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En una rueda volátil, las acciones operaron a la baja, impulsadas por el retroceso en el sector tecnológico, devolviendo parte de las ganancias de la jornada anterior. El S&P 500 y el Dow Jones cedieron un 0,5%, con el Nasdaq cayendo un 0,6%. Entre las grandes tecnológicas, Nvidia bajó un 1,1%, Amazon un 0,5%, Tesla un 0,9% y Alphabet un 1,4%. Por su parte, la acción de Adobe se destacó al desplomarse un 13,8% tras presentar balances con ingresos inferiores a lo esperado.

A pesar de que la expectativa de recorte de tasas en la próxima reunión de la Fed alcanzó el 98%, los rendimientos de los bonos del Tesoro continuaron en alza, marcando el nivel más alto en dos semanas. En detalle, la UST2Y subió 4 pb, cerrando en 4,20%, mientras que la UST10Y aumentó 6 pb, alcanzando 4,34%. Este incremento arrastró a la baja a todos los índices de renta fija, que retrocedieron un 0,4% en la jornada. Los bonos del Tesoro cayeron un 0,4%, los corporativos Investment Grade un 0,6%, y los High Yield un 0,3%. Los bonos emergentes también tuvieron una mala jornada, con una pérdida del 0,5%.

El dólar cerró una jornada moderadamente alcista. Registró una apreciación del 0,6% frente a la libra, un 0,2% respecto al euro y se mantuvo estable frente al yen. Entre las monedas emergentes, subió un 0,6% frente al real brasileño, llevándolo nuevamente a USDBRL 6.

En cuanto a los commodities, registraron una caída del 0,4%. El petróleo, que había iniciado la rueda con subas, terminó retrocediendo un 0,4%, cerrando en USD 70 por barril, debido a las incertidumbres sobre el nivel de producción fuera de OPEP+ y la demanda proyectada para 2025 desde China en el marco de una política monetaria más flexible. En el segmento de metales, el oro retrocedió un 1,3% tras tres jornadas consecutivas de subas, afectado por la expectativa de bajas de tasas por parte de los principales Bancos Centrales, finalizando en USD 2.685 la onza. Por último, la soja se mantuvo sin variaciones, cerrando en USD 366 la tonelada.

Respecto al dato económico del día, el PPI (Índice de Precios al Productor) de EE. UU. para noviembre mostró un aumento del 0,4% m/m, superando tanto la revisión al alza del 0,3% m/m de octubre como la expectativa del mercado, que era del 0,2% m/m. Este incremento, el mayor en cinco meses, estuvo impulsado por una suba del 0,7% m/m en bienes, mientras que los servicios aumentaron un 0,2% m/m. En términos interanuales, la inflación de precios al productor se ubicó en 3%, frente al 2,6% revisado al alza del mes anterior.

En el ámbito laboral, las solicitudes de pensión por desempleo aumentaron en 17.000 respecto a la semana anterior, alcanzando un total de 242.000. Este resultado superó las expectativas del mercado, que proyectaban 220.000.

El IPC Nacional de noviembre mostró un alza del 2,4% m/m, por debajo de nuestras expectativas y las del mercado –que apuntaban al 2,8% m/m–, y menor al 2,7% m/m registrado en octubre. Este resultado representa el nivel más bajo desde julio de 2020, en un contexto de desaceleración interanual al 166% y acumulada en el año al 112%. A nivel regional, la Patagonia tuvo la inflación más alta del mes (3,3% m/m), en oposición al Noreste que registró solo un 1,8% m/m. En Gran Buenos Aires (GBA), el incremento fue del 2,6% m/m, nuevamente por debajo del 3,2% m/m observado en la Ciudad de Buenos Aires. La inflación núcleo desaceleró a 2,7% m/m, aunque sigue por encima del índice general. Por su parte, los precios regulados continuaron presionando al índice, con un alza del 3,5% m/m, impulsada principalmente por mayores incrementos en transporte público, educación y tarifas energéticas. En contraste, los precios estacionales cayeron un 1,2% m/m, liderados por la baja en verduras, lo que contribuyó a moderar la inflación general. En cuanto a divisiones, las mayores subas se observaron en educación y vivienda, mientras que alimentos y bebidas, con un incremento del 0,9% m/m, fueron la categoría de menor aumento. De cara a diciembre, mantenemos nuestra proyección en torno a la inflación núcleo del mes pasado, considerando la ausencia de deflación estacional como la de noviembre y el impacto esperado del alza en el precio de la carne registrada en la última semana del mes.

En el mercado laboral, el empleo registrado total creció un 0,2% en septiembre (+23 mil puestos), alcanzando el mismo nivel que hace un año. Sin embargo, desde noviembre de 2023, todavía se encuentra un 0,3% por debajo (-42 mil puestos acumulados). Durante el tercer trimestre, con un crecimiento económico del 3,4% t/t, el empleo registrado avanzó un 0,2% t/t, potenciado mayormente por el incremento de monotributistas (+4,5% t/t), que lograron compensar la caída de asalariados privados (-0,2% t/t). En septiembre, estos últimos crecieron un 0,15% m/m (+10 mil puestos sin estacionalidad), consolidando el cambio de tendencia iniciado en agosto tras 11 meses consecutivos de caídas y desacelerando la contracción interanual, que ahora se ubica en -2,4%. Por sectores, destacó el crecimiento del empleo en construcción (+0,3% m/m) e industria (+0,1% m/m), ambos con subas por segundo mes consecutivo. En cuanto a los no asalariados, el empleo avanzó un 0,4% m/m (+17 mil puestos), liderado por los monotributistas, que aumentaron un 0,6% m/m (+22 mil puestos) y acumulan 140 mil nuevos puestos desde noviembre de 2023, compensando la caída del 0,4% m/m (-5 mil puestos) en los autónomos. Por su parte, los asalariados públicos continúan con caídas marginales (-0,1% mensual), acumulando una disminución del 1,1% en el año (-39 mil puestos).

En la última licitación del año, el Tesoro no logró renovar la totalidad de los vencimientos, colocando $5,4 billones frente a pagos por $6,2 billones, lo que implicó un rollover del 87%. En el canje de la S31E5, se adjudicó un valor efectivo equivalente a $0,7 billones (un 20% del remanente). A diferencia de ocasiones anteriores, el bajo rollover no se debió a la ausencia de Lecaps en el menú de instrumentos. El grado de aceptación fue elevado, con un 91% de las ofertas realizadas por $5,9 billones adjudicadas, lo que implica que el Tesoro no habría conseguido renovar los vencimientos incluso considerando todas las ofertas. El 94% de la demanda se orientó a instrumentos a tasa fija, distribuyéndose en un 44% al 1S25, 28% al 2S25 y 22% al 1S26. El 6% restante se destinó al Boncer con vencimiento en marzo de 2026. Las tasas cortaron en línea con los precios de mercado previos a la publicación del IPC de noviembre, que aún no se conocía al momento del cierre de la licitación. Con estos resultados, el Tesoro cerró 2024 con un rollover del 136%, una extensión de plazos promedio de 10 meses, y un mix de colocaciones compuesto por un 74% a tasa fija y un 26% en instrumentos indexados (24% en CER y 3% en dollar-linked).

En el mercado cambiario, el BCRA continuó con su tendencia de compras, registrando un saldo positivo de USD 167 M en la rueda de ayer, lo que llevó el promedio diario de las últimas cinco ruedas a USD 161 M. De esta manera, el acumulado mensual alcanzó los USD 770 M, manteniéndose en línea con las compras netas de USD 827 M registradas a esta altura en noviembre. Por otro lado, las reservas brutas aumentaron en USD 369 M, cerrando la jornada con un stock bruto de USD 31.987 M.

El dólar oficial aumentó 50 centavos diarios y cerró la jornada en $1.017,75. Así, en las últimas cinco ruedas el ritmo de devaluación corre a una TEM de 1,9%.

Los dólares financieros retomaron su tendencia a la baja. El MEP (GD30) retrocedió un 0,9%, cerrando la rueda en $1.052, mientras que el CCL cayó un 0,8%, finalizando en $1.070. De este modo, las brechas con el dólar oficial se redujeron nuevamente a 3% y 5%, respectivamente.

La deuda en dólares del Tesoro cerró una jornada positiva, con un avance del 1,1%. De esta forma, los rendimientos se ubican en torno al 11,3%, las paridades en el 70,3% y el riesgo país quedó alrededor de los 720 pb. Por su parte, los BOPREAL del Banco Central tuvieron una jornada más moderada, con una ganancia del 0,1%, aunque acumulan una caída del 0,2% en la última semana.

En las curvas de deuda en pesos, subieron los bonos a tasa fija, mientras que los bonos CER cayeron tras el buen dato de inflación. Las Lecap aumentaron un 0,9%, con la mayor parte del incremento concentrado en el tramo largo de la curva. Por su parte, el TO26 registró un alza del 2,3%. Actualmente, la tasa fija en pesos rinde una TEM promedio de 2,7%. En segundo lugar, los dollar-linked tuvieron una leve suba del 0,1%, impulsada principalmente por el TZV25, que ganó un 1,9%, con rendimientos en devaluación +9%. Por último, los bonos CER retrocedieron un 0,3% y ofrecen un retorno de CER +8%.

En Rofex, los contratos de dólar futuro registraron una caída promedio del 0,3%. Los contratos más largos fueron los más afectados, con bajas destacadas en noviembre (-0,98%), octubre (-0,96%) y septiembre (-0,45%). Como resultado, la devaluación mensual promedio proyectada para noviembre de 2025 se redujo a 1,8%.

El Merval volvió a marcar máximos. En la rueda de ayer, subió un 3,0% en pesos y un 3,7% en USD CCL, cerrando en un nivel de USD 2.115. Los sectores de energía, construcción y utilidades lideraron las subas, en tanto que la industria fue el único sector en retroceder. Entre las empresas destacadas, las mayores alzas correspondieron a Loma Negra (+4,6%), YPF (+4,5%) y Transportadora Gas del Sur (+4,2%), con Holcim (-2,3%), Sociedad Comercial del Plata (-0,9%) y Aluar (-0,9%) entre las más perjudicadas. Fue también una jornada positiva para los activos que cotizan en EE. UU., con un incremento promedio del 2,9%. Entre las subas, sobresalieron Loma Negra (+7,1%), Grupo Supervielle (+5,0%) y Telecom (+5,0%). Por el lado de las bajas, Globant fue la única acción que retrocedió, con una caída del 1,0%.

La jornada de ayer estuvo marcada especialmente por el dato de inflación de noviembre en EE. UU., que, aunque alineado con las expectativas del mercado, evidencia la persistencia de la resistencia para converger al objetivo de la Fed. Esto será clave para la decisión que tome la autoridad monetaria la próxima semana respecto a la tasa de referencia, sobre la cual el consenso del mercado anticipa un nuevo recorte de 25 pb.

En este contexto, las acciones retomaron su impulso, lideradas nuevamente por las empresas tecnológicas. El S&P 500 avanzó un 0,8%, el Nasdaq subió un 1,8% -alcanzando un nuevo máximo histórico-, mientras que el Dow Jones retrocedió un 0,1%. Entre las tecnológicas, destacaron Alphabet (+3,9%), Tesla (+4,5%), Nvidia (+3,4%), Meta (+1,9%) y Broadcom (+6,6%). Por otro lado, el sector de salud fue el más afectado, con United Health liderando las caídas (-4,9%).

En la renta fija, los rendimientos de los bonos del Tesoro tuvieron un leve repunte, aunque el mercado incrementó la probabilidad de un recorte de tasas de 25 pb para la próxima semana al 95%. Concretamente, el rendimiento de la UST10Y subió 5 pb hasta 4,27%, mientras que la UST2Y se mantuvo en 4,16%. En este contexto, el índice que agrupa los bonos del Tesoro retrocedió un 0,2%, resultado similar al de los corporativos Investment Grade, mientras que los High Yield se mantuvieron sin cambios y los bonos de Mercados Emergentes cayeron un 0,1%.

