Primeros movimientos

Futuros de USA operan a la baja, liderados nuevamente por el Nasdaq que cae en torno al 1,5%. Europa vuelve a operar negativa. El mercado asiático, en contraste, cerró con predominancia alcista, destacándose Hong Kong con una suba de 1%.

El dólar (DXY) se aprecia levemente, sin embargo, viene de bajar 1,6% desde principios de febrero y se encuentra cerca de perforar los 90 puntos por primera vez en casi dos meses. La tasa a 10 años opera en 1,36% anual.

El Bitcoin cae hasta perforar los USD 50.000 y acumula una baja de 17% desde el máximo del fin de semana, dando cuenta una vez más de la elevada volatilidad a la que se exponen sus tenedores.

Home Depot (HD) cerró ayer 1,4% abajo y hoy vuelve a bajar más de 2% luego de presentar resultados al último trimestre de 2020. Si bien superó la expectativa en ventas y ganancias por acción, el guideline de cara al final de la pandemia no es bueno. La empresa anunció también un aumento de 10% en su dividendo trimestral a USD 1,65 por acción, lo cual la deja con un dividend yield de 2,4% anual.

En 2020 la empresa rindió por encima del S&P 500, subiendo más de 20% gracias a que los consumidores se inclinaron a realizar reformas y amueblamientos en sus propiedades tanto por necesidad como para recreación durante la pandemia.

‍

Panorama global

Reflation trade

El día de ayer fue un adelanto de cómo podría darse el reflation trade. Tasas de interés y commodities subiendo, empresas de valuación alta cayendo (TSLA -8,6%, XLK -2,2%) y cíclicas subiendo. El sector financiero (XLF) subió 0,9%, el energético (XLE), apoyado por el alza del petróleo, subió 3,5% y las compañías industriales (XLI) crecieron 0,3%.

No se trata de un fenómeno enteramente nuevo, sino que viene dándose con distintas variantes desde fines de 2020. En efecto, desde principios de septiembre las tecnológicas (XLK) acumulan un alza de 6,2% mientras que el S&P 500 subió más de 10%. Los sectores cíclicos rindieron entre 39% (XLE – Energy) y 17% (XLI – Industrials). Incluso Brasil, que viene corrigiendo 13% desde mediados de enero, sigue por encima de las tecnológicas desde septiembre, con una suba superior al 8%.

Del mismo modo que las tasas largas suelen ser menores que las cortas cuando el mercado descuenta una recesión en el horizonte, es natural ver una suba de tasas largas a medida que se descuenta reactivación y crecimiento económico. La FED mantiene la tasa de referencia en 0%, afectando especialmente al tramo corto de la curva de rendimiento, sin embargo, no cuenta con igual influencia sobre las tasas más largas. Este escenario es especialmente favorable para los bancos, que toman dinero a la tasa de corto plazo y lo prestan a las tasas de largo plazo.

El temor de que las tasas sigan subiendo y desaten una corrección importante luce exagerado. Si bien la FED se mantiene reacia de momento a intervenir en el tramo largo de la curva de Treasuries, podría hacerlo si ve que la situación se está volviendo negativa para la recuperación económica.

‍

‍

Brasil: Fuertes turbulencias

Los activos brasileños sufrieron caídas muy importantes durante la rueda de ayer debido al "ruido" provocado con el cambio de presidente de Petrobrás.  El mandato de Castello Branco (actual Pte de PBR) vence el 20-mar´21 y debe elegirse un nuevo Presidente de PBR. Desde ya hace algunos períodos, no se renueva el mandato del presidente vigente, el cual actúa solo por 2 años. Así que todo indicaba que una nueva cabeza iba a regir la compañía. Su reemplazo era materia de negociación.

Castello Branco pujaba por romper con la nueva tradición de solamente un mandato por Presidente al buscar su "reelección". Con el panorama complicado en ese frente, el pasado viernes decide aplicar un ajuste en un sólo momento del 15% en el gasoil y 10% en la nafta, justificado en el aumento del precio internacional. La empresa no consideró que la última suba del WTI podría deberse a un factor climático que paró el 40% de la producción en USA. O sea, algo que se suponía transitorio y podría justificar esperar el paso de algunas jornadas.

Pero el dato relevante es que todo esto se da en el marco del malestar de los camioneros que están propiciando un paro nacional debido al precio de los combustibles (recordemos que el último paro hace unos años fue demoledor para toda la economía). Bolsonaro vio en ese aumento desproporcionado un ataque directo que podría gatillar el demorado paro, en un momento de salida del actual presidente de PBR. Ahí es cuando Bolsonaro se precipita y anuncia el reemplazante de Castello Branco de una forma inadecuada buscando calmar a los camioneros mandando un mensaje político fuerte.

En el corto plazo las cotizaciones se verán afectadas. Creemos que en Brasil el fondo sigue siendo positivo, donde se aceleran las reformas y se camina superando escollos hacia un país más estable y predecible. Las valuaciones siguen siendo muy atractivas en términos relativos, y el contexto global de dólar débil con commodities al alza es el propicio para un país como Brasil.

