Noticias locales: el país hoy.
Con el objetivo de recuperar la competitividad externa y volver a acumular reservas sostenidamente, el dólar oficial subió a $800, lo que implicó un alza diaria del 118% (desde $367) y casi 365% i.a. Esto implicó un valor de tipo de cambio real cercano al de salida de la convertibilidad.
La devaluación le da un nuevo impulso a la inflación que ya venía marcando una aceleración. Concretamente en noviembre, el IPC Nacional superó las expectativas al marcar un alza de 12,8% m/m (325% anualizada), acumulando en los últimos doce meses un alza de 160%. Peor fue la performance del IPC Core que subió 13,4% m/m y de 170% i.a. Entre los capítulos se destacó el alza en alimentos y bebidas de 15,7% m/m y 184% i.a.De cara a diciembre, la combinación del fin de acuerdos de precios, sumado a nuevos aumentos de precios ya anunciados que rondan el 35% (incluyendo entre ellos los precios de la carne) y la devaluación del tipo de cambio oficial, esperamos que la inflación del mes de diciembre se ubique en torno al 25% i.a. finalizando el año con un alza interanual del 210%.
En el nuevo contexto cambiario, el sector agropecuario aceleró el ingreso de divisas al liquidar USD 187 M (máximo desde septiembre), muy por encima del promedio de noviembre y de los primeros días de diciembre (USD 45 M y USD 20 M, respectivamente). Por su parte, el BCRA registró compras netas por USD 284 M en el MULC (máximos desde fines de julio). En este marco, el stock de reservas internacionales creció USD 211 M hasta los USD 21.131 M. Sin embargo, las reservas acumulan una caída de USD 23.467 M en 2023.
Mientras tanto, los dólares financieros operaron con bajas entre 2% y 3%. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cedió a $1.032, en tanto que el CCL con ADRs cayó hasta $1.035. De esta manera, sus brechas se comprimieron sensiblemente hasta el 29% (desde 190% el martes). Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con GD30 creció en torno al 3% y quedó en $1.037 (brecha de casi 30%) y el CCL se incrementó a $992 (brecha del 24%). El contrato de diciembre de dólar futuro cerró en $818 –vs $754 el lunes–, lo que mantuvo una devaluación implícita de 127%. Los contratos de enero, febrero y marzo cerraron en $878, $965 y $1.056, respectivamente.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda en alza en la que se destacaron los bonos ajustables por inflación. Así, los bonos CER se incrementaron un 12,4%, mientras que las Lecer volvieron a subir 3,8%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró con una baja del 4%. Por su parte, los duales y DLK registraron una ganancia en torno al 7%.
Nuestro índice de bonos soberanos hard-dollar mostró un alza de 1,8%, destacándose con 2,7% los de ley Argentina, mientras que los de ley Nueva York lo hicieron en 1,4%. Así, ampliaron la ganancia mensual al 8,3% y a 46,6% en lo que va del año. Las paridades avanzaron a 38,1%, llegando a 38,9% en los de ley Nueva York. El riesgo país tuvo otra importante caída de 3,4%, ubicándose en un valor de 1.815.
En el mercado de renta variable, el Merval tuvo una baja del -0.6% en moneda local y del -1% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 971. Se registraron bajas generalizadas, destacándose Ternium Argentina -7,4%, BYMA -6,5% y Aluar -6,4%. Los sectores que más se perjudicaron fueron Materiales -6%, Comunicación -2,2% y Construcción -0,6%. Los ADR registraron una suba promedio del 2,2%, impulsados por una Fed que mantuvo la tasa de interés estable y con proyecciones de recorte para el 2024. Se destacaron las subas de Despegar 6,7%, Grupo Supervielle 11,2% y BBVA 4,6%. Desde el balotaje, el índice Merval acumula un alza del 34%, y en lo que va del año, registra una ganancia acumulada del 61% medida en dólares CCL.
Noticias locales: el país hoy.
En una nueva jornada atípica con muy pocas operaciones mientras se definía el contenido del comunicado del Ministro Caputo, las reservas internacionales cayeron en USD 97 M cerrando la jornada en USD 20.920 M.
En la última rueda previa al salto cambiario, el dólar oficial subió 50 centavos hasta $366,50, lo que implica un alza de 4,8% mensualizado. Mientras tanto, los dólares financieros operaron con alzas por encima del 4%. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes se elevó a $1062, mientras que el CCL con ADRs subió hasta $1057. De esta manera, sus brechas se sitúan en casi 190%. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con GD30 volvió a crecer en torno a 2% y quedó en $1011 (brecha del 176%) y el CCL se incrementó a $969 (brecha del 165%). Los contratos de futuro de dólar tuvieron un alza promedio de 0,1%. El contrato de diciembre cerró en $754 -vs $753 el lunes-, lo que mantuvo una devaluación implícita de 106%. Los contratos de enero, febrero y marzo cerraron en $886, $998 y $1.095, respectivamente.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda en alza en la que se destacaron los bonos ajustables por tipo de cambio. Los bonos CER se incrementaron un 0,7%, mientras que las Lecer volvieron a caer, esta vez un 1,2%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró con una sensible alza de 8,9%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 4,8% mientras que los DLK marcaron un incremento de 7,8%.
Nuestro índice de bonos soberanos hard-dollar mostró un alza de 1,1%, con valores de 1% en los de ley Nueva York y 1,2% en los de ley Argentina. Así, ampliaron la ganancia mensual al 6,4% y a 44% en lo que va del año. Las paridades avanzaron a 37,5%, llegando a 38,4% en los de ley Nueva York. El riesgo país tuvo una interesante caída de casi 3%, ubicándose en un valor de 1.879.
En relación a las acciones, el Merval tuvo un incremento del 3,4% en moneda local y del 2% en CCL Galicia, logrando un valor de USD 991. Los aumentos fueron generalizados, resaltando Agrometal con un 20,9%, Edenor con un 12% y Transportadora Gas del Norte con un 12%. Los sectores más favorecidos incluyeron la Construcción con un 6,4%, la Industria 5,8% y el Consumo Discrecional 4,7%. Los ADR, por su parte, mostraron una suba promedio del 2,2%, con Cresud sobresaliendo con un 8,8%, Edenor 8,9% y Central Puerto 6,6%. Desde el balotaje, el índice Merval acumula un alza del 36%, y en lo que va del año, registra una ganancia acumulada del 64% medida en dólares CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
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Luego de un octubre con variación neutral, los datos de inflación en Estados Unidos de noviembre mostraron un ascenso del 0,1% m/m (se esperaba 0%), impulsado por vivienda, salud y transporte. Así, se mantuvo la desaceleración interanual, que se ubicó en 3,1% (desde 3,7% en sep-23). No obstante, la inflación núcleo aceleró a 0,3% m/m y quedó en 4% i.a., igual que el mes anterior (cortando racha de 7 meses de desaceleración), lejos de la meta de la Fed y cerca de rendimientos de bonos largos del Tesoro.
En otros datos macro, el déficit presupuestario del gobierno de EE. UU. se amplió a USD 314 MM en noviembre, –vs. déficit de USD 249 MM en el mismo mes del año anterior– y superó las expectativas del mercado de un déficit de USD 301 MM. La cifra de noviembre fue un récord para el mes y la más alta desde marzo, impulsada por costos de intereses y otros gastos significativamente mayores.
Las acciones en Wall Street cerraron al alza el martes, con el S&P 500 y el Nasdaq subiendo un 0,4% y un 0,7%, respectivamente, mientras que el Dow Jones subió 0,5%. Tras el dato de inflación, los mercados esperan la decisión de política monetaria de la Fed de hoy para obtener más pistas sobre la trayectoria de las tasas de interés. Los sectores de materiales (0,6%) y financiero (0,7%) estuvieron entre los sectores con mejor desempeño, mientras que la energía (-1,4%) fue el más rezagado, siguiendo la caída de los precios del petróleo.
En el frente corporativo, T-mobile subió por décimo día consecutivo y va camino de acercarse a un máximo histórico, cotizando con un aumento de USD 160. Por el contrario, ExxonMobil perdió alrededor de un 1,5% y Chevron perdió un 1,1%. Oracle se desplomó un 12% después de que los ingresos de la empresa decepcionaran.
En el ámbito de los bonos, el rendimiento del bono del Tesoro de EE. UU. a 10 años disminuyó levemente 3 pb, cerrando en 4,21%, y la tasa a 2 años se mantuvo estable que finalizó en 4,72%. La renta fija registró un avance del 0,3% con los bonos IG subiendo 0,5%.
El índice del dólar (DXY) tuvo una ligera caída de 0,2% hasta 103,8 y el precio del oro descendió a USD 1979 la onza, llegando a su punto más bajo en tres semanas, en una muestra de cautela por parte de los inversores previo a las decisiones de política monetaria de los principales bancos centrales. Para el resto de los commodities, el WTI cayó 4% a USD 68,5 dólares por barril, el nivel más bajo desde el 27 de junio, ya que los inversores seguían preocupados por la abundante oferta y el debilitamiento de la demanda. Por último, la soja cedió 0,9% hasta los USD 486 la tonelada.
En el caso de Brasil, si bien aún en niveles bajos, la inflación viene repuntando desde junio (que mostró deflación), registrando en noviembre un alza de 0,3% m/m (vs oct-23: 0,2%). De este modo, nuevamente mostró una desaceleración interanual llegando a 4,7% (desde 5,2% en septiembre). En este contexto, podría haber espacio para que el Banco de Brasil pueda seguir bajando la tasa que hoy se encuentra en un nivel alto de 12,25%.