El dólar DXY retomó su tendencia alcista, avanzando un 0,31% con una apreciación del 0,4% frente al Euro, 0,3% frente al Yen y 0,2% frente a la Libra. Este fortalecimiento se da en un contexto en el que Canadá realizó su segundo recorte consecutivo de tasas de 50 pb, y el mercado anticipa reducciones de 25 pb en las tasas del Banco Central Europeo. La única excepción fue el Real brasileño, frente al cual el dólar perdió un 1,2%, luego de que el Banco Central de Brasil decidiera incrementar la tasa Selic en 100 pb hasta 12,25% –nivel al que no llegaba desde hace un año– acumulando un alza de 1,75 pp desde el último recorte de mayo, en un esfuerzo por contener las presiones inflacionarias.

En el mercado de commodities, el índice general subió un 1,3%. El petróleo WTI lideró con un avance del 2,5%, cerrando en USD 70 por barril, impulsado por las expectativas de recortes de tasas y un aumento en la demanda, especialmente desde China. Por su parte, el oro ganó un 0,9% para ubicarse en USD 2.718 la onza, mientras que la soja registró una leve suba del 0,1%, alcanzando los USD 366 por tonelada.

En cuanto al dato económico del día, el IPC confirmó que la batalla contra la inflación sigue vigente y es probable que cierre el año por encima del objetivo y de las proyecciones de la Fed. En detalle, el IPC general subió un 0,3% m/m –la mayor alza desde abril– y un 2,7% i.a., frente al 2,6% i.a. registrado en el mes anterior. El IPC Core también mostró un incremento mensual del 0,3%, manteniendo una variación interanual del 3,3%, estable desde agosto. La mayoría de los componentes del IPC reflejaron un mayor dinamismo en comparación con octubre, destacándose los alimentos, la energía y la vivienda. Aunque esta última desaceleró frente al mes anterior, con un aumento del 0,3% m/m, explicó cerca del 40% del alza total de precios. En términos anualizados, tanto el IPC general como el Core se ubicaron en un 3,8%, aún lejos del objetivo de la Fed.

Por último, en cuanto al dato fiscal de EE. UU., se reportó un déficit presupuestario de USD 367 MM en noviembre de 2024, lo que representa un aumento del 17% i.a., impulsado parcialmente por ajustes de calendario que adelantaron pagos de Medicare y Seguridad Social de diciembre a noviembre, sumando aproximadamente USD 80 MM a los gastos. Sin estos ajustes, el déficit habría sido de aproximadamente USD 29 MM, un 9% menor al del año anterior. Tanto los ingresos como los gastos alcanzaron niveles récord para noviembre, con un incremento del 10% i.a. en los ingresos, que llegaron a USD 302 MM, y un aumento del 14% i.a. en los gastos, que ascendieron a USD 669 MM. En los primeros dos meses del año fiscal 2025, que comenzó el 1 de octubre, el déficit acumulado alcanzó un récord de USD 624 MM, 64% más que en el mismo período del año anterior, superando incluso los déficits registrados durante la era del COVID-19. Este aumento también fue influido por el vencimiento en 2023 de los aplazamientos de pagos de impuestos debido a incendios forestales en California. Los ingresos acumulados del año fiscal disminuyeron un 7% i.a. a USD 629 MM, mientras que los gastos aumentaron un 18% i.a., alcanzando USD 1.253 MM.

CURVAS EN PESOS

La reciente baja de 300 pb en la tasa de política monetaria del BCRA –que pasó de 35% TNA a 32% TNA– nos lleva a buscar mayores retornos en el tramo largo, manteniéndonos indiferentes entre CER y tasa fija.

La decisión de reducir la tasa de interés, en un contexto de aumento de la demanda de dinero, no deja de ser arriesgada. El equipo económico apunta a una sintonía fina en la política monetaria, con una tasa neutra en términos reales (para aliviar la carga de la deuda del Tesoro), pero positiva en relación al dólar oficial (para fomentar el carry trade y contener las expectativas inflacionarias). En este marco, y con la esperanza de que la inflación continúe cayendo en el mediano plazo, las tasas de interés deberían seguir esta tendencia.

Las expectativas de menores tasas deberían beneficiar a los instrumentos más largos, que permiten fijar el rendimiento por mayor tiempo. En contraste, el tramo corto ofrece retornos más limitados, ya que al momento de reinvertir encontraremos que el mercado presenta tasas menos atractivas. Actualmente, una Lecap larga rinde 2,8% TEM, mientras que una corta está en 2,7% TEM. En el caso de los bonos CER, los largos están rindiendo CER +9%, frente a un CER +5% en los de corto plazo.

Para inversiones de corto plazo, nos gusta más la curva CER, dado que proyectamos una inflación de 2,8% m/m, superior al 2,4% m/m que pone en precios el mercado. Para capturar este “trade”, recomendamos adquirir el bono CER T2X5, que cotiza en CER +5%.

Recomendación: para inversiones en pesos sugerimos la siguiente cartera: 10% T2X5 (CER +5%) + 15% TZXY5 (CER +6%) + 20% TZX26 (CER +8%) + 25% S31E5 (TEA 43%) + 20% T17O5 (TEA 37%) + 10% TZV26 (devaluación +8%).‍

CURVAS EN DÓLARES

Deuda del Tesoro

Luego de un espectacular rally en noviembre, los bonos soberanos han entrado en una pausa, con paridades en torno al 70% por alrededor de tres semanas. Con esto, hoy el riesgo país se sitúa cerca de los 740 pb. Por otro lado, la curva luce prácticamente plana, con el tramo corto ofreciendo rendimientos de TIR 12% y el largo de TIR 11%.

Consideramos que los bonos en dólares aún tienen recorrido alcista. El riesgo país se mantiene por encima de otros países emergentes comparables, que operan en un rango de entre 700 pb y 400 pb, pese a que Argentina se perfila a continuar con buenos indicadores económicos y políticos.

El principal factor de riesgo sigue siendo el cambiario, derivado de la fuerte apreciación que ha tenido (y continuará teniendo) el peso en términos reales. Los ingresos de dólares por préstamos financieros deberían contribuir a sostener las compras del BCRA en el MULC. Por un lado, las empresas aún están colocando ONs de forma regular, y con el perfil de deuda de corto plazo ya despejado, estos nuevos ingresos se destinan casi exclusivamente a CAPEX en Argentina. Por otro lado, los préstamos en dólares todavía tienen espacio para avanzar, gracias al fuerte crecimiento en los depósitos en dólares por el blanqueo. Además, también es posible que el Gobierno consiga financiamiento adicional a través de un Repo con bancos privados o de un nuevo acuerdo con el FMI, lo que sería un catalizador clave para las paridades argentinas.

El segundo riesgo es el político. Hoy las encuestas indican un fuerte apoyo a la gestión de Milei, principalmente producto de la estabilización de la economía argentina. Sin embargo, también señalan que la principal preocupación del votante medio se está trasladando desde la inflación hacia la economía real. En este sentido, será fundamental que –en la antesala electoral– los votantes conserven sus preferencias actuales y/o que el Gobierno comience a exhibir mejores resultados en términos de actividad, empleo y salarios reales.

Recomendación: en el tramo corto sugerimos el AL30, que amortiza el 52% del capital durante la gestión Milei y está rindiendo una TIR de 12,5% con una paridad de 75,5%. En el tramo largo, nos gusta el GD35 (TIR 11,5%, paridad 66%) y AE38 (TIR 12,1%, paridad 68,1%).

Deuda BCRA (BOPREAL)

El BOPREAL 1-A (BPOA7) se posiciona como una de las opciones más atractivas en el mercado argentino actual. Este bono sobresale por incluir una doble opción de venta, ejercible a partir de abril de 2025. En caso de una unificación monetaria, la opción de venta se liquidaría en pesos al tipo de cambio oficial. No obstante, todo indica que la brecha persistirá en 2025, lo que hace más relevante la segunda opción de venta: la posibilidad de liquidar el bono contra impuestos al valor del dólar MEP.

Para quienes planeen utilizar este bono para el pago de impuestos, el instrumento ofrece un rendimiento directo en dólares del 6% en menos de cinco meses (16% anualizado).

Sin embargo, los tenedores de bonos sin obligaciones fiscales tendrán que vender sus posiciones con algún descuento, aunque esperamos que este sea relativamente bajo. Mayo y junio son meses de elevada estacionalidad en el pago de impuestos a las ganancias corporativas, concentrando cerca del 20% de la recaudación anual de este impuesto. Según el proyecto de Ley de Presupuesto 2025, el Gobierno estima una recaudación de $38 billones por impuestos a las ganancias el próximo año (5,1% del PBI). Así, la recaudación debería rondar los $3,6 billones en mayo y $3,8 billones en junio.

Con una brecha del 10%, el cobro de ganancias equivaldría a USD 2.950 M en mayo y USD 3.000 M en junio, lo que representa 6x el remanente de USD 1.000 M del Strip A. Si la brecha fuera mayor*, por ejemplo, entre 30% y 50%, el cobro de ganancias en el bimestre sería entre 4x y 5x el remanente del bono del Banco Central. En cualquier caso, hacia fin de año, el total recaudado en ganancias desde mayo equivaldría a entre 16x y 23x el remanente.

A esto se suma que Ganancias no es el único impuesto. Según las estimaciones del Gobierno, la recaudación impositiva de 2025 rondará los $133 billones (17,4% del PBI), por lo que Ganancias representaría un 30% del total. Además, el put también puede utilizarse para el pago de aranceles comerciales, lo que añade una fuente extra de demanda.

En conclusión, la demanda para el pago de impuestos mediante el Strip A debería ser lo suficientemente elevada como para permitir su venta sin un gran descuento entre mayo y junio de 2025. En caso contrario, aún debería ser posible liquidarlo cerca de la par en una fecha posterior.

Con esto en consideración, en el siguiente gráfico se resume un ejercicio de sensibilidad del retorno anualizado del BOPREAL en función del momento de ejecución del put y la tasa de descuento. Para una tasa del 1%, la TNA es del 14% a principios de mayo y disminuye al 8% al inicio de diciembre. Con un descuento del 3%, la TNA se sitúa en 8% si se ejecuta en mayo y cae a 6% para diciembre. Finalmente, con una tasa de descuento alta del 5%, la TNA del bono aumenta gradualmente gracias al pago de cupones: comienza en 3% en mayo y sube al 4% en diciembre. Es decir, en caso de que el Strip cotice a un precio poco atractivo, esperar para venderlo más adelante es una estrategia dominante.

*Nótese que una menor brecha beneficia el retorno del bono de dos maneras: i) reduce el costo de oportunidad asociado a ejecutar la opción de cobrar pesos al dólar oficial; y ii) disminuye la proporción del remanente del BOPREAL Strip A respecto a la totalidad de impuestos a pagar, facilitando así su venta.

Recomendación: sugerimos incorporar el BPOA7 para todos los inversores con impuestos a pagar entre mayo y diciembre del próximo año. Aquellos que no tengan obligaciones fiscales, posiblemente deban venderlo a un descuento, el cual tenderá a caer a lo largo del año debido a la elevada demanda para el pago de impuestos. A más largo plazo, también identificamos atractivo en el BPOC7.

Deuda Provincial

El Ministerio de Economía de la Nación actualizó los datos fiscales de las provincias del 2Q24. Similar al primer trimestre del año, en el 2Q24 las cuentas públicas subsoberanas tuvieron un gran desempeño, registrando un superávit primario del 10,0% de los ingresos totales y uno financiero del 8,6%.

Al igual que la Nación, la mejora en los resultados fiscales provinciales se debió a que la caída de ingresos fue compensada con un ajuste aún mayor en el gasto. En concreto, los ingresos totales disminuyeron un 13% i.a. en términos reales, a partir de una reducción del 11% i.a. en los ingresos provinciales y del 15% i.a. en las transferencias desde Nación (con una baja del 8% i.a. en los coparticipables y del 78% i.a. en las transferencias discrecionales). Por su parte, el gasto primario retrocedió un 23% i.a., –principalmente por una caída real del 58% i.a. en inversión y del 20% i.a. en salarios–. Con este resultado, las provincias acumularon en el primer semestre de 2024 un superávit fiscal del 10,6% de los ingresos totales, comparado con el 0,3% del mismo período del año anterior y el 7,0% en 2022.

