Resultados de la búsqueda

Los contratos futuros de Rofex perdieron un 2,9% la semana pasada. Las principales bajas estuvieron en los contratos largos a 2025: febrero (-3,3%), mayo (-3,4%) y junio (-4,1%). Esta semana seguirá siendo determinante la dinámica de las reservas y las expectativas de cambio de régimen cambiario.

El contrato de agosto cotiza en $962 y marca una devaluación directa de 2,9% y mensualizada de 2,8%; un punto por encima del crawling peg de 2,0% que mantiene el Tesoro desde diciembre. Para los cuatro meses que quedan del 2024, los precios reflejan que el crawling peg correría en niveles en torno al 4,2%: 3,6% en septiembre ($996), 4,0% en octubre ($1.036) y 4,4% en noviembre ($1.082) y 4,7% en diciembre ($1.133). Finalmente, los precios señalan una devaluación de 3,5% promedio para el primer semestre del 2025.

Así, la curva de tasas (TNA) comprimió por la caída generalizada en los contratos. Agosto rinde TNA 36%, septiembre TNA 40% y octubre TNA 44%. A partir de ahí, los rendimientos aumentan gradualmente hasta alcanzar un máximo de TNA 56% en marzo del 2025. 

El volumen operado se elevó considerablemente y se duplicó contra la semana anterior. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 2,1 millones de contratos. Julio cerró con un interés abierto de USD 2.769 M, un aumento de 18% contra junio, y de 19% contra julio del 2023.

Mientras el gobierno intenta contener la brecha cambiaria y convive con reservas netas negativas, el mercado se mantiene expectante aunque no puede escapar al mal clima financiero global y, especialmente, a la caída de los precios de los commodities agrícolas y la debilidad del real brasileño. En el plano local, los datos de julio traen malas noticias en cuanto a la recaudación tributaria, que siguió cayendo. Sin embargo, también hay buenas noticias, como la inflación, que habría continuado en baja y se espera que afiance esta tendencia en los próximos meses. Las reservas internacionales tuvieron un respiro en la última semana gracias al ingreso de fondos de organismos internacionales, mientras que el BCRA volvió a vender divisas y siguió expandiendo la base monetaria, ya que la cancelación de los pases pasivos no pudo ser compensada por la colocación neta de Lefis y deuda del sector público. Con este marco de fondo, los activos locales tuvieron una semana volátil y cerraron relativamente estables, aunque con importantes caídas en las últimas dos ruedas: la brecha cambiaria tuvo un leve repunte y terminó la semana por encima del 40%. Los bonos soberanos quedaron prácticamente sin cambios, aunque el riesgo país volvió a superar los 1.600 puntos básicos, y el Merval fue el más afectado en un contexto internacional adverso, anotando una fuerte caída. En la curva de pesos, volvieron a destacarse los bonos a tasa fija, seguidos por los ajustables por tipo de cambio, mientras que los bonos CER volvieron a operar a la baja ante las expectativas de una caída más rápida de la inflación. Las miradas de esta semana estarán en el impacto del deterioro en los mercados globales, lo que podría poner más presión a los activos financieros locales y a las reservas internacionales, que además deberán afrontar los vencimientos de deuda al FMI.

Continúa la caída en la recaudación. En julio, la recaudación cayó un 8% en términos reales interanuales (i.a.), principalmente explicada por los menores ingresos de tributos ligados al nivel de actividad. Los ingresos del IVA DGI disminuyeron un 14% i.a. real, y los de débitos y créditos cayeron un 6% i.a. real. El impuesto a las ganancias bajó un 24% i.a. real, bienes personales se desplomó un 90% i.a. real, y los ingresos relacionados con el empleo cayeron un 9% i.a. real. Estas caídas más que compensaron el aumento del impuesto PAIS, que subió un 194% i.a. real, y el comercio exterior, que incrementó un 5% i.a. real debido a un alza del 149% en la recaudación de retenciones, compensando la caída del 16% en el IVA DGA y del 13% en los derechos de importación. Con este resultado, en los primeros siete meses del año la recaudación acumuló una caída del 7% i.a. real, impulsada por los impuestos asociados a la actividad (-13%) y al empleo (-17%), compensados por el aumento en los impuestos asociados al comercio exterior (6%) y el impuesto PAIS (212%).

Leve recuperación de las reservas internacionales. Luego de tres semanas consecutivas de caídas, en la última semana las reservas internacionales tuvieron un repunte de USD 257 M, cerrando con un stock bruto de USD 27.569 M mientras que las netas terminaron con un saldo negativo de USD 2.900 M. Este aumento se explicó por el ingreso a principios de mes de un desembolso de préstamos de organismos internacionales, que más que compensó la venta de divisas en el mercado de cambios y los primeros pagos de BOPREAL por USD 156 M. De hecho, las intervenciones del BCRA en el MULC mantuvieron su mala dinámica al registrar ventas netas por USD 149 M. Recordemos que en julio terminó con ventas netas por USD 181 M, convalidando la mala performance de junio y siendo la peor performance mensual del año. No hay información precisa sobre cuántas reservas se utilizaron para vender en el CCL.

Alta volatilidad en la brecha. Semana de importante volatilidad para los dólares financieros. El CCL bajó 0,8% hasta $1.318 y el MEP subió 0,7% hasta $1.328. Con esto, ambas brechas con el tipo de cambio oficial quedaron en torno al 43% y el canje CCL/MEP se encuentra negativo en casi un 1% (es decir, el mercado paga un premio por girar dólares al exterior). Vale destacar que hasta el lunes ambos dólares operaron a la baja y ambas brechas habían bajado hasta 37%, pero a partir del jueves, ante el mal contexto global con fuerte depreciación del real brasileño y caída del precio de la soja, la cotización no pudo ser contenida a pesar de la marcada intervención del BCRA. Esta intervención se reflejó en los volúmenes negociados de AL30D, que en los primeros días de la semana promediaron USD 182 M contra USD 267 M el jueves y USD 200 M el viernes.

La fase dos se mantiene monetariamente expansiva. A pesar de la eliminación de tres fuentes de emisión como parte de la fase dos (intereses de pases, compras en el MULC y puts), en julio la base monetaria se expandió en cerca de $1,6 billones de pesos (8% respecto a fines de junio). Sin embargo, el BCRA se mantiene enfocado en no incrementar la Base Monetaria Amplia, la cual incluye los pasivos monetarios remunerados, que ya han sido cancelados. La expansión se debió a que el desarme de pases por $15,9 billones y de puts por $1,6 billones no pudo ser contenido por la absorción de LeFI ($9,5 billones) y el financiamiento neto positivo ($6,6 billones), mientras que el resto de los factores se mantuvieron neutros. De esta manera, en lo que va del año, la base monetaria se duplicó y creció en $12,2 billones (un 127% respecto a fines de 2023).

Sigue dominando la tasa fija. Buena semana para la deuda a tasa fija representada por las Lecaps que ganaron 2,5% y el TO26 que lo hizo 2,4%. Le siguieron los dollar-linked que subieron 1,3%, a contramano de los futuros de ROFEX que cayeron un 2,9% promedio. Los duales también tuvieron una buena performance al subir 1,7%. Por su parte, golpeados por expectativas de inflación que se van corrigiendo a la baja, los bonos CER cayeron un 2,4%. A estos precios, las tasas CER se encuentran en torno al 10% y al compararlas contra las Lecaps tienen implícita una fuerte desaceleración en la inflación, con proyecciones de 3,1% en julio –por debajo de las proyecciones de 3,7% del BCRA–, ritmo que caería a 1,0% en septiembre/octubre, en tanto que el 2024 terminaría con una inflación de 111%. En lo que refiere al 2025, tendría una inflación mensual promedio de 2,3% y acumularía 31% en el año. A través de un ejercicio similar pero con las tasas de los bonos dollar-linked (hoy en torno a -9%), obtenemos un sendero de devaluación de 3,9% m/m hasta septiembre (vs. 3,3% ROFEX); 5,4% hasta marzo 2025 (vs. 4,3% ROFEX); y 4,4% promedio hasta junio 2025 (vs. 2,7% ROFEX).

