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A la espera del dato del IPC Nacional, la Ciudad de Buenos Aires publicó el IPC CABA de noviembre que marcó un alza de 5,8% m/m, 1,2 pp menor a la de octubre y la más baja desde junio, acumulando en los últimos 12 meses un alza de 90%. La suba del mes estuvo impulsada por los precios regulados que debido a los ajustes de tarifas subieron 6,4%, mientras que el IPC Core y los estacionales marcaron un alza de 5,8% y 4,6%, respectivamente. Este resultado está más en línea con nuestras estimaciones y las del promedio de consultoras privadas que ubican a la inflación de noviembre en torno al 6%, mientras que el gobierno calcula que estará más cerca del 5%. Recordemos que la diferencia promedio en los últimos doce meses entre el IPC de CABA y el IPC Nacional fue de 0,2 pp.

En el mercado de cambios, el BCRA compró USD 70 M de la mano de la liquidación del agro que superó los USD 160 M, de los cuales USD 69 M correspondieron al dólar soja II. En lo que va de diciembre, el Banco Central acumula compras netas por USD 425 M. A esto se sumó el ingreso de préstamos del BID por USD 500. Las reservas internacionales marcaron un alza de USD 581 M hasta USD 39.586 M, el valor más alto desde finales de octubre.

El dólar oficial llegó a $171,43 lo que implica un ritmo de devaluación del 5,7% m/m, el más bajo de las últimas jornadas. Los dólares MEP y CCL operaron a la baja: el primero cedió 2% y el segundo 1,7%. La brecha entre el MEP y el oficial ronda el 88% mientras que la del CCL se encuentra en 94%.

La curva de los bonos soberanos argentinos en moneda extranjera volvió a operar al alza. En el caso de los bonares, la suba promedio fue de 2,4%, destacándose los de menor plazo con el AL29 subiendo al 4% y el AL30 al 2,5%. Los globales subieron en promedio 1,2%, aunque el GD30 se destacó por su alza del 2,8%. La paridad promedio se encuentra por sobre el 27%. El riesgo país cayó un 2,4% y cerró en los 2271 pb.

Dentro de la curva de pesos, las ledes aumentaron un 0,8%, mientras que para los botes, el de 2023 que cotiza a 123% de TIR cayó un 0,2% y el TO26, que cotiza a 101%, aumentó  0,2%. Las lecer aumentaron en 0,2%, siendo la de abril la única en sufrir una caída en 0,2%. Los bonceres variaron un 0,5% con alzas destacables en el TX25 (2% y TIR del 17% por sobre inflación) y del TX28 (1% y TIR del 14%). Los dollar linked (DLK) y los duales operaron estables. 

El MERVAL marcó una baja del 2,8%, empujada principalmente por los retrocesos de 5,7% de Pampa, 5,1% de YPF y el 4,5% de BBVA. Por el lado de las alzas se destacaron TGNO con un 1,7%, logrando acumular una ganancia mayor al 60% en el mes, y 1,6% para Aluar. Por el lado de los CEDEARs de empresas argentinas, la caída promedio fue del 1,1%, con Vista cayendo al 4,3% y Despegar al 3,5%. Despegar marca la mayor caída del mes con una baja de 27%, en tanto que CAAP tuvo el alza mayor con una ganancia de 6,6%, seguida por Ternium con un 6,5%.

Luego de un débil inicio de mes, los principales índices cerraron la primera jornada de esta semana al alza a la espera del dato de inflación. Las expectativas se ubican en un IPC de 0,3% m/m, marcando así el menor valor del último trimestre lo que concluiría en un 7,3% i.a., el menor registro desde febrero. A estas expectativas se sumaron las declaraciones de la secretaria del Tesoro de Estados Unidos, Janet Yellen, quien indicó que espera una “baja sustancial” de la inflación para 2023. También dijo que a pesar del contexto actual, considera que la economía norteamericana aún se muestra estable por lo que no cree necesariamente que vaya a ocurrir una recesión el próximo año. 

Estos comentarios alentaron al mercado: el Dow Jones marcó la mayor suba del día avanzando un 1,6%, seguido por el S&P y el Nasdaq con 1,5% y 1,4%, respectivamente. Este mayor optimismo llevó a revertir los resultados del día logrando que todos los sectores que componen al S&P cierren la jornada al alza. Los sectores tecnológico (2,2%), utilidades (2,3%) y energético (2,6%) marcaron los mayores avances del día mientras que el de consumo discrecional (0,3%) registró la suba más moderada. Esto último se debió a la caída de Tesla (-6,7%) luego de que nuevos tweets de Elon Musk llevaran a usuarios de la red social a boicotear a la firma de autos eléctricos. Así, Tesla vuelve a verse afectada por comentarios de su CEO, acumulando un desplome de 12% en el último mes y 58% en lo que va del año.

El gran ganador del día fue el petróleo que avanzó un 3% impulsando al sector energético. La caída en la oferta que generaría la clausura temporal del oleoducto canadiense Kleystone hizo subir el precio del commodity. A esto se sumó la amenaza rusa de recortar su nivel de exportación si el G7 mantiene el tope para el precio del petróleo ruso. Sin embargo, cabe destacar que el crudo aún acumula una baja de 15,4% en el último mes, llevando a una contracción de 2,3% en lo que va de 2022. Por esto, el sector de extracción y exportación de petróleo es uno de los mayores perdedores en lo que va de diciembre. 

La renta fija mostró resultados dispares con la curva de rendimientos de bonos del tesoro marcando avances en todos sus tramos. El mayor optimismo llevó al mercado a aumentar la demanda en activos de mayor riesgo durante la jornada de ayer lo que impactó negativamente en todos los plazos de la curva llevando a que la USD10YR y la USD2YR cierren en 3,62% y 4,38%, respectivamente. Esto mismo ocurrió en los bonos corporativos: los de mayor calidad retrocedieron en promedio un 0,1% y los de mayor rendimiento avanzaron un 0,4%, al igual que los bonos emergentes. 

Respecto a los datos económicos, la sorpresa fue el déficit presupuestario de noviembre que aumentó hasta USD 249 MM vs. USD 88 MM el mes previo –un alza de 30% respecto a un año atrás–. Esto se debe al fuerte aumento de gastos, principalmente en educación y asistencia médica, mientras que los ingresos registraron una baja de 10% respecto a noviembre de 2021. A su vez, los intereses del Tesoro sobre la deuda de Estados Unidos marcaron una suba de 53% respecto a un año atrás, afectados por el contexto de suba de tasas de interés.

Durante la última semana de tan solo tres días hábiles, el volumen operado en la plaza de contratos de dólar futuro cayó un 59% con respecto a la semana anterior. El miércoles 7 fue el día de mayor volumen de operaciones con 969.500 contratos, mientras que la semana marcó un promedio de 830.000 contratos diarios. En relación a lo operado en semana previa, el interés abierto aumentó un 11% dada un alza de 0,32 M de contratos respecto al cierre de la semana previa.

La curva de precios operó con gran volatilidad a la baja, cayendo más los contratos de vencimiento a mayor plazo y menos los de más corto. La caída promedio hasta febrero fue del 1,65%, mientras que para el resto de la curva fue 5%. El contrató con mayor retroceso fue el de septiembre que pasó de cotizar por encima de los $318 a $298, implicando una caída del 6,45%.

En base a las tasas mensuales implícitas de devaluación, el contrato con vencimiento en este mes cotiza en $179,1, por lo que con un dólar oficial en $169,87, la devaluación esperada es del 5,43%. Las devaluaciones implícitas mensuales de toda la curva se encuentran alrededor de este valor, con un promedio en 5,75%. Sin embargo, para enero se espera una devaluación del 7,34%, por lo que para los próximos seis meses se espera una devaluación implícita mensual del 6,30% promedio y 5,1% para el tramo restante.

Con estos movimientos, las tasas nominales mostraron una caída generalizada por encima del 11%, a excepción de la de diciembre que cayó en 4,2%. Las mayores caídas de tasas fueron para los contratos de febrero, marzo y septiembre, con una caída mayor al 14%. Así, el rango de tasas de diciembre hasta abril queda entre 86,2% y 90,8%, y el tramo restante hasta octubre 2023, entre 91,8% y 94,4%.

¿Qué pasó?

Internacional

Pese al fuerte ajuste de tasas de interés que vino llevando a cabo la Fed a lo largo de 2022, la actividad económica en EE.UU. muestra buen dinamismo. Por su parte, la inflación no baja a la velocidad deseada. El consumo sigue fuerte, con el crédito en alza  y con la confianza del consumidor recuperándose, mientras que la inflación mayorista deja en un piso elevado a los precios minoristas. El temor a que la Fed continúe ajustando la política monetaria aumentó la aversión al riesgo y esto se reflejó en el mercado con caídas generalizadas, no sólo en EE.UU. sino también en el resto del mundo. Esta semana será clave ya que el martes se publicará el IPC de noviembre y el miércoles se conocerá la decisión que tome la Fed en su última reunión del año. 

Se recuperó la actividad de servicios. El nivel del sector de servicios de Estados Unidos (ISM) registró mejores resultados a los esperados (56,5 vs. 53,3) gracias a un aumento en los pedidos de fábrica, y logró superar al registro de octubre (54,4). La mejora también se dio en los empleos del sector mientras que los precios se mantuvieron (70 puntos vs. 70,7 el mes previo). La sorpresa en este sector –que representa la mayor parte del nivel de actividad en EE.UU.– fue tomada como una señal negativa ya que, sumado al sólido informe de empleo, la Fed tendría entonces mayor margen para continuar con una política agresiva de suba de tasas. 

Aumentó el déficit comercial. El resultado de la balanza comercial de octubre marcó un déficit de USD 78,2 MM, levemente por debajo de las expectativas de USD 80 MM, pero por encima de los USD 74 MM del mes previo y de los USD 68 M de octubre del año pasado. El deterioro obedeció a que las exportaciones retrocedieron un 0,7% (-2,5% m/m a precios constantes), marcando el menor nivel desde julio, mientras que las importaciones avanzaron 0,6% (+1,6% m/m a precios constantes). Con este resultado, en lo que va del año, el déficit comercial llega a los USD 825 MM, 20% más alto (unos USD 200 MM) al del mismo período del año pasado.

Los precios mayoristas subieron más de lo esperado. El índice de precios al productor (IPP) de noviembre marcó un alza de 0,3 % m/m e igualó la marca de octubre (revisada al alza) superando las previsiones del mercado que esperaba 0,2% m/m. El costo de los servicios dio el mayor impulso subiendo un 0,4% m/m –el mayor aumento en tres meses–, mientras que el costo de los bienes subió un 0,1 % m/m. En comparación con el mismo mes de 2021, los precios al productor subieron un 7,4%, el menor aumento desde mayo de 2021.

Mejoró la confianza del consumidor. En diciembre, la confianza del consumidor de la Universidad de Michigan superó las expectativas al marcar 59,1 (desde 56,8 en noviembre), superando las previsiones del mercado de 56,9. Las condiciones actuales se evaluaron de manera más positiva (60,2 frente a 58,8) y el indicador de expectativas subió a su número más alto desde abril (de 55,6 a 58,4). Mientras tanto, las expectativas de inflación para el próximo año se redujeron al 4,6% (la lectura más baja desde septiembre de 2021) y la perspectiva a cinco años se mantuvo estable en 3 %. 

Ajustaron los bonos. En una semana en donde primó la aversión al riesgo, no se pudo esquivar una caída generalizada del mercado. La curva de rendimiento cerró con bajas en todos sus períodos registrando una mayor demanda para los bonos de largo plazo. De esta manera, se profundizó la reinversión de la curva: la USD2YR cerró en 4,33% y la USD10YR en 3,57%, su menor valor de los últimos tres meses. La preocupación respecto al crecimiento a largo plazo aumentó la demanda de estos activos y llevó a 76pb la diferencia de spread entre ambos. Los bonos del Tesoro americano marcaron una caída de 0,4%, los Investment Grade 0,7% y los High Yield 0,2%. Los bonos de mercados emergentes fueron los más castigados y retrocedieron 1,5%.

Acciones en rojo. La mayor aversión al riesgo golpeó a las acciones y los tres principales índices cerraron en negativo: Nasdaq (-4,1%), S&P (-3,3%) y Dow Jones (-3,5%). Todos los sectores se vieron afectados por este escenario pero fue el energético el que marcó la mayor caída de la semana (-8,4%) registrando así la única baja del último mes (-6,6%). Las compañías growth fueron las más golpeadas: el sector de consumo discrecional cayó un 4,5% mientras que el tecnológico lo hizo en 3,3%. Por su parte, los sectores defensivos registraron bajas más leves (salud retrocedió 1,3% y utilidades 0,3%). Cabe destacar que en el último semestre el sector de salud registra el mejor rendimiento al avanzar un 5%, seguido por el de consumo no cíclico que lo hace en 2,2%.

Riesgo Europeo. La presidente del BCE, Christine Lagarde, indicó esta semana que aún no descarta el riesgo de recesión para la eurozona. Esto ocurrió a pesar de que el adelanto del 3Q22 corrigió al alza y resultó en un dato interanual de 2,3% vs. un 2,1% esperado. Sin embargo, como consecuencia del conflicto energético, la preocupación se mantiene y se profundiza luego de aprobarse el tope de precio para el crudo ruso. Rusia indicó que no aceptaría exportar a esos precios y, en caso de tomar nuevas medidas, la oferta energética europea se vería afectada ya que el 40% de su consumo proviene de este país. 

