Semana con altísima volatilidad para los mercados. Los datos económicos fueron de mayor a menor: primero, con la confirmación de un sólido rebote de la actividad en el 2Q25, y al cierre de la semana, con un dato de empleo que desilusionó al reflejar un mercado laboral mucho más débil. ¿Comenzó el ajuste o es una pausa? El debate está abierto, aunque parece una reacción exagerada y seguimos en un escenario de soft-landing. Mientras tanto, Trump aprovecha cada ocasión para presionar a Powell en bajar las tasas de interés, quien, a su vez, suma críticas internas en la Fed. En este contexto, las expectativas de recorte para septiembre aumentaron, aunque nadie espera una reducción agresiva. A todo esto, el fin de la tregua comercial volvió a aportar tensión, dado que EE. UU. aún no llegó a un acuerdo con socios comerciales clave –como Canadá e India–, al tiempo que crece la tensión con Rusia. Mucho revuelo para un mercado que no pudo beneficiarse de los buenos resultados de los balances. De esta forma, la semana cerró con una importante caída en las acciones, baja en los rendimientos de los bonos del Tesoro, suba en el precio del petróleo y fortalecimiento del dólar a nivel global, aunque no exenta de inestabilidad. Las miradas de esta semana estarán puestas en la evolución de las negociaciones comerciales, los comunicados de las autoridades de la Fed y los datos de actividad que puedan convalidar o rechazar los temores de una rápida desaceleración.

Fin de la tregua y nuevos aranceles. Finalizada la tregua el 1° de agosto, Trump anunció un nuevo plan arancelario que entrará en vigor a partir del 7 de agosto, que impone un gravamen del 30% para varios países que no sellaron un acuerdo comercial a tiempo, aunque introduce alivios para quienes sí lo lograron. La nueva tasa mínima para las naciones con las que EE. UU. mantiene una balanza comercial negativa quedó fijada en el 15%, mientras que en el caso de aquellos con los que mantiene un saldo positivo, el arancel será del 10%. La mayoría de los países vieron reducidos sus aranceles con respecto al listado publicado en el Liberation Day del 2 de abril. Los que lograron un acuerdo comercial –como la UE, Japón, Reino Unido y Corea del Sur– tendrán un arancel fijo del 15%, en tanto que a Vietnam le corresponderá uno de 20%. Sorprendió que a Canadá se lo gravará con un 35% debido a que, de acuerdo con el gobierno americano, no cooperó para frenar el flujo constante de fentanilo y otras drogas ilícitas y, además, ha tomado represalias contra EE. UU. por las acciones del presidente para hacer frente a esta amenaza inusual. A Brasil, además del arancel "universal" del 10%, se le ha impuesto otro adicional del 40%, en represalia por el juicio al que está sometido allí el expresidente Jair Bolsonaro. En el caso de México, Trump acordó una nueva prórroga de 90 días en la aplicación de la mayoría de los aranceles. En cuanto a China, llegaron a un acuerdo temporal por el cual EE. UU. rebajó del 145% al 30% sus aranceles, mientras que China redujo del 125% al 10% los impuestos sobre bienes estadounidenses. También eliminaron restricciones al intercambio comercial de bienes clave como las tierras raras y los semiconductores. Ambos países se encuentran en medio de negociaciones para llegar a un pacto definitivo antes de que expire esta pausa el próximo 12 de agosto, un plazo que podría ser extendido para propiciar el éxito de unas conversaciones que “marchan bien”. Además de estos aranceles globales, se mantienen vigentes los que Trump estableció en su momento al aluminio y al acero, que ascienden al 50%, y ratificó que varios productos fabricados con cobre recibirán idéntico gravamen a partir de la entrada en vigor de los nuevos aranceles, con excepciones como los cátodos exportados por países como Chile.

Camino al soft-landing. Tal como lo veníamos destacando en informes anteriores, en el 2Q25 el PBI de EE. UU. se recuperó de la caída sufrida en los primeros tres meses del año, aunque también confirma que la actividad económica perdió impulso luego de dos años de fuerte crecimiento. Concretamente, la primera estimación del PBI del 2Q25 marcó un avance del 3,0% t/t, recuperándose de una contracción del 0,5% del trimestre anterior y superando las expectativas de un aumento del 2,4% t/t. Los vaivenes en el PBI de la primera mitad del año se debieron principalmente a la dinámica de las importaciones, dado que en el 1Q25, ante la incipiente suba de aranceles, las empresas adelantaron compras desde el exterior, lo que se reflejó en un alza del 38% t/t –le quitó 4,7 pp al PBI–. En cambio, en el 2Q25 se observó un resultado opuesto, con una caída de 30% t/t en las importaciones –le aportó 5,2 pp al PBI–. Este comportamiento también se reflejó en la variación de inventarios, dado que mientras en el 1Q25 le sumó 2,6 pp al PBI, en el 2Q25 le restó 3,2 pp. Excluyendo la variación de inventarios, se puede ver más claro el proceso de desaceleración de la actividad en EE. UU.: tras un crecimiento de 2,8% i.a. en 2024, en el 1Q25 lo hizo al 1,4% y en el 2Q25 al 2,4%, promediando en la primera mitad del año una expansión del 1,1%.

