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Los contratos futuros de Rofex tuvieron una semana a la baja, retrocediendo un 1,7% en promedio. Las principales caídas estuvieron en los contratos de finales de 2025: agosto 25 (2,5%), septiembre 25 (2,6%) y octubre 25 (3,0%). 

El próximo contrato en vencer es el de diciembre, que cotiza en $1.037 y marca una devaluación directa de 1,6% y mensualizada de 2,7% –0,7 puntos por encima del crawling peg de 2,0%–. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg correría en niveles en torno al 2,0%: 2,2% en enero ($1.058), 1,9% en febrero ($1.072) y 1,7% en marzo ($1.086). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación de 1,7% promedio hasta noviembre del 2025.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) comprimió fuertemente a la baja: para el tramo diciembre-marzo muestra una pendiente negativa en la cual los rendimientos caen de forma rápida desde un 32% en diciembre hasta un 21% en marzo, el cual se sostiene hasta noviembre del año que viene.

El volumen operado reflejó un alza. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 2,3 millones de contratos. El viernes 13 de diciembre el interés abierto cerró en USD 2.947 M, una baja de -4% m/m y una suba de 129% a/a.

Fue una semana negativa para el mercado, con caídas generalizadas en bonos y acciones. Aunque el consenso espera que este miércoles la Fed recorte otros 25 pb la tasa de referencia, las expectativas para 2025 apuntan a menos recortes, lo que llevó a que los rendimientos de los bonos del Tesoro repuntaran y alcanzaran los niveles más altos del último mes, con la UST10Y superando el 4,4%. Los datos económicos publicados encendieron una luz amarilla sobre el escenario acomodaticio que siguen los inversores, ya que la inflación volvió a repuntar, alejándose del objetivo de la Fed, mientras que las cuentas públicas registraron un marcado deterioro. Dos malas noticias para la herencia que deberá afrontar Trump. Los síntomas de una economía recalentada, con la actividad en alza, desempleo bajo e inflación persistente, complican el panorama para la Fed, que deberá definir qué rumbo imprimirle a la política monetaria en 2025. Mientras tanto, los bonos tuvieron otra semana negativa, y las acciones hicieron una pausa tras el extenso rally alcista que protagonizaron durante 2024. El dólar continuó fortaleciéndose, mientras que los commodities operaron mixtos, destacándose el petróleo con un alza superior al 6%. Las miradas de esta semana estarán puestas en la Fed, donde los inversores no solo estarán atentos al previsible recorte de 25 pb, sino también al discurso de Powell y a las proyecciones de la entidad para 2025. Además, la agenda incluye publicaciones clave de datos económicos, como los de crecimiento del 3Q24, consumo personal, ventas minoristas, producción industrial de noviembre y el índice de precios PCE, que deberá confirmar si la inflación sigue por encima del escenario planteado por la Fed hace tres meses.

La inflación resiste. Pasado el dato de empleo, que confirmó la fortaleza de la actividad económica, las miradas de la última semana estuvieron puestas en el dato de inflación, completando el panorama para la decisión de la Fed este miércoles sobre la tasa de interés de referencia. El dato fue negativo, ya que superó levemente las expectativas, evidenciando una resistencia no solo para converger al objetivo de política monetaria, sino también para alinearse con las proyecciones de la Fed para este trimestre. Concretamente, el IPC de noviembre mostró un alza de 0,3% m/m —la más alta desde abril— y 2,7% i.a. (vs 2,6% i.a. del mes anterior). El IPC Core registró un aumento mensual idéntico, aunque mantiene un incremento anual de 3,3%, el mismo nivel observado desde agosto. La mayoría de los componentes del IPC exhibieron mayor dinamismo, destacándose los precios de alimentos, energía y vivienda. Este último rubro, aunque desaceleró frente al mes anterior, con un alza de 0,3% m/m, representó casi el 40% del aumento total de precios. En términos anualizados, el IPC general y el Core subieron a 3,8%, mientras que los últimos tres meses promedian incrementos de 3,0% y 3,7%, respectivamente. Aunque resta la confirmación del índice PCE —la medida preferida por la Fed— a fin de mes, todo apunta a que la inflación cerrará muy por encima de las estimaciones planteadas en septiembre. En ese momento, la Fed proyectaba tasas de inflación de 2,3% anualizado para el IPC general y 2,6% para el Core. Reflejando esta mayor presión inflacionaria, el Índice de Precios al Productor (IPP) también repuntó. En noviembre, el IPP mostró un incremento de 0,4% m/m, superando tanto la revisión al alza del 0,3% en octubre como la expectativa del mercado de 0,2%. Este fue el mayor aumento en cinco meses. En términos interanuales, la inflación mayorista se ubicó en 3%, frente al 2,6% revisado al alza en el mes anterior.

Una pesada herencia. El resultado fiscal de noviembre reportó un déficit presupuestario de USD 367 MM, lo que representó un incremento del 17% i.a., impulsado parcialmente por ajustes de calendario que adelantaron pagos de Medicare y Seguridad Social de diciembre a noviembre, sumando aproximadamente USD 80 MM a los gastos. Sin estos ajustes, el déficit habría sido de unos USD 29 MM, un 9% menor que el año anterior. Los ingresos mensuales alcanzaron los USD 302 MM, registrando un aumento del 10% i.a., mientras que los gastos totalizaron USD 669 MM, un 13% más que en noviembre del año pasado, impulsados por un crecimiento del 14% i.a. en el gasto primario y del 10% i.a. en los intereses de deuda, que representaron el 18% de los ingresos totales y el 13% del gasto total. En los dos primeros meses del año fiscal 2025, los ingresos acumulados cayeron un 7% i.a., mientras que los gastos totales aumentaron un 18% i.a., impulsados por un alza del 20% en el gasto primario y del 8% en los intereses de deuda. Esto resultó en un déficit acumulado de USD 624 MM, un 64% superior al del mismo período del año anterior, superando incluso los déficits registrados durante la era del COVID-19. Este aumento también estuvo influido por el vencimiento en 2023 de los aplazamientos de pagos de impuestos debido a incendios forestales en California. El deterioro fiscal refleja un incremento en la deuda pública, que a septiembre alcanzaba los USD35.500 billones (120% de PBI), muy por encima del techo de deuda autorizado en USD32.300 billones.

¿Se viene la tercera? Desde el primer recorte de tasas en septiembre, la economía ha respondido con más crecimiento y mayor inflación. A pesar de ello, el mercado asigna una probabilidad del 95% a que la Fed reduzca la tasa en 25 pb, llevándola al rango de 4,25%-4,50%. Sin embargo, la cautela del mercado se refleja en las expectativas para 2025, donde ahora se proyectan solo dos recortes. Según estas previsiones, la Fed no realizaría cambios en enero, mientras que en marzo recortaría la tasa al rango de 4,0%-4,25%, para mantenerla sin modificaciones hasta septiembre, cuando la reduciría a 3,75%-4,0%. Este rango sería el nivel final del año, 0,35 pp por encima de lo indicado en el último Dot-Plot. En este contexto, los rendimientos de los bonos del Tesoro operaron al alza, alcanzando los niveles más altos del último mes. La UST2Y subió 15 pb hasta 4,24%, mientras que la UST10Y aumentó 25 pb hasta 4,41%. Con este marco, el índice de bonos agregado retrocedió 1,4% en la semana, con caídas en todos los segmentos: los bonos del Tesoro bajaron 1,3%, los corporativos Investment Grade un 1,8%, y los High Yield un 0,6%. Como resultado, en lo que va del mes, los bonos acumulan una caída del 1,3%.

¿Se apagó el Trump Trade? En un año caracterizado por subas generalizadas –con la mayoría de los índices cotizando en niveles récord–, diciembre comenzó con un tono más débil, sostenido únicamente por las empresas tecnológicas de alta capitalización. Durante la última semana, el S&P 500 retrocedió un 0,6% –una baja que se amplía al 1,7% si se considera el índice equiponderado–, el Dow Jones perdió un 1,7%, mientras que el Nasdaq se destacó con una leve suba del 0,3%. Todos los sectores cerraron a la baja, excepto el de consumo discrecional, que gracias al impulso de Tesla –con un alza semanal del 11%– logró avanzar un 1,2%. Con estos resultados, en la primera quincena de diciembre, el S&P 500 acumula una ganancia del 0,3%, impulsado por las empresas de mayor capitalización, mientras que el índice equiponderado registra una caída del 3,0%. El Russell 2000, que reúne a las empresas de menor capitalización y que había mostrado una excelente performance tras la victoria de Trump, es el más golpeado en diciembre, con un retroceso del 3,6%.

Dólar fuerte y commodities mixtos. La presión de tasas en EE. UU., sumada a la debilidad de las economías del resto del mundo –especialmente en Europa–, sigue impulsando la revalorización del dólar. El índice DXY avanzó un 0,9% en la semana y acumula una suba del 1,2% en el mes. El mayor avance semanal se dio frente al yen japonés, con una apreciación del 2,4%, mientras que contra el euro subió un 0,7%. Frente al real brasileño, en una semana marcada por la volatilidad, el dólar se fortaleció un 2,0%, cerrando nuevamente por encima de USDBRL 6. En el mercado de commodities, el petróleo destacó con un alza del 6,1%, cerrando la semana en USD 71 por barril de WTI. Este movimiento fue impulsado por la escasez de suministros globales y un aumento en la demanda de combustible, motivado por expectativas de sanciones a Rusia e Irán, proyecciones de tasas de interés más bajas en EE. UU. y Europa, y medidas de estímulo económico en China. En particular, la Unión Europea impuso nuevas sanciones a la flota de petroleros de Rusia, mientras que EE. UU. evalúa tomar medidas similares. Además, las importaciones de crudo en China aumentaron en noviembre, lo que llevó a la Agencia Internacional de Energía (AIE) a mejorar sus perspectivas para la demanda mundial de petróleo.

Lo que viene. Las miradas de la semana estarán puestas en la decisión de la Fed respecto a la tasa de referencia. Como se mencionó anteriormente, el mercado anticipa el tercer recorte del año de 25 pb, que la llevaría a un rango de 4,25%-4,50%. Será crucial no solo la confirmación de esta baja, sino también el cuadro de proyecciones y la conferencia de prensa posterior de Powell, que dará indicios sobre la política monetaria para 2025. Además, la semana estará cargada de datos económicos relevantes. Destaca la tercera y última estimación del PBI del 3Q24, que se mantendría en 2,8% t/t anualizado. También será clave el informe de PCE, que probablemente confirme la persistencia de la inflación. Se espera un aumento de 0,2% m/m en la inflación general y de 0,3% m/m en la inflación core. En paralelo, se anticipa un crecimiento del gasto personal de 0,5% m/m, mientras que los ingresos personales podrían desacelerarse a un aumento del 0,4% m/m. Otros datos a seguir incluyen las ventas minoristas, que habrían crecido un 0,5% m/m en noviembre frente al 0,4% m/m de octubre, y la producción industrial, que se espera que se recupere con un incremento del 0,1% m/m tras haber caído un 0,3% m/m en octubre.

Una semana favorable para los activos locales, en la que los bonos soberanos en dólares recuperaron terreno, el Merval retomó su senda alcista y en la curva de pesos destacaron los instrumentos a tasa fija. El Tesoro no logró refinanciar la totalidad de los vencimientos, lo que anticipa un diciembre expansivo para la Base Monetaria, en línea con la mayor demanda estacional de pesos. En el frente cambiario, el BCRA intensificó sus compras de divisas, logrando su mejor semana desde abril, aunque los dólares financieros repuntaron levemente tras haber tocado mínimos. La inflación de noviembre fue inferior a lo esperado, impulsada por algunos factores que consideramos transitorios, por lo que en diciembre se espera un ligero repunte. En el mercado laboral, se observaron indicios de recuperación en el empleo privado, que registró crecimiento por segundo mes consecutivo. Aunque la situación social sigue siendo desafiante, la pobreza habría retrocedido al 48% en el segundo semestre, desde el 53% registrado en el primero. Esta semana presenta una agenda económica cargada de datos clave. Se publicarán el PBI del tercer trimestre, el balance fiscal de noviembre y la balanza comercial, que confirmarían que lo peor ya quedó atrás. También se espera el EMAE de octubre, con señales mixtas pero una posible recuperación mensual. Además, las negociaciones con el FMI para un nuevo programa de financiamiento serán cruciales para reforzar reservas y avanzar hacia una flexibilización del cepo cambiario en 2025.

