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En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 49 M, de la mano del dólar soja 4. Mientras, el BCRA registró ventas netas por USD 130 M en el MULC. En lo que va de octubre, la autoridad monetaria adiciona ventas por USD 596 M; en tanto en 2023 acumula ventas por USD 2.345 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 286 M hasta los USD 25.771 M y ya acumula una caída de USD 1.149 M en octubre.

Los contratos de dólar futuro tuvieron otra rueda de alta volatilidad y subieron un 7,5%. La mayor suba se registró en el contrato de diciembre (+12,5%) que subió a $900 y tiene una devaluación implícita de casi 100% contra noviembre. Le siguieron julio (+10,5%) y junio (+10,2%). Mientras que las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (-2,2%) y octubre (-1,4%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 4% hasta octubre ($365), en el 157% hasta diciembre ($900) y en el 326% hasta abril de 2024 ($1.490).

Los dólares financieros encontraron algo de calma luego del anuncio de las nuevas restricciones a la operatoria. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó un 1,0% hasta los $906, mientras que el CCL con ADRs disminuyó un 3,4% hasta $948. Así, sus brechas quedaron en 159% y 171%, respectivamente. Mientras, las cotizaciones intervenidas recuperaron algo de terreno: el MEP con AL30 registró un alza de 1,1% hasta $855 (brecha 144%) y el CCL subió 1,8% hasta $870 (brecha 149%). De esta forma, la brecha de la brecha ronda el 8%. Mientras que el canje CCL/MEP se encuentra cercano al 3%.

Los bonos soberanos hard-dollar operaron a la baja: cayeron un 1,1% en promedio y sus paridades rondan el 29%. A pesar de esto, el riesgo país registró una fuerte baja de 98 pb hasta 2.523 pb. Los bonos bajo ley local perdieron un 2,1%, mientras que los bonos bajo ley extranjera lo hicieron en un 0,5%. Desde las PASO, los bonos acumulan una caída del 19% en dólares.

Fue una rueda estable para las curvas soberanas en pesos. Los bonos CER permanecieron estables, mientras que las Lecer ganaron un 0,9%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron alcistas en un 3,2% y las Ledes experimentaron un alza de 0,9%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 0,2% y los DLK marcaron una suba de 0,1%.

Hoy, el Ministerio de Economía licitará 7 instrumentos para hacer frente a vencimientos por $760.000 M (en mayor parte de la Lecer X18O3 y del Bote TO23). Se ofrece una Lelite para FCIs, dos letras CER (enero y febrero), dos bonos dollar-linked y dos duales (TDJ24). El Tesoro evitó incluir instrumentos largos atados a CER, que operan en tasas de hasta CER+19%.

En el mercado de renta variable, el Merval cerró la rueda del miércoles con un alza del 2,68% en moneda local y del 6,46% en CCL Galicia, llegando a un valor de USD 779, en medio de una fuerte demanda de cobertura. Los sectores que más traccionaron fueron Materiales (6,4%), Comunicaciones (2,9%) e Industria (2,6%), mientras que Utilidades cedió un –8,1%. Hubo fuertes subas en ALUA (9%), TXAR (6,3%) y COME (5,5%), mientras que TRAN (–2,6%) y BYMA (–2,3%) tuvieron caídas. Los ADR experimentaron un alza promedio del 3,2%, impulsados por los buenos rendimientos de CRESUD (11,6%), TGS (6,8%) e IRSA (5,3%). Desde las PASO, el índice de referencia acumula una caída del 2,6% en moneda extranjera, pero a lo largo de 2023 muestra una suba del 29,2% medida en USD CCL.

El mercado de bonos del Tesoro de EE. UU. experimentó una fuerte caída en los rendimientos después de que algunos funcionarios de la Reserva Federal, como Raphael Bostic, presidente del Banco de la Reserva Federal de Atlanta, expresaran una postura moderada, reduciendo las expectativas de aumentos de tasas este año. Bostic señaló que la Fed no ve la necesidad de incrementar los costos de endeudamiento y no vislumbra una recesión en el horizonte. Además, Neel Kashkari, presidente de la Fed de Minneapolis, expresó su confianza en una desaceleración suave de la economía estadounidense, anticipando que la inflación retrocederá al objetivo del 2% sin un aumento abrupto en la tasa de desempleo. Como resultado, las tasas a 10 y 2 años disminuyeron significativamente, cayendo 12 pb y 11 pb, respectivamente. En consonancia, el US Dollar Index se debilitó un 0,24%, cerrando en 105,83.

A nivel global, el Fondo Monetario Internacional mantuvo su pronóstico de crecimiento global estable en 3% para 2023, pero recortó su proyección para 2024 al 2,9% en comparación con el 3% observado en julio. Además, las expectativas de inflación global se revisaron al alza hasta el 6,9% en 2023 desde el 6,8% y hasta el 5,8% desde el 5,2% en 2024. Mientras tanto, el FMI elevó su previsión de crecimiento para EE. UU. hasta el 2,1% en 2023 desde el 1,8% y hasta el 1,5% el año que viene desde el 1%. También se prevé que tanto Japón como el Reino Unido se expandirán más rápidamente este año, con un 0,5% y un 2%, respectivamente, frente al 0,4% y el 1,4%, respectivamente, observados en julio. Por otro lado, la economía china probablemente crecerá a un ritmo más lento del 5% en 2023 frente al 5,2% previsto previamente.

Por otra parte, la encuesta de expectativas al consumidor en EE. UU. según la Reserva Federal de Nueva York reflejó que para el próximo año aumentaron al 3,7% en septiembre desde el 3,6% en agosto, el nivel más alto en tres meses. En el desagregado, las expectativas de crecimiento de los precios para los alimentos se incrementaron 0,3 pp hasta el 5,6%; en contraste, el costo de la educación universitaria disminuyó drásticamente a 5,8% desde 8,2%, su mayor caída en un mes desde el inicio de la encuesta en 2013. Mientras tanto, las expectativas de inflación medianas para un horizonte de tres años aumentaron 0,2 puntos porcentuales hasta el 3%.

También, el índice de optimismo de las pequeñas empresas en EE. UU. disminuyó por segundo mes a 90,8 en septiembre, el nivel más bajo en cuatro meses, desde 91,3 en agosto y muy por debajo de las previsiones del mercado de 91,4. El 23% de los propietarios informaron que la inflación era su problema más importante en la operación de su negocio. Los propietarios siguen siendo pesimistas sobre las condiciones futuras de los negocios, lo que contribuyó al bajo optimismo que tienen respecto de la economía. El crecimiento de las ventas entre las pequeñas empresas se desaceleró y los resultados financieros se están reduciendo.

De esta forma, el mercado de renta variable subió en la jornada del martes en medio de una fuerte caída de las tasas de interés, pero con los inversores aún cautelosos a medida que se intensifica el conflicto en Medio Oriente. En este marco, los sectores más beneficiados fueron Utilidades (1,37%), Consumo Discrecional (1,09%) y Comunicaciones (0,58%). Así, el S&P 500 subió 0,52% hasta los 4.358 puntos. Por su lado, el Nasdaq, impulsado por las subas en Nvidia (1,16%), Tesla (1,52%) y Amazon (0,95%), ganó un 0,55%, mientras que el Dow Jones obtuvo una suba del 0,4%.

En el mercado de commodities, la soja tuvo una suba de 0,57% alcanzando los USD 467 por tonelada en el mercado de Chicago. El oro perdió un 0,5%, situándose en USD 1.859 por onza, mientras que el WTI cedió 0,2% y cerró en USD 86 el barril, luego de la fuerte suba del día de ayer. El gas natural en Europa saltó un 12% hasta los EUR 50 MWh, el nivel más alto desde abril, tras el corte de suministro por el conflicto bélico.

La CNV publicó una nueva normativa donde establece un límite de operaciones diarias por $100 M para empresas extranjeras, que además deberán informar cualquier operación con cinco ruedas de anticipación. Asimismo, las empresas locales que operen por más de $200 M diarios deberán aportar información adicional a la CNV (tipo de operación; monto involucrado; especies e instrumentos involucrados; datos identificatorios).

Según los medios de comunicación, se habría acordado la activación del segundo tramo del swap con China. La activación sería inmediata y le daría acceso por USD 5.000 M a Argentina para financiar importaciones con el gigante asiático. El anuncio oficial se haría durante el viaje del Presidente Fernández a China.

En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 63 M en el marco del dólar soja 4. Mientras, en el MULC, el BCRA registró un monto récord de ventas netas por USD 220 M; fue el monto de ventas más grande desde principios de abril. En lo que va de octubre, la autoridad monetaria adiciona ventas por USD 466 M; en tanto, en 2023 acumula ventas por USD 2.215 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 211 M hasta los USD 26.057 M.

Los contratos de futuro de dólar registraron subas extraordinarias de 7,5% promedio. Las mayores subas estuvieron en los contratos de febrero (+10,8%), enero (+10,6%) y abril (+10,0%). Mientras que las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (–2,1%) y octubre (–1,3%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 6% hasta octubre ($370), en el 129% hasta diciembre ($800) y en el 291% hasta abril del 2024 ($1.370).

Los dólares financieros siguen al alza y parecen no tener techo. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes subió un 5,6% hasta los $915, mientras que el CCL con ADRs trepó 10,2% hasta $981 –en una rueda que fue “doble” por el feriado norteamericano del lunes. Así, sus brechas quedaron en 161% y 180%, respectivamente. Mientras, las cotizaciones intervenidas se mantuvieron estables; el MEP con AL30 registró un alza de 0,7% hasta $845 (brecha 141%) y el CCL cayó 0,3% hasta $855 (brecha 144%). De esta forma, la brecha de la brecha ronda el 12% mientras que el canje CCL/MEP es de aproximadamente 4%.

A pesar del mal contexto local, fue una buena rueda para los bonos soberanos hard-dollar: subieron 6,0% promedio y sus paridades rondan el 29%. El rally obedeció a una combinación de factores: el contexto global fue positivo con recuperación de los bonos emergentes; en tanto que, del lado local, destacamos la búsqueda de cobertura. El riesgo país cayó 54 pb a 2.621 pb. Los bonos bajo ley local subieron un 4,2%, mientras que los bonos bajo ley extranjera lo hicieron en un 7,0%. Desde las PASO, los bonos acumulan una caída de 18% en dólares.

En las curvas soberanas en pesos hubo resultados mixtos. Los bonos CER cedieron un 0,8%, mientras que las Lecer ganaron un 0,5%. En la curva de tasa fija, los botes cerraron alcistas en 1,7% y las ledes de octubre experimentaron una baja de -0,1%. Lideraron nuevamente los duales y los DLK, que registraron una ganancia de 1,8% y 2,6%, respectivamente. En los últimos cinco días hábiles, los bonos duales subieron un 16%, los dollar-linked un 14%, los botes un 4% y los CER un 3%.

Ayer fue una rueda de fuertes rescates en la industria de FCIs, que registró una fuga neta de $292.000 M. Los rescates se explicaron casi exclusivamente por los fondos Money Market que perdieron $291.000 M (3,2% del AUM). Mientras, los fondos T+1 registraron rescates por $20.000 M y los de renta fija suscripciones por $21.000 M.

En el mercado de renta variable, el Merval continúa con su rally alcista y subió por sexta jornada consecutiva en la recta final hacia las elecciones presidenciales. De esta forma, cerró la rueda del martes con un alza del 7,59% en moneda local, pero cayendo un 1,26% en CCL Galicia, llegando a un valor de USD 731. Los sectores que más traccionaron fueron Consumo Discrecional (10,4%), Construcción (9,91%) y Energía (9%). Hubo subas generalizadas con AGRO (14,98%), BYMA (8,80%) e YPF (9,73%) como las más destacadas. Los ADR experimentaron un alza promedio del 0,14%, impulsados por los buenos rendimientos de Despegar (3,25%) y PAMPA (2,88%), pero con una caída en financieras como Galicia (-2,83%) y Supervielle (-2,48%). Desde las PASO, el índice de referencia acumula una caída del 8,5% en moneda extranjera, pero a lo largo de 2023 muestra una suba del 21,4% medida en USD CCL.

