Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Descargar informe al 24/11/2023
¿Cómo seguir los pasos de este exitoso inversor norteamericano?
Warren Buffett es un legendario inversionista americano, ampliamente aclamado como uno de los más exitosos en Wall Street. Su enfoque y estrategias son considerados un ejemplo a seguir para muchos inversores, y esto lo posicionó como la sexta persona más rica del mundo detrás de empresarios como Elon Musk (Tesla), Jeff Bezos (Amazon) y Bill Gates (Microsoft). Buffett es dueño de Berkshire Hathaway, el mayor fondo de inversión de EE. UU. con un valor de mercado de USD 785 MM y un resultado operativo de USD 10,76 MM en el 3Q23.
La filosofía de inversión de Warren Buffett se enfoca en el Value Investing, una estrategia que implica seleccionar empresas que cotizan por debajo de su valor intrínseco y retener sus acciones a largo plazo. Buffett busca compañías con fundamentos financieros robustos, una gestión confiable y una posición competitiva sólida en el mercado. Además de identificar empresas subvaluadas, prioriza aquellas con ventajas competitivas duraderas. Esta aproximación procura no sólo una recuperación del precio de las acciones, sino también la capacidad de resistir volatilidades y generar retornos sostenibles a lo largo del tiempo. De esta forma, se intenta distinguir entre el precio, que es lo que un inversor paga, y valor, que es lo que realmente recibe.
Aunque las actuales valoraciones de las compañías son altas, ofrecen espacio para una expansión adicional, particularmente en sectores dinámicos como comunicación, consumo discrecional y tecnología. Este último sector se beneficia significativamente de la evolución en inteligencia artificial, la nube y la digitalización.
El reciente ajuste en el portafolio de Warren Buffett para el tercer trimestre de 2023 revela una marcada preferencia por Apple, que constituye la mitad de su cartera. Le siguen Bank of America y American Express, ocupando un 9% y un 7%, respectivamente. En el ámbito del consumo discrecional, Coca-Cola emerge con un 7%. En el sector energético, Chevron y Occidental Petroleum destacan con un 6% y un 5%. La distribución por sectores revela un fuerte énfasis en la tecnología, que representa el 53% del portafolio, seguido por el sector financiero con un 24%, el sector de energía con un 11% y el sector de bienes de consumo con un 9%, entre otros.
En lo que va del año, tanto el portafolio de Buffett como su empresa de inversiones, Berkshire Hathaway, han tenido rendimientos destacables, con aumentos del 23% y del 17%, respectivamente. Estos han superado tanto al S&P 500 como al índice accionario global. También fue notable el rendimiento desde fines de 2020, con aumentos del 41%, habiendo duplicado al índice SPY, un fondo que replica al S&P 500, e igualado al ETF de tecnología (XLK).
La trayectoria de Warren Buffett, reflejada en el buen desempeño de su cartera y de Berkshire Hathaway, reafirma la eficacia del Value Investing. Con rendimientos que superan consistentemente a índices de referencia, Buffett demuestra que una estrategia de inversión fundamentada y a largo plazo genera frutos. Para inversores que buscan emular su estrategia, los CEDEARs ofrecen una vía accesible y diversificada. Estos incluyen opciones como el CEDEAR de Berkshire Hathaway, así como la cartera WB de Cohen, la cual permite capitalizar la solidez y el potencial de crecimiento de empresas selectas, alineadas con los principios de inversión de Buffett.
Análisis de la curva de los bonos del Tesoro americano como indicador de una posible recesión.
La curva de los bonos del Tesoro americano suele ser un buen indicativo de las expectativas que tienen los inversores sobre las perspectivas futuras de la actividad económica, reflejada principalmente en la pendiente de la curva. La curva se invierte cuando el term spread es menor a cero, es decir, cuando las tasas cortas ofrecen un mayor rendimiento que la parte larga. Hay diversas formas de calcularlo, pero la más efectiva suele ser la diferencia entre la tasa que paga el bono del Tesoro a 10 años y la que paga una letra a tres meses. A lo largo de la historia, una curva invertida suele ser un poderoso indicador para predecir recesiones. En el siguiente cuadro, nos propusimos estudiar las últimas inversiones de la curva y evaluar dónde nos encontramos actualmente.
Como conclusión, podemos decir que de los últimos ocho periodos en donde se invirtió la curva de 10 años y tres meses, se materializó una recesión en la economía norteamericana. En las tres variables que estudiamos, actualmente nos encontramos excedidos al promedio histórico, aunque también encontramos casos de mayor magnitud. La pregunta sigue en pie: ¿entrará la economía norteamericana en recesión o conseguiremos el tan buscado soft landing?
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el BCRA registró compras netas por USD 25 M en el MULC. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria adiciona compras por USD 460 M; en tanto, en 2023 acumula ventas por USD 1.520 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales aumentó en USD 19 M hasta los USD 21.554 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.044 M en 2023.
El dólar oficial aumentó diariamente un 0,1% hasta $356,5. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 4,2%, que se desaceleró contra el ritmo de 4,4% del miércoles. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 7,2%, mientras que en lo que va de noviembre corrió a una TEM de 2,5%.
Los dólares financieros nuevamente operaron al alza. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes subió un 1,9% hasta alcanzar los $1.004, mientras que el CCL con ADRs trepó un 6,8% hasta $1.059. De esta manera, sus brechas se sitúan en 181% y 197% respectivamente. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 ganó un 2,7% y quedó en $1.006 (brecha del 182%), y el CCL lo hizo en un 0,7% hasta los $998 (brecha del 179%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar subieron un 2%. Las mayores subas se registraron en los contratos de febrero (+3,4%), abril (+2,9%) y mayo (+2,9%). Mientras que la única caída registrada fue la del contrato de noviembre (-0,7%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 1% hasta noviembre, en el 124% hasta diciembre y en el 245% hasta abril de 2024. Se operaron 318.000 contratos, lo que significa un acumulado semanal de 4.867.000. El interés abierto se redujo en USD 30 M hasta un stock de USD 3.848 M; lo que significa un decrecimiento mensual de 26,8% y anual de 4,2%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda positiva. Los bonos CER se incrementaron un 3,1%, mientras que las Lecer ganaron un 3,9%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró alcista en un 2,6%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 12,4% y los DLK marcaron una suba de 2,1%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó un 2,7%, explicado por una suba de 1,9% en los ley Nueva York y una suba de 4% en los ley Argentina. Así, acumulan una ganancia de 25% en lo que va del mes y de 30,5% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 33,9% y el riesgo país aumentó 1 pb hasta los 2.125 pb.
El mercado de renta variable volvió a subir, en una jornada marcada por el feriado en EE. UU. El Merval escaló un 4,8% en moneda local y 0,7% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 869. Se registraron aumentos generalizados, destacándose Cablevisión con un 12,4%, Edenor con un 11,5% y Telecom con un 11,2%. Los sectores que más se beneficiaron fueron Utilidades con un 17,8%, Comunicaciones con un 11,3% y Energía con un 5,8%. Desde el balotaje, el índice acumuló un aumento del 20% y, durante el transcurso de 2023, muestra un crecimiento del 44% medido en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
La jornada del jueves se vio marcada por el cierre de los mercados debido al feriado público del Día de Acción de Gracias en EE. UU. En este escenario, los minoristas se preparan para dar inicio, el viernes, a la temporada de compras navideñas con una variedad de descuentos y promociones. Existe una creciente preocupación entre los ejecutivos por una posible desaceleración del gasto, la cual podría impactar las ventas.
Por otro lado, el jueves los precios del petróleo Brent experimentaron una caída del 1%, situándose en USD 81,28 por barril. Esta disminución extiende las pérdidas ante las especulaciones de que la OPEP+ podría no intensificar los recortes de producción en el próximo año. Esta decisión surge tras el aplazamiento de su reunión de política. A esto se suman las incertidumbres sobre el suministro, evidenciadas por el aumento inesperado de las reservas de crudo de Estados Unidos, que registraron un incremento de 8,7 millones de barriles la semana pasada, superando ampliamente las expectativas de los analistas, que anticipaban un aumento de 1,16 millones de barriles.
En cuanto a otras regiones, el PMI manufacturero de Alemania mostró un incremento hasta alcanzar 42,3 en noviembre, marcando el nivel más alto en seis meses, comparado con 40,8 en octubre y superando ligeramente las proyecciones del mercado de 41,2. A pesar de esto, la cifra continúa indicando una contracción significativa en el sector manufacturero, aunque se observa una desaceleración en la tasa de declive. Se reportó una continua reducción en los pedidos pendientes y la mayor pérdida de empleo en más de tres años, reflejando una capacidad excedente entre los productores de bienes. Aunque las expectativas de los fabricantes han mejorado, siguen siendo predominantemente negativas.
