Noticias globales: el mundo hoy.
Los mercados norteamericanos cerraron levemente al alza a la espera del discurso que el presidente de la Fed, Jerome Powell, dará durante la jornada de hoy. Se espera que Powell dé indicios de la política monetaria que tomaría la entidad, especialmente si se esperan tasas altas por un período mayor al pronosticado actualmente. En caso de dar un discurso agresivo, los inversores pueden reaccionar con una mayor aversión que marcaría una importante volatilidad durante el día.
Ante este escenario, los tres principales índices, Nasdaq, S&P y Dow Jones, marcaron una suba de 0,1% luego de una jornada de marcada volatilidad. Los sectores que componen al S&P promediaron una caída de 0,1%, con el de utilidades registrando la mayor suba del día (0,5%) mientras que el de materiales marcó el mayor retroceso (-1,6%). Este último se vio afectado por menores expectativas de crecimiento de China, que terminaron por golpear principalmente a las mineras que cayeron un 3,1%.
Por el lado de la renta fija, a excepción de los T-Bills (bonos del tesoro a tres meses), toda la curva de rendimientos cerró con nuevas subas. De esta manera, la tasa a 2 años avanzó hasta 4,89% mientras que la tasa a 10 años se ubicó nuevamente cercana al 4% (3,96%). Esto volvió a acercar al spread al máximo del año al alcanzar los 92 pb. Las tasas de los TIPS también volvieron a avanzar, con los bonos indexados a 10 años alcanzando un retorno de 1,48% (3 pb por encima del cierre anterior), llevándolo a subir casi 20 pb en lo que va del mes y mostrando así el efecto que posibles subas de tasas generan sobre estos activos. Este escenario también golpeó a los bonos corporativos: los de mayor calidad cayeron un 0,3% mientras que los de mayor retorno lograron cerrar la jornada sin variaciones.
Por el lado internacional, el gobierno chino indicó que espera un crecimiento moderado del 5% para 2023. Esto se ubica por debajo de las estimaciones del mercado que pronosticaban un PBI de 5,5% producto de la recuperación que podría mostrar el consumo ante la mayor apertura del país. El discurso conservador del Partido Comunista Chino llevó al mercado a esperar menores estímulos sobre la economía del país, lo que haría moderar el crecimiento. Esto volvió a golpear al mercado del gigante asiático que retrocedió un 1,4% aunque aún acumula un alza de 4,1% en la última semana gracias a los sólidos datos de actividad durante febrero.
La semana pasada, la curva de precios operó con caídas generalizadas a lo largo de toda la curva.
La semana pasada, la curva de precios operó con caídas generalizadas a lo largo de toda la curva de contratos. La caída promedio de la curva fue del -0,35%, y se destacó la caída de -1,2% en el contrato de diciembre luego de que candidatos de la oposición anunciaran que mantendrían el cepo en caso de ser electos.
El contrato de marzo cotiza en $209,95, implicando una devaluación esperada del 6,3%, algo por encima del ritmo de devaluación de febrero. La curva de tasas implícitas señala un ritmo de devaluación mensual promedio de 6,5% hasta junio, acelerándose a 7,2% entre julio y noviembre y presentando la mayor devaluación en el contrato de diciembre con una tasa del 8,2%.
Con una caída promedio de 1,4 puntos en las tasas implícitas, esta semana vimos una compresión direccional de la curva. La tasa del contrato de este mes se ubica en 76,9%. De esta manera, el rango de tasas desde marzo hasta junio, que presenta mayor volumen de operación, queda entre 76,9% y 86,1%, mientras que el tramo restante hasta febrero 2024 se ubica entre 89,9% y 129,1%. Destaca a simple vista el salto de 15 puntos que presenta la curva entre diciembre y enero, durante las fechas en la que ocurriría un eventual cambio de administración gubernamental.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local e internacional.
Semana positiva para los mercados globales. Tras varias semanas de preocupación en cuanto a un ajuste monetario más severo, las últimas declaraciones de miembros de la Fed bajaron la probabilidad de un alza de 50 bp y todo se encamina a que el 22 de marzo la tasa de referencia suba 25 pb hasta 5,0%. Esto le quitó presión a los bonos del Tesoro americano cuyos rendimientos se estabilizaron, aunque en los niveles más altos de los últimos 15 años. En este contexto, los mercados tuvieron un respiro: el dólar se debilitó, subieron los commodities y las acciones, mientras que los bonos tuvieron un comportamiento estable. Igual tendencia mostraron el resto de los mercados globales que tuvieron una semana positiva con importante repunte de China y Europa, mientras que América Latina volvió a cerrar a la baja arrastrada por la mala performance que viene marcando Brasil. Lo importante de esta semana: el discurso que Powell dará ante el congreso americano el miércoles y, aún más importante, el informe de empleo de febrero que se publicará el viernes. Se estima que se crearon 200 mil nuevos puestos de trabajo y que la tasa de desocupación quedará en 3,4%.
Si bien los indicadores económicos presentados en la última semana volvieron a marcar que la economía sigue creciendo y presiona sobre los precios, los inversores festejaron las declaraciones de miembros de la Fed que le bajaron el tono a un ajuste monetario más severo, asegurando que en la próxima reunión del 22 de marzo subirán la tasa 25 pb. Esto le quitó presión a los bonos del Tesoro que tras el fuerte repunte que tuvieron en febrero, se estabilizaron aunque en niveles elevados y con el diferencial de rendimientos entre los bonos cortos y largos cada vez más pronunciado. Los principales índices de renta fija tuvieron una semana positiva entre los que se destacaron los High Yield y los TIPS –bonos ajustables por inflación–. En cuanto a estos últimos, son los que menos cayeron en el último mes dado que las expectativas de inflación subieron más que la tasa nominal, lo que hizo que caer la tasa real. La estabilidad que tuvieron las tasas permitieron que repunten las acciones con subas en los sectores cíclicos y tecnológicos, que vienen siendo los ganadores en lo que va de 2023. El dólar se debilitó contra todas las monedas y los commodities operaron al alza especialmente el petróleo y los metales ante los buenos indicadores presentados por China. Esto también le dio impulso a la renta variable global que tuvo una semana con subas generalizadas entre las que se destacaron China y Europa.
En el plano local, la fragilidad de la economía empeora ante el agravamiento de la sequía. La estimación de cosecha de soja y maíz volvió a ajustarse a la baja y traerá mayor caída en las exportaciones, en la recaudación y en el nivel de actividad en general. Malas noticias para una economía que padece la falta de dólares y tiene que ajustar las cuentas públicas. Lejos de marcar un sendero de corrección fiscal, en la última semana se aprobó una moratoria previsional que implicará un alza de 0,4% del PBI. Mientras tanto, las reservas internacionales continuaron en baja, la inflación se acelera y el clima electoral va tomando temperatura. Con este marco de fondo, sumado a los rumores de suspensión de compra de bonos en moneda extranjera por pedido del FMI, los activos locales tuvieron una mala semana. Los bonos soberanos en moneda extranjera volvieron a caer y el riesgo país cerró por encima de los 2.000 pb; el Merval ajustó y la brecha cambiaria operó al alza. Sólo escaparon a la tendencia general los bonos en moneda local que tuvieron una buena performance, entre los que se destacaron los de vencimiento posterior a 2023. Esta semana el foco estará en la evolución del mercado cambiario y el casi seguro cambio de metas de reservas que acordará el gobierno con el FMI. Además, se publicará el IPC de la Ciudad de Buenos Aires que le marcará el pulso a la inflación de febrero, que estimamos estará en torno al 6,5% m/m. En cuanto a la deuda en moneda local, volverá la tensión ante el nuevo comunicado de JxC alertando sobre la ventaja que se le daría a los bancos al contar con la posibilidad de venderle los títulos al BCRA en cualquier momento, lo que viola la ley de Administración Financiera y la propia Carta Orgánica del BCRA.
La sequía no cede y los pronósticos de cosecha son cada vez peores: ahora se prevé que la producción de soja y maíz sea de apenas 30 MT y 40 MT, respectivamente, por lo que ahora el piso de caída de exportaciones del agro pasa a USD 15.000 M y con esto la recaudación por retenciones caería USD 5.000 M. Esto no sólo es problema para las cuentas externas y fiscales, sino también para el nivel de actividad que se verá muy afectado por lo que esperamos una mayor caída del PBI, especialmente en el 2Q23. En el mercado cambiario, por primera vez en dos meses, el BCRA tuvo una semana con compras netas de divisas. Esto no fue por aumento de la oferta, que siguió cayendo por el derrumbe de la liquidación del agro –están 80% abajo que un año atrás–, sino por ajuste en la demanda, lo cual inexorablemente se asocia con la menor actividad económica. Las reservas internacionales netas cerraron en torno a los USD 3.200 M por lo que se hace evidente que habrá un nuevo ajuste en las metas con el FMI para poder cumplirlas, aunque se estima que se pondrán limitaciones a las recompra de deuda en moneda extranjera. El ritmo de devaluación se mantuvo en torno al 6% mensual –en línea con las semanas previas–, en tanto que el MEP y el CCL operaron al alza presionando sobre la brecha cambiaria que cerró en torno al 85% y 90%, respectivamente. Se viene el dólar Malbec, una señal de que las economías regionales padecen el atraso cambiario, aunque el impacto macro es muy bajo dado que las exportaciones de vinos no llegan a USD 1.000 M al año y las regionales a USD 6.000 M. En cuanto a la inflación, las estimaciones privadas apuntan a un alza de 6,5% en febrero en tanto que la media del REM espera 6,08% –vs. 5,5% que esperaba hace un mes–. Respecto a esto último, hoy se publica el adelanto del IPC de CABA –recordemos que en enero marcó 7% m/m– que será un buen termómetro de lo que publique el INDEC el próximo martes 14. La aceleración inflacionaria no se detendría en marzo ya que con los ajustes de precios regulados se espera un alza similar a la de febrero. Con este marco de fondo, los activos locales tuvieron una semana negativa: los bonos soberanos en moneda extranjera cayeron 3,8% y el riesgo país cerró en 2.090 pb, en tanto que el Merval tuvo una caída de 2,4% medido en dólar CCL. Sin duda, lo más destacado fueron los bonos en moneda local: los Boncer que vencen a partir del año que viene lo hicieron 5,6% en la semana y 11% en el último mes; el TV 24 subió 9% en la semana y 18% desde el 3 de febrero, mientras que el Dual 24 ganó 5,2% en la semana y 11% durante los últimos 30 días.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Se desplomó el diferencial de tasas entre los bonos al 2024 y los bonos al 2023. ¿Cómo seguir?
Desde junio del año pasado, los bonos a 2024 ofrecían tasas 10 pp por encima de sus pares que vencían apenas seis meses antes. El motivo era la fragilidad del Tesoro a la hora de renovar su deuda. Esto despertó dudas sobre su sostenibilidad en moneda local e hizo que el mercado se volviera reacio a comprar bonos posteriores a las PASO 2023. Aunque el gobierno logró maniobrar su programa financiero con considerable éxito –y bastante creatividad– estos spreads se mantuvieron elevados hasta hace unos días.
Pero en las últimas semanas todo cambió: la diferencia entre los bonos postPASO y prePASO tuvo una sorprendente reducción y regresó a niveles “normales”. Los bonos a 2024 registraron subas mensuales de hasta 16%, notablemente por encima del resto de las letras y bonos.