China flexibiliza el confinamiento. El gigante asiático anunció menores restricciones a su política Cero Covid luego de que se publicaran los datos de su Balanza Comercial con una nueva contracción: durante noviembre, las exportaciones retrocedieron un 8,7% i.a., mientras que las importaciones lo hicieron en 10,6% i.a., la peor caída desde marzo de 2020. A pesar del dato, esta flexibilización de las restricciones llevó a una mejora en las expectativas de crecimiento y el país cerró la semana con un alza de 2,1% y 25% en el último mes.  

Petróleo en mínimos del año. Durante su reunión mensual, la OPEP+ mantuvo el nivel de producción actual a la espera de los efectos que generaría el tope de precio ruso establecido por el G7. Esto, sumado a la preocupación respecto a una posible recesión global, terminó por afectar al precio del crudo que cerró la semana con una baja de 11,2%, acumulando en el último mes una pérdida de 17%. Así, el crudo registró su valor más bajo del año al alcanzar los USD 71, licuando las ganancias acumuladas por el conflicto bélico y la reciente apertura de China. Por su parte, los commodities agrarios operaron mixtos:  la soja marcó un alza de 3,1%, el trigo cayó 3,3% y el maíz quedó estable. Los metales fueron los principales ganadores al verse favorecidos por una mayor perspectiva de demanda por parte de China. Por su parte, el cobre marcó un alza de 0,7%, en tanto que el oro operó estable.

Menos inflación pero menor crecimiento en Brasil. El IPC de noviembre de Brasil marcó un alza de 0,41% m/m, levemente por debajo de las expectativas de 0,53% y del 0,59% m/m que había marcado en octubre. Con este resultado, en los últimos 12 meses la inflación minorista baja a 5,9% (desde 6,5% en octubre). Por el lado de la actividad, en el mismo mes el PMI compuesto cayó a 49 (desde 53,4 en octubre) y marcó la primera contracción de la actividad empresarial desde mayo de 2021 –dado que la producción manufacturera y los nuevos pedidos fueron los que más cayeron desde mayo de 2020–. El sector de servicios se mantuvo algo resistente, con un crecimiento de las ventas bastante sostenido. Mientras tanto, el ritmo de creación de empleo en general se estancó en noviembre, ya que la caída en el sector manufacturero fue compensada por un aumento en los servicios. 

Mala semana para los mercados globales. A la espera de la reunión de la Fed y del BCE, el Banco Central de Canadá también anunció un alza de 50pb, lo que llevó a sus tasas a 4,25%. De esta manera, y sin señales de desaceleración, las principales entidades continúan mostrando su preocupación respecto a la inflación. Por su parte, el mundo cerró la semana un 2,7% a la baja, con Europa retrocediendo un 1,4% mientras que los mercados emergentes lo hicieron un 1,3%, ya que la mejora de 2,1% de China amortiguó la baja. LATAM por su lado marcó una caída de 4,4%. Brasil y Argentina fueron los principales detractores (4,4% y 6,6%, respectivamente).

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Local

Si bien con el dólar soja II el gobierno logra una mayor oferta de divisas y el Banco Central recupera reservas internacionales, en el otro lado del balance la emisión monetaria va tomando cada vez más impulso. Así lo marcó noviembre: el BCRA tuvo que emitir $900 MM para asistir al Tesoro, sostener los bonos en pesos y pagar intereses por pasivos monetarios que compensó en parte con la colocación de $600 MM de Pases y Leliqs. Esta tendencia se agudiza en diciembre ya que las necesidades financieras del Tesoro aumentan exponencialmente por el habitual desequilibrio fiscal en el último mes del año, a lo que se agrega una pesada carga de vencimientos de deuda en moneda local. En este contexto, si bien el BCRA aceleró el ritmo de devaluación, los dólares financieros repuntaron y creció la brecha cambiaria. Con un panorama más complicado para los mercados emergentes, los bonos soberanos ajustaron, y el riesgo país volvió a subir y golpeó a las acciones. Los bonos en moneda local operaron al alza impulsados por los de tasa fija y los ajustables por tipo de cambio. Lo importante de esta semana pasará por el resultado de la licitación de deuda del Tesoro y el dato de inflación de noviembre, que el gobierno espera que esté en torno al 5%.

‍Menor actividad económica. Como venimos marcando, la actividad económica comienza a perder impulso, y los datos de octubre de la construcción y la industria avalan esta lectura. Concretamente, la construcción cayó 3,5% m/m y 0,9% i.a, tendencia que continuaría ya que la superficie autorizada para edificación retrocedió en 22% i.a. Por su parte, la producción industrial marcó una caída del 1,1% m/m y quedó 3,5% por encima que un año atrás –hasta septiembre venía subiendo al 6% i.a.–.

Continuó el alza de las reservas. De la mano del dólar soja II, el BCRA continuó comprando divisas y recuperando reservas internacionales. Concretamente, en los tres días de la semana el agro liquidó USD 555 M (USD 398 M fueron del complejo sojero que liquida a un tipo de cambio de $330, acumulando así USD 1.350 M desde que se instauró el programa). El BCRA compró USD 236 M durante la semana y USD 335 M en lo que va del mes. Con esto, sumado a la revalorización del yuan y otras operaciones, las reservas internacionales subieron USD 711 M, USD 996 M en lo que va de diciembre, cerrando la jornada del miércoles con un stock de USD 39.005 M bruto y USD 6.600 M netas.

Aceleró la devaluación y despertaron los dólares financieros. El dólar oficial cerró la semana en $169,87. En lo que va de diciembre, esto representa una devaluación del 7,2%, por lo que volvería a superar a la inflación y a quedar cada vez más lejos de las tasas de interés. Los dólares financieros (calculados por GD30) subieron un 3,2% en estos tres días: en esta primera semana del mes la variación del MEP fue del 5,3% y la del CCL de casi el 3%. Así, el MEP cotiza a $329 y el CCL a $338, y la brecha con el oficial queda en 94% y 99%, respectivamente.

La sequía empeora el panorama. Luego de una muy mala campaña de trigo y cebada –con caídas estimadas en torno al 30%–, la Bolsa de Comercio de Rosario publicó que la situación de la campaña gruesa 2022/23 está en peores condiciones que en 2008 (la peor campaña de las últimas dos décadas). No hay expectativas de un alivio pluvial para los próximos meses y la consecuencia productiva es preocupante. Se generaría un impacto en la liquidación de divisas por parte del agro y, como consecuencia, en las reservas, lo que llevaría a que el gobierno tome nuevas medidas cambiarias.

Ajustaron los soberanos. Luego de un gran noviembre y con un contexto más complicado para los emergentes, desde el 2 de diciembre los soberanos en moneda extranjera cambiaron la tendencia. En la última semana perdieron 0,4% (el GD41 cayó un 2,6%, el GD38 un 1,8% y el GD30 un 1,3%). El GD29 (3,1%) y el AE38 (1,2%) fueron las únicas alzas. Con estos precios, el rendimiento más bajo ofrecido en la curva hard dollar es un 21,6% del G41, y el más alto un 47,4% del AL29. La paridad promedio se ubica en 27%. Por su parte, el riesgo país avanzó 5,4% y cerró en 2326 p.b. 

Buena semana para la renta fija local. Con la inflación estabilizándose en torno al 6%, el mercado siguió premiando a los bonos a tasa fija y a las letras a descuento (Ledes). Los primeros, de la mano del TO23 que opera con una Tir de 122% (98% de TNA), ganaron 4,2% en la semana y 7,6% en los primeros siete días del mes. Las Ledes subieron al 1,4% –con la de enero cotizando a una TIR menor al 100% y la de marzo en 110%– y acumulan subas de 2,2% desde fines de noviembre. Las letras ajustables por CER (Lecer) se movieron al 0,6%, destacando el alza del 1,1% de la de vencimiento en abril, que cotiza a inflación más 0,9% (la de enero es la única en cotizar TIR real negativa del 0,7%). Siguiendo en la curva CER, los bonos subieron un 0,9% en la semana y 2,7% en el mes. Los más destacados fueron los de largo plazo, subiendo por encima del 1,7%. De todos modos, los de vencimiento en los próximos dos años subieron un 1%, en base al rango permitido por las intervenciones realizadas por el Central. La tasa más cercana se ubica en inflación más 3,8%. Los bonos dollar linked –DLK– subieron 1,5% en la semana, entre los que se destacó el TV24 que ganó 4,4% en la semana y 6,9% en lo que va de diciembre, en tanto que los duales tuvieron un alza modesta de 0,2%, aunque en el mes acumulan subas de 4,6%.

Merval golpeado. Esta semana, el Merval tuvo un alza del 0,9% en moneda local, aunque medido en dólares CCL marcó una caída de 2,4%. Las acciones de Mirgor fueron las más destacadas: en la semana subieron 12,5% y en lo que va del mes acumularon un alza de 26%, mismo resultado para el acumulado del año. YPF tuvo la peor performance y cayó 3% en la semana, pero no pierde el brillo que le da haber acumulado un alza de 240% en lo que va del año.

Malas jornadas para los CEDEARs. Los CEDEARs de empresas argentinas no corrieron con la misma tendencia: cayeron 3% en promedio. Vista tuvo la baja más importante con un 6,4%, seguida por Despegar (5%) y BIOX (4,6%). Tanto Vista como BIOX acumulan una caída mensual por encima del 10%, mientras Despegar alcanza el 25%.

Expectativas del mercado. El último Relevamiento de Expectativas de Mercado del BCRA (REM) marca que la media espera un alza de 6,0% m/m en el IPC de noviembre. Esto está en línea con nuestras estimaciones, levemente inferior a la estimación del mes pasado pero bastante por encima de las expectativas del gobierno que espera que se ubique en torno al 5,3% m/m. El IPC core se espera en 5,9% m/m. La dinámica de los precios estacionales, el impacto de los ajustes tarifarios y el precio de la carne serán la clave del dato que se publicará el próximo miércoles. Para los próximos seis meses, el REM espera un alza promedio de 6% m/m, y estima un incremento del 98% hasta noviembre del año que viene. Por el lado del tipo de cambio nominal promedio, para diciembre apunta a $173,04, lo que implicaría un alza de 6,7% m/m (hasta mayo de 2023 estima una devaluación mensual de 6% y de 90% para los próximos doce meses). Pese a la aceleración de la inflación y la devaluación, el REM no espera cambios en las tasas de interés, y proyecta una tasa Badlar en 71%.

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Lo que viene

Internacional

Con este marco de fondo, el mercado estará expectante al IPC de EE.UU. que se dará a conocer el martes. El dato se pronostica en 0,3% m/m, levemente por debajo del 0,4% m/m de octubre, y sería su tercer resultado consecutivo a la baja. Nuevamente, la clave estará en el IPC Core, que se espera que acelere a 0,4% m/m –aunque el nowcast de la Fed apunta a 0,5% m/m–. Con este resultado, la mira estará en la reunión de la Fed del miércoles donde la entidad anunciará su última suba de tasas del año, proyectada en 50pb. A su vez, se publicarán las proyecciones de la Fed en las cuales la entidad dará a conocer sus estimaciones de tasas de interés, inflación, desocupación y crecimiento para el año 2023 en adelante. La atención estará puesta en si mantendrá los resultados de su última proyección o si ajusta, especialmente los datos de PBI y tasas de interés, con estas últimas proyectadas en 4,6% para fines de 2023. Por el lado europeo se dará a conocer también el IPC de noviembre que, en caso de confirmarse las expectativas de 10,7% i.a. vs. 10% i.a. registrado en octubre, podría presionar al BCE.

Local

Si bien será importante la reacción de los mercados globales –y de los emergentes en particular– a los datos que publicará EE.UU. y a la decisión de la Fed, en el mercado local la semana estará marcada por la licitación de deuda que el miércoles realizará el Tesoro. En un mes en el que vencen más de $420.000 M con privados, se evaluará si el mercado recupera el interés en los productos ofrecidos. La caída en la tasa de refinanciamiento comenzó a ser preocupante: aunque en noviembre fue levemente mayor al 100%, la última licitación solo pudo cubrir hasta un 84% del vencimiento. El jueves, el INDEC publicará el IPC nacional: el gobierno espera un alza cercana al 5% aunque las expectativas del mercado son más cercanas al 6%. Si bien difícilmente afecte a la dinámica del mercado, se publicará también el PBI del 3Q22 que, de acuerdo al adelanto del EMAE, marcará un crecimiento de 1,7% respecto al 2Q22 (5,8% superior al del mismo período de 2021).

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 07/12/2022

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La inflación de noviembre probablemente sea menor al 6%, pero todo parece indicar que será una excepción y que en diciembre volvería a superar ese número, en parte por impactos estacionales típicos de ese mes. Teniendo en cuenta la tensión cambiaria y las cada vez más numerosas restricciones a las importaciones, la inflación del 100% anual luce más un piso que un techo para 2023. Invertir en este escenario no es fácil. Como si fuera poco, a nuestro análisis debemos sumar la dinámica que toma la deuda en pesos, por lo que hay que apuntar a los bonos de baja paridad para captar mejor la idea que se tenga de cada escenario.