Los bonos argentinos al compás del contexto global. Los bonos hard-dollar del Tesoro tuvieron una semana de mucha volatilidad, aunque cerraron prácticamente en el mismo nivel que la semana previa. En los primeros días operaron al alza, particularmente el miércoles, cuando subieron hasta 4,9% diario, pero entre jueves y viernes perdieron hasta 6,1% entre ambos días. Se observó una dinámica muy similar en los bonos de países comparables: subieron 0,2% hasta el miércoles y luego cayeron 0,8% entre jueves y viernes, terminando la semana con una caída promedio de 0,6%. Así, el riesgo país argentino cerró la semana en 1.611 pb y las paridades promedian el 45%. Por otro lado, la noticia de que el gobierno sigue priorizando la deuda del Tesoro sobre la del BCRA hizo que el golpe se concentrara en los BOPREAL, que tuvieron una caída semanal de 2,1%. La renta fija provincial tuvo una muy buena semana, registrando subas de 1,5%, impulsada por el bono no garantizado de Neuquén a 2030 (+5,3%) y el de Córdoba a 2029 (+4,2%). Los créditos corporativos permanecieron estables, ofreciendo un retorno de 0,4%.

Fuerte ajuste en las acciones. Las acciones argentinas tuvieron otra semana desfavorable, registrando una baja de 6,3% en pesos y de 6,7% en dólares CCL. El índice Merval cerró en USD 1.093, su valor más bajo desde marzo, y en el último mes acumula una caída de 9,9% en pesos y de 4,9% en dólares. En el panel líder, las únicas acciones con una performance semanal positiva en pesos fueron Transener (+2,3%) y Banco de Valores (+1,8%). Las mayores caídas fueron Holcim (-9,9%), Ternium (-9,0%) y Telecom (-7,6%). Por otro lado, los ADRs perdieron en promedio un 2,1% semanal en dólares. Las únicas subas fueron las de BBVA (+3,0%) y Galicia (+0,1%). Las principales bajas estuvieron en Despegar (-8,4%), Ternium (-7,1%) y Vista Energy (-3,8%).

Lo que viene. En la agenda económica, destacan la publicación de los datos de Industria y Construcción de junio de 2024, que son indicadores adelantados clave para conocer la dinámica de la actividad. Asimismo, el jueves 8 se publicará el Índice de Precios al Consumidor de CABA.

La semana se caracterizó por una extrema volatilidad con ruedas de fuertes subas y otras de fuertes pérdidas. Las buenas noticias vinieron por el lado de la Fed que, aunque en su última reunión no movió la tasa, dejó abierta la posibilidad de comenzar a recortarla a partir de septiembre. El optimismo por la baja de la inflación quedó opacado por las preocupaciones sobre el nivel de actividad, dado que algunos indicadores vinieron por debajo de lo esperado. Lo más destacado fue el dato de empleo de julio, que mostró una menor creación de empleo a lo previsto y un nuevo incremento en la tasa de desocupación. Además, los balances de las empresas tecnológicas generaron dudas sobre la dinámica futura. Otro factor de volatilidad fue el hecho de que el Banco de Japón haya vuelto a subir la tasa de referencia, lo que reduce los flujos de capitales globales. En este contexto, los principales índices americanos operaron volátiles y con pérdidas generalizadas. La renta fija tuvo una excelente semana ante las perspectivas de reducción de las tasas de interés, presionando a la baja los rendimientos de los bonos del Tesoro y contagiando al resto de los bonos corporativos. El dólar se debilitó contra el Yen, pero se apreció contra el resto de las monedas, mientras que los commodities volvieron a tener una semana negativa. A nuestro juicio, el mercado está sobre reaccionando a los eventos, dado que las perspectivas de la economía siguen siendo positivas, con un nivel de actividad que naturalmente va en un sendero de soft-landing. En una semana con calendario de publicaciones “liviano”, las miradas estarán puestas en los indicadores de actividad de servicios, en el saldo comercial y en la temporada de balances que entra en su recta final.

La Fed con un tono dovish. Tal como se esperaba, la Fed mantuvo la tasa de los fondos federales en un máximo de 23 años del 5,25%-5,50% por octava reunión consecutiva. Las autoridades señalaron que hubo avances hacia el objetivo de inflación del 2% y que la actividad económica siguió expandiéndose a un ritmo sólido. En cuanto al mercado laboral, destacaron que la creación de empleo se ha moderado y la tasa de desempleo ha aumentado, pero sigue siendo baja. Por primera vez desde el comienzo de las subidas de tipos en 2022, el comunicado incluyó una mención explícita al doble mandato. En la conferencia de prensa posterior a la reunión, Powell tuvo un tono más “dovish” que en ocasiones anteriores al comentar que el primer recorte está sobre la mesa y podría llegar tan pronto como la próxima reunión (18-septiembre), aunque sin comprometerse a un ritmo definido ni a una cuantía específica de recortes de tipos, que en todo caso serán data-dependientes. "La economía se está acercando al punto en que será apropiado recortar. Una (primera) rebaja podría llegar tan pronto como septiembre" fue la frase más destacada que ilusionó al mercado. En este contexto, sumado a los datos de empleo (ver más abajo), las expectativas de recorte de tasas se afianzaron, incluso ganando probabilidad de que sean más agresivos. Para la reunión de septiembre, la probabilidad de un recorte de 25 pb bajó del 90% al 25% y subió la de una baja de 50 pb al 75%, recortes que se repetirían en las reuniones de noviembre y diciembre para que la tasa termine 2024 en 4,25%.

Se enfría el mercado laboral. Finalmente, luego de un primer semestre donde la norma fue la sorpresa positiva en la dinámica del empleo, con una mayor creación de puestos de trabajo de lo esperado, los datos del mercado laboral de julio estuvieron por debajo de lo esperado, aumentando las preocupaciones sobre la fortaleza del nivel de actividad en EE. UU. Concretamente, la creación de empleo no agrícola (NFP) fue de 114 mil –el mercado esperaba 175 mil– y se revisó a la baja el dato de junio a 179 mil. La baja fue más notoria en el sector privado que generó 97 mil nuevos puestos contra 136 mil del mes anterior y 206 mil en mayo. Además del NFP, el empleo agrícola siguió en baja y redujo la nómina en 47 mil empleos, por lo que el empleo total del mes sumó 67 mil. Dado que la Población Económicamente Activa (PEA) aumentó en 419 mil personas, la cantidad de desocupados subió en 352 mil personas, lo que implica una tasa de desocupación del 4,3%, la más alta desde octubre de 2021. Los salarios siguieron subiendo por encima de la inflación, marcando un alza de 0,3% m/m y 3,7% i.a., lo que permite que sigan ganando poder de compra. La masa salarial –aunque a menor ritmo– se siguió recuperando, lo que le da soporte al consumo de las familias.

Derrumbe de tasas. Con la Fed con un tono más dovish y un mercado laboral que se enfría, las expectativas de recorte de tasas se afianzaron, incluso ganando probabilidad de que sean más agresivos. Para la reunión de septiembre, la probabilidad de recorte de 25 pb bajó de 90% a 25%, y subió la de una baja de 50 pb a 75%. Se espera que estos recortes se repitan en las reuniones de noviembre y diciembre, lo que llevaría la tasa a terminar 2024 en 4,25%. En este contexto, los rendimientos de los bonos del Tesoro tuvieron un notable retroceso en la última semana, con bajas en toda la curva, aunque fue más pronunciada en el tramo corto. Concretamente, la UST2Y bajó 52 pb, cerrando en 3,87% y acumulando en el último mes una baja de 85 pb. Más moderada fue la caída de la UST10Y, que cedió 41 pb hasta 3,79%, acumulando en el último mes una baja de 55 pb. Con esto, la diferencia entre la UST10Y y la UST2Y bajó a solo 8 pb, lejos de los 40 pb que había marcado en los meses anteriores. Así, los rendimientos retrocedieron al nivel más bajo desde octubre de 2023.

Tiempo de renta fija. Con los mercados sufriendo la incertidumbre de la actividad económica y con las expectativas de tasas de interés más bajas, la renta fija siguió mejorando, con subas generalizadas, salvo en los bonos corporativos de menor calidad. El índice agregado de bonos tuvo la mejor semana del año al anotar un alza de 2,0%, acumulando una ganancia de 3,4% desde fines de junio. El índice de bonos del Tesoro subió un 2,3% y 3,4%, los corporativos Investment Grade 1,8% y 3,2%, y los emergentes también acompañaron con un alza de 0,9% y 2,4%, respectivamente. Acorde con la baja en las expectativas de inflación implícita en los bonos –en la de bonos a 10 años bajó a 2,05% y en la de 5 años a 1,95%–, los TIPS tuvieron un alza semanal de apenas 1,2% y de 1,8% en el último mes. La excepción fueron los bonos corporativos High Yield, que en la semana bajaron 0,8%, por lo que la ganancia en el último mes fue de 0,7%.