Con esto, las TNA de los bonos CER TX24 y T2X4 cayeron a niveles de CER+9% y CER+10%, cuando hasta hace menos de dos semanas el BCRA tenía que sostenerlas en 13,5% y 14,5%. El caso más impactante es el del bono Dollar linked TV24, con vencimiento en marzo del año que viene, que se encuentra rindiendo devaluación (oficial) +5,6% cuando había llegado a rendir devaluación +14%. Por otro lado, la tasa del dual TDF24 cayó a CER+7,0% o devaluación +4,1%.
Así, las tasas forward* del TX24 y del T2X4 contra el T2X3 comprimieron a 13%, el nivel más bajo desde mayo del 2022 y con su máximo de 26% a fines de agosto. Algo similar ocurrió con las del TV24 contra el T2V3 y el TDF24 contra el TDS23, que se encuentran en 10% y 13%, respectivamente, y habían incluso llegado a estar en 25% y 33%. Esta reducción en las tasas implícitas señala un cambio en la preferencia del mercado en favor de los instrumentos más largos.
Creemos que estos niveles de tasa no concuerdan con el incierto panorama que se vislumbra para el 2023. Es demasiado temprano para descartar riesgos de sostenibilidad o de roll-over.
Enero registró el peor arranque de año en materia fiscal en tres décadas, y a esto se le sumó la aprobación de una nueva ley de moratoria para jubilados, que estaba explícitamente desaconsejada por el FMI en su revisión de diciembre y significará un gasto extra de 0,4% del PBI. Esto es una muy mala señal: a medida que nos acerquemos a las elecciones, el Gobierno tendrá cada vez más incentivos para abandonar la disciplina fiscal y las metas acordadas con el Fondo.
A esto se le suma que la coalición opositora, Juntos por el Cambio, ya se ha mostrado dispuesta a calificar de insostenible la deuda en pesos. En un año electoral, esto complica aún más el financiamiento del Gobierno actual.
Asimismo, notamos que el Tesoro todavía no consigue financiarse con normalidad. Logra elevadas tasas de roll-over, pero a costa de subir las tasas de interés y de reducir la extensión en el tiempo de los vencimientos. Las Ledes están cortando en TEA 119%, casi 10 puntos por encima de finales del año pasado. Y los vencimientos se extienden en plazos cada vez más cortos. Las dos licitaciones de febrero tuvieron respectivamente la segunda y la cuarta extensión de vencimientos más cortas de los últimos 12 meses, de tan solo 96 y 110 días.
También notamos que el riesgo cambiario se mantiene latente con el CCL que atrasa su brecha a 86%, contra un promedio de 98% durante el año pasado, a pesar de las presiones monetarias al alza.
En vista de esto, nos pareció cauto medir la potencial pérdida de estos bonos ante un evento de reperfilamiento, para determinar su valor incluso en un escenario muy pesimista. Para medir esto, le aplicamos a cada bono el mismo tratamiento que los dos casos de reperfilamiento en pesos más recientes**: el del bono AF20 en febrero de 2022 y el de las letras en agosto de 2019.
Sobre la base de este análisis, estimamos que un evento de reestructuración significaría para el TX24 una pérdida de entre 6,2% y 3,4%; para el T2X4, de 5,4% y 2,8%; para el TV24, de 3,0% y 1,7% y para el TDF24, de 3,7% y 1,3%. De esta forma, observamos que los bonos CER serían los más golpeados.
Para concluir el impacto de esto, analizamos las tasas recibidas y las comparamos contra sus pares más cortos. Notamos que incluso en el escenario de reperfilamiento más duro, todos los bonos ofrecen tasas casi iguales a los instrumentos más cortos, con la excepción del TX24 que queda por debajo. Leemos esto como una señal de que queda muy poco margen para que el diferencial de tasas continúe comprimiéndose.
Apostar a 2024
En conclusión, creemos que debido al incierto contexto local es un buen momento para tomar ganancias en bonos a 2024, aprovechando el importante rally que tuvieron en estos días. En particular, vemos una buena oportunidad para dolarizarse y aprovechar la baja cotización de los dólares financieros (para mayor información leer Bonos: cuáles son las mejores alternativas de cobertura cambiaria). Como alternativa en pesos recomendamos pasarse a instrumentos más cortos, con menor exposición a riesgo de roll-over.
*¿Qué son las tasas forward? Son las tasas de interés que el mercado “espera” para operaciones financieras a realizarse en el futuro. Nos dicen, por ejemplo, cuál es la tasa de interés proyectada dentro de un año para un bono que vence en diez años. Esta proyección se deriva de los precios de hoy, y por eso decimos que está implícita en las cotizaciones.
**En el caso del dual AF20 el gobierno determinó extender el pago de capital en 7 meses, pagando los cupones devengados hasta la fecha de vencimiento original pero sin ningún devengamiento posterior. El del 2019 fue un reperfilamiento algo más “generoso”, se mantuvo el devengamiento de cupones original y el capital fue amortizado en tres cuotas: la primera pagó 15% del capital en el vencimiento original, la segunda, 25% tres meses después, y finalmente el 60% restante tres meses más adelante manteniendo el devengamiento de cupones original. Ninguno de estos dos canjes afectó a los tenedores que fueran personas humanas.
Noticias locales: el país hoy.
Para el canje de vencimientos de marzo-junio el Gobierno ofrecería un menú de 3 bonos, ajustados por CER y también Duales, con vencimientos en agosto 2024, octubre 2024 y marzo 2025. A cambio de participar en el canje, los bancos estarían pidiendo un put ejecutable a una tasa 50 puntos básicos por encima de la de la rueda previa. Esto es una mejora importante en relación a los 200 puntos actuales, que solo cubren contra grandes fluctuaciones diarias.
Entre hoy y mañana el Fondo Monetario Internacional (FMI) podría anunciar el nuevo esquema de metas de reservas. Según algunos medios, las nuevas metas no estarían fijas sino que dependerían de la cantidad de exportaciones argentinas durante el año.
En la primera rueda del mes el agro liquidó alrededor de USD 32 M y el BCRA compró USD 4 M. Por otro lado, las reservas internacionales cayeron en USD 138 M y cerraron con un stock bruto de USD 38.584 M.
El dólar oficial desaceleró su devaluación mensualizada a 5,1% y lleva un ritmo de 5,7% en los últimos 5 días hábiles. Los dólares financieros cerraron con subas: 2,1% el dólar MEP y de 0,9% el CCL, llevando sus respectivas brechas a 84%, y 87%.
Los bonos soberanos en moneda extranjera siguen en picada y ayer cayeron 3,8% promedio con bajas de hasta 6,7%. Con esto, las paridades tocan un mínimo de 29,0% y el riesgo país subió en 70 pbs y quedó en 2.089 pbs. Por otro lado, se confirmó que durante febrero el Tesoro puso freno a la recompra de bonos soberanos, utilizando USD 200 M contra USD 351 M que había utilizado en la segunda quincena de enero. A valor de mercado, el Tesoro lleva comprados USD 525 millones que representan USD 1.617 millones de nominales o 9,4% del stock de GD30.
En tanto que el índice de renta fija corporativa subió 0,1%, el índice provincial cayó 0,3%. Hoy Edenor hace una reapertura de su ON a 2024 para buscar USD 30 M de financiamiento para fondos de infraestructura. El bono bullet con cupones semestrales de 9,75% vence en noviembre del 2024 y ayer se operó a $104,2 (TNA 11,4%)
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER subieron un 0,4% en tanto que las Lecer ganaron un 0,3%. En la curva de tasa fija, los Botes cayeron nuevamente en 0,3% y las Ledes subieron un 0,4%. Finalmente, los duales subieron un 0,3% y los DLK un 1,0%. El TV24 volvió a mostrar una amplia suba de 2,3% y acumula 18,6% en el mes, su tasa ya se encuentra en devaluación +3,7%.
En una mala jornada, el Merval cayó -2,7% en moneda local y 4,3% medido en dólares CCL GGAL, cerrando en USD 649 su valor más bajo en más de un mes. Transener +2,8%, Agrometal +2,3% y Aluar +2,0% fueron las principales subas. En tanto que Cresud -5,7%, TGN -5,4% y Galicia -5,2% fueron las principales caídas.
Informe semanal del mercado global: lo que pasó y lo que viene.
EE.UU.
La inflación presiona a la Fed. El PCE, índice de precios que sigue la Fed, marcó un alza de 0,6% m/m en enero, superando las expectativas y registrando la mayor suba mensual desde julio (5,4% i.a.). El dato subyacente resultó en 4,7% i.a. al subir también un 0,6% m/m. Hubo, a su vez, un fuerte repunte en el gasto personal: avanzó 1,8% m/m, la mayor suba mensual del último año. Ambos resultados generaron preocupación con respecto a un nuevo aumento de la inflación: sumado a una mayor fortaleza del consumo, podría derivar en mayores subas de tasas por parte de la Fed. Como resultado, aumentaron las expectativas de una suba de tasas para la reunión de marzo, con los mercados ahora pronosticando 25 pb con el 70% mientras que el 30% restante espera un alza de 50 pb (un mes atrás el pronóstico estaba entre 25 pb o mantener las tasas). Este fuerte ajuste de expectativas golpeó a las tasas de interés implícitas, las cuales pasaron a esperar un máximo de tasas de 5,4% (vs 5,1% un mes atrás). A su vez, se estima que las tasas podrían empezar a recortar levemente durante septiembre pero que no terminarían el año por debajo del 5%, lo que afectó negativamente tanto a los mercados de renta fija como de renta variable.
Datos económicos dispares. El ISM de servicios y el manufacturero resultaron por debajo de las estimaciones y se ubicaron por debajo de los 50 puntos, señal de contracción mensual de la actividad. Sin embargo, el índice de precios del sector manufacturero alcanzó los 51,3 puntos y generó preocupación, ya que marca no sólo un aumento mensual sino el mayor resultado desde octubre. A este contexto, se sumó la declaración del presidente de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, quien indicó que aún se baraja la posibilidad de subas de 25 pb o 50 pb para la reunión de marzo. A su vez, declaró que la importancia radica en el valor máximo que alcancen las tasas y no en el ritmo de estos aumentos. Esto aumentó la preocupación de los inversores, quienes ya esperan subas para las siguientes tres reuniones.
Bonos del tesoro en mínimos del 2007. Este escenario golpeó a la renta fija y llevó a nuevas subas en todo el tramo de la curva de bonos del tesoro. Así, la tasa a dos años alcanzó un 4,92%, el máximo valor desde el 2007, mientras que la tasa a 10 años lo hizo en 4,08%. Mientras que los datos de inflación hicieron retroceder al tramo corto, las mayores expectativas de suba de tasas de interés por parte de la Fed hicieron avanzar al tramo largo de la curva. Respecto a los bonos corporativos, los de mercados emergentes fueron los mayores detractores (-2,1%) seguidos por los de mayor calidad (-1,7%) y los de más rendimiento (-0,9%). De esta manera, los tres cerraron un nuevo mes a la baja y promediaron una caída de 4%, perdiendo así la ganancia que habían acumulado durante enero.