Recordemos que la paridad de un bono es su precio expresado en términos de su valor técnico (lo que vale teóricamente, es decir, su capital más intereses). La paridad de los bonos puede usarse como un proxy de lo que podrían llegar a caer los bonos en caso de un escenario de shock mirando la historia reciente. Por ejemplo, durante la crisis de deuda en 2019, las paridades de los bonos CER llegaron a ubicarse en torno a 25/30%, partiendo de valores de 90%. Hoy la curva CER opera en 90% el tramo 2023 y en 85% el tramo 2024, sostenida por una demanda permanente del BCRA que busca evitar que caigan de precio, al mismo tiempo que intenta mantener constante el costo a 2023. Es decir, el peaje que tiene el Gobierno por colocar deuda en 2023 con vencimiento a partir de 2024, actualmente, se ubica en torno al 17%+CER, una situación insostenible bajo cualquier punto de vista. 

Por eso, es posible que el escenario futuro tenga una inflación superior a la actual. No todos los instrumentos indexados pueden ser una cobertura perfecta si el mercado empieza a descontar una reestructuración agresiva. De ahí, nuestra recomendación de enfocarse en las paridades. 

El exceso de pesos en circulación y la dificultad del Gobierno de refinanciar su deuda –en la última licitación apenas alcanzó a refinanciar el 85% de los vencimientos que tenía–, obligan al BCRA a intervenir para sostener a la deuda en pesos: ya lleva emitidos $350.000 M (0,4% del PBI) para mantener los precios y las paridades. Esto hace que se de un fenómeno propio de un mercado intervenido, es decir, precios que no tienen relación con sus fundamentos (o con otros precios similares sin intervención): 

1. El rendimiento del TX26 se ubica en torno al 16%+CER, mientras que el TX24 se ha mantenido constante en torno a 11,5%+CER (a fuerza de las intervenciones del BCRA), llevando su spread a máximos desde su emisión. Esto muestra dos cosas: el rendimiento empieza a ser atractivo en el caso de los bonos largos en los cuales no interviene el BCRA y los bonos cortos “auspiciados” por el BCRA están relativamente caros y sufrirían una corrección significativa de precios de correrse esta institución. 

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2. Un TV24 (dollar linked a abr-24) rinde más que un TX24 (de similar duration), pese a que es altamente probable que haya un salto cambiario discreto frente a un cambio de administración. Sin embargo, los precios incorporan todo lo contrario, probablemente por la ausencia del BCRA en la curva dollar-linked y la fuerte presencia en la curva CER. 

Con este marco de fondo y con el mercado de pesos en la situación en la que está, consideramos diferentes oportunidades de inversión que se pueden dar de manera diversificada y en simultáneo.

1. Un TO23, que es un bono del Tesoro a tasa fija con vencimiento en 2023, tiene una paridad de 57% (protectivo ante escenarios de reestructuración, donde llegaron a ser 25/30%) y rinde 130% de tasa efectiva anual, lo que incorpora en precios una inflación de más de 120% para mediados de 2023 (por encima del escenario base del último REM que publicó el BCRA). 

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2. Bonos CER largos, como el DICP y el PARP, exhiben paridades atractivas en términos de la protección que pueden llegar a dar frente a un evento con la deuda en pesos. Para inversores con más propensión al riesgo, nos parecen opciones atractivas.

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3. Hay que seguir de cerca los arbitrajes diarios que se pueden dar en las curvas de Ledes y Leceres: hoy el mercado descuenta una inflación promedio de 6,2% hasta enero. Estos valores pueden lucir bajos si la deuda en pesos se sigue calentando, si la brecha se empieza a despertar con mayor fuerza y/o si el BCRA acelera el ritmo de emisión para financiar el déficit fiscal, sostener la paridad de los bonos en pesos y repagar los bonos en moneda local. Pero en meses de inflación menor a la esperada, como el de noviembre, puede ser interesante posicionarse en Ledes.

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4. Pensando en 2024, como comentamos más arriba, resulta muy atractivo empezar a rotar de TX24 hacia TV24, aprovechando lo que descuentan los precios y tratando de escaparle a la volatilidad de precios que pueda presentar el TX24 si finalmente el BCRA decide correrse de ese tramo de la curva, sumado a que se compra la opcionalidad del salto discreto en 2024.

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1. Como suele ocurrir, más pesos y menos reservas internacionales generan más presión sobre la brecha cambiaria. Para poner en perspectiva la suba reciente, el CCL corrigió 7% durante noviembre, pasando de la zona de $305 a casi $330, por lo que la brecha volvió al rango del 100%. Sin embargo, todavía el tipo de cambio a precios de hoy se sostiene en niveles mínimos de esta administración (el promedio del CCL está en torno a $365, con picos de $500 en oct-20, $430 durante la corrida contra la deuda en pesos y $415 antes de firmar el acuerdo con el FMI). Con todo esto, los problemas en la deuda en pesos, la emisión para financiar el déficit y la inflación alta configuran un riesgo para que la brecha siga escalando.

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Luego de la incertidumbre respecto a su aprobación, Argentina finalmente firmó un acuerdo de intercambio de información tributaria con Estados Unidos. Este convenio permitirá al gobierno local tener acceso a los movimientos de las cuentas de argentinos en ese país. 

En el mercado de cambios, el BCRA volvió a terminar en positivo, esta vez por USD 91 M, acumulando así compras netas de USD 284 M en el mes. Con esta suma, el stock bruto de reservas internacionales cerró en USD 38.693 M, USD 684 M más que el miércoles previo.

El dólar oficial alcanzó los $169,51, representando un ritmo de devaluación del 6,95% m/m, levemente superior al de las últimas jornadas. Los dólares financieros tuvieron un gran salto en esta jornada con el MEP y el CCL subiendo un 4%. De esta manera, las brechas se profundizan: entre el MEP y el dólar oficial hay una diferencia del 96%, mientras que la del CCL se encuentra por encima del 100%. El riesgo país acompañó esta suba al avanzar casi un 4% hasta 2.386 pb.

La curva de los bonos soberanos argentinos en moneda extranjera operó a la baja por tercera rueda consecutiva, con una caída promedio del 1,7%. Dentro de los Bonares, la mayor caída la sufrió el AL29 con un 3,4%, mientras que el GD30, el GD35 y el GD38 cayeron alrededor del 3,4%. De esta manera, la toma de ganancias luego del rally del mes pasado se ve reflejada con varios bonos soberanos acumulando caídas semanales. Con esta tendencia de los últimos días, los Bonares de menor plazo se acercan a una paridad del 20% y a retornos levemente inferiores al 50%. Por el lado de los globales, tanto el GD38 como el GD41 mantienen una paridad por encima del 30%, principalmente porque el primero tenía una gran suba acumulada y el segundo permanece sin liquidez

Dentro de la curva de pesos, las variaciones volvieron a ser positivas. Las ledes aumentaron un 0,5% de la mano de las de menor plazo subiendo al 0,7%. Por su parte, las Lecer aumentaron en 0,6%, con la de vencimiento en enero cotizando sobre la par a inflación menos 2,3%. Los bonceres variaron en promedio un 0,3% destacándose el TX28 (1,2%) y T2X3 (1%). El de menor plazo, con vencimiento en marzo, posee la paridad más alta de este grupo: 99,7% y TIR real del 2,4%, siendo la TIR más baja de la curva. Por último, los duales de 2023 cotizan en promedio una TIR CER del 5% y una TIR dollar linked del 0,7%. El TV23, que vence dos meses antes que el primer dual, cotiza a la misma TIR DLK del -0,7%, mientras que el de julio lo hace en 1,4%.

El índice Merval recuperó su mala jornada del lunes con una suba en moneda local del 2,2%, aunque cayó un 1,6% medido en dólar CCL (GD30) por el alza de este último. Mirgor continuó su buena tendencia y fue una de las destacadas de la rueda con un alza del 5,1% (28% semanal), levemente por detrás del Banco Macro que subió 5,4%. Por el lado contrario, la única caída fue Cablevisión Holdings (-0,5%). Sin embargo, esta empresa, con Ignacio Driollet como director titular en reemplazo de Sebastián Badengo, logra acumular una suba mensual de casi el 12%. Entre las ganadoras del mes, la performance de TGNO (50,8%) y Transener (46,5%) logra destacar en el panel. Por su parte, los CEDEARs de empresas argentinas mantuvieron la mala racha cayendo un 2,2% promedio. Vista tuvo el peor desempeño con una caída del 5%, la peor de este grupo semanalmente, acumulando una pérdida del 5,8% mensual afectada por la caída que vienen registrando los commodities energéticos. Le siguieron Globant con un -4,1% y Adecoagro con un -3,6%. Solo Ternium logra escapar de la caída semanal con una leve suba del 0,3%.

Los principales índices de Estados Unidos cerraron a la baja por cuarta jornada consecutiva a la espera de la reunión de la Fed de la próxima semana. La preocupación respecto al anuncio de suba de tasas por parte de la entidad golpeó principalmente al sector tecnológico, llevando a que el Nasdaq retroceda 2%, seguido por el S&P y el Dow Jones que cayeron 1,4% y 1%, respectivamente. 

A pesar de que se espera una moderación en el alza de tasas, la incertidumbre respecto al tiempo que se mantendrán tasas en alza golpeó principalmente a las compañías growth que retrocedieron en promedio un 2% mientras que las value lo hicieron un 1%. Entre los sectores que componen al S&P, el de utilidades fue el único que cerró el día en terreno positivo avanzando un 0,6%. Cabe destacar el desempeño de los sectores defensivos que retrocedieron un promedio de 0,5%, mientras que, en el lado opuesto, los sectores energético y comunicaciones cayeron 2,6% y 2,9%, respectivamente. Meta Platforms fue el mayor detractor dentro de su sector luego de darse a conocer que la Unión Europea determinó que la empresa no podría exigir a los usuarios que acepten anuncios personalizados. De esta manera, Facebook, la principal plataforma de la firma, no podría otorgar a sus usuarios la posibilidad de suscribirse a determinados anuncios en función a su actividad. Esto hubiese implicado un aumento de ventas por parte de la aplicación derivando así en mayores ganancias por publicidad. Ante la noticia, el precio de la acción retrocedió un 6%, generando un efecto contagio en su sector. 

La preocupación del nivel de crecimiento económico global afectó nuevamente al crudo que ayer retrocedió un 1,9%, acumulando una baja de casi 19% durante el último mes. De esta manera, el petróleo alcanzó su menor valor en lo que va de 2022, licuando las ganancias que había acumulado tanto con el conflicto geopolítico en Europa como con la mayor apertura anunciada por China en los últimos días. 

La aversión al riesgo favoreció a los bonos del Tesoro que cerraron con nuevas caídas en toda la curva de rendimientos a excepción del corto plazo. Esto llevó a que la tasa de tres meses avance 1,2% mientras que los períodos restantes retrocedieron en promedio un 0,5%. Así la USD10YR volvió a acercarse a su mínimo de los últimos tres meses al ubicarse en 3,56%, mientras que la USD2YR lo hizo en 4,39%. Respecto a los bonos corporativos, los principales ganadores de la jornada fueron los de mayor calidad al avanzar 0,2%, mientras que los de mayor rendimiento registraron una baja de 0,2%, al igual que los bonos emergentes. 

Este escenario vuelve a poner en la mira al dólar ya que, en caso de registrar una nueva suba, golpearía a las ganancias de las compañías de cara al último trimestre del año. Cabe destacar que más de un 40% de las firmas que componen al S&P registran ganancias en otras monedas y se verían perjudicadas por un nuevo fortalecimiento de la moneda norteamericana.

En el mercado cambiario, el BCRA logró mantener la racha de compras netas adquiriendo USD 74 M, resultando en un saldo positivo de USD 531 M desde el lunes pasado. Con este resultado y una liquidación del sector sojero de USD 133,11 M, la variación en las reservas internacionales fue positiva en USD 275 M y se ubican en USD 38.566 M, el valor más alto desde el 10 de noviembre.

El dólar oficial varió $1,04, llegando a los $169,14 y representando un ritmo de devaluación del 6,5% m/m. Los dólares MEP y CCL se mantuvieron estables, variando 0,1% y -0,2%, respectivamente. La brecha entre el MEP y el oficial se ubicó en 89%, mientras que la del CCL cerró en 93,4%.

La curva de bonos soberanos en moneda extranjera cortó con la buena racha, profundizando y continuando la mala jornada del viernes. La caída promedio fue del 1,3%, siendo los Bonares los más castigados en un rango de baja de 3% (AL35) al 1,4% (AL30). Por el lado de los globales, el GD35 cayó un 2,2% y el GD38 fue el único en cerrar al alza, aunque tan solo un 0,3%. De todos modos, semanalmente la curva sigue acumulando un alza del 4,7%. Con esta caída, el AL30 posee la paridad más baja en 23% y el GD38 mantiene la mayor paridad en un 33%. El riesgo país tuvo un alza del 4% ubicándose en 2297 bps, aunque 81 bps menos que hace una semana.