El gobierno anunció que unificarán los dólares Qatar, solidario y tarjeta en $734. A través de una resolución de la AFIP, se equiparó la percepción de impuestos por una alícuota total del 100%: 30% del impuesto país; 45% de Ganancias y 25% de Bienes Personales.

En lo que significó el monto de liquidaciones agropecuarias más bajo del año, el sector agropecuario no registró liquidaciones en la rueda de ayer. Mientras, el BCRA registró ventas netas por USD 70 M en el MULC. En lo que va de octubre, la autoridad monetaria adiciona ventas por USD 246 M; en tanto, en 2023 acumula ventas por USD 1.995 MM. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 122 M hasta los USD 26.268 MM.

En lo que respecta a los contratos de futuro de dólar, durante la jornada de ayer terminaron en terreno positivo y subieron un 4,9%. Las mayores subas se registraron en los contratos de febrero (+7,6%), marzo (+7%) y agosto (+6,9%). Mientras que las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (-1%) y octubre (-0,8%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 7% hasta octubre, en el 108% hasta diciembre y en el 256% hasta abril de 2024.

Los dólares financieros operaron al alza. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes subió un 4,2% hasta los $867, mientras que el CCL con ADRs subió 0,2% hasta $891. Así, sus brechas quedaron en 148% y 154%, respectivamente. Mientras que, dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 trepó 2,3% hasta $839 (brecha 140%) y el CCL subió 2,2% hasta $859 (brecha 146%). De esta forma, la brecha de la brecha ronda el 4%, mientras que el canje CCL/MEP es de aproximadamente 3%.

Buena rueda para los bonos soberanos en hard dollar; subieron 1,2% en promedio y sus paridades rondan el 28%. Por el feriado en el extranjero, el riesgo país se mantuvo en 2.675 pb, muy cerca de su máximo en los últimos 12 meses. Los bonos bajo ley local subieron un 2,1%, mientras que los bonos bajo ley extranjera lo hicieron en un 1,2%. Desde las PASO, los bonos acumulan una caída del 23% en dólares.

En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER cedieron un -0,7%, mientras que las LECER ganaron un 0,2%. En la curva de tasa fija, los BOTES cerraron bajistas con -1,1% y las LEDES experimentaron un alza de 0,6%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 4,1% y los DLK marcaron una suba de 2,9%.

En el mercado de renta variable, el Merval tuvo un buen arranque de semana y subió por quinta jornada consecutiva, en la recta final hacia las elecciones presidenciales y en medio del conflicto en Medio Oriente. De esta forma, cerró la rueda del lunes con un alza del 3,13% en moneda local y un 1,96% en CCL, llegando a un valor de USD 741. Los sectores que más traccionaron fueron Materiales (6,52%), Energía (5,13%) y Consumo Discrecional (4,81%), mientras que Financieros perdió -1,20%. Hubo subas generalizadas con CRES (11,25%), ALUA (8,80%) y TXAR (6,20%), como las más destacadas. Los ADR experimentaron un alza promedio del 0,31%, impulsados por los buenos rendimientos de YPF (5%) y PAMPA (2,50%), pero con una caída en financieras como Galicia (-3%) y Supervielle (-2,5%). Desde las PASO, el índice de referencia acumula una caída del 7,3% en moneda extranjera, pero a lo largo de 2023 muestra una suba del 22,9% medida en USD CCL.

Después del ataque perpetrado por el grupo militante islamista Hamás contra Israel el pasado sábado, desencadenando una declaración de guerra en respuesta, los mercados se encuentran cautelosos a medida que los inversores temen que este nuevo conflicto se sume a la ya existente batalla entre Rusia y Ucrania. Con un saldo trágico de al menos 1.600 muertos y más de 100 personas secuestradas, el presidente de Israel, Netanyahu, ha declarado el estado de guerra. Mientras tanto, Jordania y Egipto están haciendo esfuerzos para negociar un alto el fuego. Aunque, por el momento, la violencia parece estar contenida en la región, existe un temor palpable de que las tensiones geopolíticas puedan escalar a nivel mundial.

En este marco, el WTI subió 4,34% y cerró en USD 86,38 el barril, recuperando algunas pérdidas de la semana pasada. Por el contrario, el mercado inició la semana al alza. Los sectores más beneficiados fueron Energía (3,34%), Industria (1,57%) y Comunicaciones (1,08%), respectivamente. De esta forma, el S&P 500 subió 0,64% hasta los 4.335 puntos. Por su lado, el Nasdaq, impulsado por las subas en Meta (0,93%), Apple (0,84%) y Microsoft (0,78%), ganó un 0,51%, mientras que el Dow Jones obtuvo una suba del 0,6%.

En el mercado de renta fija, los rendimientos de los títulos emitidos por el Tesoro de EE. UU. cerraron sin variaciones. La tasa a 10 años se ubica en 4,78% mientras que la tasa a 2 años llegó al 5,08%. En consonancia con estos movimientos, el US Dollar Index se debilitó y registró una baja del 0,04%, cotizando a 106,08.

En el mercado de commodities, la soja tuvo una baja de 0,14% alcanzando los USD 464 por tonelada en el mercado de Chicago. El oro avanzó un 1,60%, situándose en USD 1.861 por onza. El gas natural en Europa saltó un 15% hasta los EUR 43 por MWh, tras las preocupaciones de suministro por el conflicto bélico donde el Ministerio de Energía israelí ordenó a Chevron, la compañía responsable de las instalaciones, a suspender temporalmente el suministro de gas natural.

En otras regiones, la producción industrial en Alemania cayó un 0,2% m/m en agosto, en comparación con las previsiones del mercado de una caída del 0,1% y después de una caída revisada a la baja del 0,6% en el mes anterior. Se trata del quinto descenso en lo que va del año, en medio de la debilidad de la producción de energía (-6,6%), la construcción (-2,4%) y la fabricación de maquinaria y equipos (-2,3%). Por el contrario, la industria automotriz creció un 7,6%, frente a una caída del 9,4% en julio. Dentro de la industria, la producción de bienes de consumo fue un 1,4% menor, mientras que la de bienes de equipo y la de bienes intermedios aumentaron un 1,3% y un 0,5%, respectivamente. Excluidas la energía y la construcción, la producción industrial disminuyó un 0,7%. En términos anuales, la producción industrial se contrajo un 2,0% en agosto, tras una contracción del 1,7% en julio.

Los bonos en pesos experimentaron un importante sell-off desde las PASO. Desde el viernes anterior a las primarias, nuestros índices de bonos CER, Dollar-Linked y Duales han brindado retornos en pesos prácticamente nulos. Es una mala noticia, considerando que en el mismo período la inflación aumentó más del 20% y que los dólares financieros ascendieron más del 40%.

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La caída de la deuda en pesos y el auge del dólar financiero reflejan el sentimiento actual del mercado. Con una elevada nominalidad, intensas presiones cambiarias y un margen de maniobra limitado debido a la compleja situación social en un contexto de alta tensión electoral, es imposible descartar eventos extremos o medidas polémicas. Ante este panorama de altísimo riesgo, los inversores buscan refugio en dólares y se deshacen de todos sus activos argentinos.

En este escenario, las tasas de los bonos denominados en moneda local alcanzaron niveles máximos. Por un lado, los bonos CER con vencimiento en 2024 ofrecen rendimientos de hasta CER +20%, cuando hace poco más de un mes se situaban en torno a CER+3%. Por su parte, los bonos duales y los DLK presentan tasas cercanas al 0%, o incluso levemente positivas (como el TV24 que ofrece devaluación +4%), y se posicionan muy por encima de las tasas de devaluación -20% que vimos pocos días después de las elecciones. 

En el cuadro siguiente, realizamos una simulación donde comparamos el retorno en dólares del bono Dollar-Linked TV24, que actúa como representante del retorno de los bonos en pesos, frente a diferentes tipos de instrumentos en dólares: el Cedear del S&P, un bono corporativo de Pampa con vencimiento en 2026, un bono provincial de Mendoza con vencimiento en 2029 y el AL30.

Planteamos tres posibles escenarios: i. A raíz de un desdoblamiento, la brecha se mantiene en un nivel del 100%; ii. Se lleva a cabo una unificación cambiaria (brecha 0%) y se honra la deuda en pesos; iii. Se eliminan las restricciones financieras pero el Tesoro no logra cumplir con sus obligaciones y aplica una quita de capital agresiva del 50% sobre el TV24. Como se puede observar, el retorno mínimo del TV24 en estos escenarios (que son bastante pesimistas) es del 16% en dólares hasta abril y, en el caso más optimista, puede llegar hasta el 134%.

Este ejercicio teórico sirve para ilustrar el potencial de la deuda en pesos. Sin embargo, se requiere un análisis más profundo de los riesgos que el mercado evalúa. En particular, resaltamos que los inversores identifican los siguientes eventos disruptivos: una reestructuración, un desdoblamiento, una hiperinflación y la posible dolarización de la economía. A continuación, analizamos cada uno de estos eventos de forma individual, así como el impacto que esperamos que generen en los diferentes tipos de activos:

Reestructuración: 

La deuda pública en moneda local en manos del sector privado es baja en relación al PBI –alrededor del 10% del PBI–, pero dado que la gran mayoría vence en los próximos doce meses, existe el riesgo de que, ante un evento que incremente la incertidumbre, el gobierno no pueda renovar los vencimientos. Si bien podría saldarla con emisión monetaria, esto añadiría más presión a una dinámica inflacionaria ya de por sí alta. El problema de sostenibilidad surge porque, con más del 95% de la deuda ajustada por inflación o devaluación, esta no puede reducirse fácilmente. Es probable que, si la nominalidad de la economía se agrava y el financiamiento voluntario desaparece, el próximo gobierno opte por reestructurar antes que asumir los costos socioeconómicos de honrar la deuda.

El tamaño de la quita necesaria en una reestructuración estará inversamente relacionado con la brecha existente: una mayor restricción financiera implica más pesos cautivos y, por lo tanto, un mejor financiamiento para el Tesoro. Como señalamos en el cuadro, esto hace que los retornos de la deuda en pesos aparezcan algo más estables: el costo de la quita de capital se verá parcialmente compensado por la ganancia en poder de compra en dólares. A la luz de lo discutido, la deuda en pesos se ve atractiva en dólares incluso frente a grandes quitas.

Es importante mencionar que, en este escenario, no necesariamente todos los instrumentos recibirán el mismo tratamiento: los bonos duales (al ajustarse por el máximo entre devaluación e inflación) son grandes candidatos para obtener un trato menos favorable en comparación con las otras curvas.

Desdoblamiento*:

Bajo este esquema, la brecha cambiaria quedaría institucionalizada, coexistiendo un tipo de cambio comercial (similar al A3500) con un dólar financiero libre (similar al MEP). Es crucial destacar que este sistema no eliminaría las presiones cambiarias y sería inviable con la brecha actual del 150%. En este marco, aún sería necesaria una corrección cambiaria inicial mediante un ajuste en el dólar oficial. Para este panorama, mantenemos nuestra recomendación de bonos duales y Dollar-Linked a principios de 2024 y bonos CER hacia finales de ese año.

Dolarización:

Dentro del universo de riesgos abordados en este informe, la dolarización total de la economía emerge como la principal amenaza para la deuda denominada en pesos. Dado que esta pasaría a estar expresada en dólares, sus paridades actuales –que alcanzan incluso el 109%– tendrían que adecuarse a las de los Bonares –actualmente en el 27%–. Además, con la finalidad de disminuir su peso sobre la deuda total, podrían enfrentar impactos adicionales por las condiciones que se establezcan en el momento de la dolarización: como un tipo de cambio desfavorable, ser sujetos a un canje bajo términos no beneficiosos o una reducción en sus índices de ajuste.