Entre las provincias emisoras de deuda, las que mejoraron su performance –tanto en el resultado fiscal como el porcentaje de los ingresos totales– fueron: Jujuy (39% 2Q24 vs. 4% 2Q23); Tierra del Fuego (17% vs. -14%), Mendoza (21% vs. -2%) y Neuquén (14% vs. -3%). Por el contrario, las que menos mejoraron (o directamente empeoraron) fueron: CABA (10% 2Q24 vs. 12% 2Q23), Chaco (6% vs. 5%) y Santa Fe (5% vs. 3%).

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Recomendación: dada la solidez fiscal provincial en un contexto de recorte de transferencias desde Nación, mantenemos nuestra mirada positiva sobre los créditos provinciales. Reiteramos nuestra sugerencia de los bonos de Mendoza 2029 (TIR 10%), Córdoba 2029 (TIR 10%) y Neuquén no garantizado 2030 (TIR 8%). Asimismo, incluimos al bono de Jujuy 2027 (TIR 13%) en nuestra lista de recomendaciones, considerando la destacada performance fiscal de la provincia y el hecho de que la mayor parte de su deuda es con Nación, lo que la hace más manejable en comparación con obligaciones hacia privados u organismos multilaterales.

Deuda Corporativa

Para el segmento Ley Nueva York, sugerimos posicionarse en el tramo largo de la curva corporativa, que brinda buenos créditos y mayores rendimientos en comparación con los instrumentos de menor duración. Actualmente, estos bonos presentan TIRs cercanas al 7,5%, lo que implica un premio de 2-3 puntos porcentuales respecto a los instrumentos de corto plazo. Como alternativa para quienes buscan mayores retornos, destacamos los créditos de empresas con un perfil algo más riesgoso. En este sentido, nos gusta el crédito de Minera Exar, que cotiza con una TIR de 6,9%.

Recomendación: en ley extranjera: YPF 2027 (YCAMO; TIR 6,5%), Galicia 2028 (BYCHO; TIR 6,6%), Minera Exar (XMC1O), Pampa Energía 2031 (MGCMO; TIR 7,4%), TGS 2031 (TSC3O; TIR 7,5%) e YPF Luz 2032 (YFCJO; TIR 7,8%). En ley argentina: Loma Negra 2025 (LOC2O; TIR 6,5%), Pampa Energía 2025 (MGCJO; TIR 4,8%) y YPF 2026 (YMCQO; TIR 5,1%).

La Ciudad de Buenos Aires decidió suspender la oferta de recompra de su bono a 2027 por hasta USD 550 M, tras recibir ofertas por USD 319 M, equivalentes al 36% del monto en circulación. De forma simultánea, optó por no avanzar con la emisión de los nuevos títulos previstos para financiar el pago de dichos vencimientos. Según las autoridades locales, la suspensión responde a que el volumen de ofertas recibido para el nuevo bono no alcanzó un nivel significativo que justificara la operación ni la creación de una nueva Serie de bonos.

En el mercado cambiario, y continuando con la sólida dinámica de las dos ruedas anteriores, el BCRA adquirió USD 165 M, lo que le permitió mantener un ritmo diario de compras de USD 189 M en las últimas tres ruedas. Así, el acumulado mensual alcanzó los USD 603 M, superando las compras netas de USD 582 M registradas a esta misma altura de noviembre. Por otro lado, las reservas internacionales brutas aumentaron en USD 107 M, cerrando con un stock de USD 31.618 M.

El dólar oficial subió 50 centavos diarios y cerró la jornada en $1.017,25. De esta manera, el ritmo de devaluación en las últimas cinco ruedas se ubica en un 1,7% TEM.

Los dólares financieros registraron un rebote. El MEP (GD30) avanzó un 1,2%, cerrando en $1.062, mientras que el CCL aumentó un 0,9%, finalizando en $1.079. Así, las brechas con el dólar oficial se ampliaron a 4% y 6%, respectivamente.

Los bonos en dólares recortaron parte de las ganancias de la rueda del lunes y retrocedieron un 0,8%. De este modo, la deuda en dólares rinde en promedio una TIR del 12%, mientras que el riesgo país se mantiene en torno a los 740 pb. En cuanto a la deuda del Banco Central, los BOPREAL registraron una caída del 0,7% y acumulan una baja del 0,5% en las últimas cinco ruedas.

En el segmento de pesos, la jornada mostró resultados mixtos. Los bonos CER lideraron con un alza del 0,3%, destacándose el TZMX7 con una suba de hasta el 3,9%. Por su parte, las Lecap operaron sin cambios, mientras que el TO26 retrocedió un 1,4%. En tanto, los dollar-linked registraron nuevamente la peor performance, con una caída del 0,4%.

Los contratos de dólar futuro operaron mayormente estables. Los movimientos más destacados se observaron en los contratos de noviembre (-0,39%), abril (-0,18%) y mayo, julio y agosto (-0,13%). De esta manera, el mercado continúa reflejando en sus precios una devaluación promedio mensual de 1,9% para noviembre de 2025.

El Merval revirtió la suba del lunes y retrocedió un 1,1% en pesos y 1,3% en dólares CCL, cerrando en USD 2.045. Las bajas estuvieron lideradas por los sectores de comunicación, financiero y materiales, mientras que se registraron leves avances en energía e industria. Las mayores caídas fueron de BBVA (-4,0%), Telecom (-3,5%) y Holcim (-3,4%), mientras que las únicas empresas en terreno positivo fueron Transportadora Gas del Sur (1,1%) e YPF (0,8%). En la Bolsa de Nueva York, las acciones de compañías argentinas también cayeron un 1,3%, destacándose IRSA (-4,8%), BBVA (-3,8%) y Telecom (-3,3%) entre las bajas. Por el lado de las subas, Mercado Libre, AdecoAgro e YPF avanzaron 0,7%, 0,6% y 0,3%, respectivamente.

Las acciones continuaron con un leve ajuste a la espera de los datos de inflación que se publican hoy. El S&P 500 y el Dow Jones retrocedieron un 0,1%, mientras que el Nasdaq cayó un 0,2%. El sector de comunicación registró el mejor desempeño, con utilities liderando las caídas. Las acciones de Alphabet subieron un 4,5% tras anunciar un avance significativo en computación cuántica con el desarrollo de una nueva generación de chips. En contraste, Nvidia continuó afectada por la denuncia de la Administración Estatal de Regulación del Mercado de China por prácticas monopólicas, con una pérdida del 2,3% y acumulando una caída superior al 2,5% en la rueda anterior. Por su parte, Oracle bajó un 8,0% tras anunciar los resultados de su segundo trimestre fiscal. La compañía reportó ingresos de USD 14,06 MM, un incremento del 9% i.a., pero ligeramente por debajo de las expectativas de los analistas, que proyectaban USD 14,12 MM.

La jornada tampoco fue favorable para la renta fija, con los rendimientos de los bonos del Tesoro subiendo levemente a pesar de que las expectativas de un recorte de tasas de 25 pb en la reunión de la Fed de la próxima semana se mantuvieron en un 86%. La UST10Y y la UST2Y aumentaron 2 pb, alcanzando un 4,22% y 4,15%, respectivamente. Esto llevó al índice de bonos del Tesoro a retroceder un 0,2%. Por su parte, los bonos Investment Grade y de Mercados Emergentes registraron una caída del 0,1%, mientras que los High Yield cerraron sin cambios.

El dólar DXY subió un 0,21% el martes, cerrando en 106,5, impulsado por expectativas moderadas de recortes de tasas por parte de los principales bancos centrales. Se prevé que el Banco de Canadá reduzca sus tasas en 50 pb y que el BCE recorte las suyas en 25 pb el jueves, lo que genera presión sobre las principales monedas. En detalle, el dólar se apreció un 0,2% frente al euro y un 0,5% ante el yen; no obstante, se depreció un 0,2% contra la libra, un 0,1% frente al yuan y un 0,4% comparado con el real.

Los commodities registraron un aumento del 0,5%, principalmente a raíz de las expectativas de mejora en la demanda desde China. El petróleo WTI subió un 0,5%, cerrando en USD 68,7 por barril. En cuanto a los conflictos geopolíticos, disminuyeron las preocupaciones relacionadas con el colapso del gobierno sirio. En el segmento de metales, el oro avanzó por segunda jornada consecutiva, con un alza de 1,3% hasta los USD 2.694 la onza, por la reanudación de compras por parte del Banco Central de China tras siete meses. Por último, la soja también registró un incremento del 0,5%.

En el dato económico del día, el IPC de Brasil subió al 4,87% i.a. en noviembre desde el 4,76% i.a. del mes anterior, superando ligeramente las proyecciones del mercado de 4,85% i.a. y alcanzando su nivel más alto en 14 meses. Este resultado estuvo alineado con la advertencia del banco central sobre el impacto del aumento de las expectativas de inflación, acentuado por el incremento del gasto público que ha impulsado el consumo de los hogares para sostener el PBI en los últimos trimestres. Los precios crecieron a un ritmo más acelerado en alimentos y bebidas (7,63% vs. 6,65%), transporte (3,11% vs. 2,48% en octubre) y gastos personales (4,98% vs. 4,11%). Por el contrario, la inflación mostró una desaceleración en vivienda y servicios públicos (4% vs. 6,12%).

En noviembre, la inflación de la Ciudad de Buenos Aires se mantuvo en 3,2% m/m, igual que en octubre. Sin embargo, se observó una leve aceleración en los precios regulados, que subieron 4,7% m/m frente al 3,1% registrado el mes anterior. Aunque los precios en CABA continúan creciendo a un ritmo superior al IPC Nacional (en octubre, el IPC CABA fue 3,2% m/m frente al 2,8% m/m del Nacional), se reafirma la tendencia de estabilización en torno al 3% m/m. Si se utiliza la canasta nacional aplicando las variaciones de precios de CABA, la inflación de noviembre se estimaría en 3,1% m/m, cifra que se confirmará el miércoles 11.

Por otro lado, el Tesoro anunció las condiciones para la licitación del miércoles, en la que enfrentará vencimientos por $6,2 billones ($5,2 billones correspondientes a la Lecap S13D4 y $1,0 billón al Boncer T5X4). Planea colocar cinco Lecap/Boncap con vencimientos entre marzo 2025 y octubre 2026, además de dos bonos CER con vencimientos en marzo 2026 y 2027. Asimismo, ofrecerá el canje de la Lecap S31E5 por tres Lecap/Boncap con vencimientos entre mayo 2025 y enero 2026.

En el mercado cambiario, el BCRA registró fuertes compras netas por segunda rueda consecutiva, con un saldo positivo de USD 163 M. Así, el acumulado mensual alcanzó USD 438 M, en línea con las compras netas de USD 499 M a la misma altura en noviembre. Por su parte, las reservas brutas disminuyeron en USD 24 M, cerrando la jornada con un stock de USD 31.511 M, a pesar de haberse liquidado las significativas compras de USD 239 M del viernes. Esta caída en las reservas podría explicarse por vencimientos con organismos multilaterales o bilaterales, sumado a posibles movimientos en los encajes bancarios.

El dólar oficial subió un peso diario, cerrando la jornada en $1.016,75. De esta forma, el ritmo de devaluación en las últimas cinco ruedas se ubica en un 2,1% TEM.

En paralelo, los dólares financieros cerraron la jornada a la baja. El MEP (GD30) retrocedió un 0,1%, finalizando en $1.049, mientras que el CCL cayó un 0,5%, cerrando en $1.069. En consecuencia, las brechas con el dólar oficial se redujeron a 3% y 5%, respectivamente, marcando un mínimo histórico para el CCL.