La curva de pesos cerró de manera generalizada una jornada al alza, con las ledes aumentando un 0,6%, destacándose el S28A3 con un 1,3% y una TIR levemente superior al 100%. Entre los botes, el de 2023 que cotiza a 124,3% de TIR aumentó un 2% y el TO26 que cotiza a 102% aumentó a 5%. Las lecer aumentaron en 0,1%, con la de diciembre y junio con alzas del 0,4% y 0,5%, respectivamente. Siguiendo en la curva CER, los bonceres de corto plazo se movieron un 0,4% promedio, destacando el TX25 en 1%, mientras que los de mayor plazo cayeron 1%. Salvo los de vencimiento en 2023, el resto de bonos ajustables por CER cotizaron a tasas reales mayores al 10%. Los duales mantienen la misma regla, cotizando la parte CER entre el 3% y el 6% para 2023, mientras que la parte dollar linked marcó devaluación menos 1,4%, por sobre los bonos DLK que ofrecen -0,6% el de abril y 2,5% el de julio.

A la par de los índices de renta variable internacionales, el Merval cayó un 3,1% tanto en pesos como en dólares. TGNO aprovechó a tomar ganancias y cayó un 6,3%, seguida de GGAL en 5,1% e YPF en 4,9%. LOMA cayó un 2,1% acumulando una baja de 1,1% semanal, al mismo tiempo que recompró acciones por un total de $65,6 millones. Mirgor, por su parte, fue la única del panel líder que terminó en terreno positivo con una suba de 8,7% que se acumula al 24,4% semanal, la mayor suba de este panel. La semana de esta empresa estuvo marcada por dos compras empresariales: por un lado adquirió “Outokumpu Fortinox”, una subsidiaria del grupo finés de producción de acero “Outokumpu¨; por otro lado, se impuso en el concurso de salvataje de la empresa Ambassador Fueguina, una empresa de electrónica de Ushuaia en condiciones de quiebra hace ya más de un mes. Respecto a los CEDEARs de empresas argentinas, todos registraron caídas: se destacaron MELI (-6,7%) y Globant (-6%), tecnológicas fuertemente afectadas por un mayor pronóstico de alza de tasas.

Ayer se conoció el nivel de actividad de Estados Unidos (ISM) correspondiente al sector de servicios. El dato registró un resultado mejor al esperado –56,5 vs 53,3– apoyado por un aumento en los pedidos de fábrica, superando así al registro de 54,4 de octubre. La mejora también se dio en los empleos del sector aunque sin marcar caídas en los precios del sector no manufacturero. Esto fue tomado como un resultado negativo por Wall Street ya que, luego del sólido informe de empleo, un nivel de actividad al alza daría mayor margen a la Fed para continuar con su política de suba de tasas. Con la reunión del 13 de diciembre en la mira, las mayores expectativas se ubican en un alza de 50 pb llevando que las tasas cierren el año en 4,5%. En caso de confirmarse, las tasas superarían las últimas estimaciones de la Fed: finalizarían el año en 4,4% mientras que para el 2023 sólo aumentarían hasta 4,6%.

Ante este contexto, los mercados iniciaron la jornada a la baja y acumularon su segundo día consecutivo de pérdidas. El S&P registró la mayor caída (-1,8%) seguido por el Nasdaq (-1,7%) y el Dow Jones (-1,4%). Todos los sectores se vieron afectados por este escenario de incertidumbre terminando así en terreno negativo encabezados por el energético (-3%) y el consumo discrecional (-2,9%). Ante la espera de un período de subas de tasas más prolongado, el sector de consumo cíclico es uno de los más perjudicados retrocediendo un 30,7% en lo que va del año, superado sólo por el de comunicaciones que cae 34,2%. 

Respecto al sector energético, el petróleo registró una jornada volátil luego de darse a conocer el levantamiento de algunas restricciones por parte de China durante el fin de semana. Esto flexibilizaría aún más su política de Cero COVID dándole así mayores expectativas de crecimiento económico al gigante asiático lo que impulsó al mercado de Shanghái un 1,8% mientras que el Hang Seng lo hizo en 4,5%. A su vez, ayer entró en vigor el tope de precio para el petróleo ruso establecido por el G7, la Unión Europea y Australia. A pesar de que estas medidas favorecieron al petróleo, este commodity cerró a la baja ya que primó el efecto negativo luego de la reunión de la OPEP+, que mantuvo el recorte de producción por las menores perspectivas de demanda energética para 2023. Estas proyecciones sumadas a mayores expectativas de subas de tasas que impactarían negativamente en el nivel de actividad global terminaron por golpear al crudo que cerró un 3,8% a la baja acumulando un 12,4% de retroceso en el último mes. Sin embargo, la mira continúa en el conflicto europeo ya que Rusia podría disminuir su exportación hacia Europa generando así una falta de oferta global que volvería a impulsar al alza al commodity. 

El gran ganador del día volvió a ser el dólar con el DXY cerrando un 0,8% al alza ante un escenario más hawkish por parte de la Reserva Federal. El Yuan chino también se ubicó en terreno positivo apreciándose un 0,9% frente a la moneda norteamericana. Esto favoreció a la caída de los commodities, con el oro retrocediendo un 1,6% aunque aún acumula un alza de 1,6% en la última semana. 

El mercado de renta fija no logró diferenciarse y también cerró a la baja con los bonos de mayor riesgo registrando las principales caídas. Los de mercados emergentes fueron los principales detractores (-1,5%) seguidos por los high yield (-1%) y los investment grade (-0,8%). El golpe también llegó a los bonos del tesoro con la curva de rendimientos marcando nuevas subas a excepción del plazo a 3 meses. Esto llevó a que la USD2YR avance hasta 4,4% mientras que la USD10YR lo hizo hasta 3,58%, aunque esta última aún se mantiene cercana a su valor mínimo de los últimos tres meses.

En la plaza de contratos de dólar futuro, durante noviembre se operó un 13% más de lo operado en octubre, pasando de un volumen de 14 millones de contratos a 15,82 millones. El día con mayor volumen de operaciones fue el miércoles 30 de noviembre con 2.220.300 contratos, mientras que el promedio diario durante el mes fue de 753.100 contratos. En la última semana, la variación fue brusca: se negociaron 6 millones de contratos, un 152% más que la semana anterior. El interés abierto promedio de la última semana del mes (3,85 mn) es un 5,55% menor que el de la última semana del mes pasado. Con respecto al viernes 25 de noviembre, el IA cayó un 30,5% y se ubica en 2,88 millones. 

Considerando que el tipo de cambio tuvo una variación nominal del 6,6% mensual y 1,5% semanal para ubicarse en $168.09, la curva de precios operó a la baja en la última semana y en el mes. La caída mensual promedio fue del 2,34%, y la del contrato de agosto 2023 fue la de mayor caída: -3,17%. Semanalmente, la caída promedio fue del 1,34%, siendo el tramo de mayor vencimiento el mayor detractor. El rango de precios se ubica en $179,7 para el contrato de diciembre y $335,5 para el de octubre de 2023.

Las expectativas de mayor devaluación del mercado siguen más marcadas al inicio del año que viene: la devaluación más grande esperada de la curva se presenta en enero, siendo del 9.02% estimada para ese mes. Para diciembre, la diferencia con el dólar oficial implica una devaluación del 6,9%. El primer trimestre de 2023 arroja una devaluación promedio del 7,7%, mientras que para el resto del año venidero la devaluación promedio se ubica en 6%.

Con estos movimientos, las tasas nominales mostraron un retroceso promedio del 7,45% en este último mes, siendo la caída en la tasa del contrato de agosto del 9,3% mensual (4,7% en la última semana) la mayor de la curva. Semanalmente la mayor caída la tuvo la tasa del contrato de este mes, cayendo del 94,7% al 90% (un 9,90%). Así, el rango de tasas desde diciembre hasta mayo cerró la semana entre 90% y 104.8%, (105,5% - 116,1% a principios de mes) y el tramo restante hasta octubre 2023, 104,9% - 109,2% (116,3% - 121% a principios de mes).

¿Qué pasó?

Internacional

El discurso menos agresivo de Jerome Powell llevó a que los mercados acumulen su segunda semana consecutiva al alza. Sin embargo, el informe de empleo dejó un sabor amargo, ya que la creación de empleo no agrícola y los salarios superaron ampliamente las expectativas. Esto aún daría margen a la Fed para continuar con su política monetaria contractiva. En el marco global, China anunció más flexibilizaciones de su política Cero Covid al mismo tiempo que Europa registró una inflación menor a la esperada, lo que impulsó a ambos mercados. Por su parte, Brasil registró mejoras en su nivel de actividad que terminaron por beneficiar tanto al Bovespa como al real frente al dólar. Esta semana los mercados estarán atentos a la publicación de precios mayoristas y a la balanza comercial de EE.UU. como también a las declaraciones del Banco Central Europeo y al IPC de noviembre de Brasil.

Powell da esperanzas al mercado. Durante su discurso, el presidente de la Fed, Jerome Powell, dio un respiro al mercado luego de afirmar que esperan un alza de tasas más moderada para la reunión de diciembre. Sin embargo, aclaró que aún tenían estimado mantener por un largo período la política monetaria agresiva, con tasas que podrían alcanzar entre el 5% y el 5,25% (actualmente en 4%). Esto implicaría un alza de 50 pb en la próxima reunión, registrando una disminución en relación a las últimas cuatro subas que fueron de 75 pb. Luego del discurso, las expectativas para la reunión de diciembre se ubicaron en un 80% esperando un alza de 50 pb mientras que el restante 20% espera la quinta suba consecutiva de 75pb. 

Corrigen al alza el PBI del 3Q22. La segunda estimación del PBI del 3Q22 de EE.UU. resultó en un 2,9% t/t vs expectativas de 2,7% t/t y dato previo de 2,6% t/t. Esta mejoría fue producto principalmente de la corrección al alza del consumo personal como también de un aumento en las exportaciones netas. A pesar de la leve contracción de 0,1% t/t en el consumo de servicios, una mejora en el consumo de bienes, -0,2% t/t vs -1,2% t/t, logró impulsar al alza al dato de consumo hasta 1,7% t/t. Por su parte, las exportaciones netas se vieron favorecidas tanto por el aumento en las exportaciones de 14,4% t/t a 15,3% t/t como por una contracción de las importaciones de -6,9% t/t a -7,3%t/t. 

Modera la inflación, repunta el consumo pero pero preocupa el ahorro. El PCE de octubre, índice de precios del consumo personal, y el dato analizado por la Fed convalidaron lo que había marcado el IPC, y tuvo un alza de 0,3% m/m igualando al mes previo pero por debajo de las expectativas de 0,5% m/m. El acumulado alcanzó un 6% i.a., logrando así el menor dato desde febrero de este año. La misma sorpresa marcó el PCE Core que se ubicó en 0,2% m/m vs expectativas de 0,3% m/m, registrando una suba interanual de 5%. Pese a esta moderación, la inflación continúa por encima del escenario trazado por la Fed que en sus últimas proyecciones estimó un PCE general con un alza de 5,4% para 2022 y un 4,5% para el PCE Core. Por su parte, los ingresos personales superaron a las expectativas –0,7% m/m vs 0,4% m/m–, al mismo tiempo que el gasto personal superó al dato de septiembre de 0,6% m/m y se ubicó en 0,8% m/m. Sin embargo, la preocupación radica en la caída que está registrando el nivel de ahorro, el menor valor de los últimos diez años. Esto implicaría que el nivel de consumo podría estar alcanzando un límite, llevándolo a desacelerar su ritmo o a aumentar el endeudamiento de los consumidores en los próximos meses.

Empleo mejor a lo esperado pero presionan los salarios. Los indicadores laborales de noviembre continuaron mostrando la solidez del mercado laboral. Concretamente, la creación de empleo no agrícola del último mes llegó a 263 mil, levemente por debajo de los 284 mil de octubre pero muy superior a los 200 mil que esperaba el consenso. Esta suba fue más que compensada por la caída de 400 mil puestos del empleo agrícola e implicó una contracción del empleo total de 138 mil puestos. Dado que la población económicamente activa se redujo en 186 mil personas, la cantidad de desocupados se redujo en 50 mil y la tasa de desocupación quedó en 3,7%, un nivel históricamente bajo. La creación de empleos no agrícolas comienza a tener más presión de los salarios que en noviembre subieron 0,55% m/m –contra 0,46% de octubre–, el mayor incremento desde enero, acumulando un alza de 5,1% en los últimos doce meses.

Preocupa el nivel de actividad.  La actividad industrial retrocedió durante noviembre con el PMI (ISM) marcando 49 puntos, su peor registro de los últimos dos años, lo que implicaría una contracción del nivel de actividad al ubicarse por debajo de los 50 puntos. Las fábricas anunciaron una menor demanda de bienes durante el último mes del año, lo que llevó a que el índice de precios del sector manufacturero también retroceda hasta 43 puntos vs. 47,5 esperados. Esto también se debe al alto nivel de inventarios que registran las industrias, lo que lleva a disminuir la demanda de bienes a pesar de que el consumo se mantenga estable. Tras esta publicación, el Nowcast del nivel de actividad para el 4Q22 se corrigió de 4.2% a 2.8% t/t.   

Sólido mes para la renta fija. A la espera de una reducción en la suba de tasas, los bonos fueron los más favorecidos de la semana aunque en distinta magnitud. El tramo corto de la curva de rendimientos de bonos del tesoro cerró levemente al alza mientras que el tramo medio y largo terminaron cayendo. De esta manera la USD2YR se ubicó en 4,35% mientras que la USD10YR lo hizo en 3,59% llevando el spread de ambas a 86 pb. A pesar de mantener la reinversión, la caída en el largo tramo demuestra la mejora en las expectativas de crecimiento que está pronosticando el mercado ante una política monetaria menos agresiva. Esto impulsó tanto a los bonos investment grade (0,1%) como a los high yield (0,2%) aunque los bonos emergentes fueron los mayores ganadores de la semana (1,5%), ya que una política monetaria más laxa los volvería más atractivos de cara al mediano plazo. Esto los ubica como los grandes ganadores del último mes (9,2%) seguidos por los bonos investment grade (6,5%) y en tercer lugar los bonos más riesgosos (3%).    