Lógicamente, ante la perspectiva de una dolarización, la decisión financiera óptima es, precisamente, dolarizarse. Sin embargo, si nos limitamos a la curva en pesos, preferimos los instrumentos a corto plazo para finales de 2023 o inicios de 2024, ya que son aquellos con mayor probabilidad de cobrarse en tiempo y forma. Por otro lado, también existe un argumento a favor de adoptar la estrategia completamente opuesta: buscar las paridades más bajas en los instrumentos CER más extensos, como el TX28 o el DICP.

Hiperinflación:

Con la inflación corriendo al 12% mensual, el temor de una hiperinflación está en su nivel más alto en las últimas tres décadas. 

Es imposible determinar con precisión qué sucederá con la deuda argentina en un contexto tan extremo. Tampoco se puede predecir si el dólar prevalecerá sobre la inflación o al contrario (en 1989 predominó el dólar, en 1991 la inflación). Sin embargo, damos por sentado que, en una circunstancia tan adversa, se llevará a cabo una reestructuración. Al igual que con la dolarización, la decisión financiera más acertada es buscar protección en moneda extranjera. Pero dentro de los instrumentos en moneda local, favorecemos los bonos CER a largo plazo (desde 2026 en adelante) debido a su baja paridad.

‍Conclusión: 

Al analizar de manera individual y detallada cada uno de los escenarios que preocupan al mercado, resaltamos que los escenarios que parecen más probables son un desdoblamiento o una reestructuración sin dolarización ni hiperinflación. En ambos casos, la deuda soberana en pesos se presenta como atractiva, tal como ilustramos al inicio del informe.

Los casos de la dolarización y la hiperinflación son distintos: mientras que la primera implica que las paridades tendrían que descender a niveles del 27%, la segunda se manifiesta como una gran incógnita donde resulta imposible determinar qué sucederá con exactitud. El consuelo para estos escenarios es que, a priori, parecen menos probables que las trayectorias menos drásticas.

El candidato Javier Milei sostuvo recientemente que no retrocederá en su plan de dolarización. Sin embargo, la dolarización no se efectuaría de manera inmediata en 2024: tanto él como sus asesores han afirmado que se llevaría a cabo de manera gradual. Es decir, habría una etapa intermedia de bimonetarismo con competencia de monedas.

En cuanto a la hiperinflación, debido a sus características extremas y atípicas, resulta casi impredecible. Algunos indicadores muestran una situación más favorable que en 1989: Argentina actualmente presenta un menor déficit fiscal, una mayor demanda de dinero (medida como M2 Privado/PBI) y un contexto internacional más benévolo (tasa de la Fed en 4,3% frente al 9,3% en 1989). Sin embargo, el panorama cambiario es considerablemente más preocupante: disponemos de menos reservas netas (-USD 5.000 M frente a USD 3.000 M) y una brecha más amplia (160% frente al 25%). Además, el peso de los pasivos remunerados es mayor: en la actualidad triplica la base monetaria, mientras que a finales de los 80s solo la duplicaba.

Los bonos soberanos en pesos se presentan atractivos siempre y cuando se descarten los escenarios más extremos y pesimistas –es decir, una dolarización acelerada o una hiperinflación–. No esperamos que las curvas se normalicen a corto plazo. Para disipar la incertidumbre, será esencial que surjan perspectivas de una transición ordenada, acompañadas de una nueva gestión que ordene las expectativas. A estos precios, el potencial de los instrumentos en pesos es muy elevado, pero no puede capitalizarse sin exponerse a grandes riesgos de cola. 

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*El temor a un desdoblamiento parece haber perdido relevancia en el último tiempo. Así lo reflejan los precios de ROFEX, que marcan un sendero de altísima devaluación: 103% hasta fin de diciembre, de 221% hasta fin de abril y de 250% hasta fin de agosto del año que viene. Sin embargo, es posible que recobre trascendencia en caso de que Patricia Bullrich ingrese al ballotage.

Los contratos futuros registraron importantes alzas durante la semana pasada: en promedio subieron 11,0% semanal. En vista de las elecciones, apareció una gran demanda por cobertura de todo tipo y continuó la corrida contra el peso. En este contexto los contratos de ROFEX se presentan como una alternativa conservadora: a priori son riesgo corporativo y protegen contra subas en el nivel de nominalidad.

Los únicos contratos en registrar una caída fueron los más cortos: octubre (-2,1%) y noviembre (-6,1%). Mientras que las mayores subas se dieron en los más largos: junio (+17,3%), julio (+17,6%) y agosto (+19,1%).

De esta manera, los contratos de octubre y noviembre se encuentran en $378 (8% devaluación) y $480 (37% devaluación). El mercado otorga altas chances de que el tipo de cambio continúe estable en octubre, pero da por hecho un salto cambiario de importante magnitud en noviembre. Los precios también reflejan un segundo salto en diciembre que cotiza en $713: 104% de devaluación contra el tipo de cambio actual y 48%, contra el contrato de noviembre.

La curva de tasas (TNA) se amplió en 6772 pb; empinó su pendiente y aún luce jorobada. Los contratos de octubre y noviembre rinden TNA 117% y TNA 246%, respectivamente.  En diciembre tiene un salto discreto a TNA 440%, mientras que en enero alcanza su máximo de TNA 477%. Luego, a partir de febrero (TNA 454%) se reducen gradualmente hasta alcanzar su nivel más bajo en agosto (TNA 322%). 

El volumen operado cayó en la primera semana del mes: se comerciaron 3,0 millones de contratos, un descenso de 21% contra la semana anterior. Mientras que el viernes 6 de octubre el interés abierto cerró en USD 2.887 M; una reducción de 5% m/m y de 24% a/a.

A dos semanas para la primera vuelta, la tensión aumenta. Entre el plan "platita" lanzado por el ministro-candidato Massa y el plan de dolarización en un eventual gobierno de Milei, aumentan el riesgo y las necesidades de cobertura cambiaria. El riesgo de una transición desordenada se eleva, la volatilidad se dispara y esto impulsa los dólares financieros y al riesgo país que alcanzan máximos. Aunque por ahora controlada, se empieza a notar una riesgosa salida de depósitos en moneda local. En este contexto, el dólar agro y el dólar Vaca Muerta no tienen efecto y el BCRA pierde reservas internacionales por la ventanilla del mercado cambiario y la intervención en el mercado de bonos. El aumento del riesgo de la transición se aprecia en la dinámica de los precios de los activos que desde las PASO acumulan una importante caída, pero no en el nivel que aún no tiene implícito escenarios disruptivos. Mientras tanto, si bien bajó en el margen, la inflación sigue marcando un ritmo superior al 10% mensual. Además de la evolución del mercado de cambios y la brecha cambiaria, las miradas de esta semana estarán en el dato de inflación que se publicará el jueves y del que esperamos un alza del 12% m/m y 137% i.a. Es el último dato de relevancia que se publicará antes de las elecciones del 22 de octubre, por lo que esperamos un nuevo golpe para el oficialismo.

Continúa la caída de las reservas. El BCRA se va quedando sin poder de fuego para contener el tipo de cambio oficial y contener la brecha cambiaria: las reservas internacionales tuvieron la peor semana desde las PASO al anotar una caída de USD 665 M. Con esto, finalizaron el viernes último con un stock bruto de USD 26.259 M, mientras que las netas profundizaron el saldo negativo a USD 6.300 M. La caída fue determinada por la venta de USD 178 M en el mercado de cambios –después de siete semanas volvió a registrar saldo negativo– a lo que se sumó el uso de USD 350 M para intervenir en el mercado de bonos y USD 230 M para pagos de deuda a organismos internacionales, compensado en parte por el alza en los encajes en moneda extranjera. En cuanto al resultado del mercado cambiario, la extensión del dólar soja IV no dio grandes resultados y el sector agropecuario liquidó USD 226 M en la semana, un 67% menos que la semana previa, al tiempo que el dólar Vaca Muerta y aquel para economías regionales no están siendo de relevancia.

Atraso cambiario y brecha en alza. Como viene ocurriendo desde el lunes 14 de agosto, el tipo de cambio oficial se mantiene firme en $350. Con la inflación corriendo al 12% m/m y con el dólar fortaleciéndose frente a todas las monedas –especialmente frente al real brasileño– el TCRM continuó perdiendo competitividad al anotar una caída de 2,6% y ya quedó 3,7% por debajo al que tenía previo a las elecciones primarias –contra el Real brasileño perdió 4,2% en la semana y 4,6% desde el 11 de agosto–. Para compensar parte de esta pérdida, el gobierno anunció nuevos dólares diferenciales: al dólar soja IV y dólar Vaca Muerta, se incorporaría un dólar para exportaciones de PYMEs y del sector automotor. Para todos los casos se permite liquidar el 75% en el mercado oficial a $350 y el 25% en el mercado financiero, lo que resulta en un tipo de cambio de $485. Así, el gobierno parece enfocado en agotar todos los recursos disponibles para atravesar la transición con relativa estabilidad cambiaria. De todas formas, ni esto ni la fuerte intervención del BCRA lograron contener a los dólares financieros: en la semana el MEP libre subió 4,2% hasta $832 –brecha de 138%–, mientras que el CCL libre subió 8,2% hasta $889 –brecha 154%–. Por otro lado, se redujo la diferencia con los dólares intervenidos: el MEP con AL30 subió un 17,0% hasta los $820 –brecha del 134%– y el CCL con AL30 aumentó un 14,6% hasta los $841 – brecha del 140% –. Así, la brecha entre los dólares libres e intervenidos ronda el 4%, cuando la semana pasada era de 14%. En cuanto a los contratos ROFEX, el de octubre y noviembre cayeron 2% y 6%, respectivamente, –descuentan un alza del dólar oficial de 8% para septiembre y de 27% para octubre– mientras que el resto de los plazos operaron un alza promedio de 14% –las mayores alzas se observaron en los contratos de junio (+17,3%), julio (+17,6%) y agosto (+19,1%)–. Así las cosas, se prevé un incremento implícito de 8% hasta octubre, 104% hasta diciembre, 233% hasta abril de 2024 y de 291% hasta agosto 2024.

Caída de los depósitos en pesos y rescates en fondos CER y T+1. Los depósitos a plazo fijo en pesos del sector privado profundizan la caída: en la última semana –con datos al 4 de octubre– cayeron en $228.000 M y desde el 19 de septiembre acumulan una baja de $300.000 M –2,2%–. Dado que la tasa de interés es del 10%, la caída implica un importante retiro de fondos del sistema. En cuanto a los Fondos Comunes de Inversión (FCIs), en la semana registraron suscripciones netas por $143.000 M, impulsadas casi completamente por los fondos Money Market, que contabilizaron suscripciones por $253.000 M –equivalentes al 3,0% del AUM (Activos Bajo Administración)– que fueron compensados en parte por los fondos de renta fija que experimentaron significativos rescates netos: los fondos T+1 sufrieron una salida de $70.000 M –7,3% del AUM–, los fondos ajustables por CER registraron una pérdida de $57.000 M, –9,3% del AUM–, mientras que los fondos dollar-linked volvieron a ser la excepción y mostraron suscripciones netas por $29.000 M –2,4% del AUM–.

Se recuperan los bonos en pesos. Los bonos en pesos tuvieron un fuerte rally en las últimas dos ruedas de la semana, que les permitió romper con una tendencia de cuatro semanas de ajuste. Sin un catalizador claro, el mercado parece haberse visto seducido por las paridades en mínimos en un contexto de brecha en máximos. Durante la semana, los duales subieron 6,9% y los dollar-linked, 6,5%. Así, las tasas de los instrumentos vinculados al dólar operan entre devaluación -26% y -9% (contra el rango de -10% y -2% del viernes pasado). Los bonos CER subieron un 2,0% y pagan tasas de hasta CER+18% (cuando habían llegado a estar en CER +25%). Finalmente, fue otra buena semana para los botes que subieron un 6,4%. También recuperó terreno el tramo más corto de la curva: las LECER aumentaron un 1,6% y la LEDES de octubre, 5,2%.