Análisis de las medidas anunciadas por el ministro de Economía Caputo
El ancla cambiaria. Salto cambiario, sin unificación. El primer shock es el ajuste del tipo de cambio oficial que de $366,5 que cerró ayer, pasaría a $800, es decir un alza directa de 118%. Este ajuste es mayor al que esperábamos y supera a lo que cotizaban los futuros de diciembre que ayer estaban en $754. De acuerdo al ministro, luego del salto se movería a un ritmo del 2% mensual –nos parece poco probable dado que la inflación compensaría rápidamente el salto cambiario y para junio de 2024 volveríamos a estar en el nivel de tipo de cambio real actual-. El dólar exportador sería de 80/20: 80% al tipo de cambio oficial de $800 y 20% al CCL lo que daría un tipo de cambio implícito de $850. Por el lado de las importaciones, se sube el impuesto País al 17,5% con lo cual se iría a $940 mientras que el dólar tarjeta, ahorro y turista sería de $1.280 dado que se le suman percepciones de ganancias. Pese a que es el ajuste más fuerte desde mayo de 1989, el control de cambios se mantendrá, aunque se habilitan mecanismos para abastecer la demanda de divisas para el pago de deuda comercial a partir de un nuevo instrumento que emitiría el BCRA. Serían 4 bonos – pagaderos en moneda extranjera y que se podrán suscribir en moneda local al tipo de cambio oficial– a diferentes plazos con cupón de 5% anual que podrán ser transferibles a acreedores y quien lo compra no tendrá restricción en el MULC. La clave del éxito de estas medidas será que el BCRA empiece a comprar dólares en el mercado de cambios para recomponer las reservas internacionales que hoy tienen un saldo negativo de USD 11.300 M.
El ancla fiscal. Combinación de presión fiscal y recorte de gastos. Con el objetivo de sanear rápidamente las cuentas públicas, los anuncios de ayer apuntan a lograr el equilibrio financiero en 2024 lo que implica una mejora de más de 5% del PBI. El plan combina una mejora en la recaudación de 2,2% de PBI (suba de impuesto País a 17,5% aporta 0,8% de PBI adicionales, el alza de retenciones al 15% para productos no agrícolas aporta otro 0,5% de PBI mientras que la reversión en el impuesto a las ganancias y un blanqueo y moratoria le darían otro 0,4% y 0,5% de PBI) con un recorte del gasto de 3,2% de PBI (recortes en obra pública, subsidios, salarios, achicamiento de estructuras implican un recorte conjunto de 2,8% del PBI a lo que se suma el efecto de licuación de jubilaciones por otro 0,4% de PBI). Son medidas ambiciosas, no exentas de conflictividad política pues IIGG, blanqueo y aumento de retenciones deberán pasar por el Congreso.
Prudentemente optimistas. Es el primer paso, faltan muchas precisiones y seguramente vendrán más anuncios en esta línea. Es importante el apoyo recibido del FMI, aunque eso no implica que habrá nuevos desembolsos. Creemos que las medidas anunciadas van a tener un buen impacto en los bonos soberanos. El ajuste es mayor al previsto por lo cual esperamos que la recesión haga su trabajo de reducir la demanda de divisas al tiempo que el salto cambiario le dé mayor incentivo a las exportaciones –que tendrían el impacto positivo de una mejor cosecha– lo que permitirá recuperar reservas internacionales. En cuanto a los Pesos, la inflación de los próximos meses tendrá una fuerte disparada –esperamos 20% para diciembre, 30% para enero y 18% para febrero– lo cual será un foco de conflictividad importante.
Desempeño de la renta fija y variable en los mercados internacionales.
Si bien el año 2023 ha sido un periodo de recuperación para la mayoría de los activos, aún estamos por debajo de los máximos alcanzados en los últimos años. La recuperación en la renta fija está avanzando más lentamente de lo esperado, una clase de activo que había generado grandes expectativas entre analistas y economistas al inicio del año, pero que no ha cumplido con las proyecciones iniciales. Esta situación se atribuye principalmente a la persistencia de tasas de interés elevadas. Aunque puede que hayamos alcanzado el punto más alto de estas tasas, todavía se mantienen en niveles significativos. Es importante recordar a nuestros lectores que existe una relación inversa entre los movimientos de las tasas de interés y los precios de los bonos: cuando las tasas de interés aumentan, el valor de los bonos tiende a disminuir, y viceversa.
Luego de un setiembre y octubre complicados, noviembre marcó un punto de inflexión significativo en el mercado financiero. Tanto la renta fija como la variable cerraron en números verdes, una señal alentadora para los inversores. Este repunte, aunque significativo, debe verse en el contexto de las caídas anteriores. A pesar de estos avances, los índices aún reflejan una recuperación parcial respecto a las pérdidas del año pasado.
Como se comentaba al principio, el segmento de renta fija ha sido particularmente afectado por el aumento agresivo de las tasas de interés. Esta medida que llevaron a cabo los bancos centrales para combatir la inflación ha tenido un impacto directo en el valor de prácticamente todos los segmentos de la renta fija, logrando caídas históricamente altas, especialmente en bonos de largo plazo de alta calidad. A raíz de algunos datos económicos publicados recientemente, como por ejemplo una inflación que sigue cediendo y acercándose al objetivo que tiene la Reserva Federal de EE. UU. Y, por otro lado, un mercado laboral que, si bien sigue fuerte, muestra señales de enfriamiento, han arrojado optimismo al mercado, que hoy espera que las tasas altas ya hayan llegado a sus máximos y empezarían a haber recortas a partir del primer y/o segundo trimestre del 2024.
Si bien este optimismo ha contribuido a muy buenos retornos en los distintos segmentos y sectores de la renta fija, como se puede observar en la gráfica, aún estamos muy por debajo del máximo, y quedaría un largo camino por recorrer para volver a los niveles considerados.
Por otro lado, la renta variable presenta un panorama más alentador, con una recuperación promedio superior al 70% de las caídas (si tomamos un promedio de todos los índices utilizados en el gráfico). Sin embargo, esta recuperación no ha sido uniforme. Las acciones de mercados emergentes, especialmente en China, siguen rezagadas, mostrando una recuperación mínima en comparación con otras regiones.
Una observación importante es la del S&P 500, el principal índice de renta variable. Aunque su recuperación ha sido fuerte, está impulsada en gran medida por un grupo selecto de empresas, en particular las grandes tecnológicas. Estas compañías han experimentado aumentos significativos en sus valores, distorsionando en cierta medida la percepción general del mercado.
El panorama financiero de 2023 es uno de recuperación y reajuste. Mientras que la renta fija sigue buscando su equilibrio tras el ajuste de tasas, la renta variable muestra una fortaleza notable, aunque con una distribución desigual de ganancias. La situación de los mercados emergentes y la concentración de la recuperación en unas pocas empresas tecnológicas destacan la importancia de la diversificación y la comprensión de las dinámicas del mercado. En resumen, aunque la dirección es positiva, el camino hacia una recuperación total está lleno de matices y requiere una observación detenida y un análisis cuidadoso.
En promedio, la renta fija viene recuperando un 40% de la caída, mientras la renta variable por encima del 70%.
Por lo tanto, y en términos relativos, consideramos que la renta fija se encuentra con mejores valuaciones que la renta variable, y un potencial de recuperación mayor de la caída. Sumado a la posibilidad de bloquear tasas de interés atractivas lo que hace que el asset class recupere su rol en un portafolio diversificado.
Noticias globales: el mundo hoy.
Las acciones cerraron al alza este lunes, manteniendo la cautela que marcó el inicio de la semana. Los inversores, expectantes, esperan los datos de inflación de noviembre y las próximas reuniones de los principales bancos centrales. Estos eventos serán decisivos para confirmar si el actual optimismo del mercado, que anticipa posibles recortes de tasas en el año venidero, tiene fundamentos sólidos. El Dow Jones avanzó un 0,4%, y el S&P 500 incrementó un 0,3%, mientras que el Nasdaq se destacó con un alza del 0,8%. Con esto, se alcanza la sexta semana consecutiva de ganancias. Los sectores de Tecnología 0,8%, Consumo no cíclico 0,9% y Financiero 0,6% lideraron las subas. Sin embargo, el sector de Comunicaciones retrocedió un 0,8%.
Dentro de las acciones, Nvidia cedió -1,8%, Google -1,4% y Apple -1,3%. También, Macy's (M) vio un incremento superior al 20% en sus acciones tras recibir una oferta de compra por USD 5,8 MM. Por otro lado, Broadcom aumentó 8% después de que Citi reiniciara la cobertura de la firma de semiconductores con una calificación de compra. El Índice del dólar tuvo un ligero aumento hasta 104,2 el lunes, alcanzando su nivel más alto en tres semanas. El dólar se apreció especialmente frente al yen japonés (JPY), mientras los inversores reducen sus expectativas sobre un aumento de tasas por parte del Banco de Japón tras comentarios de sus funcionarios.
En contraposición, el precio del oro descendió por debajo de los USD 2.000 la onza, llegando a su punto más bajo en tres semanas, en una muestra de cautela por parte de los inversores previo a las decisiones de política monetaria de los principales bancos centrales. Para el resto de los commodities, el WTI avanzó 0,1%, cerrando en USD 71,3 por barril y la soja ganó 2,4% hasta los USD 490 la tonelada. En el ámbito de los bonos, el rendimiento del bono del Tesoro de EE. UU. a 10 años disminuyó levemente 1 pb, cerrando en 4,24%, al igual que la tasa a 2 años que finalizó en 4,72%. La renta fija registró un retroceso del 0,1%.
Respecto a los datos macroeconómicos, las expectativas de inflación al consumidor en EE. UU. para el próximo año, según la Reserva de Nueva York, cayeron al 3,4% en noviembre, marcando el nivel más bajo desde abril de 2021 y en comparación con el 3,6% del mes anterior. Este dato se alinea con los resultados de otras encuestas de consumidores, extendiendo la tendencia actual de desinflación en EE. UU.
Noticias locales: el país hoy.
En una jornada atípica con muy pocas operaciones, el sector agropecuario liquidó USD 4 M, muy por debajo de los USD 18 M promedio de la semana pasada y a la espera de novedades económicas y cambiarias que se conocerían hoy. Continuando con la tendencia de la semana pasada, el BCRA registró ventas netas por USD 62 M en el MULC, acumulando en lo que va del mes ventas netas por USD 593 M. Con esto, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 191 M hasta los USD 21.017 M, mientras que las netas ampliaron el saldo negativo a USD 11.200 M.
El dólar oficial aumentó diariamente un 0,4% hasta $366. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 3,4% promediando en lo que va de diciembre un alza de 4,7% mensualizado. Mientas tanto, los dólares financieros operaron al alza superando nuevamente la barrera de los $1000. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes se elevó a $1009, mientras que el CCL con ADRs creció 2% hasta $1013. De esta manera, sus brechas se sitúan en torno a 177%. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con GD30 ganó 2,1% y quedó en $994 (brecha del 171%) y el CCL se incrementó a $939 (brecha del 156%). Los contratos de futuro de dólar tuvieron un alza promedio de 2,6%. El contrato de diciembre cerró en $752 -vs $755 del viernes-, lo que implica una devaluación implícita de 106%. Los contrato de enero, febrero y marzo cerraron en $880, $990 y $1.065 respectivamente.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 2,7%, mientras que las Lecer cayeron un 1,3%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró con un sensible alza de 4,5%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 1,7% mientras que los DLK marcaron una baja de 0,2%.