Temporada de balances. En la última semana se publicaron los reportes trimestrales del 2Q24 de otras 171 compañías entre las que se destacaron las tecnológicas Microsoft (neutral), Meta (neutral), Apple (positivo), Amazon (negativo), AMD y Qualcomm (negativo), así como la farmacéutica Pfizer (positivo), las compañías de consumo Procter & Gamble (negativo) y McDonald's (neutral), la financiera MasterCard (positivo) y las petroleras Chevron (neutral) y Exxon (positivo). Con esto, el 75% de las compañías incluidas en el S&P 500 presentaron los resultados del último trimestre. A nivel agregado, los beneficios subieron un 11,3% interanual, liderados por los sectores de comunicaciones (+23% i.a.), consumo discrecional (+19% i.a.), salud (+18% i.a.), servicios públicos (+16% i.a.) y tecnología (+11% i.a.), que presentaron importantes tasas de crecimiento. Por otro lado, la peor performance la aportaron el sector de materiales (-6,3% i.a.), consumo básico (-2,5% i.a.) e industrial (-1,1% i.a.).

Acciones golpeadas. A diferencia de las semanas anteriores, en las que la caída de las acciones tecnológicas y growth era compensada por el alza en las cíclicas y value, la característica de la última fue una caída generalizada. El S&P 500 retrocedió 2,1%, con el índice equiponderado perdiendo 1,7% mientras que el que agrupa a las 50 principales empresas bajó 2,3%. El Dow Jones cayó 2,1% y el Nasdaq 3,3%. A pesar de la baja de tasas, las empresas growth bajaron 2,5% y las value 1,4%. La rotación aún se nota al comparar la evolución desde fines de junio con las growth marcando un desplome de 5,3% mientras que las value subieron 2,5%. A nivel sectorial, la peor performance la tuvieron las tecnológicas y energéticas con un retroceso de 5,3% y 4,1%, respectivamente, mientras que los sectores de utilities, real estate y comunicación terminaron la semana con un avance de 4,3%, 2,8% y 1,2%, respectivamente. Entre las 7 Magníficas, se destacaron las bajas de Amazon (8,0%), Tesla (5,5%), Nvidia (5,1%) y Microsoft (3,9%), mientras que Meta cerró con una ganancia semanal de 4,8%.

Commodities sin piso. Las dudas sobre la dinámica de la economía de China y ahora también sobre la de EE. UU. han sido un combo pesado para los precios de los commodities, que siguen sin encontrar un piso. El índice general cayó 3,1% en la semana y acumula una pérdida de 7,5% en el mes. La baja es generalizada: el petróleo perdió 4,7% en la semana y 10% en el último mes, cerrando el viernes en USD 73 el barril de WTI, casi USD 10 menos que un mes atrás y entre los valores más bajos del último año. La soja siguió derrapando con una baja de 4,5% en la semana y 10,5% en el mes, cerrando en USD 378 la tonelada, el valor más bajo desde octubre de 2020. El cobre retrocedió 0,5% en la semana y la pérdida del mes se amplió a 7%. Aunque no sigue los mismos fundamentos que el resto de las materias primas, el oro fue la excepción a la regla, cerrando la semana en USD 2.442 la onza, cerca de los máximos históricos. Esto implica una ganancia semanal de 2,4%, de 5,1% en el mes, de 18% en lo que va del año y de 24% respecto a agosto del 2024.

Japón sube la tasa revaloriza el Yen. Por segunda vez en el año –la primera fue en marzo, siendo la primera suba en 17 años– el Banco de Japón elevó la tasa de interés de referencia a 0,25% desde un rango de 0% a 0,1%. Además, anunció que reducirá hasta 3 billones de JPY –la mitad– la compra mensual de bonos como parte del plan para reducir su balance de casi USD 5 billones y retirarse lentamente del mercado de bonos. En una perspectiva trimestral, el BoJ proyectó que la inflación subyacente para el año fiscal 2024 caerá alrededor del 2,5%, mientras que redujo el pronóstico de crecimiento del PBI para 2024 del 0,8% al 0,6%. Esta decisión revalorizó el Yen, que se aleja cada vez más del máximo registrado a mediados de julio, cuando superó los JPY 162, y cerró la semana en JPY 146, un 4,7% por debajo de la semana previa, acumulando una caída del 9% en un mes. Mientras cede terreno frente al Yen, el dólar se debilitó un 0,5% frente al Euro –acumulando una baja del 1,8% en el mes– mientras que contra el Real Brasileño, a pesar de que el BCB decidió no mover la tasa de referencia, se apreció un 1,3% en la semana y un 2,4% en el mes, cerrando el viernes en USDBRL 5,72, el valor más alto desde principios de 2021.

Ajustan las bolsas del mundo. La incertidumbre sobre la economía estadounidense y el aumento de las tasas de interés en Japón impactaron negativamente en los mercados bursátiles mundiales. El índice de acciones global perdió un 2,3%, y un 2,7% si se excluye a EE. UU. Japón tuvo la peor performance con un desplome del 5,9%, mientras que Europa retrocedió un 3,5%. El índice de mercados emergentes cayó un 1,8%, con China e India marcando una baja del 1,0%, y Latinoamérica registró una caída del 4,3%.

Lo que viene. La semana comienza con fuertes caídas en los mercados globales, un desplome del dólar y de los commodities, y una histórica caída de la bolsa de Japón. Con un calendario de publicaciones tranquilo – el IPC se publica la próxima semana – la atención del mercado estará en el PMI de servicios de ISM, que se espera muestre que el sector de servicios volvió a crecer en julio después de una contracción en junio. Otros indicadores clave a seguir incluyen los PMI compuestos y de servicios globales del S&P final, la balanza comercial y el crédito al consumo. Estos datos son importantes ya que podrían darle una pausa al deterioro de las expectativas de crecimiento que se observó la última semana y podrían volver a poner presión a las tasas de interés. Mientras tanto, la temporada de resultados continúa con los informes de Amgen, Caterpillar, Uber, Walt Disney y Eli Lilly.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 02/08/2024

‍

En el mercado cambiario, el BCRA registró compras netas por USD 145 M en la primera rueda de agosto. Así, en las últimas cinco ruedas, la autoridad monetaria mantuvo un promedio diario de ventas netas por USD 43 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales aumentó en USD 666 M, alcanzando los USD 27.065 M, lo que podría explicarse por una recomposición de encajes o por el desembolso de USD 650 M por parte del BID.

El dólar oficial aumentó diariamente un 0,1% hasta $933,4. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 2,2%, acelerándose desde el 1,6% del miércoles. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 2,0%. Los dólares financieros operaron al alza. El MEP con AL30 subió 0,5% mientras que el CCL trepó 1,2%, por lo que ambos acabaron cotizando a $1.300. De esta manera, sus brechas con el dólar oficial se sitúan en 39%.

Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar cayeron un 0,3%. Las mayores caídas se registraron en los contratos de mayo (-0,6%), enero (-0,5%) y abril (-0,5%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 3,8% mensual promedio hasta junio del 2025.

Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER cedieron un 0,8%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró con un alza de 1,0% mientras que las lecaps experimentaron un incremento de 0,2%. Por su parte, los duales registraron una ganancia de 1,8% y los DLK una caída de 0,5%.

Los bonos soberanos en hard-dollar perdieron 1,8%, arrastrados por el mal contexto internacional. Así, acumulan una ganancia de 30,6% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 46% y el riesgo país aumentó 43 pb hasta los 1.550 pb. Por otro lado, los BOPREAL ganaron un 0,7%.

En cuanto a las acciones, el Merval marcó una suba de 1,4% en pesos y una caída de 0,9% medido en dólares CCL, cerrando la rueda en USD 1.147. En la jornada de ayer, los tres papeles con mejor performance en pesos fueron BYMA (+2,8%), Aluar (+2,5%) y Transportadora Gas del Norte (+2,3%). Por otro lado, las principales caídas estuvieron en Holcim (-9,4%), Transportadora Gas del Sur (-2,3%) y Telecom (-2,1%).