Recalibramos nuestra recomentación a patir de nuestras perspectivas para el nuevo gobierno.
El 22,0% de la cartera total está asignada a instrumentos dollar-linked (soberanos y corporativos), 19,5% a bonos CER del Tesoro, 40,0% a instrumentos en dólares (Cedears, ONs y subsoberanos) y un 15,0% a acciones argentinas. La cartera incluye una posición vendida en el contrato futuro a febrero 2024 equivalente al 3% de la cartera, que se complementa con el bono dual a dicho mes.
A continuación, ofrecemos una visión más detallada del porqué detrás de esta cartera. Para esto, estudiamos la información implícita en los precios de mercado acerca de lo que esperan los inversores de cara al gobierno de Javier Milei. Conociendo lo que espera el mercado, analizamos cuáles son las oportunidades que aparecen para cada clase de instrumento.
Devaluación: contratos de ROFEX
La victoria de Milei disparó las expectativas devaluatorias y los futuros subieron hasta el 31,7%. La única excepción fue el contrato de noviembre, que cayó un 0,5% hasta los $368. Este valor asigna pocas chances a que el gobierno saliente se vea forzado a devaluar, visión con la que coincidimos. Así, el salto cambiario ocurriría en diciembre, tal como refleja el contrato de dicho mes, que cotiza a $790. Este valor señala que el mercado espera una salida agresiva del cepo a través de una devaluación directa del 115% contra noviembre. A partir de ahí, el nivel de devaluación se desaceleraría gradualmente desde el 12,9% mensual en enero de 2024 hasta el 3,4% mensual en septiembre de 2024.
Creemos que estos valores son demasiado elevados: una devaluación mensual del 115% no tiene precedente desde la salida de la convertibilidad. Con la inflación corriendo en torno al 200% anualizado, el riesgo de que el pass-through cambiario dispare una hiperinflación será muy elevado. Nos imaginamos una salida menos agresiva del cepo. Nuestra recomendación es no tomar posiciones o (para los más arriesgados) vender el contrato de febrero y en paralelo comprar al dual TDF24 para construir un sintético de tasa fija con una elevada TNA de 377%.
Tipo de cambio real: DLK vs. CER
Luego de la victoria de Milei, los bonos dollar-linked y duales subieron un 8,8% y un 5,7%, respectivamente, y operan en un rango de tasas en dólares de TIR -70% para los más cortos y TIR -20% para los más largos. Mientras, los bonos CER cayeron un 1,5% y operan entre tasas de entre CER +2% a principios de 2024 y CER +12% a 2028. Esto significa que el mercado espera que la devaluación supere a la inflación por un amplio margen y que ocurra una mejora en el Tipo de Cambio Real en 2024/2025: en torno al 36% hasta febrero, en un 44% hasta abril y agosto, en un 36% para septiembre y, finalmente, en un 64% para marzo de 2025.
A estos precios, preferimos instrumentos dollar-linked a principios del 2024 (como el TDF24) combinada con bonos CER a mitad del 2024/principios del 2025 (como T4X4 y T2X5). En primer lugar, porque a lo largo del 2024 la inflación debería recuperar terreno contra la devaluación inicial de diciembre. Esto es tanto por el traslado a precios de dicho salto, como por el ajuste de precios relativos del cuadro tarifario. Así, la ganancia en términos reales debería caer a lo largo del 2024, en vez de aumentar o mantenerse estable, como reflejan los precios de mercado. En segundo lugar, porque el tipo de cambio real multilateral implícito* parece demasiado alto: oscila entre 114 y 120 a lo largo de todo el 2024, mientras que alcanza un 134 a principios del 2025. Como referencia, un tipo de cambio real multilateral depreciado, como promedio del periodo 2018-2019 –un bienio con un tipo de cambio real marcadamente alto–, fue de 116. En otras palabras, los instrumentos vinculados al dólar oficial necesitan de un escenario optimista donde se logra contener el traslado a precios tan solo para empatar contra sus pares atados a inflación.
*asumiendo una inflación global de 5,8%
Brecha: ¿bonos en pesos o dólares financieros?
Los bonos en pesos siguen descontando una elevada brecha para 2024. En el siguiente cuadro simulamos un ejercicio donde comparamos el retorno en dólares del TV24 a abril del 2024 contra el retorno proyectado para distintas clases de instrumentos en dólares: el Cedear del S&P, un bono corporativo de Pampa a 2026, un bono provincial de Mendoza a 2029 y el AL30. Para el bono dollar-linked planteamos tres escenarios: uno donde la brecha persiste al 70%, y dos donde se produce una unificación cambiaria (brecha 0%) diferenciados porque en uno se honra la deuda en pesos y en el otro se le aplica una quita del 40%. Bajo este ejercicio, el TV24 presenta retornos en dólares de entre un 14% y un 16% de aquí a fines de abril, en todos los casos por encima de los retornos de entre un 2% y un 6% que proyectamos para el Cedear y los bonos corporativos y provinciales. En tanto que, incluso siendo pesimistas, su retorno empataría contra el AL30, regresando a sus máximos del 2023. En otras palabras, el carry trade con bonos en pesos sigue presentando como una gran oportunidad para obtener ganancias extraordinarias de corto plazo en dólares.
Sostenibilidad de la deuda en dólares
El martes después de las elecciones, los bonos soberanos hard-dollar subieron un 10,9% en dólares. Con sus paridades en torno al 31%, el riesgo país se mantiene elevado en 2.175 pb y los bonos argentinos continúan descontando escenarios sumamente pesimistas. Asumiendo una reestructuración a principios del 2025, los globales tienen implícitas quitas de entre un 23% y un 49% a una exit yield de un 15,0% en línea con países BBB como Kenia. Así, creemos que sigue habiendo valor en el largo plazo.
Sin embargo, nos mantenemos cautos para el corto plazo. La herencia del nuevo gobierno es crítica y su margen de acción se mantiene acotado. Por ahora, no hay definiciones sobre la reducción de subsidios, transferencias sociales y gasto en estructura del sector público nacional, aspectos clave para poder estimar una rápida y agresiva reducción del déficit primario. Seguimos priorizando bonos bajo ley Nueva York, particularmente GD30 que descuenta quitas demasiado agresivas de entre 37% y 41%.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 10 M. Mientras, el BCRA registró compras netas por USD 8 M en el MULC. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria adiciona compras por USD 435 M; en tanto en 2023 acumula ventas por USD 1.545 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 101 M hasta los USD 21.535 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.063 M en 2023.
El dólar oficial aumentó diariamente un 0,1% hasta $356.5. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 4,2%, que se desaceleró contra el ritmo de 4,4% del martes. En los últimos cinco días habiles la devaluación corrió a una TEM de 7,2%, mientras que en lo que va de noviembre corrió a TEM 2,4%.
Los dólares financieros operaron al alza. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes subió 9% hasta alcanzar los $986, mientras que el CCL con ADRs trepó 9,7% hasta $991. De esta manera, sus brechas se sitúan en 177% y 178%, respectivamente. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 ganó 5,5% y quedó en $979 (brecha del 175%) y el CCL lo hizo en 6,5% hasta los $990 (brecha del 178%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar lateralizaron 0,5%. Las mayores subas se registraron en los contratos de abril (+2,1%), agosto (+2%) y septiembre (+1,9%). Mientras que las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (-1,4%), enero (-1,1%) y diciembre (-0,8%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 2% hasta noviembre, en el 120% hasta diciembre y en el 235% hasta abril de 2024. Se operaron 287.000 contratos, lo que significa un acumulado semanal de 5.279.000. El interés abierto se incrementó en USD 18 M hasta un stock de USD 3.878 M, lo que significa un decrecimiento mensual del 27,8% y un decrecimiento anual del 0,9%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 2,1%, mientras que las Lecer perdieron un 1,2%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró alcista con un 7,6%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 5,2% y los DLK marcaron una suba del 8%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó 4,6%, explicado por una suba del 3,8% en los de ley Nueva York y una suba del 6% en los de ley Argentina. Así, acumulan una ganancia del 21,7% en lo que va del mes y del 27% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 33,1% y el riesgo país disminuyó 51 pb hasta los 2.124 pb.