Nuestro índice de bonos soberanos hard-dollar mostró una baja de 0,3%, con valores similares tanto en los de ley Nueva York como los de ley Argentina. Así, recortan la ganancia mensual al 5,2% y a 42,4% en lo que va del año. Las paridades se mantienen en el 37%, con máximos prePASO de agosto del 2023. El riesgo país volvió a subir, ubicándose en un valor de 1.935.
En cuanto a las acciones, el índice Merval subió 3,7% en moneda local mientras que en dólares CCL marcó una baja de 2,7% cerrando en USD 968. La jornada se caracterizó por aumentos generalizados en distintas acciones, con Agrometal liderando con un alza del 10,8%, seguido por Transener 9,5% y Edenor 8,6%. En cuanto a sectores, los más beneficiados fueron los Financieros con un incremento del 6,3%, Energía con un 5,4% e Industria con un 2,4%. Por otro lado, los ADR evidenciaron una suba promedio del 0,4%, destacándose Meli con un 2%, Edenor 2,5% y Grupo Supervielle 1,7%. Desde el balotaje, el índice Merval ha acumulado un alza del 33% y, en lo que va del año, registra una ganancia acumulada del 60,6%, medida en dólares CCL.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano internacional.
Fue una semana estable para los mercados financieros globales. Los datos de empleo de noviembre de EE. UU. superaron las expectativas, indicando que la actividad económica sigue fuerte a pesar de la moderación reciente. Aunque la Fed probablemente no subirá la tasa de referencia, estos indicadores han moderado el optimismo de los inversores respecto a un próximo recorte de tasas. Los rendimientos de los bonos del Tesoro repuntaron tras alcanzar su nivel más bajo en tres meses, aunque permanecieron por debajo de la semana anterior. En este contexto, los bonos detuvieron su rally reciente y las acciones experimentaron un leve repunte. A nivel global, la bolsa de China se destacó negativamente debido a preocupaciones sobre las perspectivas de su deuda, lo que provocó otra caída en las acciones y afectó negativamente a los commodities, especialmente al petróleo. Las miradas de esta semana estarán puestas en la reunión de la Fed, en los datos de inflación y en las ventas minoristas de noviembre, eventos claves que definirán el cierre de este 2023.
El empleo no se mancha. Como señalamos la semana pasada, con la inflación disminuyendo, el enfoque principal de los inversores está en los indicadores de actividad económica. Una desaceleración del PBI podría aliviar la presión sobre los salarios y acelerar la convergencia hacia la inflación objetivo de la Fed, abriendo la posibilidad de un recorte de tasas. El objetivo es lograr un soft-landing, equilibrando la desinflación sin caer en recesión, brindando alivio a la renta fija que ha sufrido su periodo más largo de caídas en los últimos tres años. Tras un fuerte crecimiento en el 3Q23, los primeros indicadores del 4Q23 sugieren una moderación, proyectándose un alza del PBI de 1,2% t/t. Sin embargo, los recientes datos de empleo de noviembre, mejores a lo esperado, generan incertidumbre: se crearon 199 mil empleos no agrícolas –frente a los 155 mil de octubre y los 160 mil estimados–, sumado a 550 mil empleos agrícolas que compensaron el ingreso de 532 mil personas al mercado laboral, resultando en una disminución de la tasa de desocupación del 3,9% al 3,7%, una de las más bajas de la historia. Además, se observó un mayor dinamismo en los salarios, que subieron un 0,4% m/m, acumulando un alza del 4,0% en los últimos doce meses.
Las tasas encontraron piso. Antes de conocerse los datos de empleo, la renta fija estaba beneficiándose de la baja en los rendimientos de los bonos del Tesoro, que habían caído al nivel más bajo en los últimos 3 meses, con la USDT10Y promediando 4,11% durante la semana. El dato de empleo, junto con el aumento en las expectativas de los consumidores –evidenciado por una mejora significativa en el índice de Confianza de la Universidad de Michigan–, generó dudas sobre las futuras acciones de la Fed. Aunque parece que no habrá nuevos ajustes en las tasas, los inversores moderaron sus expectativas de un recorte de tasas de marzo a mayo. Esto se reflejó en los rendimientos de los bonos del Tesoro, que aun así cerraron la semana por debajo de la semana anterior: la USD2Y terminó en 4,72% y la USDT10Y en 4,23%. En este entorno, los índices de renta fija detuvieron sus subidas recientes y cerraron la semana casi sin cambios: el índice agregado de bonos del Tesoro y Corporativos de alta calidad subió un 0,1% -con los del Tesoro aumentando un promedio de 0,1% y los Investment Grade un 0,2%- mientras que los de alto rendimiento bajaron un 0,2% y los emergentes cerraron estables.
Moderan las acciones. Aunque el S&P 500 alcanzó un nuevo máximo anual, con un incremento acumulado del 20,4%, perdió ímpetu en la última semana, registrando una modesta ganancia del 0,3%, y sin cambios en el índice equiponderado. Por su parte, el Dow Jones cerró sin variaciones, mientras que el Nasdaq logró una ganancia semanal del 0,8%. El sector de consumo discrecional fue el único destacado, impulsado principalmente por Tesla, con un aumento del 1,3%. En contraste, la mayoría de los otros sectores experimentaron bajas, siendo materiales y comunicaciones los más afectados, con ajustes del 1,7% y 1,5%, respectivamente.
China contamina. En 2023, la bolsa de China se ha diferenciado notablemente del resto del mundo, experimentando un fuerte ajuste. Mientras que el índice de la bolsa global subió un 16%, el índice chino cayó un 16%. Esta tendencia se hizo más evidente en la última semana, donde el índice global cerró sin cambios, mientras que la bolsa asiática cayó un 4,4%. Este resultado se debe en gran parte a la rebaja en la calificación crediticia de Moody’s para China, que pasó de "estable" a "negativa", debido a preocupaciones sobre el crecimiento económico, la sostenibilidad fiscal y la situación del mercado inmobiliario. Este cambio ha reavivado las preocupaciones sobre las perspectivas globales de demanda de commodities, lo que ha impactado negativamente en sus precios. En la última semana, el petróleo cayó un 3,8%, cerrando en USD 71 el barril, mientras que la soja y el cobre bajaron un 1,6% y un 2,3%, respectivamente. El oro rompió su rally al caer un 3,3%, cerrando la semana en USD 2.000 la onza, después de haber alcanzado USD 2.080 a principios de diciembre.
Semana clave. Esta semana se perfila como la más crucial de lo que queda de 2023. Se espera la publicación del Índice de Precios al Consumidor (IPC) de EE. UU. de noviembre, para el cual se estima que no habrá cambios respecto a octubre, lo que implicaría un aumento anual del 3%, el más bajo desde marzo de 2021. No obstante, para el IPC Core se proyecta un incremento del 0,3% mensual, lo que llevaría la tasa interanual al 4%. Además, se publicará el resultado fiscal de noviembre, un indicador clave para la evolución de los rendimientos de los bonos del Tesoro. También se darán a conocer las ventas minoristas, que ofrecerán una mejor perspectiva del consumo, y el mercado espera que confirmen la baja de octubre. El punto focal de la semana será la reunión de la Fed, donde se decidirá el futuro de la tasa de referencia, actualmente en 5,5%. Se anticipa que no habrá cambios en la tasa, pero será igualmente importante el comunicado que acompañe la decisión y las proyecciones económicas que se presenten.
Noticias y mercado: lo que pasó y lo que viene en el plano local.
Se terminó el gobierno de Alberto Fernández, dejando una herencia compleja y desafiante. Sin reservas internacionales, con un atraso cambiario superior al 30%, una brecha cambiaria elevadísima, una inflación que se acelera peligrosamente –agravada por una gran distorsión en los precios relativos–, un déficit fiscal del 5% del PBI y prácticamente sin financiamiento voluntario, y un balance del BCRA con pasivos monetarios remunerados que generan intereses de casi un tercio de la base monetaria por mes. Todo esto en un contexto de pobreza que supera el 40% y una actividad económica sostenida mediante la acumulación de deuda con importadores y el retraso en los ajustes de precios relativos. Comienza la era de Milei, quien, a pesar de haber moderado y centrado su discurso, propone un nuevo modelo económico enfocado en un ajuste fiscal del 5% del PBI y en sanear el balance del BCRA, con una economía menos regulada y una menor intervención estatal. En este marco, los activos locales han tenido un buen desempeño en el último mes, destacándose la recuperación de los bonos soberanos, la caída del riesgo país y el aumento del Merval, mientras que en la curva de pesos sobresalieron los instrumentos ajustables por tipo de cambio y por inflación. Inicia la semana 1 de la era Milei, en la cual se definirá el plan económico, esperándose novedades sobre el mercado cambiario y mayores precisiones sobre el plan fiscal. Las miradas de la semana estarán puestas en la evolución del mercado de cambios y en el dato de inflación de noviembre, que aunque pueda parecer desactualizado, reflejará la aceleración de precios que se intensificará en los primeros meses de gestión. El primer gran desafío de la gestión de Milei será iniciar un proceso de ajuste ordenado y mantener la paz social.
Sin reservas. En la última semana del gobierno saliente, el agro liquidó USD 77 M –un tercio de lo que había realizado la semana previa y la peor semana desde la previa a las elecciones generales– y el BCRA vendió USD 377 M en el mercado de cambios, acumulando en el mes ventas netas por USD 480 M. Esto fue determinante para que las reservas internacionales cayeran USD 220 M en la semana y cerraran con un stock bruto de USD 21.208 M –el nivel más bajo desde enero de 2006 tras el pago de deuda al FMI–, mientras que las reservas netas terminaron con un saldo negativo de USD 11.000 M. El balance de la gestión fue una pérdida de reservas internacionales por USD 22.600 M, explicada principalmente por pagos netos de deuda pública por USD 11.000 M y por intervenciones en el mercado de bonos por USD 7.000 M, mientras que, a base de control de cambios y dos muy buenas cosechas acompañadas de buenos precios internacionales, el BCRA logró comprar USD 5.700 M en el mercado cambiario.
