Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario tuvo una liquidación récord de USD 1.052 M al dólar agro, mientras que el BCRA realizó compras por USD 451 M. Desde el inicio del dólar agro, se han liquidado USD 5.079 M, y el BCRA ha realizado compras netas por USD 1.404 M, lo que equivale al 27,7% del total. En el acumulado de mayo, el BCRA registró compras de divisas por USD 852 M, y en lo que va de 2023, vendió USD 2.116 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales subió USD 202 M hasta alcanzar USD 33.013 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 11.585 M.
El Banco Central (BCRA), en la jornada de hoy, aprobaría una nueva norma con restricciones al acceso de dólares para las deudas que provincias y municipios hayan tomado en dólares y enfrenten en los próximos meses sus vencimientos. Se aplicaría una regla de 60%-40%, donde el BCRA otorgaría un 40% al dólar oficial y el 60% restante debería ser afrontado con fondeo propio en dólares, financiamiento o renegociación de plazos con sus acreedores.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió un 6,9% mensualizado, manteniendo el ritmo de devaluación del día previo (TEM 6,9%). Así, el mes de mayo cerró con un alza de 7,5% m/m (punta a punta) y un promedio de 6,8% m/m), quedando un 0,5% por debajo de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Los dólares financieros cerraron mixtos en las cotizaciones implícitas. El MEP avanzó un 1% y cerró en $466,9 por dólar, mientras que el CCL subió un 1,1% alcanzando $492,4 por dólar, acumulando un aumento del 43,1% en lo que va de 2023. Con esto, la brecha entre el MEP y el dólar oficial se situó en un 95%, y la del CCL alcanzó un 105,6%.
Los bonos soberanos cerraron mixtos en la jornada del martes. Los bonares tuvieron variaciones entre -1,5% y 3,2%. Las principales subas fueron del AL41 (3,2%) y AL35 (1,3%). En cuanto a los bonos globales, tuvieron variaciones entre -3,4% y 1,8%, y el riesgo país cerró en 2.590 pb (0%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 1,8%, mientras que las Lecer avanzaron un 0,6%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron mixtos (TO23 +0,4% y TO26 -0,2%), y las Ledes avanzaron un 0,5%. Por otro lado, los duales tuvieron variaciones entre un +0,5% y +0,9%, y los DLK cerraron al alza: T2V3 (0,8%) y TV24 (+0,2%).
El índice Merval cedió un 0,4% medido en moneda local y un 1,5% en USD CCL, cerrando en USD 694. Las acciones con mayores alzas fueron EDN (+2,9%), GGAL (+2,1%) y ALUA (+1,8%), mientras que las acciones con mayores bajas fueron CRES (-3,6%), TECO2 (-3%) y TGSU (-2,3%). En lo que va del año, el Merval acumula una suba del 18,3% en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
El miércoles, la Oficina de Estadísticas Laborales de EE. UU. informó los resultados de JOLTS, la encuesta de puestos vacantes y rotación en el mercado laboral correspondientes a abril. En ese período, la oferta de trabajo fue de 10,1 millones de puestos, superando los 9,74 millones de marzo y los 9,77 millones proyectados por los analistas. Esta cifra refleja la solidez del mercado laboral, a pesar de las subidas de las tasas de interés, y muestra pocas señales de enfriamiento por el momento. La Reserva Federal considera este factor de gran importancia al tomar decisiones relacionadas con las tasas de referencia.
Con este panorama, la herramienta de CME Group asigna un 61% de probabilidades a que la autoridad monetaria mantenga el rango de tasas de interés en 4,75-5% en su reunión de junio, y un 39% de probabilidad a la posibilidad de un nuevo aumento de 25 puntos básicos.
En este contexto, los índices de renta variable finalizaron la jornada en territorio negativo. Los sectores de Energía (-1,8%) y sector Industrial (-1,4%) fueron los más afectados, y el S&P 500 cedió un 0,6%. Por su parte, el Nasdaq y el Dow Jones cayeron un 0,7% y un 0,4%, respectivamente.
Por otro lado, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU cerraron a la baja. La tasa a 10 años cayó 5 puntos básicos hasta alcanzar un nivel de 3,64%, y la tasa a 2 años perdió 6 puntos básicos, situándose en el 4,40%. Además, el US Dollar Index avanzó un 0,1% y se cotiza a 104,2.
En cuanto a los commodities, la soja se negocia a 477 USD/tonelada en el mercado de Chicago, registrando un alza del 0,23% respecto al cierre anterior. Por su parte, el petróleo experimentó una caída del 1,9% y se sitúa en un precio de 68 USD/barril, mientras que el oro avanzó un 0,2% y cotiza a 1.982 USD/onza.
En otras partes del mundo, se informó el PMI compuesto de China del mes de mayo. El indicador de actividad económica arrojó un resultado de 52,9 puntos, mostrando una desaceleración respecto al registro de 54,4 del dato anterior. El sector manufacturero tuvo su peor desempeño desde diciembre, registrando 48,8 puntos, por debajo de las expectativas del mercado de 51,4 y del registro de 49,2 del mes anterior. Por otro lado, el PMI no manufacturero registró 54,5, inferior al pronóstico de 54,9 y al dato previo de 56,4.
Mañana se publicará el IPC de la zona euro correspondiente al mes de mayo. Se espera una tasa de inflación mensual del 0,6% y una tasa interanual del 7%. Ayer se publicó el dato de IPC de Alemania, donde la inflación se situó en un 6,1% interanual en mayo pasado, por debajo de las expectativas del mercado del 6,5% interanual y del registro del mes anterior del 7,2%.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 441 M al dólar agro. El BCRA totalizó compras por solo USD 82 M y acumula compras netas por USD 779 M en los últimos doce días hábiles. Desde el inicio del dólar agro, se liquidaron USD 4.027 M y el BCRA realizó compras netas por sólo USD 1.066 M (equivalentes al 26,5% del total). Prácticamente, el BCRA pudo retener solo uno de cada cuatro dólares que se liquidó vía dólar agro. En el acumulado de mayo, el BCRA registró compras de divisas por USD 514 M y en lo que va de 2023 vendió USD 2.455 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales bajó USD 66 M hasta USD 32.877 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 11.787 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió al 6,9% mensualizado manteniendo el ritmo de devaluación del día previo (TEM 6,9%). De mantener el ritmo del crawling peg de los últimos cinco días hasta fin de mes, mayo cerrará con un alza promedio de 6,8% m/m, 0,5% por debajo de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Los dólares financieros cerraron mixtos en las cotizaciones implícitas. El MEP avanzó 0,6% y cerró en $462,3 por dólar y el CCL cedió un 2,2% alcanzando $486,8 por dólar (acumulando un 41,5% de suba en lo que va de 2023). Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en 93,6% y la del CCL alcanzó 103,8%.
Los bonos soberanos cerraron mixtos en la jornada del martes. Los bonares cerraron con variaciones entre -0,8% y 1%. Las principales subas fueron del AL41 (1%) y AE38 (0,5%). Los bonos globales cerraron con variaciones entre 0% y 2,6% y el riesgo país cerró en 2.590 pb (0%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 1% en tanto que las Lecer avanzaron 0,3%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron mixtos (TO23 +0,4% y TO26 -0,2%) y las Ledes cerraron estables. Finalmente, los duales cerraron con variaciones entre -0,6% y +0,7% y los DLK cerraron al alza: T2V3 (-0,6%) y TV24 (+0,7%).
El índice Merval cortó con la tendencia alcista y cedió 0,8% medido en moneda local y avanzó 1,3% en USD CCL, cerrando en USD 705. Es el registro más alto desde fin de enero pasado. TECO2 +2,2%, EDN +1,2% y BBAR +1,1% fueron las acciones con mayores alzas, mientras que CRES -4,9%, LOMA -4,2% y TGNO -3% fueron las acciones con mayores bajas. En lo que va del año, el Merval acumula una suba de 20,1% en USD CCL.
Ayer se conoció la decisión de la Unión Europea (UE) de reabrir su mercado para los cítricos orgánicos de la Argentina. Esto generó un impulso a la acción SAMI (San Miguel) –principal productora y exportadora de limón del país–. Así, la acción de panel general cerró con un alza de 15,4% y acumula un incremento de 152,1% en lo que va de 2023.
Noticias globales: el mundo hoy.
Ayer se publicó el Índice de Confianza del Consumidor de EE. UU., que elabora The Conference Board. El indicador, utilizado para cuantificar el grado de optimismo de los consumidores respecto del estado actual de la economía, arrojó un resultado de 102,3, por encima del 99,1 que estimaba el consenso de los analistas y desacelerando desde el 103,7 informado en la publicación de abril.
También se difundieron los datos del Índice Nacional de Precios de la Vivienda del mes de marzo. El resultado marcó un aumento del 0,6% m/m, superior al 0,2% m/m que se proyectaba y por debajo del 0,7% m/m registrado en febrero. Con esta información, la variación interanual de este índice se encuentra en el 3,6%, mostrando una desaceleración respecto del 4,2% i.a correspondiente al último informe.
En este escenario, los índices de renta variable cerraron la rueda en forma mixta. Con el sector de Consumo Discrecional (+0,8%) como el más destacado y el de Consumo Básico (-1,1%) como el más afectado, el S&P 500 finalizó la jornada estable. Por su parte, el Nasdaq avanzó un 0,3% y el Dow Jones cedió un 0,2%.
A su vez, se registró una caída en la curva de rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. La tasa a 10 años cayó 8 pb, tomando un valor de 3,69%, y la tasa a 2 años perdió 13 pb, situándose en el 4,46%. Por otro lado, el US Dollar Index retrocedió un 0,2% y cotiza a 104,05.
Con respecto a los commodities, la soja se negocia a un precio de 476 USD/tonelada en el mercado de Chicago, marcando una baja del 3,1% respecto del cierre anterior y alcanzando su valor mínimo desde julio de 2022. Mientras tanto, el petróleo, tensionado por la incertidumbre ante la reunión de la OPEP de la semana próxima, cedió un 4,3% a 69,5 USD/barril, y el oro avanzó un 0,8% y se encuentra cotizando a 1.980 USD/onza.
La inversión ESG evoluciona y se focaliza en empresas en transición hacia la sostenibilidad.
Los inversores desempeñan un papel crucial en la promoción de la sostenibilidad ya que, a través de la colaboración con otras partes interesadas y el uso de su poder como accionistas, pueden influir en las empresas para que adopten prácticas más sostenibles y responsables. El enfoque en la inversión sostenible ha experimentado un crecimiento significativo en los últimos años y el concepto de ESG (criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo) se ha convertido en un componente esencial en la toma de decisiones de inversión. Sin embargo, y a pesar de los avances en inversión sostenible, aún existen desafíos que deben abordarse, como la falta de estandarización en la medición y la divulgación del desempeño ESG, o la necesidad de una mayor transparencia en las prácticas de inversión.
La inversión sostenible va más allá de simplemente seleccionar activos basados en criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo; más bien, resulta clave un enfoque holístico y de largo plazo para lograr un impacto real y sostenible. Esto implica evaluar el desempeño de las empresas y de las inversiones en función de cómo abordan los desafíos sociales y medioambientales y cómo estos esfuerzos se alinean con los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de las Naciones Unidas.
Podemos vislumbrar tres grandes etapas en la inversión ESG. La primera, 1.0, se basó en la exclusión: esto es, se enfocó en excluir algunos sectores en el diseño de las carteras de aquellos inversores que querían invertir de acuerdo con determinadas creencias. A partir de 2010, en lo que sería la segunda etapa o inversión ESG 2.0, más que excluir, la estrategia de los inversores y de los asset managers fue buscar empresas innovadoras que tuvieran como objetivo contribuir a un futuro sostenible. Este abordaje se centró en identificar oportunidades de inversión que generaran retornos financieros a la vez que tuvieran un impacto positivo en el medio ambiente y la sociedad. Pero, aunque ESG 2.0 fue un avance significativo, todavía quedaba margen para mejorar. En su informe de abril de 2023, Yuko Takano, Senior Investment Manager de Pictet Asset Management, explica que "uno de los puntos débiles de este planteamiento fue el uso de las puntuaciones de sostenibilidad de MSCI o Sustainalytics, porque dichas puntuaciones son retrospectivas y tienen un enfoque limitado. Las compañías tecnológicas, los bancos o las empresas relacionadas con la sanidad obtienen puntuaciones muy altas ya que su impacto medioambiental es mucho menor que el de las empresas industriales o petroleras".