Baja la inflación. La inflación de noviembre se desaceleró a 2,4% m/m, el nivel más bajo desde julio de 2020 y por debajo del 2,8% m/m estimado tanto por el mercado como por nuestras proyecciones. Como era de esperarse, la inflación general reflejó la mayor presión de los precios regulados (+3,5% m/m vs. 2,7% m/m en octubre), con incrementos destacados en transporte público, educación y tarifas energéticas. Sin embargo, este impacto fue compensado por una caída del 1,2% m/m en los precios estacionales –la primera desde marzo de 2018–, liderada por una baja del 13% en los precios de las verduras. La inflación núcleo también desaceleró, ubicándose en 2,7% m/m (-0,2 pp frente a octubre), aunque se mantuvo por segundo mes consecutivo por encima del índice general. A nivel de divisiones, los mayores aumentos se registraron en educación y vivienda, mientras que alimentos y bebidas, con un alza del 0,9% m/m, fue la categoría de menor incremento, explicado por el retroceso en los precios de las verduras, mencionado previamente. En el desglose geográfico, la inflación mostró una dispersión significativa: la Patagonia registró la mayor suba (3,3% m/m), en tanto que el Noreste tuvo la menor (1,8% m/m). En Gran Buenos Aires (GBA), el aumento fue del 2,6% m/m, nuevamente por debajo del 3,2% m/m observado en la Ciudad de Buenos Aires, lo que podría explicarse por diferencias en las canastas de consumo, ya que el IPC del INDEC utiliza las de 2004/2005. De cara a diciembre, proyectamos una inflación cercana al nivel de la inflación núcleo de noviembre. Este ajuste responde a la ausencia de deflación estacional como la observada en noviembre y al impacto del aumento en el precio de la carne registrado en la última semana de noviembre, que podría sumar al menos 0,5 pp al índice general.

Baja –desde máximos– la pobreza. Con la desaceleración de la inflación general, y en particular de los alimentos en noviembre, la Canasta Básica Alimentaria (CBA) aumentó un 1,1% m/m, al tiempo que la Canasta Básica Total (CBT) subió un 1,5% m/m, acumulando incrementos interanuales del 82,5% y 102%, respectivamente. Esta ralentización en las canastas que definen las líneas de pobreza e indigencia, junto con la recuperación del empleo, tendría un impacto en la reducción de la pobreza. Tras haber alcanzado el 52,9% en el primer semestre, la pobreza se ubicaría en torno al 48% en el segundo semestre del año, estimándose un 48,6% para el tercer trimestre de 2024 y un 45,7% para el bimestre octubre-noviembre. Aunque la situación social sigue siendo compleja, esta mejora relativa es clave para sostener el apoyo al Gobierno y a las reformas que impulsa.

Se recupera el empleo en el margen. El empleo registrado total creció un 0,2% en septiembre (+23 mil puestos), alcanzando el mismo nivel que hace un año, aunque todavía se encuentra un 0,3% por debajo de noviembre de 2023 (-42 mil puestos). Lo más destacado fue el incremento de los asalariados privados, que sumaron 10 mil puestos (+0,15% mensual), consolidando el cambio de tendencia iniciado en agosto tras 11 meses seguidos de caídas. A nivel sectorial, el empleo en construcción (+0,3% mensual) e industria (+0,1% mensual) creció por segundo mes consecutivo. En cuanto a los no asalariados, estos aumentaron un 0,4% mensual, impulsados por los monotributistas (+0,6% mensual y +140 mil desde noviembre de 2023), mientras que los autónomos registraron una caída del 0,4%. Por otro lado, los asalariados públicos continúan mostrando descensos marginales, acumulando una disminución del 1,1% en lo que va del año (-39 mil puestos).

Compras en máximos del BCRA. En la semana, el BCRA aceleró el ritmo de compras, adquiriendo USD 902 M, su mejor resultado semanal desde abril. Con esto, en la primera mitad del mes, acumuló compras por USD 932 M, comparado con los USD 560 M registrados en la primera quincena de noviembre. Estas intervenciones fueron impulsadas por una mayor liquidación del agro, que promedió USD 111 M diarios (frente a los USD 95 M de la semana anterior), y por mayores ingresos derivados de préstamos financieros. A pesar de estas compras, las reservas internacionales aumentaron USD 481 M, alcanzando un stock bruto de USD 32.016 M debido la caída de encajes en moneda extranjera y el pago de vencimientos a organismos internacionales. Como consecuencia, las reservas netas mantienen un saldo negativo de USD 2.700 M, que se amplía a USD 5.200 M al considerar los vencimientos corrientes de BOPREAL.

Se sigue recomponiendo el ratio préstamos/depósito en dólares. Desde la finalización de la primera etapa del blanqueo el 8 de noviembre pasado, los depósitos acumularon hasta el 10 de diciembre una caída de USD 2.358 M, con un promedio diario de USD 112 M, alcanzando un stock de USD 31.881 M. Este goteo se aceleró en las últimas cinco ruedas hábiles, con una caída diaria promedio de USD 151 M. Por otro lado, los préstamos en moneda extranjera continuaron con su tendencia al alza, aumentando USD 1.136 M en el mismo período –un promedio de USD 54 M diarios–, llegando a un total de USD 9.685 M. Como resultado, la relación entre préstamos y depósitos en dólares se ubica en 30%, por debajo del 36% previo al blanqueo, pero considerablemente por encima del mínimo de 24% registrado en octubre. Si esta relación regresara al 57% que promedió durante 2018/2019, los préstamos en dólares deberían crecer en USD 8.600 M, lo que sugiere que aún tienen margen para seguir aumentando.

Otra gran semana para el financiamiento externo corporativo. Continuaron las colocaciones de deuda corporativa en Nueva York con las emisiones de Pampa Energía (USD 360 M) y Raghsa (USD 49 M), ambas a tasas cercanas al 8,0% y con plazos superiores a ocho años. Con esto, diciembre se posiciona como el segundo mejor mes del año en términos de financiamiento externo, con nueve colocaciones (cinco locales y cuatro en Nueva York) por un total de USD 1.580 M, quedando solo por debajo de los USD 2.100 M emitidos en octubre. La mala noticia de la semana fue la decisión de la Ciudad de Buenos Aires de suspender la oferta de recompra de su bono 2027 por hasta USD 550 M, debido a que el volumen de ofertas recibido no justificaba la operación. En paralelo, la jurisdicción decidió no avanzar con la emisión de nuevos títulos previstos para financiar el pago de dichos vencimientos. Así, esta semana no se perfilan grandes emisiones y el mercado primario de deuda corporativa argentina se tomaría un breve respiro.

Rebotan los dólares financieros. En una semana de comportamiento mixto, los dólares financieros cerraron al alza tras haber tocado mínimos. El MEP (GD30) avanzó un 2,2%, finalizando en $1.074, mientras que el CCL subió un 1,3%, cerrando en $1.088. Así, las brechas con el dólar oficial se ubicaron en 5% y 7%, respectivamente.

Crece la demanda por Lecaps largas. Tras conocerse los datos de inflación y con una licitación de por medio, los bonos a tasa fija y los CER mostraron subas, en tanto que los dollar-linked volvieron a retroceder. Las Lecaps lideraron la semana con un avance del 2,4%, al tiempo que el TO26 subió un 0,8%. Las mayores ganancias se observaron en el tramo largo de la curva, reflejando un interés del mercado por extender la duration. A los precios actuales, los instrumentos a tasa fija rinden un promedio del 2,5% TEM. En cuanto a los bonos CER, registraron una suba del 1,3%, con rendimientos de CER +5% para 2025 y CER +9% a partir de 2026. Por el contrario, los dollar-linked cayeron un 1,0% y actualmente rinden devaluación +10%. Con estas variaciones, el mercado está poniendo en precios una inflación de 1,6% m/m para diciembre y del 21% i.a. para 2025. Por último, las expectativas de devaluación para fines de 2025 se ajustaron a la baja, con un ritmo promedio estimado en 1,7% m/m.

El Tesoro cierra el 2024 con un rollover alto, pero con problemas en el margen. En la última licitación del año, el Tesoro no logró renovar la totalidad de los vencimientos, colocando $5,4 billones frente a pagos por $6,2 billones, lo que implicó un rollover del 87%, incluso con la inclusión de Lecaps en el menú de instrumentos. Con este resultado, el Tesoro cerró 2024 con un rollover acumulado del 136%, aunque la renovación de vencimientos mostró una marcada desaceleración a lo largo del año: 179% en el 1Q24, 200% en el 2Q24, 112% en el 3Q24 y 93% en el 4Q24. En términos de plazos, la extensión promedio fue de 10 meses, pero con fluctuaciones significativas durante el año: 26 meses en el 1Q24, 5 meses en el 2Q24, 7 meses en el 3Q24 y 11 meses en el 4Q24. Por último, el porcentaje de colocaciones indexadas cayó al 24% en 2024, muy por debajo del 78% registrado en 2023. Esta tendencia se consolidó trimestre a trimestre: 89% en el 1Q24, 13% en el 2Q24, 10% en el 3Q24 y 24% en el 4Q24. Este último repunte respondió a que el Tesoro optó por no ofrecer Lecaps, a pesar de la alta demanda, una situación diametralmente opuesta a lo que ocurría a principios de año.

Perfil de vencimientos en pesos para el 2025. De cara a 2025, el Tesoro Nacional enfrenta vencimientos de deuda en pesos por un total de $82,65 billones, de los cuales $75,50 billones (91%) están en manos de tenedores privados. De esta última cifra, el 32% vence en el primer trimestre, el 28% en el segundo trimestre y solo el 10% en el tercer trimestre, que presenta un perfil más aliviado. El 30% restante se concentra en el último trimestre del año, con una mayor carga en diciembre. Para 2026, los vencimientos ascienden a $46,79 billones, mientras que entre 2027 y los años posteriores se reducen a $30,92 billones. De los $75,50 billones que vencen en 2025 en manos privadas, el 49% ($37,3 billones) corresponde a deuda indexada por inflación, devaluación o ambas. Dentro de este segmento, los bonos CER representan el 79%, con una marcada concentración de vencimientos en diciembre. Los bonos duales constituyen el 14% de la deuda indexada, con la totalidad de sus vencimientos en enero, con los dollar-linked representando el 7%, concentrados principalmente en junio. El 51% restante corresponde a deuda a tasa fija, compuesta por Lecaps y Boncaps. De este grupo, el 68% tiene vencimientos programados durante el primer semestre del año. Este perfil de vencimientos destaca los desafíos que enfrentará el Tesoro en 2025, con una elevada concentración en el corto plazo y una dependencia significativa de instrumentos indexados.

Soberanos en dólares al alza. Los bonos del Tesoro en dólares tuvieron una excelente semana, recuperando el terreno perdido la semana anterior. Con subas de hasta casi un 4%, los soberanos registraron un avance promedio del 2,2%, lo que llevó al riesgo país a ubicarse en torno a los 710 pb. Esta performance resulta aún más notable en comparación con los bonos de países emergentes similares, que cerraron la semana sin variaciones. En cuanto a la deuda del Banco Central, los BOPREAL registraron subas promedio del 0,3% en la semana. Por el lado de los sub-soberanos, las últimas cinco ruedas mostraron una leve caída del 0,1%, con retrocesos destacados en Córdoba 2025 (-0,6%) y Mendoza 2029 (-0,3%). Finalmente, los bonos corporativos ganaron un 0,1%, con un desempeño sobresaliente de Arcor 2026, que subió un 5,4%.

El Merval nuevamente al alza. Tras una semana de pausa, el Merval retomó su tendencia alcista, avanzando un 7,5% en pesos y un 5,7% en dólares CCL, cerrando el viernes en USD 2.176 y marcando nuevos máximos de la era Milei. Energía, Construcción y Financiero fueron los sectores con mejor desempeño. Entre las acciones, las mayores subas correspondieron a Transener (+16,2%), YPF (+14,7%) y Loma Negra (+11,0%), en tanto que Sociedad Comercial del Plata (-5,0%), IRSA (-2,2%) y Ternium (-0,4%) sufrieron las principales bajas. En la Bolsa de Nueva York, YPF (+13,1%), Loma Negra (+8,0%) y Transportadora Gas del Sur (+7,1%) fueron las acciones más destacadas, con Globant (-4,4%), Mercado Libre (-3,9%) y Despegar (-3,7%) registrando las mayores caídas.