Tipo de cambio real sin piso y brecha cambiaria sin techo. En la última semana, el gobierno incrementó el tipo de cambio oficial en un 0,9% –lo que mensualizado sería un 5%– mientras que los precios están subiendo a un ritmo del 5% semanal. Así, el gobierno de Alberto Fernández dejó un tipo de cambio real multilateral un 30% más bajo del que recibió, siendo este el peor nivel desde fines de 2015. Ante la aceleración inflacionaria y la incertidumbre sobre el plan que aplicará Milei –donde se espera una salida más gradual de la prevista inicialmente–, los dólares financieros experimentaron un importante repunte en la última sesión y cerraron la semana con un alza promedio del 6% –el Contado con Liquidación (CCL) con ADR cerró en casi ARS 1.000–, llevando la brecha cambiaria a un rango del 150% al 170%. Por otro lado, en la semana, los futuros de dólar en ROFEX tuvieron un repunte del 2% en promedio, con el contrato de diciembre cotizando en ARS 755 –frente a los ARS 753 de la semana anterior–, lo que implica un salto del 107% para fin de mes. Los demás contratos indican una devaluación del 16% en enero, del 10% en febrero y del 8% en promedio a partir de entonces.
Repuntaron los bonos y acciones. Los bonos soberanos en moneda extranjera cerraron la semana con un alza del 5%, mostrando un rendimiento similar tanto en los de legislación local como internacional, acumulando desde la sesión previa al balotaje una ganancia del 30%. Esta performance llevó al riesgo país a cerrar levemente por debajo de 1.900 pb –cuando Alberto Fernández asumió el gobierno, se ubicaba en 2.165 pb, pero previo a las PASO de 2019 estaba en 800 pb–. La tendencia positiva también se reflejó en el Merval, que cerró en USD 943 medido en CCL, un 3% por encima de la semana anterior, acumulando desde el balotaje una ganancia del 28% y del 56% en lo que va del año.
Fuerte repunte de los bonos CER. Ante la reciente y fuerte aceleración de la inflación y las expectativas de una salida más gradual del control de cambios de lo inicialmente previsto, los bonos ajustables por inflación experimentaron un fuerte repunte, mientras que los ajustables por tipo de cambio se mantuvieron estables. En detalle, el índice de bonos CER aumentó un 15% en la última semana, acumulando un alza del 39% desde el 17 de noviembre. En el mismo período, los bonos Dollar Linked subieron un 0,9% y un 35%, mientras que los bonos duales incrementaron un 3,9% y un 39%, respectivamente.
Esperando la motosierra y que se apague la maquinita. Si bien aún no hay detalles concretos, se espera que el plan económico comience con un ajuste del tipo de cambio oficial, llevándolo a un rango de entre ARS 650 y ARS 700 –que actualmente es el dólar exportador–, manteniendo el impuesto País y otros tributos relacionados con las importaciones. Aunque el presidente mencionó un plan de shock en su discurso, no se prevé una eliminación abrupta del control de cambios como en 2015, sino más bien un mercado cambiario regulado que irá flexibilizando las restricciones a la demanda. La unificación del tipo de cambio podría demorarse al menos hasta el segundo trimestre, reduciendo la brecha cambiaria a medida que el programa gane credibilidad. En cuanto al plan fiscal, se anticipa un ajuste significativo del gasto, enfocado en subsidios, transferencias a provincias y empresas públicas, y aunque podría recurrirse a decretos, el respaldo del Congreso fortalecería su sustentabilidad. El equilibrio fiscal no será inmediato, por lo que se espera continúe la emisión monetaria por un tiempo. Aunque se estima un aumento en las tasas de interés, con una aceleración de precios prevista entre el 15% y 20% mensual en los próximos tres meses, éstas seguirían siendo negativas en términos reales.
Semana 1. Comienza la presidencia de Milei y todas las miradas se centran en las definiciones de su plan económico. Existe una expectativa y un optimismo en el mercado, aunque con plena conciencia de los riesgos que deberá afrontar el nuevo gobierno. En cuanto a los indicadores económicos, se publicará el Índice de Precios al Consumidor (IPC) Nacional de noviembre, el cual se espera refleje una aceleración de la inflación, estableciendo así un piso alto para el dato de diciembre, que podría ser el más elevado desde la hiperinflación de 1990.
Recomendaciones posrally de los bonos en pesos.
En octubre del presente año, emitimos un informe proponiendo la inclusión estratégica de bonos en pesos, con el objetivo de capitalizar la disminución en la brecha económica. Argumentamos que estos instrumentos presentaban un potencial significativo, dado que sus precios reflejaban un desdoblamiento estricto o posibles quitas de capital. La ejecución de esta estrategia ha resultado altamente exitosa, especialmente a medida que se disiparon los riesgos de una dolarización forzosa o una hiperinflación para el año 2024.
Desde la publicación de nuestro informe el 9 de octubre, los bonos CER experimentaron un incremento del 56% al dólar CCL, mientras que los bonos Dollar-linked y Duales aumentaron un 46%. Notablemente, superaron el desempeño cercano al 30% del Merval y del GD30 en el ámbito local, así como a los principales instrumentos globales, como el S&P, que obtuvo un aumento del 5% en el mismo período.
Estos rendimientos extraordinarios se atribuyen a la combinación de dos factores principales: la marcada compresión de tasas y la descompresión de los dólares financieros. La compresión de tasas se refleja en la caída significativa de los rendimientos de los bonos en pesos: los bonos CER pasaron de cotizar a inflación +20%* en octubre hasta sus niveles actuales de hasta CER-40%*; en tanto que los dollar-linked y duales pasaron de pagar tasas de devaluación +4%* a tasas de devaluación -60%*. Mientras que la corrección de los dólares financieros implicó una reducción del CCL de sus máximos de USD 1.059 (brecha 203%), aunque sigue en un valor históricamente alto de USD 938 (brecha 158%).
*son Tasas Internas de Retorno (TIR) Anualizadas.
A medida que evaluamos el futuro de esta racha alcista, nos planteamos la pregunta crucial: ¿persistirá este rally o es el momento de asegurar las ganancias? Con perspectivas de una importante reducción en la brecha por el ajuste devaluatorio de los próximos días, sigue habiendo incentivo a posicionarse en activos que capturen este salto devaluatorio (ya sea directamente a través del A3500 o indirectamente a través del CER por el traslado a precios). Sin embargo, como las curvas en pesos ofrecen rendimientos ampliamente negativos para todo 2024 y 2025, gran parte de la convergencia ya está en precios y no hay ningún vehículo capaz de capturarla plenamente.
A esto se suma que esperamos que la brecha persista durante el 2024 y parte del 2025. Sin stock de reservas para imponer un ancla cambiaria y con la inflación partiendo de un nivel de dos dígitos, una unificación inmediata como en 2015 no tiene garantías de éxito y luce como una alternativa muy desafiante para el nuevo gobierno. Por esto, proyectamos un levantamiento secuencial del cepo a medida que ingresen liquidaciones del sector agropecuario: manteniendo la brecha en torno al 80% en el primer trimestre y reduciéndola gradualmente hasta el 35% en el último trimestre de 2024 y el 10% para el primer trimestre del 2025.
Bajo este escenario, solo queda valor en los bonos en pesos con vencimientos posteriores al tercer trimestre (inclusive) de 2024. Esto se debe a la combinación de mayores tasas con una brecha cayendo gradualmente. Reflejamos esto en el siguiente gráfico donde, utilizando nuestras proyecciones, estimamos el rendimiento directo en dólares de los principales bonos del Tesoro para 2024 y 2025. Como puede verse, proyectamos retornos negativos para todos los bonos con vencimiento entre enero y julio, con excepción del TV24. Mientras que se destacan los bonos más largos, particularmente aquellos con vencimiento a principios de 2025: el Boncer T2X5 y el dollar-linked TV25, para los que proyectamos retornos de 34% y 47% en dólares, respectivamente.
Para fines defensivos, es prudente consolidar una porción de estas ganancias extraordinarias reasignando los fondos hacia activos dolarizados. Esto puede realizarse a través de una serie de tipos de activos distintos:
¿Qué hay detrás del reciente aumento en el precio del oro?
El oro, tradicionalmente considerado un activo seguro, tuvo un aumento del 20% desde su mínimo en octubre de 2022, reflejando preocupaciones globales por conflictos geopolíticos y expectativas en torno a la política monetaria. Hasta ahora, en 2023, acumuló un incremento del 11%, cotizando a USD 2.024 la onza. Este aumento ha sido influenciado también por la especulación de una reducción de tasas hacia finales del primer trimestre de 2024. Además, se ha visto reforzado por la caída promedio de 30 pb en los bonos del Tesoro americano en el último mes y un debilitamiento del dólar. Estas dos variables, que muestran una correlación inversa con el oro, han contribuido a fortalecer su valor en el mercado actual.
Aunque el reciente ascenso en el precio del oro puede resultar atípico en comparación con su desempeño histórico, la tendencia alcista del metal se mantiene, en vistas a un entorno macro favorable. La expectativa de que no habrá incrementos en las tasas de interés, junto con un giro hacia una política monetaria más flexible, hace del oro una opción atractiva de inversión. En un contexto de tasas de interés bajando, este metal tiende a aumentar su valor, convirtiéndose en un refugio para inversores que buscan diversificar sus carteras.
En el ámbito de los commodities, el oro se destaca con un rendimiento positivo, desmarcándose de la tendencia decreciente que ha perjudicado a otras materias primas a lo largo del año, incluyendo a las agrícolas y a los energéticos. En consonancia, el sector minero, intrínsecamente ligado al oro, también se benefició de este fortalecimiento.
En particular, el ratio actual entre las mineras y el precio del oro está en mínimos históricos, sugiriendo una posible subvaluación de las empresas mineras frente al reciente alza del precio del metal. Esta diferencia se intensificó más en los últimos años debido a un aumento en la inflación de costos en la industria, con los costos de extracción aumentando de USD 1.000 a USD 1.400 por onza entre 2021 y 2023. A pesar de este aumento de costos, las mineras están mostrando una mejora en sus márgenes de beneficio debido a eficiencias operativas, avances tecnológicos y gestión de recursos más eficiente. Estos avances, combinados con un entorno de bajas tasas de interés y la demanda sostenida del oro, ofrecen una atractiva oportunidad de inversión en el sector.