Brasil: el problema de la tasa de interés

Cuando comenzó la crisis del Covid19, la depreciación del BRL se compensó con la baja en la cotización del petróleo, en lo que era una típica relación de crisis. Pero la salida de la pandemia provocó una normalización en el precio del crudo que no tuvo su contraparte en una apreciación del BRL. La divisa brasileña se encuentra totalmente ajena a los fundamentos macroeconómicos del país, tales como son el precio de la soja, del Iron Ore y del crudo. La relación histórica con sus términos de intercambio hoy indicarían un valor más cercano a USDBRL 4,0 que a los 5,5 actuales. La tasa de interés doméstica de corto plazo lo cambió todo: el Banco Central de Brasil (BCB) dispuso en medio de la crisis una baja inédita a niveles del 2% anual para la tasa de referencia SELIC, en momentos que la inflación rondaba esos valores. Pero los posteriores paquetes de estímulo llevaron a que la inflación escale hasta niveles del 4,5% anual, dejando a la tasa "atrapada" en el 2% anual ya que la pandemia y las circunstancias no permitían realizar un ajuste abrupto en el corto plazo. Con 2,5 puntos porcentuales de tasa de interés real negativa, Brasil sufre por el lado de la moneda. Se espera que con la aceleración del proceso de vacunación, el BCB pueda normalizar rápidamente este desequilibrio, lo cual podría traer mayor tranquilidad al mundo cambiario. Esto a su vez podría calmar las aguas en el tema de los combustibles, ante el potencial efecto positivo de la apreciación de la moneda en la regulación de los precios por "import parity".

Panorama local

Continuó la caída del dólar MEP

Ayer cayó 1,3% a 138,79, siendo la séptima caída al hilo (para encontrar la última vez que ocurrió algo similar hay que remontarse a julio de 2016). Desde la corrida de los dólares financieros de octubre, el MEP jamás pudo mantenerse una semana seguida por debajo de los $140

Más volumen

Un dato para destacar es que el volumen operado de AL30 y GD30 contra pesos es más del doble de lo operado contra dólares. Esto no es muy frecuente y da la pauta de que el principal caudal de operaciones se da en las ventas de USD para afrontar el pago del impuesto a la riqueza.

Al borde del 20%

El CCL cayó 1,2% a 142,51. Los bonos soberanos en dólares ley local tuvieron caídas promedio del 0,6%; mientras que los globales cayeron 0,5%. El riesgo país subió 1,7% a 1509, superando por primera vez desde la reestructuración la barrera de los 1500. El contexto no acompaña y los bonos argentinos ya se encuentran al borde del 20% de tir. A las fuertes turbulencias en Brasil, se le suma el alza de tasa en la tasa del Tesoro Americano a 10 años que ya se ubica en torno al 1,37% (ya lleva 10 bps en menos de 5 ruedas). En este sentido, tenemos la parte corta de la parte de la curva ley local muy cerca de 20% de rendimiento. A pesar de esto, los relatives indican que las últimas ruedas favorecieron a los títulos más cortos, quedando los de la parte larga, principalmente AL35 y AE38, como los más atractivos.

Bonos Cer

Los bonos CER operaron dispares: el tramo corto tuvo leves subas, aunque el largo presentó caídas (TX28, el más castigado, cayó 2,7%). Los dollar linked rompieron su racha bajista y subieron (T2V1 +0,6% y TV22 +0,7%). La tasa fija permaneció neutra.

Sin piso

El Merval tuvo una caída de 3,4%, en sintonía con el día de risk-off de ayer, sobre todo para los mercados emergentes: EEM, el ETF de mercados emergentes, cayó 2,9%. La caída fue particularmente fuerte en LATAM: ILF, su ETF, cayó 5,5%. El continente fue arrastrado por la mala jornada de Brasil, que cayó 6,2% debido a la incertidumbre generada con el cambio de presidente de Petrobras.

Relegados los Subsoberanos

El anuncio de Guzmán acerca de depreciar nominalmente el tipo de cambio alrededor del 25% a lo largo del 2021 provocó un fuerte sell-off de títulos que ajustan por el tipo de cambio oficial y a su vez corrieron hacía bonos soberanos que ofrecían mejores tasas, como TO21, TO23 y TO26. Sin embargo, los bonos en pesos de PBA quedaron bastante rezagados en relación a ese movimiento. El spread entre bonos de PBA y los TO hacia inicio de mes era de entre 0 y 100 bps y en la rueda de ayer estaba entre 700 y 900 bps. De esta forma, creemos que los bonos PBA25 y PBY22 se perfilan como la mejor opción para aquellos inversores que prefieran permanecer en títulos en moneda local.

Macro local: en enero hubo superávit fiscal

El gobierno anunció que en enero las cuentas públicas arrojaron un superávit primario de $ 24.074 millones. El resultado financiero también fue superavitario en $ 3.030 millones. Este resultado se debió a que los ingresos totales crecieron al 53% ia mientras que el gasto primario lo hizo al 47% i.a. (es la primera vez que los ingresos suben más que los gastos). El buen comportamiento de los ingresos se apoyó el en fuerte repunte de la recaudación por  retenciones a las exportaciones (228% i.a. por el paro de los puertos en diciembre) y de los impuestos patrimoniales. En tanto que la moderación del gasto se dio por la desaceleración del gasto social (+30,5% a/a) mientras que los subsidios (+84% a/a) y el gasto de capital (193,2% a/a) continuaron con un fuerte crecimiento.

‍