El gobierno intenta mostrar que lo peor ya pasó. La caída del nivel de actividad y la aceleración de la inflación que caracterizaron al primer trimestre se hicieron sentir en los niveles de aprobación del gobierno, que quedaron en el nivel más bajo de los últimos seis meses –aunque siguen elevados–. Lo urgente ahora es que la inflación de abril revierta la tendencia para darle aire a los salarios reales y al consumo, mientras se espera que la cosecha y el sector energético continúen ayudando para que el PBI retome el camino del crecimiento. En paralelo, el Central y el Tesoro continúan haciendo los deberes: el BCRA acelera el ritmo de compra de divisas y el Tesoro sigue emitiendo deuda interna en moneda extranjera para cubrir los vencimientos de julio, al tiempo que retira pesos del mercado con la colocación de deuda en moneda local. Con este contexto, abril cerró con el tipo de cambio estable, tasas de interés a la baja y bonos soberanos en alza, aunque el riesgo país sigue por encima de los 550 pb. Lo peor se lo llevó el Merval, que volvió a caer y lateraliza desde octubre del año pasado. Arranca mayo y las miradas de la primera semana estarán en los datos de recaudación de abril, las primeras estimaciones privadas de inflación y los indicadores de actividad manufacturera y de la construcción de marzo. No menos importante será la publicación del REM de abril.

Fuerte retroceso en la Confianza del Gobierno. En abril, el Índice de Confianza en el Gobierno que elabora la Universidad Di Tella (una buena aproximación para medir el nivel de aprobación) cayó un 12% m/m –la mayor caída desde agosto del año pasado– hasta 40,4%, acumulando una baja de 9 pp desde el pico de noviembre, cuando ganó las elecciones. A diferencia de los meses previos, la caída de la aprobación fue generalizada entre las regiones, destacándose el retroceso en el interior por sobre el GBA.

Más emisión de deuda corporativa y subsoberana. Las colocaciones en dólares en abril totalizaron USD 2.060 M, entre corporativos (USD 1.410 M) y subsoberanos (USD 650 M), recuperando terreno frente a los USD 343 M de marzo y los USD 1.181 M de febrero. El grueso del flujo se canalizó bajo ley extranjera (USD 1.713 M), con Vista Energy (USD 500 M, 7,875%), Edenor (USD 550 M, 9,5%) y Chubut (USD 650 M, 9,45%) como emisores destacados. En el mercado local se colocaron USD 347 M. Estas emisiones suman oferta de divisas al mercado cambiario, complementando el flujo del agro y los préstamos financieros. En el acumulado enero-abril, las emisiones totalizan USD 6.766 M –USD 5.017 M de corporativos y USD 1.750 M de subsoberanos–.

El BCRA aceleró la compra de divisas. En la última semana de abril, el BCRA compró USD 390 M en el MLC, por lo que completó el mes con compras netas por USD 2.770 M –promedio de USD 138 M por día, casi el doble del ritmo de febrero y marzo–, con el agro aportando unos USD 2.600 M y el resto cubierto principalmente por préstamos financieros. Recordemos que en abril de 2025, la liquidación del agro fue de USD 2.800 M, pero las demás operaciones tuvieron un saldo negativo de casi USD 3.700 M por la mayor demanda de activos externos, menor ingreso de préstamos financieros y mayores pagos de importaciones de bienes y servicios.

Mejoran las reservas. La sostenida compra de divisas del BCRA en el mercado cambiario sigue siendo el principal sustento de las reservas internacionales, dado que el Tesoro y el propio organismo continúan cancelando deuda. En la última semana de abril, las reservas brutas bajaron en USD 1.669 M porque las compras por USD 390 M fueron contrarrestadas por la reducción de encajes en moneda extranjera por aproximadamente USD 1.500 M y pagos de vencimientos de BOPREAL por USD 318 M y otras operaciones que implicaron una baja de USD 200 M. Con este resultado, en todo abril las reservas internacionales subieron en USD 2.430 M gracias a que las intervenciones en el mercado de cambios por USD 2.770 M compensaron las demás operaciones. De esta forma, el stock bruto cerró abril en USD 44.483 M, mientras que las reservas netas, según la definición del FMI, quedaron con un saldo negativo de USD 14.400 M, USD 1.600 M más respecto al cierre de marzo.