Para capitalizar el potencial del oro, una buena opción es la cartera Cedears G (Gold), que incluye a tres principales mineras disponibles en el mercado local (Barrick Gold, Harmony Gold, y Newmont Mining Company). Esta cartera ha logrado un rendimiento del 7% en lo que va del año, superando a su benchmark, el ETF GDX (Mineras). Estas empresas, con un margen EBITDA promedio del 45%, esperan un incremento en su rentabilidad para el próximo año, impulsado por una reducción en los costos de extracción. Además, los ratios de 7x EV/EBITDA indican que están correctamente valoradas o incluso subvaloradas en comparación con las medias del sector, especialmente en el caso de Harmony con un 5x EV/EBITDA.
En conclusión, la situación actual, junto con las perspectivas prometedoras para las empresas mineras, respalda el interés en la cartera Cedears G (Gold). La demanda constante de los bancos centrales, una potencial flexibilización de la política monetaria y la preferencia por activos seguros en tiempos de incertidumbre geopolítica, hacen de esta cartera una opción viable para diversificar las inversiones.
Cómo evaluar la compensación adicional que se requiere para asumir el riesgo de invertir en acciones
El Equity Risk Premium (ERP) es un indicador ampliamente utilizado en el mercado financiero para evaluar la compensación adicional que los inversores requieren para asumir el riesgo de invertir en acciones, en lugar de en bonos. Es decir, es una medida del rendimiento en exceso que un inversor obtendría al invertir en acciones, en vez de en bonos. Este cálculo se realiza restando la Earnings Yield esperada de las acciones para los próximos 12 meses a la tasa de rendimiento de un bono del Tesoro americano a 10 años, conocida como la “tasa libre de riesgo”.
En el siguiente gráfico, nos propusimos estudiar el comportamiento de ERP desde el año 2001 en acciones de alta y media capitalización bursátil (representada por el S&P 500) y en acciones de baja capitalización (representadas por el S&P Small Cap 600). Se puede apreciar que, desde 2002, ambas series tienen un comportamiento relativamente similar. Sin embargo, después del impacto de la pandemia, esta relación se rompió, y a continuación presentamos los resultados observados:
Frente a estos resultados, se puede deducir que existe una disparidad entre la valoración del mercado de gran capitalización y el de baja capitalización. La diferencia promedio de ERP es de 0,1%, pero actualmente esa diferencia se amplió a un 3%. Este fenómeno comenzó en la pandemia y se profundizó aún más a lo largo de este año, en donde el S&P 500 subió 21%, mientras que el S&P Small Cap solamente 3%. En este contexto, podemos decir que actualmente encontramos gran valor en el stock-picking en las acciones Small Cap, ya que sufrieron considerablemente el año anterior, y siguen castigadas en su mayoría.
Análisis de instrumentos de renta fija y variable.
A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 20 M. Mientras, el BCRA registró ventas netas por USD 149 M en el MULC. En lo que va de diciembre, la autoridad monetaria adiciona ventas por USD 397 M; en tanto, en 2023, acumula ventas por USD 1.986 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 175 M hasta los USD 21.168 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.430 M en 2023.
El dólar oficial aumentó diariamente un 0,2% hasta $363,7. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 5,1%, que se aceleró contra el ritmo de 4,9% del martes. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 4,5%, mientras que en lo que va de diciembre corrió a TEM del 4,5%.
Los dólares financieros operaron a la baja. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes se mantuvo en $937, mientras que el CCL con ADRs disminuyó un 1,1% hasta $937. De esta manera, sus brechas se sitúan en 158% y 158%, respectivamente. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 perdió un 4,3% y quedó en $906 (brecha del 149%) y el CCL se mantuvo en $939 (brecha del 158%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar subieron un 4,2%. Las mayores subas se registraron en los contratos de junio (+5,3%), abril (+4,9%) y julio (+4,9%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 112% hasta diciembre, en el 140% hasta enero y en el 237% hasta mayo. Se operaron 259.000 contratos, lo que significa un acumulado semanal de 3.258.000. El interés abierto se incrementó en USD 18 M hasta un stock de USD 1.239 M; lo que significa un decrecimiento mensual del 53,6% y un decrecimiento anual del 57,5%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 4,1%, mientras que las Lecer ganaron un 3,6%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró alcista en un 1,2%. Por su parte, los duales registraron una ganancia del 1% y los DLK marcaron una caída del 0,4%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó 3,2%, explicado por una suba de 2,7% en los de ley Nueva York y una suba de 4% en los de ley Argentina. Así, acumulan una ganancia de 5,8% en lo que va del mes y de 43,2% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 37% y volvieron a sus máximos prePASO de agosto del 2023. Para volver a ver estas paridades hay que remontarse a diciembre del 2021. El riesgo país perforó la barrera de los 1900 pb al disminuir 54 pb hasta 1896 pb.
En el mercado de renta variable, que subió en 5 de las últimas 6 ruedas, se registró una ganancia del 1% en moneda local y una baja del -0,6% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 928. Se observaron aumentos generalizados, destacándose Holcim con un 7,6%, Ternium con un 6,7% y Transportadora Gas del Norte con un 6,5%. Los sectores más beneficiados fueron industria y materiales con un 5,1%, y utilidades con un 2,4%. Los ADR registraron una baja promedio del -0,8%, con caídas notables en IRSA del -4%, YPF del -6,6% y BBVA del -2,9%. Por el contrario, Cresud y Despegar tuvieron aumentos del 5,7% y 4% respectivamente. Tras el balotaje, el índice acumula un alza del 28,1% y un sólido 53% en lo que va del año, medido en USD CCL.
Noticias globales: el mundo hoy.
El WTI registró una caída del 4% a USD 69,4 por barril, alcanzando el nivel más bajo desde principios de julio, debido a preocupaciones sobre la demanda y un aumento en la oferta. Según datos de la Administración de Información de Energía, los inventarios de gasolina en EE. UU. aumentaron en 5,4 M de barriles en la semana que terminó el 1° de diciembre, marcando el mayor incremento en nueve semanas y superando ampliamente las previsiones de 1 M. Además, la perspectiva de calificación de China fue rebajada a negativa por Moody's, lo cual también influenció los precios.
A esto se le suma que las exportaciones de crudo de EE. UU. estuvieron cerca de un récord de 6M de barriles por día en octubre, con flujos constantes hacia Europa y Asia. Por otro lado, la OPEP+ anunció recortes adicionales de 2,2 M de bpd la semana pasada, de los cuales más de 1,3 M fueron extensiones de reducciones voluntarias por parte de Arabia Saudita y Rusia.
En el mercado laboral, el informe de la compañía ADP reveló que las empresas privadas en EE. UU. contrataron a 103.000 trabajadores en noviembre, por debajo de los 106.000 revisados a la baja en octubre y las expectativas de 130.000. Estos datos apuntan a un enfriamiento del mercado laboral, con una creación de empleo menor a la esperada y costos laborales inferiores a lo previsto en el tercer trimestre. Estas cifras fortalecen la hipótesis de que la Reserva Federal podría concluir su campaña de ajuste y considerar recortes de tipos en el próximo año.
La balanza comercial de EE. UU. se amplió ligeramente a USD 64,3 M en octubre, la cifra más alta en tres meses, frente a una revisión a la baja de USD 61,2 M en septiembre y previsiones de USD 64,2 M. El déficit de bienes se incrementó a USD 89,8 M, mientras que el superávit de servicios subió a USD 25,5 M. Las exportaciones totales disminuyeron un 1% y las importaciones crecieron un 0,2%.
En el sector inmobiliario, las solicitudes de hipotecas en EE. UU. aumentaron un 2,8% en la semana que terminó el 1° de diciembre, alcanzando su nivel más alto en diez semanas. Las solicitudes de refinanciación de viviendas aumentaron un 13,9%, mientras que las solicitudes de compra de viviendas nuevas cayeron un 0,3%. La tasa promedio para una hipoteca fija a 30 años descendió al 7,17%.
Las acciones en Estados Unidos cerraron en baja el miércoles, con el Dow Jones perdiendo un 0,2%, el S&P 500 un 0,4% y el Nasdaq un 0,6%. Los sectores de energía (-1,7%) y tecnología (-0,8%) obtuvieron los peores resultados, mientras que utilidades (1,3%) e industria (0,4%) mostraron mejores desempeños. A nivel corporativo, Exxon Mobil y Marathon Petroleum cayeron un 1,3% y un 3,8%, respectivamente. Nvidia disminuyó un 2,3%, en medio de restricciones a la exportación de sus nuevos chips para China. Apple, Microsoft y Amazon registraron caídas, mientras que Tesla subió un 0,3%.
El rendimiento del bono del Tesoro de EE. UU. a 10 años cayó 6 pb a 4,11%, mientras que la tasa a 2 años ganó 2 pb para cerrar en 4,56%. La renta fija tuvo una ganancia del 0,3% en la jornada. El dólar (DXY) subió un 0,1% a 104,2 y el oro aumentó un 0,2% en su valor, llegando a USD 2.024 por onza.
En otras regiones, los pedidos a las fábricas en Alemania disminuyeron un 3,7% m/m en octubre, tras un aumento revisado al alza del 0,7% en septiembre, y en comparación con las previsiones de un aumento del 0,2%, en una señal de que el sector industrial sigue siendo frágil. El mayor lastre provino de los pedidos de maquinaria y equipos (-13,5%), seguidos de los productos elaborados de metal. Por el contrario, los nuevos pedidos de equipos de transporte aumentaron un 20,2%, impulsados por los pedidos a gran escala.
House View local: noviembre de 2023.
