Riesgo Cambiario

Las reservas netas del Banco Central ya se encuentran en números rojos por más de USD 1.000 millones y, en un contexto de fuerte sequía, no parece que esto vaya a revertirse sin un ajuste de precio. Con el mercado cambiario cada vez más tenso, parece inevitable que ocurra un salto en el valor del dólar oficial en los próximos 12 meses. Recomendamos tomar cobertura.

Distinguimos dos formas de capitalizar un salto cambiario: 1) De forma directa con bonos atados al tipo de cambio oficial o duales, atados al máximo entre inflación y devaluación. 2) De forma indirecta a través de bonos CER atados a la inflación, que debería subir por el traslado a precios de una devaluación.

No solo es importante tener en cuenta el tamaño del salto devaluatorio, sino también el momento en que este ocurra. Es clave prestar atención a la fecha de vencimiento de cada bono, ya que es más probable que el salto ocurra en ciertos hitos electorales: las PASO, las elecciones generales de octubre, un potencial balotaje en noviembre o en la asunción de una nueva gestión en diciembre.

El gobierno está dispuesto a utilizar todas las ventanas de financiamiento que le quedan para evitar un ajuste desordenado de las variables, por lo que descartamos un evento cambiario previo a las PASO.

En función de esto, nuestros instrumentos recomendados para cobertura cambiaria son: el bono dual de septiembre TDS23, el dual de febrero TDF24 y el bono CER T2X4. Dicho esto, resaltamos la importancia de diversificar la cartera con instrumentos dollar-linked corporativos a través de Fondos Comunes de Inversión.

Riesgo Inflacionario

Los altos niveles de inflación que persisten en el país crean un entorno muy desafiante para mantener retornos reales positivos.

Con los indicadores de alta frecuencia disparándose, las estimaciones privadas más optimistas sitúan el dato de mayo en niveles de alrededor del 9%. Es decir, el dato podría perfectamente superar los dos dígitos mensuales. Mayo tendría incorporado parte de la corrida cambiaria de fin de abril, subas tarifarias, paritarias y una potente inercia, habiendo registrado un 8,4% en abril.

Más allá de los esfuerzos que puedan surgir para controlarla, vemos poco probable que la inflación disminuya significativamente y esperamos un piso cercano al 8% mensual para el resto del año, lo que situaría la inflación de 2023 cerca del 150%.

En vista de esto, recomendamos establecer posiciones de corto plazo con bonos y letras CER, vinculados a la inflación. Destacamos el bono T2X3, para el cual proyectamos una TNA de 112%, 5 puntos por encima de un plazo fijo.

Preferimos al T2X3 sobre el resto de los instrumentos CER ya que, al vencer en agosto, es lo suficientemente largo como para capturar un alza en la nominalidad, y lo suficientemente corto como para no estar expuesto a riesgos electorales significativos.

Riesgo Soberano

Uno de los temores más recurrentes en los inversores argentinos es la ocurrencia de escenarios muy pesimistas. En el último tiempo, vimos crecer mucho la demanda por cobertura contra eventos extremos como dolarizaciones, hiperinflaciones, reestructuraciones, desdoblamientos o situaciones similares.

Por nuestra parte, creemos que, así como ocurre con los accidentes aéreos, los inversores tienden a sobredimensionar la probabilidad de estos sucesos. Esto se debe a la influencia de sesgos cognitivos y a la atención mediática. Sin embargo, el historial argentino no juega a favor de nuestro argumento.

Dicho esto, dolarizar la cartera con bonos corporativos se presenta como una alternativa para atravesar el 2023 minimizando riesgos. Al estar respaldados por la solvencia de las empresas emisoras, estos reducen la exposición al riesgo soberano y ofrecen mayor seguridad y estabilidad que los bonos del Tesoro. Además, al estar denominados en dólares, también protegen contra el deterioro del peso argentino.

En este sentido, recomendamos el bono de YPF a 2026 garantizado por exportaciones, el de Transportadora de Gas del Sur a 2025 y todos los bonos de Pampa Energía.

Para perfiles más moderados, también recomendamos bonos no garantizados de YPF, de Aeropuertos Argentina 2000 y de Mastellone 2026.