En ese contexto, Takano destaca que en los últimos años los inversores que se volcaron en estas empresas con altas puntuaciones se vieron bien recompensados por los mercados, pero acabaron con unas carteras sostenibles muy orientadas al crecimiento y con una gran proporción de títulos tecnológicos. Ahora, podemos decir que entramos en la tercera etapa, la inversión ESG 3.0, donde en lugar de considerar los factores ESG como una mera casilla de verificación se busca una conexión más sólida entre la sostenibilidad y el rendimiento financiero.
Así, en esta nueva era, cobran relevancia factores como la utilización de datos y tecnología para mejorar la medición y el análisis de los factores ESG, la adopción de un enfoque más proactivo en la gestión de riesgos ESG y en la búsqueda de oportunidades de inversión con impacto, la implementación de políticas y prácticas de ESG más sólidas y transparentes, y métricas como la de emisiones potenciales evitadas (PAE, por sus siglas en inglés) en lo que a mitigación de cambio climático refiere.
Por tanto, este nuevo enfoque 3.0 permite ver oportunidades de inversión en áreas menos cubiertas históricamente por los analistas e inversores; entre ellas, las empresas en transición hacia un impacto más positivo, o con un mejor comportamiento en materia ESG, y las compañías que empujan la transición sostenible desde el core del negocio porque consideran que brindar soluciones ambientales es un elemento generador de ingresos.
Para identificar estas empresas, algunos analistas como Takano sugieren primero distinguir cuáles son los sectores clave en la transición sostenible: las energías renovables, la movilidad eléctrica, la eficiencia energética, la economía circular y la agricultura sostenible, entre otros.
Según destacó Takano en el informe mencionado, pueden encontrarse "muchas oportunidades de inversión en sectores menos solicitados como el industrial y, a veces, el energético y el de utilities, porque sin estas empresas no podríamos realizar realmente esa transición sostenible". Entre los factores a tener en cuenta, recomienda buscar empresas con balances sólidos y potencial para generar rentabilidades elevadas ya que, como recuerda, volverse sostenible puede requerir mucho capital. Además, sugiere invertir en empresas en las que el impacto medioambiental o social de los productos y servicios se traduzca directamente en mejoras operativas. Y destaca que, a veces, esas oportunidades no son las más obvias.
Como ejemplo, menciona el caso de los vehículos eléctricos. "Aparte de Tesla, la verdad es que no conocemos muchas empresas automovilísticas que fabriquen vehículos eléctricos de forma rentable: o bien tienen una gama de productos diversificada que incluye otros tipos de automóviles, o bien se benefician de subvenciones gubernamentales. Básicamente, estas empresas están sacrificando sus márgenes y rentabilidades para fabricar vehículos eléctricos. Es una situación insostenible a largo plazo que erosionará gradualmente el capital".
Por su lado, Fiorella Wainberg, analista de Investment Solutions en Cohen International Advisors, sostiene que la inclusión de factores ESG en un portfolio tiene diversas ventajas: "En primer lugar, puede ofrecer un rendimiento a largo plazo superior al de una estrategia que no considere estos factores. También, permite mitigar riesgos a largo plazo, como la exposición a empresas que no consideran factores ambientales o sociales en su modelo de negocio. Por último, mejora la calidad en la toma de decisiones, dado que proporciona una visión integral del panorama de inversión, identificando oportunidades y riesgos de una empresa". Por estas razones, la analista recomienda considerar los factores ESG en la construcción de un portfolio multiactivo.
Noticias locales: el país hoy.
En la segunda licitación del mes, el Tesoro Nacional logró colocar $773.710 M, obteniendo un financiamiento neto de $295.844 M y un roll-over de 162%. El 64,2% de las colocaciones se adjudicó a instrumentos con vencimiento entre junio y noviembre de 2023, el 17,7% con vencimiento en 2024 y el 18,1% restante con vencimiento en 2025 (en Boncer 2025 que los bancos utilizan para integrar los encajes bancarios). Según fuentes oficiales, el 70% de las adjudicaciones correspondieron al sector privado, mientras que solo el 30% restante al sector público. El 58% de las colocaciones se realizó en instrumentos ajustados por CER (Boncer y Lecer), un 22% en Ledes, un 19% en instrumentos dollar-linked y el resto en Lelites. Con el resultado de esta licitación, en lo que va del año, el financiamiento neto acumulado asciende a $1,2 billones.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 52 M al dólar agro. El BCRA totalizó compras por solo USD 12 M y acumula compras netas por USD 697 M en los últimos once días hábiles. Quedan solo dos días hábiles para que termine el dólar diferencial para la soja. Desde el inicio del dólar agro, se liquidaron USD 3.586 M y el BCRA realizó compras netas por solo USD 984 M (equivalentes al 27,4% del total). En el acumulado de mayo, el BCRA registró compras de divisas por USD 432 M y en lo que va de 2023 vendió USD 2.537 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales bajó USD 86 M hasta USD 32.877 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 11.721 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió al 6,9% mensualizado desacelerando el ritmo de devaluación, respecto al día viernes (TEM 9,6%). De mantener el ritmo del crawling peg de los últimos cinco días hasta fin de mes, mayo cerrará con un alza promedio de 6,8% m/m, 0,5% por debajo de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Los dólares financieros cerraron al alza en las cotizaciones implícitas. El MEP se mantuvo estable y cerró en $459,5 por dólar y el CCL avanzó un 1,1% alcanzando $497,6 por dólar (acumulando un 44,6% de suba en lo que va de 2023). Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en 94,9% y la del CCL alcanzó 111,1%.
Los bonos soberanos cerraron mixtos en la jornada del martes. Los bonares cerraron con variaciones entre -2,2% y 3,2%. Las principales subas fueron del AE38 (3,2%) y AL29 (2,6%). Los bonos globales cerraron estables con una variación de -0,1% (promedio) y el riesgo país cerró en 2.590 pb (0%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 0,7% en tanto que las Lecer avanzaron 0,2%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron mixtos (TO23 +1,8% y TO26 -0,8%) y las Ledes avanzaron 0,6%. Finalmente, los duales cerraron con variaciones entre 0% y 0,3% y los DLK cerraron al alza: T2V3 (0,1%) y TV24 (-0,8%).
El índice Merval continuó con la tendencia alcista y avanzó 1,4% medido en moneda local y 0,3% en USD CCL, cerrando en USD 696. CRES +4,5%, TGN +3,8% y TRAN +3,5% fueron las acciones con mayores alzas, mientras que BMA -0,56%, TGSU -0,53% y SUPV -0,5% fueron las acciones con mayores bajas. En lo que va del año, el Merval acumula una suba de 18,5% en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
Ayer fue feriado en el mercado norteamericano por el Memorial Day. Sin embargo, el principio de acuerdo sobre el límite de la deuda entre el presidente Joe Biden y el presidente de la Cámara de Representantes, Kevin McCarthy, reflejó optimismo en los índices futuros. El S&P 500 (futuro) avanzó un 0,3% y el Dow Jones (futuro) subió un 0,2%, mientras que el Nasdaq (futuro) avanzó un 0,4%.
El acuerdo entre Biden y McCarthy deberá resolverse rápidamente en el Congreso norteamericano. Según la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, el 5 de junio es la fecha límite, ya que "se agotará el efectivo". El proyecto de ley que impulsarán en el Congreso suspenderá el "techo" de la deuda hasta el 1 de enero de 2025 y se limitará el gasto federal durante los próximos dos años.
En ese contexto, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. tuvieron una jornada en baja. La tasa a 10 años cayó 6 pb, tomando un valor de 3,76%, y la tasa a 2 años cedió 3 pb, situándose en el 4,60%. Por otro lado, el US Dollar Index se mantuvo estable y cotiza a 104,3.
A 15 días de la decisión de tasas de interés de la Fed, la herramienta de CME Group asigna un 57% de probabilidades a que los funcionarios opten por un nuevo aumento de 25 pb, elevando el rango de tasas de referencia a 5,25-5,5%, y un 43% que decidan mantener el rango de tasas actual, 5-5,25% respectivamente.
En cuanto a los commodities, la soja se negocia a un precio de 491 USD/tonelada en el mercado de Chicago, marcando un avance del 1% respecto del cierre anterior. Mientras tanto, el petróleo cedió un 0,5% hasta los 73 USD/barril y el oro se mantuvo estable, cotizando a 1.959 USD/tonelada.
House View local: mayo de 2023.
Las condiciones económicas y financieras se han deteriorado en el último mes. La inflación se aceleró más de lo esperado y el alivio que anticipábamos para el mercado cambiario debido a la mayor liquidación agrícola, no se materializó. El dólar agro no dio los resultados esperados. Si bien el BCRA comenzó a comprar divisas, no fue suficiente para evitar la caída de las reservas internacionales netas que se ubican ahora en territorio negativo. Todo esto, sumado a la constante emisión de dinero para financiar al Tesoro, tanto de manera directa como indirecta, siguió deteriorando el balance del BCRA. Esto ejerció presión sobre la brecha cambiaria que, a pesar de las intervenciones del gobierno, volvió a superar el 100%, alimentando las expectativas de un ajuste más rápido del tipo de cambio. Mientras se negocia un puente financiero con China y el FMI, el BCRA reforzó el control de cambios, aceleró el ritmo de devaluación y volvió a subir las tasas de interés para no quedar demasiado rezagado con respecto a la inflación. Al igual que el mes pasado, mantenemos nuestra hipótesis principal de que no habrá una depreciación brusca antes de las PASO. La dinámica posterior estará muy asociada al resultado de las mismas: por el momento, y dado las encuestas conocidas, el escenario base es de un empate triple entre el oficialismo, Juntos por el Cambio y el Partido Libertario de Javier Milei. Por lo tanto, la incertidumbre se mantendría después del 13 de agosto, aunque con un panorama más claro entre los candidatos. Creemos que el gobierno se verá tentado a adoptar una política fiscal expansiva de cara a las elecciones para impulsar el consumo, mientras que reforzará el control de cambios y utilizará más financiamiento de China para llegar a las elecciones generales sin un salto cambiario. Sin embargo, esto implicará una fuerte presión sobre los dólares financieros, lo que seguirá ejerciendo presión sobre la inflación. Vemos, por lo tanto, una curva peligrosa, pues en un contexto tan frágil, el riesgo de un desborde, con la inflación acelerándose aún más, aumenta.
La incertidumbre manda. El contexto local continúa dominado por la incertidumbre, y no hay indicios de que esto vaya a cambiar a corto plazo. El impacto de la sequía se intensifica: se ha vuelto a revisar a la baja la estimación de la cosecha de soja, a tan solo 21 M, agravado por una caída en los precios internacionales de los commodities agrícolas. Por ejemplo, en lo que va de mayo, los precios de la soja y el maíz han disminuido más del 10%. Al mismo tiempo, las reservas internacionales continúan en declive, por lo que el gobierno se está financiando con préstamos a corto plazo mientras negocia con China para expandir el swap y con el FMI para adelantar el desembolso, aunque sin mucho para exhibir, dado que no se han cumplido las metas establecidas. La expectativa de un salto cambiario, dada la muy alta inflación, sitúa a las variables en una dinámica peligrosa. El panorama político tampoco ayuda, ya que, lejos de consolidarse una fuerza política, nos encontramos en un escenario de triple empate en las PASO, lo que abre diferentes posibilidades para el día después de las primarias. No menos importante es la situación social, dado que la aceleración de la inflación y una actividad que entrará en recesión darán un nuevo impulso a la pobreza. Esto hace más delicado afrontar un plan de reformas con ajustes para equilibrar los fundamentos económicos.