Dow Jones en bull market. El Dow Jones ingresó en terreno de bull market luego de haber registrado un alza de 20% desde sus mínimos del 30 de septiembre. Aunque esta semana tuvo una suba moderada de 0,1%, el índice, en su mayoría de empresas value, avanzó un 5,7% durante noviembre. Por su parte, el Nasdaq y el S&P se destacaron y avanzaron 1,4% y 0,8%, respectivamente (5,5% y 5,6%, respectivamente, en noviembre), favorecidos por el discurso más laxo de Jerome Powell. Dentro de los sectores, comunicaciones y consumo discrecional fueron los mayores ganadores de la semana con 3% y 2%, respectivamente, mientras que el principal detractor fue el energético al caer 1,3%. Sin embargo, cabe destacar que todos los sectores que componen al S&P cerraron noviembre al alza, encabezados por el sector de materiales que registró una suba de 11,4%. 

Afloja la inflación en Europa. La inflación de la eurozona resultó en una contracción de 0,1% m/m durante noviembre –vs expectativas de 0,7% m/m y 1,5% m/m en el mes previo–. Así, el acumulado se contrajo a 10% i.a., marcando la primera caída de los últimos 17 meses. Sin embargo, la mayor sorpresa provino del IPC Core que resultó sin variaciones, por debajo del 0,6% m/m esperado. Esta caída implica una desaceleración en los precios de energía, que representaron un 46% de la suba en octubre mientras en noviembre esa cifra retrocedió a 31%. A pesar de esto, la mira continúa en los precios de los alimentos, el alcohol y el tabaco que volvieron a aumentar, pasando de representar un 13,1% del IPC a un 13,6% en noviembre. Por su parte, los servicios se mantuvieron sin variaciones en 4,5%. Estos ítems muestran mayor resistencia a la baja y son malas noticias para la eurozona que llevarían a suponer que el BCE aún podría no relajar su política monetaria contractiva de cara a las próximas reuniones. Sin embargo, este escenario general fue tomado como una señal positiva para el mercado europeo que cerró la semana con un 1,3% al alza. 

China flexibiliza las restricciones. Esta semana, el gigante asiático dio a conocer nuevas flexibilizaciones de su política Cero Covid, a pesar de haber registrado un promedio de 36.000 contagios diarios. Entre las medidas, se destaca la posibilidad de realizar una cuarentena domiciliaria para algunos de sus habitantes, y así en caso de contagios evitaría aislar a edificios enteros. A esta noticia se le sumó que el dato de actividad superó las expectativas, con el PMI manufacturero de Caixin en 49,4 puntos vs. 48,9 esperado. A pesar de ubicarse por debajo de los 50 puntos, el resultado fue tomado con optimismo por el mercado chino que cerró la semana con un alza de 11% favoreciendo al mercado asiático que subió un 5,4%. 

Avanzan el petróleo y los metales. Luego de acumular varias semanas a la baja, el petróleo cerró con una suba semanal de 6,8% (aunque en noviembre cayó un 6,9%), favorecido por la relajación de las restricciones en China. A esto se le sumó que la Unión Europea confirmó que establecerá un tope de precio al crudo ruso como sanción por la invasión a Ucrania, el cual sería de USD 60 con una revisión bimestral. En consecuencia, el precio del commodity cerró al alza ante la proyección de que, producto de esta medida, Rusia disminuiría su oferta energética. Los metales también cerraron al alza favorecidos por las medidas chinas y por menores expectativas de subas de tasas en EE.UU., lo que beneficiaría el crecimiento y su demanda. Mientras que el cobre cerró un 5,8% al alza, el aluminio lo hizo en 7,1%, acumulando subas mensuales de 10,4% y 9,3%, respectivamente. Otro gran ganador fue el oro que, favorecido por la caída del dólar (0,2% en la semana y 9,2% en el mes), avanzó un 2,4% y cerró noviembre con un alza de 8,3%. Así, las mineras de oro fueron las grandes ganadoras del mes (ETF GDX subió 20,2%).  

Mejora Brasil. El Bovespa logró avanzar un 6,4% esta semana, favorecido por el mejor entorno global y de los commodities en particular, con subas superiores al 10% en Petrobras y Vale, y por los buenos indicadores económicos. La producción industrial de octubre superó las expectativas de -0,1% y se ubicó en 0,3% (1,7% i.a.), mientras que la balanza comercial marcó un superávit de USD 6,7 MM vs. USD 3,9 MM en octubre. Esto se dio por la suba en las exportaciones al mismo tiempo que se redujeron las importaciones, favoreciendo al real que se apreció un 3,5% frente al dólar, llevando a la moneda a cerrar en 5,22. Sin embargo, la incertidumbre post elecciones llevó a que el mercado brasilero termine noviembre con una caída mensual de 3,7%. En el plano político el ex ministro de Educación, Fernando Haddad, se sumó al equipo de transición de Lula y podría ser el próximo ministro de Hacienda, ganando la pulseada sobre candidatos más ortodoxos como Pérsio Arida. Al mismo tiempo, aumentan las chances de que el Congreso diluya el paquete fiscal sugerido de BRL 200.000 millones a algo más modesto. 

Sólido mes para el mundo. Favorecido por una caída en el dato de inflación de EE.UU. y por mayores flexibilidades en China, el índice de acciones globales cerró noviembre con un alza de 8,3% mensual. Mientras que Europa avanzó un 13,2%, los mercados emergentes tuvieron la mayor suba (15,6%) favorecidos por el repunte de 32,1% que registró el índice MSCI de China. Por su parte, LATAM tuvo una suba más moderada de 1% arrastrada por el retroceso de Brasil (3,6%), mientras que dentro de la región Colombia (13%) y Perú (9,9%) fueron los más destacados del mes.

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Local

Sin un plan de fondo, el gobierno apunta a medidas parciales para contener los desequilibrios crecientes. Ante la presión generada por el sobrante de pesos combinado con el atraso cambiario y la elevada brecha de tipos de cambio, la respuesta vuelve a ser el dólar soja. Esta es una medida efectiva para aumentar la oferta en el corto plazo y ganar tiempo, pero no permite que mejoren las expectativas de los meses siguientes. El escenario se complica aún más con la dificultad del Tesoro para refinanciar los vencimientos de deuda en pesos, que inexorablemente traerá mayor presión al Banco Central para aumentar la emisión monetaria. Mientras tanto, los activos locales volvieron a mejorar de la mano del buen contexto global, y de los emergentes en particular. Los bonos soberanos tuvieron una importante suba y recuperaron los valores de junio, en tanto que los bonos en pesos y el merval volvieron a cerrar al alza. Las miradas de esta semana estarán en las primeras estimaciones de la inflación de noviembre y en la evolución de la liquidación del agro.

‍Problemas de financiamiento. El llamado de licitación del lunes 28 de noviembre, ofreció Lelites al 16 de diciembre (solo para FCIs), la reapertura de la LEDE al 31 de marzo y de la LEDE al 28 de abril, y de los bonos DLK TV23D al 28 de abril y T2V3D al 31 de julio. La colocación obtuvo $219.050 M por sobre los vencimientos de $262.000 M, representando una tasa de rollover del 84%. Dado que vencían casi $100.000 M del T2V2, el refinanciamiento para los dollar linked fue bajísimo: solo un 25% se colocaron en el TV23 y el T2V3, mientras que el 58% fue a la Lede de mar-23, 12% a la Lelite del 16-dic-22 y 5% a la Lede de abr-23. El rollover conseguido en el mes fue levemente superior al 100% por sobre los vencimientos de $465.000 M, mientras que en el tercer trimestre del año se habían logrado tasas de refinanciación mayores al 200% mensual. Esto demuestra la falta de interés en los instrumentos tasa fija ofrecidos, aún más en los DLK –dada la expectativa de que posiblemente continúen los desdoblamientos cambiarios y no haya una devaluación discreta del dólar “A 3500” –.  Hace cuatro licitaciones que no se ofrece un instrumento ajustable por CER.

Buscando una opción hard dollar. Sumado a que diciembre suele ser el mes con mayor déficit fiscal del año, los vencimientos cercanos a $500.000 M y las complicaciones para refinanciar la deuda, hacen que exista la posibilidad de que se ofrezca una nueva alternativa en moneda dura para obtener financiamiento, utilizable incluso para el pago de impuestos. De no ser así, deberían pedirse nuevos adelantos transitorios al Tesoro.

Agrodependencia. Más allá de que en estos días ingresarán USD 500 M del BID para mitigar el impacto climático sobre el campo, el principal ingreso de divisas se encuentra en la liquidación del agro. Esto puede comprobarse con un nuevo desdoblamiento cambiario para el sector sojero de $230. En la primera semana del dólar soja II, la liquidación fue de $956 M, un resultado bastante inferior al conseguido por el dólar soja I de septiembre que logró liquidaciones por encima de los $1.500 M. A su vez, la sequía que afecta a las principales zonas productivas del país está generando un retraso récord en la siembra de soja. Esto lleva a una continua revisión de las estimaciones de cosecha y de liquidación del agro para 2023. Así lo hizo la Bolsa de Comercio de Rosario en un informe reciente que planteó tres escenarios suponiendo que los precios internacionales se mantendrían en los niveles actuales. El escenario optimista plantea que la cosecha de soja aumentaría 5% respecto a la campaña anterior y la de maíz no tendría cambios importantes, la liquidación de divisas sería de USD 36.100 M frente a los USD 44.600 M que marcaría este año (-17% i.a.). El otro problema podría ser de expectativas: el sector podría acumular inventario en los meses venideros a la espera de mejoras en las condiciones de liquidación y un dólar diferenciado.

Repuntan las reservas internacionales. En la última semana el BCRA aprovechó la mayor liquidación del agro y compró USD 455 M, la mejor performance desde fines de septiembre. Este ingreso fue determinante para que las reservas internacionales suban USD 753 M y cierren la semana con un stock bruto de USD 38.291 M mientras que las netas habrían repuntado hasta USD 5.500 M.

Aumento en la recaudación tributaria. La recaudación subió en noviembre un 88,8% i.a., muy similar a la evolución inflacionaria, principalmente gracias al IVA y al Impuesto débito-crédito con variaciones del 96,4% i.a. y 92,2% i.a., respectivamente. Acompañó el impuesto a las ganancias aumentando casi un 130% producto del ingreso de la segunda cuota del pago extraordinario a cuenta de ganancias. Sin embargo, las retenciones tuvieron un alza de tan solo 38,6% i.a. debido a la disminución en la liquidación.

Aumenta el ritmo de devaluación. El dólar oficial cerró la semana en $168,09, $2,51 más que el viernes pasado. Esto representa una variación semanal mensualizada del 7,7%, mientras que mensualmente fue de 6,7%. A inicios de noviembre, este ritmo fue del 7%. En base a lo visto en el mercado de futuros, el contrato con vencimiento en este mes cotiza en $179,70, implicando un 7% de devaluación en el mes. Los dólares financieros (calculados por GD30) cotizan a $317,8 el MEP y a $326,4 el CCL, lo que representa una brecha con el oficial del 89% y del 94%, respectivamente. Semanalmente, sus alzas rondan el 1%, pero mensualmente fueron del 9,2% y 8,2%, respectivamente, demostrando la aceleración de la brecha.

Sigue el rally de los soberanos. Luego de un mes con subas cercanas al 20% promedio, los bonos soberanos mantienen su buena racha subiendo un 6,2% en la semana y alcanzando el nivel más alto desde junio. Se destacaron principalmente el global con vencimiento a 2041 que varió un 11%, seguido del GD35 en 9,3% y el AL35 en 7,5%. El GD38 es uno de los de mejor performance en la última semana y en lo que va del año con ganancias de 8,3% y 23,2%, respectivamente. El rendimiento promedio que presentan los bonos soberanos es del 30%, con una paridad promedio del 27% –solo el GD38 supera el 30% ubicándola en 33%–. El spread por legislación más grande lo posee el segmento de menor plazo a 2030 en 16,7%, mientras que el de 2035 se ubica en 7%, luego de estar cerca del 0% hace tan solo 7 días. En este contexto, el riesgo país cedió 158 bps en la semana y 357 bps en el mes, representando una caída del 6,7% y 14%, respectivamente.

Comprime la renta fija local. Las ledes del primer trimestre de 2023 subieron más de 2% en esta semana, logrando TIRs mayores al 100%, con excepción de la de enero que cotiza en 99%, mientras que las letras ajustables por CER tuvieron un alza del 1,9% promedio en el mismo lapso de tiempo, destacándose las de abril y mayo que subieron un 2,5%. En esta línea, todos los bonceres subieron, principalmente el TX28 un 10% y el de vencimiento en 2026 un 7,4%. El PARP fue el de menor variación semanal (1,3%), aunque es el de mejor rendimiento mensual del grupo con un alza de 14,5%. Los duales también tuvieron una buena semana: el de febrero tuvo la mayor alza del grupo con un 4,5%, ubicándose en el mejor rendimiento mensual (7%) y cotizando a una paridad cercana al 90%, cuando sus comparables lo hacen con esta métrica cercana al 100%. Los bonos DLK tuvieron un alza semanal promedio del 3,4%.