Bonos soberanos sin piso. Los bonos soberanos en moneda extranjera tuvieron una de las peores semanas del año al marcar caídas de 10%. Los títulos más afectados fueron el GD46, con una baja del 15,7%, seguido por el AL35 en 14,0% y el GD30 en 11,8%. Así, las paridades ya cayeron a 27% y el riesgo país subió en 133 pb hasta 2.675 pb – su nivel más alto desde octubre de 2022. Si bien el contexto global no ayudó – los bonos emergentes cayeron 2% en la semana – el principal determinante es la coyuntura local: nuestra curva fue la segunda más golpeada (tan solo superada por la de Ucrania). En la misma dirección, los bonos provinciales y corporativos también retrocedieron: los títulos sub-soberanos 2,1% - el bono a 2037 de la Provincia de Buenos Aires anotó una caída del 6,2% - y las obligaciones negociables 1,5%.

Recupera el Merval. Las acciones cerraron la semana en alza, impulsadas por la constante alza de los dólares financieros y la recuperación de los mercados globales, lo que las convierte en un buen vehículo de cobertura al alza de la brecha cambiaria. El Merval subió 11,8% en pesos y 3,2% medido en CCL y cerró en USD 707. Los sectores más favorecidos fueron Materiales (25,1%), Consumo Discrecional (10,8%) y Comunicaciones (10,2%). Las acciones que más traccionaron fueron Ternium (28,5%), Aluar (28,3%) y Cresud (16,9%). Dentro de las financieras se destacan BBVA (17%) y Macro (7,3%). Los ADR igualmente sufrieron caídas promedio del 1%, siendo Supervielle (-7,4%) y Despegar (-5,4%) los más perjudicados, mientras que TGS (6,1%) e IRSA (3,6%) tuvieron una buena performance. En el último mes, medido en moneda local, el Merval anotó un alza de 8% y 31% desde las PASO, en tanto que medido en dólares CCL cayó 8% y 12%, respectivamente.

Esperando la inflación de septiembre. Las miradas de esta semana estarán en la publicación del IPC Nacional de septiembre, último dato de relevancia que deberá digerir el oficialismo. De acuerdo al indicador de precios de alta frecuencia del Ministerio de Economía, en la última semana de septiembre registró un incremento del 1,3%, por debajo del 1,7% observado en la tercera semana, por lo que el mes cerraría en torno al 12,0% mensual, con un arrastre de 2,3 puntos porcentuales para octubre. En línea con esto, la Ciudad de Buenos Aires registró una inflación de 12,0% m/m, con la inflación núcleo siendo de 12,8%. También el BCRA publicará el Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM), que nos dará una mejor visión sobre lo que esperan las consultoras privadas para los próximos meses. A menos de dos semanas, los activos seguirán en clave electoral: esperamos más demanda de cobertura.

Con una actividad económica que se mantiene robusta y datos laborales sólidos, la Fed cuenta ahora con más argumentos para cumplir con su promesa de un nuevo ajuste en las tasas de interés en la próxima reunión. Tasas más altas y por más tiempo siguen presionando a los rendimientos de los bonos del Tesoro americano que alcanzan los niveles más altos de los últimos 16 años. Con este contexto, los mercados volvieron a tener una semana negativa, especialmente para la renta fija. Las acciones tuvieron una leve recuperación, pero se concentró en las tecnológicas, mientras que el resto siguió operando a la baja. El petróleo dio un respiro al registrar un marcado retroceso, mientras que el dólar se estabilizó. A pesar de la prórroga lograda para evitar el cierre del gobierno, el panorama político se ve empañado por la destitución del presidente republicano en el Congreso. Las miradas de esta semana estarán puestas en los datos de inflación, las minutas de la Fed y en el arranque de la temporada de balance del 3Q23.

La grieta americana. El contexto político y las dificultades para lograr consensos son un factor de riesgo para los mercados, tan importante como lo son los riesgos geopolíticos. En EE. UU., utilizar la política fiscal para expandir la economía será cada vez más complejo debido a la división del Congreso y más aún a poco más de un año para las elecciones presidenciales. En este contexto, después de un acuerdo parcial para evitar el Shutdown –cierre de gobierno– que aseguró la financiación del gobierno hasta el 17 de noviembre, se desencadenó un giro sorprendente en el escenario político estadounidense. El martes, cuando McCarthy – el presidente republicano de la Cámara de Representantes y la tercera figura más influyente del gobierno – fue destituido por legisladores de su propio partido que se mostraron descontentos debido a su participación colaborativa con los demócratas. En un hecho sin precedentes en sus 234 años de historia, la Cámara de Representantes optó por dejar vacante el cargo de presidente –con 216 votos a favor y 210 en contra– por lo que seguramente tendremos más novedades a medida que nos acerquemos a la finalización de la tregua.

Acelera el crecimiento. Contrario a las señales de debilitamiento que busca el mercado, la actividad económica de EE. UU. continúa mostrando buenos indicadores y aleja las perspectivas de una desaceleración brusca del nivel de actividad que “asuste” a la Fed. Lo más importante de la semana pasó por el dato del mercado laboral de septiembre en el que la creación de empleo no agrícola sorprendió al marcar 336.000 nuevos empleos, 110.000 más que los dos meses anteriores y la mejor performance desde enero pasado. A pesar de esta performance, la tasa de desocupación subió a 3,8%, dado que el empleo agrícola se contrajo en 250.000 y la cantidad de personas que ingresaron al mercado laboral sumó 91.000. Fue un alivio que, a pesar del buen dinamismo de la creación de empleo con tasa de desocupación que se mantiene en niveles históricamente bajos, los salarios no muestren mayores presiones al marcar un alza de 0,2% m/m y 4,2% i.a., levemente por debajo de las expectativas. También fueron buenos los datos del PMI manufacturero que aumentó a 49 pb en septiembre –desde 47,6 del mes anterior y superior a las expectativas de 47,8– en tanto que el PMI de servicios se ubicó en 53,6 pb. La mala noticia de la semana, y que habrá que seguir la evolución en los próximos meses, es la caída del crédito al consumo privado que en agosto pasado se contrajo 0,3% m/m o USD 15.600 M –es la primera caída mensual desde agosto 2018– debido a la baja en el crédito no renovable –abarca préstamos para automóviles y estudiantes– que bajó en 0,8% m/m o USD 30.300 M, mientras que el crédito renovable –incluye tarjetas de crédito – subió 1,2% m/m o USD 14.600 MM. Con todos estos indicadores, el nowcast de Atlanta mantiene su pronóstico de crecimiento del PBI del 3Q23 en 4,9% t/t, muy superior al 2,1% t/t promedio del primer semestre.

Una pausa para el dólar. En este escenario, el dólar mostró signos de debilitamiento al registrar una caída del 0,2%, aunque en el último mes ha acumulado un incremento del 1,1%. A lo largo de la semana, experimentó una depreciación frente al euro y la libra esterlina, con descensos del 0,2% y 0,4%, respectivamente. Por otro lado, se apreció frente al real brasileño con un aumento del 4,4%, y también ganó terreno frente al yuan chino con un alza del 2,3%.

Retrocede el petróleo. Tras la fuerte escalada que había marcado en los dos meses anteriores, que lo llevaron de USD 60 a superar los USD 90 por barril, en la última semana la cotización del petróleo tuvo una fuerte caída del 8,8%, cerrando el WTI en USD 82,8 por barril. Si bien continúan las preocupaciones sobre la oferta debido a la menor producción de la OPEP, lo que más influyó recientemente fueron las perspectivas del debilitamiento de la demanda mundial, al tiempo que Rusia permitió nuevamente las exportaciones de combustible diésel a través de los puertos después de una prohibición reciente y que las existencias de gasolina en EE. UU. aumentaron y la demanda de gasolina alcanzó un mínimo de 1998. El resto de los commodities continuaron en baja: entre los metales, el oro sufrió una disminución del 1%, mientras que el aluminio y el cobre registraron descensos del 4,4% y 2,7%, respectivamente. En el sector agrícola, la soja bajó 0,7% y sólo se diferenció el trigo que logró un alza del 4,9%.

Suben las tasas, especialmente las largas. La curva de rendimiento de los bonos del Tesoro continúa invertida por más de 225 ruedas consecutivas –el periodo de tiempo más largo de la historia– aunque en el último tiempo se observa cierta tendencia a la normalización debido a la mayor presión de las tasas largas en relación a las cortas. Concretamente, el rendimiento del UST2Y cerró en 5,09%, +4 pb respecto a la semana anterior, mientras que el del UST10Y cerró en 4,8%, +23 pb en la semana. Este ascenso en los rendimientos impulsó a las tasas de los créditos hipotecarios, que avanzaron 12 pb durante la semana hasta 7,53% – el nivel más alto en dos décadas –. En este contexto, la renta fija siguió bajo presión anotando otra semana negativa. El ETF de bonos del Tesoro cayó 1,2% y el agregado de títulos públicos americano lo hizo 1,4%. Los Investment Grade tampoco tuvieron un buen desempeño, siendo los más afectados con una contracción del 2,0% en la semana y del 4,0% en el mes, en tanto que los bonos High Yield fueron los menos afectados, gracias a su corta duración, con descensos del 1,4% y 2,3% para cada período.

Recuperan las acciones gracias a las tecnológicas. La renta variable americana arrancó octubre en alza, pero volvió a concentrarse en las acciones tecnológicas mientras que el resto de los sectores siguieron en baja. Concretamente, el S&P 500 marcó un alza de 0,5% en la semana y achicó a 3,7% la pérdida en el último mes. El S&P 50 –toma las primeras 50 compañías– anotó un alza de 1,6% en la semana, mientras que el S&P 500 equiponderado tuvo una caída de 1,2%. Los sectores de tecnología y comunicación fueron los que tuvieron la mejor performance al marcar subas de 2,6% y 2,0%, respectivamente, mientras que los sectores de Energía y Consumo No Cíclico tuvieron un desempeño menos favorable, con caídas del 4,9% y 3%, respectivamente. En cuanto a los demás índices, el Nasdaq fue el más beneficiado, experimentando un aumento del 2%, mientras que el Dow Jones cerró prácticamente sin cambios.

Mala semana para el resto del mundo. Sin la ayuda de las empresas tecnológicas, el resto de los mercados financieros globales volvieron a tener una semana negativa, especialmente los emergentes. La presión de las tasas de los bonos del Tesoro americano impactó en el resto del mundo y con ello todos los índices de renta fija operaron a la baja: el índice de bonos públicos cayó 0,5% en la semana y 2,7% en el mes, mientras que la baja de los emergentes fue de 2,2% y 4,1%, respectivamente. En cuanto a la renta variable, el índice global sin EE. UU. anotó una caída de 0,6% semanal, ampliando a 3,3% la baja mensual, entre los que se destacó la mala performance de Latam que perdió 4,5% en la semana y 5,4% en el último mes.

A la espera de la inflación y atentos al conflicto en medio oriente. La próxima semana trae consigo eventos clave, destacando los datos de inflación de septiembre en EE. UU. que podrían influir en la decisión de la Fed sobre las tasas de interés el 1 de noviembre. Se espera una desaceleración en el IPC, proyectándose un aumento del 0,3% m/m. También se publicarán las actas del FOMC, el índice de sentimiento del consumidor de Michigan y datos de inflación del productor. Además, empresas como Citigroup, JPMorgan Chase y BlackRock iniciarán la temporada de resultados del tercer trimestre. En el plano geopolítico, será importante la evolución de la escalada del conflicto en Medio Oriente luego del mayor ataque terrorista que sufrió Israel el último sábado por parte del Hamas con apoyo de Irán. Esperamos mayor tensión y volatilidad en el precio del petróleo.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 06/10/2023

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En 2022, la economía india creció un 7,2% i.a. y este año lo haría al 6,5% i.a., convirtiéndola en uno de los países de mayor crecimiento en el mundo. El motor del crecimiento del año pasado fue la inversión, que subió 11% i.a., y en menor medida, el consumo privado, que lo hizo al 7,7% i.a. La buena performance se apoyó en una demanda interna sólida, fuerte inversión en infraestructura pública y un sector financiero fortalecido, con un amplio crecimiento del crédito bancario. Además, cuenta con una población activa cada vez más joven, en contraste con lo que ocurre en la mayoría de los demás países industrializados, incluida China, que enfrentan un proceso de envejecimiento y, en algunos casos, caída en el número de habitantes. Las perspectivas para los próximos años son alentadoras, pues se espera que entre 2024-2028 crezca a un ritmo de 6% anual, siendo la economía emergente de mayor crecimiento.