Luego de la muy buena jornada del miércoles, ayer los tres principales índices bursátiles estadounidenses sufrieron importantes pérdidas. El S&P 500 cayó 1,4%, el Nasdaq 2,3% y el Dow Jones 1,3%. Entre las acciones más golpeadas se destacaron Nvidia y Tesla, que cayeron 7%, mientras que las de Meta se diferenciaron al marcar un alza de 4,8% luego de publicar resultados del 2Q24 mejores a los esperados y previsiones optimistas. La mala performance estuvo motivada por la mala recepción que tuvieron los últimos datos de la actividad manufacturera y del empleo, lo que generó dudas sobre la salud de la economía. Concretamente, el PMI manufacturero de ISM cayó a 46,6 en julio de 2024 desde 48,5 en el mes anterior, firmemente por debajo de las expectativas del mercado de 48,8, reflejando la contracción más pronunciada de la actividad fabril de EE. UU. desde noviembre de 2023. Tampoco fueron buenos los datos de empleo, dado que las solicitudes iniciales de desempleo aumentaron a 249.000, la cifra más alta en un año.

Los malos datos económicos, sumados a los últimos comentarios de Powell –quien puso sobre la mesa un probable recorte de tasas y el mercado espera que realicen tres cortes de 25 pb en lo que queda del año– siguieron presionando los rendimientos de los bonos del Tesoro. La UST10Y cayó por debajo del umbral del 4%, cerrando en 3,98% –su nivel más bajo en seis meses– mientras que la UST2Y terminó la rueda en 4,17%. En este contexto, el índice de bonos del Tesoro subió 0,1% en la jornada, pero no logró contagiar al resto de los índices de renta fija, especialmente los corporativos de menor calidad y emergentes, que cayeron 0,6% y 0,7%, respectivamente.

El gobierno sigue su plan de mantener el superávit fiscal y el ritmo de devaluación como ancla para bajar la inflación más rápido de lo esperado. También ha ido cerrando las fuentes de emisión monetaria –no hay financiamiento al Tesoro, eliminó los pasivos remunerados y canceló gran parte de los puts con los bancos– para contener la expansión de los agregados monetarios. Ante el alza de la brecha cambiaria desde mediados de mayo, el gobierno anunció la fase dos del programa, donde lo más relevante es que está dispuesto a esterilizar los pesos emitidos desde abril por la compra de divisas en el mercado de cambios a través de la venta de estas divisas en el mercado financiero. Así, el gobierno prioriza bajar la brecha cambiaria sobre la acumulación de reservas internacionales. Esto llega en momentos en que el mercado cambiario se tornó deficitario y en el que las reservas netas son cada vez más negativas –tendencia que se agravaría en los próximos meses– a lo que se suma un contexto internacional más desfavorable con caída de los precios de los commodities agrícolas y debilidad del real brasileño que agudiza la falta de competitividad del peso. En este contexto, los bonos soberanos no repuntan desde mayo y las acciones profundizaron la caída, mientras que la brecha cambiaria cedió pero se mantiene elevada, y en la curva de pesos predominaron los bonos a tasa fija. Creemos que la presión por levantar las restricciones cambiarias obligará al gobierno a liberalizar el mercado de cambios en octubre, por lo que esperamos una corrección del tipo de cambio y un repunte de la inflación, aunque sería acotado ante la mejora de los fundamentals que logró el gobierno.

Primer semestre con superávit fiscal. Siguiendo el mandamiento fiscal, en junio el Sector Público tuvo un superávit primario de 0,08% del PBI ($488 MM) y uno fiscal de 0,04% del PBI ($238 MM). El excedente del mes se explicó por una caída de 16% i.a. real de los ingresos –la mayor caída interanual real del año, arrastrados por la disminución de los ingresos tributarios– mientras que el gasto primario aceleró el recorte al derrumbarse 35% i.a. real por la merma de 74% en subsidios –se habría incurrido nuevamente en atrasos con las generadoras–, 15% i.a. en jubilaciones, 74% i.a. en obras, 48% i.a. en planes sociales, 19% i.a. en salarios y 72% i.a. en transferencias corrientes a provincias. Con este resultado –y por primera vez desde 2008–, en el primer semestre del año el gobierno logró un superávit primario de 1,4% del PBI ($7 billones) y uno financiero de 0,5% del PBI ($2,5 billones), que contrasta con un déficit de 1,4% y 2,3% del PBI durante la primera mitad de 2023. La mejora fiscal fue explicada por una merma de 5% i.a. real en los ingresos –sin el impuesto PAIS habrían caído 11% real–, en tanto los gastos cayeron 32% i.a. real, determinado por el ajuste de las jubilaciones y el recorte en obra y transferencias a provincias.

Cerrando fuentes de emisión monetaria. El superávit fiscal y las colocaciones netas de deuda fueron los mecanismos mediante los cuales el Tesoro operó de manera contractiva sobre la base monetaria. Cerrado ese grifo de financiamiento al Tesoro, el gobierno decidió avanzar en la eliminación de los pasivos remunerados para terminar con la "emisión endógena" generada por los pagos de intereses de estos pasivos (más de $500 MM por mes después de haber reducido la tasa de interés). Para ello, primero el BCRA le canjeó al Tesoro títulos ajustables por CER que tenía en cartera por Letras Fiscales de Liquidez (LeFI) por $20 billones; luego, entregó esas LeFIs a los bancos por los pases pasivos –de los cuales tomaron el equivalente al stock de pases pasivos por 10 MM–. Estas letras tendrán intereses capitalizables flotantes –definidos diariamente por la Tasa de Política Monetaria del BCRA, hoy en 40% de TNA– que recaerán sobre el Tesoro. El BCRA podrá venderle/recomprarle a los bancos a valor técnico (capital + intereses capitalizados). Las ventas de LeFI a bancos contraen la base monetaria y las compras la expanden. Este mecanismo opera de la misma forma que lo hacían los pases y obliga al Tesoro a mayor disciplina fiscal. Además, en otro paso por sanear el balance, el BCRA le recompró a los bancos puts por el equivalente a $13,2 billones, que representan el 78% del total de $16,9 billones. Finalmente, también anunciaron que la emisión de pesos asociada a la compra de dólares en el mercado de cambios será esterilizada con la venta de dólares en el CCL –esto aumenta la oferta en el CCL, pero al costo de que el BCRA no logre acumular reservas–.

No emite… pero emite. Aunque sin muchas precisiones en cuanto a la implementación, el BCRA anunció que la denominada Base Monetaria Amplia –además de la base monetaria incluye los pasivos monetarios– no podrá superar el monto nominal que registraba al 30 de abril, cuando llegaba a $47,7 billones (9,1% del PBI, nivel en el que se encontraba la base monetaria en agosto de 2019, previo al cepo cambiario). Dado que actualmente la BM se ubica en $21 billones, el BCRA tiene margen de $27 billones para subir la BM a medida que se vaya recuperando la demanda de dinero sin modificar la BMA –de acuerdo con el BCRA podrían alcanzar ese nivel en diciembre de 2026–, proceso que sería posible si los bancos cancelan Lefis que tienen en liquidez para abastecer el aumento de la demanda de dinero. Con este marco de fondo, en julio la BM se habría expandido $900 MM (+18% m/m promedio y 251% i.a.) hasta los $21 billones, suba explicada por la cancelación de pases pasivos y pagos de intereses hasta el 22 de julio y por otras operaciones que generaron una expansión de $18 billones. Esta fue compensada por la colocación neta de Lefis por $10,3 billones, la absorción de operaciones del gobierno por $6,6 billones –por la demanda de divisas para pagar deuda y por las colocaciones netas de deuda– y en menor medida por la venta de divisas al sector privado en el mercado cambiario. La buena noticia es que gran parte de esta mayor emisión se refleja en la mayor expansión del crédito bancario al sector privado, que en julio creció al 18% m/m y 250% i.a., siendo uno de los soportes del nivel de actividad.