Se definió el balotaje y Javier Milei será el próximo presidente de la Nación. Como en cada uno de los eventos electorales de este año, el resultado fue sorpresivo: Milei pudo revertir lo ocurrido en las generales e incluso lograr una amplia diferencia. Con esto, arranca un nuevo ciclo para el país con un presidente que tiene la fortaleza de plantear un cambio de rumbo, pero con debilidad política –con menos de un tercio de diputados y senadores y sin gobernadores de su espacio–. Esto lo obliga a buscar consensos y moderar algunas de sus propuestas, en especial la dolarización. La herencia que deja el actual gobierno es una economía que, con el afán de contener el nivel de actividad, amplió los desequilibrios macroeconómicos. Esto se ve reflejado en el desbalance fiscal, pérdida de reservas internacionales y con inflación muy elevada y con gran distorsión de precios relativos. El mercado reaccionó favorablemente al resultado de la elección, con una fuerte recuperación de los bonos y las acciones, mientras que en la curva de pesos se destacaron los instrumentos ajustables por tipo de cambio y, en menor medida, los ajustables por inflación –aunque con mejor desempeño en el margen–. Creemos en el cambio y nos ilusionamos con los primeros mensajes del presidente electo, pero dudamos de la velocidad y efectividad del mismo. Por estas razones, creemos que los cambios no podrán ser de shock y vendrán en etapas. Esperamos un salto del tipo de cambio oficial que mejore la competitividad, pero estimamos que el control de cambios se irá relajando a medida que ataca el problema fiscal, monetario y de precios relativos. Se vienen tiempos en los que la expectativa de cambio deberá convivir en un contexto social agravado por la caída que tendrá el nivel de actividad, lo que generará incertidumbre.
Se viene un cambio. Contrario a lo esperado por el mercado y en línea con lo que marcaban las encuestas de la semana previa, en el balotaje del 22 de octubre pasado, Javier Milei se impuso sobre Sergio Massa con el 56% de los votos. La diferencia de 12 pp fue muy amplia, ganando en casi todo el país –sólo perdió en 3 provincias– y se destacó la alta participación y el muy bajo porcentaje de votos en blanco. Estos hechos reflejan que los votantes de Juntos por el Cambio optaron por la opción libertaria ante el fuerte apoyo mostrado por Macri y Patricia Bullrich en la recta final de la campaña. Creemos que mantener este apoyo una vez que asuma la presidencia es importante para su gobernabilidad, dado que La Libertad Avanza tiene apenas 37 diputados, 7 senadores y ningún gobernador. La agenda de reformas que plantea es muy ambiciosa y necesitará lograr apoyo del Congreso para implementarlas, al tiempo que también está expuesto al riesgo de un impeachment. Hasta hoy, el gabinete que está armando es más moderado, entre lo que se destaca a Luis Caputo –exministro de Finanzas y expresidente del BCRA durante la presidencia de Macri– al frente del Ministerio de Economía, dejando de lado a los economistas que lo acompañaron durante la campaña promoviendo la dolarización de la economía. La fragilidad política lo obliga a buscar consensos con la oposición no kirchnerista, por lo que el armado final del gabinete será un dato a tener en cuenta para ver la “pureza” de las ideas libertarias en la primera etapa de gobierno.
Costosa actividad. Uno de los aspectos destacados del último año es que la actividad económica se contrajo mucho menos de lo esperado, considerando la gran sequía que golpeó a las principales zonas productivas. La falta de lluvias afectó a los principales cultivos, derivando en una de las peores campañas agrícolas de la historia, que le costó al país más de USD 20.000 M en exportaciones. Pese a este escenario, y sin reservas internacionales –de hecho, debían aumentar las reservas de acuerdo a las metas firmadas con el FMI–, el gobierno continuó estimulando la demanda interna con política fiscal expansiva y las importaciones, lo que compensó la pérdida de actividad por el sector agrícola. Concretamente, en los primeros 9 meses del año, el PBI se contrajo un 1,5% respecto al mismo período del año pasado, mucho mejor de lo que apuntaban nuestras expectativas. La contrapartida de esto fue el deterioro de las cuentas externas, en el que el saldo comercial pasó de un excedente de USD 4.400 M a un déficit de USD 7.300 M, mientras que el estímulo fiscal para contener la caída de ingresos en un año electoral elevó el déficit fiscal para que este año termine con un desequilibrio primario en torno al 3% del PBI (similar al de 2022, pero muy por encima del 1,9% del PBI previsto en el acuerdo con el FMI). Vale destacar que, pese al efecto favorable que tiene la aceleración de la inflación sobre las cuentas públicas al aumentar los ingresos y licuar el gasto, las rebajas impositivas y el aumento del gasto, que pasa a ser permanente, deja un déficit primario inercial de casi el 4% del PBI, lo que hace aún más desafiante el objetivo de equilibrio fiscal.
Contener la pérdida de reservas. Ante la menor oferta de dólares del agro producto de la sequía, el gobierno amortiguó el impacto en el mercado cambiario limitando los pagos de deuda por importaciones, lo que generó un fuerte incremento en la deuda comercial. En otras palabras, parte del aumento de las importaciones que impulsó la inversión y el PBI no se pagó, lo que generó un aumento de casi USD 25.000 M en la deuda comercial. Con estas medidas, el BCRA contuvo la pérdida de reservas, pues de no haberlo hecho, hubiese sido insostenible seguir con este esquema de política cambiaria. Así las cosas, desde las PASO, el gobierno estabilizó las operaciones en el mercado de cambios, en el que pudo comprar más de USD 1.600 M –USD 350 en noviembre–, lo que le permitió compensar parte de las reservas perdidas por los pagos a organismos internacionales –USD 500 M desde mediados de agosto– y por intervenciones en el mercado de bonos –USD 3.000 M–, por lo que el stock de reservas internacionales cayó USD 2.300 M, cerrando noviembre con un stock bruto de USD 21.500 M, mientras que las reservas netas quedaron en USD 10.500 M negativas. Con esta performance, en lo que va del año, el BCRA perdió más de USD 22.000 M de reservas internacionales, debido a que además de ventas por USD 1.800 M en el mercado cambiario, canceló deuda con organismos internacionales por USD 12.000 M, usó USD 4.700 M para intervenir en el mercado de bonos y los encajes en moneda extranjera cayeron USD 8.000 M.
Devaluación disimulada y brecha cambiaria contenida. Tal como lo adelantó el ministro de Economía, tras el salto del 23% luego de las PASO, el BCRA mantuvo el tipo de cambio oficial a $350 hasta el 15 de noviembre y, desde entonces, viene devaluando a un ritmo del 4,3% mensual. Al mismo tiempo, ajustó el dólar exportador para que puedan liquidar el 50% en el mercado oficial y el 50% restante en el CCL, lo que deja un tipo de cambio implícito de $620. Por el lado de la demanda, casi un tercio de las importaciones que logran autorización debe afrontar el impuesto PAIS del 7,5%, mientras que las de servicios, dólar ahorro y tarjeta deben pagar impuesto PAIS del 30% + 100% de Impuesto a las Ganancias + 25% de adelanto de Bienes Personales, lo que hace un tipo de cambio efectivo de $930. Con esto, el 75% de la economía se maneja a un dólar distinto al oficial y sólo el 25% restante accede al oficial –importaciones de combustibles, insumos intermedios, medicamentos entre los más destacados–, lo que deja un tipo de cambio promedio de $500, un 35% más alto que el de referencia. Al aumentar la oferta de divisas en el mercado financiero en un contexto de demanda limitada, esta medida le sirvió al BCRA para contener la brecha cambiaria que, a pesar de todos los esfuerzos, se mantuvo extremadamente elevada –en torno al 150%–. Está claro que hay mucha demanda contenida que presiona cualquier salida rápida del control de cambios.
La inflación toma nuevo envión. Tras el salto discreto del tipo de cambio de mediados de agosto, la inflación subió a un nuevo escalón. Mientras que en los primeros 7 meses del año, el IPC Nacional promedió un alza del 6% mensual, en agosto y septiembre saltó al 12,4% y 12,7% mensual, respectivamente. En octubre, moderó la suba al 8,3% mensual y 143% i.a., con moderación en todos los componentes, especialmente en los regulados por el gobierno que limitó todos los aumentos. Sin embargo, esto no fue un quiebre de tendencia sino un “accidente estadístico”, pues todo indica que el IPC de noviembre marcará un alza en torno al 11% mensual y 157% i.a., y dada la dinámica semanal, le dejaría un arrastre estadístico de más de 6 pp al IPC de diciembre, el cual esperamos un incremento del 15% mensual y 181% i.a., el peor registro desde 1991.
Pesada herencia. Con esta performance, el gobierno de Alberto Fernández dejará una pesada herencia de desequilibrios macroeconómicos que obligará al gobierno entrante a tomar medidas apenas asuma. Las reservas internacionales netas quedarían en torno a -USD 10.500 M, con una deuda comercial de corto plazo por USD 25.000 M. El tipo de cambio oficial estará un 35% por debajo del promedio de las últimas décadas, la brecha entre los dólares financieros y el oficial en 150%, un déficit fiscal del 5% del PBI –cuasi-fiscal del 9% del PBI–, una deuda pública en el 90% del PBI, emisión para financiar al fisco del 6% del PBI, inflación corriendo al 300% anualizado, tarifas atrasadas que solo cubren el 30% de los costos y con una pobreza bien por encima del 40%. El punto de partida obliga a la consistencia de la política monetaria.
El plan: buenas intenciones, sin dolarización, con salto cambiario inicial y permanencia parcial del control de cambios. Tras la vorágine de la campaña y con el triunfo consumado, Javier Milei fue moderando el discurso que lo había acompañado –dolarización y motosierra– y comenzó a esbozar los lineamientos de su plan económico, enfatizando la necesidad del equilibrio fiscal y de dejar de emitir moneda sin respaldo. Todo esto, en un marco de una economía abierta y alineada con Occidente. Mientras que en el Congreso tratará de lograr pasar las leyes para una reforma del Estado que le permita reducir un 5% del PBI el gasto primario, en el mercado cambiario las primeras medidas apuntan a un salto del tipo de cambio oficial a $650/$700 para unificar el tipo de cambio con el dólar exportador, y seguirían los impuestos adicionales para las compras del exterior. Esto le permitiría lograr un salto en el Tipo de Cambio Real, pero que se irá amortiguando a medida que la inflación acelere su marcha en un contexto de cambio de precios relativos. No habrá salida rápida del control de cambios, pues el propio Milei reconoció que hacerlo antes de solucionar el problema de las Leliqs sería un camino sin escalas hacia la hiperinflación. En el plano monetario, apunta a reducir los pasivos monetarios con más deuda –migrar de Leliqs y Pases a instrumentos del Tesoro–, lo que obligaría a subir las tasas de interés –aunque no le ganarían a la inflación–. En el plano fiscal, apuntarían a revertir la baja del IVA y de Ganancias, mientras que del lado del gasto ajustarían los subsidios y las transferencias a las provincias. Aunque la idea es prescindir de la asistencia del BCRA, en una primera instancia, creemos que usarán emisión monetaria para cubrir el bache fiscal de los primeros meses, mientras intentan conseguir fuentes de financiamiento genuinas. Creemos en las bondades del plan, pero entendemos que las medidas se harán de manera más gradual de lo que Milei y el mercado desearían.