El mercado de renta variable mantuvo su marcha alcista tras el balotaje. El Merval subió 5,8% en moneda local y bajó -1,1% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 863. Se registraron aumentos generalizados, destacándose Cresud con un 19,6%, Agrometal con un 14,4% e YPF con un 11,5%. Los sectores que más se beneficiaron fueron Consumo Discrecional con un 15,5%, Utilidades con un 11,5% y Energía con un 9,7%. A diferencia, los ADR registraron una baja promedio del -1,8%, arrastrados por Galicia con un -12,6%, BBVA con un -7,3%, y Banco Macro con un -6,7%. Desde las elecciones generales hasta la fecha, el índice acumuló un aumento del 9,1% y, durante el transcurso de 2023, muestra un crecimiento del 43% medido en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
Entre los indicadores de la actividad en EE. UU. publicados, destacamos que los pedidos de bienes duraderos cayeron más de lo esperado, sugiriendo una desaceleración económica, mientras que la confianza del consumidor de Michigan alcanzó su nivel más bajo en los últimos seis meses. Por otro lado, las solicitudes iniciales de desempleo resultaron menores a las previstas, aportando una nota positiva. Esto se produce un día después de que las actas del FOMC no proporcionaran información adicional sobre los planes de la Fed.
Por su parte, los nuevos pedidos de bienes duraderos manufacturados en EE. UU. cayeron un 5,4% m/m en octubre, revirtiendo el aumento del 4% en septiembre y superando las expectativas del mercado de una caída del 3,1%. Esta caída, la segunda más pronunciada desde abril de 2020 en los pedidos de bienes duraderos, fue impulsada principalmente por una reducción del 14,8% en la demanda de equipos de transporte, debido a una menor solicitud de aviones y vehículos. Paralelamente, los pedidos de bienes de capital no relacionados con la defensa y excluyendo aviones —un indicador clave de los planes de gasto empresarial— descendieron un 0,1% en octubre, después de una revisión a la baja del 0,2% en septiembre
Referido al mercado laboral, el número de estadounidenses que solicitaron beneficios por desempleo cayó en 24.000 a 209.000 en la semana que finalizó el 18 de noviembre, luego del máximo de tres meses de la semana anterior y muy por debajo de las expectativas del mercado de 225.000. Mientras tanto, las solicitudes continuas cayeron en 22.000 a 1.840.000 en la semana anterior, retrocediendo desde el máximo de dos años alcanzado en el informe anterior. El resultado indica que la desaceleración del mercado laboral aún no se ha materializado completamente, lo que permite a la Reserva Federal la flexibilidad para mantener las tasas de interés en niveles restrictivos.
Además, el sentimiento del consumidor de la Universidad de Michigan en los EE. UU. se revisó considerablemente al alza a 61,3 en noviembre desde un preliminar de 60,4, pero aún se mantuvo en el nivel más bajo desde mayo. Fue la cuarta caída consecutiva en la confianza del consumidor, ya que las expectativas actuales más favorables sobre las finanzas personales fueron compensadas por un deterioro notable en las condiciones comerciales. Mientras tanto, las expectativas de inflación para el próximo año aumentaron más de lo esperado hasta el 4,5%, por encima de las estimaciones iniciales del 4,4%, y alcanzaron el nivel más alto desde abril.
Para el mercado hipotecario, a raíz de la caída en la tasa de interés para hipotecas de tasa fija a 30 años en los EE. UU. cayó 20 puntos base a 7,41% en la semana que finalizó el 17 de noviembre, la más baja en ocho semanas y lleva una caída de 45 puntos base en lo que va de noviembre, siguiendo la caída de los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a medida que la campaña de ajuste de la Reserva Federal está a punto de terminar. Aun así, la tasa se mantiene muy por encima del 6,67% hace un año y del 3,24% en el mismo período de 2021. Como consecuencia, las solicitudes de hipotecas en EE. UU. aumentaron un 3% en la semana, el tercer aumento consecutivo, extendiendo el repunte desde que alcanzó un mínimo de 28 años a finales de octubre.
Las acciones en Wall Street terminaron al alza el miércoles, mientras los operadores asimilaban los datos recientes y monitoreaban los rendimientos de los bonos antes del feriado por el día de Acción de Gracias. El S&P 500 y el Nasdaq ganaron un 0,4% cada uno, mientras que el Dow Jones subió 0,5%. Las ganancias estuvieron lideradas por los sectores de Tecnología (0,5%), Comunicación (0,8%) y Consumo Discrecional (0,7%).
Para las acciones individuales, Amazon subió un 1,9%, mientras que Microsoft lo hizo en un 1,3% luego de que Sam Altman regresara a OpenAI como su CEO pocos días después de su destitución. Por el contrario, NVIDIA bajó un 2,5% a pesar de que sus resultados superaron las expectativas. Sin embargo, la empresa señaló que las restricciones americanas a las exportaciones de chips a China afectarían los resultados. Por último, las acciones de Deere cayeron un 3% a raíz de un pronóstico de ganancias pesimista del gigante del equipamiento agrícola. Su advertencia de que los altos costos de endeudamiento afectarían la demanda hizo eco de un tema común en los resultados de los minoristas.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron de forma mixta. La UST2Y avanzó 1 pb, cerrando en 4,90%, mientras que la UST10Y cayó 1 pb y terminó en 4,41%. Esto generó una leve subida de los índices de renta fija del 0,3%.
Por último, los commodities tuvieron una caída promedio del 0,9% con la soja retrocediendo 1,5%, alcanzando los USD 498 por tonelada en el mercado de Chicago, mientras que el oro cedió 0,4%, situándose en USD 1.989 por onza. Por último, el WTI bajó 0,9% para alcanzar los USD 77,1 por barril cuando los datos de inventarios de crudo de EE. UU. indicaron un aumento de 8,7 M de barriles la semana pasada, superando las previsiones de un aumento de 3,5 M. Por otra parte, la reunión de la OPEP se retrasó para el 30 de noviembre debido a la insatisfacción de Arabia Saudita con las políticas de otros países miembros.
Noticias globales: el mundo hoy.
Las ventas de viviendas usadas en EE. UU. cayeron un 4,1% m/m a un monto de 3,7 M de unidades en octubre, el nivel más bajo desde agosto de 2010, y por debajo de las previsiones de 3,9 M. La persistente falta de inventario de viviendas y las tasas hipotecarias más altas continúan pesando sobre el mercado inmobiliario. Además, el precio medio de las viviendas existentes para todos los tipos de vivienda en octubre fue de USD 391.800, un aumento del 3,4% i.a.
Por otra parte, las minutas del FOMC mostraron que todos los participantes estuvieron de acuerdo en que debe haber una pausa en las tasas, aunque es necesario proceder con cuidado. Las decisiones políticas en cada reunión continuarán basándose en la totalidad de la información entrante y sus implicaciones para las perspectivas económicas, así como en el equilibrio de riesgos. Además, señalaron que la inflación se ha moderado, pero sigue siendo inaceptablemente alta y muy por encima del objetivo a largo plazo del 2%.
En noticias macroeconómicas, el índice de actividad nacional de la Reserva Federal de Chicago cayó a -0,49 en octubre, el nivel más bajo en siete meses, en comparación con -0,02 en septiembre. La lectura sugiere que el crecimiento económico disminuyó en octubre, arrastrado por las cuatro categorías, siendo la producción la más afectada con un -0,33, frente al -0,04 de septiembre.
La reacción de los mercados a las minutas fue limitada, con un ligero aumento en la rentabilidad de los bonos del Tesoro y una leve caída en las acciones. El S&P 500 perdió un 0,2%, el Nasdaq un 0,6%, mientras que el Dow Jones retrocedió un 0,2%. Los sectores más perjudicados fueron Tecnología (-0,8%) y Real Estate (-0,5%). Por el contrario, Salud (0,6%) y Materiales (0,4%) fueron los más beneficiados. Las acciones tuvieron un comportamiento dispar, con caídas en Amazon (-1,5%) y Microsoft (-1,1%), y subas en Tesla (2,3%) y Google (0,6%).
La publicación de resultados corporativos tuvo relevancia en el after market con NVIDIA informando ganancias del 3Q23. Superó las expectativas una vez más mientras el auge de la inteligencia artificial continúa alimentando la demanda de los chips de la compañía. El fabricante de chips informó ganancias ajustadas por acción de USD 4,02 sobre ingresos de USD 18,12 MM, cuando se esperaban ganancias por acción de USD 3,36. La guía de ingresos de la compañía para el trimestre actual también superó las estimaciones, alcanzando los USD 20 MM, un 12% más de lo proyectado. Sin embargo, la reacción del mercado de valores al informe fue moderada, ya que la empresa señaló que las nuevas restricciones a las exportaciones de chips a China afectarían los resultados. Las acciones caían un 2% luego del cierre de mercado.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron de forma negativa. La UST2Y retrocedió 3 pb, cerrando en el 4,88%, mientras que la UST10Y cayó 2 pb y terminó en el 4,40%. Esto generó una leve suba de los índices de renta fija del 0,2%. En cuanto a los commodities, la soja avanzó un 0,8%, alcanzando los USD 506 por tonelada en el mercado de Chicago, mientras que el oro ganó un 1%, situándose en USD 1.998 por onza. Por último, el WTI subió levemente un 0,2% para alcanzar los USD 77,8 por barril.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 10 M. Mientras, el BCRA registró un resultado neto neutro en el MULC. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria adiciona compras por USD 427 M; en tanto, en el 2023, acumula ventas por USD 1.553 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 403 MM hasta los USD 21.101 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.497 M en 2023.