Los sólidos indicadores económicos encuentran respaldo en el excelente desempeño del mercado financiero. Desde principios de 2020 hasta la fecha, el índice de acciones de India ha experimentado un notable crecimiento del 83%, destacándose frente al 47% del mercado accionario global y a la fuerte caída del 23% de China en el mismo período. Por otra parte, Infosys –la empresa tecnológica india destacada– superó ampliamente al resto de sus pares con una rentabilidad acumulada en el mismo periodo del 108%.

Para capitalizar el potencial de este país emergente, se destaca Infosys, una empresa líder en consultoría y servicios digitales con presencia global. Fundada en 1981 y con sede en Bengaluru, India, Infosys cuenta con una fuerza laboral de 336.000 empleados. Ofrece servicios digitales en América del Norte, Europa e India, extendiéndose a sectores clave como seguros, servicios financieros y fabricación, entre otros.

Además, su colaboración estratégica con Microsoft y Nvidia refleja su compromiso con la innovación. Juntos, buscan acelerar y democratizar la adopción de la inteligencia artificial generativa en toda la industria. Si bien en el acumulado del año la acción cayó un 6%, luego de haber alcanzado un mínimo en abril, la acción recuperó terreno y creció desde entonces un 10%.

En comparación con la industria de software y consultoría, Infosys presenta indicadores que reflejan una posición sólida y atractiva para los inversores. Con una volatilidad notablemente menor del 24%, en contraste con el elevado 47% de la mediana del sector, la empresa demuestra una estabilidad relativa y una menor exposición al riesgo. Además, el índice P/E más bajo de Infosys, registrado en 24,21 frente al 34,64 de la mediana del sector, sugiere no solo una valoración más atractiva, sino también una potencial oportunidad de inversión. Lo mismo se puede corroborar al observar el ratio EV/EBITDA más bajo de Infosys, con un valor de 16,45 en comparación con el 26,89 de la mediana sectorial, sugiriendo una posible subvaloración en relación con sus pares del sector. Además, su capitalización de mercado fue de USD 71,3MM, indicando un tamaño significativo en el mercado. 

Finalmente, el ROE más alto de Infosys, alcanzando un 31%, destaca su eficiencia en la generación de retorno para los accionistas, lo cual fortalece aún más su posición como una opción de inversión a considerar en el sector.

En conclusión, India se posiciona como un gigante emergente con oportunidades de inversión para el largo plazo, respaldadas por indicadores económicos sólidos y un mercado financiero en alza. Para los inversores que buscan diversificar y capitalizar en este crecimiento, pensando en el largo plazo, la compañía Infosys ofrece perspectivas atractivas. Se puede invertir desde Argentina a través de su CEDEAR, bajo el ticker INFY.BA, que en lo que va del año lleva una ganancia del 140% en pesos y en los últimos seis meses tuvo una suba del 10% medida en CCL Galicia.

Se aproximan las elecciones y la creciente demanda de cobertura cambiaria presiona sobre el dólar bolsa, que desde agosto subió más de 60% ampliando la brecha con el oficial al 155%. No obstante, diferentes regulaciones junto con el elevado precio del dólar aumentan el atractivo de buscar alternativas de cobertura por fuera del tradicional dólar bolsa. Una de estas alternativas son las acciones de Ternium Argentina (TXAR), la empresa “menos argentina” dentro de nuestro país.

La particularidad que ofrece TXAR, se debe a que la mayor parte de su valor proviene de activos extranjeros ligados directamente al dólar, como su participación del 28,7% en Ternium México, su tenencia del 3,7% de Usiminas Brasil y su importante tenencia de bonos denominados en dólares. En total, las tenencias de activos extranjeros y su posición neta de bonos en dólares valen aproximadamente USD 1.960 M, un 60% del valor en bolsa de TXAR, que asciende a USD 3.250 M. El resto del valor de mercado de la empresa también está asociado a la evolución del dólar y la inflación, aunque de manera indirecta, pues se trata de activos como sus plantas industriales en nuestro país que generan una ganancia superior a USD 400 M anuales y sus inventarios que ascienden a USD 700 millones. 

Como resultado de lo anterior, en momentos en que el dólar financiero sube, también lo hace la cotización de TXAR. Tomemos como ejemplo lo sucedido en el transcurso de las elecciones PASO. Desde el viernes previo a las PASO hasta ayer jueves, el dólar bolsa subió 50%, al tiempo que la cotización de TXAR subió 64%. La correlación de sus movimientos diarios durante este lapso fue del 82%. Una situación similar se observa entre junio y julio de 2022, cuando aumentó la tensión cambiaria luego de la renuncia de Martín Guzmán; período en el cual el dólar bolsa subió 31%, mientras que la cotización de TXAR se incrementó un 42%.

La cotización de TXAR replicó con notable precisión los saltos cambiarios en el pasado, sin embargo, dicha correlación no suele mantenerse durante períodos de tiempo prolongados. Desde principios de 2022 hasta la actualidad, la cotización de TXAR subió 504% en pesos mientras que el dólar bolsa subió 353%. Como resultado, la acción de TXAR subió 33% medida en dólares bolsa. La razón detrás de esta tendencia es que TXAR es una compañía en crecimiento, que genera ganancias, por lo que naturalmente su valor crece en términos reales a lo largo del tiempo.

Con un mercado que cerró levemente a la baja, en espera del informe mensual de nóminas del viernes, que representa la noticia económica más relevante de la semana, se espera que la economía estadounidense haya añadido 150.000 trabajadores en septiembre. Esta cifra es un poco menor que la del mes anterior, acompañada de una tasa de desempleo que podría llegar al 3,7%. Así, Wall Street cerró la rueda del jueves con leves descensos. Los sectores más beneficiados fueron Consumo No Cíclico (1,97%), Materiales (0,62%) y Energético (0,62%). De esta manera, el S&P 500 retrocedió 0,04% hasta los 4.258 puntos. Por otro lado, el Nasdaq, arrastrado por las caídas en Amazon (0,82%) y Tesla (0,42%), retrocedió un 0,29%, mientras que el Dow Jones registró un incremento del 0,05%.

En cuanto al mercado laboral, el número de estadounidenses que solicitaron beneficios por desempleo se incrementó en 2.000, llegando a 207.000 en la semana que finalizó el 30 de septiembre. Esta cifra se encuentra por debajo de las estimaciones de 210.000 y sigue cerca del mínimo de siete meses de 202.000 registrado a principios de mes. Por su parte, las solicitudes continuas disminuyeron inesperadamente en 1.000, situándose en 1.664.000, muy por debajo de las estimaciones de 1.675.000. Estas cifras se mantienen cerca del mínimo de casi ocho meses registrado anteriormente, lo que sugiere que las personas desempleadas están logrando un relativo éxito en la búsqueda de nuevos empleos.

Por su parte, la balanza comercial de EE. UU. se redujo a USD 58.300 MM en agosto, la cifra más baja desde septiembre de 2020, y por debajo de las previsiones de un déficit de USD 62,3 MM. Las exportaciones aumentaron un 1,6% hasta alcanzar un máximo de cinco meses de USD 256 MM, lideradas por el petróleo crudo y viajes. Mientras tanto, las importaciones disminuyeron un 0,7% a USD 314 MM, con caídas en las compras de teléfonos móviles y semiconductores. El déficit con China se redujo en USD 1.300 MM, marcando un mínimo de cinco meses.

En el mercado de renta fija, los rendimientos de los títulos emitidos por el Tesoro de EE. UU. cerraron el día a la baja. La tasa a 10 años retrocedió 2 puntos base hasta el 4,72%. Paralelamente, la tasa a 2 años bajó 3 pb, situándose en 5,02%. En consonancia con estos movimientos, el US Dollar Index experimentó una debilidad y registró una baja del 0,4%, cotizando a 106,3.

En el mercado de commodities, la soja registró una suba del 0,61%, alcanzando los USD 470 por tonelada en el mercado de Chicago. El oro, por su parte, retrocedió un 0,08%, ubicándose en USD 1.819 por onza. El petróleo, en cambio, tuvo una jornada negativa y cedió un 2,3%, finalizando en USD 82,3 por barril, marcando el valor más bajo en cinco semanas.

En cuanto a otras regiones, el superávit comercial en Alemania se incrementó a EUR 16,6 MM en agosto desde EUR 15,9 MM el mes anterior, superando las expectativas del mercado. Las exportaciones disminuyeron un 1,2%, una cifra mucho peor que las previsiones de una caída del 0,4%. Paralelamente, las importaciones descendieron inesperadamente un 0,4% hasta EUR 111,4 MM, siendo este el nivel más bajo desde enero.

El BCRA registró compras netas por USD 11 M en el MULC. En lo que va de octubre, la autoridad monetaria suma ventas por USD 85 M; en tanto que en 2023 acumula ventas por USD 1.834 M. Por otro lado, continuó la intervención del BCRA en los dólares financieros y el stock de reservas internacionales se redujo en USD 78 M hasta los USD 26.390 M. 

En lo que respecta a los contratos de futuro de dólar, durante la jornada de ayer terminaron en terreno positivo y subieron un 1,1%. Las mayores subas se registraron en los contratos de febrero (+2,5%), enero (+2,5%) y agosto (+2,3%). Mientras que las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (-0,4%) y octubre (-0,4%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 8% hasta octubre, en el 103% hasta diciembre y en el 226% hasta abril de 2024.

Los dólares financieros tuvieron una rueda más calma. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó un 2,2% hasta los $834, mientras que el CCL con ADRs subió 0,5% hasta $894. Así, sus brechas quedaron en 138% y 156%, respectivamente. Mientras que, dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 trepó 4,8% hasta $785 (brecha 124%) y el CCL, 6,1% hasta $833 (brecha 138%). De esta forma, la brecha de la brecha se redujo a la mitad y ronda el 14%, mientras que el canje CCL/MEP es de aproximadamente 7%.

Los bonos soberanos hard-dollar tuvieron una muy mala rueda: cayeron 4,2% en promedio y sus paridades rondan el 28%. El riesgo país subió 19 pb hasta 2.718 pb y marcó un nuevo máximo para el año 2023. En tanto que los bonos bajo ley local cayeron un 3,9%; los bonos bajo ley extranjera, un 4,3%. Desde las PASO, los bonos acumulan una caída del 12% en dólares.

En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER se incrementaron un 2,4%, mientras que las Lecer ganaron un 0,7%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron alcistas en 1,5% y las Ledes experimentaron un alza de 1,4%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 2,6% y los DLK marcaron una suba de 2,6%.

En el mercado de renta variable, el Merval subió por segundo día consecutivo, cerrando la rueda del jueves con un alza del 3,26% en moneda local y un 4,64% en CCL Galicia, llegando a un valor de USD 691. Los sectores que más traccionaron fueron Consumo Discrecional (6,62%), Industria (6,28%) y Comunicación (5,91%). Hubo subas generalizadas con TXAR (9,98%), CRES (9,95%) y TECO (7,89%) como las más destacadas. Los ADR experimentaron un alza promedio del 1,92%, impulsados por los buenos rendimientos de Telecom (5,42%), BBVA (4,04%) y Galicia (3,30%). Desde las PASO, el índice de referencia acumula una caída del 15,2% en moneda extranjera, pero a lo largo de 2023 muestra una suba del 14,6% medida en USD CCL.