Tensión con las reservas internacionales. Favorecido por la estacionalidad y por el incentivo de un tipo de cambio diferencial –el dólar agro–, en mayo la liquidación del agro ascendió a USD 3.000 M, USD 1.000 M más que en abril. Sin embargo, esto sigue estando muy por debajo de la liquidación de hace un año, cuando había superado los USD 4.200 M. Esta caída se debió a la combinación de una menor cosecha y precios internacionales más bajos. A través del dólar agro, se liquidaron USD 1.900 M, acumulando desde el inicio del programa unos USD 3.500 M, muy por debajo de los USD 5.000 M que esperaba el gobierno. La mayor oferta permitió al BCRA convertirse en comprador neto de divisas por USD 380 M –una cantidad insuficiente para esta etapa del año– dado que, a pesar de los mayores controles y limitaciones en las operaciones, la demanda de divisas se mantuvo alta. Pese a esta mejora en las transacciones en el mercado cambiario, las reservas internacionales continuaron en declive debido a los pagos a organismos internacionales, la caída de los encajes –asociado con la disminución en los depósitos en moneda extranjera– y las intervenciones en el mercado de bonos para contener la brecha cambiaria. Las reservas brutas perforaron el piso de los USD 33.000 M por primera vez desde 2016, y las reservas netas se situaron en torno a los USD -1.700 M.
Más déficit y más emisión. La sequía y la caída de las exportaciones han supuesto un duro golpe para la recaudación tributaria y para las cuentas públicas, dado que la disminución de la recaudación por retenciones más que compensa el ajuste –acompañado de una licuación– del gasto. Concretamente, en abril los ingresos disminuyeron un 18% i.a. en términos reales, mientras que el gasto primario lo hizo en un 10% i.a. Por lo tanto, entre enero y abril, los primeros registraron una disminución del 8% i.a., mientras que el gasto disminuyó un 6% i.a. Entre las partidas del gasto, se destacó la disminución en los subsidios, transferencias a provincias y jubilaciones. Con este rendimiento, en lo que va del año, el resultado primario alcanzó el 0,64% del PBI ($1 billón) cuando en el mismo período del año pasado había sido del 0,3% del PBI. Prácticamente todo el déficit se financió por emisión monetaria, ya sea directa –por adelantos transitorios– como indirecta a través de la compra de bonos a otros entes públicos para que estos luego participen en las licitaciones de deuda del Tesoro. A la mayor emisión por asistencia del Tesoro, se suman la emisión endógena por aumento de tasas de interés de pasivos monetarios –$1 billón por mes–, todo lo cual contribuye al deterioro del BCRA que padece la caída de activos mientras sus pasivos siguen en alza. Para que las reservas cubran los pasivos monetarios, el tipo de cambio debería estar cercano a los $600.
Se escapa la inflación. El IPC Nacional de abril volvió a generar un shock negativo, dado que, al igual que en los meses previos, superó ampliamente las expectativas del mercado, ubicando la dinámica inflacionaria como un riesgo importante a considerar. Concretamente, en abril, el IPC registró un aumento de 8,4% m/m, casi 1 pp por encima de la expectativa del mercado –ya corregidas al alza tras el mal dato aportado también en marzo– acumulando en los últimos doce meses un incremento del 108%. El incremento es generalizado en todos los componentes del IPC, con el IPC core superando el 8%, y cada vez más son los capítulos que aumentan a dos dígitos. Peor aún, con el aumento de la brecha cambiaria a fines de abril y con las subas de tarifas de servicios públicos, nuestra expectativa es que el IPC de mayo supere el 9% m/m. Sin dudas, esto genera una inercia y una dinámica peligrosa que deja un piso más elevado para lo que resta del año y puede derivar en una nueva escalada con precios que aumentan a dos dígitos por mes. Por el momento, nuestro escenario apunta a una inflación mensual en torno al 8% para el período de junio a noviembre.
La carrera nominal. Con escaso margen de reservas internacionales y con una sequía que inevitablemente seguirá impactando al mercado cambiario, el objetivo central del gobierno es administrar el déficit del mercado de cambios y llegar a las elecciones –en una primera instancia a las PASO a celebrarse el 13 de agosto– sin un salto significativo en el tipo de cambio oficial. Por lo tanto, el BCRA intenta limitar la diferencia entre la inflación con los movimientos del tipo de cambio y las tasas de interés. En relación con la primera, el ritmo de subida del tipo de cambio oficial que en abril se había acelerado al 6,5%, en mayo lo está haciendo al 8%, al igual que las tasas de interés luego de que el BCRA eleve nuevamente las tasas de referencia. Creemos que la inflación seguirá superando a las tasas y al tipo de cambio, al menos hasta las PASO.
Perspectivas
La toma de decisiones financieras se vuelve cada vez más compleja. La elevadísima inflación, la falta de reservas internacionales y la brecha cambiaria generan tensión e incertidumbre sobre el devenir económico. En el plano político, sin una figura de peso en el gabinete nacional que marque el rumbo y sin haber definido quién competirá en el oficialismo, se limita la capacidad de reducir la incertidumbre. Con el frente externo cada vez más complicado, sin capacidad de conseguir financiamiento externo –más allá de algunos acuerdos con Organismos Internacionales–, y con un nivel muy bajo de reservas internacionales, el objetivo central es evitar un desborde del mercado cambiario que obligue a un salto discreto del tipo de cambio. Para ello, el plan de transición continúa siendo el de combinar devaluaciones selectivas y temporarias, con más control de cambios, mientras intenta que la inflación no quede muy por encima del ritmo de devaluación oficial y de las tasas de interés. La carrera nominal se acelera y la brecha cambiaria será el termómetro de las expectativas de los inversores. La tensión, volatilidad e incertidumbre serán los protagonistas principales de los próximos meses. Mantener posiciones en pesos sigue siendo una dura misión, por lo que sugerimos tener una cartera diversificada y flexible a los cambios de contexto. La inflación tomó una nueva dinámica y el riesgo cambiario aumentó, es por ello que los bonos ajustables por CER y por tipo de cambio (DLK) cobran relevancia.
• Bonos Soberanos en dólares. Las paridades están experimentando un incremento del 6,5% en mayo, llevando el riesgo país a 2600 pbs, cerca de los máximos del año pasado. La intervención en los dólares financieros a través de AL30 y GD30 fue la novedad del mes, la cual el BCRA tuvo que abandonar después de perder cerca de USD 750 M. Este hecho tomó al mercado por sorpresa y provocó que los bonos cayeran hasta un 6,3% en un solo día. En este contexto, mantenemos nuestra postura de compra estratégica pero no táctica. Las paridades actuales reflejan reestructuraciones muy fuertes que no corresponden con el nivel de deuda y, en el largo plazo, los precios deberían reajustarse. Sin embargo, el deterioro de la macroeconomía se acelera cada vez más y no hay señales de que las paridades vayan a recuperarse en el corto plazo. Estaremos observando el proceso electoral como posible catalizador. Los candidatos presidenciales tienen hasta el 24 de junio para presentarse. Continuamos destacando al AL30 y al GD35 como nuestras opciones preferidas. El bono bajo Ley Local con vencimiento en 2030 ofrece un spread del 25% contra su par bajo ley de Nueva York, muy por encima del spread de legislación promedio del 17%. Por su parte, el GD35 es el bono global con la paridad más baja y, con sus cupones ascendiendo al 3.6%, su interés actual se convertirá en el más alto de la curva soberana. Preferimos su versión bajo la ley de Nueva York debido a que: a) su diferencial legislativo es de solo el 8%, y b) esta diferencia podría aumentar significativamente si el Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS) de ANSES decide vender sus tenencias en el AL35.
• Bonos Sub Soberanos. Aunque sugerimos prudencia en el corto plazo, mantenemos una perspectiva positiva sobre emisiones como Santa Fe 2027, Mendoza 2029 y Córdoba 2025 & 2027, las cuales preservan una buena relación riesgo-rendimiento. El bono de la Provincia de Buenos Aires, BA37D, continúa siendo una apuesta atractiva, dada su actual paridad de USD 31,8.
• Bonos Corporativos. No identificamos, en el corto plazo, factores que generen una ganancia de capital en estos activos. Sin embargo, mantenemos una visión positiva sobre TGS 2025, Pampa Energía 2027 y 2029, Mastellone 2026, YPF 2026 y 2033, y Aeropuertos Argentina 2000 debido a su ecuación de riesgo-beneficio y un rendimiento de tasa de interés de dos dígitos en todos los casos. No obstante, sugerimos mantener liquidez en la cartera a la espera de conseguir mejores precios de entrada.
• Bonos en pesos - corto plazo. Con la aceleración de la inflación, nos inclinamos por la Lecer de julio (X18L3) que ofrece un rendimiento esperado significativamente alto de una TEA del 162% frente a la TEA del 152% de su par de tasa fija. Dado que no prevemos una devaluación en el plazo muy corto, también preferimos este bono por encima de los instrumentos Dollar-Linked (DLK) y de los bonos duales que vencen antes de las PASO. La tira de inflaciones breakeven quedaron en 8,1% en mayo, 9,0% en junio y 10,5% en julio. Para una cobertura cambiaria, recomendamos el bono dual de septiembre -TDS23- o la letra Dollar Linked D31O3, ya que son los únicos instrumentos soberanos que ofrecen cobertura cambiaria para el periodo entre las PASO y las elecciones generales.
• Bonos en pesos - largo plazo. El Bono Dual que vence en febrero del próximo año -TDF24- fue el instrumento que más aumentó su valor en el último mes, con una subida del 8,3%. Aunque seguimos recomendando su tenencia, ya se ha encarecido bastante y ofrece el máximo rendimiento entre devaluación -12% o inflación -7%. Empezamos a ver valor en la curva larga de los bonos CER, que ofrecen un rendimiento de inflación +13%. Para estos, destacamos dos estrategias:
1) Capturar un salto devaluatorio de forma indirecta a través del 'pass-through' con el bono T2X4 o algún otro bono que venza en 2024.
2) Capitalizar una normalización de la curva de rendimientos a través de un bono con una duración muy elevada, como el DICP.
• Acciones. La dicotomía entre el presente del Merval en dólares y la renta fija soberana sigue sorprendiéndonos. Con un Riesgo País actual de 2,590 pb, en el último mes el Merval aumentó un 15% en moneda local y un 4% en dólares CCL, llegando a USD 694. Este nivel es muy similar al de enero pasado cuando el riesgo país se ubicaba en 1,806 pb tras el anuncio de recompra de deuda soberana por parte del Tesoro. Está claro que, a pesar de que las encuestas muestran una gran paridad entre los candidatos existentes, las acciones terminan siendo el vehículo que los inversores utilizan, orientándose al trade electoral. El factor que puede condicionar su evolución en el corto plazo es una fuerte subida del dólar cable que afecte el precio en dicha moneda. Aunque sugerimos cautela en el corto plazo, mantenemos una perspectiva positiva respecto a YPF, MIRG, CEPU, PAMP y los Cedears de VIST y TXR.
Entre las opciones mencionadas, seguimos prefiriendo VISTA sobre YPF el play de Vaca Muerta. Por múltiplos, YPF justificaría cotizar en niveles cercanos a USD 20, pero el gobierno podría afectar sus resultados a corto plazo condicionando el traslado de la inflación a los precios de surtidor o exigiendo que financie sus importaciones para cubrir la demanda de gasoil. Por su parte, VISTA en el 1Q23 exportó el 55% de su producción de petróleo y aspira a llevar dicho porcentaje al 60%, por lo cual está menos expuesta al impacto de un shock devaluatorio en el precio del barril criollo. Creemos que, dado el potencial de crecimiento de su producción debido a las ampliaciones que se están realizando en los ductos de evacuación (OTASA y OLDEVAL), nos sentimos cómodos estableciendo un objetivo de EV/EBITDA '23 de 3x, lo que determina un precio por acción de USD 27,60.