Sube el Merval. A pesar de una última jornada en negativo, el índice accionario subió en moneda local casi un 4% y un 2,5% en dólar CCL (GD30) logrando un nivel cercano a los 520 USD en la semana, con alzas generalizadas. Esta vez, el sector de Utilidades tuvo la mayor suba, con Transener subiendo un 21,5% en la semana y acumulando un 42% en el mes. Le siguió Agrometal con un 20% aunque tuvo una de las subas más bajas del mes, cercana al 6%. TGNO logró la mayor suba mensual, por encima del 50%, y en la semana tuvo un alza de 19%. Ternium con un -2%, COME con un -1,6% y BBVA con un -0,1%, fueron las pocas que cayeron. 

Mala semana para los Cedears. Las empresas argentinas que cotizan con Cedears marcaron caídas generalizadas, destacando a Despegar con -6,2% (-23,4% en el mes), seguida de CAAP en -5% y BIOX y AGRO alrededor del 4,5%. La mayor suba la tuvo Globant con un 6,6% semanal.

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Lo que viene

Internacional

La semana estará cargada de publicaciones. Las estimaciones ubican al índice de precios al productor de EE.UU. en 0,2% m/m, y, en caso de cumplirse, llevaría al índice a un 7,2% i.a., el menor registro desde junio de 2021. También se dará a conocer la encuesta de la Universidad de Michigan. En este caso, la mira estará puesta en la confianza del consumidor, que se espera una leve mejoría, y en las expectativas de inflación para el corto y largo plazo. A su vez, se publicará la Balanza Comercial que se proyecta en un déficit de USD 73,3 MM, superando al dato anterior de USD 65,7 MM. Por el lado europeo, la mira estará puesta en el discurso de la presidente del BCE, Christine Lagarde, que se espera que de señales sobre la suba de tasas que espera la entidad para su próxima reunión. Respecto a Brasil se dará a conocer el dato del IPC de noviembre: se espera un 0,5%, levemente por debajo del 0,6% de octubre. Si se confirma, marcaría un acumulado interanual de 6,34%, el mínimo desde abril de 2021.

Local

En una semana corta debido a los feriados, las miradas estarán puestas en las estimaciones privadas de inflación de noviembre que se van consolidando en un escenario de un alza levemente por debajo del 6%. En cuanto a los datos económicos, se publicarán datos de producción industrial y de actividad de la construcción de octubre que serán un buen termómetro del agotamiento del crecimiento del último año. También cobra relevancia la publicación del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) de noviembre en el cual se destacará la evolución de las perspectivas para de inflación y tipo de cambio para los próximos meses.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 02/12/2022

• La política monetaria restrictiva no solo afecta el nivel de actividad sino que genera efectos monetarios expansivos de segunda ronda. La absorción de liquidez interna expone el aumento de los pasivos remunerados del Banco Central y, en efecto, la necesidad de una mayor expansión monetaria.    

• Las reservas internacionales netas al cierre de octubre evidenciaron una recuperación respecto al mes anterior. Las estimaciones de los activos netos de octubre se registraron en torno a los U$S 4.178 millones.       

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Reservas Internacionales (brutas en millones de dólares)

Resumen

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• Las derivaciones endógenas de la política monetaria en su objetivo de afectar la dinámica de precios se traducen en expansión de dinero dado los intereses que se devengan de los pasivos monetarios.  

• En ese sentido, la deuda remunerada con el sector bancario (LELIQ/NOTALIQ) asciende a $ 7,53 billones en la segunda semana de noviembre, por encima de la base monetaria, lo cual representó un ascenso de 274,6% respecto al promedio del año 2021, $ 2,01 billones.  

• Consecuentemente con el nivel actual de tasa de interés de política monetaria, durante octubre se devengaron nuevamente intereses futuros que deberán cancelarse con aumento base monetaria, pues la generación de intereses sería de $5,65 billones.  

• La Base Monetaria promedio del mes de octubre registró un aumento mensual de 1,1%, a precios corrientes. En valores absolutos el aumento promedio fue de $49.383 millones. Mientras que en términos reales, la base monetaria se contraería un 3,9% interanual.     

• En nivel de tasa de interés de política monetaria se sostiene durante octubre en 75% y la tasa de referencia efectiva anual en 107,35%, constituyendo en el mayor registro desde octubre 2019.  

• La tasa de interés BADLAR (depósitos mayoristas) asciende a 96,3% lo cual genera una rentabilidad real positiva en términos de la dinámica del mercado de cambios formal y la inflación interanual registrada en el mes de octubre (88%).  

• Durante octubre el nivel de Reservas Internacionales brutas presentó una recuperación  de 2,8% respecto de septiembre de 2022 lo cual se traduce en una suba nominal de U$S 1.051 millones.  

• Las Reservas brutas se registraron en los U$S 38.676 millones en el cierre de octubre, representando un disminución acumulada de U$S 451 millones respecto de diciembre de 2021.

• La estimación del nivel neto de reservas internacionales resultaría en U$S 4.178 millones en el cierre de octubre, representando un incremento nominal de U$S 1.402 millones respecto al mes anterior.  

• La asistencia al Tesoro Nacional en concepto de adelantos transitorios y utilidades correspondiente al período enero-octubre 2022 se sostuvo en $620.051 millones debido a que en el último mes se mantuvo la interrupción de canal de asistencia.  

• La gestión cambiaria aún persiste bajo el sistema de pequeñas depreciaciones diarias (crawling peg) en 0,3% promedio diario en el segmento formal lo cual generó una depreciación mensual acumulada de 6,2% y sosteniendo un atraso marginal respecto a la variación mensual del índice de precios minorista que registró 6,3% durante octubre.     

• Durante octubre la cotización del mercado de cambios informal se estabilizó en torno a los $/U$S 290. Mientras que hacia la segunda semana de noviembre el valor asciende a $/U$S 306, conformando una brecha de 80% respecto a la cotización oficial.  

• El riesgo país medido por el EMBI+Arg se registró en los 2.625 p.b. en el cierre de octubre. Mientras que en la segunda semana de noviembre se registra en 2.383 p.b. Se espera una mayor volatilidad durante el resto del año dado el contexto interno y las condiciones macrofinancieras de nuestro país.       

• Las consecuencias endógenas de la política monetaria en su objetivo de afectar la dinámica de precios se traducen en marcada expansión de dinero dado los intereses que se devengan de los pasivos monetarios, estos se establecen por encima de la base monetaria.  

• En efecto, los pasivos remunerados con el sector bancario (LELIQ/NOTALIQ) continúan devengando intereses dada la estrategia de contraer la cantidad de dinero para digerir excesos monetarios. Estos pasivos, promediando el mes de noviembre, se establecen en $7,53 billones lo cual representa un nivel superior de 274,6% respecto del promedio del año 2021.  

• Mientras que los intereses que se devengan de esos pasivos monetarios generan un nuevo impulso a la creación de dinero, es decir, constituyen un instrumento endógeno de expansión monetaria en un contexto de restricción monetaria primaria. Concretamente, los intereses derivados de los $7,53 billones de NOTALIQ serían $5,65 billones.  

• Durante el mes de octubre se evidenció una contracción monetaria al observar la evolución de base monetaria promedio del mes ya que ésta se situó en promedio $4.225,1 miles de millones, registrando un aumento mensual de 1,1% en la serie original a precios corrientes. Mientras que ajustada por estacionalidad y a precios constantes, habría registrado una contracción de 3,9% y en los últimos doce meses acumularía una caída de 25% 

• El nivel de tasa de política monetaria asciende a 75% lo que representa quince  puntos porcentuales por encima del 60% del cierre de julio. Mientras que el nivel efectivo anual se sitúa en 107,35%, constituyéndose en el máximo desde octubre de 2019. Una política monetaria restrictiva sobre la dinámica de precios afecta naturalmente la recuperación del nivel de actividad.  

• En ese marco, la tasa de interés por depósitos mayoristas se presenta con  rentabilidad en relación al mercado de cambios y a la inflación interanual. Concretamente, la tasa BADLAR se establece en 96,3% en su valor efectivo anual, mientras que la inflación interanual de septiembre registró un nivel de 88%. 

• La asistencia al Tesoro Nacional en concepto de adelantos transitorios y utilidades correspondiente al período enero-octubre 2022 se mantuvo en $620.051 millones debido al sostenimiento de la interrupción de estos flujos durante octubre. 

• Las Reservas Internacionales brutas registran un saldo de U$S 38.676 millones en el cierre de octubre lo cual se traduce en una suba mensual de U$S 1.051 millones. Si bien las mejores condiciones de precios de exportables y el adelanto de liquidaciones de exportaciones impulsaron el ingreso de divisas, la crisis cambiaria iniciada en julio generó una pérdida neta de activos por U$S 451 en el período enero-octubre.   

• La estimación del nivel neto de reservas internacionales resultaría en U$S 4.178 millones al cierre de octubre. Esto resultaría correspondiente con el descuento de asignaciones por derechos especiales de giro del FMI, obligaciones monetarias con otras entidades (swaps) y los depósitos por encajes en moneda extranjera de entidades financieras. Incluyendo también las partidas por la recepción de los DEG del FMI de U$S 4.319, U$S 6.752 y U$S 4.005 millones, pues se contabilizaron como aumento bruto de reservas.

• La depreciación nominal en la cotización minorista de octubre registró un promedio diario de 0,3%, nivel similar al promedio de los primeros nueve meses del año, configurando una variación mensual de 6,2%. Esto genera un nuevo atraso incipiente respecto al nivel de precios minorista cuya variación mensual se situó en 6,3%. 

• La  cotización promedio de cierre de octubre en el mercado formal fue $163,88 aunque luego del impuesto País y la nueva retención, la cotización efectiva resultó en $286,8. En efecto, en el mercado minorista en el cierre de octubre se registró una depreciación de 52% respecto de principios de año, y la inflación minorista del mismo período acumuló 76,6%.  

• En el mes de octubre la volatilidad sobre el mercado informal se minimizó aunque promediando el mes de noviembre la estabilidad se revierte. En concreto, la cotización informal en el cierre del mes se registró en $/U$S 290, nivel similar al promedio del mes. Este mercado, si bien relativamente pequeño, tiene derivaciones en la conformación de expectativas y en el sentimiento del mercado, lo cual se torna importante ante un contexto inflacionario y de necesidad de estabilización. 

• El riesgo soberano medido por el EMBI+Arg se registró en los 2.625 p.b. en el cierre de octubre, aunque promediando noviembre se establece en 2.383 p.b., nivel alto respecto a la región y se espera mayor volatilidad durante el resto del año el panorama político nacional y las condiciones macrofinancieras de nuestro país lo cual, a su vez, establece un mayor nivel de incertidumbre de mercado.   

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• La gestión fiscal determinada expone un ajuste desde la dinámica del gasto y la inflación. El nivel de gasto corriente se deteriora en términos reales dada la dinámica de precios.    

• Los ingresos fiscales se recuperan en términos reales derivado del desempeño de los tributos directos de la actividad económica. Si bien el desempeño es favorable, la estructura de ingresos fiscales expone la intensa prociclicidad con la coyuntura económica. 

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Recursos tributarios (millones de pesos)

Resumen

• La contracción real del gasto corriente expone el ajuste de la gestión fiscal ante la necesidad de mejorar el desempeño de las cuentas públicas. No obstante, la estacionalidad y la falta de cohesión dentro del espacio de gobierno revertirían el desempeño.   

• Se reitera la falta de coordinación necesaria respecto a los objetivos de estabilización y la evidente falta de cohesión dentro del espacio de gobierno se deriva de la ausencia de un programa integral.   

• La recaudación impositiva de octubre de 2022 totalizó $1.964.056 millones lo cual se tradujo en un crecimiento de 92,8% respecto de octubre de 2021. El aumento nominal interanual de la recaudación superó al aumento de la inflación del mismo período.

• La recaudación nacional estuvo impulsada principalmente por el desempeño interanual de los tributos asociados al desempeño de la actividad económica como el IVA (110,1%) y el impuesto a los Créditos y Débitos (86,5%)

• El poder adquisitivo interanual de la recaudación tributaria evidencia una recuperación registrándose en 5%, dado que la inflación interanual en ese mismo período se situó en 88%, lo cual vuelve a generar un aumento real de los ingresos fiscales. 

• El superávit primario mensual de septiembre de 2022 se situó en $5.284,2 millones, luego de quince meses de déficit, y el déficit financiero en $79.784,2 millones luego de incluir los intereses netos de deuda pública de $85.068,4 millones. 

• El resultado primario de septiembre de 2022 estuvo determinado principalmente por un aumento interanual de los ingresos tributarios en 116,0%, impulsados por la expansión de los Derechos de Exportación, recursos de seguridad social y los asociados a la actividad económica.

• Durante los primeros nueve meses del año el déficit primario acumulado se situó en $1.096.052 millones, representando un aumento interanual de 87%. Mientras que el resultado financiero fue -$1.959.831,4 millones, lo cual constituye un aumento de 81% respecto al mismo período del año 2021.  