Golpe a las growth. Las mayores expectativas de suba de tasas impactaron especialmente a las compañías growth. Como consecuencia, retrocedieron el Nasdaq (1,1%), el S&P (0,7%) y el Dow Jones (0,4% ). Por el lado de los sectores, energético, industrial y materiales se vieron beneficiados por un mayor nivel de actividad por parte de China. Esto los hizo promediar en una suba semanal de 2%. Los restantes cerraron en negativo (retrocedieron en promedio un 2,2%) con el sector de real estate (-3,1%) a la cabeza. El mes cerró en negativo para todos los sectores, con bajas promedio de 3,6%. Se detuvo, así, el rally alcista que habían marcado durante el primer mes del año.
Commodities mixtos. Favorecido por una mejora en los datos económicos de China, el petróleo repuntó un 3,4% en la última semana. Aunque aún acumula una caída de 0,3% en el último mes, esto mejoró las expectativas de demanda futura. Lo mismo ocurrió con el acero y el aluminio, los cuales avanzaron 1,2% y 0,2% respectivamente. Por el contrario, los mejores datos de cosecha hicieron retroceder a los commodities agrarios: soja, trigo y maíz promediaron una caída de 3%.
Suba del dólar presiona a las monedas. Ante una Fed más agresiva, el dólar volvió a ganar terreno. El índice DXY avanzó 0,5% en la última semana, y volvió a acercarse a su máximo de los últimos tres meses. Así, muestra la fortaleza que continúa marcando la moneda norteamericana ante mayores expectativas de subas de tasas.
MUNDO
China se diferencia del mundo. Los PMI del gigante asiático superaron las expectativas y se ubicaron por encima de los 50 puntos, señal de crecimiento con respecto al mes previo. El índice de actividad manufacturera, que representa una mayor proporción de nivel de actividad que los servicios en China, alcanzó los 56,2 puntos. Marca, así, el mejor dato de los últimos cinco años. Esto favoreció fuertemente al mercado chino, que cerró la semana con un alza de 2,7%. De esta manera, se diferenció del mundo, el cual cerró con una caída de 0,5% (-0,3% sin tener en cuenta a EE.UU.). LATAM marcó un retroceso de 1,6% mientras que Europa lo hizo en 0,6%. Asia, por su parte, tuvo una suba de 0,7% beneficiada por la suba de China.
Europa: preocupa el IPC. El adelanto del IPC de la Eurozona sorprendió al marcar un 0,8% m/m, el mayor avance mensual de los últimos cinco meses (un 8,5% i.a.). A su vez, el IPC subyacente también avanzó hasta 5,6% i.a. vs 5,3% i.a. el mes previo. Esto aumentó la presión sobre el BCE y sobre las próximas subas de tasas de interés que pronostica la entidad. Ante estos datos, el mercado europeo cerró la semana un 0,6% en negativo y marca así una baja de 0,9% en el último mes.
Brasil en rojo. El EWZ cerró con una caída semanal de 4,6%, lo que terminó arrastrando a LATAM. ¿Las razones? Una caída de 0,2% t/t del PBI, lo que concluyó en un PBI anualizado de 1,9%, por debajo de las expectativas de 2,2%. De esta manera, el país empieza a mostrar los efectos de la política monetaria agresiva iniciada a principios del 2022. A pesar de que una nueva encuesta de inflación marcó un resultado de 0,4% m/m para febrero (por debajo de las expectativas de 0,8% m/m), esto terminó afectando al mercado. Con estos datos como telón de fondo, se sumó la noticia de la suspensión de exportación de carne hacia China por una enfermedad encontrada en el ganado brasilero. Esto preocupó al mercado dado que todavía no se dio a conocer cuándo se reanudaría el comercio. De esta manera, el índice de Brasil volvió a caer y acumula una caída de 10,4% en el último mes.
Lo que viene
El informe de empleo que se publicará la próxima semana será el centro de atención. Allí, se espera que la tasa de desempleo avance hasta 3,5% (vs 3,4% el mes previo). Las nóminas no agrícolas se pronostican en 200.000, lo que resultaría, de concretarse, muy por debajo de los 517.000 puestos creados durante enero. También se publicarán los PMI de febrero: ambos se pronostican por encima de los 50 puntos, lo que sería señal de crecimiento y podría aumentar la presión sobre la Fed para la reunión de marzo. Respecto al mercado internacional, la mira estará en los IPC tanto de China como de Brasil. Mientras que un dato alcista sería favorable para el gigante asiático, ya que sería señal de crecimiento, para Brasil podría ser señal de que las tasas de interés deberán mantenerse en sus niveles actuales. El dato se espera en un 0,57% m/m (superando así el 0,53% m/m de enero) lo que llevaría, en caso de cumplirse, a un acumulado interanual de 5,8%. Respecto a Europa, se publicará el adelanto del PBI del 4Q22 y se espera que supere el dato previo de 0,1% t/t.
El gráfico de la semana
¿Qué carteras recomendamos para un contexto que todavía se muestra hawkish?
Durante los primeros dos meses del año las compañías growth –empresas de mayor crecimiento– mostraron mejor performance que las value –empresas de mayor estabilidad. Mientras las primeras acumularon un alza de 7,8%, las segundas subieron un 1,8%. Esto fue resultado de que las perspectivas globales mejoraron, y la inflación desacelerándose llevó a esperar que la Fed empiece a suavizar su política monetaria agresiva iniciada en 2022.
Sin embargo, durante febrero se dio a conocer que el IPC de Estados Unidos marcó un alza de 0,5% m/m (6,4% i.a.) y que el índice de desempleo tuvo su menor registro en los últimos 50 años (3,4%). Esto se sumó a una mejora en los datos de actividad con el PMI de servicios superior a los 50 puntos, combinado con que el gasto personal registró la mayor suba mensual del último año (1,8% m/m). Estos datos de marcado crecimiento llevaron a aumentar las expectativas de subas de tasas por parte de la Fed: aún tendría margen para continuar enfriando la economía con el objetivo de controlar la suba de precios.
Este panorama ajustó fuertemente las expectativas del mercado, que un mes atrás pronosticaba que las tasas de interés alcanzarían su máximo de 5,1% durante julio –actualmente están en 4,75%– para luego comenzar a retroceder. Hoy en día, las tasas de interés implícitas muestran subas de hasta 5,4% marcando el pico durante septiembre para luego finalizar el 2023 cercano al 5,2% –vs. 4,4% que se pronosticaba un mes atrás. Tal escenario detuvo el retorno positivo acumulado por el mercado durante enero, y llevó a los tres principales índices a cerrar febrero en negativo: Nasdaq (-0,4%), S&P (-2,5%) y Dow Jones (-4,2%).
Tasas altas por más tiempo: ¿sigue el momento de las value?
En 2022, la incertidumbre del escenario global llevó a aumentar la demanda de compañías anticíclicas, en su mayoría value, que históricamente mostraron menor volatilidad en contextos de suba de tasas. A pesar de que retrocedieron un 7,8%, este tipo de empresas registró una mejor performance que las compañías cíclicas –growth– que se desplomaron un 25,9%. Esto condujo a que las empresas de mayor tasa de crecimiento empezaran a mostrarse más atractivas: el ratio value/growth pasó a ubicarse en 0,66 y superó el promedio de 0,62 de los últimos tres años, lo que fue tomado por el mercado como una oportunidad de entrada. Sin embargo, cabe destacar que el valor aún se ubica por debajo tanto del promedio de los últimos cinco años (0,7) como de los diez (0,88). Así, se demostraría que las empresas value –medidas en el ETF IWD– aún tienen margen de corrección alcista. Y esto se profundiza en un escenario como el actual, en el que las altas tasas golpean a las tasas de descuento por las que están valuadas las empresas growth: mayores expectativas de tasas implican un menor crecimiento esperado.
En paralelo, el ratio Value/Growth muestra una correlación positiva del 68% con las tasas de bonos del tesoro a 10 años. Esto implica que en contextos en que las tasas se mostraron al alza, las empresas más tradicionales lograron sobreponderar a las compañías de mayor tasa de crecimiento. Desde 2022, las tasas a 10 años tuvieron un repunte marcado de entre 1,43% y 4%, lo que muestra que el ratio aún puede continuar avanzando, especialmente por el impacto negativo de altas tasas sobre las empresas growth.
Temporada de balances: repuntaría recién en 3Q23
La temporada de resultados del 4Q22 cerró con una fuerte corrección, después de que el S&P marcara una tasa de ganancias negativa de 3,2% i.a. versus -2,6% i.a. pronosticada al inicio del año. El ajuste también se dio para los próximos trimestres, ya que se espera que la tasa comience a ser positiva recién a partir del 3Q22. La corrección de ganancias se dio por varias razones: elevados costos producto de la inflación, caída en las ventas netas y altos niveles de salarios. Estos últimos dos ítems golpearon principalmente a las empresas growth, que debieron establecer fuertes planes de ajustes para aumentar su nivel de eficiencia. Entre estos planes se destacan despidos masivos, que impactarán negativamente en el balance del 1Q23, pero luego se aliviarán los niveles de costos en los trimestres siguientes.
En conclusión
El contexto internacional actual demuestra que la posición agresiva de la Fed aún no ha terminado. Esto nos lleva a ser cautos y priorizar diversificar la cartera para que la volatilidad que pueda darse de cara a los próximos meses sea mínima. Ante este contexto, consideramos que las compañías value aún tienen margen de recuperación en el corto plazo. Para perfiles con menor horizonte de inversión que busquen minimizar riesgo recomendamos nuestra cartera V–Value–, que está compuesta en un 80% por compañías cíclicas. Cabe destacar que el sector financiero representa un 30% de su ponderación, un segmento que consideramos puede verse beneficiado ante el escenario de suba de tasas.
Para aquellos perfiles que tengan un mayor plazo de inversión y que toleren mayores períodos de volatilidad, sí vemos oportunidad de entrada en determinadas empresas growth. Entre estas, destacamos las firmas de mayor calidad y que ya hayan implementado planes de ajuste de costos como Microsoft (MSFT) o Disney (DISN).
Noticias locales: el país hoy.
En la primera rueda del mes, el agro liquidó poco más de USD 50 M y el BCRA vendió USD 40 M. Pese a este resultado, las reservas internacionales subieron en USD 4 M y cerraron con un stock bruto de USD 38.720 M mientras que las reservas netas continúan en torno a los USD 3.000 M.
El dólar oficial aceleró su devaluación mensualizada a 6,4%. El dólar MEP subió 0,6% llevando la brecha a 82%, en tanto que el CCL se mantuvo estable dejando su brecha en 86%.
Tras el repunte que habían mostrado en la última semana, los bonos soberanos en moneda extranjera cayeron 2,7% promedio. El GD29 (-5,2%), GD30 (-5,1%) y GD35 (-4,7%) tuvieron las mayores caídas. La paridad promedio se encuentra en 30,2% y el riesgo subió 59 pbs y quedó en 1.960 pbs. En tanto que los índices de renta fija corporativa y provincial cayeron 0,1%,
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER subieron un 0,8% y las Lecer ganaron un 1,1%. En la curva de tasa fija, los Botes cayeron un 0,5% y las Ledes subieron un 0,2%. Finalmente, los duales subieron un 0,9% y los DLK un 0,9%. Continúa la suba de los instrumentos a 2024: el TX24 (1,0%), el T2X4 (0,8%) el TV24 (2,4%) y el TDF24 (1,5%) volvieron liderar la suba de sus respectivas curvas y sus tasas se normalizaron. El TV24 rinde 5,6% y llegó a rendir 14%. TX24 ya opera en 9%, debajo del 13,5% del bid del central. TDF24 rinde CER +7,0% y devaluación + 4,1%.