MIRG tiene actualmente un valor de mercado de USD 283 M y mantiene una caja neta de deuda al 1Q23 de USD 53 M. Reportó ganancias nominales de USD 141 M en 2022 frente a USD 123 M en 2021 (+15% i.a.), y en el 1Q23, estas ascendieron a USD 41,1 M frente a los USD 35,2 M del 1Q22 (+17% i.a). En los últimos años, MIRG ha sufrido contratiempos que han limitado sus resultados, como la escasez de chips a fines de 2021 y el cambio del régimen para importar, pasando de SIMI a SIRA, en el 3Q22. Sin futuras contingencias, MIRG podría estar generando una ganancia de USD 200 M en 2023. El reciente acuerdo firmado con Millicom para la planificación y suministro de teléfonos móviles bajo el modelo 4PL es un gran impulso para las actividades que viene realizando su unidad Mirgor Internacional.
*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 27 de mayo de 2023.
Los contratos futuros de dólar siguieron operando a la baja y cayeron un 3,3%...
En una semana corta, pero con marcada intervención del BCRA, los contratos futuros de dólar siguieron operando a la baja y cayeron un 3,3% promedio en tan solo tres ruedas. Nuevamente las mayores caídas estuvieron en los contratos más largos, que cedieron hasta 6,7%.
Según datos que circulan en los medios, la posición vendida del BCRA sería de USD 3.200 millones, cuando a fin de abril era de USD 2.400 millones.
Los contratos de mayo y junio se encuentran en $239,4 y $265,3. Esto significa un ritmo de devaluación del 6,9% para lo que queda de mayo y de 10,8% en junio. Por otro lado, el ritmo de devaluación implícito promedio para los próximos 12 meses cayó a 10,0% mensual y 215% anualizado. Hace una semana era de 10,7% mensual y 238% anualizado. Como referencia, en los últimos cinco días hábiles el crawling del A3500 mantuvo un ritmo de 7,6% mensual.
Así las cosas, la curva de tasas volvió a tener otra importante compresión, esta vez de 1157 pbs. Al igual que la semana pasada, su forma se sigue aplanando debido a las intervenciones del BCRA en la parte larga. Los contratos rinden 124% y 135% entre junio y julio, 149% y 157% entre agosto y noviembre, y 171% y 185% desde diciembre en adelante.
El miércoles el interés abierto alcanzó un nuevo máximo en 4,4 millones de contratos.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local e internacional.
Mientras en el Congreso Americano continuaron negociando un aumento del techo de la deuda, las minutas de la Fed y los datos económicos de la semana marcaron que la economía sigue creciendo y que la inflación no cede. El mercado ajustó al alza sus expectativas de tasas y ahora espera con un 70% de probabilidad que la Fed suba la tasa en la reunión de junio. En este contexto, el mercado se mantuvo volátil, con los bonos a la baja, el dólar apreciándose, los commodities cayendo –salvo el petróleo–, mientras que las acciones terminaron al alza gracias al nuevo impulso que tuvieron las acciones tecnológicas en general y de los semiconductores en particular. La agenda de esta semana estará marcada nuevamente por las negociaciones de la deuda que entran en su etapa final y por los datos de empleo de EE. UU. de mayo que reflejarán la dinámica reciente de la creación de empleos y de los salarios, principal amenaza de la desinflación.
Los datos económicos siguen reforzando nuestro escenario en el que, a pesar del fuerte aumento que tuvieron las tasas de interés en el último año, la actividad no afloja, pero tampoco lo hace la inflación. Esto presiona para que la Fed continúe con el sesgo contractivo de la política monetaria, contradiciendo la visión que tenía el mercado unas semanas atrás cuando sostenían que ante la crisis en los bancos regionales americanos, la actividad sufriría una recesión que llevaría a que la Fed revirtiera el ciclo monetario previendo una baja en las tasas de interés. Concretamente, en la semana se revisó al alza la estimación del PBI del 1Q23 –de 1,1% a 1,3% t/t anualizado dado el mejor desempeño del consumo privado, inversión y del gasto público–. Asimismo, se destacó la recuperación del consumo privado en abril (+0,5% m/m, recuperándose de la caída de febrero y marzo con aceleración en el consumo de bienes y servicios), y se revisó al alza las expectativas del consumidor. No menos importante, el PMI compuesto de mayo subió a 54,5, acelerando desde 53,4 de abril, y refleja la muy buena performance del sector privado americano que anotó el mejor desempeño desde abril de 2022. Por el lado de los precios, tal como esperábamos, el PCE –índice preferido de la Fed– en abril aceleró a 0,4% m/m –la anual subió a 4,4% desde 4,2% de marzo– en tanto que el PCE core mantuvo la dinámica de los últimos meses y subió 0,4% m/m y 4,7% i.a. lo que lo aleja del escenario esperado por la Fed.
Con una economía que crece con inflación alta, las minutas de la Fed de la reunión del 3 de mayo marcaron que el debate entre los funcionarios continúa, dado que, si bien algunos sugirieron que podría ser prudente una pausa en las subas, otros se mostraron a favor de seguir subiéndolas ante la lentitud de bajar la inflación al objetivo del 2%. En este contexto, las expectativas del mercado comienzan a descontar una nueva suba de las tasas de interés en la reunión del próximo 14 de junio: ahora la probabilidad de suba pasó al 70%, y de mantenerlas en 5,25% quedó en sólo 30% (al 11 de mayo la probabilidad era de 20% a 80%, respectivamente), y estiman que la tasa de referencia terminaría el año en 5,1%, cuando el 11 de mayo la estimaban en 4,4% para fin de 2023.
En cuanto a las negociaciones para aumentar el techo de la deuda pública de EE. UU., si bien no se llegó a un acuerdo, al cierre de la semana la Casa Blanca anunció que las negociaciones avanzaron hacia un compromiso de subir el límite de la deuda por dos años. La diferencia se concentra en $70 billones sobre un total de USD 1 trillón. Mientras tanto, la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, remarcó que tiene fondeo para cumplir con los pagos de deuda hasta el 5 de junio, lo que le da un poco más de tiempo a los negociadores.
Así las cosas, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. continuaron subiendo, y se amplió el spread entre las tasas cortas y las largas. La tasa a 3 meses cerró en 5,30%, la de 2 años en 4,6% y la de 10 años en 3,80%. Esto golpeó a todos los índices de renta fija, que volvieron a cerrar a la baja, acumulando en lo que va de mayo una pérdida promedio del 2%, siendo los Investment Grade los más castigados con una caída de 3%.
El US Dollar Index (DXY) siguió fortaleciéndose frente a todas las monedas, anotando un alza de 0,5% en la semana, y en mayo acumula una ganancia de 1,5%, manteniéndose entre los niveles más altos del año.
Los commodities operaron a la baja –especialmente los agrícolas con la soja y el maíz ajustando 9% y 12%, respectivamente–, excepto el petróleo que, tras una semana volátil, logró cerrar con una suba de 2%, reduciendo la pérdida de mayo a 6,8%.
A contramano, las acciones volvieron a cerrar al alza, pero tal como destacamos la semana pasada, el impulso viene siendo exclusivo de las empresas tecnológicas, mientras que el resto de los sectores siguen mostrando una pobre performance. Concretamente, el S&P 500 subió 0,3% en la semana, impulsado por las acciones de los sectores tecnológicos, comunicación y consumo discrecional, que en la semana subieron 4,6%, 1,2% y 0,3%, respectivamente, en un contexto en el que el resto de los sectores continuaron a la baja.
Una forma más clara de ver esto es destacando que en lo que va del mes y del año, el Nasdaq 100 acumula un alza de 9% y 30%, respectivamente, el S&P 500 y el Dow Jones lo hacen al 1% en el mes y al 9% en el año.
Detrás de la muy buena performance de las tecnológicas están los excelentes resultados que presentaron en el último trimestre, entre las que se destacó Nvidia, la principal fabricante de semiconductores, que subió 25% en la semana y en lo que va de 2023 acumula una ganancia de 166%.
La semana pasada fue positiva para los activos locales, a pesar de la caída de las reservas internacionales y la previsión de malos datos de inflación. En las tres ruedas que tuvo la última semana, la brecha cambiaria se mantuvo estable, el riesgo país bajó, el Merval continuó al alza y los bonos soberanos en moneda local registraron aumentos generalizados, destacándose especialmente los bonos ajustables por inflación. Las miradas de esta semana estarán puestas en el viaje de Massa a China, donde se espera que negocie la activación de otro tramo del swap, siendo esta la única ventana de financiamiento que tiene actualmente el país. Además, será relevante la licitación del Tesoro en la que deberá enfrentar vencimientos con privados por más de $400.000 M. También será importante la publicación de la recaudación tributaria de mayo y las primeras estimaciones privadas de la inflación del último mes, para las cuales las perspectivas no son alentadoras.
En una semana de solo tres días hábiles, el sector agropecuario aceleró el ritmo de liquidación a USD 190 M por día –frente a los USD 140 M diarios en las tres semanas previas – totalizando un ingreso de USD 574 M, de los cuales USD 494 M correspondieron al dólar agro. Este aporte fue clave para que el BCRA mantuviera su "racha" de compras, adquiriendo USD 156 M.
Sin embargo, debido a la caída de los encajes de moneda extranjera por el drenaje de depósitos en dólares, a la baja en la cotización del oro y del Yuan, las reservas internacionales disminuyeron en USD 196 M, cerrando la semana con un stock bruto de USD 32.293 M, el nivel más bajo desde septiembre de 2016. Las reservas netas, por su parte, continúan en terreno negativo, estimándose en torno a los USD 1.800 M.
En cuanto a la política cambiaria, el BCRA aceleró el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial al 8% mensual, en comparación con el 6,9% de la semana anterior.
Durante la última semana, las nuevas medidas adoptadas para controlar la demanda de dólares financieros lograron mantener estable la brecha cambiaria. El MEP registró un aumento del 1,3%, el CCL medido con el GD30 aumentó un 1,4%, mientras que el CCL medido con ADRs disminuyó un 0,7%. Como resultado, la brecha con el tipo de cambio oficial se mantuvo en 95%, 104% y 108%, respectivamente.
Los bonos soberanos en moneda extranjera experimentaron una leve recuperación. En promedio, los títulos globales subieron un 0,8% y los bonar, un 0,2%, lo que permitió que el riesgo país disminuyera hasta 2.590 puntos básicos.
En relación a los bonos soberanos en moneda local, la mejor actuación fue la de los Boncer, que ganaron un 3,4%. Las Ledes subieron un 1,9% y los bonos Duales y Dollar Linked subieron un 1,3%.
En cuanto a las acciones, el Merval tuvo un incremento del 0,9% (o 1,5% en dólares), y sigue liderando el ranking de rendimientos en lo que va del año. Finalmente, los Cedears de empresas argentinas también tuvieron una buena semana, con un aumento promedio del 0,4% medido en dólares. Entre ellos, se destacó el Cedear de Vista, con un aumento del 8%.
La agenda de esta semana está marcada por las negociaciones de la deuda, así como los datos de empleo de mayo –primero con el informe nacional de empleo ADP y luego por el NFP (indicador económico que contabiliza el total de los trabajadores asalariados en los Estados Unidos, excluyendo a los del sector agrícola, gubernamental, organizaciones no gubernamentales y empleados domésticos)– que marcarán la performance del mercado laboral en mayo. Se estima una creación de empleo privado de 193 mil, ligeramente por debajo de los 243 mil de abril, en un contexto de desempleo bajo y presión sobre los salarios.