Continúa el proceso de desinflación. Tal como se esperaba, por los ajustes de tarifas de servicios públicos –que se habían interrumpido en mayo– la inflación de junio quebró la racha bajista que venía marcando desde enero y tuvo un leve repunte, aunque fue menor al esperado. Concretamente, el IPC Nacional de junio marcó un alza de 4,6% m/m –vs 4,2% m/m de mayo– acumulando en el primer semestre un incremento de 80% y de 271% en el último año. La suba respecto a mayo obedeció a que los precios regulados subieron 8% m/m –el doble que en mayo debido al ajuste de 21% m/m en tarifas de Luz y Gas, que aportaron 1,3 pp a la inflación del mes– mientras que los precios estacionales siguieron desacelerando al registrar una suba de 4,4% m/m y el IPC Core repitió el alza de 3,7% m/m de mayo, quedando 267% por encima del de junio de 2023. El proceso de desinflación se nota principalmente en los precios de los alimentos, que en junio subieron apenas 3,0% m/m y en los últimos doce meses 285% i.a. Mirando a julio, si bien en las primeras dos semanas los precios de los alimentos estuvieron presionados por cuestiones climáticas y por el alza de la brecha cambiaria, en la segunda quincena se estabilizaron y retrocedieron. A esto se suma el nuevo congelamiento de las tarifas de Luz y Gas, por lo que esperamos un alza inferior al 4% m/m con la core perforando el 3% m/m.

La carrera nominal. Mientras la inflación se acerca al 4% m/m, la tasa de devaluación repuntó al 2,6% mensual y el BCRA no modificó la tasa de interés de política monetaria –luego de la fuerte caída de mayo– en el último mes y medio. El resto de las tasas de interés operaron con tendencia alcista. Las tasas de PF subieron a 2,9% de TEM (34% de TNA) y la Badlar hizo lo propio hasta 3,1% de TEM (37% de TNA), mientras que las tasas de préstamos escalaron a 3,9% de TEM para Adelantos y a 5,6% para préstamos personales. Diferente fue el caso de las tasas de las Lecaps que, ante la expectativa de fuerte caída de la inflación y de devaluación –hubo una fuerte caída de los bonos ajustables por tipo de cambio y por inflación–, aumentó la demanda, lo que derivó en una TEM promedio de 3,7%.

Volvió el déficit cambiario. A pesar de que los datos de la balanza comercial de bienes marcan un superávit récord –combinación de mejor cosecha con derrumbe de las importaciones–, el mercado cambiario se tornó deficitario, lo que implicó que el BCRA pasara de comprador neto a vendedor neto de divisas. La razón detrás de este resultado son las falencias del esquema del dólar blend, en el que el 20% de las exportaciones de bienes y servicios no se liquidan en el mercado de cambios, sino que esa oferta se realiza en el mercado financiero para contener la brecha cambiaria. Concretamente, en junio las operaciones en el mercado cambiario (MLC) marcaron un déficit de USD 380 M, que contrastó con un superávit promedio en los seis meses previos de USD 2.500 M. La fuerte reversión en el resultado cambiario se explicó por la caída del superávit comercial liquidado, que en junio fue de USD 797 M, contrastando con un excedente promedio de USD 3.000 M entre diciembre y mayo –determinado por la menor liquidación de exportaciones y aumento de los pagos de importaciones dado que el cronograma de pagos en cuotas ya prácticamente iguala a las compras devengadas–. Además, se profundizó el saldo negativo de la cuenta de servicios reales y financieros, lo que derivó en un déficit de la cuenta corriente cambiaria de USD 40 M –el peor resultado desde octubre pasado y muy alejado del superávit promedio de USD 2.600 M de los seis meses previos–. Tampoco fue bueno el resultado de la cuenta financiera cambiaria, dado que por los pagos netos de deuda del sector privado marcó un déficit de USD 330 M. El mal resultado del mercado cambiario determinó que el BCRA vendiera USD 45 M en junio, tendencia que se agudizó en julio con ventas netas por USD 140 M.

Reservas presionadas. A la mala tendencia del mercado cambiario –que se profundizaría en los próximos meses dada la flexibilización del control de cambios y la posibilidad de pagar en dos cuotas las importaciones–, se agregan las ventas de divisas en el CCL que discrecionalmente realice el BCRA para contener la brecha cambiaria y los pagos netos de deuda del gobierno y del BCRA, lo que pone más presión a las reservas internacionales. Concretamente, en julio las reservas netas cayeron en USD 2.600 M debido a la comentada venta de divisas en el mercado cambiario por USD 142 M, pagos netos de deuda a organismos internacionales por USD 700 M, de BOPREAL por USD 170 M y pago de intereses de Bonar y Global por USD 3.000 M, que fueron compensados por el aumento de encajes en moneda extranjera –una parte de los cupones cobrados quedó depositada en dólares en el sistema–. Con este resultado, el stock bruto de reservas cerró el mes en USD 26.400 M, en tanto que las netas –sin considerar los vencimientos de los próximos 12 meses como es la definición del FMI– cerraron con saldo negativo de USD 4.000 M. Con la cuenta corriente que se irá tornando más negativa, la esperanza por un mejor desempeño que permita cumplir con la meta de acumulación de reservas está en los ingresos que puedan llegar por el blanqueo de capitales y por préstamos de organismos internacionales.

Mercado volátil. Durante julio, la evolución de los activos financieros locales fue volátil, aunque en la última semana del mes se recuperaron. En cuanto a los dólares financieros, durante la primera quincena del mes continuaron con la tendencia alcista que había iniciado en junio y el CCL llegó a cotizar cerca de $1.450, lo que implicaba una brecha con respecto al tipo de cambio oficial en torno al 55%. Sin embargo, tras el anuncio de la fase dos, en la que se estableció que el BCRA podría intervenir discrecionalmente en el mercado esterilizando pesos –estimamos que habría usado cerca de USD 250 M de las reservas internacionales–, la presión sobre los dólares financieros cedió y terminaron el mes con una caída de 4% respecto al cierre de junio, lo que permitió que la brecha quede en 38%. En el caso de los bonos soberanos, lograron cerrar el mes con un leve repunte, aunque siguen lateralizando desde mediados de mayo. El gobierno trató de contener el pesimismo de los inversores por la dinámica de las reservas internacionales con el anuncio de que tienen los dólares para pagar los vencimientos de intereses de enero, al tiempo que prometen tener cerrado un préstamo Repo con bancos internacionales para afrontar los vencimientos de capital que, sumado al repunte de los bonos emergentes, permitió que se recuperen de las pérdidas iniciales y terminen el mes con un alza de 0,8%, y el riesgo país terminó en 1.507 pb. No corrió la misma suerte el Merval, que en julio anotó una caída de 8,0% en moneda local y de 3,5% medido en dólares CCL, cerrando el mes en USD 1.156 –acumula una caída de 17% desde el 20 de mayo–. En cuanto a la curva de pesos, los bonos a tasa fija fueron los ganadores (el TO26 subió 4,3% y las Lecaps 6,6% en promedio), en segundo lugar quedaron los bonos CER (perdieron 3,7% en promedio, aunque con una performance dispar entre los de corto plazo que subieron 1,6% mientras los largos bajaron 5,9%), y en último lugar, pese a la fragilidad del mercado cambiario y de las reservas internacionales, quedaron los bonos dollar-linked del Tesoro que perdieron 6,8%. Los créditos dollar-linked corporativos tuvieron una buena performance y los FCIs dollar-linked corporativos ganaron un 1,3% en el mes. Por otro lado, los futuros de ROFEX quedaron en el medio y en el mes perdieron un 5,7%, lo que señala una devaluación promedio de 3,8% en 2024 y de 3,6% en 2025. 