Lo que viene. Hoy, lunes 16 de diciembre, se publicarán los datos del PBI del 3Q24, que habría registrado un crecimiento del 3,4% t/t. Mañana, martes, se dará a conocer el balance fiscal de noviembre, junto con los índices de precios mayoristas y de construcción correspondientes al mismo mes. El miércoles será el turno de la balanza comercial de noviembre, que, según la recaudación y los datos de comercio exterior de Brasil, podría mostrar un superávit superior a los USD 1.000 M. También se publicarán los indicadores laborales del 3Q24. Finalmente, el viernes se informarán la balanza de pagos del tercer trimestre, los salarios y el EMAE de octubre, que –pese a señales mixtas– podría mostrar una leve recuperación mensual. Además, Argentina estaría negociando con el FMI un nuevo programa por DEG 20.000 M (USD 26.400 M), cuya concreción podría darse a comienzos de 2025. Un acuerdo de esta magnitud sería crucial para reforzar las reservas netas y facilitar la salida del cepo. Será fundamental seguir cualquier avance relacionado con este programa, así como los detalles sobre sus términos y condiciones.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 13/12/2024

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Existe una clase de activos que ha venido creciendo de manera acelerada y sigilosa durante décadas: las inversiones alternativas. Este segmento abarca la gestión de todos aquellos activos que no cotizan en bolsa, como empresas privadas, crédito privado y bienes raíces.

Las empresas dedicadas a la gestión de inversiones de terceros en mercados privados llevan más de 40 años experimentando un crecimiento acelerado. En la última década, sus activos bajo administración aumentaron un 15% anual, superando actualmente los USD 16 billones.

Esta notable expansión ha pasado desapercibida por los inversores individuales, ya que el sector se centró inicialmente en gestionar capitales de inversores institucionales, como fondos soberanos, aseguradoras y grandes corporaciones.

Esto se debe a que invertir en mercados privados implica inmovilizar el capital por períodos prolongados, suficientes para adquirir, desarrollar y vender un puñado de empresas o propiedades. Al mismo tiempo, los montos mínimos de inversión se miden en millones de dólares, excluyendo a la mayoría de los inversores individuales.

Por lo general, un fondo de este tipo tiene una duración de 10 años, período durante el cual la gestora percibe una comisión fija anual del 2% sobre el capital invertido, además de un 20% sobre las ganancias obtenidas.

Aunque estas comisiones pueden parecer excesivas, los retornos excepcionalmente elevados las justifican. Los fondos de private equity, como se denomina a las inversiones en empresas privadas, han mostrado retornos promedio del 15% anual después de comisiones.

Los inversores institucionales encontraron en esta clase de activos la posibilidad de obtener rendimientos superiores a los de los mercados públicos, junto con una menor volatilidad.

Apoyados en estos resultados, los inversores institucionales han incrementado año a año su exposición a inversiones alternativas. Actualmente, se estima que los fondos soberanos asignan el 25% de sus activos a este segmento. Las aseguradoras, limitadas por requisitos de liquidez, destinan el 10% de su fondo de riesgo, mientras que las fundaciones y universidades, caracterizadas por su horizonte temporal infinito, alcanzan una exposición superior al 50%.

Ahora bien, con los inversores institucionales habiendo alcanzado sus niveles de exposición objetivo, la industria comienza a explorar nuevas fuentes de crecimiento, destacándose entre ellas los patrimonios privados.

Se estima que los capitales en manos de individuos ascienden a USD 150 billones, con una participación casi inexistente en fondos de inversiones alternativas. Esto se debe, nuevamente, a las condiciones de estos fondos, que exigen inmovilizar inversiones mínimas de millones de dólares durante una década, lo que resulta prohibitivo para este segmento.

Por ello, los administradores de inversiones alternativas están desarrollando nuevos productos para acceder al segmento de inversores individuales. En este sentido, firmas líderes como KKR y Apollo establecieron este año alianzas estratégicas con gigantes de los mercados públicos, como Capital Group y State Street, para aprovechar sus canales de distribución y lanzar fondos de inversiones alternativas que cotizan en bolsa.

Por otro lado, BlackRock, gigante de los mercados públicos que administra más de USD 11 billones en activos bursátiles, dejó en claro su intención de sumarse a esta tendencia a través de una serie de adquisiciones realizadas en 2024. En concreto, la firma destinó USD 28.000 millones a la compra de dos gestores de fondos privados, GIP y HPS, además de una plataforma de datos especializada en el segmento, Preqin.

Estos movimientos recientes sugieren que 2025 estará marcado por novedades respecto a la apertura de las inversiones alternativas al público inversor.

La producción de granos y oleaginosas en Argentina para el año entrante presenta un panorama alentador tras superar un inicio afectado por condiciones climáticas adversas. Se proyecta un volumen total cercano a 120 M de toneladas entre los tres principales cultivos, lo que significa un incremento de casi un 5% respecto al ciclo anterior, impulsado por mejores rendimientos y un mayor avance en la siembra. Las lluvias registradas hacia finales de 2024 contribuyeron a mejorar las reservas hídricas y permitieron alcanzar un avance del 97% y 60% del área proyectada para la soja y el maíz, respectivamente, lo que se traduce en mejores expectativas para los rindes de ambos cultivos. Sin embargo, el ajuste de los precios, especialmente de la soja, podría contrarrestar este crecimiento. Si los valores actuales se mantienen, se estima que el valor de la cosecha rondaría los USD 32.000 M, similar al del año anterior, por lo que, bajo el esquema del blend vigente, la oferta de divisas en el mercado de cambios se ubicaría en torno a los USD 23.000 M.

La producción de trigo en Argentina se proyecta en 18,3 M de toneladas (promediando las estimaciones de la Bolsa de Comercio de Rosario, la Bolsa de Cereales de Buenos Aires y el USDA de Estados Unidos), lo que implica un incremento respecto a los 15,2 M de la campaña anterior. Esta cifra es una de las más precisas, dado que la cosecha ya avanzó al 63% del área proyectada, con rendimientos promedio de 30-31 qq/ha y picos superiores a lo esperado en zonas clave como el Núcleo Sur y el Sudeste de Buenos Aires. Las lluvias oportunas y temperaturas moderadas durante etapas críticas contribuyeron a este desempeño, que superó ampliamente las expectativas iniciales. A nivel global, la producción de trigo se contrae ligeramente a 793 M de toneladas, mientras que los stocks finales mundiales se estiman en 257,7 M, el nivel más bajo desde la campaña 2015/16. Esta reducción en los inventarios podría ejercer presión alcista sobre los precios internacionales. En el ámbito regional, la Unión Europea y Rusia sostienen su liderazgo en la oferta, aunque con ajustes en sus proyecciones debido a factores climáticos y regulatorios. Paralelamente, Brasil incrementa su dependencia de importaciones, consolidando a Argentina como su principal proveedor.

Aunque es prematuro para estimar con precisión, la producción de soja en el país se proyecta en 52 M de toneladas, superando los 49,5 M de la campaña anterior. Este rebote posiciona a la Argentina como un actor central en la oferta global, en un contexto donde se espera que la producción mundial alcance 427,1 M de toneladas (Brasil con 169 M). A nivel local, las condiciones climáticas actuales y una gestión adecuada de nutrientes generan expectativas de mayor procesamiento industrial, con una previsión de 41 M de toneladas de soja destinada a molienda, 1 M más respecto al ciclo anterior. Sin embargo, los stocks finales globales, estimados en 132,5 M de toneladas, reflejan una mejora frente al periodo previo, lo que podría impactar negativamente en los precios, que ya muestran una tendencia descendente en las últimas ruedas.

Por último, la producción de maíz en Argentina se estima en 49,6 M de toneladas, apenas por debajo de los 50,0 M del ciclo anterior. En el plano local, el maíz temprano muestra un desarrollo favorable gracias a las lluvias recientes, que mejoraron las reservas hídricas. Mientras que, a nivel global, si bien la producción se mantiene estable en 1.217 M de toneladas, los stocks finales descienden a 296,4 M. Esta reducción en los inventarios internacionales genera presión alcista sobre los precios, debido a una menor oferta en regiones clave de Estados Unidos.

El cierre de 2024 señala una liquidación neta de divisas por importaciones estimada en USD 23.000 M, lo que supone un incremento del 30% respecto a 2023 y anticipa un flujo similar para 2025. Este monto incluye importaciones del sector agroindustrial, en particular de soja para industrialización y otros insumos, que alcanzarían USD 2.450 M. La continuidad del esquema del "dólar blend" seguirá condicionando la dinámica de ingresos y egresos del sector, estableciendo límites a la capacidad de generación neta de divisas. Por su parte, las nuevas normativas del BCRA, como la extensión a 30 días del plazo para la liquidación de divisas de productos clave como trigo, maíz y soja, buscan moderar la estacionalidad de los ingresos sin alterar significativamente la operatividad del mercado. En resumen, el aporte del agro en 2025 se proyecta similar al de este año, condicionado por las fluctuaciones de los precios internacionales y la evolución de las condiciones climáticas, hasta ahora favorables.

‍✅D A T O   P O S I T I V O   D E   L A   S E M A N A

Las provincias lograron un destacado resultado fiscal en el 2Q24, alcanzando un superávit primario del 10,0% y financiero del 8,6% de los ingresos totales. En el acumulado del primer semestre, el superávit fiscal llegó al 10,6% de los ingresos. Esto fue posible a pesar de la caída en los ingresos reales: ingresos provinciales -11% i.a. y transferencias nacionales -15% i.a. (coparticipación -8% i.a. y discrecionales -78% i.a.). Este ajuste se logró gracias a una reducción del gasto primario del 23% i.a. real, impulsada principalmente por caída en la obra pública (-58% i.a.) y una contracción en los salarios (-20% i.a.).

⚠️A   M O N I T O R E A R

La inflación de noviembre se desaceleró a 2,4% m/m, el nivel más bajo desde julio de 2020, pero influida por la caída del 13% en verduras, un efecto posiblemente transitorio. El dato, menor al 2,8% m/m esperado por el mercado, mostró una amplia dispersión geográfica: 3,3% m/m en la Patagonia y 1,8% m/m en el Noreste, regiones con menor peso en el IPC Nacional pero no consideradas en estimaciones privadas. La inflación núcleo (por segundo mes consecutivo por encima del nivel general) bajó a 2,7% m/m (-0,2 pp vs. octubre), en línea con lo esperado para diciembre, cuando el aumento de la carne podría sumar 0,5 pp al índice general.

🚨R I E S G O

La construcción sigue en terreno negativo, afectada por la apreciación cambiaria y el consecuente aumento del costo del metro cuadrado en dólares. En noviembre, el Índice Construya cayó 3,2% m/m sin estacionalidad y acumula una baja interanual del 27%. Tras una recuperación parcial entre marzo y julio, desde entonces retrocedió un 14,9%, explicada por el alza del 31,5% en el costo del metro cuadrado en dólares. La apreciación cambiaria sigue siendo un riesgo para un sector que emplea al 8,2% de la fuerza laboral.

El BCRA continúa con un ritmo sostenido de compras netas en el mercado de cambios. En la jornada de ayer adquirió USD 168 M, manteniendo en las últimas cinco ruedas un promedio diario de USD 180 M. Con esto, el acumulado mensual alcanzó USD 938 M, comparado con los USD 576 M en el mismo período del mes pasado. Por otro lado, las reservas brutas cayeron en USD 139 M, cerrando con un stock bruto de USD 31.848 M.

El dólar oficial subió 1 peso diario, cerrando la jornada en $1.018,75. De esta manera, el ritmo de devaluación en las últimas cinco ruedas se mantiene en un 2,1% TEM.

Por su parte, los dólares financieros cerraron la jornada al alza. El MEP (GD30) aumentó un 0,4%, finalizando en $1.057, mientras que el CCL subió un 0,6%, cerrando en $1.076. Como resultado, las brechas con el dólar oficial se ubicaron en 4% y 6%, respectivamente.