Tipo de cambio estable. El tipo de cambio oficial retrocedió 1,2% en la semana y finalizó el mes en $1.381,10, apenas por debajo del cierre de marzo –había cerrado en $1.383 y quedó a 23% del techo de la banda ($1.703,22)–. Diferente fue el caso de los dólares financieros, que en la semana tuvieron un leve repunte: el MEP subió 0,3% hasta $ 1.441, en tanto que el CCL escaló 0,2% hasta $1.495, cerrando abril con alzas de 0,7% y 1,0%, respectivamente. Los contratos de dólar futuro mostraron variaciones acotadas en la semana (–0,2% promedio), con devaluación implícita de 2,4% m/m en mayo y ~2,1% m/m desde junio en adelante. Las tasas implícitas aumentaron marcadamente a lo largo de la curva –de un rango de 20-23% TNA la semana previa a 27-30% TNA–, en línea con el cierre de futuros de abril y el desarme de posiciones de carry trade. El interés abierto cerró en 5.224 M de contratos y el volumen en 1.628 M.

Buen mes para las Lecaps. En la semana, Duales y Lecaps subieron 0,4%, con tasas prácticamente sin cambios, mientras que los bonos ajustables por CER y los tipo de cambio retrocedieron 0,9% y 0,6%, respectivamente. La tasa Repo avanzó hasta 21,4% TNA y la caución a un día hasta 23,9% TNA, desde niveles del 20% la semana previa. Con este resultado, en abril las Lecaps acumularon una ganancia de 3,2% –con compresión de tasas desde 2,3% de TEM a inicio de mes, hasta 2,0% TEM al cierre–, los Duales de 2,3% –con márgenes sobre TAMAR de 2,1-2,4%– y los CER avanzaron 2,2% –el tramo corto comprimió desde tasas reales positivas hasta CER -7%/-1,8% en el segmento 2026, al tiempo que el tramo 2027-2028 se empinó hasta CER +1,2%/+8,0%–. El mercado descuenta una inflación de 2,3% m/m en abril (por debajo de nuestras proyecciones), 1,9% m/m de mayo a octubre y un acumulado 2026 de 28,2%. Por su parte, los dollar-linked cedieron 0,5% en el mes –el tramo corto rinde devaluación -0,8% y el largo devaluación +2,2%, con un tipo de cambio implícito de $1.454 hacia junio, +2,5% m/m–.

El Tesoro mejora el perfil de vencimientos. En la licitación del 28 de abril, el Tesoro enfrentó vencimientos por $7,9 billones y renovó el 102%, con un financiamiento neto de $0,18 billones y un plazo promedio de 537 días. El grueso del monto se concentró en la Lecap jun-26 (S12J6), con $4,94 billones adjudicados, cortando al 2,1% TEM. El resto se distribuyó entre CER/TAMAR (24%), TAMAR (13%) y dollar-linked (2%). En CER, el TZXS8 cortó al 8,1% (secundario: 8,4%) y el nuevo Dual CER/TAMAR a CER +7,31%, por debajo del secundario. En TAMAR, el TMG28 cortó con margen de 3,0% (secundario: 2,2%). En dólares, el AO27 y el AO28 adjudicaron el máximo ampliado de USD 350 M cada uno –el AO27 a TIR mínima de 5,16% y el AO28 a 8,8%–, completando el cupo a tasas levemente por encima del mercado. El balance de abril cerró con un rollover de 115% y financiamiento neto de $2,28 billones, con el plazo promedio extendiéndose a 537 días desde los 414 días de marzo. A su vez, la TNA de licitación se comprimió a 24,8%, desde 28,5%, ayudando a despejar el perfil de vencimientos en un año electoral. Esta dinámica se enmarca en una estrategia sostenida del Tesoro de colocar por encima de sus vencimientos, absorbiendo el excedente de pesos generado por las compras de divisas del BCRA. En cuanto a los bonares en dólares, las colocaciones acumuladas de AO27 (USD 1.445 M), AO28 (USD 834 M) y AN29 (USD 1.000 M) totalizan USD 3.279 M, que contribuyen a cubrir parte de los vencimientos en moneda extranjera de julio, que superan los USD 4.000 M.