Los dólares financieros operaron al alza. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes subió un 5,1% hasta alcanzar los $904, mientras que el CCL con ADRs trepó un 3,6% hasta $903. De esta manera, ambas brechas se sitúan en el 154%. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 ganó un 8,5% y quedó en $928 (brecha del 161%), y el CCL lo hizo en un 6,1% hasta los $930 (brecha del 161%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar subieron un 22,9%. Las mayores subas se registraron en los contratos de julio (+31,7%), agosto (+31,3%) y junio (+31%). Mientras, las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (-0,5%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 3% hasta noviembre, en el 122% hasta diciembre y en el 229% hasta abril de 2024. Se operaron 418.000 contratos, lo que significa un acumulado semanal de 5.875.000. El interés abierto se incrementó en USD 605 M hasta un stock de USD 3.860 M; lo que representa un decrecimiento mensual del 28,1% y un crecimiento anual del 1,4%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER cedieron un 1,5%, mientras que las Lecer ganaron un 2,7%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró sin variaciones. Por su parte, los duales registraron una ganancia del 5,7% y los DLK marcaron una suba del 8,8%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó un 10,9%, explicado por una suba del 8,7% en los de ley Nueva York y una suba del 14,8% en los de ley Argentina. Así, acumulan una ganancia del 16,3% en lo que va del mes y del 21,4% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 31,4%, y el riesgo país disminuyó 237 pb hasta los 2.175 pb.
Tras los resultados electorales y el feriado del lunes, el Merval registró un notable incremento del 22,8% en moneda local y del 2,8% en CCL del Banco Galicia, alcanzando un valor de USD 873. Se registraron alzas generalizadas, sobresaliendo Telecom Argentina con un 42,4%, Transener con un 39,9% y Transportadora Gas del Norte con un 39,4%. Los sectores más favorecidos fueron Comunicaciones con un 37,8%, Energía con un 35,1% y Consumo Discrecional con un 24,5%. Por otro lado, los ADR tuvieron una merma promedio del 1,1%, destacándose Cresud con un 5,3%, Despegar con un 5,8% y BBVA con un 4,4%. Desde las elecciones generales hasta la fecha, el índice acumuló un aumento del 10,3% y, durante el transcurso de 2023, muestra un crecimiento del 44,7% medido en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
Los mercados continúan con la racha positiva. A la espera de las minutas de la Fed que se publicarán esta tarde, los rendimientos de los bonos del Tesoro siguieron en baja, lo que impulsa a los índices de renta fija y a las acciones, que alcanzan el nivel más alto desde julio pasado, mientras que el dólar continúa debilitándose.
Hoy se publican las actas de la última reunión de la Fed, algo esperado por los inversores para tener un mejor pulso de la visión de las autoridades sobre la actividad económica y la inflación. En la reunión de noviembre, la Fed había adoptado un tono más moderado y señaló que las tasas de interés habían alcanzado su punto máximo. Esto llevó a los inversores a considerar recortes de tasas ya en marzo mientras esperan nuevos datos que marquen un enfriamiento de la economía, con inflación en baja.
En este contexto, el rendimiento del UST10Y cayó un 4,44% y en el premarket ya se ubica en 4,1%, el más bajo en dos meses, alejándose más de los máximos del 5% alcanzados en octubre, que fueron los más altos desde 2007. Mientras tanto, la demanda de bonos del Tesoro con vencimiento a 20 años fue fuerte en la subasta del lunes, y los inversores aceptaron un rendimiento de 4,78%. Esto impulsó nuevamente a los índices de renta fija, entre los que se destacó el de Investment Grade, que subió 0,7%, ampliando la ganancia del mes a 5,7%. También fue un buen arranque para los bonos emergentes, que subieron 1%, acumulando en noviembre una ganancia de 4,4%.
En cuanto a las acciones, todos los índices cerraron al alza. El S&P 500 y el Nasdaq alcanzaron sus niveles más altos desde julio, sumando un 0,8% y un 1,0%, respectivamente, mientras que el Dow Jones cerró con un alza del 0,6%. Los sectores de servicios de tecnología y comunicaciones fueron los de mejor desempeño, liderados por un aumento del 2% en las acciones de Microsoft hasta alcanzar un máximo histórico de USD 377,44 después de que la compañía contratara al exjefe de OpenAI, Sam Altman, para dirigir un nuevo equipo de investigación de IA. Nvidia también alcanzó un máximo histórico de USD 504,2, con un aumento del 2,3%, antes de la publicación de sus resultados trimestrales mañana. Boeing saltó un 4,6% después de que Deutsche Bank subiera las acciones del fabricante de aviones a buy from hold y elevara el precio objetivo.
El índice dólar DXY cayó un 0,6% y cerró en 103,4, el nivel más bajo desde finales de agosto. La baja es generalizada, aunque se destaca la performance contra la moneda china, contra la cual perdió un 2,1% en la semana y un 2,6% en lo que va de noviembre.
Noticias locales: el país hoy.
Tras la contundente victoria electoral de Javier Milei, los activos argentinos registraron un fuerte rally en la bolsa de Nueva York (localmente no operaron por el feriado del día de la Soberanía Nacional). Las acciones argentinas que cotizan en el extranjero (ADRs) tuvieron una suba récord de 18,3% promedio: lideraron YPF (+39,9%), Supervielle (+24,88%) y Edenor (+24,61%). También hubo importantes ganancias en la renta fija: tanto los globales como los bonares treparon un 6,6% promedio y el riesgo país cayó en 169 pb hasta 2.243 pb. Los provinciales aumentaron un 1,6% promedio –principalmente por el bono de PBA a 2037 que ganó 6,0 – y los corporativos, un 0,6%.
El presidente electo Milei dio sus primeras definiciones económicas. Aseguró que buscará privatizar YPF, la TV Pública, Radio Nacional y Télam, y “todo lo que pueda estar en manos del sector privado”. También afirmó que el cepo se mantendrá hasta que se resuelva “el problema de las Leliqs”, que está evaluando resolver a través de un programa de rescates.
El ministro Massa ratificó que se mantendrá en el cargo hasta el 10 de diciembre. Ayer realizó una serie de anuncios para atravesar la transición: hoy habrá apertura normal del mercado bancario y cambiario. El BCRA mantendrá su intervención en el mercado de bonos para sostener sus paridades. El dólar exportador se extenderá hasta el fin del mandato presidencial actual, pero pasa de 70% oficial y 30% CCL a 50%/50% (un dólar de entre USD 630 y USD 670 dependiendo del valor del CCL hoy). Asimismo, el presidente electo Javier Milei se reunirá hoy con el actual mandatario, Alberto Fernández, en el marco del proceso de transición de gobierno.
Ya hubo definiciones acerca de la cartera ministerial, aunque todavía resta conocer quién será el Ministro o Ministra de Economía. Asumirían: Nicolás Posse como Jefe de Gabinete, Guillermo Francos como Ministro del Interior, Emilio Ocampo como Presidente del BCRA, Guillermo Ferraro como Ministro de Infraestructura, Sandra Pettovello como Ministra de Capital Humano, Mariano Cuneo Libarona como Ministro de Justicia, Diana Mondino como Canciller, Carolina Piparo en ANSES, Javier Iguacel como presidente de YPF y Eduardo Rodríguez Chirillo como Secretario de Energía.
Análisis de las posibles reacciones de los activos financieros ante el cambio de gobierno.
Nuevo ciclo. Desde que apareció como una alternativa para suceder a Alberto Fernández, especialmente después de las PASO, estuvimos analizando el escenario posible bajo una hipotética presidencia de Javier Milei. Lo más importante era la propuesta de dolarización de la economía, que traía incertidumbre dado que se hacía con un balance del Banco Central muy frágil, sin reservas internacionales, con una pesada carga de pasivos monetarios y sin apoyo interno ni externo. Obviamente, el planteo implica una fuerte devaluación inicial con riesgos concretos de hiperinflación y ajuste desordenado.