• La política fiscal se presenta sesgada por medidas aisladas que no son sostenibles ni convergente con la estabilización. A su vez, la contracción real del gasto corriente expone el ajuste de la gestión fiscal ante la necesidad de mejorar el desempeño de las cuentas públicas.

• Nuevamente, la falta de coordinación necesaria respecto a los objetivos de estabilización y la evidente falta de cohesión dentro del espacio de gobierno se deriva de la ausencia de un programa integral.   

• La recaudación impositiva de octubre de 2022 totalizó $1.964.056 millones lo cual se tradujo en un crecimiento de 92,8% respecto de octubre de 2021. El aumento nominal interanual de la recaudación se situó por encima del aumento de precios del mismo período expandiendo los ingresos reales del sector público.

• El poder adquisitivo interanual de la recaudación tributaria se recuperó debido a que la inflación interanual anual del período se situó por encima de la variación de los ingresos fiscales. En efecto, dado que la inflación interanual de octubre de 2022 se estableció en 88%, se registró una expansión del poder adquisitivo de los ingresos tributarios del Tesoro nacional en 5%.   

• La recaudación nacional estuvo impulsada principalmente por el desempeño interanual del IVA (110,1%), el Impuesto a las Ganancias (128,5%), el impuesto a los Créditos y Débitos (86,5%) y los tributos asociados a la Seguridad Social (89,7%).

• Luego de quince meses consecutivos de déficit primario, el resultado primario de septiembre registró un superávit de $5.284 millones donde el aumento interanual de los ingresos tributarios (116%) por sobre los egresos primarios (78,9%) determinaron el mejor desempeño mensual.  

• El déficit operativo acumulado durante los primeros nueve meses del año se registró en $1.096.052 millones, representando una expansión interanual de 87%. Mientras que el déficit financiero acumulado se estableció en los $1.959.831, evidenciando un crecimiento interanual de 81%, como consecuencia del aumento en 97% de los intereses pagados.

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• La actividad económica se desacelera ante el panorama inflacionario y de incertidumbre. Naturalmente el desempeño de la gestión económica influye sobre las expectativas y las decisiones económicas lo cual se traduce en la desaceleración intermensual.     

• Las proyecciones de crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) reiteran un nivel similar de crecimiento para este año el cual sería de 4,8%. Las proyecciones están sujetas al alto nivel de incertidumbre que persiste dada la ineficacia de la política económica en revertir la crisis.     

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Actividad general: escenario de grandes vaivenes 

(EMAE 2004=100, Var.% a/a)

Resumen

• Desde el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del Banco Central se proyecta un crecimiento de la actividad de 4,8% anual para este año y de 0,5% y 1,4% para los años 2023 y 2024, respectivamente.     

• El último dato sobre actividad derivado del estimador mensual de actividad económica (EMAE) correspondiente al mes de agosto de 2022 registró una variación interanual positiva de 6,4%. Mientras que desde el desempeño desestacionalizado se registró una variación intermensual de 0,4%.
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• El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC) de septiembre de 2022 muestra un ascenso interanual de 5,2%, acumulando un crecimiento en el año de 6,3% respecto a igual período de 2021.

• El Índice de producción industrial manufacturero (IPI manufacturero) de septiembre de 2022 registró un aumento de 4,2% respecto a igual mes de 2021. Mientras que durante el mes el índice de la serie desestacionalizada muestra una retracción de -0,4% respecto al mes anterior.

• Durante el segundo trimestre de 2022, el Índice de Precio de los Activos Productivos (IPAP) del IAE registró una nueva contracción interanual del orden de -12%, nivel similar al registrado en el trimestre anterior. Mientras que el IPAP(Q), cociente entre el IPAP e indicadores del costo de reposición de los activos, registró una retracción en términos interanuales de -15,3%.

• Según la CAME las ventas minoristas del sector PYME, medidas a precios constantes en 1.209 comercios de las principales ciudades del país, se retrajeron 3,2% interanualmente en octubre de 2022, acumulando una expansión de 1,8% en los primeros nueve meses del año.

• Las estimaciones del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del Banco Central registraron una proyección favorable sobre la actividad, pues el crecimiento correspondiente al año 2022 sería 4,8%. Mientras que el correspondiente al año 2023 se sostuvo en un desempeño menor situándose en 0,5% y, hacia el año 2024, el crecimiento se registraría en 1,4%. 

• Durante agosto de 2022 el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) registró un crecimiento de 6,4% respecto al mismo mes de 2021. A su vez, el indicador desestacionalizado registró una variación intermensual de 0,4% y el indicador tendencia-ciclo idéntica variación. 

• Los rubros de actividad con mayor dinámica en la variación anual del EMAE nuevamente fueron Hoteles y Restaurantes (33,7%), Explotación de minas y Canteras (14%),  y Comercio mayorista y minorista (9%). Por otro lado, las ramas de actividad con incidencia negativa y retracción anual fueron Electricidad, gas y agua (-4,6%) e Intermediación Financiera (-0,3%). 

• El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC) de septiembre de 2022 muestra un ascenso interanual de 5,2%, acumulando un crecimiento en el año de 6,3% respecto a igual período de 2021. Contrariamente, en la comparación intermensual se evidencia una variación negativa de 2,9% y una dinámica negativa en la tendencia-ciclo de -1,2%. 

• El Índice de producción industrial manufacturero (IPI manufacturero) de septiembre de 2022 registró una expansión de 4,2% respecto a igual mes de 2021, acumulando un incremento de 6% durante el período enero-septiembre. Ciertamente, un menor nivel al que se había observado en el acumulado de los primeros nueve meses de 2021, cuando la recuperación se había registrado en el orden del 18,7%.  

• Se destaca que trece de las dieciséis divisiones de la industria manufacturera relevadas por el IPI registraron incrementos interanuales. En esa dinámica, los desempeños de Vehículos automotores (14%), Industrias metálicas básicas (7,7%) y Vestimenta y calzado (9,6%), evidenciaron mayor crecimiento. 

• Durante el segundo trimestre de 2022, el Índice de Precio de los Activos Productivos (IPAP) del IAE, indicador que anticipa entre uno y dos trimestres la evolución de la IBIF, registró una nueva contracción interanual del orden de -12%, nivel similar al registrado en el trimestre anterior. Mientras que el IPAP (Q), cociente entre el IPAP e indicadores del costo de reposición de los activos, registró una retracción en términos interanuales de -15,3%.

• De acuerdo a la CAME las ventas minoristas del sector PYME, medidas a precios constantes en 1.209 comercios de las principales ciudades del país, descendieron 3,2% en octubre de 2022 frente al mismo mes del año anterior. En efecto, acumulan una expansión de 1,8% en los primeros diez meses del año respecto al mismo período de 2021. Mientras que en la comparación intermensual, las ventas ascendieron 0,3% respecto de septiembre. 

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• La inflación mensual minorista de octubre se registró en 6,3%. En términos interanuales el crecimiento del índice de precios registró una variación de 88% y acumuló 76,6% en lo transcurrido del año. 

• Las proyecciones de inflación se sostienen en un nivel convergente con un régimen de alta inflación. Desde el relevamiento de expectativas de mercado (REM) del Banco Central se evidencia una variación interanual del nivel de precios de 100% para este año. 

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Inflación minorista y mayorista

(Variación porcentual mensual e interanual)

Resumen

• La dinámica inflacionaria mensual se sostiene desde el segundo semestre del año, impulsada por la falta de un programa de estabilización que coordine expectativas y establezca metas creíbles.   

• Las derivaciones de un régimen ascendente de inflación reconfiguran decisiones de precios al alza lo cual, naturalmente expande las posibilidades de crecimiento de la dinámica de precios. 

• Las expectativas futuras convergen a una ronda de ajustes de precios con posible nuevo aumento de nivel, más principalmente ante el potencial de mayor emisión monetaria por efectos estaciones habituales de fin de año. 

• Ante la ausencia de un programa macroeconómico integral de estabilización con metas concretas que trascienda a las medias aisladas, la inflación interanual en 88%, inflación promedio mensual de 6,3% y expectativas inflacionarias entorno al 100% anual, se sostendrá en lo que resta del año.

• De acuerdo al relevamiento (REM) del Banco Central la inflación de este año se situaría en 100%, en el 2023 sería 95% y hacia el año 2024 se proyecta 76%. Las proyecciones del comportamiento de precios nuevamente presentan un ascenso derivado de la falta del alto nivel de incertidumbre y los impulsos recientes.   

• El nivel general del Índice de Precios al Consumidor (IPC) registrado en octubre de 2022 registró una variación mensual de 6,3%. Mientras que en términos interanuales, el aumento se situó en 88%, mayor variación interanual desde mayo de 1981. 

• El Índice del costo de la construcción (ICC) en el Gran Buenos Aires del mes de octubre  de 2022 registra una suba intermensual de 6,8%. Mientras que respecto al mismo mes del año anterior la suba fue 77,6%.

• El mayor nivel de la inflación mensual se sostiene desde el segundo semestre del año exponiendo la ineficacia de la política económica ante la ausencia de un programa de estabilización y coordinación macroeconómica. En efecto, las expectativas inflacionarias se impulsan ante esa coyuntura.   

• Las consecuencias principales de un régimen ascendente de inflación crónica indefectiblemente reconfiguran decisiones de precios al alza lo cual expande las posibilidades de crecimiento de la dinámica de precios. Las diversas causales de este panorama se centran en la falta de coordinación sobre el curso a seguir y de resultados en materia de política económica.  

• Frente a una inflación interanual de 88%, inflación promedio mensual de 6% y expectativas inflacionarias que se sitúan cercanas a 100%, será determinante afectar el curso de las expectativas mediante un programa macroeconómico de integral de estabilización con metas mensuales alcanzables, de producción y reasignación de erogaciones fiscales.  

• La inflación del mes de octubre de 2022 registra un aumento mensual de 6,3%, acumulando 88% en el año. Se destacan subas mensuales por encima del promedio en rubros como Comunicación (12,1%), Viviendas y servicios públicos (7,5%) y Vestimenta (6,8%), entre otros.  

• En términos interanuales la inflación de octubre se estableció en 88%, nivel idéntico  al de mayo de 1981. Mientras que el aumento acumulado se situó en 76,6% y registró el mayor aumento para los primeros diez meses del año desde 1991.

• En términos desagregados del aumento interanual, se destaca nuevamente el crecimiento en Vestimenta (118%) y Alimentos y Bebidas (86%), rubros con mayor peso relativo de la canasta de ingresos bajos y medios lo cual sostiene el deterioro de la capacidad de consumo agregado de la economía. 

• Las proyecciones informadas en el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM), realizado por el Banco Central, estiman que la inflación minorista de noviembre será 6,5%, representando un nivel mayor respecto del promedio de los diez meses del año, 6%. 

• Las proyecciones correspondientes a los próximos dos años establecieron una nueva corrección al alza en la inflación. Concretamente, en la estimación para el año 2022 se informa un crecimiento promedio de precios de 100% la cual se mantiene constante, hacia el año 2023 la suba sería 95% y para el año 2024 se establecería en 75,9%. 

• Las proyecciones para el cuarto trimestre de 2022 reiteran ascenso en la dinámica de precios. En concreto, en el período octubre-diciembre 2022, el aumento acumulado de precios minoristas se situaría en 19%, nivel superior al del mismo período de 2021 cuyo registro fue 9,8%.

• El Índice del costo de la construcción (ICC) en el Gran Buenos Aires correspondiente al mes de octubre de 2022 registra un crecimiento intermensual de 6,8%, acumulando 71,2% en lo transcurrido del año. Mientras que respecto al mismo mes del año anterior la suba fue 77,6%.

• La dinámica del ICC surge como consecuencia de un alza de 5,9% en el capítulo “Materiales”, de 7,8% en el capítulo “Mano de obra” y de 6,9% en el capítulo “Gastos generales”.

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• La mayor dinámica proyectada de las importaciones afecta el resultado de la balanza comercial y, en efecto, una menor oferta neta de divisas. Es determinante el desempeño del comercio externo dadas las presiones en el mercado único de cambios derivada del nivel de incertidumbre y la gestión económica.    

• El tipo de cambio real (base 2010=1) evidenció una apreciación del orden de 16,6% respecto al promedio del año 2021. Mientras que desde la dinámica intermensual se observó una apreciación marginal de 0,4%.   

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Exportaciones, Importaciones y TCR (diciembre 2010=1)

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Resumen

• La inflación mensual continúa en un nivel relativamente alto durante octubre en Estados Unidos pues registró una variación intermensual de 0,4%, mientras que en términos interanuales se estableció en 7,7%. 

• El intercambio comercial argentino de septiembre de 2022, conformado por exportaciones más importaciones, se incrementó 7% en relación con el mismo mes del año 2021, registrando un valor de U$S 14.400 millones. 

• El saldo de la balanza comercial de septiembre de 2022 registró un superávit de U$S 414 millones, registrando una disminución de 75,4% (-U$S 1.271 millones) respecto del mismo mes de 2021. 

• El nivel de exportaciones durante los primeros nueve meses del año presentaron una suba interanual de 15,2% respecto al mismo período de 2021, alcanzando los U$S 67.131 millones; debido principalmente al incremento interanual de los precios en 18,9%. 