El panorama financiero de Argentina se torna cada vez más complicado a medida que las reservas internacionales netas se mantienen en terreno negativo y no se anuncian avances significativos respecto al adelanto de fondos del FMI. En este contexto, el viaje del ministro Massa a China adquiere una importancia crucial. El swap con el Banco de China (BOC) es actualmente la única vía de financiamiento con la que cuenta el gobierno para evitar un salto brusco en el tipo de cambio oficial antes de las elecciones. Vale recordar que el BCRA tiene un acuerdo de swap con China por un total de USD 18.000 M, de los cuales ya se han activado USD 5.000 M. Este swap se utiliza para pagar importaciones desde China en los próximos meses.
Otro evento relevante en la agenda financiera es la licitación del tesoro, en la cual se deberán refinanciar más de $400.000 M en vencimientos en un contexto donde el sector privado está mostrando cada vez menos disposición para refinanciar. A final de la semana se publicarán los datos de recaudación de mayo, en los que se espera una caída en términos reales, principalmente debido a la disminución en los ingresos por retenciones.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Descargar informe al 24/05/2023
Detallamos los fundamentos y la lógica detrás de esta recomendación.
El gobierno busca utilizar todas las opciones de financiamiento disponibles para evitar una brusca depreciación del tipo de cambio que desencadene un ajuste desordenado de las variables. A la activación del swap con China por USD 5.000 M se suman las negociaciones para el adelanto de desembolsos por USD 10.000 M por parte del FMI, de los cuales al menos USD 2.000 M estarían destinados a respaldar los dólares financieros.
Con el riesgo de una devaluación en el corto plazo parcialmente disipado, nuestra atención se centra en los altos niveles de inflación que persisten en el país. Las estimaciones privadas sitúan la cifra de mayo alrededor del 9%, e incluso no se descarta que supere los dos dígitos. Los precios de mayo ya incorporan los incrementos por la corrida cambiaria de finales de abril, a lo que se suma el aumento de los precios regulados y una fuerte inercia inflacionaria, con una inflación núcleo del 8,4% en abril. A pesar de los esfuerzos por controlar la inflación, vemos poco probable que disminuya significativamente.
En este contexto, recomendamos deshacer posiciones de corto plazo ligadas al dólar y optar por instrumentos de la curva CER. Específicamente, sugerimos vender los bonos TDL23 y T2V3, y adquirir el bono CER T2X3 o el sintético en pesos con futuros de dólar a julio a través de T2V3.
Por el temor cambiario, los bonos dollar-linked y duales se encarecieron mucho en lo que va del año. En tanto que el T2V3 pagaba devaluación +1% a principios de año, actualmente cotiza a devaluación -11%. Con el boncer T2X3 pagando CER +1%, los precios tienen implícitos una depreciación real del tipo de cambio de 12%. Algo similar ocurre con el TDL23, que paga una tasa de devaluación -20% o de inflación -5%. Es decir, a estos precios los instrumentos descuentan un salto cambiario que, desde nuestra perspectiva, no va a ocurrir.
Dentro de la curva CER, destacamos la preferencia por el bono T2X3 en comparación con otros instrumentos de corto plazo debido a dos razones. En primer lugar, ofrece un ligero premio contra la inflación con una tasa de CER +0,6%. En segundo lugar, su vencimiento ocurre un día después de las elecciones PASO, lo que brinda flexibilidad para ajustar la cartera en base a los resultados electorales.
Además, dada la tendencia alcista de la nominalidad, preferimos mantenernos en instrumentos ajustados en lugar de los de tasa fija. A los niveles actuales, el punto de equilibrio del T2X3 en comparación con la curva de tasa fija se sitúa en una inflación promedio del 7,7% para mayo y junio. Sin embargo, nuestras expectativas para ese período son de una inflación promedio del 8,8%, lo que indica que el bono presenta un margen favorable.
Una posible alternativa, aunque más arriesgada, es el instrumento sintético en pesos con futuros de dólar a julio, el cual ofrece una Tasa Efectiva Anual (TEA) del 189%. Este spread resulta atractivo en comparación con la letra del Tesoro S31L3 (TEA 138%) y la TEA estimada para el T2X3 (TEA 165%). A los niveles actuales, el sintético brinda un retorno directo cercano al 22% para finales de julio, posiblemente superando la inflación del periodo. Para más información sobre cómo construir el sintético y sus potenciales riesgos referirse a SINTÉTICO TASA FIJA DE ABRIL: CANDIDATO PARA EMPATARLE A LA INFLACIÓN.
Analizamos la energía limpia: sus formas, impacto ambiental y beneficios económicos.
Por lo general, el término energía "limpia" o "libre de carbono" se usa para referirse a la electricidad generada por instalaciones que no emiten directamente gases de efecto invernadero como el dióxido de carbono durante el proceso de generación. Aunque existe cierta superposición entre las categorías, la energía limpia es diferente de la energía "verde" y la energía "renovable".
Nuestro mundo funciona con la energía que producimos. La producción de energía limpia nos permite generar la energía que necesitamos sin las emisiones de gases de efecto invernadero y los efectos ambientales negativos que conllevan los combustibles fósiles, lo que a su vez ayuda a reducir el cambio climático.
Cuando se habla de energía limpia, la conversación no se limita a la energía eólica frente a la energía solar. Hay otros tipos de energía limpia más allá de las turbinas eólicas y los paneles solares. La energía limpia se puede obtener a través de los recursos nucleares, el viento, la energía del sol e incluso el agua.
Hay muchos beneficios de la energía limpia, pero los dos principales son ambientales y financieros. Desde un punto de vista ambiental, el proceso de producción de energía limpia emite menos contaminantes que el proceso de generación de energía a partir de combustibles fósiles. Reducir estas emisiones dañinas es un paso vital en la lucha contra el cambio climático. Desde una perspectiva financiera, a medida que la industria de la energía limpia continúa creciendo, puede ayudar a crear nuevas oportunidades laborales y estimular la economía.
En cuanto a las fuentes de energía aquellas que producen la menor cantidad de emisiones de gases de efecto invernadero y otros contaminantes nocivos suelen considerarse las más limpias.
La energía eólica y solar generalmente se consideran las más limpias, ya que producen pocas o ninguna emisión de gases de efecto invernadero o contaminantes del aire.
Si bien la energía hidroeléctrica, geotérmica y nuclear también son fuentes de energía relativamente limpias, tienen algunas preocupaciones ambientales asociadas con ellas. Por ejemplo, las represas hidroeléctricas pueden tener impactos negativos en las poblaciones de peces y alterar los ecosistemas, y la energía geotérmica a veces puede liberar sustancias nocivas de la corteza terrestre.
La energía nuclear, si bien es una fuente de energía de bajas emisiones, tiene el potencial de provocar accidentes catastróficos y el almacenamiento a largo plazo de desechos radiactivos es una preocupación importante.
La energía de biomasa generalmente se considera la menos limpia de estas fuentes de energía, ya que puede producir contaminación del aire y tener impactos negativos en el uso de la tierra y la biodiversidad.
Urgencia del cambio climático
El planeta está en camino de golpear un aumento catastrófico de 2,7 °C en temperatura en lugar del esperado de 1,5°C. El sector energético representa el 75% de emisiones de gases de efecto invernadero.
Transición a energía eléctrica e inteligente
Hay un aumento en la producción de electricidad a partir de renovables. A su vez, hay una gestión inteligente, en la distribución y almacenamiento de electricidad. Por su parte, hay ganancias de eficiencia en el lado de la demanda de energía.
Independencia y seguridad energética
Se entiende que la guerra de Ucrania puede haber acelerado la transición de la matriz energética en Europa, donde la seguridad y los objetivos económicos están alineados con la transición a emisiones netas cero.
Impulsores fuertes para la descarbonización
Entre los varios frentes que impulsan la necesidad encontramos: aumento de los precios de la energía, precios de las emisiones de carbono, regulaciones más estrictas en todas las industrias y la caída de los costos de las energías renovables.
Desde la firma del Acuerdo Climático de París en 2015, países de todo el mundo vienen fomentando el uso de energías limpias y la reducción del uso de combustibles fósiles para proteger el medio ambiente natural, lo que se ha traducido en un crecimiento significativo en la generación de energía limpia.
En el caso de EE. UU., se espera que la Ley de Reducción de la Inflación remodele la industria energética estadounidense al poner las alternativas de combustibles no fósiles al alcance de más personas. Pero, aunque se predice que el proyecto de ley de gastos acercará mucho más a Estados Unidos a sus objetivos de emisiones, no detendrá todo el deterioro ambiental. El objetivo del proyecto de ley es poner al país en el camino para reducir los gases de efecto invernadero en un 40% por debajo de los niveles de 2005 para 2030.
La invasión de Rusia a Ucrania ha mostrado los peligros de la dependencia de Europa de los combustibles fósiles importados. Los objetivos de descarbonización y el cambio a la energía renovable se han acelerado en algunos países de la UE a medida que buscan reducir su dependencia en respuesta a la guerra. El bloque en su conjunto espera ahora alcanzar el 82% de energía limpia para 2030. Pero un puñado de naciones de la UE está acelerando la eliminación gradual de los combustibles fósiles, buscando alcanzar el 100 % de energía limpia para fines de la década.
El enfoque de China en la penetración del consumo para el desarrollo de energías renovables en su plan quinquenal número 14 (2021 a 2025) en lugar de instalaciones de capacidad, debería agregar flexibilidad en la adición de instalaciones y aliviar el riesgo de reducción.
China tiene como objetivo que las energías renovables suministren el 33% del consumo nacional de energía para 2025, y que las energías renovables no hidroeléctricas contribuyan con el 18%. En consecuencia, China espera aumentar la generación renovable anual a 3.300 teravatios hora para 2025, lo que implica una CAGR del 7% al 8% en los próximos cuatro años.
A comienzos de este año, BloombergNEF proyectó que la capacidad de energía limpia aumente al menos un 18% en 2023 a nivel mundial, ignorando los problemas de la cadena de suministro y los retrasos en la interconexión para alcanzar otro récord histórico con más de 450 GW. A su vez, el informe resalta que se espera que la inversión global en energía limpia supere el billón de dólares por año para 2040.
En este sentido, se espera que esta inversión sea impulsada principalmente por tres factores:
Debido a esto es que lo más probable es que algunas de las mayores inversiones en energía limpia se realicen en las siguientes áreas:
En general, se espera que el sector de la energía limpia continúe creciendo rápidamente en los próximos años, con importantes inversiones realizadas en una amplia gama de tecnologías y proyectos.
Noticias locales: el país hoy.
Al cierre de la jornada de ayer, la Comisión Nacional de Valores (CNV) estableció una nueva restricción que impacta en la compra de dólares financieros. La normativa apunta a "bloquear" los arbitrajes a empresas e individuos que acceden al MEP o CCL (vía bonares o globales). La nueva restricción en el mercado financiero dispone que los dólares resultantes de operaciones con bonos soberanos (con bonares y globales) no se podrán utilizar durante 15 días posteriores para comprar otros activos dolarizados como cedears, obligaciones negociables y otros títulos soberanos.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 66 M al dólar agro. El BCRA totalizó compras por USD 14 M y acumula compras netas por USD 462 M en los últimos nueve días hábiles. Desde el inicio del dólar agro, se liquidaron USD 3.201 M y el BCRA realizó compras netas por solo USD 749 M (equivalentes al 23,4% del total). En el acumulado de mayo, el BCRA registró compras de divisas por USD 197 M y en lo que va de 2023 vendió USD 2.772 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales bajó USD 155 M hasta USD 32.907 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 11.691 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió al 6,7% mensualizado desacelerando el ritmo de devaluación, respecto al día viernes (TEM 7,4%). De mantener el ritmo del crawling peg de los últimos cinco días hasta fin de mes, mayo cerrará con un alza promedio de 7,3% m/m, en línea con lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Los dólares financieros cerraron al alza en las cotizaciones implícitas. El MEP cedió 0,4% y cerró en $466,1 por dólar y el CCL avanzó un 0,3% alcanzando $495,1 por dólar (acumulando un 43,9% de suba en lo que va de 2023). Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en 98,4% y la del CCL alcanzó 110,7%.