La deuda en dólares tuvo una jornada moderadamente positiva, con los bonos soberanos registrando un incremento promedio del 0,3% y los BOPREAL subiendo un 0,2%. El riesgo país cayó ligeramente, ubicándose en 715 pb. De esta forma, los bonos soberanos presentan un rendimiento promedio (TIR) del 11,8%, con paridades en torno al 70,5%.

En el segmento de pesos, tras el dato de inflación y la licitación del miércoles, los bonos a tasa fija fueron los únicos en mostrar subas, con un aumento promedio del 0,2% y un avance destacado del TO26, que ganó un 0,7%. Estos instrumentos continúan operando a una TEM promedio del 2,7%. Por su parte, los bonos con CER no registraron movimientos y mantienen un rendimiento de CER +9%. En contraste, los dollar-linked volvieron a caer, retrocediendo un 0,9%, ante una expectativa cada vez más firme de reducción del crawling peg, y presentan un rendimiento de devaluación +10,6%. Este mismo escenario afectó a los futuros de dólar, que nuevamente operaron a la baja con una caída promedio del 1,03%. Los mayores retrocesos se observaron en los contratos de junio (-1,65%), julio (-1,62%), y agosto y noviembre (-1,51%). Así, se empieza a reflejar una devaluación promedio del 1,7% para noviembre de 2025.

En el mercado de acciones, el Merval subió un 0,5% en pesos pero retrocedió un 0,9% en dólares, cerrando en USD 2.145. Construcción, Energía y Financiero fueron los sectores con mejor desempeño, en tanto que Utilidades y Materiales lideraron las caídas. Entre las empresas, las mayores subas fueron registradas por Sociedad Comercial del Plata (+4,4%), Holcim (+3,8%) y Loma Negra (+3,1%). Por otro lado, las mayores bajas correspondieron a Transener (-2,1%), Transportadora Gas del Norte (-1,9%) e IRSA (-1,7%). Para los activos que cotizan en Nueva York, la jornada también fue negativa, destacándose las caídas de Cresud (-3,1%), AdecoAgro (-3,1%) y Bioceres (-2,6%). En contraste, YPF (+2,2%), Telecom (+2,0%) y Vista (+0,9%) registraron las principales subas.

En una rueda volátil, las acciones operaron a la baja, impulsadas por el retroceso en el sector tecnológico, devolviendo parte de las ganancias de la jornada anterior. El S&P 500 y el Dow Jones cedieron un 0,5%, con el Nasdaq cayendo un 0,6%. Entre las grandes tecnológicas, Nvidia bajó un 1,1%, Amazon un 0,5%, Tesla un 0,9% y Alphabet un 1,4%. Por su parte, la acción de Adobe se destacó al desplomarse un 13,8% tras presentar balances con ingresos inferiores a lo esperado.

A pesar de que la expectativa de recorte de tasas en la próxima reunión de la Fed alcanzó el 98%, los rendimientos de los bonos del Tesoro continuaron en alza, marcando el nivel más alto en dos semanas. En detalle, la UST2Y subió 4 pb, cerrando en 4,20%, mientras que la UST10Y aumentó 6 pb, alcanzando 4,34%. Este incremento arrastró a la baja a todos los índices de renta fija, que retrocedieron un 0,4% en la jornada. Los bonos del Tesoro cayeron un 0,4%, los corporativos Investment Grade un 0,6%, y los High Yield un 0,3%. Los bonos emergentes también tuvieron una mala jornada, con una pérdida del 0,5%.

El dólar cerró una jornada moderadamente alcista. Registró una apreciación del 0,6% frente a la libra, un 0,2% respecto al euro y se mantuvo estable frente al yen. Entre las monedas emergentes, subió un 0,6% frente al real brasileño, llevándolo nuevamente a USDBRL 6.

En cuanto a los commodities, registraron una caída del 0,4%. El petróleo, que había iniciado la rueda con subas, terminó retrocediendo un 0,4%, cerrando en USD 70 por barril, debido a las incertidumbres sobre el nivel de producción fuera de OPEP+ y la demanda proyectada para 2025 desde China en el marco de una política monetaria más flexible. En el segmento de metales, el oro retrocedió un 1,3% tras tres jornadas consecutivas de subas, afectado por la expectativa de bajas de tasas por parte de los principales Bancos Centrales, finalizando en USD 2.685 la onza. Por último, la soja se mantuvo sin variaciones, cerrando en USD 366 la tonelada.

Respecto al dato económico del día, el PPI (Índice de Precios al Productor) de EE. UU. para noviembre mostró un aumento del 0,4% m/m, superando tanto la revisión al alza del 0,3% m/m de octubre como la expectativa del mercado, que era del 0,2% m/m. Este incremento, el mayor en cinco meses, estuvo impulsado por una suba del 0,7% m/m en bienes, mientras que los servicios aumentaron un 0,2% m/m. En términos interanuales, la inflación de precios al productor se ubicó en 3%, frente al 2,6% revisado al alza del mes anterior.

En el ámbito laboral, las solicitudes de pensión por desempleo aumentaron en 17.000 respecto a la semana anterior, alcanzando un total de 242.000. Este resultado superó las expectativas del mercado, que proyectaban 220.000.

El IPC Nacional de noviembre mostró un alza del 2,4% m/m, por debajo de nuestras expectativas y las del mercado –que apuntaban al 2,8% m/m–, y menor al 2,7% m/m registrado en octubre. Este resultado representa el nivel más bajo desde julio de 2020, en un contexto de desaceleración interanual al 166% y acumulada en el año al 112%. A nivel regional, la Patagonia tuvo la inflación más alta del mes (3,3% m/m), en oposición al Noreste que registró solo un 1,8% m/m. En Gran Buenos Aires (GBA), el incremento fue del 2,6% m/m, nuevamente por debajo del 3,2% m/m observado en la Ciudad de Buenos Aires. La inflación núcleo desaceleró a 2,7% m/m, aunque sigue por encima del índice general. Por su parte, los precios regulados continuaron presionando al índice, con un alza del 3,5% m/m, impulsada principalmente por mayores incrementos en transporte público, educación y tarifas energéticas. En contraste, los precios estacionales cayeron un 1,2% m/m, liderados por la baja en verduras, lo que contribuyó a moderar la inflación general. En cuanto a divisiones, las mayores subas se observaron en educación y vivienda, mientras que alimentos y bebidas, con un incremento del 0,9% m/m, fueron la categoría de menor aumento. De cara a diciembre, mantenemos nuestra proyección en torno a la inflación núcleo del mes pasado, considerando la ausencia de deflación estacional como la de noviembre y el impacto esperado del alza en el precio de la carne registrada en la última semana del mes.

En el mercado laboral, el empleo registrado total creció un 0,2% en septiembre (+23 mil puestos), alcanzando el mismo nivel que hace un año. Sin embargo, desde noviembre de 2023, todavía se encuentra un 0,3% por debajo (-42 mil puestos acumulados). Durante el tercer trimestre, con un crecimiento económico del 3,4% t/t, el empleo registrado avanzó un 0,2% t/t, potenciado mayormente por el incremento de monotributistas (+4,5% t/t), que lograron compensar la caída de asalariados privados (-0,2% t/t). En septiembre, estos últimos crecieron un 0,15% m/m (+10 mil puestos sin estacionalidad), consolidando el cambio de tendencia iniciado en agosto tras 11 meses consecutivos de caídas y desacelerando la contracción interanual, que ahora se ubica en -2,4%. Por sectores, destacó el crecimiento del empleo en construcción (+0,3% m/m) e industria (+0,1% m/m), ambos con subas por segundo mes consecutivo. En cuanto a los no asalariados, el empleo avanzó un 0,4% m/m (+17 mil puestos), liderado por los monotributistas, que aumentaron un 0,6% m/m (+22 mil puestos) y acumulan 140 mil nuevos puestos desde noviembre de 2023, compensando la caída del 0,4% m/m (-5 mil puestos) en los autónomos. Por su parte, los asalariados públicos continúan con caídas marginales (-0,1% mensual), acumulando una disminución del 1,1% en el año (-39 mil puestos).

En la última licitación del año, el Tesoro no logró renovar la totalidad de los vencimientos, colocando $5,4 billones frente a pagos por $6,2 billones, lo que implicó un rollover del 87%. En el canje de la S31E5, se adjudicó un valor efectivo equivalente a $0,7 billones (un 20% del remanente). A diferencia de ocasiones anteriores, el bajo rollover no se debió a la ausencia de Lecaps en el menú de instrumentos. El grado de aceptación fue elevado, con un 91% de las ofertas realizadas por $5,9 billones adjudicadas, lo que implica que el Tesoro no habría conseguido renovar los vencimientos incluso considerando todas las ofertas. El 94% de la demanda se orientó a instrumentos a tasa fija, distribuyéndose en un 44% al 1S25, 28% al 2S25 y 22% al 1S26. El 6% restante se destinó al Boncer con vencimiento en marzo de 2026. Las tasas cortaron en línea con los precios de mercado previos a la publicación del IPC de noviembre, que aún no se conocía al momento del cierre de la licitación. Con estos resultados, el Tesoro cerró 2024 con un rollover del 136%, una extensión de plazos promedio de 10 meses, y un mix de colocaciones compuesto por un 74% a tasa fija y un 26% en instrumentos indexados (24% en CER y 3% en dollar-linked).

En el mercado cambiario, el BCRA continuó con su tendencia de compras, registrando un saldo positivo de USD 167 M en la rueda de ayer, lo que llevó el promedio diario de las últimas cinco ruedas a USD 161 M. De esta manera, el acumulado mensual alcanzó los USD 770 M, manteniéndose en línea con las compras netas de USD 827 M registradas a esta altura en noviembre. Por otro lado, las reservas brutas aumentaron en USD 369 M, cerrando la jornada con un stock bruto de USD 31.987 M.

El dólar oficial aumentó 50 centavos diarios y cerró la jornada en $1.017,75. Así, en las últimas cinco ruedas el ritmo de devaluación corre a una TEM de 1,9%.

Los dólares financieros retomaron su tendencia a la baja. El MEP (GD30) retrocedió un 0,9%, cerrando la rueda en $1.052, mientras que el CCL cayó un 0,8%, finalizando en $1.070. De este modo, las brechas con el dólar oficial se redujeron nuevamente a 3% y 5%, respectivamente.

La deuda en dólares del Tesoro cerró una jornada positiva, con un avance del 1,1%. De esta forma, los rendimientos se ubican en torno al 11,3%, las paridades en el 70,3% y el riesgo país quedó alrededor de los 720 pb. Por su parte, los BOPREAL del Banco Central tuvieron una jornada más moderada, con una ganancia del 0,1%, aunque acumulan una caída del 0,2% en la última semana.

En las curvas de deuda en pesos, subieron los bonos a tasa fija, mientras que los bonos CER cayeron tras el buen dato de inflación. Las Lecap aumentaron un 0,9%, con la mayor parte del incremento concentrado en el tramo largo de la curva. Por su parte, el TO26 registró un alza del 2,3%. Actualmente, la tasa fija en pesos rinde una TEM promedio de 2,7%. En segundo lugar, los dollar-linked tuvieron una leve suba del 0,1%, impulsada principalmente por el TZV25, que ganó un 1,9%, con rendimientos en devaluación +9%. Por último, los bonos CER retrocedieron un 0,3% y ofrecen un retorno de CER +8%.

En Rofex, los contratos de dólar futuro registraron una caída promedio del 0,3%. Los contratos más largos fueron los más afectados, con bajas destacadas en noviembre (-0,98%), octubre (-0,96%) y septiembre (-0,45%). Como resultado, la devaluación mensual promedio proyectada para noviembre de 2025 se redujo a 1,8%.

El Merval volvió a marcar máximos. En la rueda de ayer, subió un 3,0% en pesos y un 3,7% en USD CCL, cerrando en un nivel de USD 2.115. Los sectores de energía, construcción y utilidades lideraron las subas, en tanto que la industria fue el único sector en retroceder. Entre las empresas destacadas, las mayores alzas correspondieron a Loma Negra (+4,6%), YPF (+4,5%) y Transportadora Gas del Sur (+4,2%), con Holcim (-2,3%), Sociedad Comercial del Plata (-0,9%) y Aluar (-0,9%) entre las más perjudicadas. Fue también una jornada positiva para los activos que cotizan en EE. UU., con un incremento promedio del 2,9%. Entre las subas, sobresalieron Loma Negra (+7,1%), Grupo Supervielle (+5,0%) y Telecom (+5,0%). Por el lado de las bajas, Globant fue la única acción que retrocedió, con una caída del 1,0%.