El Merval subió 0,9% en moneda local y 0,4% medido en dólares CCL GGAL, cerrando en USD 678. Transener +7,1%, Sociedad del Plata +3,3% y Cresud +3,1% fueron las principales subas. En tanto que Aluar -3,6%, Cablevisión -1,9% y TGN -1,7% fueron las principales caídas.
Noticias globales: el mundo hoy.
Los datos económicos dieron un respiro luego de que tanto el ISM de servicios como el manufacturero resultaran por debajo de las estimaciones. A pesar de que ambos datos superaron a los de enero, no alcanzaron las expectativas del mercado ni tampoco superaron los 50 puntos, lo que continúa siendo una señal de contracción para la economía norteamericana. Sin embargo, la preocupación se dio con el índice de precios del sector manufacturero que alcanzó los 51,3 puntos, marcando no sólo un aumento mensual sino el mayor resultado desde octubre. A esto se le sumó la declaración del presidente de la Fed de Minneapolis, quien indicó que aún se baraja la posibilidad de subas de 25 pb o 50 pb para la reunión de marzo. A su vez, declaró que la importancia radica en el valor máximo que alcancen las tasas y no en el ritmo de estos aumentos.
Este escenario reavivó la preocupación de suba de tasas, lo que impactó negativamente en la curva de rendimientos de bonos del Tesoro, especialmente en el tramo corto. De esta manera, la tasa a dos años subió 8 pb hasta 4,88%, el valor máximo desde el 2007, afectada principalmente por los datos de actividad que mostrarían el encarecimiento que registraron los materiales durante febrero. Por su parte, la tasa a 10 años avanzó hasta el 4%, su mayor valor desde noviembre, dado que la preocupación por la inflación derivó en mayores expectativas de subas de tasas impactando así negativamente en el tramo largo. El efecto negativo también se vio en los bonos corporativos: los de mayor calidad cayeron un 1% y los de más rendimiento bajaron un 0,9%.
El mercado de renta variable también se vio golpeado: el Nasdaq cayó un 0,8% y el S&P un 0,4%. Ocho de los once sectores que componen al S&P cerraron la jornada a la baja con el de real estate marcando la mayor caída del día.
Sin embargo, el sector energético logró diferenciarse al avanzar un 2%, favorecido por la suba que registró el petróleo de 0,8%, y acumula un alza semanal de 5,1%. La razón fueron los sólidos datos de actividad que registró China durante febrero. Tanto el PMI manufacturero como el de servicios superaron a las expectativas y se ubicaron por encima de los 50 puntos lo que mostraría un crecimiento respecto al mes previo. El índice de actividad manufacturera, que representa una importante proporción del PBI del país, alcanzó los 56,2 puntos marcando así el mejor dato de los últimos cinco años. Esto favoreció fuertemente al mercado chino que subió un 3,9% y logró revertir el resultado negativo que venía acumulando durante la última semana. Su impulso también favoreció al índice de mercados emergentes que avanzó un 2,1% pasando a tener un alza de 0,2% semanal.
House View local: febrero de 2023.
Sin viento a favor. El contexto global no será un aliado de la coyuntura local, pero tampoco esperamos que sea un factor determinante. Tal como lo comentamos en nuestros último Houseview global, si bien la inflación americana se moderó en el segundo semestre del año pasado, aún sigue en niveles elevados e incluso en el margen muestra cierta aceleración –el IPC de enero de EE.UU. tuvo la mayor suba desde julio del año pasado– en un contexto en el que la actividad económica y el empleo crecen sostenidamente. La resistencia de la inflación y la fortaleza del consumo privado, obligan a la Fed a mantener el sesgo contractivo de la política monetaria. Esto presiona sobre los rendimientos de los bonos del Tesoro que volvieron a los niveles de noviembre lo que golpea a las acciones, bonos corporativos y commodities en general. Los instrumentos US High Yield corporativos revirtieron la tendencia bajista en sus rendimientos que venía presentando desde octubre de 2022. Los bonos con calificación de riesgo CCC pasaron a rendir 13,37% desde 12,2% registrados a comienzos de mes. Es una mala noticia para los mercados emergentes, pues este año deberán enfrentar un menor crecimiento global, con tasas de interés más altas y sin el impulso de los precios de las materias primas, más allá que la recuperación de China le pone un piso. No es un contexto de crisis, pero sí muestra las fragilidades de la economía global de la pospandemia y de tensiones geopolíticas constantes (no sólo está el conflicto bélico entre Rusia y Ucrania sino que también hay tensión entre China y Taiwán). Con este marco de fondo, el contexto para Argentina no ayuda: los bonos emergentes en el último mes ajustaron 3%, mientras que los precios de las materias primas y el tipo de cambio real multilateral se mantuvieron relativamente estables, aunque ambos acumulan en el último año cierto deterioro: los precios de las materias primas están 20% debajo de los registrado en mayo y el tipo de cambio real está 10% más abajo al nivel del mismo período de 2022.
A las puertas de una nueva recesión. La recesión es el costo que prefiere pagar el gobierno con tal de no tener un salto discreto del tipo de cambio antes de las elecciones. Es por ello que, además de tipos de cambios diferenciados, con atraso cambiario reprimido, el control a las importaciones no cede y esto repercute en la actividad industrial, donde se nota la falta de insumos y en la actividad económica en general. Concretamente, en diciembre la actividad marcó una caída de 1% m/m y 1,2% i.a. y cerró el último trimestre con una caída de 1,8% respecto al 3Q22. Así, la tasa de crecimiento interanual bajó al 1,7% i.a. desde el 6% que marcaba en los tres trimestres anteriores. El mal desempeño fue generalizado en todos los sectores y se destacó la contracción en la actividad industrial, en la construcción, comercio y agro. En todo 2022 el PBI tuvo una expansión de 5% i.a., pero fue enteramente arrastre estadístico de 2021 que duró hasta la primera mitad del año pasado. La aceleración de la inflación –que tiene la particularidad de que no fue derivada de un salto cambiario–, con mayores restricciones a las importaciones, y brecha cambiaria en torno al 90% le pusieron fin a la recuperación que había tenido la economía luego del derrumbe de 2020. Es que los salarios ya no acompañan a la inflación y limitan la capacidad de resistencia del consumo. Además, el elevado riesgo país con restricciones cambiarias va en contra de un buen desempeño de la inversión. Con las exportaciones estancadas desde hace varios años, sin shock de competitividad cambiaria, e incluso empeorando por cuestiones climáticas –este año la sequía tendrá un fuerte impacto en la actividad agrícola–, el único motor de crecimiento que le queda al PBI es el gasto público con las complicaciones que esto trae para las cuentas públicas, justo en un año en que debe reducir el déficit.
Una Niña mala. Uno de los aspectos que más complican la coyuntura para un país como Argentina es la cuestión climática. Este año, por el efecto de “La Niña”, la cosecha de los tres principales cultivos tendrá una caída no menor al 30% respecto a la última campaña y será una de las peores de los últimos 15 años. Los pronósticos son cada vez peores producto de que la sequía se agrava y la amplitud térmica, con elevadas temperaturas y hasta heladas, complica cada vez más el panorama. La menor cosecha no sólo es una complicación microeconómica sino que tiene problemas macroeconómicos debido a la incidencia del sector en la actividad en general –pesa el 10% en manera directa– y también en las exportaciones. Se espera que, como escenario optimista, aporte unos USD 10.000 M menos de divisas que el año pasado, suponiendo que los precios internacionales se mantengan estables.
Caen las reservas internacionales. Si bien los términos de intercambios se ubican entre los más altos de la historia y con fuertes restricciones cambiarias, las cuentas externas muestran una fragilidad creciente y esto golpea sobre las reservas internacionales. Concretamente, ya sin las ventajas cambiarias temporales del Dólar Soja I y II y con una muy mala cosecha de trigo y cebada, la liquidación del agro viene mostrando una fuerte caída: en los primeros dos meses del año está 70% por debajo a la de un año atrás. Para compensar esta caída en la oferta, el control de cambio y la caída en el nivel de actividad redujeron la demanda aunque no lo suficiente como para revertir el resultado general. De hecho, para no convalidar una mayor aceleración del tipo de cambio, el BCRA acumula ventas de más USD 900 M en febrero y USD 1.150 M en lo que va del año. Estas intervenciones, sumadas a los pagos netos de deuda por USD 4.900 M y a los USD 800 M utilizados en las intervenciones en el mercado de deuda, implicaron una caída en las reservas internacionales de USD 2.400 M en lo que va de febrero y de USD 5.800 M en lo que va del año. Con esta performance, el stock de reservas internacionales brutas llega a USD 39.000 M mientras que las reservas netas quedan en USD 3.500 M, muy alejadas de la meta con el FMI: para marzo deberían llegar a USD 7.500 M.
Falta disciplina fiscal. El resultado fiscal de enero marca que las mejoras relativas de las cuentas públicas durante el segundo semestre del año pasado –el gasto cayó en términos reales mientras que los ingresos subieron impulsados por adelanto de recaudación y más inflación– fueron más transitorias que permanentes. En enero, el déficit primario se disparó y llegó a $204.000 M (0,12% de PBI), casi 10 veces más alto al de enero del año pasado. Así, el gobierno ya utilizó la mitad del déficit acordado con el FMI para el 1Q23. Por su parte, febrero y marzo suelen ser meses más complejos por lo que difícilmente puedan mostrar mejores resultados. El marcado deterioro fiscal se debe a que el gasto primario volvió a subir en términos reales porque se pagó deuda flotante que había subido en 2022 para mejorar la caja del Tesoro y cumplir con la meta del FMI. Concretamente, el impulso de 6% real en el gasto se explicó por el alza en los planes sociales (+101% i.a.) y subsidios (+17%), por un incremento en los costos de generación eléctrica, mientras que Jubilaciones cayeron (-6% i.a. real) a pesar de los bonos otorgados. Mientras tanto, los ingresos cayeron 3% real debido a la fuerte caída de la recaudación en comercio exterior (retenciones 29%; derechos de importación 18%).
Financiamiento corto y caro. En las cuatro licitaciones que llevamos en 2023, el Tesoro logró una elevada tasa de roll-over pero a costa de subir las tasas de interés que paga y de reducir la extensión en el tiempo de los vencimientos. En el año acumuló un financiamiento neto de $425.500 M, que representa un roll-over de 143%. Pero este financiamiento se debió a un aumento en el costo de financiamiento, las Ledes están cortando en TEA 119%, casi 10 puntos por encima de fines del año pasado. Asimismo, al no ser capaz de colocar más allá de las PASO, los vencimientos a los que extiende se hacen cada vez más cortos. Las dos licitaciones de febrero tuvieron respectivamente la segunda y la cuarta extensión de vencimientos más cortas de los últimos 12 meses, siendo de tan solo 96 y 110 días. Finalmente, en febrero hubo un creciente interés por los instrumentos CER a los que se destinó el 38% e incluso fueron demandados por encima de los tasa fija en la primera licitación del mes.