Obligado a moderarse. La arriesgada propuesta encontró un techo en las elecciones generales, cuando el candidato libertario no pudo superar el 30% de los votos –muy alejado de su expectativa de ganar en primera vuelta–, lo que lo llevó a competir en un mano a mano con el candidato oficialista. Rápido de reflejos, Milei debió moderar su discurso y salió a buscar el apoyo de Macri, quien jugó fuerte para darle el envión necesario para ganar en la segunda vuelta. El éxito de esta estrategia nos hace pensar en un gobierno más moderado, obligado a buscar consensos y alejado de las propuestas más extremas, entre ellas las de dolarizar y eliminar el BCRA. Como en política los gobiernos deben combinar el camino deseado con el posible, no creemos que en una primera etapa apunte a este objetivo sino más bien a una salida del cepo lo más rápido posible.
Los tiempos apremian. Como hemos ido destacando a lo largo del año, la herencia que recibirá no será nada fácil. En materia cambiaria, el BCRA no tiene reservas, la brecha cambiaria es muy elevada, el tipo de cambio real se apreció más del 30% desde las PASO y se ubica 10% debajo del promedio histórico, tendencia que se acelera con la dinámica de la inflación. Al respecto, la devaluación posPASO no hizo otra cosa más que poner un nuevo piso de inflación, que pasó del 6% m/m al 10% m/m. Pero sin dudas lo más importante es la herencia fiscal: el gobierno saliente dejará un déficit primario superior al 3% del PBI, que se eleva al 5% del PBI considerando el pago de intereses.
A rajatabla y sin gradualismos. Las primeras declaraciones post triunfo fueron saludables, pero no despejan dudas. Javier Milei enfatizó la propiedad privada, la necesidad de cumplir los compromisos –un gobierno que cumple a rajatabla con estos– y la intención de afrontar una salida sin “gradualismos” para sanear las cuentas públicas –plantea una reforma del Estado– y las reservas del BCRA. Mientras, diagrama su gabinete en el que se espera que incluya figuras del equipo de Macri: suenan nombres como Sturzeneger, Caputo y Laspina. En cuanto a las Leliqs, plantea rescatarlas con emisión de deuda como condición necesaria para liberar el mercado cambiario. En este aspecto es donde comienzan a notarse los mayores interrogantes del plan económico dado que vemos muy difícil poder conseguir esa cantidad de deuda, al tiempo que dejaría al país mucho más endeudado que antes.
Esperamos un salto cambiario y reducción de la brecha. Bajo el plan de Milei, el tipo de cambio actual en $350 tiene fecha de vencimiento muy rápida. Creemos que apuntará a una fuerte corrección cambiaria que podría llevar el oficial a $700 a fin de año –implica una devaluación de 100%– aunque no le alcanzaría para unificar el mercado de cambios. Por ello, también esperamos más presión sobre el CCL, que podría subir hasta $1.100, aunque esto implique una baja sustancial de la brecha cambiaria –de 150% a 50% aproximadamente–.
Somos prudentes con los bonos soberanos. Si bien en las primeras horas los bonos soberanos mostraron un fuerte repunte –opacado si tenemos en cuenta que al cotizar tan bajo cada dólar que sube tiene alto impacto–, no vemos a las paridades regresando a sus niveles prePASO, cuando llegaban al 36%. Como comentamos anteriormente, la herencia es crítica y su margen de acción se mantiene acotado. Por ahora no hay definiciones sobre la reducción de subsidios, transferencias sociales y gasto en estructura del sector público nacional, aspectos clave para poder estimar una rápida y agresiva reducción del déficit primario. Seguimos priorizando bonos bajo ley Nueva York, particularmente GD38 y GD41 que están regidos por los términos de la reestructuración del 2005.
Selectivos con la deuda corporativa y provincial. Durante todo el año estos bonos se mantuvieron imperturbables a los vaivenes electorales. Las únicas excepciones fueron el bono de Buenos Aires a 2037, que subió 5,2% diario, y los bonos corporativos de YPF, que subieron hasta 1,6% diario. De cara al gobierno de Milei, esperamos mayor volatilidad en los subsoberanos por su mayor exposición al riesgo del Tesoro Nacional en un marco de deterioro de las cuentas públicas provinciales por la baja del impuesto a las ganancias reciente. Dentro de los corporativos, esperamos una peor performance de los ley argentina ante la perspectiva del levantamiento de las restricciones financieras que los favorecen.
Aumentamos la exposición en Dollar-Linked. Con perspectivas de una gran caída en la brecha cambiaria, en 2024 las curvas en pesos podrían ofrecer retornos extraordinarios en dólares, claro que en un contexto con riesgo elevado. Mirando curva por curva, esperamos que la reacción inicial del mercado sea positiva con los bonos dollar-linked y duales –especialmente para los más cortos–, negativa con los botes y (en el corto plazo) con los CER. La salida “sin gradualismos” que propone el futuro presidente favorece ampliamente los bonos vinculados al dólar oficial, particularmente aquellos que vencen a principios de año. Esperamos una caída inicial en los bonos CER, por la rotación de carteras hacia otras curvas, que debería revertirse cuando el mercado busque cobertura contra el traslado a precios del salto devaluatorio. Con la nominalidad al alza, el bono tasa fija TO26 será el gran perdedor de estas elecciones.
Optimistas con las acciones, especialmente en las de energía. La reducción de la brecha es un factor muy positivo para el equity local. Si se consolida la baja del riesgo país, será otro de los drivers que podrían impulsar a las acciones. El sector de energía debería verse fuertemente impulsado por las políticas a implementarse de ser confirmado Rodriguez Chirillo como Secretario de Energía. En este contexto son buenas las perspectivas para YPF, que se enfocará en el core business, depurando la estructura sobredimensionada con que cuenta actualmente. También se espera una nueva relación de precios de importación y exportación para fomentar la mayor producción de gas y petróleo, lo que es un marco muy favorable para VIST, PAMP y TGS. En cuanto al sistema energético, proponen dar incentivo de precio para fomentar inversión bajando el nivel de intervencionismo estatal en todos los ámbitos, lo que favorecerá la evolución de CEPU y PAMP. Diferente es el caso de las acciones de los bancos que estarán muy presionadas por el proyecto de rescate de Leliqs, y si bien no lo vemos probable en el corto plazo, preferimos evitar posiciones en el sector.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local.
El mercado llegó al balotaje con una tensa calma. La volatilidad e incertidumbre que acompañó todo el proceso electoral obligó a los inversores a mantener una cartera diversificada, más aún cuando los pronósticos del resultado electoral eran tan parejos. Así, en la última semana antes del balotaje, los bonos soberanos y las acciones tuvieron un leve repunte, mientras que en la curva de pesos, los bonos ajustables por CER volvieron a ser los ganadores. Por otro lado, los ajustables por tipo de cambio, los contratos de dólar futuro y la brecha cambiaria operaron a la baja. Así culminó un largo período electoral que deja un piso de inflación del 10% mensual y reservas internacionales netas negativas. Indudablemente, las miradas de esta semana estarán en la transición al 10 de diciembre y en los movimientos de Javier Milei, en los que se espera mayores precisiones sobre su plan económico y equipo de gobierno.
El esquema se agota. El objetivo del gobierno fue llegar a la definición de las elecciones sin un nuevo salto cambiario, y es por ello que redobló su política de control de cambios y de tipos de cambio diferenciales para contener la pérdida de reservas internacionales. En este sentido, con un esquema que permitía liquidar el 70% de las exportaciones al tipo de cambio oficial y el 30% restante al CCL, le dio aire al BCRA para reducir la venta de divisas en el mercado cambiario y dotar de oferta en el mercado financiero para contener la brecha cambiaria. Sin perder de vista que este esquema fue acompañado por una fuerte restricción a la demanda, en la última semana el BCRA compró USD 276 M –desde el 23 de octubre compró USD 1.050 M– que, sumado a ingresos de divisas por préstamos de Organismos Internacionales, permitieron que las reservas cierren la semana en USD 21.500 M, unos USD 600 M más que la semana previa, en tanto que las reservas netas cerraron en USD 10.100 M negativas.