El escenario de triple empate complicó la transición y prolongó la incertidumbre, no solo hasta las elecciones, sino también para los próximos años. El gobierno reaccionó con un salto discreto en el tipo de cambio, suba de tasas de interés y nuevos tipos de cambio diferenciales y temporales para proteger las reservas internacionales. Al mismo tiempo, anunció más planes de estímulo fiscal con una reducción de impuestos y aumento de gastos, los cuales tendrán un fuerte impacto en las cuentas públicas, no solo del Tesoro Nacional, sino también de las provincias. Estas medidas tuvieron poco efecto, pues las reservas internacionales continúan descendiendo, la inflación se ha acelerado y el tipo de cambio real sigue apreciándose en un contexto donde el nivel de actividad persiste en recesión, acompañado de un aumento en la pobreza. Con este panorama, la reacción del mercado fue incrementar la cobertura y dolarización de carteras, ejerciendo presión sobre la brecha cambiaria y afectando a todos los activos locales, los cuales experimentaron notables descensos. A menos de un mes de las elecciones generales, existen oportunidades de inversión, pero solo para aquellos dispuestos a asumir riesgos. Dada la situación, sugerimos mantener cautela, ya que se presenta un escenario con mayor emisión y menos dólares, alimentando la expectativa de devaluación e inflación, lo que complica el panorama al acercarnos al fin del ciclo.

Con la mira en octubre. Tras la sorpresa de quedar en tercer lugar en las PASO y la posterior devaluación del 20%, el gobierno posee un objetivo claro: llegar a las elecciones sin un nuevo salto cambiario y evitar un estallido inflacionario. Son dos condiciones necesarias –aunque no suficientes– para intentar acceder al balotaje y tener posibilidades de triunfar. Con el propósito de recuperar reservas, además de elevar las tasas de interés y reforzar el control de cambios limitando los pagos por importaciones, el BCRA mantiene una política de tipos de cambio diferenciales y temporales, como el dólar soja IV, y ahora también el dólar Vaca Muerta. Con un acuerdo con el FMI desvanecido, el gobierno añadió un plan fiscal ampliamente expansivo con reducción de impuestos y aumento de gastos, lo que conllevará a mayores necesidades financieras y, por ende, a más emisión monetaria. Por otro lado, Javier Milei, el candidato más votado en las PASO, insiste con un programa económico orientado a la dolarización, pero ambiguo –incluso entre sus interlocutores– y sin respaldo internacional. Esta propuesta de una dolarización sin dólares podría desencadenar una huida del peso, con el riesgo de una inflación en espiral. Por último, Patricia Bullrich, que se muestra algo más rezagada en las encuestas, propone un plan gradual de reordenamiento fiscal y monetario, pero deberá persuadir de que puede implementarlo en una economía ya muy debilitada; por lo tanto, la política económica del ajuste no está asegurada. Dado el contexto, la transición hacia las elecciones de octubre estará caracterizada por la incertidumbre, la aceleración inflacionaria y el ensanchamiento de la brecha cambiaria.

No suma reservas. Si bien desde fines de julio pasado, el BCRA logró equilibrar el mercado de cambios mediante tipos de cambio múltiples y el fortalecimiento del control de cambios, las reservas internacionales continúan descendiendo –el stock neto sigue siendo marcadamente negativo–, alimentando las expectativas de devaluación. Específicamente, una vez finalizado el dólar agro (que permitía liquidar las exportaciones de las economías regionales y maíz a $340, cuando el oficial cotizaba a $277), tras el salto del tipo de cambio a $350, el gobierno introdujo el dólar soja IV. Este programa permite al sector agropecuario liquidar el 75% de las exportaciones del complejo sojero a $350 y retener el 25% para libre disponibilidad (hasta septiembre) o bien liquidarlo en el mercado de bonos –lo que implica un tipo de cambio implícito de $462–. Esta iniciativa –que se extendió hasta después de las elecciones y a la que se sumará en octubre el dólar Vaca Muerta para las exportaciones del sector petrolero– tuvo un impacto menor en comparación con las anteriores. En septiembre, el sector agropecuario liquidó en el mercado cambiario USD 1.700 M (de un total de USD 2.000 M), y el BCRA solo adquirió USD 528 M. Estas compras fueron superadas por las intervenciones del BCRA en el mercado de bonos, que en el último mes alcanzaron USD 700 M –a lo largo del año ya empleó casi USD 3.000 M– y por los pagos netos de deuda. Esto resultó en una disminución total de USD 898 M, cerrando el mes con un stock bruto de USD 26.920 M y un saldo neto negativo de USD 5.500 M.

De alta inflación a superinflación. Una de las consecuencias más preocupantes del abrupto salto del tipo de cambio posterior a las PASO fue su rápida repercusión en los precios (el pass through). Concretamente, el IPC Nacional de agosto registró un incremento de 12,4% m/m (es decir, 300% anualizado), el más elevado desde febrero de 1991, acumulando un alza del 80% en el año y del 124% en los últimos doce meses. Aún más alarmante fue la dinámica del IPC core, que durante el mes experimentó un aumento del 13,4% m/m, impulsado por el precio de los alimentos que se dispararon más de un 16% en dicho periodo. Por su parte, los precios regulados y estacionales reflejaron incrementos del 8% m/m. Aunque la tendencia inflacionaria mostró una desaceleración en las últimas tres semanas, sigue siendo superior a la que se observaba previo a las PASO. Probablemente, en septiembre el IPC refleje un incremento cercano al 12% m/m, lo que resultaría en una acumulación del 137% i.a. Con esta dinámica, en apenas dos meses, el Tipo de Cambio Real Multilateral ha perdido todo lo ganado con el salto devaluatorio, y actualmente se encuentra incluso por debajo de ese nivel previo. De cara a octubre y noviembre, con el gobierno intentando limitar al máximo los reajustes de precios relativos y con algo de alivio proveniente de los precios estacionales y de la carne, se espera que la inflación se modere y se sitúe cerca del 10% mensual. Dado este panorama, es notable que la inflación ha ascendido a un nuevo nivel y que el tiempo que tarda en duplicarse se ha reducido (pasando del 55% en 2021 al 97% en 2022, y este año se proyecta en torno al 180%), convirtiéndola en un factor de riesgo significativo para cualquier intento de convergencia cambiaria.

Perspectivas 

Se complica la transición. Ante la incertidumbre política y el deterioro de los fundamentales, que señalan un inicio para el próximo gobierno mucho más complejo de lo previsto hace un mes, las perspectivas del mercado se han deteriorado en las últimas semanas. A esto se añade un escenario internacional menos favorable para los países emergentes, debido al anuncio de la Fed de mantener las tasas de interés elevadas por un periodo más prolongado de lo que el mercado anticipaba. Esto provocó una apreciación del dólar a nivel global, afectando la evolución de activos de riesgo. Tal situación se manifestó en la devaluación general de los activos locales, con un aumento en la brecha cambiaria, un incremento del riesgo país, una disminución en el valor de las acciones y una caída de los bonos en moneda local. Específicamente, en septiembre, los tipos de cambio paralelos se elevaron cerca del 40%, y la brecha con el tipo de cambio oficial alcanzó el 130%, el nivel más alto desde la crisis de julio de 2022. Los bonos soberanos descendieron más de un 10%, y el riesgo país aumentó más del 20%, superando los 2.500 pb., mientras que las acciones se depreciaron un 18% en dólares. Esta búsqueda de protección llevó a una huida del peso y de todos los activos argentinos. Con una brecha cercana al 130%, las inversiones en moneda local se presentan atractivas para aquellos dispuestos a asumir el riesgo. Dentro de estas opciones, continuamos recomendando mantener posiciones en instrumentos ajustables por inflación a corto plazo y en bonos ajustables por tipo de cambio para quienes busquen prolongar la duración de sus inversiones.

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Bonos soberanos en dólares. Desde el viernes previo a las PASO, los bonos argentinos han sufrido una caída promedio del 12% y aún parecen tener espacio para un descenso adicional. El gobierno entrante se enfrentará a grandes desafíos macroeconómicos con un estrecho margen de maniobra política. En este marco, parece muy poco probable que veamos nuevamente al riesgo país cerca de los 2.000 pb en el corto a mediano plazo. Sin embargo, el descenso no ha sido homogéneo entre los diferentes instrumentos, lo que brinda oportunidades atractivas para una rotación dentro de la curva soberana. En particular, la paridad del GD41 se encuentra en 30% al mismo nivel que el AL30 y 14% por debajo del GD38. Dadas sus características, el bono regido por la ley de Nueva York con vencimiento en 2041 es una de las mejores opciones defensivas: además de estar amparado por la jurisdicción extranjera, el bono posee una estructura legal robusta y ofrece un flujo de pagos sólido.

Bonos en pesos – corto plazo. El tramo corto de la deuda en pesos logró resistir con mayor éxito la volatilidad de septiembre, la ledes de octubre subió un 3,9% y las lecer subieron un 4,7%. De todas formas, estos son resultados muy pobres: como referencia, un plazo fijo paga un 9,8% m/m. Así, la parte corta ofrece tasas muy atractivas de hasta TNA 173%. Nos inclinamos a favor de la Lecer de noviembre X23N3 (CER +18%) para la que no vemos riesgo de pago y proyectamos una TEA de 372%. Dado vence en esta gestión y en un mes sin grandes vencimientos, el riesgo de no pago parece ser mínimo. Para inversores más conservadores, la Ledes de octubre S31O3 luce muy atractiva a su TEA actual de 353%. 

Bonos en pesos – largo plazo. Los bonos en moneda local sufrieron un duro golpe en septiembre y acumularon cuatro semanas seguidas a la baja. Así, las paridades ceden ante el temor del mercado a eventos extremos: una reestructuración o la dolarización de la economía. Los bonos CER cayeron 9,2%, los duales 10,9% y los dollar-linked 7,6%. Así, las tasas se encuentran en niveles de pánico: los ajustables por inflación a 2024 pagan entre CER +8% y CER +17%; mientras que los vinculados al dólar oficial (incluyendo duales) pagan tasas de entre -3% y +1%. Cuando sumamos a esta ecuación una brecha en niveles de 132%, los bonos en pesos se vuelven una inversión atractiva para los inversores dispuestos a exponerse al riesgo. El TV24, por ejemplo, pagaría un retorno directo de 16% en dólares en abril bajo un escenario muy pesimista de brecha al 100% o de unificación cambiaria con quita del capital del 50%. Mantenemos nuestro posicionamiento de DLK corto a 2024 (TV24 y TDF24) y de CER a fines del 2024 (T2X4 y T2X5).

Futuros de ROFEX. Los precios de los contratos en ROFEX reflejan devaluaciones implícitas del 10% hasta octubre ($386) seguido por dos saltos separados de 30% en noviembre ($511) y diciembre ($682). Así, la devaluación acumulada es de 126% hasta enero ($790) y de 191% hasta abril. Dada la inestabilidad cambiaria de los próximos meses, no recomendamos tomar posiciones de venta en ningún contrato corto (a pesar de que esperamos que el gobierno sea exitoso en mantener el A3500 en $350). Por otro lado, los contratos largos tuvieron una importante alza que los dejó mucho más ajustados contra nuestras proyecciones. Así, la oportunidad de compra de enero en adelante se mantiene, pero es mucho menos clara.

Bonos subsoberanos. De acuerdo a un informe elaborado por la Oficina de Presupuesto del Congreso de la Nación –OPC–, las provincias resignarán recursos en 2024 por $1.687.299 M por la aprobación de la ley de reforma del impuesto a las ganancias que equivale a 0,48% PBI, mientras el Tesoro solo resigna 0,30% PBI. Dicha ley no ofreció contrapartidas presupuestarias para compensar esta caída de ingresos. El deterioro de las cuentas provinciales será mayor en aquellas provincias que más dependen de los fondos coparticipables, que en función al ratio Ingresos de Origen Nacional en relación a los Ingresos Corrientes, son Jujuy (78%), Chaco (70%), Salta (68%) y Entre Ríos (58%). Sumado a los daños que podría generar en la solvencia de las provincias la aventura hacia la dolarización que auspicia el candidato Javier Milei nos lleva a extremar la cautela en el corto plazo. Es por eso que sugerimos tomar ganancias en posiciones de Mendoza (PMM29), Entre Ríos (ERF25) y Córdoba tramo medio (CO24D). Mantenemos en cartera Santa Fé 2027, Córdoba 2021 (CO21D) ya que el 10 de Diciembre estaríamos cobrando 30% de la inversión y BA37D cuya paridad se encuentra en tan solo USD 35,50. 