(*) No incluye bonos integrables con encajes
Las provincias hacen buena letra. Mientras que las finanzas públicas nacionales en los últimos tres años tuvieron un marcado deterioro revirtiendo la mejora que habían marcado entre 2015 y 2019, la situación fiscal de las provincias es completamente diferente dado que la mayoría registran superávit primario gracias al ajuste que vienen realizando en el gasto primario. Concretamente, al 3Q22 el resultado primario consolidado (acumulado de 12 meses) registró un superávit de 1,0% del PBI –el mejor resultado desde 2004 cuando había llegado al 2%- mientras que considerando los pagos de intereses de deuda llegó al 0,6% del PBI (sin intereses de deuda fue de 0,8% del PBI). Ya son dieciocho trimestres consecutivos con superávit primario y siete con resultado financiero positivo. En los primeros nueve meses del año pasado los ingresos crecieron 7,3% i.a. real mientras que el gasto lo hizo 6,4% i.a. y el superávit primario llegó a 9,7% de los ingresos totales, 0,8 pp más al resultado del mismo período de 2021. Más allá de la foto general, no todas las provincias muestran igual disciplina: 14 jurisdicciones aumentaron gastos por debajo del ritmo de incremento de los ingresos (destacando CABA, Misiones, Catamarca y Jujuy) y el resto por encima (destacando San Luis, Neuquén, Entre Ríos). Las provincias de mejor performance fiscal en los tres trimestres de 2022 son CABA, Córdoba, Mendoza, Jujuy y Santiago del Estero. Contemplando intereses, salvo San Luis, todas registran un superávit financiero.
Acelera la inflación. En enero la inflación se aceleró y terminó con el sueño de desinflación que el gobierno deseaba mantener. Recordemos que en noviembre y diciembre el IPC Nacional había marcado un alza promedio del 4,8% mensual, un escalón más debajo de la registrada entre julio y octubre, que promedió 7%, gracias a la moderación de los precios estacionales y de algunos alimentos. Concretamente, en enero marcó un alza de 6,0% m/m, acumulando un alza de 98% i.a. La aceleración vino de la mano de los precios estacionales y regulados –ajuste de tarifas mediante– que subieron 7,9% m/m y 7,1% m/m, mientras que la Core tuvo un alza de 5,4% m/m y no subió más dado que aún no tuvo el impacto del alza en el precio de la carne que se dio en la última semana del mes. Pero no sólo se aceleró el IPC Nacional, también se aceleraron los precios mayoristas (+6,5% m/m), costos de la construcción (6,2%) y la Canasta Básica Alimentaria y Canasta Básica total, que aumentaron 7%. De cara a febrero, esperamos que la inflación siga subiendo hasta al menos 6,5% impulsada por el alza de más de 20% que viene teniendo el precio de la carne y que le deja un piso elevado. Prácticamente todos los precios suben por encima del 100% anual y es imposible que el gobierno cumpla su objetivo de cerrar 2023 con una inflación de 60%.
La inflación vuelve a ganar la carrera nominal. Pese a la aceleración que está marcando la inflación, el BCRA no movió las tasas de interés de referencia dejando la tasa de Política Monetaria en 75% de TNA, lo que supone una tasa efectiva mensual de 6,2% en tanto que la de Plazos fijos se ubica en 6,1% mientras que la Badlar en 5,8%. Así, vuelven a quedar por debajo de la inflación. Al mismo tiempo, la devaluación del tipo de cambio oficial también corre por debajo de la dinámica de precios, pues en enero y febrero el BCRA moderó el ritmo de devaluación al 5,2%.
Performance de los activos locales. Con un contexto financiero global mucho más complejo, con elevada volatilidad y caídas generalizadas en los mercados emergentes, los bonos soberanos sintieron el impacto y tuvieron pérdidas en torno al 10%, reduciendo la ganancia que habían tenido hasta enero. Los bonos subsoberanos y corporativos tuvieron una caída mucho más acotada reflejo de la menor volatilidad que suelen tener estos instrumentos respecto al soberano. En la curva de pesos, todos tuvieron una buena performance con alzas que van levemente por debajo de la inflación y donde se destacaron los bonos ajustables por tipo de cambio (los DLK) que subieron 6,4% en lo que va del mes aunque en el año el lugar más alto del podio lo ocupan los bonos ajustables por inflación que acumulan un alza del 12%. Con el CCL mostrando una leve caída, la brecha cambiaria con el tipo de cambio oficial cayó por debajo del 90%. Finalmente, en cuanto a las acciones, el Merval hizo una pausa al rally alcista que venía teniendo hasta mediados de enero y en febrero cerró prácticamente estable.
Perspectivas. El escenario para los activos financieros locales sigue siendo desafiante dado el deterioro que presentan los fundamentals macroeconómicos, donde se destaca la aceleración de la inflación, la pérdida de reservas internacionales y los elevados vencimientos de deuda en moneda local que restan hasta las PASO. A esto se suma el inicio del calendario electoral que, como es habitual, genera incertidumbre y volatilidad. Más allá de esta fragilidad, para el corto plazo no vemos probabilidades de un ajuste discreto en el tipo de cambio ni condiciones para que el tesoro reperfile la deuda en pesos. La transición cierra con más recesión y más inflación.
Acciones: El índice Merval se encuentra en los USD 680 después de haber alcanzado USD 715 a mediados de enero. Creemos que lo más conveniente es conservar posiciones enfocadas en el largo plazo y en este contexto priorizamos VIST, TXR, ALUA, MIRG, CEPU, PAMP y BYMA.
*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 27 de febrero de 2023.
Informe semanal del mercado local: lo que pasó y lo que viene.
Recesión a la vista. Los datos siguen confirmando el enfriamiento de la economía real: la actividad económica cayó -1,0% m/m en diciembre y tuvo la primera caída interanual de la post-pandemia al cerrar 1,2% debajo de diciembre 2021. Cinco de los quince sectores relevados por el EMAE registraron caídas interanuales. Se destacaron las bajas en agro (-18%), industria (-2,1%), construcción (-1,7%) y comercio (-1,1%). La baja de diciembre es la cuarta consecutiva (acumula una baja de 2,9%). De esta forma, el último trimestre del año terminó con una caída de 1,8% t/t (+1,7% i.a) y 2022 cerró con crecimiento de 5,2% i.a.
Vuelven los déficits gemelos. En el frente fiscal, el Sector Público Nacional registró un déficit primario de $204.000 M en enero (0,12% del PIB). Este es el peor arranque en, al menos, tres décadas y consumió casi la mitad del déficit previsto en el acuerdo con el FMI para el 1Q23. Los ingresos cayeron 3,2% i.a. en términos reales, producto de la menor recaudación en derechos de exportación (-29,0%) por el desplome en las liquidaciones del agro. Los gastos crecieron 6,3% i.a., poniendo fin a cinco meses de recortes, con subas en términos reales en casi todos los rubros. A esto se sumó el fuerte incremento del pago de intereses que totalizó $334.000 M (0,2% de PBI), lo que llevó el déficit financiero de enero a $538.000 M (0,32% del PIB). En cuanto a las cuentas externas, la balanza comercial de bienes en enero registró un déficit de USD 484 M (contra un superávit de USD 300 M en enero de 2022). Este resultado obedeció a que las importaciones crecieron 2,5% i.a. y a la muy mala performance de las exportaciones, las cuales cayeron 12% i.a. arrastradas por la caída de 42,5% i.a. en productos primarios.
Caen las reservas internacionales. Los resultados del mercado cambiario siguen siendo muy pobres. Sin la ayuda de medidas transitorias como el dólar soja, el mercado nota la falta de oferta en un contexto en el cual las restricciones a la demanda son cada vez más fuertes. Concretamente, en febrero, la liquidación del agro fue de apenas USD 650 M, 70% menos que en febrero del año pasado cuando habían ingresado más de USD 2.500 M. A esto se sumaron mayores pagos de importaciones de energía y el déficit neto en la cuenta de servicios, lo que dejó al BCRA con un saldo vendedor de USD 889 M, la peor performance desde julio de 2022. Estas intervenciones, sumado a los pagos netos de deuda y la recompra de bonos en moneda extranjera del sector público, determinaron una caída de las reservas internacionales por USD 2.700 M. Así, cerraron con un stock bruto de USD 38.700 M mientras que las netas quedaron en USD 3.000 M. Esto hace prácticamente imposible el cumplimiento de la meta del 1Q23 acordada con el FMI, la cual establecía que debía llegar a USD 7.800 M a fin de marzo.
Moderó la devaluación y cayó la brecha cambiaria. Pese al marcado deterioro de las cuentas externas y la falta de reservas internacionales, que seguramente se intensificará en lo que resta del año, el BCRA mantuvo el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial. Concretamente, en febrero subió 5,5% m/m (idéntica suba a la de enero), y acumula en los últimos doce meses un incremento de 80% (20 pp menos que la inflación minorista). Los dólares financieros operaron con una leve baja por lo que la brecha cambiaria cerró en torno al 80% y 85%, 10 pp menos que a fines de enero.
Menor plazo y tasas más altas. En la segunda licitación de febrero, el Tesoro obtuvo un roll-over de 122% que, a pesar de ser elevado, fue el más bajo del año. Las Ledes ya cortaron a TEA 119%, casi 10 puntos por encima de fines del año pasado, y la extensión de vencimientos fue de tan solo 101 días promedio (la cuarta extensión más baja en los últimos 12 meses). Asimismo, el BCRA confirmó que la banca estatal tuvo un rol fundamental en el financiamiento neto de $650.000 millones del último bimestre del año pasado al haber aumentado su stock de títulos públicos del Tesoro en $624.000 millones entre noviembre y diciembre del 2022. En marzo, el Tesoro deberá hacer frente a vencimientos por $769.000 millones que están casi en su totalidad en manos de privados.
Mal mes para los bonos soberanos. Pese a que en la última semana los bonos soberanos subieron un promedio de 6%, en todo el mes acumularon una caída de casi el 9% por lo que el riesgo país volvió a ubicarse en torno a los 2.000 pb. En lo que va del año, los bonos soberanos marcan una mejora de 10%. Esto fue diferente para los bonos sub soberanos y corporativos, los cuales no sufrieron la volatilidad de los soberanos y tuvieron un mes relativamente estable. En los dos primeros meses de 2022, los bonos corporativos subieron 3% mientras que los subsoberanos anotaron un alza de 12% .
Bonos 2024 a la cabeza. Dentro de la curva de pesos, los bonos con vencimiento en 2024 lideraron las subas en la mayoría de las curvas: subieron los Boncer (6,9%) y Lecer (6,2%), así como los bonos TX24 (7,0%) y T2X4 (9,0%). De igual manera, los duales subieron 6,5% contra 9,4% del TDF24 y los DLK 8,0% contra 13% del TV24. Por otro lado, los Botes registraron un alza de 4,9% y las Ledes de 5,2%. Los breakevens de inflación señalan una inflación de 5,9% en febrero, 7,5% en marzo, 4,6% en abril y de 5,4% hasta junio.
Merval lateraliza. Tras el fuerte repunte registrado en los dos meses anteriores (16% en dólares), el índice Merval se contrajo 2,4% medido en dólares CCL y cerró USD 675 en febrero. Cablevisión y Telecom mostraron la peor performance al caer 15% en el mes, mientras que que Comercial del Plata y Cresud fueron las de mejor desempeño al subir 12%. En lo que va de 2023, el Merval acumula un alza de 23% en moneda local y 13% en dólares.