La jornada de ayer estuvo marcada especialmente por el dato de inflación de noviembre en EE. UU., que, aunque alineado con las expectativas del mercado, evidencia la persistencia de la resistencia para converger al objetivo de la Fed. Esto será clave para la decisión que tome la autoridad monetaria la próxima semana respecto a la tasa de referencia, sobre la cual el consenso del mercado anticipa un nuevo recorte de 25 pb.

En este contexto, las acciones retomaron su impulso, lideradas nuevamente por las empresas tecnológicas. El S&P 500 avanzó un 0,8%, el Nasdaq subió un 1,8% -alcanzando un nuevo máximo histórico-, mientras que el Dow Jones retrocedió un 0,1%. Entre las tecnológicas, destacaron Alphabet (+3,9%), Tesla (+4,5%), Nvidia (+3,4%), Meta (+1,9%) y Broadcom (+6,6%). Por otro lado, el sector de salud fue el más afectado, con United Health liderando las caídas (-4,9%).

En la renta fija, los rendimientos de los bonos del Tesoro tuvieron un leve repunte, aunque el mercado incrementó la probabilidad de un recorte de tasas de 25 pb para la próxima semana al 95%. Concretamente, el rendimiento de la UST10Y subió 5 pb hasta 4,27%, mientras que la UST2Y se mantuvo en 4,16%. En este contexto, el índice que agrupa los bonos del Tesoro retrocedió un 0,2%, resultado similar al de los corporativos Investment Grade, mientras que los High Yield se mantuvieron sin cambios y los bonos de Mercados Emergentes cayeron un 0,1%.

El dólar DXY retomó su tendencia alcista, avanzando un 0,31% con una apreciación del 0,4% frente al Euro, 0,3% frente al Yen y 0,2% frente a la Libra. Este fortalecimiento se da en un contexto en el que Canadá realizó su segundo recorte consecutivo de tasas de 50 pb, y el mercado anticipa reducciones de 25 pb en las tasas del Banco Central Europeo. La única excepción fue el Real brasileño, frente al cual el dólar perdió un 1,2%, luego de que el Banco Central de Brasil decidiera incrementar la tasa Selic en 100 pb hasta 12,25% –nivel al que no llegaba desde hace un año– acumulando un alza de 1,75 pp desde el último recorte de mayo, en un esfuerzo por contener las presiones inflacionarias.

En el mercado de commodities, el índice general subió un 1,3%. El petróleo WTI lideró con un avance del 2,5%, cerrando en USD 70 por barril, impulsado por las expectativas de recortes de tasas y un aumento en la demanda, especialmente desde China. Por su parte, el oro ganó un 0,9% para ubicarse en USD 2.718 la onza, mientras que la soja registró una leve suba del 0,1%, alcanzando los USD 366 por tonelada.

En cuanto al dato económico del día, el IPC confirmó que la batalla contra la inflación sigue vigente y es probable que cierre el año por encima del objetivo y de las proyecciones de la Fed. En detalle, el IPC general subió un 0,3% m/m –la mayor alza desde abril– y un 2,7% i.a., frente al 2,6% i.a. registrado en el mes anterior. El IPC Core también mostró un incremento mensual del 0,3%, manteniendo una variación interanual del 3,3%, estable desde agosto. La mayoría de los componentes del IPC reflejaron un mayor dinamismo en comparación con octubre, destacándose los alimentos, la energía y la vivienda. Aunque esta última desaceleró frente al mes anterior, con un aumento del 0,3% m/m, explicó cerca del 40% del alza total de precios. En términos anualizados, tanto el IPC general como el Core se ubicaron en un 3,8%, aún lejos del objetivo de la Fed.

Por último, en cuanto al dato fiscal de EE. UU., se reportó un déficit presupuestario de USD 367 MM en noviembre de 2024, lo que representa un aumento del 17% i.a., impulsado parcialmente por ajustes de calendario que adelantaron pagos de Medicare y Seguridad Social de diciembre a noviembre, sumando aproximadamente USD 80 MM a los gastos. Sin estos ajustes, el déficit habría sido de aproximadamente USD 29 MM, un 9% menor al del año anterior. Tanto los ingresos como los gastos alcanzaron niveles récord para noviembre, con un incremento del 10% i.a. en los ingresos, que llegaron a USD 302 MM, y un aumento del 14% i.a. en los gastos, que ascendieron a USD 669 MM. En los primeros dos meses del año fiscal 2025, que comenzó el 1 de octubre, el déficit acumulado alcanzó un récord de USD 624 MM, 64% más que en el mismo período del año anterior, superando incluso los déficits registrados durante la era del COVID-19. Este aumento también fue influido por el vencimiento en 2023 de los aplazamientos de pagos de impuestos debido a incendios forestales en California. Los ingresos acumulados del año fiscal disminuyeron un 7% i.a. a USD 629 MM, mientras que los gastos aumentaron un 18% i.a., alcanzando USD 1.253 MM.

CURVAS EN PESOS

La reciente baja de 300 pb en la tasa de política monetaria del BCRA –que pasó de 35% TNA a 32% TNA– nos lleva a buscar mayores retornos en el tramo largo, manteniéndonos indiferentes entre CER y tasa fija.

La decisión de reducir la tasa de interés, en un contexto de aumento de la demanda de dinero, no deja de ser arriesgada. El equipo económico apunta a una sintonía fina en la política monetaria, con una tasa neutra en términos reales (para aliviar la carga de la deuda del Tesoro), pero positiva en relación al dólar oficial (para fomentar el carry trade y contener las expectativas inflacionarias). En este marco, y con la esperanza de que la inflación continúe cayendo en el mediano plazo, las tasas de interés deberían seguir esta tendencia.

Las expectativas de menores tasas deberían beneficiar a los instrumentos más largos, que permiten fijar el rendimiento por mayor tiempo. En contraste, el tramo corto ofrece retornos más limitados, ya que al momento de reinvertir encontraremos que el mercado presenta tasas menos atractivas. Actualmente, una Lecap larga rinde 2,8% TEM, mientras que una corta está en 2,7% TEM. En el caso de los bonos CER, los largos están rindiendo CER +9%, frente a un CER +5% en los de corto plazo.

Para inversiones de corto plazo, nos gusta más la curva CER, dado que proyectamos una inflación de 2,8% m/m, superior al 2,4% m/m que pone en precios el mercado. Para capturar este “trade”, recomendamos adquirir el bono CER T2X5, que cotiza en CER +5%.

Recomendación: para inversiones en pesos sugerimos la siguiente cartera: 10% T2X5 (CER +5%) + 15% TZXY5 (CER +6%) + 20% TZX26 (CER +8%) + 25% S31E5 (TEA 43%) + 20% T17O5 (TEA 37%) + 10% TZV26 (devaluación +8%).‍

CURVAS EN DÓLARES

Deuda del Tesoro

Luego de un espectacular rally en noviembre, los bonos soberanos han entrado en una pausa, con paridades en torno al 70% por alrededor de tres semanas. Con esto, hoy el riesgo país se sitúa cerca de los 740 pb. Por otro lado, la curva luce prácticamente plana, con el tramo corto ofreciendo rendimientos de TIR 12% y el largo de TIR 11%.

Consideramos que los bonos en dólares aún tienen recorrido alcista. El riesgo país se mantiene por encima de otros países emergentes comparables, que operan en un rango de entre 700 pb y 400 pb, pese a que Argentina se perfila a continuar con buenos indicadores económicos y políticos.

El principal factor de riesgo sigue siendo el cambiario, derivado de la fuerte apreciación que ha tenido (y continuará teniendo) el peso en términos reales. Los ingresos de dólares por préstamos financieros deberían contribuir a sostener las compras del BCRA en el MULC. Por un lado, las empresas aún están colocando ONs de forma regular, y con el perfil de deuda de corto plazo ya despejado, estos nuevos ingresos se destinan casi exclusivamente a CAPEX en Argentina. Por otro lado, los préstamos en dólares todavía tienen espacio para avanzar, gracias al fuerte crecimiento en los depósitos en dólares por el blanqueo. Además, también es posible que el Gobierno consiga financiamiento adicional a través de un Repo con bancos privados o de un nuevo acuerdo con el FMI, lo que sería un catalizador clave para las paridades argentinas.

El segundo riesgo es el político. Hoy las encuestas indican un fuerte apoyo a la gestión de Milei, principalmente producto de la estabilización de la economía argentina. Sin embargo, también señalan que la principal preocupación del votante medio se está trasladando desde la inflación hacia la economía real. En este sentido, será fundamental que –en la antesala electoral– los votantes conserven sus preferencias actuales y/o que el Gobierno comience a exhibir mejores resultados en términos de actividad, empleo y salarios reales.

Recomendación: en el tramo corto sugerimos el AL30, que amortiza el 52% del capital durante la gestión Milei y está rindiendo una TIR de 12,5% con una paridad de 75,5%. En el tramo largo, nos gusta el GD35 (TIR 11,5%, paridad 66%) y AE38 (TIR 12,1%, paridad 68,1%).

Deuda BCRA (BOPREAL)

El BOPREAL 1-A (BPOA7) se posiciona como una de las opciones más atractivas en el mercado argentino actual. Este bono sobresale por incluir una doble opción de venta, ejercible a partir de abril de 2025. En caso de una unificación monetaria, la opción de venta se liquidaría en pesos al tipo de cambio oficial. No obstante, todo indica que la brecha persistirá en 2025, lo que hace más relevante la segunda opción de venta: la posibilidad de liquidar el bono contra impuestos al valor del dólar MEP.

Para quienes planeen utilizar este bono para el pago de impuestos, el instrumento ofrece un rendimiento directo en dólares del 6% en menos de cinco meses (16% anualizado).

Sin embargo, los tenedores de bonos sin obligaciones fiscales tendrán que vender sus posiciones con algún descuento, aunque esperamos que este sea relativamente bajo. Mayo y junio son meses de elevada estacionalidad en el pago de impuestos a las ganancias corporativas, concentrando cerca del 20% de la recaudación anual de este impuesto. Según el proyecto de Ley de Presupuesto 2025, el Gobierno estima una recaudación de $38 billones por impuestos a las ganancias el próximo año (5,1% del PBI). Así, la recaudación debería rondar los $3,6 billones en mayo y $3,8 billones en junio.

Con una brecha del 10%, el cobro de ganancias equivaldría a USD 2.950 M en mayo y USD 3.000 M en junio, lo que representa 6x el remanente de USD 1.000 M del Strip A. Si la brecha fuera mayor*, por ejemplo, entre 30% y 50%, el cobro de ganancias en el bimestre sería entre 4x y 5x el remanente del bono del Banco Central. En cualquier caso, hacia fin de año, el total recaudado en ganancias desde mayo equivaldría a entre 16x y 23x el remanente.

A esto se suma que Ganancias no es el único impuesto. Según las estimaciones del Gobierno, la recaudación impositiva de 2025 rondará los $133 billones (17,4% del PBI), por lo que Ganancias representaría un 30% del total. Además, el put también puede utilizarse para el pago de aranceles comerciales, lo que añade una fuente extra de demanda.

En conclusión, la demanda para el pago de impuestos mediante el Strip A debería ser lo suficientemente elevada como para permitir su venta sin un gran descuento entre mayo y junio de 2025. En caso contrario, aún debería ser posible liquidarlo cerca de la par en una fecha posterior.

Con esto en consideración, en el siguiente gráfico se resume un ejercicio de sensibilidad del retorno anualizado del BOPREAL en función del momento de ejecución del put y la tasa de descuento. Para una tasa del 1%, la TNA es del 14% a principios de mayo y disminuye al 8% al inicio de diciembre. Con un descuento del 3%, la TNA se sitúa en 8% si se ejecuta en mayo y cae a 6% para diciembre. Finalmente, con una tasa de descuento alta del 5%, la TNA del bono aumenta gradualmente gracias al pago de cupones: comienza en 3% en mayo y sube al 4% en diciembre. Es decir, en caso de que el Strip cotice a un precio poco atractivo, esperar para venderlo más adelante es una estrategia dominante.