Bonos Corporativos. Desde junio, hemos sostenido que no vemos ganancias de capital en las emisiones corporativas dadas las tasas de rendimiento actuales. Es notable observar la performance que han mostrado hasta ahora, especialmente con el incremento de incertidumbre a nivel local y el movimiento en las tasas de rendimiento de los activos de renta fija en el mercado internacional. Esto nos lleva a actuar con suma cautela y a mantener en cartera algunas emisiones que ya habíamos destacado anteriormente. Estos son TGS 2025, Mastellone 2026, YPF 2026 y Aeropuertos Argentina 2000 dada su ecuación riesgo beneficio. Para bajar correlación respecto a activos argentinos, con los beneficios fiscales al ser considerado un emisor de fuente argentina para el fisco, ya hemos mencionado el bono de Adecoagro 6% vencimiento 21/09/27 TIR 7,7% precio USD 94,2 MD 3,43 (recordemos que el 72% de los ingresos provienen de Brasil y Uruguay). Los bonos soberanos de Brasil en dólares también poseen un tratamiento fiscal favorable para personas físicas locales, ya que las ganancias provenientes de la renta están exentas de impuesto a las ganancias. Puntualmente vemos interesante, dada las subas en los rendimientos registrada, el bono con vencimiento 20/01/2034 cupón 8,25% MD 6,9x que vale USD 108 y rinde 7,14%.

Acciones. Los factores por los cuales habíamos recomendado actuar con cautela y tomar ganancias en varias posiciones han influido en el mercado, situando al Merval en apenas USD 673. El índice cruzó la media móvil de 200 ruedas, que actualmente se encuentra en USD 709, un nivel que venía respetando desde agosto de 2022. Dadas las significativas implicancias económicas que determinarán el resultado electoral del próximo 22 de octubre, sugerimos limitar posiciones sólo con visión de largo plazo en los Cedears de Tenaris (TEN) y Ternium (TXR), y en las acciones locales de CEPU y MIRG. La expectativa de un cambio de controlante en LOMA dada la difícil situación financiera que vive Intercement (ha conseguido postergar pagos de intereses con acreedores que poseen como colateral las acciones de LOMA, los cuales pueden acelerar dicha deuda si a marzo de 2024 Intercement no consigue refinanciar el bono en dólares con vencimiento el 17 de julio de 2024 emitido por USD 750 M) se disipa levemente ante la incertidumbre del escenario electoral quedando expectante al momento en que esto resuelva. Dado los actuales precios de VIST sugerimos tomar ganancias por motivos similares, ya que no vemos al mercado pagando crecimiento con mandatos presidenciales de candidatos sin un plan acorde a la difícil situación económica local.

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*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 3 de octubre de 2023.

El informe nacional de empleo ADP reveló que las empresas privadas en EE. UU. contrataron a 89.000 trabajadores en septiembre, la menor cantidad desde enero de 2021 –cuando los empleadores privados eliminaron puestos de trabajo–, y muy por debajo de las previsiones del mercado de 153.000. El mes anterior el aumento había sido de 180.000. El sector de servicios añadió 81.000 puestos de trabajo, siendo las de ocio y hotelería (92.000), actividades financieras (17.000) y servicios de educación y salud (10.000) las más destacadas. Por el contrario, se observaron pérdidas en los servicios profesionales y empresariales (-32.000), el comercio, el transporte y los servicios públicos (-13.000) y en la industria manufacturera (-12.000). Las grandes empresas impulsaron la desaceleración, perdiendo 83.000 puestos de trabajo y anulando las ganancias obtenidas en agosto. Mientras tanto, el crecimiento salarial anual se desaceleró al 5,9%, la duodécima caída mensual consecutiva.

El PMI de servicios de ISM bajó a 53,6 en septiembre desde el máximo de seis meses de 54,5 del mes anterior, en línea con las expectativas del mercado. El resultado apuntó a la novena expansión consecutiva de la actividad del sector servicios, marcando 39 períodos de crecimiento de los últimos 40, consolidando el fuerte impulso del sector a pesar de la agresiva campaña de ajuste de la Fed. La actividad empresarial avanzó 1,5 puntos hasta 58,8, lo que apunta a un fuerte ritmo de producción, mientras que se dio la novena desaceleración consecutiva en el crecimiento de los nuevos pedidos (-5,7 a 51,8). Además, los precios continuaron creciendo debido a los costos laborales cada vez más elevados y a un repunte de la energía.

A su vez en el mercado inmobiliario, la tasa de interés para hipotecas a 30 años en EE. UU. saltó 12 pb, la mayor cantidad desde mediados de agosto, hasta el 7,53% en la semana que finalizó el 29 de septiembre. Fue la tasa más alta desde noviembre de 2000. Hace un año, las tasas eran aproximadamente un punto porcentual más bajas, 6,75%. Además, las solicitudes de hipotecas en EE. UU. cayeron un 6% en la semana que finalizó el 29 de septiembre, la caída más pronunciada desde abril y ampliando la caída del 1,3% de la semana anterior, según datos de la Asociación de Banqueros Hipotecarios. De esta forma, el mercado inmobiliario ha estado sintiendo el impacto de los agresivos aumentos de las tasas de interés de la Fed.

Luego de las fuertes pérdidas de la sesión anterior y ante datos de empleo débiles, sumado a la histórica destitución del presidente de la Cámara de Representantes de EE. UU., el mercado cerró la rueda del miércoles en forma positiva. Los sectores más beneficiados fueron Consumo Discrecional (2,07%), Tecnología (1,30%) y Comunicaciones (1,03%). Mientras tanto, Energía sufrió una caída del (3,48%). De esta forma, el S&P 500 ganó 0,76% hasta los 4.263 puntos. Por su lado, el Nasdaq, impulsado por las subas en Tesla (5,9%), Google (2,1%) y Microsoft (1,8%) ganó un 1,48%, mientras que el Dow Jones obtuvo una caída del 0,31%.

En el mercado de renta fija, los rendimientos de los títulos emitidos por el Tesoro de EE. UU. cerraron el día con bajas. La tasa a 10 años retrocedió 7 pb hasta el 4,73%, registrando su máximo desde 2007. En paralelo, la tasa a 2 años bajó 10 pb, llegando a 5,05%. En consonancia con estos movimientos, el US Dollar Index se debilitó y registró una baja del 0,2%, cotizando a 106,8. 

En el mercado de commodities, la soja se negoció estable a USD 467 por tonelada en el mercado de Chicago. El oro retrocedió un 0,04%, situándose en USD 1.822 por onza. Finalmente, el petróleo tuvo una jornada a la baja y cedió 2,8% para terminar en USD 84,2 por barril, alcanzando el nivel más bajo desde hace un mes después de que el último informe de la EIA indicara un debilitamiento de la demanda de gasolina y tras la noticia de que Rusia podría levantar su prohibición del diésel en los próximos días. Mientras tanto, la OPEP+ no realizó cambios en la política de producción de petróleo del grupo, luego de la decisión de Arabia Saudita y Rusia de extender los recortes voluntarios de suministro hasta fin de año. Sumado a eso, las existencias de crudo en EE. UU. cayeron en 2,2 M de barriles a 414,1 millones de barriles la semana pasada.

En otras regiones, el PMI compuesto de S&P Global de Brasil cayó a 49 en septiembre desde 50,6 en el mes anterior, volviendo a entrar en territorio contractivo, ya que se observó una caída de la actividad de servicios (48,7 frente a 50,6 en agosto) y los productores de bienes (49 frente a 50,1). Los nuevos pedidos agregados cayeron en ambos sectores, en gran medida debido a la disminución de la demanda. Al mismo tiempo, la creación de empleo en la industria manufacturera compensó los despidos en las empresas de servicios. En términos de precios, la inflación de los insumos se aceleró hasta alcanzar un máximo de tres meses. De cara al futuro, las perspectivas de recortes de los tipos de interés por parte del banco central generaron optimismo para las empresas.

Por último, los precios al productor en la zona del euro aumentaron un 0,6% m/m en agosto, poniendo fin a un período de siete meses de caída, impulsado por un aumento del 2,5% en los costos de la energía. Mientras tanto, los precios de los bienes de capital y de consumo no duradero se mantuvieron sin cambios, mientras que los de los bienes de consumo intermedio y duradero cayeron un 0,4% y un 0,1%, respectivamente. Excluyendo la energía, los precios al productor bajaron un 0,2% en agosto, marcando el quinto mes consecutivo de caída.

En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 20 M; el monto de liquidación más bajo desde fines de agosto. Mientras, el BCRA vendió por segunda rueda consecutiva y asistió al mercado por USD 80 M en el MULC. En lo que va de octubre, la autoridad monetaria suma ventas por USD 96 M; en tanto en el 2023 acumula ventas por USD 1.845 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 88 M hasta los USD 26.468 M.

En lo que respecta a los contratos de futuro de dólar, durante la jornada anterior terminaron en terreno positivo y subieron un 2,9%. Las mayores subas se registraron en los contratos de julio (+5,9%), agosto (+5,8%) y mayo (+5,7%). Mientras que, las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (-0,6%) y octubre (-0,1%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 9% hasta octubre, en el 103% hasta diciembre y en el 221% hasta abril del 2024.

Los dólares financieros tuvieron otra rueda de importantes subas. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes escaló un 3,1% hasta los $853, mientras que el CCL con ADRs subió 4,9% hasta $890. Así, sus brechas quedaron en 144% y 154%, respectivamente. Mientras que, dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 trepó 3,9% hasta $749 (brecha 114%) y el CCL, 4,1% hasta $785 (brecha 124%). De esta forma, la brecha de la brecha ronda el 14% y el canje CCL/MEP de 5%.

Los bonos soberanos en hard-dollar subieron 0,3% promedio y sus paridades rondan el 29%. El riesgo país subió en 64 pb hasta 2.699 pb y marcó un nuevo máximo para el año 2023. En tanto que los bonos bajo ley local cayeron un 0,2%, los bonos bajo ley extranjera subieron un 0,6%. Desde las PASO, los bonos acumulan una caída de 18% en dólares.

Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda de relativa normalidad, anclados por la intervención del BCRA por $69.000 M. Los bonos CER se incrementaron un 0,3%, mientras que las Lecer ganaron un 0,5%. En la curva de tasa fija, los Botes cerraron alcistas en 1,6% y las Ledes experimentaron un alza de 0,3%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 0,1% y los DLK marcaron una suba de 0,2%.

En el mercado de renta variable, el Merval tuvo la mayor suba en un mes ante la buena jornada en los mercados internacionales y la fuerte suba del dólar bolsa. De esta forma, cerró la rueda del miércoles avanzando un 5,76% en moneda local y un 0,78% en CCL Galicia, llegando a un valor de USD 659. Los sectores que más traccionaron fueron Materiales (7,11%), Construcción (5,94%) y Financiero (5,53%). Hubo subas generalizadas con TGSU2 (9,29%), LOMA (8,69%) y BBAR (8,18%). Los ADR experimentaron una suba promedio del 1,05%, con subas en IRSA (4,65%), TGS (3,41%) y EDN (1,63%). En lo transcurrido desde las PASO, el índice de referencia acumula una caída del 19,2% en moneda extranjera, aunque en el transcurso de 2023 muestra una suba del 9,3% medida en USD CCL.