Lo que viene
Ante el muy mal desempeño que vienen mostrando las reservas internacionales, la inflación y resultado fiscal (que se ubican muy lejos de la meta del 1Q23 estipulada en el acuerdo con FMI) se espera que el organismo anuncie una nueva flexibilización de manera que el gobierno cumpla los objetivos y no se caiga el acuerdo. Por otro lado, serán importantes las publicaciones de la recaudación tributaria y del saldo comercial con Brasil de febrero. El viernes se publica el Relevamiento de Expectativas de Mercado (el REM) del BCRA, en el que esperamos un ajuste al alza en las perspectivas de inflación. También comenzarán a conocerse las primeras estimaciones privadas de inflación de febrero, que estimamos tendrán un piso de 6,5% m/m.
Noticias globales: el mundo hoy.
Ayer los mercados cerraron otra jornada en negativo luego de darse a conocer una caída en la confianza del consumidor publicada por The Conference Board. El índice cayó hasta 102,9 puntos, muy por debajo de las expectativas de 108,5, marcando así el menor valor desde noviembre. Esto va en línea con la suba que registró la inflación durante el último mes, lo que hizo preocupar a los consumidores respecto a la política más agresiva que podría tomar la Fed. A pesar de que los datos de actividad y salarios se ubicaron al alza, el nivel de precios muy por encima del 2% objetivo continúa presionando al consumidor, lo que se demuestra en los bajos niveles de confianza.
Ante este escenario, los tres principales índices terminaron a la baja con el Dow Jones marcando la mayor caída del día (-0,8%) seguido por el S&P (-0,4%) y el Nasdaq (-0,1%). Con estos resultados, los tres índices cerraron febrero en negativo terminando así con el repunte que habían marcado el primer mes del año. De esta manera, el Dow Jones marcó la mayor caída del mes (-3,8%) mientras que el S&P (-2,3%) y el Nasdaq (-0,9%) registraron bajas más moderadas.
Respecto a los sectores, el energético tuvo la peor performance tanto de la jornada (-1,4%) como del mes (-8,3%). Esto fue producto no sólo de la caída en el petróleo (-3,3%) sino también de resultados empresariales más moderados a los pronosticados. Esto llevó a que la tasa de ganancias del sector inicie la temporada de balances con un esperado de 62,6% mientras que terminó en 59,4%. A pesar de que los sectores restantes marcaron caídas más moderadas durante febrero, todos resultaron en negativo promediando un -2,5%. Entre los factores se destacan mayores expectativas de tasas que terminaron golpeando a todos los sectores y una temporada de balances más débil a la pronosticada durante enero. El índice S&P esperaba una tasa de ganancias de -2,6% y terminó en -3,2% -si no se incluye al sector energético la tasa empeora hasta -7,4%–. Cabe destacar que la corrección a la baja se dio en la mayor parte de los sectores a excepción de consumo defensivo y salud, igualmente los dos terminaron con tasas de ganancias negativas.
Esto demuestra que el mercado podría continuar corrigiendo a la baja a medida que digiere no sólo las peores ganancias publicadas durante el 4Q22 sino la corrección también para el 1Q23. A día de hoy, para el primer trimestre del año se espera que la tasa de ganancias del S&P retroceda un 6,3% en comparación a un año atrás. Cabe destacar que a principios de enero sólo se proyectaba una baja de 1,4%, lo que demuestra la fuerte corrección que realizó el mercado durante el último mes. Lo mismo ocurrió para las expectativas del segundo y tercer trimestre, donde recién se espera que el índice registre tasas nominales positivas de 3,2%. El mercado puede aún no haber priceado este ajuste ya que la fuerte caída en la tasa esperada no se condiciona con la caída en el precio que sufrió el S&P durante el último mes. Por esto, recomendamos ser cautos especialmente con las compañías cíclicas ya que pueden ser las más golpeadas durante los próximos dos trimestres de recuperación.
Una nueva forma de entender el consumo y una redefinición de globalización.
Durante los últimos años se ha venido posicionando la pregunta sobre si desaparecerá la globalización. La duda se hizo más enfática luego de la crisis de la pandemia, que no sólo afectó la fluidez de las cadenas de suministro globales sino que cambió significativamente los hábitos de compra y el comportamiento de las personas. Pero también a partir de diferentes variables como la salida de UK de la Unión Europea, las guerras comerciales entre China y Estados Unidos, y el conflicto bélico entre Rusia y Ucrania. Todos estos, factores que junto con la crisis climática están redefiniendo el mapa de las cadenas tradicionales de valor y que demandan nuevas soluciones para garantizar la seguridad energética y alimentaria del mundo.
Si observamos el panorama de riesgos globales lanzado el pasado enero en el encuentro anual del Foro Económico Mundial, encontramos que entre los 10 principales riesgos que los expertos consideran más severos en los próximos 2 años, la crisis del costo de vida es la más grande, seguida de los desastres naturales, los eventos climáticos extremos y la confrontación geopolítica. Y es en este marco que se empieza a vislumbrar una era de bajo crecimiento, de baja inversión y de baja cooperación que socava aún más la resiliencia y la capacidad de manejar futuros choques, y que empuja cada vez más a gobiernos nacionales y corporaciones a definir estrategias defensivas, de mitigación de riesgos. Por ejemplo, en UK el gobierno está desarrollando una herramienta para medir la resiliencia socioeconómica a riesgos de contingencias civiles; y en Estados Unidos, se presentó un proyecto de ley para formar un comité interagencial que evalúe todos los riesgos catastróficos globales en los próximos 30 años, y que desarrolle estrategias que aseguren la continuidad de operaciones e infraestructura crítica si estos riesgos surgieran.
Al mismo tiempo, y especialmente debido al conflicto bélico entre Rusia y Ucrania, luego de un proceso de "offshorización" que llevó a las cadenas de valor a países orientales, en Occidente entendieron cuán peligrosa era esa dependencia para garantizar la seguridad alimentaria y energética. En ese marco, algunos especialistas comenzaron a hablar en 2022 de una posible desglobalización. Pero la realidad parece mostrar, más bien, que se tratará de una transformación de la globalización tal como la conocimos hasta ahora. El cuello de botella actual en las cadenas de suministro mundiales ocasionado por las variables mencionadas puso en la agenda comercial lo que se conoce como el nearshoring (inversión y provisión en locaciones cercanas) o el friendshoring (inversión en países amigos, de mayor afinidad cultural y fiabilidad de abastecimiento), al que las empresas y los gobiernos tenderán para garantizar sus cadenas de valor.
Si estos fueron algunos de los temas centrales en la Reunión Anual 2022 del Foro Económico Mundial en Davos, abordados como algo que estaba empezando a suceder, esta vez en los alpes suizos se discutió sobre las consecuencias de esta fragmentación de la economía global, entendiendo que, incluido el friendshoring, será costosa porque conducirá a la ineficiencia y a la duplicación y, por lo tanto, a la inflación. En esa línea, Kristalina Georgieva, directora gerente del Fondo Monetario Internacional, instó a los gobiernos y al sector privado a “ser pragmáticos, colaborar” y “mantener la economía global integrada para el beneficio de todos nosotros”. De hecho, el tema de la reunión en Davos este año fue Colaboración en un mundo fragmentado.
Podemos decir que hemos entrado, entonces, en una etapa de policrisis, como algunos la llaman, definida por las intersecciones de diferentes factores de riesgo. Por ejemplo, la confrontación geoeconómica –que se da cuando los países utilizan medios económicos como aranceles y barreras comerciales para afirmar su poder político y económico– puede impactar negativamente en el comercio internacional pero también en las acciones para combatir el cambio climático. De hecho, la presidenta de la Comisión Europea, Ursula von der Leyen, incluyó al comercio como uno de los cuatro pilares del Acuerdo Verde de su bloque. Según la parafrasean desde el World Economic Forum, "a medida que los países implementen sus planes de transformación energética e industrial Net-Zero, las cadenas de suministro resilientes y los mercados abiertos serán fundamentales para garantizar el acceso a materias primas e insumos fundamentales para la descarbonización".
Todo esto nos lleva a reflexionar sobre una nueva versión de globalización que evolucione desde un modelo de "búsqueda del menor costo" hacia uno que tenga en cuenta las limitaciones sociales y medioambientales. Que tenga como principal foco a las personas que componen a las economías –que no son solo los consumidores sino también los trabajadores, sus familias y la comunidad, según aclaró en Davos la representante de Comercio de Estados Unidos, Katherine Tai– y que a la vez garantice la prosperidad sostenible, la transición baja en carbono, la respuesta a la crisis climática, la seguridad energética y un nuevo orden digital.
Al mismo tiempo, e independientemente de las grandes variables que se dirimen en foros económicos y de negocios, el comportamiento de los consumidores viene pisando fuerte ya desde antes de la pandemia, redefiniendo el mercado del retail con su creciente inclinación a comprar en negocios locales e incluso a adquirir alimentos directo de la granja a la mesa. Lo cual se presenta también como un aspecto clave en esta redefinición de la globalización.
Viajemos unos años para atrás y tomemos el caso del movimiento Locavore originado en 2005 en San Francisco. Desde entonces aboga por consumir alimentos cultivados o producidos localmente o dentro de un radio determinado, como 50, 100 o 150 millas; es decir, alienta a los consumidores a comprar en los mercados de agricultores o a producir sus propios alimentos, con el argumento de que los productos locales frescos son más nutritivos y saben mejor.
Sea cual fuera el caso, movimientos como este y el más masivo término "shop local" denotan un interés cada vez mayor, tal vez impulsado por los millennials y las generaciones más jóvenes, en apoyar las industrias locales, en conocer el origen de lo que se consume (avalados por la trazabilidad que brinda no solo el hecho de consumir localmente sino también la tecnología) y en garantizar el cuidado del medio ambiente. Comprar de manera local reduce, por ejemplo, las emisiones de carbono generadas por el transporte de carga internacional o por el viaje de un consumidor para comprar productos en otra ciudad o país. Las empresas locales usan menos terreno, llevan más artículos creados localmente, se ubican más cerca de los locales y ayudan a minimizar el tráfico y la contaminación.
En su estudio '2030 Gran Bretaña', la empresa de tecnología global ThoughtWorks descubrió que después de un año de confinamiento y cierre, más personas están considerando comprar alimentos directamente de los productores de alimentos o a través de minoristas en línea, y solo el 32% de la Generación Z cree que la futura compra de alimentos se realizará en un supermercado tradicional. En lo que refiere a e-commerce, en 2020 Etsy –el mercado en línea para productos artesanales– reportó 81,9 millones de usuarios y ventas brutas de mercancías por valor de 10,3 mil millones de dólares en todo el mundo (Etsy 2021). Es un fenómeno global, cada vez más los consumidores piensan y compran "pequeño".
El apoyo a los independientes se ha disparado en el último tiempo a medida que mostraron su valor en términos de su oferta única, experiencia de compra de primer nivel y comodidad para el cliente. En esta línea, a partir de los efectos de la hiperconectividad y del estrés digital comenzó a darse una búsqueda creciente de vivir experiencias significativas; esto implica para las compañías, entre otras cosas, empezar a entender a las tiendas físicas e incluso al packaging como espacios o momentos de creación de valor.
