril de 2002 cuando había marcado 10.4%. Con este resultado, en los primeros siete meses acumuló un alza de 46.2% y de 71% en los últimos doce meses, el registro más alto desde enero de 1992 (76%). El alza del mes estuvo liderada por los precios estacionales que subieron 11.3% m/m (explicada principalmente por el comportamiento de Frutas y Verduras y turismo), seguida por IPC Núcleo que lo hizo al 7,3% m/m en tanto que los Regulados  subieron 4.9% m/m. Así, la inflación corre al 99,3% anualizado en los últimos tres meses, con una velocidad promedio del 5,9% mensual. Con un piso de 6% para la inflación de agosto y de 5% mensual para lo que resta del año, 2022 cerraría con un alza de precios del 90%.

Acelera la devaluación y suben las tasas. Ante el riesgo latente que genera el salto inflacionario y ante la pérdida de reservas, por el momento el gobierno no recurrió a medidas extremas ni heterodoxas sino que siguió el manual al darle mayor dinamismo al tipo de cambio oficial y subir las tasas de interés. De hecho, el BCRA mantuvo el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial en torno al 5.5% mensual (90% anualizado) al tiempo que sorprendió al mercado con un alza de 950 pb en las tasas de interés de política monetaria, llevando la TNA de las Leliqs a 28 días de 60% a 69,5% (TEA de 96,82%), mientras que la de los plazos fijos pasó a 69,5% de TNA (TEA de 96,6%). Para el resto de los depósitos a plazo, donde ingresa la Badlar, subió al 61% TNA (TEA de 81,3%). Tanto la devaluación como las tasas están en línea con las expectativas de inflación de los próximos 12 meses que marcó el último REM y que apuntan a un alza del 83%. Esto permitió que los dólares financieros, si bien tuvieron una semana volátil, terminaran prácticamente sin cambios y la brecha cambiaria tuviera una leve caída hasta 112%: el MEP retrocedió 0,2% finalizando en $279 y el CCL quedó en $285.

Despejó el horizonte de corto plazo. A través de un canje voluntario y de la primera licitación del mes, el Tesoro logró reducir considerablemente la carga de vencimientos de los próximos tres meses, aunque posterga para la transición presidencial. Despejó en un 85% los vencimientos que tenía estimado para los próximos tres meses (donde se encontraba el T2X2) mediante tres bonos duales (paga lo mejor entre devaluación y/o inflación más 2% – 2,5% para caso del dual de septiembre 2023 –). Esto representa un alivio de vencimientos de $2 billones sobre un total de $2,5 billones. La prueba más difícil que se proponía el canje era reducir la mayor parte de lo que era tenencia privada – se estima una participación superior al 50% – de manera de evitar otro evento de rescates, como ocurrió en junio con los CER. Para lograr su objetivo el Tesoro aprovechó la necesidad de cobertura ante un contexto de alta inflación y las expectativas devaluatorias de corto plazo. Por último, en la licitación por efectivo, con la oferta de una Lelite y la reapertura de una LEDE (S30N2) y una Lecer (X17F3), logró absorber $182 MM sobre $112 MM que se le vencían. Para la última ventana del mes tendrán que recaudar menos de $100 MM gracias a lo conseguido en el canje. 

Volvió a subir el riesgo país. Si bien la aceleración de la devaluación y la suba de tasas son medidas que van en la dirección correcta, las medidas fiscales aún no aparecen. De hecho, la segmentación de tarifas sigue sin avanzar y el bono a jubilados va en contra del objetivo de alcanzar un déficit primario de 2,5% PBI. Ante la ausencia de medidas, los soberanos en dólares tuvieron un retroceso semanal de 3,6% (5.3% en lo que va del mes) que dejó a las cotizaciones promediando los USD 24. Particularmente en la semana la curva ley extranjera fue la más perjudicada con una caída de 4,3% – vs. 2,9% que cayó la curva de ley local.  El riesgo país cerró en 2.458 pb, 43 pb superior al de la semana previa.

Sin reacción. La curva CER careció de volumen cerrando en varias ocasiones sin movimientos y finalizó la semana con una suba de 0,8%, impulsada por las subas del tramo largo (+2%). El tramo corto se mostró dispar con el T2X2 subiendo y los 2023 cayendo 0,3%. Las tasas reales continúan mostrando el escepticismo que hay post PASO ya que hasta el TX23 vemos valores negativos y a partir de allí todos en terreno positivo hasta llegar al 10% respecto a la inflación futura. Las Lecer también carecieron de volumen, aunque gozaron de un poco más de demanda frente a la extensión de duración del mercado. 

Con la mira en el corto. Los dollar-linked tuvieron un comportamiento dispar con poca demanda durante gran parte de la semana por el canje voluntario. El único que tuvo un movimiento destacable fue el T2V2 que avanzó 4%, terminando la semana con una tasa real de -18,5% (el viernes anterior en medio del ajuste de expectativas había finalizado en -9,5%). En el resto de los bonos se observó un ajuste del tramo 2023, donde el T2V3 fue el más afectado cayendo 1,7%. Parte de esto tiene sentido porque dicho bono ofrece cobertura para un solo tipo de variable (devaluación) frente al nuevo dual que ofrece dos (para inflación o devaluación en base a cuál sea el que avance más). De ahí que el T2V3 pierda terreno en un primer momento, frente al bono cuestión con similar vencimiento.

De la mano de YPF subió el Merval. El Merval también terminó la semana con un alza de 4,1% medido en moneda local y un 3,8% en dólar CCL.  YPF logró la mayor suba de la semana en el panel líder (15,1%) luego de publicar un balance por encima de las expectativas, favorecida no sólo por la suba en el precio del petróleo sino también por mayores volúmenes de producción. Esto llevó a que las ventas aumenten un 45% YoY y un 34% t/t con una fuerte suba en todos los segmentos de la firma. Por su parte, las compañías que cotizan como CEDEARs cerraron una semana al alza con Adecoagro marcando la mayor suba (13,8%) mientras que Globant fue la única en marcar un retroceso (-1,5%). 

Lo que se viene

Internacional

Pasados los principales datos económicos del mes y en el tramo final de la época de balances, la mira de la semana estará puesta en la declaración de distintos miembros de la FED y de las minutas de la última reunión. Luego de un informe de empleo sólido y de un dato inflacionario por debajo de las expectativas, el mercado buscará analizar si la entidad pronostica un cambio en su política o si mantendrá su postura más agresiva ante mayores señales de una caída en la inflación. Ante este contexto, se esperará que los miembros de la FED den señales respecto a si la suba de tasas de septiembre se mantendrá en 75pb o si retrocederá hasta 50pb. 

Local 

La atención de la semana seguirá puesta en la intervención del BCRA en el mercado cambiario pues las reservas netas son prácticamente nulas. No hacer nada no es una opción, por lo que se especulan nuevas medidas para descomprimir la tensión cambiaria. Desdoblamiento formal y aceleración de la devaluación son las medidas que más suenan en el mercado. El calendario de publicaciones viene relajado aunque se destaca la publicación del Costo de la Canasta Básica Alimentaria (CBA) y Total (CBT) que son claves para medir la pobreza. Sin dudas, con el salto del IPC estos mostrarán un importante incremento que golpeará la medición de pobreza e indigencia. La conflictividad social es un factor a seguir de cerca en la actual coyuntura.

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