Pese a la recuperación en el margen, la demanda agregada pierde impulso. La recuperación en el PBI del 2Q25 estuvo impulsada a su vez por la dinámica del consumo privado que, tras crecer 0,5% t/t en el 1Q25, durante el trimestre pasado lo hizo al 1,4% t/t. Vale destacar que aquí también se nota la moderación respecto del comportamiento del año pasado, cuando se expandió al 3%, marcando incluso el crecimiento más moderado en trimestres consecutivos desde la pandemia de COVID-19. El gasto público (incluye consumo e inversión pública) reflejó igualmente esta moderación dado que, si bien en el 2Q25 se recuperó de la caída de 0,4% t/t del trimestre anterior al expandirse 0,4% t/t, el alza de la primera mitad del año está muy por debajo del 3,3% t/t promedio de 2024. La peor noticia del último trimestre fue la fuerte desaceleración de la inversión privada, que subió apenas 0,4% t/t contra un 7,6% registrado en el 1Q25, con un retroceso de 10% t/t en la inversión en estructuras (vs. una caída de 2,4% t/t en el 1Q25) y del 4,6% t/t en residencial (en el trimestre anterior retrocedió 1,3% t/t). Asimismo, hubo una desaceleración en la inversión en equipos, que moderó el crecimiento al 4,8% t/t (vs. 23,7% t/t en el 1Q25). Finalmente, las exportaciones cayeron 1,8% t/t –la mayor caída desde el 2Q23–, en contraste con un aumento del 0,4% t/t en el 1Q25.

Sorpresa por el mal dato de empleo. Por primera vez en muchos meses, los datos de empleo vinieron muy por debajo de las expectativas y encendieron luces amarillas en cuanto al verdadero estado de la economía americana. No fue solo que la creación de empleo no agrícola en julio estuvo lejos de lo que preveía el consenso de mercado, sino también que se corrigieron a la baja los datos de mayo y junio, reflejando una importante moderación en la generación de empleo y un leve repunte del desempleo. En concreto, en julio la creación de empleo no agrícola fue de apenas 73 mil, muy alejado de los 110 mil que preveía el consenso. Peor aún, los datos de mayo y junio tuvieron una fuerte revisión a la baja dado que se pasó de 125 mil y 147 mil a solo 19 mil y 14 mil, respectivamente, lo que marca que el empleo no estaba tan sólido como parecía –se crearon 240 mil empleos menos, lo que trajo la furia de Trump, quien pidió remover a la encargada de las estadísticas laborales–. Si bien en julio la población económicamente activa retrocedió 39 mil personas, dado que el empleo agrícola cayó en 330 mil, la cantidad de desocupados subió en 220 mil personas, por lo que la tasa de desocupación subió al 4,2% desde el 4,1% de junio.

Incertidumbre para el 3Q25. Como podemos apreciar, los datos sugieren que la actividad americana perdió impulso. A los datos de empleo de julio se suma el mal resultado del PMI manufacturero, que en julio cayó a 48 puntos y marcó el quinto mes consecutivo de contracción en el sector, siendo la más débil desde octubre del año pasado. La tensión aumenta por el estilo Trump, que presiona a la Fed para un rápido recorte de tasas, exponiendo a Powell y poniendo dudas sobre su futuro y sobre la independencia de la política monetaria. Estos malos resultados son compensados con una mejora constante en la confianza del consumidor, luego del derrumbe del primer trimestre, y con indicadores del sector de servicios que marcan un buen dinamismo. De hecho, las primeras estimaciones del Nowcast de la Fed de Atlanta apuntan a un crecimiento del 2,1% t/t en el 2Q25, impulsado por el consumo y la inversión, que se expandirían al 1,9% t/t y 2,5% t/t, respectivamente.

¿Se abre una grieta en la Fed? Por quinta reunión consecutiva y tal como estaba descontado por el mercado, la Fed mantuvo las tasas de interés de referencia en un rango de 4,25%-4,50%. La novedad fue que dos de los 18 gobernadores –Waller y Bowman– que componen el FOMC discreparon a favor de un recorte, la primera disidencia dual de este tipo desde 1993, lo que abre el debate interno dentro del organismo, exacerbado por la presión de Trump sobre Powell. Los responsables de la política monetaria observaron que, si bien las fluctuaciones en las exportaciones netas siguen influyendo en los datos, los indicadores recientes apuntan a una moderación en la actividad económica en el primer semestre, lo que contrasta con evaluaciones anteriores que señalaban que el crecimiento avanzaba “a un ritmo sólido”. La Fed también dijo que la tasa de desempleo sigue siendo baja, mientras que la inflación continúa algo elevada y persiste la incertidumbre sobre las perspectivas económicas. Con este panorama, Powell reiteró que los ajustes adicionales a la tasa de interés dependerán de los datos entrantes, la evolución de las perspectivas y el balance de riesgos.