*Nótese que una menor brecha beneficia el retorno del bono de dos maneras: i) reduce el costo de oportunidad asociado a ejecutar la opción de cobrar pesos al dólar oficial; y ii) disminuye la proporción del remanente del BOPREAL Strip A respecto a la totalidad de impuestos a pagar, facilitando así su venta.

Recomendación: sugerimos incorporar el BPOA7 para todos los inversores con impuestos a pagar entre mayo y diciembre del próximo año. Aquellos que no tengan obligaciones fiscales, posiblemente deban venderlo a un descuento, el cual tenderá a caer a lo largo del año debido a la elevada demanda para el pago de impuestos. A más largo plazo, también identificamos atractivo en el BPOC7.

Deuda Provincial

El Ministerio de Economía de la Nación actualizó los datos fiscales de las provincias del 2Q24. Similar al primer trimestre del año, en el 2Q24 las cuentas públicas subsoberanas tuvieron un gran desempeño, registrando un superávit primario del 10,0% de los ingresos totales y uno financiero del 8,6%.

Al igual que la Nación, la mejora en los resultados fiscales provinciales se debió a que la caída de ingresos fue compensada con un ajuste aún mayor en el gasto. En concreto, los ingresos totales disminuyeron un 13% i.a. en términos reales, a partir de una reducción del 11% i.a. en los ingresos provinciales y del 15% i.a. en las transferencias desde Nación (con una baja del 8% i.a. en los coparticipables y del 78% i.a. en las transferencias discrecionales). Por su parte, el gasto primario retrocedió un 23% i.a., –principalmente por una caída real del 58% i.a. en inversión y del 20% i.a. en salarios–. Con este resultado, las provincias acumularon en el primer semestre de 2024 un superávit fiscal del 10,6% de los ingresos totales, comparado con el 0,3% del mismo período del año anterior y el 7,0% en 2022.

Entre las provincias emisoras de deuda, las que mejoraron su performance –tanto en el resultado fiscal como el porcentaje de los ingresos totales– fueron: Jujuy (39% 2Q24 vs. 4% 2Q23); Tierra del Fuego (17% vs. -14%), Mendoza (21% vs. -2%) y Neuquén (14% vs. -3%). Por el contrario, las que menos mejoraron (o directamente empeoraron) fueron: CABA (10% 2Q24 vs. 12% 2Q23), Chaco (6% vs. 5%) y Santa Fe (5% vs. 3%).

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Recomendación: dada la solidez fiscal provincial en un contexto de recorte de transferencias desde Nación, mantenemos nuestra mirada positiva sobre los créditos provinciales. Reiteramos nuestra sugerencia de los bonos de Mendoza 2029 (TIR 10%), Córdoba 2029 (TIR 10%) y Neuquén no garantizado 2030 (TIR 8%). Asimismo, incluimos al bono de Jujuy 2027 (TIR 13%) en nuestra lista de recomendaciones, considerando la destacada performance fiscal de la provincia y el hecho de que la mayor parte de su deuda es con Nación, lo que la hace más manejable en comparación con obligaciones hacia privados u organismos multilaterales.

Deuda Corporativa

Para el segmento Ley Nueva York, sugerimos posicionarse en el tramo largo de la curva corporativa, que brinda buenos créditos y mayores rendimientos en comparación con los instrumentos de menor duración. Actualmente, estos bonos presentan TIRs cercanas al 7,5%, lo que implica un premio de 2-3 puntos porcentuales respecto a los instrumentos de corto plazo. Como alternativa para quienes buscan mayores retornos, destacamos los créditos de empresas con un perfil algo más riesgoso. En este sentido, nos gusta el crédito de Minera Exar, que cotiza con una TIR de 6,9%.

Recomendación: en ley extranjera: YPF 2027 (YCAMO; TIR 6,5%), Galicia 2028 (BYCHO; TIR 6,6%), Minera Exar (XMC1O), Pampa Energía 2031 (MGCMO; TIR 7,4%), TGS 2031 (TSC3O; TIR 7,5%) e YPF Luz 2032 (YFCJO; TIR 7,8%). En ley argentina: Loma Negra 2025 (LOC2O; TIR 6,5%), Pampa Energía 2025 (MGCJO; TIR 4,8%) y YPF 2026 (YMCQO; TIR 5,1%).

La Ciudad de Buenos Aires decidió suspender la oferta de recompra de su bono a 2027 por hasta USD 550 M, tras recibir ofertas por USD 319 M, equivalentes al 36% del monto en circulación. De forma simultánea, optó por no avanzar con la emisión de los nuevos títulos previstos para financiar el pago de dichos vencimientos. Según las autoridades locales, la suspensión responde a que el volumen de ofertas recibido para el nuevo bono no alcanzó un nivel significativo que justificara la operación ni la creación de una nueva Serie de bonos.

En el mercado cambiario, y continuando con la sólida dinámica de las dos ruedas anteriores, el BCRA adquirió USD 165 M, lo que le permitió mantener un ritmo diario de compras de USD 189 M en las últimas tres ruedas. Así, el acumulado mensual alcanzó los USD 603 M, superando las compras netas de USD 582 M registradas a esta misma altura de noviembre. Por otro lado, las reservas internacionales brutas aumentaron en USD 107 M, cerrando con un stock de USD 31.618 M.

El dólar oficial subió 50 centavos diarios y cerró la jornada en $1.017,25. De esta manera, el ritmo de devaluación en las últimas cinco ruedas se ubica en un 1,7% TEM.

Los dólares financieros registraron un rebote. El MEP (GD30) avanzó un 1,2%, cerrando en $1.062, mientras que el CCL aumentó un 0,9%, finalizando en $1.079. Así, las brechas con el dólar oficial se ampliaron a 4% y 6%, respectivamente.

Los bonos en dólares recortaron parte de las ganancias de la rueda del lunes y retrocedieron un 0,8%. De este modo, la deuda en dólares rinde en promedio una TIR del 12%, mientras que el riesgo país se mantiene en torno a los 740 pb. En cuanto a la deuda del Banco Central, los BOPREAL registraron una caída del 0,7% y acumulan una baja del 0,5% en las últimas cinco ruedas.

En el segmento de pesos, la jornada mostró resultados mixtos. Los bonos CER lideraron con un alza del 0,3%, destacándose el TZMX7 con una suba de hasta el 3,9%. Por su parte, las Lecap operaron sin cambios, mientras que el TO26 retrocedió un 1,4%. En tanto, los dollar-linked registraron nuevamente la peor performance, con una caída del 0,4%.

Los contratos de dólar futuro operaron mayormente estables. Los movimientos más destacados se observaron en los contratos de noviembre (-0,39%), abril (-0,18%) y mayo, julio y agosto (-0,13%). De esta manera, el mercado continúa reflejando en sus precios una devaluación promedio mensual de 1,9% para noviembre de 2025.

El Merval revirtió la suba del lunes y retrocedió un 1,1% en pesos y 1,3% en dólares CCL, cerrando en USD 2.045. Las bajas estuvieron lideradas por los sectores de comunicación, financiero y materiales, mientras que se registraron leves avances en energía e industria. Las mayores caídas fueron de BBVA (-4,0%), Telecom (-3,5%) y Holcim (-3,4%), mientras que las únicas empresas en terreno positivo fueron Transportadora Gas del Sur (1,1%) e YPF (0,8%). En la Bolsa de Nueva York, las acciones de compañías argentinas también cayeron un 1,3%, destacándose IRSA (-4,8%), BBVA (-3,8%) y Telecom (-3,3%) entre las bajas. Por el lado de las subas, Mercado Libre, AdecoAgro e YPF avanzaron 0,7%, 0,6% y 0,3%, respectivamente.

Las acciones continuaron con un leve ajuste a la espera de los datos de inflación que se publican hoy. El S&P 500 y el Dow Jones retrocedieron un 0,1%, mientras que el Nasdaq cayó un 0,2%. El sector de comunicación registró el mejor desempeño, con utilities liderando las caídas. Las acciones de Alphabet subieron un 4,5% tras anunciar un avance significativo en computación cuántica con el desarrollo de una nueva generación de chips. En contraste, Nvidia continuó afectada por la denuncia de la Administración Estatal de Regulación del Mercado de China por prácticas monopólicas, con una pérdida del 2,3% y acumulando una caída superior al 2,5% en la rueda anterior. Por su parte, Oracle bajó un 8,0% tras anunciar los resultados de su segundo trimestre fiscal. La compañía reportó ingresos de USD 14,06 MM, un incremento del 9% i.a., pero ligeramente por debajo de las expectativas de los analistas, que proyectaban USD 14,12 MM.

La jornada tampoco fue favorable para la renta fija, con los rendimientos de los bonos del Tesoro subiendo levemente a pesar de que las expectativas de un recorte de tasas de 25 pb en la reunión de la Fed de la próxima semana se mantuvieron en un 86%. La UST10Y y la UST2Y aumentaron 2 pb, alcanzando un 4,22% y 4,15%, respectivamente. Esto llevó al índice de bonos del Tesoro a retroceder un 0,2%. Por su parte, los bonos Investment Grade y de Mercados Emergentes registraron una caída del 0,1%, mientras que los High Yield cerraron sin cambios.

El dólar DXY subió un 0,21% el martes, cerrando en 106,5, impulsado por expectativas moderadas de recortes de tasas por parte de los principales bancos centrales. Se prevé que el Banco de Canadá reduzca sus tasas en 50 pb y que el BCE recorte las suyas en 25 pb el jueves, lo que genera presión sobre las principales monedas. En detalle, el dólar se apreció un 0,2% frente al euro y un 0,5% ante el yen; no obstante, se depreció un 0,2% contra la libra, un 0,1% frente al yuan y un 0,4% comparado con el real.

Los commodities registraron un aumento del 0,5%, principalmente a raíz de las expectativas de mejora en la demanda desde China. El petróleo WTI subió un 0,5%, cerrando en USD 68,7 por barril. En cuanto a los conflictos geopolíticos, disminuyeron las preocupaciones relacionadas con el colapso del gobierno sirio. En el segmento de metales, el oro avanzó por segunda jornada consecutiva, con un alza de 1,3% hasta los USD 2.694 la onza, por la reanudación de compras por parte del Banco Central de China tras siete meses. Por último, la soja también registró un incremento del 0,5%.

En el dato económico del día, el IPC de Brasil subió al 4,87% i.a. en noviembre desde el 4,76% i.a. del mes anterior, superando ligeramente las proyecciones del mercado de 4,85% i.a. y alcanzando su nivel más alto en 14 meses. Este resultado estuvo alineado con la advertencia del banco central sobre el impacto del aumento de las expectativas de inflación, acentuado por el incremento del gasto público que ha impulsado el consumo de los hogares para sostener el PBI en los últimos trimestres. Los precios crecieron a un ritmo más acelerado en alimentos y bebidas (7,63% vs. 6,65%), transporte (3,11% vs. 2,48% en octubre) y gastos personales (4,98% vs. 4,11%). Por el contrario, la inflación mostró una desaceleración en vivienda y servicios públicos (4% vs. 6,12%).

En noviembre, la inflación de la Ciudad de Buenos Aires se mantuvo en 3,2% m/m, igual que en octubre. Sin embargo, se observó una leve aceleración en los precios regulados, que subieron 4,7% m/m frente al 3,1% registrado el mes anterior. Aunque los precios en CABA continúan creciendo a un ritmo superior al IPC Nacional (en octubre, el IPC CABA fue 3,2% m/m frente al 2,8% m/m del Nacional), se reafirma la tendencia de estabilización en torno al 3% m/m. Si se utiliza la canasta nacional aplicando las variaciones de precios de CABA, la inflación de noviembre se estimaría en 3,1% m/m, cifra que se confirmará el miércoles 11.