El segmento de deuda en dólares tuvo una jornada positiva, con los bonos soberanos subiendo un 1,5% en promedio. Los mayores retornos se registraron en los tramos largos de la curva, destacándose el AL41 con un alza del 2,4%, el AE38 con un 1,8% y el GD41 con un 1,9%. En las últimas cinco ruedas, los soberanos acumulan un incremento del 0,6%. Como resultado, el riesgo país disminuyó alrededor de 30 pb, ubicándose en torno a los 740 pb. Por su parte, los BOPREAL registraron un aumento promedio del 0,5%, acumulando también una suba del 0,6% en la última semana.

No hubo variaciones significativas para la deuda en pesos. Lo más destacado fue en la curva de Lecap a tasa fija, que registró un alza del 0,2%, mientras que el TO26 retrocedió un 0,8%. En los últimos siete días, estos instrumentos acumulan un aumento del 1%. En cuanto a los bonos CER, tuvieron una suba diaria del 0,1%, con un incremento total del 0,4%. Por su parte, los dollar-linked operaron sin cambios en la jornada, aunque en la última semana acumulan una subida del 0,2%.

Los contratos de dólar futuro tuvieron una caída promedio del 0,35%. Las mayores bajas se observaron en los contratos de septiembre (-0,69%), agosto (-0,54%) y junio (-0,52%), sin que se registraran subas en ningún contrato. De esta manera, el mercado está poniendo en precios para noviembre de 2025 una devaluación mensual media del 1,9%.

El Merval volvió a operar al alza, con un incremento del 0,9% en pesos y del 1,3% en dólares, cerrando en USD 2.086. Los sectores de industria, energía y comunicación lideraron las subas, en tanto que en Materiales y Financiero se registraron retrocesos. YPF (+3,6%), Ternium (+3,1%) y BBVA (+2,0%) fueron las acciones con mayores ganancias, mientras que las mayores bajas correspondieron a Edenor (-1,8%), Aluar (-1,7%) y Banco de Valores (-1,0%). En la Bolsa de Nueva York, también fue una jornada positiva, con un alza promedio del 1,6%. Destacaron las subas de Bioceres (+6,2%), YPF (+5,4%) y Vista (+4,8%). En contraste, Mercado Libre (-4,3%), Edenor (-2,2%) y Despegar (-1,1%) sufrieron las principales caídas.

La renta variable tuvo una jornada de corrección. El S&P 500 retrocedió un 0,4%, mientras que el Nasdaq y el Dow Jones cayeron un 0,7% y un 0,2%, respectivamente. Este movimiento estuvo impulsado por un retroceso del 2,4% en las acciones de Nvidia, tras el inicio de una investigación antimonopolio por parte de la Administración Estatal para la Regulación del Mercado de China. Por su parte, Super Micro Computer avanzó un 2,3% luego de recibir una prórroga excepcional del Nasdaq para presentar su informe anual retrasado. En contraste, Tesla revirtió sus ganancias y cayó un 1,2%, a pesar del fuerte incremento en las ventas de automóviles en China el mes pasado. Entre las subas, Alibaba destacó con un alza del 8,2% tras un anuncio de política monetaria más flexible por parte del país asiático.

Asimismo, fue una rueda moderadamente negativa para el mercado de deuda, con los bonos del Tesoro registrando una caída promedio del 0,3%. El rendimiento de la UST10Y aumentó 4 pb, cerrando en 4,19%, en tanto que la UST2Y subió 2 pb, finalizando en 4,12%. Por su parte, los corporativos Investment Grade perdieron un 0,2%, los High Yield un 0,1% y los Mercados Emergentes un 0,2%.

El dólar DXY se apreció un 0,14%, impulsado por un fortalecimiento del 0,8% frente al yen y del 0,1% frente al euro, manteniéndose estable frente a la libra. Esta semana se espera que el Banco Central Europeo reduzca la tasa de política monetaria por cuarta vez en el año, llevándola al 3%, lo que podría provocar una depreciación del euro.

Los commodities registraron una jornada mayormente al alza, con el petróleo WTI destacándose al subir un 2,1% hasta USD 68,6 por barril. Este incremento estuvo impulsado tanto por el optimismo a raíz del cambio de China hacia una política monetaria más flexible para estimular su economía como por la incertidumbre geopolítica en Medio Oriente. La expectativa de una mayor demanda por parte de China y las tensiones en la región, exacerbadas por informes sobre la destitución del presidente sirio Bashar al-Assad, generaron preocupaciones sobre una posible inestabilidad en la oferta. Por otro lado, Saudi Aramco redujo los precios para compradores asiáticos para enero de 2025 al nivel más bajo desde 2021, reflejando una demanda débil en la región. En el segmento de metales, el oro aumentó un 1,2% alcanzando los USD 2.663 por onza, a partir de la incertidumbre geopolítica y la reanudación del consumo desde China. Por último, la soja cayó un 0,5%, cerrando en USD 363, en un contexto de proyecciones de cosecha récord en Brasil para 2025 y mejores condiciones climáticas en Argentina.

Mientras el mercado aguarda el dato de inflación de noviembre, el indicador destacado del día fue el aumento en las expectativas de inflación de los consumidores en EE. UU. para el próximo año, que subieron al 3% en noviembre de 2024 desde el 2,9%. Estos prevén que los precios subirán con mayor rapidez en atención médica (+6%) y educación universitaria (+6,7%). En contraste, las proyecciones medias de crecimiento de precios se mantuvieron estables en 3% para viviendas y disminuyeron para gasolina (2,7%), alimentos (3,8%) y alquileres (5,7%). A más largo plazo, las previsiones de inflación también aumentaron, alcanzando el 2,5% a tres años y el 2,8% a cinco años.

A continuación podrás descargar el informe mensual del mercado de Financiamiento, en el que analizamos los distintos productos que ofrece el mercado y su evolución durante el último mes.

Descargar informe al 30/11/2024

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Análisis de instrumentos de renta fija y variable.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 09/12/2024

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Los contratos futuros de Rofex tuvieron una semana levemente al alza y subieron en promedio un 0,2%. Las principales subas estuvieron en los contratos de mediados del 2025 en adelante: septiembre 25 (0,8%), octubre 25 (0,6%) y julio 25 (0,6%). 

El próximo contrato en vencer es el de diciembre que cotiza en $1.037 y marca una devaluación directa de 2,0% y mensualizada de 2,5%, 0,5 puntos por encima del crawling peg de 2,0%. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg correría en niveles en torno al 2,1%: 2,2% en enero ($1.058), 2,1% en febrero ($1.078) y 2,1% en marzo ($1.098). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación de 2,0% promedio hasta noviembre del 2025.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) se empinó levemente: comprimió a la baja para el tramo diciembre-marzo, dónde se observa que las tasas se mantienen por encima de las tasas de la semana previa. Diciembre rinde TNA 30% y a partir de ahí los rendimientos caen de manera rápida hasta alcanzar 26% en febrero en dónde se sostienen.

El volumen operado mostró una caída. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 1,9 millones de contratos. El viernes 6 de diciembre el interés abierto cerró en USD 2.745 M, una baja de -9% m/m y una suba de 113% i.a.

La semana pasada cerró con señales mixtas en los mercados. Los dólares financieros continuaron en baja, mientras que los activos en pesos tuvieron una semana positiva, destacándose las Lecap y otros bonos de tasa fija, que se beneficiaron de la baja de tasas dispuesta por el BCRA. En contraste, la deuda soberana en dólares se mantuvo lateralizada e incluso mostró una leve corrección, con el riesgo país subiendo a 770 pb, y las acciones retrocedieron tras un mes de fuertes subas. La reducción de 300 pb en la tasa de política monetaria refleja un ajuste fino del programa, que busca mantener una tasa neutra en términos reales para aliviar la carga de deuda del Tesoro, pero positiva en términos del dólar oficial para sostener el carry trade. Sin embargo, este recorte reduce el margen de esta estrategia, lo que podría generar presión sobre los dólares financieros si disminuye el apetito por instrumentos en pesos. Hasta ahora, la respuesta del mercado ha sido positiva, aunque los márgenes de maniobra se están reduciendo, lo que obliga a mantener la cautela. Por su parte, las expectativas económicas continúan mejorando, con previsiones de menor inflación, mayor crecimiento y estabilidad cambiaria, en un contexto en el que persiste el superávit fiscal. En cuanto a los datos de la última semana, el BCRA, impulsado por las colocaciones de deuda, retomó la compra de divisas y logró recuperar reservas internacionales. No obstante, del lado de la actividad, los indicadores reflejan una recuperación frágil y a dos velocidades, con datos de octubre que anticipan un mal inicio de trimestre. Esta semana será clave por la publicación del dato de inflación nacional –se espera un valor igual o mayor al de octubre– y por una licitación relevante del Tesoro, donde se pondrá a prueba el apetito por instrumentos en pesos en el cierre del año.

BCRA baja la tasa 300 bp. El BCRA redujo la tasa de política monetaria en 300 pb, llevándola a una TNA de 32%, retomando el sendero bajista tras el recorte de 500 pb de principios de noviembre. Con este ajuste, el rendimiento mensual efectivo se ubica en 2,7%, ligeramente por debajo de la inflación prevista para noviembre según el REM (2,8% m/m), pero por encima del crawling peg del 2,0%. Así, el equipo económico busca un ajuste fino en la tasa: neutra en términos reales para reducir la carga de vencimientos del Tesoro, pero positiva en dólares oficiales para fomentar el carry trade y reducir la brecha cambiaria. En paralelo, la tasa de pases activos bajó 400 pb hasta una TNA de 36%, incentivando a los bancos a cubrir sus necesidades de liquidez mediante esta facilidad. El impacto durante la primera rueda post-anuncio fue el esperado, favoreciendo a la curva de pesos. Las Lecap experimentaron una compresión generalizada en torno a 270 pb, alcanzando una TEM promedio de 2,8%, con un desempeño destacado en el tramo largo, que avanzó un 1,6% frente al 0,8% del tramo corto. Por su parte, pese a la baja de tasas, los dólares financieros registraron caídas: el MEP retrocedió un 2,3% y el CCL un 2,4%, lo que redujo la brecha con el oficial a niveles mínimos.

Se recupera la tasa fija. Para la deuda atada a inflación y a tasa fija, lo que comenzó como una semana negativa terminó con saldo positivo tanto en pesos como en dólares, impulsado por la baja de la tasa de política monetaria del BCRA. El principal ganador fue el segmento de tasa fija, con las Lecap subiendo un 0,8% y el TO26 un 1,1%. A estos precios, las Lecap rinden una TEA del 44% a 2024, del 40% a 2025 y del 36% a 2026. Detrás de la tasa fija se ubicaron los bonos CER, que avanzaron un 0,2% en la semana y ofrecen rendimientos de CER +6% para 2025 y CER +9% para 2026 en adelante. Por su parte, los dollar-linked fueron los únicos instrumentos en terreno negativo, con una caída del 0,1% y rendimientos de devaluación +8%. El mercado estima una inflación promedio de 2,3% m/m para noviembre y diciembre de este año, en tanto que para 2025 refleja en precios una inflación del 22% i.a. En cuanto a la devaluación, los precios anticipan un ritmo promedio del 2% m/m para los próximos 12 meses, por encima de lo proyectado por el gobierno para el crawling peg y de las expectativas de los analistas del REM.

Mejoran las expectativas. Según el último REM, los analistas estimaron una inflación de 2,8% m/m para noviembre (-0,1 pp respecto al relevamiento anterior) y de 2,9% m/m para diciembre, lo que cerraría 2024 con un aumento del 118,8% i.a. Para 2025, proyectan una inflación del 28,1% i.a., con incrementos promedio del 2,5% m/m en el 1Q25, del 2,1% m/m en el 2Q25 y del 1,9% m/m en el segundo semestre. En cuanto al tipo de cambio, se prevé que cierre diciembre 2024 en $1.021/USD (+2% m/m promedio) y diciembre 2025 en $1.250/USD (+22,3% i.a.). Esto implicaría un ritmo de devaluación del 1,9% m/m en el 1Q25, del 1,7% m/m en el 2Q25 y del 1,6% m/m en el segundo semestre. De esta forma, la apreciación del tipo de cambio continuaría en 2025 sin saltos discretos, con un crawling peg superior al sostenido por el Gobierno, pero inferior al implícito en los precios de los activos. Respecto a la tasa BADLAR –considerando que las proyecciones fueron realizadas antes de la reciente baja en la tasa de política monetaria–, se prevé que en 2025 se mantenga por encima de la inflación y la devaluación mensual. Ajustando la estimación a la reciente reducción de 300 pb, quedaría alineada con la inflación mensual esperada. Por último, los analistas ajustaron al alza las proyecciones del PBI tras la corrección de los datos de actividad de julio, ya que la perspectiva de crecimiento del 3Q24 pasó de 2,0% t/t a 3,4% t/t, lo que genera un arrastre estadístico positivo para el 4Q24 y todo 2025. Para este año se proyecta una contracción del 3,0% (-0,6 pp respecto al mes pasado), seguida de una recuperación del 4,2% en 2025 (+0,6 pp respecto a octubre).