En su artículo 'Why We Buy Products Connected to Place, People, and Past', los analistas de Harvard Business Review (HBR) atribuyen esta tendencia a la creciente necesidad entre los consumidores de sentirse conectados a tierra. "A medida que la digitalización y la globalización han hecho que nuestras vidas sociales y laborales se vuelvan cada vez más virtuales, aceleradas y móviles, cada vez más personas sienten que han perdido sus amarras emocionales", aseguran. Por eso, compran productos que los conectan con el lugar, la gente y el pasado. "Por ejemplo, los mercados de agricultores ofrecen productos que provienen de una ubicación cercana bien definida, que son cultivados y vendidos por personas reales con las que los clientes pueden establecer una conexión personal, y que a menudo se cultivaron de formas más tradicionales o que son de alguna manera tradicional, variedad de reliquia."
Permanecer local conlleva asociarse con una personalidad y un espíritu comunitario cada vez más valorado por los consumidores. Los negocios locales brindan ese sabor local que conecta a las personas con la identidad de la población y las comunidades que los usan, donde se sienten seguras y bienvenidas. Luego de que en las últimas décadas las tiendas de cadenas internacionales y los grandes shoppings reconfiguraran la estética de las calles comerciales en las ciudades, el florecimiento de los mercados y las marcas más pequeñas representan una forma, justamente, de hacer resurgir la famosa y a veces desaparecida "personalidad del lugar".
Podemos decir que, hasta cierto punto, la pandemia ha actuado como catalizadora de algunas tendencias que ya estaban ocurriendo antes de la pandemia. Entre ellas, también, el posicionamiento de marcas pequeñas que los consumidores empezaron a descubrir a partir del social commerce, en particular con Instagram, donde cada vez más usuarios compran marcas nuevas con las que no tenían ninguna asociación anteriormente, y no solo millennials y Gen Z, sino también Gen X y Baby Boomers. Esto quiere decir que las personas comienzan a realizar compras más basadas en productos y menos en marcas, lo que implica un cambio radical para el marketing y las estrategias de relacionamiento de las compañías de consumo masivo con sus clientes.
La tendencia de comprar localmente no se limita solo a comprar bienes y servicios dentro del propio código postal. También abarca las compras en tiendas locales en otras ciudades que se visita e incluso la compra en línea mediante plataformas como la de Etsy o boutiques en línea en lugar de los grandes sitios corporativos. Lo que es importante aquí es que los compradores se están volviendo más conscientes de la comunidad y quieren saber que su dinero respalda la economía local. No solo eso, desean también asegurarse que compran productos y servicios de empresas que se centran en sus credenciales éticas y sostenibles.
A partir de la crisis climática y luego reforzado por la pandemia, los consumidores son más conscientes de sus opciones de compra y de querer ‘hacer el bien’. Y, podemos agregar, quieren que las marcas que compran reflejen estos mismos valores. De acuerdo con Chris Biggs, director global de comercio minorista de Boston Consulting Group (BCG), “apoyar lo independiente y lo local es un llamado a la acción en sí mismo y se refleja positivamente en la marca personal de los consumidores”.
La globalización que conocimos durante las últimas tres décadas parece estar dando un giro significativo. El comercio internacional continuará, sin dudas, pero en los próximos años las empresas y los gobiernos deberán redefinir sus operaciones, sus alianzas comerciales y sus estrategias al tiempo que se vuelve más sensible a los problemas ambientales, laborales y de desigualdad.
Noticias locales: el país hoy.
El Tesoro consiguió $13.000 M de financiamiento extra en la segunda ronda para creadores de mercado alcanzando un financiamiento neto de $62.000 M y un roll-over de 122%. En tanto que febrero cerró con un financiamiento neto de $178.500 M y un roll-over de 131%.
El BCRA informó que los bancos públicos aumentaron su stock de títulos públicos del Tesoro en $624 MM entre noviembre y diciembre de 2022, cerrando el año en $2,8 billones. Esto confirma que la banca estatal tuvo un rol fundamental en el financiamiento neto por $700 MM que consiguió el Tesoro el último mes del año pasado.
En una jornada en la que el agro liquidó poco más de USD 50 M, el BCRA compró USD 33 M y registró el saldo a favor más grande en 30 ruedas. En línea con este resultado, las reservas internacionales subieron en USD 41 M y cerraron con un stock bruto de USD 39.044 M mientras que las reservas netas continúan en torno a los USD 3.250 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial se devaluó a un ritmo mensualizado de 5,6%, en línea con el promedio de 5,8% de los últimos 30 días. El MEP cayó 0,2% y el CCL subió 1,0%. La brecha entre el MEP y el oficial cayó a 81% y la del CCL subió a 86%.
Los bonos soberanos en moneda extranjera subieron 2,4% promedio y acumulan una suba de 3,8% en las últimas cinco ruedas. La paridad promedio se encuentra en 31,1% y el riesgo cayó en 26 pbs y quedó en 1969 pbs. En tanto que el índice de renta fija corporativa subió 0,1%, los provinciales registraron una suba de 0,5% en la rueda de ayer. Nuevamente, destacamos el bono de Buenos Aires a 2037 que subió 2,1%.
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER subieron un 0,7% en tanto que las Lecer ganaron un 0,3%. En la curva de tasa fija, los Botes cayeron un -0,1% y las Ledes subieron un 0,1% promedio. Finalmente, los duales subieron un 0,6% y los DLK un 0,8%.
El Merval sigue al alza de la mano de los bonos y en la rueda de ayer subió 0,9% en moneda local y 1,4% medido en dólares CCL GGAL, cerrando en USD 677. Cresud +6,7%, Supervielle +4,0% y Holcim +2,4% fueron las principales subas. En tanto que Central Puerto 2,1%, TGN 2,1% y Loma Negra 1,8% fueron las principales caídas.
Noticias globales: el mundo hoy.
Los mercados norteamericanos cerraron el lunes al alza luego de registrar una de sus peores semanas en lo que va del año. Con un mercado que sube la probabilidad al 30% de un alza de tasas de 50 pb para la próxima reunión, se espera que la volatilidad continúe marcando la agenda los próximos días. Esto se ve reflejado en el VIX -índice medidor de volatilidad implícita- que, a pesar de que cayó 1,5 puntos en la última jornada, aumentó casi 3 puntos durante el último mes. Demuestra así la indecisión que están mostrando los inversores, especialmente afectados por las declaraciones de los miembros de la Fed y por los datos económicos que se dieron a conocer durante febrero.
Sin embargo, ayer la aversión al riesgo se moderó y el mercado de renta fija cerró levemente al alza. Toda la curva de rendimientos de bonos del Tesoro marcó nuevas caídas: la tasa a 2 años retrocedió hasta 4,78% mientras que la tasa a 10 años cayó hasta 3,92%. Respecto a los bonos corporativos, los de mayor calidad se mantuvieron sin variaciones mientras que los de mayor riesgo marcaron una suba de 0,6%.
Por su parte, la renta variable cerró la jornada de ayer con calma. Los principales índices marcaron subas moderadas: Nasdaq (0,7%), S&P (0,3%) y Dow Jones (0,2%). Respecto a los sectores, el de consumo discrecional marcó el mayor avance del día (1%) favorecido por la suba que registró Tesla (5,4%). La razón de esto último fue el anuncio de que la planta de Tesla radicada en Berlín estaba registrando una producción de 4.000 vehículos por semana, lo que daría a entender que la demanda de autos eléctricos de la compañía se mantiene sólida. Por el lado contrario, los sectores defensivos fueron los mayores detractores del día promediando bajas de 0,1% y encabezados por el sector de utilidades que cayó un 0,7%.
Cabe destacar que el segmento de semiconductores está logrando sostenerse a pesar de la incertidumbre: ayer marcó una suba de 1,5%, medido en el ETF SOXX. Aunque se mantuvo sin variaciones en el último mes, acumula una suba de 17,7% en lo que va del año con Nvidia siendo el mayor impulsor al recuperar un 64%. La firma se vio impulsada no sólo por el repunte de las criptomonedas y la reapertura de China sino también por el desarrollo de los sistemas de IA que llevaría a aumentar su demanda de semiconductores. La empresa podría encontrar un soporte para su precio alrededor de los USD 280 (hoy en USD 235), esto le marca un upside interesante para quienes quieran posicionarse en el sector de cara a mediano plazo.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Descargar informe al 24/02/2023
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local e internacional.
¿Qué pasó?
Global
La actividad económica en EE.UU. no da señales de moderación. La fortaleza que mostró el mercado laboral permite que los ingresos de las familias sigan en alza impulsando su nivel de consumo, que en enero marcó un aumento de 1,1% m/m real, recuperándose de la caída de los dos meses previos y anotando la mejor performance desde marzo de 2021. A esto se sumaron los buenos datos de confianza del consumidor y las primeras estimaciones de los índices PMI que en febrero repuntaron tanto en actividad manufacturera como en servicios. Así las cosas, el Nowcast de Atlanta subió la estimación del PBI del 1Q23 unos 20 pb hasta 2,7 t/t anualizado. Estas buenas noticias fueron más que compensadas por la aceleración del PCE en enero (índice de precios implícitos del gasto de consumo privado) que tanto el general como el Core anotaron un alza de 0,6% m/m, la más alta desde junio de 2022. En el caso del índice Core, la variación interanual subió de 4,3% a 4,7%. Este contexto presiona más a la Fed. Si bien en la última reunión, la mayoría de los miembros votó por un ajuste de 25 pb en la tasa de referencia, algunos se animaron a ajustes más agresivos. Así, con las noticias de la última semana, el mercado ahora espera más subas de tasas y por el momento se olvida del pivote de la política monetaria.
Este contexto golpeó al mercado que tuvo la peor semana del año con bajas en todos los activos. El repunte de las tasas de interés de los bonos del Tesoro volvió a ser más fuerte en la parte corta de la curva que se invierte cada vez más. Esto golpeó a toda la renta fija donde se destacó la mayor caída que tuvieron los bonos Investment grade. Como es habitual, el alza en las tasas de interés golpeó al mercado de renta variable en donde todos ajustaron, sobresaliendo la caída de las tecnológicas. El dólar se fortaleció contra todas las monedas y los commodities operaron a la baja, salvo el petróleo que cerró estable. La mala performance de las acciones fue generalizada a nivel global entre las que resaltaron las caídas en Europa y China.
Local
En el mercado local, los indicadores macroeconómicos son cada vez peores, con una estanflación que se profundiza y un desequilibrio fiscal y externo que le ponen más presión a la transición. En diciembre pasado la actividad económica mostró la cuarta caída consecutiva, acumulando desde agosto una contracción de 3% y quedando 1,2% abajo del resultado de diciembre de 2021. En cuanto a las cuentas externas, en enero el saldo comercial marcó un déficit de USD 484 M debido a la muy mala performance de las exportaciones en tanto que las importaciones aminoraron el ajuste debido al repunte de las compras de energía. Lo más preocupante fue el resultado de las cuentas públicas de enero dado que el déficit fiscal tuvo un fuerte incremento debido a la aceleración del gasto y el menor dinamismo de los ingresos. Este resultado en parte se explica por el diferimiento de pagos que hubo en la segunda mitad del año pasado y refleja que el gobierno hizo poco para corregir las cuentas públicas. Mientras tanto, el BCRA siguió perdiendo reservas internacionales. Así las cosas, el arranque de 2023 fue malo en todos los frentes, salvo en cuanto al financiamiento del mercado, que lo deja muy alejado del objetivo del gobierno. De hecho, tan malo fue el arranque del año que las metas con el FMI se “flexibilizarían” para poder cumplirse. Es decir, no hay un programa que apunte a corregir los desequilibrios, sino que las metas se acomodan a la necesidad del gobierno –para no hacer un ajuste previo a las elecciones– y del propio FMI –para no disparar una crisis en Argentina y evitar el default–. En el plano político, el tablero en el Senado se movió: el oficialismo perdió la primera minoría ya que cuatro senadores dejaron el bloque, en tanto que el jefe de Gobierno de CABA, Horacio Rodriguez Larreta lanzó su candidatura presidencial.