Perspectivas

Bonos soberanos: tácticamente pesimistas, estratégicamente optimistas. La mala performance del mercado cambiario les impide a los bonos soberanos en moneda extranjera revertir la tendencia bajista que mantienen desde mayo. Peor aún, los anuncios de intervención en el CCL y de flexibilización en el pago de importaciones sumarán más presión a las reservas, lo que refuerza un entorno adverso para los bonos soberanos. A falta de reservas, crecen las probabilidades de una reestructuración en 2025. Para contener las expectativas, el gobierno anunció que tiene los fondos para abonar los intereses y que prepara un préstamo Repo para asegurar el pago del capital en caso de no tener acceso al mercado de capitales. Esto es especialmente positivo para los GD29 y GD30, que en enero cobrarían USD 10,5 y USD 8,4 por cada 100 VNO, representando un 19% y un 16% de sus precios actuales (USD 51 y USD 57). De todas formas, esta operación es una solución transitoria que estira el riesgo crediticio a julio del 2025. Los bonos necesitan una solución estructural para la sostenibilidad de la deuda, y la unificación cambiaria podría ser un catalizador determinante. Por un lado, permitiría eliminar algunas prácticas cambiarias que debilitan la acumulación de reservas (el dólar blend de 80/20 para exportaciones y la intervención en el CCL). Por otro lado, el ajuste cambiario necesario para unificar podría devolverle competitividad al peso. Finalmente, las menores restricciones financieras podrían generar un importante flujo de ingreso de capitales y ayudar a reabastecer las arcas del Central. Así, mantenemos nuestra visión con relación a los bonos argentinos. Tácticamente seguimos pesimistas, al menos hasta que notemos un quiebre significativo en la tendencia bajista de la renta fija argentina. Por el contrario, estratégicamente seguimos optimistas ante las perspectivas de una unificación cambiaria antes de lo esperado en un entorno macroeconómico saludable.

Créditos subsoberanos. En relación a la situación de ingresos de las provincias, creemos que lo peor habría pasado en el primer semestre y, dada la performance en los rendimientos de los créditos que venimos sugiriendo, dicha situación ya estaría descontada por el mercado. Muchos créditos siguen siendo buenas opciones dada su relación riesgo-retorno, pero las ganancias a obtenerse vendrán principalmente del carry de los instrumentos más que de posibles ganancias de capital de los mismos. Nos seguimos sintiendo cómodos en créditos de Córdoba (CO24D y CO27D), Santa Fe, Neuquén 2030 no garantizado por regalías (NDT25) y Chubut 2030 garantizado con regalías (PUL26). Salta (SA24D) es un riesgo muy interesante, siendo una provincia bien administrada con bajo nivel de deuda, que si bien necesitará financiamiento en el mercado para cancelar vencimientos en 2025, creemos que ofrece un rendimiento interesante dado el riesgo.

Créditos corporativos. Las obligaciones negociables continúan otorgando retornos estables en dólares y se refuerzan como el refugio por excelencia para quienes busquen minimizar exposición al peso y al riesgo soberano. Sugerimos priorizar los créditos emitidos bajo ley Nueva York que, a pesar de la mejor protección jurídica, cotizan a mayores tasas que sus pares argentinos por cuestiones regulatorias. Con el objetivo de reducir volatilidad, priorizamos una selección de emisores con buenos fundamentos, cuyos créditos ofrecen retornos en dólares de entre 7% y 10%. Nos mantenemos cómodos con riesgos de emisores que venimos mencionando en los informes previos. Telecom ofrece dos instrumentos cortos hard dollar ley NY: TLC5O (8% TNA y 0,5 MD) y TCL10 (8,3% TNA y 0,179 MD). AA2000 ARC1O (7,8% TNA y 4 MD), YPF 2025 YCA6O (8,02% TNA y 0,95 MD), Arcor RCCMO (7,4% TNA y 1,25 MD) y Mastellone MTCGO (7,57% TNA y 1,75 MD) son otras opciones interesantes. Emisiones con láminas mínimas altas interesantes son la nueva ON de TGS TCS3O (8,4% TNA y 5,2 MD), YPF 2031 garantizada por exportaciones YMCUO (8,66% TNA y 4,7 MD) y PAMPA MGC3O (8,5 TNA y 3,7 MD). Instrumentos corporativos dollar-linked que pueden beneficiarse de una pronta apertura del cepo con liquidez en el mercado se encuentran YPF YMCOO (-5% TNA venc 25/04/2025 bullet) TECO TLCHO (-9% TNA venc 21/07/2025 bullet) y San Miguel SNS8O (+4,5% venc 28/11/2024 bullet).

Ranking de la deuda en pesos: dollar-linked, CER, Tasa Fija, CCL. Bajo nuestro escenario de unificación cambiaria en octubre, los bonos dollar-linked tendrían el retorno más elevado del segundo semestre. En este sentido, los bonos del Tesoro cotizan con TIR negativas de entre -13% y -5% a 2025, y comprimieron su spread contra nuestra recomendación de obligaciones negociables: Aeropuertos Argentina (AER6O; TIR -9,4%), YPF (YMCOO; TIR -8,2%) e YPF Luz (YFCEO; TIR -11,6%). La alternativa más atractiva en términos de tasa son las letras sintéticas dollar-linked (Long futuro + Long Lecap) que entre enero y marzo de 2025 pagan TIR en dólares de entre 0% y 3%. Como segunda alternativa aparecen los bonos CER ajustados por inflación, que a 2025 ofrecen tasas reales positivas de entre CER +6% y CER +9%. En tercer lugar, quedarían los instrumentos a tasa fija, para los que de todas formas vemos valor para inversiones de corto plazo (agosto/septiembre) o para los escenarios optimistas donde el gobierno logra unificar sin necesidad de realizar un ajuste devaluatorio. Finalmente, el dólar financiero quedaría en último lugar por amplio margen; por lo que el dólar solo sería la mejor inversión en los escenarios sumamente pesimistas donde la brecha se dispara en 2025 o el gobierno no logra honrar la deuda en pesos.

Brecha: seguimos favoreciendo el carry trade. El anuncio de la intervención en el CCL fue exitoso en reducir la brecha, que cayó a un nivel de 40% desde el 55% previo al anuncio. Bajo este esquema, las perspectivas de carry trade se mantienen buenas. A corto plazo, el esquema anunciado le da al BCRA casi USD 2.000 M para contener al dólar; además, todavía cuenta con el recurso de elevar la tasa de política monetaria. A mediano/largo plazo, las perspectivas de unificación en un entorno macroeconómico saludable hacen que los instrumentos en pesos ofrezcan una atractiva relación riesgo-retorno.

Tomar cobertura con Rofex. Reforzamos la sugerencia de tomar cobertura que dimos el mes pasado. Los contratos presentan un sendero de devaluación en torno al 4,1% promedio para 2024 y de 3,7% promedio para los primeros seis meses del 2025. Dado que el gobierno apunta a sostener la devaluación al 2,0% el máximo tiempo posible, vemos valor en tomar posiciones vendedoras en el contrato a agosto ($969). Sin embargo, en vísperas de una potencial unificación cambiaria más adelante, sugerimos tomar posiciones compradas en los contratos de diciembre del 2024 ($1.154) en adelante a modo de cobertura.

Selectividad en las acciones. Nos cuesta ver una fuerte suba en el corto plazo en las acciones argentinas dada la situación de las reservas netas y el riesgo país, sumado a un nivel de actividad económica que no muestra señales de una fuerte recuperación. No obstante, consideramos que los actuales precios son atractivos en el mediano plazo, siendo un gran catalizador la liberación del cepo cambiario en la que esperamos avances en el 4Q24. Seguimos sugiriendo selectividad dada las circunstancias y nos mantenemos positivos en riesgos como LOMA, PAMP y MIRG y en cedears como VIST, TEN y TXR. Creemos que hay que tener cautela con las acciones bancarias, ya que prácticamente 2,6 veces el patrimonio neto del sistema financiero está invertido en deuda del sector público, y el riesgo país se encuentra en los 1.556 puntos, mientras que en promedio dichas acciones cotizan cercanas a 1x valor libro.

‍

‍

*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 1° de agosto de 2024.

Imagine el lector que está en una feria de tecnología, llena de luces y stands donde cada empresa muestra sus últimas innovaciones. A la derecha, Google expone cómo su tecnología puede simplificar nuestras vidas; a la izquierda, Microsoft presenta herramientas que ayudan a las empresas a ser más eficientes. En el centro, una empresa llamada NVIDIA muestra una serie de pequeños dispositivos brillantes. Este es el fascinante mundo de la inteligencia artificial (IA), donde una variedad de actores, desde gigantes tecnológicos hasta fabricantes de hardware especializado, juegan roles cruciales. Pero, ¿por qué son importantes y cómo se relacionan entre sí? Vamos a descubrirlo.