• Las estimaciones de mercado proyectan un saldo comercial positivo para este año en torno a los U$S 5.221 millones. Asimismo, el nivel de exportaciones se estima en U$S 89.041 millones, mientras que las importaciones se situarían en U$S 83.821 millones. 

• El nivel del tipo de cambio real (TCR) promedio durante octubre 2022 registró una apreciación incipiente respecto de septiembre 2022 de 0,4% (diciembre 2010=1). Mientras que en lo transcurrido de noviembre la apreciación intermensual real se ubicaría en 1%.  

• El tipo de cambio real (TCR) se ubica 25% por debajo del promedio histórico enero 1959-octubre 2022, es decir, en promedio histórico, el nivel actual también registra una apreciación real.

• La inflación de Estados Unidos durante el mes de octubre ascendió a 7,7%, por debajo del 8,2% de septiembre y acumulando 6,9%. La dinámica inflacionaria estaría siendo descendente dado las estimaciones de octubre del 8% y sosteniéndose la disminución en relación al aumento de 8,5% de julio y el repunte de 9,1% de junio.

• El intercambio comercial (exportaciones más importaciones) correspondiente a los primeros nueve meses del año 2022 presentó un crecimiento interanual de 26,3% alcanzando un valor de U$S 131.651 millones, derivado principalmente por el crecimiento del nivel de precios de los exportables en 18,9%. 

• Durante septiembre 2022 las exportaciones alcanzaron U$S 7.407 millones, mientras que las importaciones registraron U$S 6.993 millones. En comparación al mismo período del año 2021, las exportaciones disminuyeron 2,2% (-U$S 163 millones) debido a la disminución de las cantidades en 12,5%. A su vez, las  importaciones registraron un aumento interanual de 18,8% (U$S 1.107 millones) por suba en cantidades de 10,5% y un aumento de precios de 7,6%.

• La balanza comercial del período enero-septiembre registró un superávit de U$S 2.611 millones lo cual representa una contracción de 78,8% (-U$S 9.728 millones) respecto del mismo período de 2021, principalmente por el efecto del crecimiento en las cantidades importadas (17,1%) en el período. Asimismo, se observa que si hubiesen prevalecido el nivel de precios del mismo período de 2021 el saldo de comercio habría arrojado un menor superávit que se registraría en los U$S 2.607 millones.  

• Por lo tanto, ante el incremento del índice de precios de las exportaciones de 18,9% por debajo del crecimiento del índice de precios de las importaciones (19,9%), la economía registró una pérdida por términos del intercambio de U$S 429 millones, es decir, el efecto precio generó un déficit comercial en esa cuantía. 

• Las estimaciones de mercado suponen un balance de comercio externo positivo para este año que se situaría en los U$S 5.221 millones. Esto representaría una caída de 64,6% respecto al año 2021; lo cual se traduciría en una pérdida derivada de un menor ingreso de divisas comerciales por U$S 9.530 millones.   

• Mientras que se proyecta un nivel de exportaciones en U$S 89.041 millones, las importaciones serían de U$S 83.821 millones. En comparación con el año 2021 ese desempeño representaría un crecimiento interanual de exportaciones de 14,3% y una expansión de 32,7% en importaciones.

• La cotización oficial sigue situándose por debajo de los valores observados en el mercado informal, aunque será muy compleja la convergencia dados los altos costos sin un programa de estabilización. El valor de cierre del mes de octubre en el mercado informal se registró en $/U$S 288 y del tipo de cambio oficial promedio minorista fue $/U$S 163,88. Mientras que durante la tercera semana de noviembre la cotización informal se estableció en $/U$S 306.  

• En la tercera semana del mes de noviembre la brecha cambiaria del tipo formal e informal se estableció en 80%. Ante la descoordinación del espacio político de gobierno, el nivel de incertidumbre de mercado y las distorsiones generadas por la diversidad de  cotizaciones, el impulso a la divergencia es creciente y sostenido.  

• El nivel del TCR del mes de octubre, estimación para el comercio y la competitividad, se encuentra en un nivel menor respecto del promedio del año 2021, notando una apreciación de 16,6%. Mientras que la apreciación parcial de noviembre se sitúa en  17,4%. Si bien se registró una mayor variación del tipo nominal mensual (6,5%), la elevada variación mensual del nivel de precios de la economía sigue matizando la ganancia de competitividad de la depreciación de la moneda nacional. 

• A su vez, si se observa el promedio histórico de la cotización oficial del período enero 1959-octubre 2022 (base diciembre 2010), se ubica un 25% por debajo de ese promedio, es decir, un nivel de TCR con una apreciación en perspectiva histórica. 

• El dólar de “equilibrio” estimado por el IAE-Austral (valor del dólar según el TCR promedio del período diciembre 2010-octubre 2022) en la cotización formal efectiva del mercado minorista sería de $/US$ 335,5 (incluyendo gravámenes). Por lo tanto, el tipo de cambio actual estaría 17% por debajo de ese valor y dependiente de la inflación futura, es decir, un mayor atraso cambiario. 

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En los últimos años se han producido cambios políticos notables. En Colombia, Gustavo Petro se consagró presidente en segunda vuelta con el 50,4% de los votos (40,3% en primera vuelta). En Chile, Gabriel Boric obtuvo el 55,9% en segunda vuelta (25,8% en primera vuelta). Finalmente, Pedro Castillo ganó en la segunda vuelta en Perú con el 50,1% de los votos (18,9% en primera vuelta). 

¿Por qué estos tres casos resultan tan significativos?  Porque se trata de tres países que durante las últimas décadas mostraron resultados positivos en materia macroeconómica. En crecimiento, estabilidad, inflación y equilibrio fiscal estuvieron, sin dudas, entre los mejores de la región. Para tomar dimensión de estos logros basta con revisar algunos números. 

El cuadro 1 presenta los resultados promedios para las variables anteriores (más el de cuenta corriente) para 11 países de la región en el período 2000 – 2021 (los “rankings” están calculados a partir de estimaciones propias en base al World Economic Outlook del FMI). Perú, Colombia y Chile estuvieron entre las economías de mayor crecimiento y menor inflación. Colombia, además, mostró una de las economías más estables. En materia de desempleo (Colombia), resultado fiscal (Colombia y Chile) y cuenta corriente (los tres), por el contrario, los resultados no estuvieron entre los más destacados. 

Chile realizó profundas reformas macroeconómicas a principios de la década de 1980, mientras que en Colombia y Perú los cambios, de índole similar (aunque sin la misma profundidad ni alcance), son más recientes. Es por ello que los tres países tienden a analizarse en conjunto. Si el análisis se desagrega por períodos también surgen algunos resultados interesantes. El Cuadro 2 muestra que los tres países estuvieron muy bien posicionados en materia de crecimiento e inflación durante 2000 – 2010, y en los tres indicadores finales sólo Colombia muestra un desempeño negativo. Para los seis indicadores Chile tiene el peor resultado en desempleo (6° posición) y Perú en el saldo de cuenta corriente (7° posición).

Finalmente, el Cuadro 3 analiza la situación para 2011 a 2019, es decir, hasta inmediatamente antes de la pandemia. Los resultados siguen siendo muy buenos en materia de crecimiento, estabilidad e inflación (e incluso mejores que en la primera década). En desempleo son similares, mejoran en el plano fiscal en Perú y Colombia (no así en Chile) y empeoran en el saldo de cuenta corriente en Perú y Chile. 

¿Puede afirmarse que los cambios políticos mencionados al comienzo estuvieron en gran medida determinados por una escasa transmisión de estos resultados macroeconómicos hacia indicadores sociales como empleo, pobreza y distribución del ingreso? Sin dudas, de los datos anteriores se desprende que el desempleo en Colombia se mantuvo entre los más elevados a pesar del crecimiento y de la estabilidad. Los datos de desempleo en Chile y Perú no estuvieron entre los más altos de la región, pero tampoco entre los más bajos. En los tres casos, sin embargo, la evidencia sugiere una correlación muy baja entre crecimiento y desempleo (en Colombia, por ejemplo, es prácticamente cero: el desempleo es totalmente inelástico con respecto al crecimiento). 

Sin embargo, los datos muestran una mejora significativa en pobreza y distribución del ingreso. El Gráfico 1 contiene la evolución del porcentaje de la población viviendo en extrema pobreza (datos del Banco Mundial). En los tres países se aprecia una caída significativa desde 2000 hasta 2015 (más notable aún en Colombia y Perú por los elevados valores de los cuales partían). El Gráfico 2 muestra la trayectoria de la distribución del ingreso, medida por el coeficiente de Gini (a menor valor, menos desigualdad). La trayectoria de este indicador es similar a la de la pobreza extrema, aunque sin dudas los avances fueron menos espectaculares. Además, si se hiciese una comparación con la región, también podría observarse que la desigualdad en Colombia, Chile y Perú está entre las mayores. 

Con base en los datos anteriores resulta una tarea muy difícil aseverar que los cambios políticos se explican como consecuencia de que la macroeconomía no tuvo incidencia en variables sociales. No es lo que la evidencia general aquí presentada sugiere. Probablemente el punto crítico esté en el impacto de la pandemia. En relación a 2019, el crecimiento del PIB en 2020 se redujo en 13,2 puntos porcentuales (p.p.) en Perú y en 20,2 en Colombia. El promedio (sin ponderar) para los 11 países aquí considerados fue de 6,5 p.p. En cuanto al desempleo, en 2020 aumentó 7,3 p.p. en Perú (con relación a 2019) y 5,6 p.p. en Colombia. En Chile aumentó 3,5 p.p. La recuperación de 2021, si bien fue significativa desde lo numérico, parece haber sido insuficiente para compensar el daño producido en 2020. Finalmente, en 2021 comienza a aumentar la inflación, para llegar a 2022 en valores muy superiores al promedio de las dos últimas décadas. 

¿Es eficaz la estabilidad macroeconómica para contribuir a la mejora del bienestar social? Sin dudas. Pero bajo determinadas circunstancias puede no ser suficiente para satisfacer las demandas sociales.

El contexto internacional sigue recesivo a nivel mundial por la suba de tasas de interés en Europa y Estados Unidos. Puntualmente en Europa, Alemania ya está en recesión, Inglaterra también, Italia acumula problemas hace tiempo. Por el lado de China, el Covid ha enfriado el crecimiento que será muy moderado en 2022. 

En la esfera política, la reunión del G20 no ha sido un gran aporte en cuanto a definiciones, consolida a un grupo de cierta coordinación a nivel internacional que ha desplazado al G7 en los últimos años. Mientras que el lanzamiento presidencial de Donald Trump confirma que sigue habiendo demandas de la sociedad de su estilo de gestión peculiar con signos populistas y autocráticos. 

En el plano regional pocas novedades, Brasil sigue con tensiones por los bolsonaristas que no quieren que asuma Lula. Se esperan buenos años con Lula, dato no  menor para nuestro país dado el efecto tracción que Brasil puede representar, pues es nuestro principal socio comercial. También se puede relanzar el Mercosur por la afinidad política con el kirchnerismo.

En el orden multilateral, el FMI sigue apoyando a Argentina con una dosis de comprensión a veces exagerada. No es la dureza tradicional del Fondo.

El gran frente en el orden local es la inflación, instalada en el 7% mensual es muy difícil de bajar porque el dólar, las paritarias y el aumento de tarifas empujan esta inflación inercial que incluso puede seguir trepando. El Ministro de Economía la estima en un nivel de 3% mensual para abril y en ese nivel  en las elecciones pero esto luce muy voluntarista con los instrumentos que se están empleando, sin un  genuino e integral plan de estabilización.

El otro frente conflictivo es el nivel de actividad que podría estar cayendo desde septiembre sin llegar a tener un año recesivo en 2022. Se observan descensos en ventas de los comercios, en especial de cercanía. La estrategia de congelamiento de  los 1.500 productos es errónea, no se puede corregir la inflación desde la microeconomía de las góndolas. La inflación es un problema básicamente macroeconómico. Hay que reconocer que ha sido un método muy empleado en Argentina incluso con gestiones ortodoxas y liberales. Siempre aparece como una respuesta fácil y cercana a la opinión pública.

Los dólares alternativos siguen subiendo a un ritmo moderado, con riesgo siempre de aceleración al no disponer el Banco Central de Reservas.

A futuro, el riesgo es tener, previo a las elecciones, un evento con consecuencias críticas. Hay varios frentes de conflicto potencial que están activados. El gobierno quiere alejar la mecha de estas bombas tratando de llegar con la mitad de la inflación actual  a las elecciones.

En el plano político, sin mayores novedades. Un grupo relevante del oficialismo empuja la candidatura de Cristina, ella lo decidirá mucho más adelante y parece poco probable. Hay otras figuras que aparecen como posibles, De Pedro, el propio Massa y Manzur. Son todas conjeturas de un tema en abierta discusión. En el plano de la oposición, principalmente representada por Juntos por el Cambio, también se observan muchas internas con varios candidatos presidenciales incluyendo al fundador del PRO. Los libertarios están creciendo al calor de Milei que tiene mucho voto joven, no solo ABC1 sino más extendido en otros segmentos de la sociedad. La izquierda seguirá creciendo como lo hizo en la elección de medio término.

Para las empresas, hasta las elecciones será un contexto de mucha incertidumbre, prudencia en la inversión y necesitarán flexibilidad a los cambios. La herencia que queda es muy pesada y la inflación tardará más de un gobierno en resolverse si se encara con decisión política y coherencia técnica.

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