Pese a todo este contexto lleno de incertidumbre, por el momento los activos financieros locales resisten. El BCRA aceleró levemente el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial y la brecha cambiaria tuvo una leve caída. Con un marco global más complejo para los emergentes, los bonos soberanos tuvieron un alza de 4%, acortando la pérdida de febrero al 10%, y el riesgo país se estabilizó en torno a los 2.000 pb. El Merval operó estable, con un alza de 1,5%, mientras que los bonos en moneda local volvieron a anotar subas generalizadas, siendo los ajustables por tipo de cambio los de mejor performance al anotar una suba de 2,7% y se encaminan a cerrar febrero con un alza similar a la inflación.
Noticias locales: el país hoy.
En diciembre la actividad económica cayó -1,0% m/m y quedó 1,2% abajo respecto a un año atrás. Cinco de los quince sectores relevados por el EMAE tuvieron caídas interanuales, destacándose las bajas en agro (-18%), industria (-2,1%), construcción (-1,7%) y comercio (-1,1%). La baja de diciembre es la cuarta consecutiva acumulando una baja de 2,9%. De esta forma, el último trimestre del año terminó con una caída de 1,8% t/t (+1,7% i.a) y 2022 cerró con crecimiento de 5,2% i.a.
En una jornada en la que el agro liquidó USD 50 M, el BCRA terminó con saldo a favor por segunda rueda consecutiva y compró USD 4 M. A pesar de este resultado, las reservas internacionales cayeron en USD 78 M y cerraron con un stock bruto de USD 39.180 M mientras que las reservas netas quedaron por debajo de los USD 3.500 M.
En cuanto a la política cambiaria, el dólar oficial subió al 5,9% mensualizado, promediando en lo que va de febrero un alza de 6,1%. El MEP subió 0,2% y el CCL se mantuvo estable, por lo que la brecha entre el MEP y el oficial sigue en 83% y la del CCL en 88%.
Los bonos soberanos en moneda extranjera tuvieron otra excelente jornada y subieron 3,6% promedio, registrando alzas de hasta 5,1%. La paridad promedio se encuentra en 30,8% con el riesgo país cayendo 153 pbs y quedando en 2005 pbs. En tanto que el índice de renta fija corporativa subió 0,1%, los provinciales registraron una suba de 0,5% en la rueda de ayer. Nuevamente, destacamos el bono de Buenos Aires a 2037 que subió 2,1%.
En las curvas soberanas en pesos, los bonos CER subieron un 0,9% en tanto que las Lecer ganaron un 1,7% debido a la suba no representativa del X18S3 en 6,8%. En la curva de tasa fija, los Botes subieron un 0,5% y las Ledes un 0,3% promedio. Finalmente, los duales subieron un 0,5% y los DLK un 1,1%.
El Merval acompañó a los bonos y en la rueda de ayer subió 1,4% en moneda local y 1,6% medido en dólares CCL GGAL, cerrando en USD 674. Cresud +5,8%, Supervielle +4,9% y Loma Negra +4,3% fueron las principales subas. En tanto que TGN -4,0%, Transener -3,1% y Ternium -3,5% fueron las principales caídas.
Informe semanal del mercado global: lo que pasó y lo que viene.
Estados Unidos
+25 pb pero con dudas. En la última reunión de la Fed se aprobó un alza de tasas de 25 pb. Sin embargo, en las minutas se dio a conocer que algunos miembros se mostraron a favor de elevar la tasa en 50 pb con el objetivo de continuar presionando a la baja al nivel inflacionario. A pesar de tratarse de una minoría, el informe puso nuevamente en la mira a la suba de tasas de interés ante un mercado que comenzaba a adelantarse a una Fed menos hawkish. Esto aumentó las expectativas de subas de tasas para la próxima reunión: se espera un alza de 25 pb con un 70% de probabilidad, mientras que el 30% restante espera un alza de 50 pb. Como consecuencia, las tasas implícitas futuras ya se ubican en torno al 5,35% para los próximos seis meses (un mes atrás este dato se ubicaba cercano al 5,1%). Esto demostraría que el mercado comienza a ajustar al alza su pronóstico de tasas, lo que se vio reflejado durante la semana en los mercados de renta fija y de renta variable.
Mayor inflación en el 4Q22. En el segundo adelanto del PBI del 4Q22, se corrigió al alza al marcar un incremento de 3,9% t/t anualizado (vs el 3,5% previo). Por su parte, el PBI del trimestre fue revisado a la baja: de 2,9% a 2,7% t/t anualizado que se explica por un ajuste en las exportaciones y en el consumo personal (3,7% vs. 4,3% previo). A pesar de este ajuste, el consumo continúa mostrándose sólido. Esto, sumado al ajuste alcista de la inflación, presiona aún más a la Fed para continuar con su política monetaria contractiva, especialmente con el PBI del país logrando superar las expectativas para el año 2022.
Sorprende el nivel de actividad. Los adelantos de PMI de febrero sorprendieron al resultar por encima de las expectativas: 47,8 puntos para el manufacturero (vs 47,1 esperados) y 50,5, para servicios (muy por encima del pronóstico de 47,2). Este último no sólo marcó su menor registro de los últimos seis meses sino que también superó los 50 puntos, señal de que el sector habría crecido durante el mes en curso. Sin embargo, las buenas noticias no fueron tomadas con tanto optimismo: dada la resistencia que estaría marcando la actividad, estos resultados darían mayor margen a la Fed para continuar con las subas de tasas.
Retrocede la renta fija. El contexto golpeó a los bonos con toda la curva de bonos del Tesoro marcando nuevas subas. La tasa a dos años alcanzó un 4,7% y la de 10 años llegó a 3,91%. Esto llevó al spread entre ambas a registrar 79 pb, cerca del nivel máximo de 2023. Por su parte, este escenario también afectó a los bonos corporativos: retrocedieron tanto los de mayor calidad (0,4%) como los de mayor retorno (0,1%). De esta manera, los bonos de mayor retorno aún registran una caída más moderada durante el último mes (2,7%) que los de mayor calidad (4,2%).
Golpe a los sectores cíclicos. La preocupación del mercado respecto a una Fed más agresiva se puede ver claramente en el retroceso que registraron los sectores cíclicos. Los tres principales índices cerraron a la baja: Nasdaq (-3,5%), S&P (-2,9%) y Dow Jones (-2,7%). A pesar de haber registrado la baja más moderada en lo que va del año, el Dow Jones pasó a registrar un retorno negativo, perdiendo así las ganancias que había acumulado durante enero. Sin embargo, desde inicios de 2022 retrocede un 9% mientras que el Nasdaq aún lo hace un 26,3%. Respecto a los sectores, consumo defensivo logró un resultado positivo (0,2%). Los restantes tuvieron al sector energético (-4,2%) y al de consumo discrecional (-4,5%) como los mayores detractores. Este último aún es el mayor ganador del último mes (2%) impulsado por la suba que registró Tesla y que generó un efecto contagio dentro del sector.
Petróleo en mínimos de 2023. A pesar de los datos de actividad, las perspectivas de mayores tasas afectaron a la demanda de crudo. Esto lo llevó a retroceder un 4,6% durante la última semana. A pesar de que los conflictos geopolíticos con Rusia crearon preocupación con respecto al suministro global, el acercamiento de este país con China lleva a esperar que el gigante asiático no sufra inconvenientes de desabastecimiento energético. Esto bajó la presión con respecto a la falta de oferta futura y, como consecuencia, el precio del petróleo cayó por debajo de los USD 74. El oro también cerró a la baja (-0,8%) mientras que los commodities agrarios tuvieron resultados mixtos: el trigo cayó 3,5% por datos de cultivo positivos mientras que la soja avanzó 0,9%.
Resto del mundo
Mundo en rojo. Las tensiones geopolíticas entre Rusia, China y Estados Unidos se sumaron a las visiones aún hawkish de los principales bancos centrales y afectaron así a la mayor parte de los mercados. El dólar, por su parte, se vio favorecido, con el DXY subiendo un 0,7% y marcando el mayor valor del último mes. El índice de renta variable global retrocedió un 2,4% (sin EE.UU. fue de -2,1%) y Asia fue el continente más detractor de la semana al caer un 2,5%. El acercamiento de China a Rusia –y la preocupación sobre sanciones al gigante asiático– hicieron retroceder el índice chino un 4,6%, lo que moderó la suba en lo que va del año hasta 4,2%. El sector tecnológico de China fue el más afectado: cayó un 5% y acumula una baja de 11,7% en el último mes. Esto arrastró a los mercados emergentes que cayeron un 2,8%. LATAM, por su parte, bajó en 1,7%: su principal detractor fue Chile (4,7%) mientras que Brasil marcó una caída de 1,5%.
Datos sólidos presionan al BCE. En línea con las expectativas, el IPC final de febrero confirmó una caída mensual de 0,2%m/m para el dato general, alcanzando así el 8,6% i.a. Lo mismo ocurrió con el IPC core: cayó un 0,8% m/m, aunque marcó una leve suba de 0,1% en el interanual hasta 5,3%. Esto se sumó a los sorpresivos adelantos de PMI: promediaron 52 puntos entre servicios y manufacturero, ambos por encima de las expectativas y marcando su mayor valor desde julio. A pesar del retroceso en la inflación, los niveles se encuentran aún por encima del objetivo del BCE (2%). Esto, sumado a los sólidos datos de actividad, lleva a esperar que la entidad mantenga su postura hawkish en línea con las declaraciones de sus miembros. De esta manera, las buenas noticias llevaron a que durante la semana el mercado europeo retroceda un 1,1%, ante la espera de varias nuevas subas de tasas de interés por parte del BCE.
Lo que viene
En primer lugar, la mira estará puesta en el PCE (el índice de precios que utiliza la Fed como termómetro principal de la inflación): su dato previo fue de 0,1% m/m mientras que el interanual alcanzó el 5%. Sin embargo, la preocupación principal estará en el PCE Core, el cual se pronostica en un 0,4% m/m, (levemente por encima del 0,3% m/m de diciembre, lo que llevaría a un 4,3% i.a.). A su vez, se darán a conocer el consumo e ingreso personales. Ambos datos se pronostican en 1,3% m/m y 1% m/m (vs -0,2% m/m y 0,2% m/m en diciembre) y muestran una mejoría en el último mes que, de confirmarse, podría poner aún más presión sobre la Fed. A nivel internacional, se dará a conocer el PMI de China de febrero. El manufacturero (el de mayor ponderación de ese país) se pronostica en 49,8 puntos, lo que marcaría una contracción respecto al 50,1 de enero. Brasil, por su parte, dará a conocer el dato de PBI del 4Q22, y se espera que marque un alza de 0,7% t/t (vs 0,4% t/t previo). Alcanzaría así un crecimiento de 3,7% para 2023. A su vez, se publicará el dato de inflación final de febrero: se espera una suba de 0,2% m/m, igualando así al dato previo.
El gráfico de la semana
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