Buen abril para los soberanos. Los soberanos en dólares registraron una semana sin movimientos, aunque cerraron abril con una ganancia de 3,1%, en sintonía con los bonos de países comparables, que retrocedieron 0,1% en la semana y acumularon un alza de 2,0% en el mes. El riesgo país avanzó 10 pb, hasta los 567 pb, aunque en todo el mes retrocedió 57 pb. Las mayores caídas se concentraron en la curva de Bonares, que bajó 0,3% promedio –con el AL35 a la cabeza (-0,7%)–, mientras que los Globales subieron 0,1%, con el GD30 avanzando 0,9%. En términos de rendimientos, los Bonares operan al 7,8% TIR en el tramo corto y 10,2% TIR en el largo, en tanto que los Globales rinden 6,6% TIR en el tramo corto y 9,6% en el largo. El spread legislativo en el tramo 2030 volvió a ampliarse, pasando de 1,8% a 2,4%. Los BOPREAL, en sentido contrario a los soberanos, subieron 0,9% semanal y acumularon 0,5% en el mes. El alza fue liderada por la Serie 3 (+2,7%), mientras que la Serie 4-A retrocedió 2,4%. Los BOPREAL rinden entre 4,2% y 8,2%. Por otro lado, los bonos provinciales no registraron variaciones en la semana y avanzaron 1,7% en el mes. Entre los movimientos más destacados, Buenos Aires 2037 cedió 0,6% semanal y Neuquén 2030 ganó 0,6%. Los subsoberanos ofrecen rendimientos de entre 6,6% y 12,4%. Los corporativos subieron 0,1% en la semana y cerraron abril con un alza de 1,2%. En ley local, se destacaron Pan American Energy (+2,1%) y John Deere 2028 (+2,0%); en ley extranjera, IRSA 2035 (+0,6%) y Arcor 2033 (+0,6%). Los títulos bajo legislación local rinden en promedio 4,8% TIR, frente al 7,4% TIR de los de legislación extranjera.

Acciones a la baja. El Merval cayó 0,2% semanal en pesos y 1,6% en dólares CCL. De esta manera, en abril perdió un 2,0% en dólares y cerró en un nivel de USD 1.887. Si bien la caída semanal se dio en sentido opuesto a las acciones a nivel global, el índice de acciones Latam bajó un 1,0%. Los sectores de bancos, materiales y utilities arrastraron al Merval, sin que pudiera ser compensado por la mejora en el sector energético impulsada por el alza del precio del petróleo. Las principales caídas fueron para TGN (–6,6%), Supervielle (–7,4%) y VALO (–5,7%), mientras que las principales YPF (4,1%), Mirgor (3,9%) y Telecom (3,5%) tuvieron el mejor desempeño. Las acciones que cotizan en Wall Street perdieron un 1,2% en la semana y cerraron abril con una baja de 0,8%. Bioceres (–20,2%), Supervielle (–8,0%) y Globant (–5,9%) fueron las principales afectadas, a diferencia de AdecoAgro (7,5%), Vista (5,4%) y Telecom (4,8%) que exhibieron los mejores números.

Lo que viene. Hoy 4 de mayo se publica la recaudación de abril, en un contexto en que los ingresos tributarios vienen mostrando caídas reales consecutivas. El jueves 7 llegan el IPI manufacturero y los indicadores de la construcción de marzo –dos sectores que vienen acusando caídas, pero que habrían mejorado en el margen–, que darán una señal sobre si el piso de actividad se consolidó o no. El mismo día se publica el REM del BCRA, donde el mercado actualizará sus proyecciones de inflación y tipo de cambio tras el cierre de abril.