Por otro lado, el Tesoro anunció las condiciones para la licitación del miércoles, en la que enfrentará vencimientos por $6,2 billones ($5,2 billones correspondientes a la Lecap S13D4 y $1,0 billón al Boncer T5X4). Planea colocar cinco Lecap/Boncap con vencimientos entre marzo 2025 y octubre 2026, además de dos bonos CER con vencimientos en marzo 2026 y 2027. Asimismo, ofrecerá el canje de la Lecap S31E5 por tres Lecap/Boncap con vencimientos entre mayo 2025 y enero 2026.

En el mercado cambiario, el BCRA registró fuertes compras netas por segunda rueda consecutiva, con un saldo positivo de USD 163 M. Así, el acumulado mensual alcanzó USD 438 M, en línea con las compras netas de USD 499 M a la misma altura en noviembre. Por su parte, las reservas brutas disminuyeron en USD 24 M, cerrando la jornada con un stock de USD 31.511 M, a pesar de haberse liquidado las significativas compras de USD 239 M del viernes. Esta caída en las reservas podría explicarse por vencimientos con organismos multilaterales o bilaterales, sumado a posibles movimientos en los encajes bancarios.

El dólar oficial subió un peso diario, cerrando la jornada en $1.016,75. De esta forma, el ritmo de devaluación en las últimas cinco ruedas se ubica en un 2,1% TEM.

En paralelo, los dólares financieros cerraron la jornada a la baja. El MEP (GD30) retrocedió un 0,1%, finalizando en $1.049, mientras que el CCL cayó un 0,5%, cerrando en $1.069. En consecuencia, las brechas con el dólar oficial se redujeron a 3% y 5%, respectivamente, marcando un mínimo histórico para el CCL.

El segmento de deuda en dólares tuvo una jornada positiva, con los bonos soberanos subiendo un 1,5% en promedio. Los mayores retornos se registraron en los tramos largos de la curva, destacándose el AL41 con un alza del 2,4%, el AE38 con un 1,8% y el GD41 con un 1,9%. En las últimas cinco ruedas, los soberanos acumulan un incremento del 0,6%. Como resultado, el riesgo país disminuyó alrededor de 30 pb, ubicándose en torno a los 740 pb. Por su parte, los BOPREAL registraron un aumento promedio del 0,5%, acumulando también una suba del 0,6% en la última semana.

No hubo variaciones significativas para la deuda en pesos. Lo más destacado fue en la curva de Lecap a tasa fija, que registró un alza del 0,2%, mientras que el TO26 retrocedió un 0,8%. En los últimos siete días, estos instrumentos acumulan un aumento del 1%. En cuanto a los bonos CER, tuvieron una suba diaria del 0,1%, con un incremento total del 0,4%. Por su parte, los dollar-linked operaron sin cambios en la jornada, aunque en la última semana acumulan una subida del 0,2%.

Los contratos de dólar futuro tuvieron una caída promedio del 0,35%. Las mayores bajas se observaron en los contratos de septiembre (-0,69%), agosto (-0,54%) y junio (-0,52%), sin que se registraran subas en ningún contrato. De esta manera, el mercado está poniendo en precios para noviembre de 2025 una devaluación mensual media del 1,9%.

El Merval volvió a operar al alza, con un incremento del 0,9% en pesos y del 1,3% en dólares, cerrando en USD 2.086. Los sectores de industria, energía y comunicación lideraron las subas, en tanto que en Materiales y Financiero se registraron retrocesos. YPF (+3,6%), Ternium (+3,1%) y BBVA (+2,0%) fueron las acciones con mayores ganancias, mientras que las mayores bajas correspondieron a Edenor (-1,8%), Aluar (-1,7%) y Banco de Valores (-1,0%). En la Bolsa de Nueva York, también fue una jornada positiva, con un alza promedio del 1,6%. Destacaron las subas de Bioceres (+6,2%), YPF (+5,4%) y Vista (+4,8%). En contraste, Mercado Libre (-4,3%), Edenor (-2,2%) y Despegar (-1,1%) sufrieron las principales caídas.

La renta variable tuvo una jornada de corrección. El S&P 500 retrocedió un 0,4%, mientras que el Nasdaq y el Dow Jones cayeron un 0,7% y un 0,2%, respectivamente. Este movimiento estuvo impulsado por un retroceso del 2,4% en las acciones de Nvidia, tras el inicio de una investigación antimonopolio por parte de la Administración Estatal para la Regulación del Mercado de China. Por su parte, Super Micro Computer avanzó un 2,3% luego de recibir una prórroga excepcional del Nasdaq para presentar su informe anual retrasado. En contraste, Tesla revirtió sus ganancias y cayó un 1,2%, a pesar del fuerte incremento en las ventas de automóviles en China el mes pasado. Entre las subas, Alibaba destacó con un alza del 8,2% tras un anuncio de política monetaria más flexible por parte del país asiático.

Asimismo, fue una rueda moderadamente negativa para el mercado de deuda, con los bonos del Tesoro registrando una caída promedio del 0,3%. El rendimiento de la UST10Y aumentó 4 pb, cerrando en 4,19%, en tanto que la UST2Y subió 2 pb, finalizando en 4,12%. Por su parte, los corporativos Investment Grade perdieron un 0,2%, los High Yield un 0,1% y los Mercados Emergentes un 0,2%.

El dólar DXY se apreció un 0,14%, impulsado por un fortalecimiento del 0,8% frente al yen y del 0,1% frente al euro, manteniéndose estable frente a la libra. Esta semana se espera que el Banco Central Europeo reduzca la tasa de política monetaria por cuarta vez en el año, llevándola al 3%, lo que podría provocar una depreciación del euro.

Los commodities registraron una jornada mayormente al alza, con el petróleo WTI destacándose al subir un 2,1% hasta USD 68,6 por barril. Este incremento estuvo impulsado tanto por el optimismo a raíz del cambio de China hacia una política monetaria más flexible para estimular su economía como por la incertidumbre geopolítica en Medio Oriente. La expectativa de una mayor demanda por parte de China y las tensiones en la región, exacerbadas por informes sobre la destitución del presidente sirio Bashar al-Assad, generaron preocupaciones sobre una posible inestabilidad en la oferta. Por otro lado, Saudi Aramco redujo los precios para compradores asiáticos para enero de 2025 al nivel más bajo desde 2021, reflejando una demanda débil en la región. En el segmento de metales, el oro aumentó un 1,2% alcanzando los USD 2.663 por onza, a partir de la incertidumbre geopolítica y la reanudación del consumo desde China. Por último, la soja cayó un 0,5%, cerrando en USD 363, en un contexto de proyecciones de cosecha récord en Brasil para 2025 y mejores condiciones climáticas en Argentina.

Mientras el mercado aguarda el dato de inflación de noviembre, el indicador destacado del día fue el aumento en las expectativas de inflación de los consumidores en EE. UU. para el próximo año, que subieron al 3% en noviembre de 2024 desde el 2,9%. Estos prevén que los precios subirán con mayor rapidez en atención médica (+6%) y educación universitaria (+6,7%). En contraste, las proyecciones medias de crecimiento de precios se mantuvieron estables en 3% para viviendas y disminuyeron para gasolina (2,7%), alimentos (3,8%) y alquileres (5,7%). A más largo plazo, las previsiones de inflación también aumentaron, alcanzando el 2,5% a tres años y el 2,8% a cinco años.

A continuación podrás descargar el informe mensual del mercado de Financiamiento, en el que analizamos los distintos productos que ofrece el mercado y su evolución durante el último mes.

Descargar informe al 30/11/2024

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Análisis de instrumentos de renta fija y variable.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 09/12/2024

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Los contratos futuros de Rofex tuvieron una semana levemente al alza y subieron en promedio un 0,2%. Las principales subas estuvieron en los contratos de mediados del 2025 en adelante: septiembre 25 (0,8%), octubre 25 (0,6%) y julio 25 (0,6%). 

El próximo contrato en vencer es el de diciembre que cotiza en $1.037 y marca una devaluación directa de 2,0% y mensualizada de 2,5%, 0,5 puntos por encima del crawling peg de 2,0%. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg correría en niveles en torno al 2,1%: 2,2% en enero ($1.058), 2,1% en febrero ($1.078) y 2,1% en marzo ($1.098). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación de 2,0% promedio hasta noviembre del 2025.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) se empinó levemente: comprimió a la baja para el tramo diciembre-marzo, dónde se observa que las tasas se mantienen por encima de las tasas de la semana previa. Diciembre rinde TNA 30% y a partir de ahí los rendimientos caen de manera rápida hasta alcanzar 26% en febrero en dónde se sostienen.

El volumen operado mostró una caída. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 1,9 millones de contratos. El viernes 6 de diciembre el interés abierto cerró en USD 2.745 M, una baja de -9% m/m y una suba de 113% i.a.

La semana pasada cerró con señales mixtas en los mercados. Los dólares financieros continuaron en baja, mientras que los activos en pesos tuvieron una semana positiva, destacándose las Lecap y otros bonos de tasa fija, que se beneficiaron de la baja de tasas dispuesta por el BCRA. En contraste, la deuda soberana en dólares se mantuvo lateralizada e incluso mostró una leve corrección, con el riesgo país subiendo a 770 pb, y las acciones retrocedieron tras un mes de fuertes subas. La reducción de 300 pb en la tasa de política monetaria refleja un ajuste fino del programa, que busca mantener una tasa neutra en términos reales para aliviar la carga de deuda del Tesoro, pero positiva en términos del dólar oficial para sostener el carry trade. Sin embargo, este recorte reduce el margen de esta estrategia, lo que podría generar presión sobre los dólares financieros si disminuye el apetito por instrumentos en pesos. Hasta ahora, la respuesta del mercado ha sido positiva, aunque los márgenes de maniobra se están reduciendo, lo que obliga a mantener la cautela. Por su parte, las expectativas económicas continúan mejorando, con previsiones de menor inflación, mayor crecimiento y estabilidad cambiaria, en un contexto en el que persiste el superávit fiscal. En cuanto a los datos de la última semana, el BCRA, impulsado por las colocaciones de deuda, retomó la compra de divisas y logró recuperar reservas internacionales. No obstante, del lado de la actividad, los indicadores reflejan una recuperación frágil y a dos velocidades, con datos de octubre que anticipan un mal inicio de trimestre. Esta semana será clave por la publicación del dato de inflación nacional –se espera un valor igual o mayor al de octubre– y por una licitación relevante del Tesoro, donde se pondrá a prueba el apetito por instrumentos en pesos en el cierre del año.

BCRA baja la tasa 300 bp. El BCRA redujo la tasa de política monetaria en 300 pb, llevándola a una TNA de 32%, retomando el sendero bajista tras el recorte de 500 pb de principios de noviembre. Con este ajuste, el rendimiento mensual efectivo se ubica en 2,7%, ligeramente por debajo de la inflación prevista para noviembre según el REM (2,8% m/m), pero por encima del crawling peg del 2,0%. Así, el equipo económico busca un ajuste fino en la tasa: neutra en términos reales para reducir la carga de vencimientos del Tesoro, pero positiva en dólares oficiales para fomentar el carry trade y reducir la brecha cambiaria. En paralelo, la tasa de pases activos bajó 400 pb hasta una TNA de 36%, incentivando a los bancos a cubrir sus necesidades de liquidez mediante esta facilidad. El impacto durante la primera rueda post-anuncio fue el esperado, favoreciendo a la curva de pesos. Las Lecap experimentaron una compresión generalizada en torno a 270 pb, alcanzando una TEM promedio de 2,8%, con un desempeño destacado en el tramo largo, que avanzó un 1,6% frente al 0,8% del tramo corto. Por su parte, pese a la baja de tasas, los dólares financieros registraron caídas: el MEP retrocedió un 2,3% y el CCL un 2,4%, lo que redujo la brecha con el oficial a niveles mínimos.

Se recupera la tasa fija. Para la deuda atada a inflación y a tasa fija, lo que comenzó como una semana negativa terminó con saldo positivo tanto en pesos como en dólares, impulsado por la baja de la tasa de política monetaria del BCRA. El principal ganador fue el segmento de tasa fija, con las Lecap subiendo un 0,8% y el TO26 un 1,1%. A estos precios, las Lecap rinden una TEA del 44% a 2024, del 40% a 2025 y del 36% a 2026. Detrás de la tasa fija se ubicaron los bonos CER, que avanzaron un 0,2% en la semana y ofrecen rendimientos de CER +6% para 2025 y CER +9% para 2026 en adelante. Por su parte, los dollar-linked fueron los únicos instrumentos en terreno negativo, con una caída del 0,1% y rendimientos de devaluación +8%. El mercado estima una inflación promedio de 2,3% m/m para noviembre y diciembre de este año, en tanto que para 2025 refleja en precios una inflación del 22% i.a. En cuanto a la devaluación, los precios anticipan un ritmo promedio del 2% m/m para los próximos 12 meses, por encima de lo proyectado por el gobierno para el crawling peg y de las expectativas de los analistas del REM.