Vuelve el crawling peg. Tal como lo había adelantado el ministro, el miércoles 15 de noviembre el tipo de cambio oficial “A3500” aumentó en tres pesos hasta $353, dando fin al congelamiento a $350 que corría desde el lunes 14 de agosto, cuando lo había devaluado en un 22%. En las dos ruedas subsiguientes, el BCRA mantuvo un ritmo de devaluación diaria de 4,4% mensual, cerrando la semana en $354. Esta política de dejar el tipo de cambio fijo por 3 meses, con la inflación corriendo al 10% mensual, generó un atraso del Tipo de Cambio Real Multilateral (TCRM) del 11% desde las PASO, alcanzando el nivel más bajo desde abril de 2018. En lo que refiere a los dólares financieros, ingresaron al fin de semana largo electoral en calma: el MEP “libre” registró una caída del 4,7% en la semana y cerró en $861, mientras que el CCL disminuyó un 3,9% hasta $882. Como resultado, las brechas con el dólar oficial cerraron el viernes en 143% y 146% respectivamente, considerablemente por debajo de los niveles de 177% y 196% previos a los comicios de octubre. Por otro lado, las cotizaciones intervenidas también operaron a la baja: el MEP perdió un 2,2% hasta $855 y el CCL un 2,2%, quedando en $877, dejando sus brechas en el 142% y el 148%, respectivamente. En el Rofex, las expectativas de devaluación también siguieron cayendo: los contratos bajaron un 4,7% en promedio durante la semana. El contrato de noviembre bajó un 3,6% y cerró en $370 –implica una devaluación directa de 4,5% o un ritmo de devaluación mensualizado de 10,7% hasta fin de noviembre–, mientras que el contrato de diciembre cayó un 1,8% y cerró en $667, lo cual implica un salto del 80% contra noviembre. El contrato de enero de 2024 finalizó la semana en $770, un 15,5% más alto al de diciembre. El resto de los contratos señalan una devaluación promedio del 6,2% m/m hasta septiembre.
Continuaron liderando los CER. Los bonos en pesos tuvieron una semana mixta. El segmento CER lideró la semana, con una suba promedio del 4,4% en los bonos y del 2,6% en las letras. Como resultado, sus tasas reales se comprimieron, y los instrumentos a 2024 operan en un rango de tasas reales de entre CER +3% y +9%. Mientras tanto, los bonos duales perdieron un 0,9% y los dollar-linked un 0,6%. Así, sus tasas internas de retorno (TIR) en dólares para 2024 operan entre TIR -62% y TIR -56%. En cuanto a la tasa fija, el TO26 subió un 1,1% y ofrece una Tasa Nominal Anual (TNA) del 113%. De esta manera, se profundizó la dominancia de los CER que comenzó con la primera vuelta. Desde el 20 de octubre, los bonos ajustables por CER subieron un 15,1%, los dollar-linked solo un 3,1%, y los botes un 0,5%.
Calma en los bonos hard-dollar. Nuestro índice de bonos soberanos en moneda extranjera registró un alza de 1,3%, logrando rendimientos algo por encima de los países comparables. Los bonos regidos por la ley de Nueva York tuvieron una mejor performance, con un aumento del 2,2%, en comparación con los bonos ley local, que experimentaron una caída del 0,4%. Las paridades se mantienen en torno al 28%, en tanto que el riesgo país experimentó una disminución de 63 puntos básicos (pb), ubicándose en 2.412 pb. Por otro lado, los bonos provinciales y corporativos argentinos registraron alzas en torno al 0,3%.
Buena semana para ADRs y caída del Merval. En el mercado de renta variable, el Merval bajó 2,3% en moneda local y -1% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 721. Sin embargo, se destaca el fuerte rally que tuvieron las acciones el viernes, previo a los comicios electorales, con una fuerte suba de 7,1% en moneda local. Los sectores más afectados durante la semana fueron Materiales, con una baja del 10,9%, y Consumo Discrecional, con un 5,1%. En cuanto a acciones, el mercado finalizó con caídas en Ternium -13,9%, TGNO -11% y Agrometal -10%, mientras que Edenor y Supervielle encabezaron las ganancias con aumentos del 10,7% y del 10,1%, respectivamente. Los American Depositary Receipts (ADR) registraron una suba promedio del 6,2%, destacándose Despegar con un 15,8%, Bioceres con un 13,7% y Edenor con un 11,5%. Desde las elecciones generales, el índice accionario acumula una pérdida del -13,4% en moneda extranjera. Sin embargo, a lo largo del año, el aumento es del 19,7%.
Bajó la inflación en octubre pero acelera en noviembre. El Índice de Precios al Consumidor (IPC) Nacional de octubre marcó un alza general de 8,3% mensual (160% anualizada), cediendo desde el 12,7% de septiembre. Con este resultado, en lo que va del año, el IPC acumuló una suba de 120% y, comparado contra octubre del año pasado, de 143%. El IPC Core subió 8,8% mensual –versus 13,4% mensual en septiembre–, acumulando en los 10 primeros meses del año un incremento de 127% y de 150% interanual. La desaceleración respecto al mes previo se apoyó principalmente en los precios de los alimentos, que subieron 7,7% mensual -casi la mitad de lo que lo habían hecho en septiembre- y, en menor medida, por los regulados que aumentaron 6,3% mensual –versus 8,3% mensual en septiembre–. Para noviembre, teniendo en cuenta aumentos en servicios regulados, el nuevo dólar exportador y considerando la dinámica de alimentos y bebidas registrado en la primera quincena del mes, es muy probable que la inflación se ubique por encima del 10% mensual. Así, bajo cualquier escenario, cerraríamos el año con el dato anual por arriba de 170%, el más alto registrado desde 1990 (1.340%).
El día después. La elección de Javier Milei como presidente en la segunda vuelta, con una victoria más amplia de lo que preveía el consenso, marca un cambio significativo en la política argentina. Sus primeras declaraciones enfatizaron el objetivo de reordenar la economía bajo una filosofía liberal, con reducción del Estado y las regulaciones, y proponiendo una política de shock. Ahora, la atención se centra en las decisiones que tomará el gobierno actual en lo que respecta al orden de la transición. Será crucial ver las medidas que implemente para contener el mercado cambiario, especialmente después de que dejó de estar vigente el esquema del dólar 70/30 para la liquidación de exportaciones. Además, la licitación post balotaje será un indicador clave de las expectativas hacia el próximo gobierno. Se ofrecerán 10 instrumentos para financiar vencimientos por $1,5 billones (casi todos en manos privadas), todos atados al dólar y/o a la inflación.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano internacional.
Los mercados siguen gozando de buenas noticias y volvieron a tener una semana positiva, por lo que noviembre viene siendo el mejor mes del año, con fuerte suba de bonos y acciones. Con datos económicos que muestran cierta debilidad del nivel de actividad y con la inflación bajando, sumado a la baja del precio del petróleo y la nueva tregua por el techo de la deuda, los rendimientos de los bonos del Tesoro volvieron a ceder, y esto le dio un nuevo impulso a los bonos y a las acciones que vienen teniendo el mejor mes del año. Pese a este optimismo, seguimos siendo prudentes en la lectura de los últimos indicadores: la inflación sigue mostrando un piso alto debido a la resistencia de los precios de servicios, y la actividad sigue creciendo a buen ritmo, por lo que creemos que la Fed mantendrá el ciclo de ajuste monetario por más tiempo del que espera el mercado. Las miradas de esta semana estarán en las minutas de la Fed y la primera estimación del PMI de noviembre.
La resistencia de los precios de servicios. Si bien el dato de inflación de octubre fue mejor al esperado, un análisis más detallado del mismo nos vuelve a mostrar que aún estamos lejos del objetivo de la Fed y es por ello que aún no vemos motivos para que la Fed baje las tasas de interés. Concretamente, en octubre el IPC general no varió respecto a septiembre –se esperaba un alza marginal de 0,1% m/m– y trajo alivio luego de que en los dos meses previos había subido al 0,5% m/m. Con esto, en los últimos 12 meses el IPC acumuló un alza de 3,2%, la más baja desde marzo de 2021. La desaceleración de octubre respecto a los meses previos fue explicada por la caída de 2,4% m/m en los precios de la energía –asociado a la caída del petróleo– y en menor medida de los precios de autos nuevos y usados –cayeron 0,1% y 0,8% m/m, respectivamente–. Estos componentes compensaron las subas de 0,3% m/m y 5,1% i.a. en los servicios, y es por ello que el IPC Core marcó un alza de 0,2% m/m y 4,0% i.a., marcando que aún tiene un largo trecho para alcanzar el 2,5% objetivo de la Fed. Más aún, en diferentes medidas de precios que toma la Fed se puede apreciar la resistencia de la inflación: la mediana del IPC subió 5,3% i.a., el trimmed (excluye el 8% superior y 8% inferior de los precios) 5,3% i.a. y el sticky (toma los precios que tienen baja frecuencia de ajuste) 5,0% i.a. Si bien se espera que en noviembre el IPC podría repetir esta performance, se proyecta un alza de 0,3% m/m para el IPC Core que lo dejaría en 4,0% i.a.