La economía sigue a dos velocidades. Los datos de actividad continúan reflejando una recuperación lenta y heterogénea entre los sectores urbanos y no urbanos, con un inicio del último trimestre más débil de lo esperado. Los datos publicados en la última semana confirman esta dinámica, mostrando retrocesos en la mayoría de las actividades, con excepción del sector pesquero, que mejoró marginalmente pero registró una fuerte caída en términos interanuales. En octubre, el índice de producción minera bajó un 1% m/m, aunque creció un 3,6% i.a., acumulando un avance del 6,4% i.a. en 2024. En este sector, destacó la extracción de petróleo crudo con un incremento del 12,4% i.a., impulsado por un aumento del 29,4% i.a. en la producción no convencional, mientras que la convencional retrocedió un 4,8% i.a. También sobresalió el litio, con un crecimiento del 36% i.a. y un avance total del 52% i.a. en los primeros diez meses del año. Por otro lado, la producción industrial cayó un 0,8% m/m –tras haber acumulado una suba del 13,6% en los tres meses previos– y un 2% i.a., con una contracción neta del 11,6% i.a. Más preocupante fue el desempeño del sector de la construcción, que en octubre tuvo su peor registro desde marzo, cayendo un 4% m/m y un 24% i.a., sumando una contracción del 29% i.a. en lo que va del año. En noviembre, los datos preliminares mostraron señales mixtas. La industria automotriz alcanzó su mejor nivel de producción del año (53.701 vehículos), aunque registró bajas del 2,4% m/m y del 5,1% i.a. En cuanto a la construcción, los despachos de cemento crecieron un 1,6% m/m, pero el Índice Construya cedió un 3,2% m/m.

Repunta la recaudación. La recaudación tributaria de noviembre mostró un aumento del 4% i.a. real, cortando una racha de cinco meses consecutivos de caídas. Aunque los ingresos fiscales comienzan a mostrar signos de mejora, los impuestos vinculados a la actividad económica todavía reflejan una recuperación frágil. El crecimiento estuvo impulsado principalmente por los derechos de exportación (+118% i.a. real, gracias a mayores liquidaciones del agro), el impuesto a los combustibles (+174% i.a. real) y Ganancias (+7% i.a. real, asociado al primer anticipo del período fiscal 2024). Por el contrario, los impuestos más relacionados con la actividad económica, como el IVA DGI (-3% i.a. real) y Créditos y Débitos (-2% i.a. real), permanecen en terreno negativo, aunque con retrocesos más moderados. En el comercio exterior, los derechos de exportación subieron con fuerza, al tiempo que los derechos de importación y el IVA DGA registraron leves caídas, influenciados por la eliminación del impuesto PAIS a fin de diciembre. Esto habría fortalecido el superávit comercial, con exportaciones estimadas cercanas a USD 7.000 M y un menor nivel de importaciones, alrededor de USD 5.500 M. En el acumulado anual, la recaudación total refleja una contracción del 6% i.a. real, con descensos significativos en impuestos asociados a la actividad (-11%) y Bienes Personales (-29%), parcialmente compensados por el aporte del impuesto PAIS (+78%).

El BCRA sigue de compras. Como hemos destacado, de la mano de mayores ingresos por préstamos financieros y una liquidación del agro sostenida en niveles elevados –pese a la estacionalidad del año–, el BCRA compró USD 1.600 M por mes en octubre y noviembre, promediando USD 80 M diarios. Sin embargo, en la primera semana de diciembre, las compras se moderaron considerablemente, alcanzando apenas USD 39 M, a pesar de que el agro liquidó cerca de USD 500 M. Es importante señalar que esta desaceleración en el ritmo de compras se revertiría esta semana debido al ingreso por emisiones de deuda en moneda extranjera –detallado más abajo–, lo que permitió al BCRA realizar una compra récord de USD 239 M el viernes, que será registrada este lunes. Las reservas brutas crecieron en USD 1.323 M, explicado casi exclusivamente por la recomposición de encajes en moneda extranjera, cerrando con un stock bruto de USD 31.535 M. Por su parte, las reservas netas quedaron con un saldo negativo en torno a USD 3.800 M, que se amplía a USD 6.100 M al considerar los vencimientos corrientes de BOPREAL.

Avanza el financiamiento externo. El ingreso de divisas por préstamos financieros, derivados del financiamiento de proveedores, bancos locales y emisión de ONs, se ha convertido en la clave para cubrir el déficit de la cuenta corriente cambiaria y permitir al BCRA comprar divisas en el mercado. En este contexto, diciembre comenzó con fuerza gracias a la colocación de USD 600 M por parte de Vista Energy la semana pasada –la tercera más grande del año– mediante un bono a 2034 con un cupón del 7,625%. La mayor parte de los fondos estaría destinada a CAPEX para sus operaciones en Vaca Muerta. Además, se realizaron colocaciones locales destacadas, como las de Galicia por USD 98 M, Plaza Logística por USD 10 M y Sidersa por USD 27 M. Esta buena dinámica se mantendría esta semana, con Pampa Energía planeando financiarse en el mercado internacional por USD 600 M –duplicando los USD 550 M que ya emitió en 2024– y con la salida al mercado de Raghsa SA por USD 60 M.

Goteo de depósitos y suba de préstamos en moneda extranjera. Finalizada la primera etapa del blanqueo el 8 de noviembre pasado –que generó un aumento de los depósitos privados por USD 15.650 M–, los depósitos comenzaron un “goteo” diario, acumulando desde esa fecha hasta el 4 de diciembre una caída de USD 1.865 M, con un promedio de USD 110 M diarios, y alcanzando los USD 32.374 M. Por su parte, los préstamos en moneda extranjera mantuvieron su tendencia alcista y en el mismo período aumentaron USD 860 M –promediando USD 50 M por día– hasta llegar a los USD 9.400 M. Como resultado, la relación entre préstamos y depósitos en dólares subió al 30%, aunque sigue por debajo del 36% registrado antes del blanqueo y muy lejos del 56% de principios de 2019. Recuperar ese nivel implicaría un aumento de los préstamos de casi USD 8.700 M, lo que duplicaría el stock actual. En este contexto, los bancos han abastecido el goteo de depósitos y el aumento de préstamos mediante una reducción de efectivo por USD 3.336 M, a la vez que los encajes en el BCRA subieron USD 650 M. En el margen, durante los primeros días de diciembre, la tendencia se intensificó con una caída diaria de las colocaciones privadas de USD 97 M y un incremento de los préstamos de USD 95 M por día.

La brecha, muy cerca de cerrarse. Mientras el BCRA mantiene el ritmo de devaluación en el 2% mensual y el Tipo de Cambio Real Multilateral continúa apreciándose, los dólares financieros volvieron a caer, ubicándose muy cerca del valor del tipo de cambio oficial. El MEP (GD30) retrocedió un 2,3% en la semana, cerrando en $1.051, en tanto que el CCL cayó un 2,4%, finalizando en $1.075. Tras la baja en la tasa de política monetaria, el viernes los dólares financieros iniciaron la rueda con alzas; sin embargo, al cierre de la jornada, el MEP y el CCL terminaron con bajas del 0,8% y 1,0%, respectivamente. Como resultado, las brechas con el dólar oficial se redujeron a 3% para el MEP y 6% para el CCL, marcando nuevos mínimos durante la presidencia de Milei.

El riesgo país sube a 770 pb. Los bonos soberanos registraron una semana a la baja tras dos semanas de lateralización, con una caída promedio del 0,5%. Los bonos largos fueron los más afectados: el AE38 retrocedió un 2,6%, el AL41 bajó un 1,3% y el GD41 perdió un 1,5%. En consecuencia, el riesgo país, que había operado estable alrededor de los 750 pb, cerró la semana en torno a los 770 pb. En comparación, la deuda argentina en dólares tuvo un desempeño inferior al de bonos de países emergentes similares, que subieron un 0,8% durante la semana. Por otro lado, los BOPREAL finalizaron la semana en terreno positivo, con un alza del 1,5%. En cuanto a los bonos provinciales, la semana fue levemente bajista, con un retroceso promedio del 0,1%, liderado por Chaco 2028, que cayó un 1,6%. Asimismo, los bonos corporativos subieron un 0,1% en la bolsa de Nueva York. Con ello, los rendimientos locales de emisoras de alta calidad se ubican en un rango de entre TNA 4,0% y 8,1% bajo ley Nueva York, y de TNA 2,0% a 7,1% bajo ley argentina.

Calma en el Merval. Tras una semana mixta, el Merval terminó con una caída del 3,9% en pesos, aunque subió un 0,1% en dólares CCL, favorecido por la variación del tipo de cambio. De esta manera, cerró la semana en un valor de USD 2.026, tras varias semanas de un notable rally. El único sector ganador fue el de utilidades, mientras que Energía e Industria resultaron los más afectados. Las mayores subas correspondieron a Edenor (+14,1%), Cresud (+4,4%) y Transener (+1,4%), con TGN (-9,4%), TGS (-8,8%) y Ternium (-8,8%) registrando las principales bajas. En el caso de las acciones que cotizan en EE. UU., destacaron las alzas de Edenor (+12,6%), Cresud (+8,7%) y Vista (+5,4%), en tanto que las mayores caídas se dieron en Bioceres (-8,6%), Transportadora Gas del Sur (-4,8%) e YPF (-4,6%).

Lo que viene. Hoy, lunes 9 de diciembre, se anunciarán los instrumentos que el Tesoro ofrecerá en la licitación del miércoles (la última del año), en la que enfrentará vencimientos por $6,2 billones ($5,2 billones por la Lecap S13D4 y $1,0 billón por el Boncer T5X4). Además, se publicarán los datos de inflación de CABA, que, aunque ha perdido relevancia frente a la nacional, sigue siendo un indicador anticipado. El miércoles 11 se conocerá el IPC nacional, con un promedio de los relevamientos privados que estima una inflación del 2,8% m/m, levemente superior a la de octubre.

Siguiendo la tendencia que marcó todo este 2024, los mercados disfrutaron de otra semana positiva, especialmente para las acciones. Con una economía que continúa mostrando una notable fortaleza –confirmada por los datos de empleo de noviembre– y un consenso que anticipa un nuevo recorte de tasas por parte de la Fed en la próxima reunión, los inversores parecen ignorar el repunte de la inflación en los últimos meses y los riesgos asociados con una política de Trump que incluye más aranceles y desequilibrios fiscales. En este contexto, los rendimientos de los bonos del Tesoro retrocedieron, lo que permitió un leve repunte en la renta fija. Con mayor crecimiento económico y menores tasas de interés, las acciones extendieron su rally, alcanzando nuevos máximos históricos. Sin embargo, lo más destacado de la última semana fue, nuevamente, el desempeño superior de las empresas de mayor capitalización respecto al resto. El dólar se fortaleció, el oro retrocedió, y los commodities mostraron comportamientos mixtos, con el petróleo registrando otra baja. Las miradas de esta semana estarán puestas en los datos de inflación de noviembre y el impacto que estos puedan tener en la decisión de la Fed en su reunión del próximo 18 de diciembre.