Los bonos soberanos cerraron mixtos en la jornada del martes. Los bonares cerraron con variaciones entre -1,6% y 3,4%. Las principales subas fueron del AL35 (3,4%) y AL41 (2,3%). Los bonos globales cayeron entre -2,1% y 2% y el riesgo país cerró en 2.577 pb (0%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 1% en tanto que las Lecer avanzaron 1,1%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron al alza (TO23 1,7% y TO26 1,5%) y las Ledes avanzaron -1,2%. Finalmente, los duales cerraron con variaciones entre 0,8% y 1,8% y los DLK cerraron al alza: T2V3 (0,5%) y TV24 (1,7%).
El índice Merval avanzó 0,5% medido en moneda local y 0,2% en USD CCL, cerrando en USD 688. BMA +4,6%, YPF +3,8% y EDN +2,8% fueron las acciones con mayores alzas, mientras que TGNO -6,8%, TRAN -5,3% y TXAR -3,9% fueron las acciones con mayores bajas. En lo que va del año, el Merval acumula una suba de 17,2% en USD CCL.
En cuanto a los datos económicos, ayer el INDEC publicó el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) de marzo. Este marcó que la actividad económica creció 0,1% m/m y quedó 1,6% por encima respecto a un año atrás. Doce de los quince sectores relevados por el EMAE registraron subas interanuales, destacándose la electricidad, gas y agua (+13,6%), explotación de minas y canteras (+12,1%), hoteles y restaurantes (+5,5%), comercio (+3,6%) y la industria manufacturera (+3,1%), entre otros. En tanto, pesca (-15,5%), agricultura (-12%) y transporte (-1%) registraron las mayores bajas interanuales. Se espera que en los próximos meses el nivel de actividad se deteriore por el impacto de la sequía y la aceleración de la inflación. Según el Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM), se estima que la economía caerá 1,9% en el 2T del 2023 y cerrará el 2023 con una caída del 3,1% del PBI.
Noticias globales: el mundo hoy.
Ayer se publicaron los datos del Índice PMI compuesto en EE. UU. El indicador de actividad económica elaborado por S&P Global marcó su máximo desde mayo de 2022, arrojando un resultado de 54,5, superior tanto al 50,1 que estimaba el consenso como al 53,4 informado en el último informe. El sector servicios mostró un dinamismo mayor al esperado (55,1 vs. 52,6), mientras que el sector manufacturero registró una performance menor a la proyectada (48,5 vs. 50).
En este panorama, el presidente de la Fed de Minneapolis declaró que la autoridad monetaria podría mantener las tasas de interés en niveles elevados por más tiempo si no aparecen señales concretas de desaceleración en los precios. En este sentido, el funcionario afirmó que la inflación de servicios está afianzada y planteó la posibilidad de que la tasa de referencia tenga que subir por encima del 6% para volver a una inflación del 2%, nivel objetivo de la Reserva Federal.
Con relación a lo anterior, la herramienta de CME Group asigna un 70% de probabilidades a que los funcionarios mantengan el rango de referencia actual (5 - 5,25%) en su reunión de junio y el 30% restante a que opten por un nuevo aumento de 25 pb en la tasa de interés, lo que llevaría el rango a 5,25 - 5,5%.
Tensionados por la falta de avances en las negociaciones por el límite de deuda, los índices de renta variable norteamericanos cerraron la jornada en forma negativa. Con los sectores de Tecnología (-1,5%), Materiales (-1,5%) y Bienes Raíces (-1,2%) como los más afectados, el S&P 500 cayó 1,1%. Por su parte, el Nasdaq y el Dow Jones cedieron 1,3% y 0,7%, respectivamente.
A su vez, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU tuvieron una jornada mixta. La tasa a 10 años cayó 2 pb tomando un valor de 3,69% y la tasa a 2 años avanzó 1 pb situándose en el 4,33%. Por otro lado, el US Dollar Index aumentó un 0,3% y cotiza a 103,5.
En cuanto a los commodities, la soja se negocia a un precio de 485 USD/tonelada en el mercado de Chicago, marcando una caída del 1,4% respecto del cierre anterior y pronunciando la tendencia bajista de la última semana. Mientras tanto, el petróleo avanzó un 2,3% hasta los 74 USD/barril y el oro ganó un 0,7%, cotizando a 1.978 USD/onza.
Noticias locales: el país hoy.
En abril, el Sector Público Nacional registró un déficit primario de $331.373 M (0,19% del PIB), muy superior al de abril del año pasado cuando había sido de $79.185 M (se duplicó en términos reales). A esto se sumó el incremento del pago de intereses que totalizó $76.015 M y llevó el déficit financiero a $407.388M (0,24% del PIB). En el acumulado del primer cuatrimestre del año, el déficit primario ascendió a $1.021.800 M (0,59% del PBI). Esto implica que el gobierno se encamina a incumplir la meta del mes de junio acordada con el FMI (1,18 billones de pesos).
Los ingresos cayeron 17,7% i.a. en términos reales, producto de la menor recaudación en derechos de exportación (-67,9% i.a), debido al impacto de la sequía y de los programas dólar soja l y ll. En tanto, los derechos de importación cayeron 20,1% i.a. y el impuesto a las ganancias disminuyó 8,2% i.a., ambos en términos reales. Los gastos cayeron un 9,6% i.a. en términos reales, explicado por una caída de 9,2% en prestaciones sociales, de 8,4% en jubilaciones y pensiones, de 15,8% en subsidios energéticos y de 37,3% en transferencias a provincias, entre otros.
Ayer en el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 116 M y USD 94 M ingresaron al dólar agro. El BCRA totalizó compras por USD 31 M y acumula compras netas por USD 447 M en los últimos ocho días hábiles. Desde el inicio del dólar agro, se liquidaron USD 3.135 M y el BCRA realizó compras netas por solo USD 735 M (equivalentes al 23,4% del total). En el acumulado de mayo, el BCRA registró compras de divisas por USD 182 M y en lo que va de 2023 vendió USD 2.786 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales bajó USD 93 M hasta USD 33.062 M. En lo que va de 2023, las reservas acumulan una caída récord de USD 11.536 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió al 7,5% mensualizado acelerando el ritmo de devaluación, respecto al día viernes (TEM 6,8%). De mantener el ritmo del crawling peg de los últimos cinco días hasta fin de mes, mayo cerrará con un alza promedio de 7,7% m/m, 0,4% por encima de lo esperado en el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM).
Los dólares financieros cerraron mixtos en las cotizaciones implícitas. El MEP cedió 0,2% y cerró en $464,2 por dólar y el CCL avanzó un 0,1% alcanzando $493,5 por dólar (acumulando un 43,4% de suba en lo que va de 2023). Así, la brecha entre el MEP y el dólar oficial quedó en 98,1% y la del CCL alcanzó 110,6%.
Los bonos soberanos cerraron mixtos en la jornada del lunes. Los bonares cerraron con variaciones entre 0,1% y 1,7%. Las principales bajas fueron del AL35 (1,7%) y AL41 (-1%). Los bonos globales cayeron entre -1,2% y 2,8% y el riesgo país cerró en 2.578 pb (-0,8%).
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER avanzaron un 0,5% en tanto que las Lecer avanzaron 0,4%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron al alza (TO23 0,3% y TO26 3,7%) y las Ledes avanzaron -0,3%. Finalmente, los duales cerraron con variaciones entre 0,4% y 1,1% y los DLK cerraron al alza: T2V3 (0%) y TV24 (0,9%).
El índice Merval avanzó 0,1% medido en moneda local y se mantuvo estable en USD CCL, cerrando en USD 686. CEPU +4,9%, MIRG +4,3% y ALUA +4% fueron las acciones con mayores alzas, mientras que COME -3,1%, TECO -2,6% y GGAL -2,6% fueron las acciones con mayores bajas. En lo que va del año, el Merval acumula una suba de 17% en USD CCL en lo del año.
Noticias globales: el mundo hoy.
La negociación sobre el límite de endeudamiento del Tesoro mantiene al mercado en espera. Tras la reunión entre el presidente Biden y Kevin McCarthy, presidente de la Cámara de Representantes, este último afirmó que el encuentro "fue productivo". Sin embargo, continúan las diferencias: Biden apuntó a aumentar los ingresos (con mayores impuestos a los ricos) y los republicanos se enfocan en recortar gastos. Ambas partes deberán llegar a un acuerdo antes del 1 de junio para evitar entrar en cesación de pagos.
En este escenario, los índices de renta variable cerraron mixtos en la jornada del lunes. Los sectores de Comunicaciones (+0,9%) y el Sector Inmobiliario (+0,7%) fueron los más dinámicos del S&P 500, que cerró sin cambios. Por su parte, el Nasdaq avanzó un 0,3% y el Dow Jones cedió un 0,4%.
Asimismo, los rendimientos de los títulos de renta fija emitidos por el Tesoro de EE. UU. finalizaron la jornada al alza. La tasa a 10 años avanzó 4 puntos básicos, llegando al 3,71%, mientras que la tasa a 2 años ganó 8 puntos básicos, tomando un valor de 4,32%. En tanto, el US Dollar Index aumentó un 0,2% y cotiza a 103,3.
Con respecto a los commodities, la soja se negocia a un precio de 492 USD por tonelada en el mercado de Chicago, marcando una suba del 2,5% respecto del cierre anterior. Mientras tanto, el petróleo subió un 0,5% a 72,3 USD por barril y el oro cedió un 0,7%, cotizando a 1.963 USD por onza.
Después del cierre del mercado, Zoom Video Communications (ZM) informó sus resultados trimestrales. La empresa estadounidense anunció ingresos totales de USD 1,1 MM y una utilidad por acción de 1,16 dólares, ambos por encima de las estimaciones que indicaban ingresos por USD 1,08 MM y una ganancia por acción de 0,99 dólares. La reacción de los inversores fue positiva, con las acciones subiendo un 1,2% en el after market.
Un lento soft-landing. A pesar del endurecimiento de las condiciones financieras, la actividad continúa mostrando un buen ritmo. Si bien en la primera estimación del PBI del 1Q23 se registró un aumento de 1,1% t/t, muy por debajo del rendimiento de la segunda mitad del año pasado, cuando creció a un ritmo promedio de 3,0% t/t, la principal razón de esta moderación la determinó la "variación de inventarios" que restó 2,3 pp al PBI. Los demás componentes del PBI mostraron un rendimiento muy positivo, especialmente el consumo privado que aceleró su ritmo y creció al 3,9% t/t –prácticamente el doble a lo que lo venía haciendo– impulsado por la mayor demanda de bienes finales. También fue importante el crecimiento del consumo público y la moderación en el ritmo de caída de la inversión residencial. Según las estimaciones del nowcast de Atlanta, las perspectivas para el 2Q23 son alentadoras, ya que el PBI estaría creciendo al 3% t/t, con un rendimiento muy sólido de la inversión que más que compensa la moderación que estaría experimentando el consumo privado. En este contexto, las perspectivas de recesión para este año se van disipando y ahora se estima una desaceleración en la segunda mitad del año.
Pleno empleo. El mercado laboral continúa exhibiendo un dinamismo muy positivo, con la tasa de desempleo en mínimos históricos, aunque los salarios comienzan a ejercer presión gradualmente. Específicamente, en abril se generaron 253.000 empleos no agrícolas, frente a los 165.000 registrados en marzo, superando las expectativas del mercado. A pesar de que el empleo agrícola disminuyó en 114.000, la caída de 43.000 personas en la población económicamente activa –un dato anómalo considerando el actual proceso de recuperación post pandemia– permitió que el número de desempleados se redujera en 180.000 personas y la tasa de desempleo disminuyera a 3,4%, nivel históricamente bajo. Con el sólido desempeño de la demanda laboral y una oferta que reacciona con retraso, los salarios comienzan a ganar impulso: el salario por hora en el sector privado subió un 0,5% m/m frente al 0,25% registrado en los tres meses anteriores, marcando el mayor incremento en el último año.