Buscando aterrizar. Los datos de actividad animaron a los inversores que esperan un enfriamiento de la economía que le quite presión a la inflación y le tuerza el brazo a Powell y compañía. Las ventas minoristas en octubre cayeron 0,1% m/m nominal, aunque vale destacar que el dato de septiembre se corrigió al alza, de 0,7% a 0,9% m/m, por lo que parece muy pronto para concluir en un freno al consumo. Por otro lado, la producción industrial de octubre tuvo la peor performance en tres meses y cayó un 0,6% m/m y 0,7% i.a. Tampoco fueron buenos los datos del mercado laboral, dado que las solicitudes por desempleo de la segunda semana de noviembre llegaron a 231.000, 13 mil más que la semana previa, siendo el nivel más alto en casi tres meses, e igual tendencia mostraron las solicitudes continuas que subieron en 18.000 hasta 1.865.000, el nivel más alto en casi dos años. Con estos datos, el nowcast de Atlanta espera un crecimiento para el 4Q23 de 2,0% t/t anualizada, vs 2,1% de la semana pasada.
El petróleo cede y se desacopla del resto. Nuevamente, al igual que con la guerra entre Ucrania y Rusia, si bien el conflicto en Medio Oriente persiste y con él el riesgo de escalada, los precios de las materias primas se muestran volátiles pero sin marcar subas exageradas. El petróleo es un claro ejemplo y durante la semana llegó a caer más de 5% en una sola jornada, aunque el viernes se recuperó y cerró en USD 76 el barril, un 1,7% por debajo de la semana previa, acumulando en el mes una baja de 6,3%. Entre los motivos de la caída están las preocupaciones sobre la demanda de energía en China –el rendimiento de las refinerías de petróleo bajó 2,8% en octubre– y un fuerte aumento en los inventarios de crudo de EE. UU. durante las últimas 4 semanas –acumulan un alza de 2,5% en el último mes–, recuperando el nivel de principios de agosto. Diferente fue el caso del resto de los commodities que, de la mano de la debilidad del dólar ante la expectativa de que se revierta el ciclo de ajuste monetario, tuvieron subas generalizadas: el cobre subió 4,3%, la soja 0,5% y el oro recuperó el terreno perdido durante las semanas previas y ganó 2,3%.
Mejora fiscal y nueva tregua por la deuda. El nuevo año fiscal comenzó con cierta mejora. El resultado primario de octubre marcó un superávit marginal de USD 9.400 M y contrasta contra un déficit de USD 45.000 M en octubre del año pasado. Esta mejora fue gracias a que los ingresos subieron 24% i.a., mientras que el gasto primario lo hizo al 8,4% i.a. La mala noticia fue con el alza de las tasas de interés y de la deuda que generaron que los intereses pagados aumenten 76% i.a., por lo que el gasto total escaló 15% i.a. Con esto, el resultado fiscal total marcó un déficit de USD 66.500 M, un 20% más bajo que el de un año atrás. Más allá de esta mejora, el desafío de Biden será achicar el desequilibrio fiscal –en los últimos 12 meses marcó un déficit primario de 3,6% del PBI y con los intereses pagados de 2,6% del PBI llevan el déficit global a 6,2% del PBI– en un contexto de tasas altas y actividad con menor crecimiento. En este sentido, uno de los aspectos que incomodaban a los inversores era la situación de la deuda y el posible shutdown luego de que en el Congreso lograran una tregua hasta el 17 de noviembre. La semana pasada, el Senado le dio una nueva tregua a Biden al aprobar el proyecto de ley provisional para mantener la financiación del gobierno –será en dos fases: una hasta el 19 de enero para la financiación de prioridades como la construcción militar, los Asuntos de los Veteranos, el transporte, la vivienda y el Departamento de Energía y todo lo no cubierto por la primera fase, se financiaría hasta el 2 de febrero–.
Siguen cediendo las tasas. Ante la expectativa de los inversores de que ya no serán necesarias nuevas subas de tasa de la Fed y con la probabilidad de que cedan antes de mediados del año que viene, los inversores festejaron el buen dato de inflación y el acuerdo de deuda para posicionarse en bonos del Tesoro, por lo que sus rendimientos volvieron a ceder, especialmente en los más largos. Concretamente, mientras la tasa de los UST3M cerró en 5,40%, prácticamente sin cambios en la semana, la de UST2Y terminó la semana en 4,90% –14 pb por debajo de la semana anterior– y la de UST10Y cayó 19 pb hasta 4,44%, el nivel más bajo del mes. Los rendimientos de los bonos del Tesoro volvieron a operar a la baja. Con esta performance, el diferencial entre tasas cortas y largas volvió a ampliarse, reflejo de que las expectativas de los analistas apuntan a una recesión en los próximos meses.
Bonos y acciones al alza. Fue una muy buena semana para el mercado americano y global, con ganancias generalizadas. En el caso de la renta fija, la caída de las tasas de interés impulsó a todos los índices, entre los que se destacaron los bonos Investment Grade, que aprovechando su mayor duration ganaron 2,2% en la semana, extendiendo la ganancia del mes a 5,3%, la mejor performance del año. También fue positiva para los bonos emergentes, que repuntaron 1,7% en la semana y 3,7% en lo que va de noviembre. En el caso de la renta variable, las ganancias fueron generalizadas tanto entre sectores –no como la semana previa que se había concentrado en las magníficas– como a nivel geográfico: el S&P 500 ganó 2,3%, acumulando en noviembre un alza de 7,8%, mientras que el índice de renta variable global sin EE. UU. subió 2,8% en la semana y 7,7% en lo que va del mes.
Esperando las minutas de la Fed. Esta será una semana corta para el mercado americano, ya que el jueves estará cerrado y el viernes tendrá una rueda reducida debido a los feriados por el Día de Acción de Gracias. Las miradas de esta semana estarán en las minutas de la última reunión de la Fed, recordemos que había dejado sin cambios la tasa de referencia, que dará más pistas a los inversores sobre la dirección de la política económica. En especial, se esperan mayores detalles de la lectura que hacen los miembros de la Fed sobre los últimos datos de empleo y de inflación. En cuanto a los datos a publicarse, cobrarán relevancia las peticiones semanales por desempleo, debido al incremento inesperado que tuvieron en la última semana, y la primera estimación de los PMI de noviembre, que darán una nueva pista del termómetro del nivel de actividad.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Descargar informe al 17/11/2023
Análisis de rendimiento de los bonos del Tesoro americano.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro americano a 10 años disminuyeron significativamente en lo que va de noviembre, cayendo 35 pb aproximadamente, mientras que las tasas cortas se mantuvieron relativamente estables. Los movimientos volátiles en los bonos del Tesoro americano observados durante los últimos años nos llevan a realizar el siguiente ejercicio: calculamos para cada vencimiento de la Yield Curve mayor a un año la Breakeven Yield, es decir, a cuánto tendría que subir la tasa de interés dentro de 12 meses en cada vencimiento para que el rendimiento de la inversión sea negativo. Este análisis arrojó los siguientes puntos:
En resumen, podemos concluir que existe un riesgo más pronunciado al invertir en las tasas más largas del Tesoro estadounidense, un riesgo que no se evidencia en la parte más corta de la curva. Si las tasas largas siguen siendo impulsadas al alza, los rendimientos podrían pasar a ser negativos, mientras que si invertimos en la parte corta, el riesgo a pérdida es considerablemente menor.
Desafíos y oportunidades en el mercado de viviendas de EE.UU.
Después de la pausa en la última reunión de noviembre, la Reserva Federal parece haber llegado al ciclo máximo de suba de tasas, anticipando un escenario de soft landing y una inflación a la baja. Esto sugiere que la Fed no tendría más motivos para continuar aumentando las tasas, lo que podría tener un impacto positivo en las tasas hipotecarias que en los últimos dos años pasaron del 3% al 7,6% y se ubican en el nivel más alto de los últimos 23 años.
Bajo este contexto, el mercado inmobiliario enfrenta tres desafíos clave: precios elevados de viviendas, inventario ajustado, y una crisis de asequibilidad. Después de alcanzar su punto máximo histórico en 2022, el precio promedio de las ventas de viviendas en EE. UU. disminuyó 11% en lo que va del año, situándose en USD 503.000. A pesar de esta baja, es importante destacar que el precio actual sigue siendo significativamente elevado y con una tendencia positiva. Además, el inventario de viviendas existentes se encuentra en un nivel bajo, con un total de 3,9M de unidades, 15% menor al de un año atrás. Esa cifra representa sólo un suministro de 3,4 meses para cubrir la demanda actual, cuando el promedio histórico es de 6 meses. Por último, las dificultades financieras de la población para acceder a una vivienda se incrementaron: la relación entre ingreso y el pago anual de la hipoteca es del 44% cuando previo a la pandemia era del 28%.
Esta situación muestra un mercado con una baja oferta y una demanda débil. A pesar de esto, surgen disparidades en el sector. Por un lado, las ventas de viviendas usadas han caído a mínimos de 13 años en septiembre, debido al aumento de las tasas hipotecarias y la escasez de inventarios. Esto es producto de que muchos propietarios de viviendas, que consiguieron hipotecas baratas durante un largo periodo de tasas bajas, decidieron conservarlas, restringiendo aún más la oferta y la actividad del mercado inmobiliario.