Se recuperó el empleo no agrícola. Las dudas generadas por el dato de empleo de octubre –cuando se habían creado apenas 12 mil nuevos puestos de trabajo– quedaron disipadas con los resultados de noviembre, mes en el que se crearon 227 mil empleos no agrícolas: 193 mil en el sector privado y 33 mil en el sector público, dejando en claro que la baja performance anterior fue consecuencia del impacto de los huracanes. Sin embargo, la nota negativa vino por el lado del empleo agrícola, que registró una caída de 582 mil puestos, mientras que la población económicamente activa (PEA) se redujo en 194 mil personas. En este contexto, la cantidad de desocupados aumentó en 161 mil personas, lo que elevó la tasa de desocupación al 4,2%, desde el 4,1% del mes previo. En los últimos doce meses, la PEA creció a un ritmo de 13 mil personas por mes, mientras que se generaron en promedio 190 mil puestos de trabajo no agrícolas por mes y se perdieron 250 mil en el sector agrícola, lo que implicó un aumento promedio de 74 mil desocupados mensuales. Con un mercado laboral ajustado y la tasa de desocupación en niveles históricamente bajos –aunque con un leve repunte en el último año–, los salarios siguen en alza, aumentando 0,3% m/m y 3,9% i.a. en noviembre. Este avance supera la inflación y permite una recomposición del poder de compra, brindando soporte al consumo privado y, en consecuencia, al nivel de actividad económica.

Más confianza. De acuerdo con el índice de sentimiento del consumidor de la Universidad de Michigan, en diciembre aumentó por quinto mes consecutivo a 74, el nivel más alto desde abril, en comparación con 71,8 en noviembre y superando las previsiones de 73. Las expectativas de inflación para el próximo año subieron del 2,6% al 2,9% –la lectura más alta en cinco meses–, mientras que para los próximos cinco años disminuyeron del 3,2% al 3,1%.

La actividad sigue creciendo. Aunque el resto de los indicadores de la última semana estuvieron levemente por debajo de las expectativas, las perspectivas de crecimiento para el último trimestre del año siguen siendo más que alentadoras. Entre los datos destacados, el PMI manufacturero de noviembre, aunque permaneció en terreno negativo, fue mejor que lo esperado. Por su parte, el PMI de servicios, si bien continuó marcando expansión, lo hizo a un ritmo menor que el mes previo y por debajo de lo proyectado por el mercado. De acuerdo con el último Nowcast de Atlanta, en el 4Q24 el PBI marcaría una expansión del 3,3% t/t anualizado, lo que implicaría una aceleración de 0,5 pp respecto al 3Q24, impulsada por el repunte del consumo privado y la inversión, que más que compensan la desaceleración en el gasto público. De cumplirse este pronóstico, en todo 2024 el PBI estadounidense marcaría una expansión de 2,9% i.a., idéntico resultado al de 2023 y superando todas las expectativas.

Sube la expectativa de recorte de tasas. A pesar del buen dinamismo del nivel de actividad y de mayores presiones inflacionarias –reanimadas por los planes de Trump de aumentar aranceles a las importaciones–, se confirmó el cambio de tendencia observado a fines del mes pasado. En la última semana, la probabilidad de un recorte de 25 pb en la tasa de referencia de la Fed, hasta 4,50%, subió al 86%, lo que cumpliría la promesa de Powell hecha en septiembre y acumularía una baja total de 1 pp. Este escenario continuó favoreciendo a los bonos del Tesoro, que cerraron otra semana con rendimientos a la baja. Concretamente, la UST2Y cerró en 4,11% –7 pb por debajo de la semana previa–, mientras que la UST10Y retrocedió 4 pb, ubicándose en 4,16%. En este contexto, los índices de renta fija mostraron leves subas durante la semana. El índice agregado marcó un alza de 0,1% en los últimos cinco días y acumula una ganancia de 1,8% en el último mes. Entre las distintas clases de activos, los corporativos Investment Grade se destacaron con un aumento de 2,3%, seguidos por los bonos del Tesoro, que ganaron 1,7%. Por su parte, los bonos High Yield avanzaron un 0,7%.

De nuevo las Megacaps. Luego de ceder protagonismo a las empresas de pequeña capitalización y a las Value, impulsadas por las mejores perspectivas generadas por la baja de impuestos y el mayor proteccionismo asociado a las políticas de Trump, las empresas de mayor capitalización volvieron al centro de la escena en diciembre, registrando fuertes subas. De hecho, en la primera semana de diciembre el S&P 500 ganó un 0,9%, pero el índice equiponderado retrocedió un 1,3%, al igual que el Dow Jones, que perdió un 0,7%. En contraste, el Nasdaq avanzó un 3,3%, llevando su ganancia acumulada en el año al 32%, superando en 5 pp al S&P 500 y casi duplicando el rendimiento del Dow Jones. Entre los sectores que componen el S&P 500, solo los de Comunicación, Tecnología y Consumo Discrecional cerraron la semana al alza, con subas de 2,6%, 3,0% y 4,7%, respectivamente. Este desempeño fue impulsado por las Megacaps, que avanzaron un 4,8% en la semana y acumulan una ganancia del 50% en lo que va del año. Entre las más destacadas, Tesla, Meta y Amazon registraron una ganancia semanal cercana al 9%, seguidas por Microsoft, Google y Nvidia, que subieron un 3,5%, mientras que Apple fue la más modesta, con un incremento del 2,5%.

Leve repunte del dólar y commodities mixtos. El rally del dólar a nivel global perdió impulso. En la última semana, el DXY subió un 0,3%, repuntando frente a todas las monedas. Entre las emergentes, volvió a destacarse el real brasileño, que se depreció otro 1,9%, acumulando una devaluación contra el dólar del 7,2% en el último mes y del 25% en lo que va del año. Por su parte, el oro retrocedió un 0,8%, acumulando una baja del 1,0% en el último mes. En el mercado de commodities, el petróleo perdió un 1,2%, debido a las preocupaciones sobre una demanda más débil, que contrarrestaron la decisión de la OPEP de retrasar el aumento de la producción previsto para enero. En contraste, el cobre subió un 1,4% y la soja avanzó un 0,4%.

Lo que viene. Las miradas de la semana estarán puestas en la publicación del IPC de noviembre. Tanto el consenso de analistas como el nowcast de la Fed de Cleveland proyectan un alza del 0,2% m/m, lo que llevaría la variación interanual al 2,7%, el nivel más alto en cuatro meses. Una tendencia similar mostraría el IPC Core, con un incremento del 0,2% m/m y del 3,3% i.a. Será clave el dato definitivo, ya que, de confirmarse, estaría por encima de lo proyectado por la Fed para el último trimestre del año, lo que podría generar un discurso más restrictivo, alertando que el ritmo de recorte de tasas será más lento y "flexible". También se espera una aceleración de la inflación mayorista al 2,5% i.a., mientras que la inflación core mayorista se ubicaría en 3,3% i.a., desde el 2,4% y 3,1% registrados en octubre, respectivamente.

La renta variable operó levemente a la baja tras alcanzar máximos en las últimas ruedas. El S&P 500 cerró sin variaciones, mientras que el Nasdaq y el Dow Jones retrocedieron un 0,2% y un 0,3%, respectivamente. Entre las acciones, Tesla ganó un 3,2% y American Airlines se disparó un 16,8% tras anunciar la selección de Citigroup como su proveedor exclusivo de tarjetas de crédito. Por el contrario, UnitedHealth cayó un 5,2% luego del asesinato de uno de sus directores ejecutivos.

La renta fija tuvo una jornada tranquila. Con un mercado que le asigna un 71% de probabilidad a un recorte de 25 pb en la tasa de referencia de la Fed, el índice que agrupa los bonos del Tesoro se mantuvo sin cambios. La tasa de la UST10Y permaneció en 4,18%, mientras que la UST2Y subió 4 pb a 4,16%. Los bonos Investment Grade y High Yield tampoco registraron movimientos significativos, mientras que el índice de mercados emergentes avanzó un 0,1%.

El dólar DXY cayó un 0,49% y cerró en 105,81. Esta baja se explica principalmente por la depreciación frente al euro (-0,6%) y la libra (-0,4%). También retrocedió frente al yen y el yuan en un 0,3% y un 0,1%, respectivamente. Por último, el real brasileño ganó un 0,8%, llevando la paridad a USDBRL 6,00, impulsado por la aprobación del régimen de urgencia para propuestas clave del paquete fiscal enviado por el gobierno a la Cámara de Diputados.

El petróleo WTI cerró en USD 68 por barril, un 0,4% por debajo de la jornada anterior, tras la decisión de la OPEP+ de mantener los niveles actuales de producción para el primer trimestre de 2025. El grupo planea aumentar gradualmente la producción a partir del segundo trimestre y continuar haciéndolo hasta septiembre de 2026. Esta decisión está alineada con las expectativas del mercado, dado su objetivo de equilibrar la caída de la demanda global con el aumento de la producción de países fuera de la OPEP+. En los metales, el oro cayó un 0,8% a USD 2.629 por onza. El precio de la soja, por su parte, rebotó un 1,0% hasta USD 365 por tonelada, a pesar de las expectativas de una mayor producción en Brasil y mejoras climáticas en Argentina

En cuanto a los datos económicos del día, las solicitudes iniciales de pensión por desempleo en EE. UU. aumentaron a 224.000 en la semana que finalizó el 30 de noviembre, desde 213.000 en la semana anterior. Este resultado superó las expectativas del mercado de 215.000, marcando el nivel más alto en seis semanas.

‍✅D A T O   P O S I T I V O   D E   L A   S E M A N A

Mejoran las expectativas de desinflación y crecimiento para 2025. La inflación proyectada para diciembre de 2025 bajó del 31,4% estimado en octubre al 28% i.a. (estimándose 118,8% i.a. para 2024), mientras que el crecimiento esperado subió al 4,2% anual (+0,6 p.p. frente al REM anterior, rebotando de una caída estimada del 3% en 2024). Este mayor optimismo se debe a la revisión al alza de los datos estimados para el tercer trimestre de 2024, que dejan un mejor arrastre para 2025.

⚠️A   M O N I T O R E A R

La Tasa Efectiva Mensual (TEM) de las Lecap subió al 3,0%, desde el 2,6% en noviembre, reflejando mayor demanda de dinero en un contexto de emisión controlada y expansión del crédito privado. Esto presiona las cuentas del Tesoro, que deberá decidir si convalida estas tasas en la próxima licitación. Anticipándose a esto, el BCRA recortó la tasa de política monetaria en 300pb a TNA 32% (TEM 2,7%), lo que podría aliviar la presión sobre las Lecap.

 🚨R I E S G O

El saldo negativo de servicios sigue creciendo, alcanzando en octubre USD 733 M, cerca de niveles pre-devaluación. Esto se debe principalmente al déficit de turismo, que llegó a USD 644 M, representando un desafío antes de las vacaciones de verano. El máximo déficit mensual de turismo fue en enero de 2018 (USD 1.180 M), con un tipo de cambio real multilateral hoy un 14% más apreciado.

El BCRA anunció una nueva baja en la tasa de política monetaria, que pasará del 35% al 32% TNA, mientras que la tasa de pases activos se reducirá del 40% al 36%. Esta decisión se toma poco más de un mes después de la reducción de 500 pb realizada a principios de noviembre. De esta forma, el rendimiento efectivo mensual (TEM) quedó fijado en 2,67%, ligeramente por debajo de la inflación de octubre, que fue del 2,7% m/m, y del 2,8% m/m esperado para noviembre según el REM del BCRA.

Respecto a esto último, los analistas del REM ajustaron sus proyecciones para 2024, estimando una inflación anual de 118,8% (-1,2 pp respecto al relevamiento previo) y una contracción del PBI del 3,0% (0,6 pp menos que en la estimación anterior), seguida de una recuperación del 4,2% en 2025 (+0,6 pp) y una inflación del 28% para diciembre de 2025. Para noviembre, proyectaron una inflación mensual de 2,8% (-0,1 pp), en tanto que para diciembre se espera un 2,9%. En cuanto al tipo de cambio, se prevé que cierre diciembre de 2024 en $1.021/USD (+2% mensual promedio) y diciembre de 2025 en $1.250/USD (+22,3% i.a.), lo que sugiere que la apreciación cambiaria continuaría el próximo año.