Mejoran las expectativas. Según el último REM, los analistas estimaron una inflación de 2,8% m/m para noviembre (-0,1 pp respecto al relevamiento anterior) y de 2,9% m/m para diciembre, lo que cerraría 2024 con un aumento del 118,8% i.a. Para 2025, proyectan una inflación del 28,1% i.a., con incrementos promedio del 2,5% m/m en el 1Q25, del 2,1% m/m en el 2Q25 y del 1,9% m/m en el segundo semestre. En cuanto al tipo de cambio, se prevé que cierre diciembre 2024 en $1.021/USD (+2% m/m promedio) y diciembre 2025 en $1.250/USD (+22,3% i.a.). Esto implicaría un ritmo de devaluación del 1,9% m/m en el 1Q25, del 1,7% m/m en el 2Q25 y del 1,6% m/m en el segundo semestre. De esta forma, la apreciación del tipo de cambio continuaría en 2025 sin saltos discretos, con un crawling peg superior al sostenido por el Gobierno, pero inferior al implícito en los precios de los activos. Respecto a la tasa BADLAR –considerando que las proyecciones fueron realizadas antes de la reciente baja en la tasa de política monetaria–, se prevé que en 2025 se mantenga por encima de la inflación y la devaluación mensual. Ajustando la estimación a la reciente reducción de 300 pb, quedaría alineada con la inflación mensual esperada. Por último, los analistas ajustaron al alza las proyecciones del PBI tras la corrección de los datos de actividad de julio, ya que la perspectiva de crecimiento del 3Q24 pasó de 2,0% t/t a 3,4% t/t, lo que genera un arrastre estadístico positivo para el 4Q24 y todo 2025. Para este año se proyecta una contracción del 3,0% (-0,6 pp respecto al mes pasado), seguida de una recuperación del 4,2% en 2025 (+0,6 pp respecto a octubre).

La economía sigue a dos velocidades. Los datos de actividad continúan reflejando una recuperación lenta y heterogénea entre los sectores urbanos y no urbanos, con un inicio del último trimestre más débil de lo esperado. Los datos publicados en la última semana confirman esta dinámica, mostrando retrocesos en la mayoría de las actividades, con excepción del sector pesquero, que mejoró marginalmente pero registró una fuerte caída en términos interanuales. En octubre, el índice de producción minera bajó un 1% m/m, aunque creció un 3,6% i.a., acumulando un avance del 6,4% i.a. en 2024. En este sector, destacó la extracción de petróleo crudo con un incremento del 12,4% i.a., impulsado por un aumento del 29,4% i.a. en la producción no convencional, mientras que la convencional retrocedió un 4,8% i.a. También sobresalió el litio, con un crecimiento del 36% i.a. y un avance total del 52% i.a. en los primeros diez meses del año. Por otro lado, la producción industrial cayó un 0,8% m/m –tras haber acumulado una suba del 13,6% en los tres meses previos– y un 2% i.a., con una contracción neta del 11,6% i.a. Más preocupante fue el desempeño del sector de la construcción, que en octubre tuvo su peor registro desde marzo, cayendo un 4% m/m y un 24% i.a., sumando una contracción del 29% i.a. en lo que va del año. En noviembre, los datos preliminares mostraron señales mixtas. La industria automotriz alcanzó su mejor nivel de producción del año (53.701 vehículos), aunque registró bajas del 2,4% m/m y del 5,1% i.a. En cuanto a la construcción, los despachos de cemento crecieron un 1,6% m/m, pero el Índice Construya cedió un 3,2% m/m.

Repunta la recaudación. La recaudación tributaria de noviembre mostró un aumento del 4% i.a. real, cortando una racha de cinco meses consecutivos de caídas. Aunque los ingresos fiscales comienzan a mostrar signos de mejora, los impuestos vinculados a la actividad económica todavía reflejan una recuperación frágil. El crecimiento estuvo impulsado principalmente por los derechos de exportación (+118% i.a. real, gracias a mayores liquidaciones del agro), el impuesto a los combustibles (+174% i.a. real) y Ganancias (+7% i.a. real, asociado al primer anticipo del período fiscal 2024). Por el contrario, los impuestos más relacionados con la actividad económica, como el IVA DGI (-3% i.a. real) y Créditos y Débitos (-2% i.a. real), permanecen en terreno negativo, aunque con retrocesos más moderados. En el comercio exterior, los derechos de exportación subieron con fuerza, al tiempo que los derechos de importación y el IVA DGA registraron leves caídas, influenciados por la eliminación del impuesto PAIS a fin de diciembre. Esto habría fortalecido el superávit comercial, con exportaciones estimadas cercanas a USD 7.000 M y un menor nivel de importaciones, alrededor de USD 5.500 M. En el acumulado anual, la recaudación total refleja una contracción del 6% i.a. real, con descensos significativos en impuestos asociados a la actividad (-11%) y Bienes Personales (-29%), parcialmente compensados por el aporte del impuesto PAIS (+78%).

El BCRA sigue de compras. Como hemos destacado, de la mano de mayores ingresos por préstamos financieros y una liquidación del agro sostenida en niveles elevados –pese a la estacionalidad del año–, el BCRA compró USD 1.600 M por mes en octubre y noviembre, promediando USD 80 M diarios. Sin embargo, en la primera semana de diciembre, las compras se moderaron considerablemente, alcanzando apenas USD 39 M, a pesar de que el agro liquidó cerca de USD 500 M. Es importante señalar que esta desaceleración en el ritmo de compras se revertiría esta semana debido al ingreso por emisiones de deuda en moneda extranjera –detallado más abajo–, lo que permitió al BCRA realizar una compra récord de USD 239 M el viernes, que será registrada este lunes. Las reservas brutas crecieron en USD 1.323 M, explicado casi exclusivamente por la recomposición de encajes en moneda extranjera, cerrando con un stock bruto de USD 31.535 M. Por su parte, las reservas netas quedaron con un saldo negativo en torno a USD 3.800 M, que se amplía a USD 6.100 M al considerar los vencimientos corrientes de BOPREAL.

Avanza el financiamiento externo. El ingreso de divisas por préstamos financieros, derivados del financiamiento de proveedores, bancos locales y emisión de ONs, se ha convertido en la clave para cubrir el déficit de la cuenta corriente cambiaria y permitir al BCRA comprar divisas en el mercado. En este contexto, diciembre comenzó con fuerza gracias a la colocación de USD 600 M por parte de Vista Energy la semana pasada –la tercera más grande del año– mediante un bono a 2034 con un cupón del 7,625%. La mayor parte de los fondos estaría destinada a CAPEX para sus operaciones en Vaca Muerta. Además, se realizaron colocaciones locales destacadas, como las de Galicia por USD 98 M, Plaza Logística por USD 10 M y Sidersa por USD 27 M. Esta buena dinámica se mantendría esta semana, con Pampa Energía planeando financiarse en el mercado internacional por USD 600 M –duplicando los USD 550 M que ya emitió en 2024– y con la salida al mercado de Raghsa SA por USD 60 M.

Goteo de depósitos y suba de préstamos en moneda extranjera. Finalizada la primera etapa del blanqueo el 8 de noviembre pasado –que generó un aumento de los depósitos privados por USD 15.650 M–, los depósitos comenzaron un “goteo” diario, acumulando desde esa fecha hasta el 4 de diciembre una caída de USD 1.865 M, con un promedio de USD 110 M diarios, y alcanzando los USD 32.374 M. Por su parte, los préstamos en moneda extranjera mantuvieron su tendencia alcista y en el mismo período aumentaron USD 860 M –promediando USD 50 M por día– hasta llegar a los USD 9.400 M. Como resultado, la relación entre préstamos y depósitos en dólares subió al 30%, aunque sigue por debajo del 36% registrado antes del blanqueo y muy lejos del 56% de principios de 2019. Recuperar ese nivel implicaría un aumento de los préstamos de casi USD 8.700 M, lo que duplicaría el stock actual. En este contexto, los bancos han abastecido el goteo de depósitos y el aumento de préstamos mediante una reducción de efectivo por USD 3.336 M, a la vez que los encajes en el BCRA subieron USD 650 M. En el margen, durante los primeros días de diciembre, la tendencia se intensificó con una caída diaria de las colocaciones privadas de USD 97 M y un incremento de los préstamos de USD 95 M por día.

La brecha, muy cerca de cerrarse. Mientras el BCRA mantiene el ritmo de devaluación en el 2% mensual y el Tipo de Cambio Real Multilateral continúa apreciándose, los dólares financieros volvieron a caer, ubicándose muy cerca del valor del tipo de cambio oficial. El MEP (GD30) retrocedió un 2,3% en la semana, cerrando en $1.051, en tanto que el CCL cayó un 2,4%, finalizando en $1.075. Tras la baja en la tasa de política monetaria, el viernes los dólares financieros iniciaron la rueda con alzas; sin embargo, al cierre de la jornada, el MEP y el CCL terminaron con bajas del 0,8% y 1,0%, respectivamente. Como resultado, las brechas con el dólar oficial se redujeron a 3% para el MEP y 6% para el CCL, marcando nuevos mínimos durante la presidencia de Milei.

El riesgo país sube a 770 pb. Los bonos soberanos registraron una semana a la baja tras dos semanas de lateralización, con una caída promedio del 0,5%. Los bonos largos fueron los más afectados: el AE38 retrocedió un 2,6%, el AL41 bajó un 1,3% y el GD41 perdió un 1,5%. En consecuencia, el riesgo país, que había operado estable alrededor de los 750 pb, cerró la semana en torno a los 770 pb. En comparación, la deuda argentina en dólares tuvo un desempeño inferior al de bonos de países emergentes similares, que subieron un 0,8% durante la semana. Por otro lado, los BOPREAL finalizaron la semana en terreno positivo, con un alza del 1,5%. En cuanto a los bonos provinciales, la semana fue levemente bajista, con un retroceso promedio del 0,1%, liderado por Chaco 2028, que cayó un 1,6%. Asimismo, los bonos corporativos subieron un 0,1% en la bolsa de Nueva York. Con ello, los rendimientos locales de emisoras de alta calidad se ubican en un rango de entre TNA 4,0% y 8,1% bajo ley Nueva York, y de TNA 2,0% a 7,1% bajo ley argentina.

Calma en el Merval. Tras una semana mixta, el Merval terminó con una caída del 3,9% en pesos, aunque subió un 0,1% en dólares CCL, favorecido por la variación del tipo de cambio. De esta manera, cerró la semana en un valor de USD 2.026, tras varias semanas de un notable rally. El único sector ganador fue el de utilidades, mientras que Energía e Industria resultaron los más afectados. Las mayores subas correspondieron a Edenor (+14,1%), Cresud (+4,4%) y Transener (+1,4%), con TGN (-9,4%), TGS (-8,8%) y Ternium (-8,8%) registrando las principales bajas. En el caso de las acciones que cotizan en EE. UU., destacaron las alzas de Edenor (+12,6%), Cresud (+8,7%) y Vista (+5,4%), en tanto que las mayores caídas se dieron en Bioceres (-8,6%), Transportadora Gas del Sur (-4,8%) e YPF (-4,6%).

Lo que viene. Hoy, lunes 9 de diciembre, se anunciarán los instrumentos que el Tesoro ofrecerá en la licitación del miércoles (la última del año), en la que enfrentará vencimientos por $6,2 billones ($5,2 billones por la Lecap S13D4 y $1,0 billón por el Boncer T5X4). Además, se publicarán los datos de inflación de CABA, que, aunque ha perdido relevancia frente a la nacional, sigue siendo un indicador anticipado. El miércoles 11 se conocerá el IPC nacional, con un promedio de los relevamientos privados que estima una inflación del 2,8% m/m, levemente superior a la de octubre.