Para satisfacer a los pocos compradores presentes en el mercado, el segmento más dinámico ha sido la fabricación y venta de casas nuevas, que registró un aumento del 20% en 2023. Este crecimiento ha sido impulsado por constructores que asumen parte de los costos de las hipotecas más altas. Con el fin de fomentar las ventas, los constructores han reducido los precios de las viviendas. De acuerdo con el Índice del Mercado de la Vivienda de Wells Fargo, el 32% de los constructores reportó haber disminuido los precios en octubre, marcando el porcentaje más elevado desde diciembre de 2022.
El mercado inmobiliario actual exhibe una clara asimetría: una oferta escasa frente a una demanda menguante empuja a los compradores hacia la adquisición de viviendas nuevas. Este desbalance se refleja en la divergencia de resultados entre los fondos del sector en lo que va de 2023. El ETF de Real Estate (XLRE) cayó un 3%, mientras que el ETF de hipotecas (REM) decreció un 1%. Por otro lado, el ETF (XHB), que engloba a la industria de la construcción residencial y a proveedores de materiales, ganó un 35%. Más pronunciado fue el incremento del ETF (ITB), especializado en la construcción de viviendas en EE. UU., con un aumento del 42%, beneficiándose del incremento en los permisos de construcción y de la edificación de nuevas viviendas.
Ante la expectativa de una reducción en las tasas de interés y una menor inflación en 2024, es probable que la relación entre ingresos e hipotecas mejore, incentivando a los propietarios a vender sus viviendas existentes. Esto podría aumentar el inventario en el mercado y elevar el número de transacciones. Si bien este cambio sería positivo, equilibrando el mercado y beneficiando a compradores y vendedores, se prevé una normalización gradual del mercado inmobiliario. Los precios de las propiedades se mantendrán relativamente estables, influenciados por la persistente escasez de viviendas y tasas hipotecarias que aún se mantendrán en niveles altos. En este contexto, seguimos una postura neutral, a la espera de confirmación de estas tendencias por parte de la Fed y de cómo se materialicen en el mercado.
En resumen, la situación actual del mercado, caracterizada por altas tasas hipotecarias, precios elevados de las viviendas y un inventario reducido, no ha sido favorable para el sector inmobiliario.
Hasta tanto no veamos una disminución en las tasas hipotecarias, todavía no es un escenario propicio para el ETF de Real Estate (XLRE). Mientras tanto, impulsado por una baja de inventarios, el ETF U.S. Home Construction (ITB) y el Homebuilders (XHB) presentan fundamentos sólidos para mantener su tendencia de crecimiento.
Noticias locales: el país hoy.
Se aceleraron las exportaciones, anticipando el final del esquema de liquidación a 70/30. El sector agropecuario liquidó USD 116 M, el monto más elevado desde el final de septiembre. Mientras, el BCRA registró compras netas por USD 141 M en el MULC, el monto más alto en lo que va del mes. En lo que va de noviembre, la autoridad monetaria adiciona compras por USD 426 M; en tanto, en 2023 acumula ventas por USD 1.554 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 302 M hasta los USD 21.403 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.497 M en 2023.
Los dólares financieros operaron a la baja. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó 0,7% hasta alcanzar los $866, mientras que el CCL con ADRs disminuyó 1,3% hasta $869. De esta manera, sus brechas se sitúan en 145% y 146%, respectivamente. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 perdió 1,1% y quedó en $858 (brecha del 143%) en tanto que el CCL lo hizo en 1,1% hasta los $864 (brecha del 144%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar subieron un 1,1%. Las mayores subas se registraron en los contratos de diciembre (+3,2%), enero (+2,8%) y febrero (+1,8%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 6% hasta noviembre, en el 91% hasta diciembre y en el 184% hasta abril de 2024. Se operaron 1.277 miles de contratos (el monto más alto de noviembre), lo que significa un acumulado semanal de 3.856 miles. El interés abierto se incrementó en USD 513 M hasta un stock de USD 3.255 M, lo que significa un decrecimiento mensual de 34,7% y anual de 12,1%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 2,2%, mientras que las Lecer ganaron un 1,8%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró sin variaciones. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 1,0% y los DLK marcaron una suba de 1,3%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó 1,8%, explicado por una suba de 2,1% en los de ley Nueva York y una suba de 1,3% en los de ley Argentina. Así, acumulan una ganancia de 5,8% en lo que va del mes y de 10,4% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 28% y el riesgo país disminuyó 77 pb hasta los 2397 pb.
En el mercado de renta variable, el Merval encadenó su cuarta baja consecutiva con un -4,3% en moneda local y del -2,2% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 701. Se registraron bajas generalizadas, con Ternium cayendo un -7,7%, Transener un -7,4% y Banco Macro un -5,7%. Los sectores más perjudicados fueron Materiales con un -6%, Energía con un -3,9% e Industria con un -3,5%. Los ADR registraron una baja promedio del -0,2%, destacándose Edenor con un -2,7%, Bioceres con un -3,3% y Telecom Argentina con un -2,1%. Las mayores subas estuvieron en Central Puerto con un 3,9% y Mercado Libre con un 1,9%. Desde las PASO, el índice acumula una baja del -12,4%. No obstante, a lo largo de 2023, muestra un incremento del 16,3% medido en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
El petróleo WTI registró una caída significativa del 4,9%, cotizando a USD 72,9 por barril. Este precio representa el mínimo en cuatro meses, ante las preocupaciones sobre la demanda de energía y un fuerte aumento en los inventarios de crudo de EE. UU. durante las últimas dos semanas. Además, el rendimiento de las refinerías de petróleo de China bajó 2,8% en octubre, en comparación con el récord alcanzado el mes anterior, lo que indica una disminución en la demanda de combustible industrial.
Para el resto de commodities, la soja cedió 1,8%, alcanzando los USD 499 por tonelada en el mercado de Chicago, mientras que el oro ganó 1%, situándose en USD 1.980 por onza.
El mercado laboral mostró que las solicitudes por desempleo en EE. UU. aumentaron en 13.000, a 231.000, en la semana que terminó el 11 de noviembre, el nivel más alto en casi tres meses y muy por encima de las expectativas del mercado de 220.000. Mientras tanto, las solicitudes continuas aumentaron en 18.000, a 1.865.000, en la semana anterior, marcando el nivel más alto en casi dos años y muy por encima de las previsiones del mercado de 1.847.000, lo que sugiere que los solicitantes de empleo están teniendo más dificultades para encontrar un empleo adecuado.
Referido a la actividad económica, la producción industrial en EE. UU. cayó un 0,6 % m/m en octubre, la mayor caída en 4 meses y más que las expectativas del mercado de una disminución del 0,3 %. En el desagregado, la producción manufacturera, que representa el 78% de la producción total, cayó un 0,7%, también más que las previsiones de una disminución del 0,3%. Además, los servicios públicos cayeron un 1,6%, mientras que la producción minera aumentó un 0,4%. La utilización de la capacidad disminuyó 0,6 puntos porcentuales hasta el 78,9% en octubre, una tasa que está 0,8 puntos porcentuales por debajo de su promedio de largo plazo.
El mercado accionario terminó la rueda del jueves en forma mixta, mientras los inversores evaluaban los datos económicos y los últimos informes de ganancias. El S&P 500 ganó un 0,1% al igual que el Nasdaq, mientras que el Dow Jones retrocedió 0,1%. Los sectores más beneficiados fueron Utilidades (0,6%) y Tecnología (0,5%). Por el contrario, Energía (-1,9%) y Consumo Discrecionales (-1%) fueron los más perjudicados. Las acciones más destacadas fueron Microsoft (1,7%), Nvidia (1,2%) y Apple (1%). Además, Walmart cayó un 8,1% después de que la compañía expresara su preocupación por las perspectivas del gasto de los consumidores y Cisco cedió 9,8% debido a un recorte en sus previsiones de ingresos y utilidades para todo el año por la ralentización de la demanda de sus equipos de redes.
Los rendimientos de los bonos del Tesoro cerraron en forma negativa. La UST2Y retrocedió 7 pb, cerrando en 4,84%, mientras que la UST10Y cayó 10 pb y terminó en 4,44%. Esto generó una suba en todos los índices de renta fija. Concretamente, los bonos Investment Grade subieron 0,8% al igual que los bonos emergentes, mientras que los High Yield avanzaron 0,1% y los bonos del Tesoro 0,5%. En contraposición, el US Dollar Index registró una baja del 0,1%, situándose en 104,3 puntos.
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