En noviembre, los despachos de cemento cayeron un 14,7% i.a., acumulando una contracción del 25,3% i.a., lo que evidencia la frágil dinámica del sector. Aunque crecieron un 1,6% m/m desestacionalizado, este aumento refleja un rebote tras la caída del 1,6% m/m registrada en octubre, mostrando un comportamiento todavía errático.

En el mercado cambiario, el BCRA registró compras netas por USD 73 M, llevando el total mensual a terreno positivo. En diciembre, la autoridad monetaria acumula compras por USD 36 M, comparadas con los USD 370 M adquiridos a esta misma altura en noviembre. Por su parte, las reservas brutas aumentaron en USD 267 M, alcanzando los USD 31.533 M, impulsadas por las compras de USD 171 M realizadas el miércoles.

Por otro lado, el dólar oficial subió 58 centavos diarios, cerrando la rueda en $1.013,83. Así, el ritmo de devaluación en las últimas cinco ruedas se ubica en un 2,0% TEM.

En paralelo, los dólares financieros operaron a la baja. El MEP (GD30) retrocedió un 1,3%, cerrando en $1.062, mientras que el CCL disminuyó un 1,6%, finalizando en $1.086. Como resultado, las brechas con el dólar oficial se redujeron a 5% (nivel histórico más bajo para el MEP) y 9%, respectivamente.

Los bonos en dólares del Tesoro finalizaron la jornada con una baja del 0,9%, afectando por igual a los Bonares y a los Globales, con mayores caídas en el tramo medio y largo de la curva. En consecuencia, el riesgo país aumentó marginalmente, cerrando en 760 pb. En cuanto a la deuda del Banco Central, los BOPREAL registraron una caída del 0,1%.

En el segmento de pesos, la jornada también fue negativa. Los bonos dollar-linked sufrieron las mayores caídas, con un retroceso promedio del 1,6% y bajas en todos los tramos de la curva, ubicando sus rendimientos en devaluación +8%. Les siguieron los bonos CER, que cayeron un 0,8% y actualmente rinden CER +9%. Por su parte, las Lecap a tasa fija bajaron un 0,1%, al tiempo que el TO26 retrocedió un 0,2%. Así, las Lecap rinden en promedio un 3%, frente al 2,6% registrado a mediados de noviembre.

Los contratos de dólar futuro registraron nuevamente alzas, con un incremento promedio del 0,21%. Las mayores subas se observaron en los contratos de junio (0,47%), julio (0,46%), agosto (0,33%) y septiembre (0,33%). De este modo, la devaluación implícita mensual promedio a un año se mantiene en 2,0%.

El Merval retrocedió un 0,1% en pesos, pero subió un 0,9% en dólares CCL, cerrando la jornada en USD 2.038. Las principales alzas correspondieron a Edenor (8,55%), Supervielle (3,08%) y Comercial del Plata (2,34%), mientras que las mayores bajas fueron registradas por Metrogas (-4,07%), Loma Negra (-2,73%) y Ternium (-2,28%).

La dinámica del mercado cambiario a lo largo del 2024 puede dividirse en tres períodos. En primer lugar, los primeros cinco meses del año, marcados por una abultada cuenta corriente –con un superávit promedio de USD 2.600 M– que explicó el 90% del saldo comprador promedio del BCRA, de USD 2.900 M. En segundo lugar, el período entre junio y septiembre, en el que la entidad bancaria adoptó una postura prácticamente neutral en el mercado debido al deterioro de la cuenta corriente, que mostró un déficit promedio de USD 260 M por mes. Finalmente, tras el blanqueo, en octubre y noviembre el BCRA retomó su posición compradora, alcanzando un promedio mensual de USD 1.600 M, explicado casi en su totalidad por el regreso del financiamiento. 

En perspectiva, aunque el superávit comercial se mantendría en 2025, sería menos significativo a partir de la recuperación de las importaciones y la salida de la recesión. Además, el balance de servicios seguirá siendo una fuente de presión, especialmente en el rubro turismo. Al mismo tiempo, las utilidades y la inversión extranjera directa continuarán limitadas por el cepo cambiario. 

En resumen, dada la apreciación cambiaria, la cuenta corriente continuaría siendo deficitaria en 2025, lo que pone el foco en el comportamiento de la cuenta financiera que ha mostrado cambios recientes gracias al blanqueo y al carry trade. Si bien aún existe un margen promedio de USD 1.000 M por mes de capacidad prestable, y las ONs colocadas en octubre y noviembre (por un total de USD 1.900 M bajo Ley Argentina) todavía tienen recorrido para liquidarse en el MULC, la presión cambiaria dependerá de la confianza. Aunque esta se mantiene firme por el momento, el margen es limitado, considerando que las reservas netas siguen en terreno negativo.

Analizando los principales componentes del mercado cambiario, se puede entender la dinámica reciente y proyectar tendencias futuras. En la cuenta de bienes, octubre mostró un superávit de USD 744 M, resultado de exportaciones por USD 6.292 M y pagos de importaciones por USD 5.548 M. Este desempeño estuvo impulsado, en gran medida, por el sector "Oleaginosas y Cereales", que registró ventas netas en el mercado cambiario de USD 1.996 M, un nivel notablemente alto considerando la estacionalidad del agro. En noviembre, el superávit de la cuenta de bienes habría continuado consolidándose, con liquidaciones del agro situadas en torno a USD 1.700 M, cifras elevadas para este período, posiblemente motivados por la eventual eliminación del blend. Asimismo, el sector energético habría aportado ingresos de USD 270 M, al tiempo que las importaciones, debido a la recaudación de noviembre y la expectativa de la eliminación del impuesto PAIS a fin de diciembre, habrían quedado por debajo de los USD 6.000 M registrados en octubre. Además, el reciente aumento en la financiación de importaciones podría disminuir aún más las importaciones efectivamente pagadas, contribuyendo a un superávit en la cuenta de bienes estimado en torno a USD 1.250 M para noviembre. Para 2025, se espera que la cuenta de bienes mantenga un saldo positivo, aunque inferior a los casi USD 20.000 M registrados en 2024, a raíz del incremento de las importaciones (consecuencia de una mayor apreciación cambiaria y la salida de la recesión). Sin embargo,el sector energético aportaría un ingreso adicional cercano a USD 3.000 M. A su vez, bajo condiciones normales de precios de commodities agrícolas y una cosecha sin contratiempos, el superávit de la cuenta de bienes en el mercado cambiario podría rondar los USD 12.000 M en 2025.

Sin embargo, la cuenta corriente cambiaria presenta un foco de tensión que no estaba presente en el primer semestre: la cuenta de servicios. En octubre, esta registró un déficit de USD 733 M, impulsado principalmente por egresos vinculados a turismo, fletes y seguros. Un punto destacado es que cerca del 50% de los egresos relacionados con consumos turísticos fueron compensados directamente con fondos propios en moneda extranjera, lo que mitigó de forma parcial el impacto en el mercado cambiario (aunque esos dólares son de todas formas necesarios). En noviembre, y en particular durante el primer trimestre de 2025, es probable que la cuenta de servicios profundice su déficit, debido a la apreciación del tipo de cambio, y en especial con el real superando los USD/BRL 6. Esto cobra mayor relevancia en vísperas de las vacaciones estivales, dado que el 29% del turismo receptivo proviene de Brasil, mientras que el 25% del turismo emisivo argentino tiene como destino ese país.

El verdadero "cisne blanco" del mercado cambiario provino de la cuenta financiera, impulsada principalmente por el blanqueo de capitales. Este no solo generó ingresos directos significativos, como el incremento en préstamos en USD y colocaciones de ONs en niveles récord, sino que también disipó dudas sobre la sostenibilidad cambiaria, fortaleciendo el círculo virtuoso del carry trade durante su etapa de funcionamiento (aunque este esquema enfrenta riesgos si la confianza se debilita). En octubre, la cuenta financiera del sector privado no financiero registró ingresos netos de USD 1.779 M, promovido por préstamos financieros (ONs y préstamos en USD) que alcanzaron USD 1.479 M. Sin embargo, en noviembre, el ritmo de recuperación de los préstamos en USD mostró una leve desaceleración –de USD 880 M a USD 750 M aproximadamente–, al igual que las colocaciones de ONs –de USD 1.056 M a USD 850 M–. Cabe señalar que estas últimas no tienen la obligación de liquidarse en el mismo mes calendario, por lo que representan una referencia aproximada. En síntesis, la cuenta financiera habría sido responsable de más del 90% de las compras netas de divisas en noviembre.
Prever la evolución de la cuenta financiera en los próximos meses es más complejo que proyectar la cuenta corriente, ya que está profundamente influenciada por la confianza del mercado. No obstante, al enfocarnos en la cuenta cambiaria para 2025, se pueden destacar las siguientes conclusiones:

1. Si el cepo cambiario se mantiene (lo que estimamos más probable al menos hasta las elecciones de medio término), ni las utilidades (cuenta corriente) ni la inversión directa (cuenta financiera) serán factores determinantes.
2. Aunque el saldo comercial parece asegurado, la cuenta corriente enfrentará presión por el incremento del déficit en la cuenta de servicios, derivado fundamentalmente de la apreciación del tipo de cambio.
3. Existe margen para financiar el déficit de la cuenta corriente a través de préstamos en USD, que podrían crecer a un ritmo mensual cercano a los USD 1.000 millones, respaldados por el actual stock de depósitos en dólares. Sin embargo, esto estará condicionado por la magnitud del déficit a financiar (por ejemplo, un 2% del PBI frente a un 5%) y por el comportamiento del riesgo país, que, aunque ha mostrado cierta compresión, continúa elevado.

Además, y posiblemente lo más relevante, a pesar de que el BCRA logró sostener un alto nivel de compras netas de divisas en el MULC durante octubre y noviembre, las reservas internacionales netas continúan en terreno negativo (rondando los USD 4.000 M y que podría alcanzar los USD 7.000 M tras el pago en enero). Por ende, la tensión cambiaria persiste incluso con el reciente financiamiento. En resumen, será necesario preservar la confianza del mercado como condición indispensable para sostener el financiamiento externo y estabilizar la dinámica cambiaria en un contexto todavía frágil.

La jornada estuvo marcada por la publicación de datos económicos algo más débiles de lo esperado y por el discurso de Jerome Powell en la Cumbre DealBook del New York Times, donde destacó la resiliencia de la economía de EE. UU. y subrayó la importancia de mantener una política monetaria neutral. Además, el presidente de la Fed expresó su confianza en establecer una buena relación con Trump y el próximo Secretario del Tesoro, Scott Bessent, destacando que existe un amplio consenso bipartidista para preservar la independencia de la Fed. Powell señaló que la economía estadounidense se encuentra en una posición notablemente buena –con un desempleo muy bajo y avances en la lucha contra la inflación–, enfatizando que no hay motivos para que esta situación no pueda sostenerse, y manifestó sentirse muy satisfecho con el enfoque actual de la política monetaria.

Las acciones cerraron nuevamente al alza, con los tres principales índices alcanzando nuevos máximos históricos. El S&P 500 subió un 0,6%, el Dow Jones un 0,7%, y el Nasdaq lideró las ganancias con un alza del 1,3%. Destacaron Salesforce (+11,1%), que reportó ingresos superiores a las expectativas a pesar de ganancias por debajo de lo esperado, y Marvell Technology (+23,0%) tras presentar ganancias sólidas. Por otro lado, Foot Locker cayó un 8,2%, afectada por la desaceleración en la demanda de los consumidores y un entorno promocional que impactó negativamente las ventas y la expansión del margen bruto.

También fue una jornada positiva para la renta fija, con subas generalizadas en los diferentes segmentos. Las declaraciones de Powell elevaron al 74% las probabilidades de que la Fed recorte la tasa de referencia en 25 pb en su próxima reunión, apoyadas además por datos económicos más débiles de lo previsto, como el PMI de servicios y el informe de ADP. En este contexto, los rendimientos de los bonos del Tesoro operaron a la baja: la UST2Y retrocedió 4 pb, cerrando en 4,13%, mientras que la UST10Y disminuyó 3 pb hasta 4,19%. Esto permitió un avance del 0,3% en el índice que agrupa a los bonos del Tesoro. Asimismo, fue una buena rueda para la deuda corporativa, con subas del 0,3% en los Investment Grade y del 0,1% en los High Yield, mientras que el índice de mercados emergentes ganó un 0,2%.