La inflación resiste. En abril, el Índice de Precios al Consumidor (IPC) general se aceleró a un 0,4% m/m, lo que llevó el incremento interanual al 5%. El aumento se explicó por las subidas en los precios de la energía y los automóviles usados, así como por el menor efecto negativo de los gastos en salud. El IPC Core –que excluye los precios de alimentos y energía– y el "super core" –IPC Core sin el capítulo de vivienda, dado que es el componente con mayor rezago– proporcionaron la noticia preocupante, registrando un aumento de 0,4% m/m y 0,6% m/m, respectivamente, acumulando un aumento interanual del 5,5% i.a. y 6,6% i.a., lo que refleja la resistencia que está mostrando la inflación tras un año de fuerte ajuste monetario. De hecho, hace 20 meses que el IPC core no baja del 0,3% por mes –la velocidad a la que tendría que descender para cumplir la última proyección de la Fed– y ha promediado un aumento del 0,47% por mes –5,8% anualizado–. Como hemos mencionado, el legado de la pandemia, en la que se aplicó una fuerte expansión fiscal y monetaria, ha cambiado la dinámica de la inflación. Concretamente, mientras que entre 2016 y 2019 el IPC core subió a un 2,1% anualizado, desde 2020 hasta la fecha lo hace a un 4,8% anualizado y, lo que es peor, en los últimos 3 meses lo ha hecho a un 5,1% anualizado. La aceleración no se concentra en pocos productos sino que es generalizada: entre 2016 y 2019, el 18% de los productos de consumo tenían inflación negativa, mientras que después de la pandemia, esta proporción disminuyó a apenas el 1% del total. La proporción de productos que suben más del 5% anualizado era del 5% antes de la pandemia y ahora es del 40%.
La décima suba, ¿la última? Después de haber comenzado en marzo del año pasado el ciclo de incremento de tasas más agresivo de las últimas cuatro décadas, cada reunión de la Fed concentra toda la atención del mercado, que espera una señal de moderación. En marzo, a pesar de las dudas generadas por la crisis en los bancos regionales, la entidad dirigida por Powell incrementó la tasa en otros 25 puntos básicos hasta el 5,0% y en su comunicado alertó que seguirían subiendo. Tal fue así que en la reunión del 3 de mayo la elevó hasta el 5,25% –el nivel más alto desde 2007– acumulando un ajuste de 500 puntos básicos desde marzo del año pasado en las últimas 10 reuniones. A diferencia de la reunión anterior, la Fed sugirió que este podría ser el último incremento y que el ciclo podría entrar en pausa hasta ver resultados concretos en cuanto a que la inflación se ubique dentro del objetivo del 2%. De hecho, Powell destacó que "la inflación va a bajar, pero no lo hará rápidamente y llevará más tiempo del previsto". Según el último Dot Plot de la Fed, este sería el último incremento y no bajarían la tasa hasta marzo del año que viene. Si bien el consenso de mercado es más optimista y espera que en la reunión del 20 de septiembre la bajen a 5,0% y termine el año entre 4,75% y 4,50%, en las últimas semanas se ha notado una moderación en las expectativas, dado que aumentó significativamente la probabilidad de que en la reunión del próximo 14 de junio no solo no la bajen, sino que la suban otros 25 puntos básicos (la probabilidad implícita de dejarla sin cambios está en el 60% mientras que el 40% restante es que la suba 25 puntos básicos, cuando antes de la publicación del IPC eran del 85% y 15% respectivamente).
El debate de la deuda. En el último mes, un aspecto que ha aportado volatilidad e incertidumbre al mercado es el debate en torno al "techo de la deuda pública del Tesoro de EE. UU.", actualmente en USD 31,400 MMM (120% del PBI). Con un Congreso en paridad entre Republicanos y Demócratas –los primeros tienen mayoría en la Cámara baja y los segundos en el Senado– las negociaciones están estancadas y, de no llegar a un acuerdo, el Tesoro podría verse obligado a interrumpir pagos el 1 de junio. No sería la primera vez, pues en 2011 ya ocurrió y en los últimos 10 años el Congreso suspendió 7 veces el límite de la deuda. Si bien creemos que se alcanzará un acuerdo y EE. UU. evitará el impago, el trasfondo de esta situación es el estado de la situación fiscal que en los últimos meses ha sufrido un marcado deterioro. Concretamente, tras la fuerte reducción del déficit en 2022 (descendió al 5,8% del PBI desde el 16% y el 11% en 2020 y 2021 cuando el gobierno lanzó un poderoso programa de estímulo al consumo), el ejercicio fiscal de 2023 comenzó con un marcado deterioro: en los últimos siete meses (de octubre de 2022 a abril de 2023) los ingresos subieron 6% interanual y los gastos subieron 7% interanual, por lo que el déficit aumentó a USD 925 MM, 157% más que en el mismo período de 2022 y, si se mantiene esta dinámica, en 2023 el déficit superaría los USD 2.000 MM (8% del PBI). Sin duda, más allá de que el Congreso eleve el límite de la deuda –desde 1960 lo ha elevado 78 veces–, el alto nivel de la deuda pública de EE. UU. –desde 2008 ha subido del 60% al 120% del PBI– la evolución de las cuentas públicas será un factor de tensión que acompañará a los mercados financieros en los próximos meses.
Mercados estables. Entre la incertidumbre acerca de los siguientes pasos de la Fed, sumado al declive en la confianza del consumidor a causa de la crisis en los bancos regionales –y el consiguiente endurecimiento de las condiciones crediticias– junto con los temores de un incumplimiento de deuda, los mercados experimentaron un leve retroceso durante el último mes. El S&P sigue sin mostrar una tendencia clara y, aunque se recuperó de la caída a mediados de marzo provocada por la crisis en los bancos estadounidenses, se mantiene al mismo nivel que a principios de febrero, acumulando en el año un incremento del 8%. Este incremento ha sido impulsado por las acciones de grandes tecnológicas (Meta, Alphabet, Apple, Microsoft y Tesla), mientras que las acciones de los sectores Value operaron a la baja, especialmente las energéticas y bancos –los bancos regionales cayeron un 40% desde marzo–. Por otra parte, los sectores defensivos han tenido un comportamiento estable.
Este desempeño se replicó en la renta variable del resto del mundo, donde Europa sigue liderando las ganancias, seguida por Japón y el índice de Latam. En cambio, Asia no muestra buenos resultados debido al mal desempeño de la bolsa de China.
En cuanto a la renta fija, la estabilidad en los rendimientos de los bonos del Tesoro permitió a los principales índices de bonos mantenerse estables, acumulando en lo que va del año una ganancia promedio del 2% (2,2% en los bonos del Tesoro y 1,8% en los corporativos de alta calidad, mientras que los de mayor riesgo aumentaron sólo un 0,6%).
Con respecto a las materias primas, los temores de una demanda global más débil compensan los riesgos de una menor oferta, afectando a todos los sectores. Entre ellos, se destaca el petróleo, que este año ha caído un 8% y se mantiene cotizando en torno a los USD 70 el WTI, un 30% más bajo que hace un año. Por otro lado, el oro alcanzó nuevos máximos, superando los USD 2.000 la onza, diferenciándose del resto de las materias primas al registrar una ganancia del 8% en lo que va del año.
Una cartera global. Dada la actual coyuntura financiera, caracterizada por su volatilidad y con los rendimientos de los bonos del Tesoro con margen para crecer, especialmente los de mayor duración, seguimos sugiriendo una cartera denominada conservadora plus. Este tipo de cartera permitirá beneficiarse de los ingresos generados por instrumentos financieros de corto plazo. Nuestra cartera global consta del 65% en bonos, integrada por bonos del Tesoro y Corporativos de alta calidad, y el 35% en renta variable, diversificada entre sectores del S&P 500 con una preferencia por los sectores defensivos, añadiendo acciones de mercados emergentes y especialmente de América Latina.
Desde el inicio del año, la sección de renta fija ha tenido un crecimiento del 2,1%, 0,3 puntos porcentuales por encima de su punto de referencia, mientras que la sección de renta variable ha crecido un 6,7%, ligeramente por debajo del 8,0% que el S&P 500 ha marcado en el mismo periodo. Por ende, el rendimiento total de la cartera ha sido de 3,7%, en comparación con el 4,6% de su punto de referencia.
Anticipamos que en los próximos meses, los indicadores de actividad puedan mostrar un deterioro a causa de la restricción del crédito y una desaceleración en el consumo. Sin embargo, no proyectamos una recesión. Este escenario se da en un contexto en el que esperamos que la inflación siga disminuyendo de manera gradual. Por lo tanto, nuestra proyección es que la FED mantendrá la tasa de referencia en el 5,25% y que este nivel se mantendrá hasta el final del año. Solamente una desaceleración de la actividad económica más acentuada de lo esperado podría llevar a una reducción de las tasas, lo que limitaría la recuperación de las acciones.
En este panorama de un lento soft-landing, mantenemos nuestro sesgo hacia una cartera con un mayor peso en renta fija, priorizando los créditos de alta calidad de duración más corta y los bonos del Tesoro Americano. En cuanto a las acciones, seguimos con la diversificación sectorial, dando más peso a los sectores defensivos, y mantenemos una participación en los mercados emergentes que no excede el 10% de la cartera.
*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 19 de mayo de 2023.
Los contratos futuros de dólar frenaron bruscamente su tendencia alcista y cayeron 4,8% promedio...
Los contratos futuros de dólar frenaron bruscamente su tendencia alcista y cayeron un 4,8% promedio en la semana. En tanto que los contratos cortos se mantuvieron estables, las caídas de agosto en adelante fueron de hasta 9,4%.
El mercado parece estar otorgándole más chances a que no ocurra una devaluación en el futuro cercano. A la desaceleración del crawling peg a 6,5%, se suman la activación del swap con China, la negociación de adelantamiento de desembolsos con el FMI y mayores liquidaciones del agro.
Los contratos de mayo y junio se encuentran en $239,6 y $265,1, respectivamente. Esto significa un ritmo de devaluación del 7,5% en el mes y de 10,7% en junio, muy por encima del crawling de 6,5% que mantuvo el Banco Central durante la semana pasada. En tanto que el ritmo de devaluación implícito para los próximos 12 meses cayó a 10,7% mensual y 238% anualizado. Hace una semana era de 11,8% mensual y 283% anualizado.
La curva de tasas tuvo una importante compresión en 1710 pbs. Contra lo que veníamos observando, la curva se aplanó por las importantes bajas en las tasas largas. Los contratos rinden 89% y 129% entre mayo y julio, 154% y 172% entre agosto y noviembre, y 190% y 205% desde diciembre en adelante.
A pesar de ser otra semana con volúmenes en mínimos con tan solo 2.100 miles de contratos operados, el interés abierto alcanzó su nivel más elevado del año en 4,1 millones de contratos.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local e internacional.
Semana heterogénea para los activos financieros globales. Mientras que las acciones experimentaron un moderado repunte y el dólar se fortaleció, los bonos descendieron y los commodities retrocedieron. Las buenas noticias las aportaron los positivos datos económicos y las declaraciones de Powell, resaltando que como consecuencia de la crisis de los bancos, la Fed podría tomarse un respiro y no incrementar más la tasa de interés. La mala noticia la propició la ausencia de novedades en cuanto a las negociaciones para aumentar el techo de la deuda. El tiempo continúa avanzando y el acuerdo entre demócratas y republicanos no se concreta. Las miradas de esta semana seguirán centradas en las negociaciones en el Congreso y en las actas de la última reunión de la Fed, al tiempo que se publican importantes indicadores económicos como el gasto del consumidor y el índice de precios PCE.