Tasas para abajo. El mercado quedó mareado con tanta incertidumbre respecto a los próximos movimientos de la tasa de referencia. De hecho, tras la reunión de la Fed, se recortaron las expectativas de baja de tasas –había bajado la expectativa por un recorte en septiembre–, pero con el dato de empleo el mercado migró rápidamente a un escenario de tres recortes, previendo que por la debilidad económica la Fed baje la tasa a un rango de 3,50%-3,75%. Esto repercutió directamente en los rendimientos de los bonos del Tesoro, especialmente en el tramo corto. Así, la UST2Y cerró en 3,70%, 21 pb por debajo de la semana anterior, en tanto que la UST10Y cedió 17 pb hasta 4,22% y la UST30Y bajó 14 pb hasta 4,81%. Estos movimientos hicieron que los rendimientos retornen a los niveles de un mes atrás, revirtiendo toda la suba que habían tenido hasta fines de julio. Con este marco de fondo, los bonos en general tuvieron una buena semana con un alza de 0,7%, aunque la novedad fue el mejor desempeño relativo de los bonos del Tesoro frente a los corporativos y emergentes: mientras que los del gobierno subieron 0,7% en la semana, los IG lo hicieron al 0,6%, los HY retrocedieron 0,6% y los bonos emergentes cerraron sin cambios.

A pesar de los buenos resultados, las acciones retrocedieron. La semana pasada, otras 162 compañías presentaron los resultados del 2Q25, por lo que ya conocemos los balances del 66% del índice S&P 500. Las ventas mostraron un aumento del 6,0% i.a. y los beneficios lo hicieron al 8,65% i.a. Este crecimiento en beneficios no fue homogéneo, con el sector de energía registrando una contracción del 20,7% i.a., al tiempo que los sectores financiero, de comunicación y de tecnología reportaron un alza superior al 15% i.a. Pese a estos resultados, las acciones tuvieron una semana negativa, con caídas generalizadas que contrarrestaron gran parte de las ganancias del último mes. El S&P 500 perdió 2,5% en la semana, el Nasdaq un 2,2% y el Dow Jones un 3,0%. La mayoría de los sectores que componen el S&P operaron a la baja –la mayor caída la tuvo materiales, que retrocedió 6%– y solo se diferenció el de utilities, que avanzó 1,1%. También fue una mala semana para las acciones del resto del mundo, que retrocedieron 3,3%, siendo las bolsas de Europa y China las más golpeadas, con caídas superiores al 4%, mientras que Brasil perdió 1,1%, ampliando la baja del último mes al 8%.

Se fortalece el dólar. No exento de volatilidad, especialmente en la última rueda de la semana en la que tuvo una importante caída, el dólar a nivel global volvió a cerrar otra semana al alza. El DXY subió 1,1% y terminó muy cerca de 100, el nivel más alto en dos meses. El mayor avance semanal lo tuvo frente al euro, contra quien se apreció 1,3%, en tanto que frente al resto de las monedas operó ligeramente a la baja. Con esta performance, en el último mes el dólar acumuló un alza promedio del 2%, recortando las pérdidas del año al 9%. El oro aprovechó la incertidumbre global y marcó un aumento de 0,8%, cerrando en USD 3.360 la onza, casi 2% más que un mes atrás.

Commodities dispares. Los precios de las materias primas tuvieron un comportamiento dispar. Por un lado, se destacó el alza de 3,3% en el precio del petróleo, que cerró en USD 67 el barril de WTI, impulsado por la tensión geopolítica, ahora entre EE. UU. y Rusia. Por otro lado, la soja bajó otro 3,7% y en los últimos 30 días acumula una caída de 6,1% ante las buenas perspectivas de oferta por la cosecha en EE. UU. y Brasil, mientras se mantiene la incertidumbre por la demanda de China. El peor desempeño lo tuvo el cobre, que se derrumbó 23% luego de que Trump anunciara que los nuevos aranceles a este metal se aplicarían únicamente a productos semiacabados como cables y tuberías, excluyendo insumos clave como el mineral, los cátodos y los concentrados –las formas de cobre más comúnmente importadas–. Con la exención vigente, estas primas se están liquidando rápidamente. Los analistas también advirtieron que Estados Unidos podría enfrentarse a un exceso de cobre, con el potencial de reexportar el exceso de inventario, lo que aumentaría la presión sobre los precios mundiales.

Lo que viene. Arranca una semana “relajada” en cuanto a la publicación de indicadores económicos, dado que solo se destacan los datos de comercio exterior de junio y el PMI de servicios de julio que, ante la expectativa de que marque un buen resultado, serviría para compensar el mal humor que dejó el último informe de empleo. Además, la atención de los inversores seguirá puesta en la temporada de balances y en las declaraciones de miembros de la Fed. Todo esto en un contexto en el que la tensión por los aranceles y la guerra comercial continúan, con la expectativa centrada en las negociaciones con China. En el mercado de commodities, se espera una presión bajista sobre el precio del petróleo ante el anuncio de la OPEP de aumentar la producción en 547 mil barriles diarios a partir del mes que viene.