El dólar DXY redujo las ganancias iniciales y cerró en 106,2, marcando una caída del 0,16%. Este retroceso se atribuye a un descenso del 0,2% frente al euro y del 0,4% frente a la libra. Contra las monedas asiáticas, el dólar también retrocedió: un 0,4% frente al yen y un 0,3% frente al yuan. Por su parte, el USDBRL bajó un 0,3%, ubicándose en 6,03 (desde su máximo histórico de 6,06) tras declaraciones de Fernando Haddad que aportaron algo de calma al mercado.

En el mercado de commodities, el petróleo retrocedió un 2,0%, cerrando en USD 68,5 por barril, afectado por señales de que la OPEP podría posponer el incremento en la producción de crudo y por las sanciones anunciadas por EE. UU. contra el petróleo iraní. El oro avanzó un 0,3%, alcanzando los USD 2.652 por onza. En tanto, la soja cayó un 0,7% hasta USD 361,7 la tonelada, presionada por las expectativas de una producción récord en Brasil y mejoras climáticas en Argentina.

En los datos económicos del día, el ISM Servicios PMI en los Estados Unidos cayó a 52,1 en noviembre, desde 56 en octubre, quedando significativamente por debajo de las previsiones de 55,5. Este resultado señala el ritmo de crecimiento más lento del sector servicios en los últimos tres meses.

En el ámbito laboral, durante noviembre la creación de empleo en empresas privadas de EE. UU., según el informe ADP, alcanzó los 146 mil puestos, ligeramente por debajo de las expectativas del mercado, que proyectaban más de 150 mil, y lejos del registro de octubre de 184 mil nuevos empleos. Recordemos que este viernes se publicará el informe oficial de puestos de trabajo no agrícolas (NFP) junto con la tasa de desocupación correspondiente al mes pasado.

En noviembre, la industria automotriz nacional produjo 53.701 vehículos –el mejor nivel de producción del año–, aunque con una caída del 2,4% m/m sin estacionalidad y del 5,1% i.a. Las exportaciones sumaron 32.262 unidades, mostrando una baja mensual del 10,3% pero un incremento del 6,1% i.a. En el acumulado de enero a noviembre, la producción totalizó 468.553 vehículos, lo que representa una disminución del 18,3% i.a., al tiempo que las exportaciones y las ventas mayoristas cayeron un 5,3% y un 5,2% i.a., respectivamente.

En lo que fue la tercera colocación más relevante del 2024, Vista Energía emitió un nuevo bono en dólares a 10 años bajo Ley Nueva York por USD 600 M, con un cupón del 7,625%. La tasa de colocación se alinea con créditos comparables como el TGS 2031, que cotiza a una TNA de 7,6%, lo que indica que no se otorgó un premio significativo. La mayor parte de los fondos estaría destinada a CAPEX para sus operaciones en Vaca Muerta.

El BCRA registró compras netas por USD 171 M, un resultado clave para disipar preocupaciones sobre la dinámica cambiaria, en una jornada marcada por una aceleración en las liquidaciones del sector agropecuario. Con estas compras, en las últimas cinco ruedas, la autoridad monetaria mantuvo un ritmo neto de ventas por USD 5 M, siendo la primera vez desde mediados de septiembre que la media móvil se ubica en terreno negativo. Así, en diciembre acumula ventas netas por USD 37 M, en contraste con las compras por USD 172 M registradas a esta altura en noviembre. Por otro lado, las reservas brutas aumentaron USD 28 M, alcanzando un saldo de USD 31.266 M.

El dólar oficial subió ocho centavos diarios, ubicándose en $1.013,25. En las últimas cinco ruedas, el ritmo de devaluación se mantiene en 1,9% TEM, mientras que en lo que va de diciembre se ubica en 0,9% TEM.

Los dólares financieros registraron nuevas alzas. El MEP (GD30) subió un 0,4% y cerró la rueda en $1.076, en tanto que el CCL aumentó un 0,1% y finalizó en $1.103. De esta forma, las brechas con el dólar oficial se mantienen en 6% y 9%, respectivamente.

Los bonos soberanos cerraron la jornada con un alza promedio del 0,1%, sosteniendo su tendencia lateral durante la última semana. En detalle, los globales subieron un 0,2%, a la vez que los Bonares registraron una baja del 0,1%. Con este desempeño, el riesgo país continúa estable en torno a los 750 pb. Por su parte, los BOPREAL del Banco Central también tuvieron una rueda levemente positiva, con un incremento del 0,2%, destacándose el BOPREAL Serie 1D con una ganancia del 2,0%.

Dentro de la deuda en pesos, los dollar-linked fueron los únicos con ganadores, con una suba promedio del 1,1% y comprimiendo rendimientos a devaluación +5%. Por otro lado, los bonos CER cerraron la jornada con una caída promedio del 0,5%, dejando rendimientos en un rango de CER +6% a CER +8%. En el segmento de tasa fija, el retroceso más significativo fue del TO26, que cayó un 0,7%, mientras que las Lecap retrocedieron un 0,3%, con rendimientos en una TEM de entre 2,6% y 3,2%.

Los contratos de dólar futuro operaron al alza, con un incremento promedio del 0,25%. Las mayores subas se observaron en los contratos largos: noviembre (+0,66%), octubre (+0,56%) y septiembre (+0,61%). Así, la devaluación implícita mensual promedio para dentro de un año se mantiene en torno al 2,0%.

El Merval sufrió una corrección del 2,9% en pesos y del 2,0% en dólares CCL, cerrando la jornada de ayer en USD 2.019. A pesar de esta caída, en las últimas cinco ruedas acumula una suba del 1,1% en dólares. La baja estuvo liderada por los sectores de Comunicación, Energía y Financiero, sin que ningún sector registrara ganancias. Entre las empresas, las mayores caídas corresponden a BBVA (-4,7%), YPF (-4,3%) y Edenor (-4,2%), mientras que la única suba fue de Ternium, con un avance del 2,3%. En cuanto a los activos que cotizan en Wall Street, Despegar (-4,3%), YPF (-4,2%) y BBVA (-3,7%) tuvieron las principales bajas. En paralelo, Mercado Libre (+2,9%), Ternium (+1,8%) y Despegar (+0,6%) lideraron las subas.

InterCement, controlante de Loma Negra (LOMA), se acoge al procedimiento de "Recuperación Judicial" tras no alcanzar un acuerdo extrajudicial con sus acreedores. Esto significa que cualquier plan de recuperación que proponga la compañía deberá ser aprobado por todas las categorías de acreedores. A junio de 2024, InterCement registraba una deuda financiera de USD 1.570 millones, de los cuales el 90% correspondía a pasivos corrientes, y el 53% de esa deuda estaba representada por Obligaciones Negociables garantizadas con el 51% de las acciones de LOMA. Esta decisión pone fin a las conversaciones con CSN para la adquisición de la firma y no impacta en la operatoria comercial de Loma Negra.

Aunque con movimientos mucho más moderados, las acciones en Wall Street volvieron a marcar nuevos máximos históricos. El S&P 500 cerró estable, manteniéndose en el nivel récord alcanzado el lunes y el Nasdaq subió un 0,4%, en tanto que el Dow Jones retrocedió un 0,2%. En lo corporativo, las acciones de US Steel Corporation cayeron un 8% luego de que el presidente electo Donald Trump prometiera bloquear su adquisición por USD 15.000 M por parte de Nippon Steel, citando planes de incentivos fiscales y aranceles para apoyar a la empresa. Por su parte, Tesla perdió un 1,6% tras la segunda negativa de un juez de Delaware al paquete salarial de USD 56.000 M de Elon Musk y los reportes sobre una disminución en los envíos de los modelos fabricados en China. En contraste, AT&T subió un 4,7% impulsada por las previsiones de flujo de caja, y Salesforce avanzó un 0,4% en la previa de sus resultados.

En cuanto a la renta fija, aunque la probabilidad implícita de que la Fed recorte la tasa de referencia en 25 pb en la próxima reunión el 18 de diciembre subió al 74% –desde el 62% del lunes y el 55% de hace una semana–, los rendimientos de los bonos del Tesoro mostraron un comportamiento mixto. La UST2Y retrocedió 3 pb hasta 4,17%, mientras que la UST10Y subió 3 pb, cerrando en 4,22%. En este contexto, el índice de bonos del Tesoro cayó un 0,2% y el de corporativos Investment Grade retrocedió un 0,4%. En paralelo, los corporativos High Yield y los bonos emergentes finalizaron sin cambios.

El dólar DXY cedió un 0,1%, principalmente por las expectativas de tasas en Japón. En este sentido, el rendimiento del bono japonés a 10 años subió a 1,08%, acercándose a su nivel más alto en 13 años, mientras que el presidente del Banco de Japón, Kazuo Ueda, afirmó que podría aumentar la tasa de referencia en otros 25 pb –con un 60% de probabilidades según el mercado–. Por otro lado, el dólar se fortaleció un 0,2% frente al yuan y un 0,3% frente al real brasileño, llevando al USDBRL nuevamente a máximos históricos de USD 6,08, en un contexto de persistente preocupación en Brasil por sus cuentas fiscales y expectativas de inflación.

En el segmento de commodities, se registró una jornada positiva con un alza promedio del 1,2%. El petróleo lideró las subas con un avance del 2,7%, alcanzando los USD 70 por barril de WTI. Este repunte fue resultado de las nuevas sanciones de EE. UU. sobre el petróleo iraní y señales de que la OPEP+ extenderá los recortes de producción. Según informes, la alianza estaría cerca de retrasar por tres meses un aumento en la producción, lo que calmó los temores del mercado sobre un incremento en la oferta. El oro avanzó un 0,1% y cerró en USD 2.642 la onza, en tanto que la soja subió un 0,7%, alcanzando los USD 364 por tonelada, a raíz de un aumento en la expectativa de demanda por parte de China y una escalada en el conflicto entre Rusia y Ucrania.

En los datos económicos del día, las vacantes abiertas de empleo (JOLTS) correspondientes a octubre en EE. UU. registraron un aumento de 372.000 puestos, llegando a un total de 7,744 M, frente a los 7,372 M revisados a la baja en septiembre, y superando las expectativas del mercado de 7,48 M. Las vacantes crecieron notablemente en los sectores de servicios profesionales y empresariales (+209.000), alojamiento y servicios de alimentos (+162.000) e información (+87.000), mientras que se redujeron en el gobierno federal (-26.000). Por otro lado, las renuncias alcanzaron los 3,3 millones, el nivel más alto en cinco meses, marcando un incremento del 2,1% m/m. A su vez, los despidos se mantuvieron estables en 1,6 millones.

Asimismo, el PBI de Brasil creció un 0,9% t/t en el 3Q24, en línea con las expectativas del mercado, desacelerando respecto al avance del 1,4% t/t registrado en el 2Q24. Entre los componentes de la demanda, destacó la inversión con un crecimiento del 2,1% t/t, seguida por el consumo privado que avanzó un 1,5% t/t y el consumo público con un incremento del 0,8% t/t. Por el contrario, las exportaciones netas retrocedieron un 0,6% t/t al tiempo que las importaciones aumentaron un 1,0% t/t. En términos interanuales, la economía brasileña se expandió un 4,0% en el 3Q24, marcando su mejor desempeño desde el 2Q23. Con este resultado, el crecimiento acumulado en los últimos cuatro trimestres fue del 3,1%, potenciado principalmente por el consumo privado (+4,5%) y la inversión (+3,7%).

Ya en la jornada de hoy, el índice PMI de servicios Caixin de China correspondiente a noviembre descendió a 51,5, desde el 52,0 registrado en octubre, ubicándose por debajo de las expectativas de 52,5 que el mercado proyectaba.