Los datos económicos de la última semana volvieron a consolidar nuestro escenario de soft-landing de la economía estadounidense. Las solicitudes iniciales de desempleo, que la semana anterior habían generado preocupación debido al incremento que habían tenido a principios de mes, en la segunda semana del mes volvieron a disminuir –242 mil en comparación con las 264 mil de la semana anterior– reflejando el buen dinamismo que sostiene el mercado laboral. La producción industrial de abril aumentó 1,0% m/m, recuperándose de la caída de marzo y superando las expectativas del mercado. Las ventas minoristas de abril incrementaron 0,4% m/m, en línea con la inflación luego de dos meses consecutivos de descenso, mientras que las ventas "core" (excluye automóviles, combustibles, materiales para la construcción y restaurantes) crecieron 0,7% m/m. Por otro lado, los datos del mercado inmobiliario no fueron tan favorables: los inicios de viviendas, si bien repuntaron 2,2% m/m en abril, lo hicieron basados en una importante corrección a la baja de marzo, cuando descendieron 4,5% m/m, siendo la primera estimación de una caída de 0,8 m/m. Por su parte, los permisos para la construcción disminuyeron 1,5% m/m en abril. En su último discurso, Powell subrayó que el endurecimiento de las condiciones crediticias de los bancos aligera la presión de la Fed para incrementar las tasas de interés, por lo que no tendrían que elevar más la tasa de referencia. La peor noticia de la semana fue la falta de acuerdo para aumentar el techo de la deuda: aunque durante la semana se habían logrado avances, el viernes los republicanos abandonaron la mesa de negociaciones al no aceptar las demandas de la Casa Blanca.
Bajo este panorama, fue una semana favorable para las acciones, especialmente para las "Big Tech", que continúan liderando como las grandes ganadoras del año hasta ahora. Específicamente, en la última semana, el S&P 500 cerró con un aumento de 1,7%, lo que le permitió compensar las pérdidas de las semanas previas y acumular en mayo un incremento de 0,4%. El mejor desempeño de la semana lo volvieron a exhibir las acciones del sector tecnológico, que crecieron 4,3%, acumulando en mayo un aumento de 4,4% y del 27% en lo que va del año. Les siguieron las del sector de comunicaciones, que avanzaron 2,8% en la semana, 2,5% en el mes y un 28% en lo que va de 2023. El resto de los sectores aún no logran despegar, aunque la buena noticia fue el leve repunte que mostraron las acciones del sistema financiero. El excelente desempeño de las acciones tecnológicas y de comunicación se refleja en el Nasdaq, que lidera con amplio margen las ganancias en lo que va del año, acumulando un aumento del 21%, contra el 9,5% del S&P500 y de apenas el 0,9% en el Dow Jones; sin embargo, aún no se recuperan de la fuerte caída que tuvieron desde los máximos de finales de 2021. De hecho, el Nasdaq está un 20% abajo, mientras que el S&P 500 lo está un 12% y el Dow sólo un 8% por debajo de los valores de diciembre de 2021. A nivel global, impulsado por EE. UU., el índice de acciones global registró un aumento de 1,4% en la semana y en mayo acumula un crecimiento del 0,4% y del 9,5% en lo que va del año. Entre las regiones, Europa sigue liderando con un incremento en lo que va de 2023 que llega al 17%, seguido por el 12% de Japón y el 11% de Latam, mientras que China apenas subió un 2,6%.
No fue una buena semana —ni está resultando ser un buen mes— para la renta fija. Las preocupaciones en cuanto a la persistencia de la inflación y la falta de acuerdo en cuanto a aumentar el límite de la deuda, siguieron ejerciendo presión sobre los rendimientos de los bonos del Tesoro, que aumentaron en todos los tramos y alcanzaron el nivel más alto desde mediados de marzo, previo al inicio de la crisis de bancos regionales. En este contexto, el índice de bonos del Tesoro cayó 1,4% en la semana y en lo que va de mayo acumula una pérdida de 1,7%, aunque en lo que va del año acumula una ganancia de apenas 1,5%. Le fue peor a los bonos de mayor calidad crediticia, que en la semana bajaron 1,6%, ampliando la pérdida del mes a 3,0% y reduciendo la ganancia del año al 1,5%. Los bonos emergentes no pudieron escapar a esta tendencia, perdiendo 1,2% en la semana, 2,3% en el mes y en lo que va del año acumulan una pérdida de 0,5%.
Ante la mayor incertidumbre, el aumento de tasas y noticias desalentadoras en las demás economías, el dólar se fortaleció contra todas las monedas y esto arrastró a la baja a los commodities, salvo al petróleo que tuvo un leve repunte ante expectativas de mayor estrés en el mercado ante el aumento de la demanda y debilidad en la oferta. Concretamente, el US Dollar Index subió 0,5% en la semana y en mayo acumula un alza de 1,5%, rompiendo la tendencia bajista de los meses anteriores. El fortalecimiento de la moneda americana se dio tanto contra las monedas desarrolladas —2,0% frente al euro y 1,2% contra el yen en lo que va de mayo respectivamente— como contra emergentes —0,2% frente al Real Brasileño y 1,4% respecto al Yuan—.
La volatilidad y la incertidumbre han vuelto a ser los grandes protagonistas. La aceleración de la inflación y la falta de reservas internacionales aumentan la tensión mientras el gobierno intenta un puente de financiamiento para llegar a las elecciones primarias sin salto cambiario. Mientras tanto, en la última semana, el BCRA compró una buena cantidad de divisas de la mano de la mayor liquidación del agro, pero no logró compensar el uso para intervenir en el mercado de bonos y los pagos a organismos internacionales. Como resultado, las reservas internacionales siguieron en baja y alcanzaron un nuevo mínimo. La devaluación del tipo de cambio oficial se aceleró, pero la brecha con los dólares se amplió y ya supera el 110%. Los bonos soberanos operaron a la baja, mientras que en los instrumentos en moneda local, el Merval volvió a liderar los rendimientos de la semana, seguido por los bonos ajustados por tipo de cambio, los duales y, más atrás, por los ajustables por inflación. En este contexto de fragilidad económica con tensión cambiaria y con una inflación que apunta a superar el 9% en mayo, las miradas de esta semana estarán puestas en las negociaciones con el FMI para adelantar los desembolsos, la evolución del mercado cambiario y el resultado de las cuentas públicas de abril.
En un contexto político en el que comienzan a definirse las candidaturas de cara a las Primarias Abiertas, Simultáneas y Obligatorias (PASO) del próximo 13 de agosto, la política económica atraviesa un "interinato": el gobierno no tiene tiempo para un cambio de política económica que apunte a corregir los desequilibrios macroeconómicos –elevado déficit fiscal financiado con emisión monetaria, desequilibrio externo, brecha cambiaria elevada y con la inflación acelerándose– por lo que solo le queda apuntar a medidas transitorias que le den aire para llegar a las elecciones sin un salto cambiario que provoque un ajuste desordenado de las variables.
Recordemos que con una inflación que subió varios escalones y apunta a superar el 9% en mayo, un salto del tipo de cambio oficial le daría un nuevo impulso y la pondría en un nuevo escalón inflacionario. La falta de divisas agrava más la situación, ya que con la fuerte caída que están mostrando las exportaciones y sin reservas internacionales propias, el gobierno transitará el período electoral con reservas internacionales negativas, obligando al BCRA a utilizar otras fuentes de financiamiento, como es el Swap con China, mientras negocia que el FMI no sólo le adelante los desembolsos que restan para este año, sino que también le permita refinanciar los vencimientos de este año y que pueda utilizarlo para intervenir en el mercado de cambios y de bonos. Está claro que no será fácil, por lo que la tensión e incertidumbre acompañarán este proceso hasta las PASO.
En la última semana, el BCRA logró el mejor resultado del año en el mercado cambiario al comprar USD 304 M, lo que permitió que en el acumulado del mes marque compras netas por USD 150 M, que si bien es muy poco para esta altura del año, le da un poco de aire mientras la autoridad monetaria intenta contener la demanda con mayor control de cambios. La buena performance semanal estuvo impulsada por la aceleración en la liquidación del agro que aportó USD759M –US D567 M por dólar agro– acumulando en lo que va de mayo USD 2.012 M. Pese a estas operaciones, dado los pagos a organismos internacionales, depreciación del Yuan, caída del oro y especialmente a las intervenciones en el mercado de bonos que en total implicaron un uso de USD 740 M, el stock de reservas internacionales cayó en USD 433 M cerrando la semana con un stock bruto de USD 33.155 M mientras que las netas continúan en terreno negativo –estimamos en USD 1.800 M–.
El tipo de cambio oficial subió 1,5% en la semana (6,9% mensual) que si bien es superior al registrado la semana previa, poco a poco va moderando la suba respecto a fines de abril y primera semana de mayo, por lo que el mes apunta a un alza en torno al 7,5% m/m. Mientras tanto, con el gobierno corriéndose del mercado, los tipos de cambio financieros subieron más de 7% en la semana por lo que la brecha con el tipo de cambio oficial escaló al 113%. En el mercado de futuro, los contratos detuvieron su tendencia alcista y operaron con caídas de agosto en delante de hasta 9,4%. La curva marca una devaluación mensual promedio de 11,4% para el 2023, en tanto que la semana pasada señalaba 12,4%. Los contratos de agosto y diciembre operan en $335 y $506, respectivamente.
En cuanto a los activos locales, los soberanos registraron una caída semanal de 0,9%, siendo los globales los más castigados con una baja de 1,4%. Pese a esta caída, en lo que va del mes acumulan un alza de 6% y el riesgo país cerró en 2.595 pb. En cuanto a los instrumentos en moneda local, la mejor performance la volvió a marcar el Merval que subió 5,3%, acumulando en el mes y en el año una ganancia de 14% y 66%, respectivamente –aunque medido en dólar CCL en la semana cayó 1,8% y en lo que va del mes y el año anota un alza de 2,8% y 3,1%, respectivamente–. En la curva de pesos la mejor performance la tuvieron los bonos DLK que subieron 3,1% en la semana, 6,8% en el mes y 49% en lo que va del año, seguidos por los Duales que en el mismo período anotaron un alza de 2,8%, 7,1% y 42% respectivamente. Los bonos ajustables por inflación ganaron 1,6% en la semana y en lo que va de mayo y del año acumulan una ganancia de 4,7% y 31%. Finalmente, como es de esperar dado el alza de la inflación y de las tasas de interés, los bonos a tasa fija cayeron 3,6% en la semana extendiendo la pérdida del mes a 5% y 11% desde diciembre del año pasado –esto se reflejó en la licitación de la semana que representaron tan solo un 3% de la licitación–.
Tras el fracaso de las negociaciones de la última semana, la atención de los inversores seguirá centrada en el debate sobre el techo de la deuda. También se destaca la publicación de las minutas de la última reunión de la Fed. Recordemos que el debate se centra en la fortaleza de la actividad y resistencia de la inflación en un contexto en el que existen tensiones en el sistema financiero que “invitan” a una pausa, tal como lo sugirió Powell en su último discurso. También se publicarán una gran cantidad de datos importantes como los ingresos y gastos personales y con ellos el PCE y PCE core, datos de PMI de S&P Global, ventas de viviendas nuevas y pendientes, así como la segunda revisión del PBI del 1Q23.
En la agenda de esta semana se destaca la publicación del resultado fiscal de abril en la que se espera un deterioro debido a que la fuerte caída de los ingresos más que compensa la caída del gasto –especialmente en subsidios y jubilaciones–. Mientras tanto, con las reservas netas en terreno negativo y con la brecha por encima del 100%, el gobierno seguirá insistiendo con un puente financiero con el FMI, swap con China y algún tipo de financiamiento con Brasil.
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