Perspectivas
El mercado reaccionó muy positivamente a la victoria de Javier Milei. Partiendo de paridades bajas, los bonos en dólares estadounidenses ofrecieron retornos extraordinarios en dólares y regresaron al nivel que tenían previo a las PASO (cuando el mercado descontaba una victoria de Juntos por el Cambio). Por otro lado, ante las perspectivas de una corrección cambiaria más agresiva, hubo alta demanda por cobertura con contratos futuros y con instrumentos duales/dollar-linked. A sus precios actuales, las expectativas devaluatorias parecen excesivas y parecen estar subestimando el pass-through. Por esto, vemos valor en la curva CER y en tomar posiciones vendidas en los futuros de dólar. Aunque somos optimistas por el rumbo que marca el futuro presidente, creemos que habrá que tener en cuenta cómo serán las etapas en las correcciones, dado que habrá aspectos que podrá implementar más rápidamente y otros que tendrán otra velocidad, dadas las limitaciones existentes para su implementación. Es por ello que recomendamos cautela y no dejarse llevar por la euforia. El contexto será muy desafiante para la próxima gestión, ya que recibirá una economía que exige fuertes ajustes, pero una sociedad que no está en condiciones de soportarlos. Además, sin gobernadores propios y con baja representatividad en el Congreso, tendrá un margen de acción político muy acotado. Para que continúe el rally argentino, tiene que haber expectativas de un sendero sostenible tanto en lo económico como en lo político.
Bonos soberanos en dólares. Seducidos por las perspectivas de un gobierno pro-mercado con un fuerte mandato de corrección de desequilibrios macroeconómicos, el mercado ve con mejores ojos a la curva de bonos en dólares estadounidenses de Argentina. Desde el balotaje, los bonos subieron un 20,9% y sus paridades regresaron a niveles similares a los que tenían previo a las PASO. De cara a lo que se viene, somos cautelosamente optimistas. Las primeras decisiones del presidente electo fueron auspiciosas: reforzó su mandato de austeridad fiscal, archivó propuestas extremas como dolarizar o levantar el cepo inmediatamente y nombró funcionarios experimentados para su equipo económico. Así, el libertario estableció exitosamente su voluntad de llevar adelante reformas y ahora deberá demostrar su capacidad para concretarlas. Dicho esto, nos mantenemos optimistas en el largo plazo, dado que a estos precios, la cotización de los bonos tiene implícitas quitas de capital de hasta el 49% y descuentan escenarios demasiado pesimistas. Seguimos priorizando bonos bajo ley de Nueva York, en particular el GD30 por su baja paridad y el GD38 por su estructura legal más defensiva.
Bonos subsoberanos en dólares. Las provincias enfrentan este 2024 con los siguientes desafíos: la pérdida de recursos fiscales provenientes de la coparticipación, generada por la baja del impuesto a las ganancias y del IVA de alimentos (si es que el proyecto de ley es aprobado en el Senado), la revisión del esquema de transferencias discrecionales a provincias y el impacto del desplazamiento de tipo de cambio nominal sobre el stock de su deuda en moneda extranjera. Sin embargo, muchos créditos cuentan con las herramientas necesarias para enfrentar dicho contexto, lo que les permite canalizar en el corto plazo la demanda de personas físicas generada por la elusión del impuesto de bienes personales. Un ejemplo a tener en cuenta es Córdoba, que tiene una deuda de USD 2.563 M y recursos propios líquidos por USD 932,4 M, producto del superávit financiero acumulado en los últimos 3 años. Dichos recursos le permitirían financiar 2 años de vencimientos de deuda, independientemente de los resultados financieros futuros. Actualmente, CO21D y CO24D cotizan con rendimientos del 16,4% y duration de 0,84 y 2,29x, respectivamente. Santa Fé es otro crédito que siempre mencionamos por su bajo stock de deuda, que es tan solo USD 564 M, cuenta con equilibrio presupuestario y posee recursos por USD 630 M en el sistema bancario, más bonos que ajustan por CER valuados en USD 1.235 M. El único bono que la provincia posee rinde un 12,8% y posee una duration de 2,4x. El bono PMM29 de la provincia de Mendoza puede ser una alternativa de bajo riesgo muy interesante de conseguirse con un rendimiento superior al actual que es de 12,7%. El bono de la Ciudad de Buenos Aires, CABA27, es un excelente riesgo pero de muy bajo rendimiento: 8,6% TNA con una MD de 2,2x. El de la Provincia de Buenos Aires, BA37D, sigue siendo una alternativa de riesgo superadora al tramo largo soberano: actualmente cotiza con una paridad de USD 37,5 y una TNA del 30%. Planteando escenarios con una tasa de descuento del 20%, la paridad actual contempla una quita del capital del 29,5% para convalidar precio, siendo que el stock de deuda provincial es del 6,7% de su producto. PBA tiene un problema de flujo, no de stocks, y a estos precios dicho riesgo estaría descontado.
Bonos corporativos. Sugerimos mantener los riesgos en TGS 2025, Mastellone 2026, YPF garantizado con exportaciones 2026 y Aeropuertos Argentina 2000 y esperar al impacto en las paridades que podría generar el salto del tipo de cambio oficial posasunción de Javier Milei para buscar nuevas oportunidades. Para bajar correlación respecto a activos argentinos, con los beneficios fiscales al ser considerado un emisor de fuente argentina para el fisco, seguimos viendo atractivo el bono de Adecoagro 6% vencimiento 21/09/27 TIR 7,3% precio U$S95,8 MD 3,28.
Bonos en pesos – corto plazo. Dentro del tramo corto de la deuda en pesos, seguimos prefiriendo estirar plazos para aprovechar los premios de tasa y capturar (directa o indirectamente) el salto cambiario de fines del 2024. En particular, recomendamos el bono CER a marzo TX24 que paga una tasa real anualizada de CER -16%. Le proyectamos un retorno directo de 80% (TNA 234%; TEA 455%) que contrasta contra el 49% directo del dual a febrero TDF24 (TNA 199%; TEA 407%). Para inversores más sofisticados, vemos valor en construir el sintético a febrero vía TDF24 y short en el contrato de dicho mes que cotiza con un retorno directo de 80%, TNA 317% y TEA 923%.
Bonos en pesos – largo plazo. Ante las perspectivas de una fuerte corrección cambiaria en el dólar oficial, las elecciones despertaron la demanda por los bonos ajustables por tipo de cambio oficial. Desde el domingo electoral, los duales subieron 28% y los dollar-linked un 24%. De esta forma, los bonos CER quedaron significativamente rezagados ya que ganaron un 14%. A estos precios, vemos mayor valor en la curva CER. Esto es porque, en comparación a los precios de mercado, esperamos una menor ganancia de tipo de cambio real a partir de diciembre. El tipo de cambio real implícito entre las curvas vinculadas a devaluación e inflación quedó en un rango de entre 129 y 145 (53% y 72% por encima del 85 actual) para el periodo entre febrero 2024 y abril 2025. Estos niveles lucen demasiado altos y no reflejan que la corrección de precios relativos (por devaluación y aumentos tarifarios) tendrá un gran traslado a precios. Mantenemos nuestra recomendación de incorporar los bonos CER a julio T2X4 (CER -5%) y febrero 2025 (T2X5).
Futuros de ROFEX. Hubo alta demanda por cobertura cambiaria y los contratos futuros subieron un 15% en promedio desde el balotaje. Así, el contrato de diciembre quedó en $740, lo que significa una devaluación directa de 105% contra noviembre. A partir de ahí, los contratos marcan una devaluación mensual del 12% en enero, de 8% promedio entre febrero y septiembre. Creemos que estos valores son demasiado elevados. Así, nos imaginamos una devaluación inicial importante pero no tan elevada de 90% que dejaría el tipo de cambio de fines de diciembre más cerca de los $700. Por esto mismo, vemos valor en tomar una posición vendida en la curva de contratos futuros de dólar.
Acciones. Tras la definición del balotaje, el Merval avanzó a los USD 916 puntos y el riesgo país cayó por debajo de los 2000 puntos. Creemos que hay oportunidades en el sector energético a partir de las políticas que aplicará el futuro Secretario de Energía Eduardo Rodríguez Chirillo viendo oportunidad en PAMP y CEPU a pesar de cierta volatilidad que pueda existir en el precio de dichas acciones en el corto plazo. Ambas cotizan a ratios trailing de EV/EBITDA 4,5x y 3,8x sin considerar las participaciones en empresas no consolidadas ni los créditos con Cammesa. Más allá del riesgo de la caída en la obra pública anunciada creemos que las cementeras pueden ser oportunidad dando unfactible cambio de control en el caso de LOMA (EV/EBITDA 3,5x PER 6,25) y la fuerte generación de caja, recompra accionaria y bajos ratios que viene presentado Holcim o HARG (EV/EBITDA 2,5x PER 4,4x). Pensando en el largo plazo nos sigue gustando los Cedears de Tenaris (TEN) y Ternium (TXR), y MIRG que hoy día vale USD 211 M y posee caja neta de deuda más capital de trabajo por USD 161 M y el flujo de fondos operativos neto de variación de capital de trabajo en los últimos 12 meses fue de USD 172 M.
*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 5 de diciembre de 2023.
Noticias globales: el mundo hoy.
El rendimiento del bono del Tesoro de EE. UU. a 10 años cayó 12 pb a menos del 4,2%, recuperando mínimos de tres meses, en medio de datos recientes que refuerzan la creencia de que la Reserva Federal ha concluido su campaña de ajuste y podría iniciar recortes de tasas pronto. La tasa a 2 años cedió 8 pb para terminar en 4,58%. En consonancia, la renta fija ganó un 0,5% en la jornada.
Wall Street cerró de forma mixta el martes, mientras los inversores asimilaban nuevos datos económicos, donde las ofertas de empleo en EE. UU. estuvieron por debajo de las expectativas, marcando el nivel más bajo desde marzo de 2021. Esto señala un enfriamiento del mercado laboral. Mientras, el PMI de servicios de ISM superó las previsiones, apuntando a un sector de servicios resistente. En este contexto, el Dow Jones perdió un 0,2%, mientras que el S&P 500 se mantuvo estable y el Nasdaq ganó un 0,3%.