En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 65 M durante la segunda jornada del dólar soja 4. Por su parte, el BCRA tuvo ventas netas por USD 19 M en el MULC, poniendo fin a una serie consecutiva de 35 jornadas con compras. Hasta el momento en octubre, la autoridad monetaria acumula ventas netas por USD 16 M, y en lo que va de 2023, las ventas alcanzan los USD 1.765 M. A raíz de la significativa intervención del BCRA en el mercado de dólares financieros, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 79 M, situándose en USD 26.556 M.

La jornada presentó notables incrementos en los contratos de dólar futuro, con un alza promedio del 2,4%. Los aumentos más pronunciados se observaron en los contratos correspondientes a marzo (+3,9%), mayo (+3,7%) y junio (+3,6%). En contraposición, se registraron descensos en los contratos de noviembre (-2,4%) y octubre (-0,3%). De esta manera, la devaluación implícita se estima en el 9% hasta octubre, en el 102% hasta diciembre y en el 210% proyectada hasta abril de 2024.

Los dólares financieros experimentaron significativos aumentos en su cotización. Dentro de las variantes libres, el MEP con ledes escaló un 5,3% para ubicarse en $827, mientras que el CCL con ADRs experimentó un incremento del 2,4%, alcanzando los $849. Con estos movimientos, sus respectivas brechas con el dólar oficial se posicionaron en 136% y 142%. Por otro lado, en lo que respecta a las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 avanzó un 1,5% hasta llegar a $721, estableciendo una brecha del 106%, y el CCL aumentó un 1,5% para situarse en $754, con una brecha del 115%. De este modo, la denominada brecha de la brecha se sitúa alrededor del 14% y el canje CCL/MEP presenta un 4%.

Fue una jornada adversa para los bonos soberanos denominados en hard-dollar: registraron una caída promedio del 2,5%, y sus paridades oscilan en el entorno del 29%. Como consecuencia, el riesgo país ascendió 35 pb, situándose en 2.635 pb, aproximándose al pico máximo registrado en 2023, que fue de 2.656 pb a finales de abril. Los bonos bajo ley local cayeron un 2,8%, mientras que los bonos regidos por ley extranjera retrocedieron un 2,3%. Desde las PASO, los bonos reflejan una caída acumulada del 19% en dólares.

El sell-off de deuda en pesos persistió, a pesar de la intervención del BCRA, que emitió $200.000 M en un intento por sostenerla. Los bonos ajustados por CER experimentaron un ligero incremento del 0,2%, mientras que las Lecer no presentaron variaciones. Con los precios actuales, los bonos CER con vencimiento en 2024 ofrecen tasas reales sin precedentes de hasta CER+27%. En el segmento de tasa fija, los Botes finalizaron la jornada con un aumento del 1,2% y las Ledes mostraron un alza del 0,8%. Los bonos duales, en contraposición, reflejaron una baja del 0,6% y los DLK evidenciaron una disminución del 1,5%, ofreciendo tasas de hasta devaluación+4%.

En el ámbito de la renta variable, el Merval atravesó una sesión negativa, acentuando la tendencia bajista de las semanas recientes. Así, concluyó la jornada del martes avanzando un 0,83% en moneda local y cayendo 3,15% en términos de CCL Galicia, situándose en un valor de USD 653. Las acciones más afectadas fueron EDN (-4,12%), SUPV (-,84%) y COME (-3,03%). Por el contrario, las que mejor desempeño tuvieron fueron TXAR (4,92%), LOMA (2,95%) y ALUA (1,65%). Los ADR presentaron una disminución promedio del 4%, con caídas destacadas en BIO (-5,73%), IRSA (-5,12%) y BMA (-4,82%). Desde las PASO hasta la fecha, el índice de referencia refleja un descenso del 19,8% en moneda extranjera. Sin embargo, a lo largo de 2023, evidencia un incremento del 8,4% medido en USD CCL.

La encuesta de empleo (JOLTS) mostró que las ofertas laborales en EE. UU. aumentaron en 690.000 respecto al mes anterior, llegando a 9,61 millones en agosto, muy por encima del consenso del mercado de 8,8 millones. Esto indica un mercado laboral sólido a pesar de las medidas de endurecimiento de la política monetaria sin precedentes de la Fed. Las ofertas de empleo aumentaron en servicios profesionales y empresariales (+509.000), finanzas y seguros (+96.000), y educación de gobiernos estatales y locales (+76.000). Además, la tasa de renuncia –que mide a las personas que dejan sus empleos de forma voluntaria con relación al empleo total– se mantuvo en el 2,3%, la más baja desde 2020, señalando una menor confianza en la capacidad de encontrar otro trabajo en el mercado actual.

Por otra parte, el índice de optimismo económico que elabora el Investor's Business Daily bajó a 36,3 en octubre, comparado con el 43,2 de septiembre y muy por debajo de las previsiones del mercado, que era de 41,6. Fue el vigésimo sexto mes consecutivo en el que la lectura se mantuvo en territorio pesimista, por debajo de los 50 puntos, alcanzando su nivel más bajo desde agosto de 2011. Esto ocurre en medio de crecientes preocupaciones sobre los efectos de un período prolongado de tasas de interés elevadas en la economía de EE. UU. El índice de perspectivas económicas a seis meses disminuyó 9,6 puntos a 28,7, un mínimo histórico desde que comenzó la encuesta a principios de 2001, y el subíndice de finanzas personales cayó 6 puntos a 46,8, regresando a territorio pesimista.

A los buenos datos de empleo se sumó la presión alcista en las tasas de los bonos del Tesoro, alcanzando nuevos máximos. Así, el mercado cerró la jornada del martes en terreno negativo. Los sectores más afectados fueron Consumo Discrecional (-2,43%), Bienes Raíces (-1,82%) y Financiero (-1,58%). Por otro lado, Utilidades fue el único sector que cerró en positivo, registrando un 1,16%. En consecuencia, el S&P 500 retrocedió 1,34% hasta los 4.229 puntos. El Nasdaq, impactado por las caídas en Amazon (-3,66%), Nvidia (-2,83%) y Tesla (-2%), perdió un 1,75%, mientras que el Dow Jones registró una caída del 1,23%.

En el ámbito de la renta fija, los rendimientos de los títulos emitidos por el Tesoro de EE. UU. concluyeron la jornada en alza. La tasa a 10 años aumentó 11 pb hasta el 4,80%, marcando su nivel más alto desde 2007. Paralelamente, la tasa a 2 años subió 3 pb, situándose en 5,15%. En línea con estos movimientos, el US Dollar Index se robusteció, incrementando 0,1% y cotizando a 107.

En el mercado de commodities, la soja se cotizó a USD 467 por tonelada en el mercado de Chicago, registrando una caída del 0,3% respecto al cierre anterior. El oro, por su parte, descendió un 0,2%, situándose en USD 1.823 por onza. Finalmente, el petróleo finalizó la jornada con una baja del 0,4%, cerrando en USD 89,2 por barril.

En cuanto a otras regiones, la producción industrial en Brasil creció un 0,4% en agosto. Este incremento estuvo por debajo de las estimaciones del mercado, que anticipaban un alza del 0,5%, pero mostró una recuperación respecto a la caída del 0,6% registrada el mes anterior. Estos datos son coherentes con otros informes que reflejaron la fortaleza del sector industrial brasileño en dicho período, a pesar de las altas tasas reales impuestas por el banco central del país. La producción se incrementó en 18 de las 25 ramas industriales, liderada por productos farmacéuticos (18,6%), automóviles y repuestos (5,2%), y computadoras y electrónica (16,6%). Sin embargo, este avance se vio parcialmente contrarrestado por la disminución en la producción de las industrias extractivas, que cayó un 2,7%. En términos interanuales, la producción industrial mostró un crecimiento del 0,5%.

La recaudación tributaria del mes de septiembre alcanzó los $4,3 billones, lo que representa un aumento nominal del 102,3% i.a. y una caída en términos reales del 14,5% i.a. Los derechos de exportación experimentaron una disminución del 83% i.a. en términos reales, debido al impacto combinado de la sequía de 2023 y de la recaudación extraordinaria de septiembre de 2022 (por el dólar soja I). Otros ítems que sufrieron un marcado descenso en términos reales fueron ganancias, con una caída del 20,6% i.a., y combustibles, que se redujeron un 47,4% i.a. En contraposición, el IVA mostró un crecimiento del 21,3% i.a. en términos reales, al igual que la recaudación del impuesto PAIS (que ahora incluye importaciones), la cual aumentó un 127,0% i.a. en términos reales.

En el primer día del dólar soja extendido, el sector agropecuario liquidó apenas USD 25 M. Como punto de referencia, durante la última semana de septiembre, las liquidaciones diarias promediaron USD 135 M. Bajo el nuevo esquema de octubre, los exportadores ya no tienen libre disponibilidad del 25% de sus ventas y están obligados a liquidarlas al CCL. Paralelamente, el BCRA registró compras netas por USD 3 M en el MULC y acumula nueve jornadas consecutivas con compras por debajo de los dos dígitos. En lo que va de 2023, ha acumulado ventas por USD 1.746 M. Por otra parte, debido a la fuerte intervención en los dólares financieros y a un pago de USD 197 M al Club de París, el stock de reservas internacionales se contrajo en USD 285 M, quedando en USD 26.635 M.

Los contratos de futuros de dólar mantienen su tendencia alcista; en la sesión de ayer se incrementaron un 1,6% y ya acumulan una subida promedio del 9,5% en los últimos cinco días hábiles. Las mayores alzas se observaron en los contratos de julio (+3,3%), agosto (+3%) y junio (+3%). Por otro lado, las únicas disminuciones se dieron en los contratos de octubre (-1,2%) y noviembre (-0,8%). De esta manera, la devaluación implícita se sitúa en el 9% hasta octubre, en el 97% hasta diciembre y en el 200% hasta abril de 2024.

En cuanto a los dólares financieros, la jornada mostró resultados mixtos. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes descendió un 1,6% hasta alcanzar los $785, mientras que el CCL con ADRs se incrementó un 0,9% hasta llegar a los $829. Así, sus brechas se establecieron en 124% y 137%, respectivamente. Por otra parte, en el ámbito de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 subió un 1,3% hasta los $710 (con una brecha del 103%), y el CCL aumentó un 1,2% hasta los $743 (con una brecha del 112%). De esta forma, la brecha entre las brechas se sitúa en torno al 11% y el canje CCL/MEP en el 5%.

Los bonos soberanos en hard dollar experimentaron otra jornada desfavorable, descendiendo en promedio un 1,3% y ubicando sus paridades en torno al 29%. En este contexto, el riesgo país ascendió 58 pb, situándose en 2600 pb y acercándose a su máximo del año 2023, que fue de 2656 pb a fines de abril. Los bonos bajo ley local registraron una caída del 1,6%, mientras que los bonos bajo ley extranjera disminuyeron un 1,2%. Desde las PASO, estos bonos han acumulado una pérdida del 17% en dólares.

Las curvas soberanas en pesos tampoco tuvieron un buen desempeño: los bonos CER se redujeron en un -2,2%, mientras que las Lecer cayeron un -0,1%. En contraste, en la curva de tasa fija, los Botes cerraron con un alza del 1,9% y las Ledes subieron un 1,0%. Los bonos duales, por su parte, registraron una pérdida del -1,6%, y los DLK mantuvieron su valor.

En el ámbito de la renta variable, el Merval no tuvo un buen inicio de mes, acentuando la tendencia bajista de las últimas semanas. Así, la sesión del lunes cerró con un retroceso del 1,02% en moneda local y del 1,61% en CCL Galicia, situándose en USD 675. Las acciones más afectadas fueron CRES (-2,59%), SUPV (-2,74%) y TXAR (-3,75%), mientras que las más beneficiadas fueron AGRO (4,34%), BBAR (2,35%) y MIRG (2,38%). Los ADR, por su parte, registraron una caída promedio del 1,79%, con bajas notables en Galicia (-3,07%) y Edenor (-2,92%). Desde las PASO, el índice de referencia ha acumulado una caída del 15,6% en moneda extranjera; sin embargo, en lo que va del 2023, muestra un incremento del 12% medido en USD CCL.