Los sectores de materiales (–1,3%) y energía (–1,7%) obtuvieron los peores resultados, mientras que tecnología (0,6%) y consumo discrecional (0,1%) mostraron mejores desempeños. ExxonMobil (–1,9%) y Chevron (–1,4%) registraron pérdidas, mientras que Apple (+2,1%), Amazon (+1,4%), Nvidia (+2,3%) y Tesla (+1,3%) avanzaron con fuerza.
En el sector de los commodities, el WTI cayó a USD 72 por barril, tocando un mínimo de cinco meses en medio de dudas sobre los recortes de la OPEP+ y preocupaciones sobre la demanda. Los precios del petróleo se mantuvieron bajo presión por cuarto día consecutivo, ya que los inversores creen que el acuerdo de la OPEP+ hizo poco para sostener los precios. En el frente de la demanda, los países en la conferencia climática COP28 están considerando pedir una eliminación formal de los combustibles fósiles como parte del acuerdo final de la cumbre de las Naciones Unidas para abordar el calentamiento global. Por su parte, el dólar (DXY) subió a un máximo de dos semanas de 104,1 y el oro cedió un 0,5% en su valor, alcanzando los USD 2.019 por onza.
En otras regiones, la economía brasileña creció un 0,1% t/t en el 3Q23, desacelerándose con respecto a una fuerte expansión en la primera mitad del año, pero escapando a la contracción del 0,2% t/t que pronosticaban los mercados. El sector industrial aumentó un 0,6%, y tanto la manufactura como la minería agregaron un 0,1%, mientras que los servicios públicos se dispararon un 3,6%. Por otro lado, la producción agrícola se contrajo el 3,3%, ya que la cosecha de soja, la mayor de Brasil, se concentra en el primer semestre del año. Por el lado de la demanda, tanto el gasto de los hogares (1,1%) como el del gobierno (0,5%) aumentaron, impulsados por los programas de transferencia de ingresos públicos y una mejora continua del mercado laboral. En términos interanuales, el PBI se expandió un 2% i.a. en el 3Q23, la menor cifra desde el 1Q22.
Por último, Moody's revisó la calificación crediticia de China de 'estable' a 'negativo', citando riesgos amplificados derivados de un menor crecimiento económico sostenido a mediano plazo y la reestructuración en curso del sector inmobiliario. Además, surgieron temores debido a la creciente evidencia de asistencia financiera brindada por el gobierno y el sector público en general a los gobiernos regionales y locales, y a empresas estatales financieramente tensas, que plantean importantes riesgos a la baja para el presupuesto fiscal de China.
Noticias locales: el país hoy.
Los bancos continúan desarmando posiciones en Leliqs. Ayer vencieron $1.572 MM y renovaron tan solo un 1,7%. Así, el stock de letras del BCRA cayó en un 20% hasta $5.958 MM, su nivel más bajo en los últimos doce meses. Esto representa una caída del 60% contra el máximo de $15.084 MM que alcanzó en septiembre. Por ahora, los pesos de las Leliqs se están yendo a Pases Pasivos.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 11 M. Mientras, el BCRA registró ventas netas por USD 24 M en el MULC. En lo que va de diciembre, la autoridad monetaria adiciona ventas por USD 248 M; en tanto, en 2023 acumula ventas por USD 1.837 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales aumentó en USD 16 M hasta los USD 21.343 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.255 M en 2023.
El dólar oficial aumentó diariamente un 0,2% hasta $363,1. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado del 4,9%, que se aceleró contra el ritmo del 4,2% del lunes. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM del 4,3%, mientras que en lo que va de diciembre, corrió a TEM del 4,4%.
Los dólares financieros operaron al alza. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con Ledes subió un 2,8% hasta alcanzar los $937, mientras que el CCL con ADRs trepó un 2,2% hasta $947. De esta manera, sus brechas se sitúan en 158% y 161%, respectivamente. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 ganó un 2,7% y quedó en $947 (brecha del 161%), y el CCL lo hizo en un 2,5% hasta los $939 (brecha del 159%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar subieron un 1,1%. Las mayores subas se registraron en los contratos de mayo (+2,6%), marzo (+2,2%) y junio (+2,1%). Mientras que las mayores caídas se registraron en los contratos de julio (-0,4%) y diciembre (-0,3%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 104% hasta diciembre, en el 131% hasta enero y en el 224% hasta mayo. Se operaron 317.000 contratos, lo que significa un acumulado semanal de 4.232.000. El interés abierto se redujo en USD 25 M hasta un stock de USD 1.221 M; lo que significa un decrecimiento mensual del 54,3% y un decrecimiento anual del 57,6%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda positiva. Los bonos CER se incrementaron un 2,2%, mientras que las Lecer ganaron un 1,7%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró alcista en un 4,2%. Por su parte, los bonos duales registraron una ganancia del 0,5% y los DLK marcaron una suba del 0,4%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó un 1,6%, explicado por una suba del 1,3% en los de ley Nueva York y una suba del 2,0% en los de ley Argentina. Así, acumulan una ganancia del 2,5% en lo que va del mes y del 38,7% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 36,1% y el riesgo país se mantuvo en 1.950 pb.
La renta variable retomó su rumbo positivo, evidenciando un aumento del 4,7% en el Merval en moneda local y un leve retroceso del 0,4% en el CCL Galicia, situando su cotización en USD 934. Transener, Transportadora Gas del Norte y Central Puerto lideraron las ganancias con subas del 11,8%, 11,6% y 10,4% respectivamente. Sectores como Energía, Consumo Discrecional y Financiero se beneficiaron significativamente, con avances del 8,8%, 6,4% y 6%. En el ámbito internacional, los ADR mostraron un incremento promedio del 2,7%, con IRSA, YPF y Central Puerto sobresaliendo con alzas del 6,5%, 10,6% y 5,6%. Post elecciones generales, el índice acumula un alza del 18,1% y un sólido 55% en lo que va del año, medido en USD CCL.
Análisis de la correlación de los índices S&P 500 y el S&P US Aggregate Bond.
En el siguiente gráfico podemos observar la correlación móvil de un año, desde el 2003 hasta la actualidad, entre los índices S&P 500 y el S&P US Aggregate Bond. Este último busca replicar el comportamiento de los bonos soberanos y corporativos americanos de alta calificación crediticia.
En las últimas dos décadas, los bonos y las acciones han tenido en promedio una correlación negativa de aproximadamente -0,25. Esta dinámica benefició a los inversores ya que cuando las acciones transitaban un periodo negativo, los bonos tendían a subir y viceversa.
Las correlaciones entre las distintas clases de activos son un factor vital que hay que tener en cuenta a la hora de armar un portfolio, ya que ayudan a entender cómo se comportan los diferentes activos entre sí. La presencia de correlaciones bajas o negativas entre activos brinda beneficios positivos a la diversificación del portafolio. Esta diversificación no solo reduce la volatilidad, sino que también mejora la relación entre riesgo y rendimiento.
Para el futuro estimamos que este número va a volver a su tendencia histórica. Esto significa que el proceso de creación de portfolios de inversión va a volver a apoyarse en las virtudes defensivas de la diversificación.
Noticias locales: el país hoy.
En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 27 M. Mientras, el BCRA registró ventas netas por USD 85 M en el MULC. En lo que va de diciembre, la autoridad monetaria adiciona ventas por USD 224 M; en tanto en 2023 acumula ventas por USD 1.813 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 99 M hasta los USD 21.327 M. Con esta información, las reservas acumulan una caída de USD 23.271 M en 2023.
El dólar oficial aumentó diariamente un 0,4 % hasta $362,5. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 4,2 %, que no registra cambios significativos contra el del viernes. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 4,2 %, igual que en lo que va de diciembre.
Los dólares financieros operaron a la baja. Dentro de las cotizaciones libres, el MEP con ledes cayó 0,7 % hasta alcanzar los $911, mientras que el CCL con ADRs disminuyó 1,4% hasta $928. De esta manera, sus brechas se sitúan en 151% y 156%, respectivamente. Dentro de las cotizaciones intervenidas, el MEP con AL30 perdió 1,4% y quedó en $922 (brecha del 154%) y el CCL lo hizo en 2,6% hasta los $916 (brecha del 153%).
Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar cayeron un -3,2%. Mientras que, las mayores caídas se registraron en los contratos de mayo (-4,6%), junio (-4,3%) y julio (-4,3%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 105% hasta noviembre, en el 128% hasta diciembre y en el 216% hasta abril de 2024. Se operaron 386 mil contratos, lo que significa un acumulado semanal de 4.047.000. El interés abierto se incrementó en USD 27 M hasta un stock de USD 1.246 M; lo que significa un decrecimiento mensual de 53,1% y un decrecimiento anual de 54,9%.
Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 3,7%, mientras que las Lecer ganaron un 1,4%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró bajista en 0,8%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 0,4% y los DLK marcaron una caída de 1,5%.
Nuestro índice de bonos soberanos en hard-dollar ganó 0,6%, explicado por una suba de 1,0% en los ley Nueva York y sin modificaciones en los ley Argentina. Así, acumulan una ganancia de 0,9% en lo que va del mes y de 36,6% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 35,6% y el riesgo país disminuyó 32 pb hasta los 1950 pb.
La renta variable enfrentó un día adverso en la antesala de los anuncios económicos del presidente electo, Javier Milei, quien asumirá el próximo domingo. Bajo este escenario, el Merval registró una caída del 2,8% en moneda local, pero un ascenso del 1,9% en CCL Galicia, alcanzando un valor de USD 938. Las bajas fueron generalizadas, con Banco Macro disminuyendo un 5,9%, Transportadora Gas del Sur un 5,6%, y Central Puerto un 5,3%. Los sectores más impactados incluyeron Energía con una reducción del 3,7%, Financieros 3,6%, y Construcción 2,9%. Respecto a los ADR, hubo una disminución promedio del 0,9 %, destacándose IRSA con un descenso del 3,2%, Meli 3,7% y Transportadora de Gas Del Sur 3,1%. Desde las elecciones generales, el índice ha logrado un aumento del 18,6%, y en lo que va del año, muestra un crecimiento del 55% medido en USD CCL, lo cual indica un impulso positivo en el mercado argentino.
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