Podemos pensar en Google, Microsoft y Amazon como los arquitectos y constructores de una gran ciudad digital. Cada uno de estos gigantes tecnológicos está construyendo diferentes partes de esta ciudad utilizando la IA como herramienta fundamental. Google, por ejemplo, ha desarrollado una herramienta llamada TensorFlow, que podemos describir como un set de bloques de construcción digitales con los que los desarrolladores pueden crear una amplia gama de aplicaciones. Estas aplicaciones incluyen desde asistentes de voz que responden a nuestras preguntas, como Google Assistant, hasta sistemas que ayudan a los médicos a diagnosticar enfermedades mediante el análisis de imágenes médicas.

Microsoft, con su plataforma Azure, ofrece un gigantesco almacén digital lleno de herramientas y servicios. Las empresas pueden acceder a Azure para encontrar soluciones que les ayuden a gestionar grandes cantidades de datos, analizar patrones de comportamiento de clientes, y mucho más, como si tuvieran acceso a un taller lleno de herramientas especializadas para diferentes tareas. Amazon, a través de su servicio Amazon Web Services (AWS), permite que incluso las pequeñas empresas puedan utilizar tecnologías avanzadas de IA sin tener que construirlas desde cero. AWS ofrece una amplia gama de herramientas que facilitan la vida a desarrolladores y empresas que buscan integrar la IA en sus operaciones diarias.

Estos gigantes tecnológicos no solo están desarrollando nuevas tecnologías, sino que también están estableciendo los estándares y las mejores prácticas que otras empresas siguen. Son pioneros en este campo y allanan el camino para que otros puedan construir sobre sus cimientos.

Proveedores de hardware: los motores de la inteligencia artificial‍

Si Google, Microsoft y Amazon son los arquitectos y constructores, entonces los proveedores de hardware como NVIDIA, TSMC, Micron y Hynix son los fabricantes de los motores y piezas clave que hacen que todo funcione. La IA necesita más que software; requiere hardware especializado para procesar enormes cantidades de información de manera rápida y eficiente. 

NVIDIA, por ejemplo, es una empresa conocida por sus unidades de procesamiento gráfico o GPU. Para entender cómo funcionan, podemos pensarlas como los motores de un coche deportivo. Mientras que un coche normal puede llevarnos a donde necesitamos ir, uno deportivo puede hacerlo mucho más rápido y con mayor eficiencia. Del mismo modo, las GPU de NVIDIA están diseñadas para manejar grandes volúmenes de datos de manera muy rápida, lo cual es crucial para entrenar modelos de IA. Por ejemplo, si queremos que una IA aprenda a reconocer imágenes de animales, necesitamos mostrarle miles, incluso millones de fotos, y las GPU ayudan a procesar estas imágenes rápidamente para que la IA pueda aprender de ellas.

TSMC es otro actor clave, ya que fabrica los pequeños chips que funcionan como "cerebros" en muchos dispositivos electrónicos. Estos chips son esenciales para todo, desde teléfonos móviles hasta supercomputadoras. Sin ellos, nuestros dispositivos no podrían realizar las tareas complejas que ahora damos por sentadas, como navegar por internet o ejecutar aplicaciones avanzadas. 

Micron y Hynix, por otro lado, se especializan en la fabricación de memoria, que es crucial para que las computadoras puedan recordar y acceder rápidamente a la información necesaria.

‍Guardando todo en su lugar‍

Hablemos entonces de la memoria en las computadoras, que es esencial para que puedan realizar múltiples tareas de manera eficiente. La metáfora en este caso sería la de una gran biblioteca: cuando necesitamos un libro, es útil tenerlo en un estante organizado para que podamos encontrarlo fácilmente. La memoria en las computadoras funciona de manera similar: guarda información importante y la pone a disposición cuando se necesita.

Existen diferentes tipos de memoria, cada una con un propósito específico. Por ejemplo, la memoria que es rápida pero no puede almacenar mucha información por mucho tiempo, así como una mesa de trabajo donde solo se ponen los documentos que necesitamos usar en el momento. Luego está la memoria de almacenamiento a largo plazo, como una biblioteca, que guarda grandes cantidades de información de forma más permanente. En el contexto de la IA, esta diferenciación es crucial porque los sistemas de IA a menudo necesitan acceder rápidamente a ciertos datos mientras almacenan otros para uso futuro. Esto permite que los sistemas de IA funcionen de manera eficiente y eficaz, procesando y analizando datos en tiempo real para proporcionar respuestas o soluciones.

Además, es importante considerar cómo la memoria trabaja junto con otros componentes del sistema. Por ejemplo, la interacción entre la memoria y los chips de procesamiento es vital para el rendimiento general de la IA. Cuanto más rápida y eficiente sea la memoria, más rápido y preciso será el procesamiento de datos, lo cual es esencial para aplicaciones como la predicción de mercado en finanzas o el diagnóstico médico en tiempo real.

Invertir en el ecosistema de la IA‍

En el mundo actual, caracterizado por su dinamismo y constante evolución, la habilidad para identificar y entender las tendencias globales puede marcar la diferencia en la toma de decisiones de inversión. Analizar los distintos fenómenos, como el avance exponencial de la IA, a través de un enfoque integral, considerando factores económicos, sociales y tecnológicos, es crucial para detectar sectores y empresas con un alto potencial de crecimiento. 

La mayor parte de la inversión en IA hoy en día se dirige a infraestructura. Como hemos visto, compañías como Google, Microsoft, Amazon, Meta y Tesla, por ejemplo, dependen de la disponibilidad de unidades de procesamiento gráfico (GPU) de alto rendimiento, necesarias tanto para el entrenamiento como para la inferencia de los modelos de IA. Prevemos que, con el tiempo, las inversiones se diversificarán más allá de la infraestructura, a medida que la inteligencia de estos modelos de IA se incorpore en diversas aplicaciones.

Porque estamos ante una fuerza que no muestra signos de desaceleración: la inteligencia artificial está en una fase de crecimiento explosivo y el potencial de aplicaciones de IA es prácticamente ilimitado. Con el tiempo, se estima que revolucionará sectores como la salud (el diagnóstico y el descubrimiento de medicamentos, por ejemplo), la educación, el arte y las finanzas, entre otros, modificando no solo nuestra vida diaria sino hasta industrias enteras. Y esta transformación, a su vez, incrementará la demanda actual en los sectores tecnológicos como software, hardware y semiconductores.

En resumen, el ecosistema de la inteligencia artificial es vasto y diverso, abarcando desde los gigantes tecnológicos que construyen la infraestructura, hasta los proveedores de hardware que hacen posible el funcionamiento de la tecnología, y las startups que están innovando en nuevos campos. Cada uno de estos actores juega un papel crucial en el desarrollo y la implementación de la IA. A medida que esta tecnología continúa evolucionando, también lo hacen las oportunidades de inversión. Para aquellos que están dispuestos a explorar este campo, la IA no solo es una tendencia pasajera, sino una fuerza transformadora que seguirá moldeando el futuro.

Así que, ya sea que estemos en una feria de tecnología imaginaria o en el mundo real, la inteligencia artificial está aquí para quedarse. Y al igual que en esa feria, todos estamos invitados a explorar, aprender y participar en este emocionante viaje hacia el futuro.

En el mercado cambiario, el sector agropecuario liquidó USD 51 M y terminó el mes con liquidaciones por aproximadamente USD 2.000 M. Por su parte, el BCRA volvió a registrar ventas netas diarias; esta vez por USD 81 M, cerrando el mes con un saldo negativo de USD 181 M. Además, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 593 M debido al pago del BOPREAL, la liquidación de las ventas netas del miércoles y la intervención en el CCL, finalizando el mes con un saldo bruto de USD 26.399 M (USD 2.617 M menos que a fines de junio), mientras que las reservas netas terminaron con un saldo negativo de casi USD 4.000 M.

El dólar oficial aumentó diariamente un 0,1% hasta $932,8. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 1,6%, que no registra cambios significativos con respecto al martes. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 1,9%, mientras que en julio corrió a TEM 2,1%.

Los dólares financieros frenaron sus fuertes caídas y en la rueda de ayer operaron al alza. El MEP con AL30 subió 1,7% hasta alcanzar los $1.293, en tanto que el CCL trepó 1,2% hasta $1.284. Esto significa que en julio cayeron 4,1% y 3,9%, respectivamente, por lo que sus brechas con el dólar oficial cerraron el mes en 39% y 38%, respectivamente, diez puntos por debajo del 48% en que ambas terminaron junio.

Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar cayeron un 1,5%. Las mayores bajas se registraron en los contratos de marzo (-2,1%), junio (-1,9%) y mayo (-1,7%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 3,8% mensual promedio hasta junio del 2025. Fue un mes de caídas pronunciadas en las expectativas de devaluación, lo que se reflejó en que los futuros perdieran un 5,7%.

Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER cedieron un 1,1% y en julio perdieron 3,7%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró alcista en 0,8% mientras que las lecaps experimentaron un alza de 0,8%; por lo que en el séptimo mes del año acumularon una suba de 4,3% y 6,6% respectivamente. Por su parte, los duales registraron una pérdida diaria de 1,4% y mensual de 3,4%. En tanto que los DLK marcaron una suba diaria de 1,1% que no alcanzó para revertir las fuertes bajas de julio, donde perdieron un 6,8%.

Los bonos soberanos en hard-dollar ganaron 3,2% en la rueda de ayer. El impulso vino de la mano de un excelente contexto global para la renta fija; en tanto que en el ámbito local jugó a favor el anuncio del gobierno de que ya tendrían los fondos para cubrir los vencimientos de 2025. Así, acumularon una ganancia de 0,8% en el mes. De esta manera, las paridades promedian el 46,7% y el riesgo país disminuyó 53 pb hasta los 1.507 pb. Por su parte, los BOPREAL del BCRA subieron un 0,7% y perdieron un 2,7% en julio.

En cuanto a las acciones, el Merval marcó una suba de 5,0% en pesos y de 3,8% medido en dólares CCL, cerrando la rueda y el mes en USD 1.156. Así, en julio acumuló una caída en dólares de 3,5% y en pesos de 8,0%. En lo que refiere a la rueda de ayer, los tres papeles con mejor desempeño fueron BBVA (+9,7%), Transener (+8,8%) y Supervielle (+8,8%). En tanto que la única caída estuvo en Ternium (-0,2%). En lo que respecta a julio, el podio de mejores retornos estuvo conformado por Sociedad Comercial del Plata (+19,0%), Banco de Valores (+4,0%) y Transportadora Gas del Sur (+2,7%); en tanto que los peores desempeños fueron los de Telecom (-14,3%), Transener (-13,3%) y Supervielle (-13,0%).

Tal como se esperaba, la Fed mantuvo la tasa de los fondos federales en un máximo de 23 años del 5,25%-5,50% por octava reunión consecutiva. Las autoridades señalaron que hubo avances hacia el objetivo de inflación del 2%, aunque sigue siendo algo elevada. Además, los indicadores recientes sugieren que la actividad económica ha seguido expandiéndose a un ritmo sólido. La creación de empleo se ha moderado y la tasa de desempleo ha aumentado, pero sigue siendo baja. A pesar de esto, la Fed no cree que sea apropiado reducir el rango objetivo hasta que haya ganado mayor confianza en que la inflación avanza de manera sostenible hacia el 2%. En la conferencia de prensa posterior a la reunión, Powell tuvo un tono más "dovish" que en ocasiones anteriores, comentando que el primer recorte está sobre la mesa y podría llegar tan pronto como la próxima reunión (18 de septiembre), aunque sin comprometerse a un ritmo definido ni a una cuantía específica de recortes de tipos, que en todo caso serán data-dependientes.

Tras la decisión de la Fed, sumado a que el dato de creación de empleo privado provisto por ADP marcó que sólo se crearon 122 mil empleos en julio (vs. 150 mil esperados), convalidando el escenario de ralentización de la actividad económica, los bonos del Tesoro recibieron un impulso, llevando los rendimientos al nivel más bajo de los últimos cuatro meses. La USDT2Y bajó 2 pb y cerró el mes en 4,34%, mientras que la UST10Y descendió 4 pb hasta 4,11%. Esto favoreció a toda la renta fija, que anotó un alza promedio de 0,5%, cerrando el mes con una ganancia de 2,1%, la mejor performance del año. También fue una buena jornada para los bonos corporativos y emergentes, con subas de hasta 0,6%.

En cuanto a las acciones, el mensaje de Powell fue bien recibido por los inversores, quienes aprovecharon también los buenos resultados corporativos para impulsar al alza todo el mercado tras varias jornadas volátiles y de caídas en las tecnológicas. El S&P 500 cerró con un alza del 1,6%, el Nasdaq subió un 3,0% y el Dow ganó 0,3%. El sector tecnológico fue el de mejor desempeño, con Nvidia subiendo un 12,8% después de que Morgan Stanley la renombrara como la mejor opción, borrando parte de las pérdidas recientes debido a la rotación del mercado hacia sectores más tradicionales. AMD subió un 4,4% tras superar las estimaciones con sus resultados. Broadcom (12%) y Qualcomm (8,4%) también subieron después de informes de que algunas empresas extranjeras no se verán afectadas por las restricciones estadounidenses a las exportaciones de fabricación de chips a China. Apple, Meta y Amazon también cerraron al alza, mientras que Microsoft cayó un 1,1% debido a resultados decepcionantes en la nube. Posteriormente, con los mercados cerrados, Meta (META-US) presentó resultados que superaron las previsiones, lo que permitió un repunte del 4,4% en operaciones fuera de hora.

Tras varias ruedas de caídas, los commodities cerraron al alza, destacándose el petróleo con un incremento del 4,3%, cerrando en USD 78 el barril. Este repunte se debe al aumento de las tensiones en Medio Oriente, después de que se informara sobre el asesinato del líder de Hamás, Ismail Haniyeh, en Teherán. Además, el gobierno israelí afirmó haber matado al máximo comandante de Hezbollah en un ataque aéreo en Beirut el martes.

En cuanto a Europa, el IPC de julio en la Eurozona se mantuvo sin cambios respecto a junio, acumulando un alza de 2,6% en los últimos doce meses. La tasa subyacente subió 2,9% i.a., impulsada por los precios de los servicios que aumentaron 4% i.a. Este dato no modificó las expectativas del mercado de un segundo recorte de tipos en septiembre y un tercero en diciembre, ya que el reciente deterioro de los indicadores adelantados de ciclo viene acompañado de nuevos avances en el proceso desinflacionario.

En Japón, durante la reunión de julio del comité de política monetaria, el Banco de Japón (BoJ) elevó su tasa de interés clave a corto plazo a 0,25% desde el rango anterior de 0 a 0,1%, establecido en marzo. En una perspectiva trimestral, el BoJ proyectó que la inflación subyacente para el año fiscal 2024 caería alrededor del 2,5%, menos que las previsiones de abril del 2,8%, y sería de alrededor del 2% para los años fiscales 2025 y 2026. En cuanto al PBI, las autoridades redujeron su pronóstico de crecimiento para 2024 del 0,8% al 0,6%, tras una revisión estadística. Para los años fiscales 2025 y 2026, el banco mantuvo su perspectiva del PBI en 1,0%. Ante esta decisión, el Yen se fortaleció 1,8% y cerró la jornada en USDJPY 150, alejándose del máximo de USDJPY 160 que había marcado a fines de junio y siendo el nivel más bajo desde mediados de marzo.

En el mercado cambiario, el BCRA registró ventas netas por USD 64 M. En lo que va de julio, la autoridad monetaria acumula ventas por USD 100 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 140 M hasta los USD 26.992 M; además, hoy las reservas deberían reflejar el pago de USD 167 M por el BOPREAL Serie 2.

El dólar oficial aumentó diariamente un 0,1% hasta $932,3. Esto significa un ritmo de devaluación mensualizado de 1,6%, que se aceleró frente al ritmo de 0,2% del lunes. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 2,3%, mientras que en lo que va de julio corrió a una TEM de 2,1%.

Los dólares financieros operaron nuevamente a la baja. El MEP con AL30 cayó un 1,9%, alcanzando los $1.271, mientras que el CCL disminuyó un 1,8%, situándose en $1.269. De esta manera, ambas brechas con el dólar oficial se ubican en 36%, y el canje CCL/MEP se mantiene en torno al 0%.

Durante la jornada de ayer, los contratos de futuros de dólar operaron de manera neutra. Las mayores subas se registraron en los contratos de marzo (+0,4%), febrero (+0,2%) y noviembre (+0,1%). Por otro lado, las mayores caídas se observaron en los contratos de junio (-0,4%), septiembre (-0,3%) y agosto (-0,2%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en un 4,0% mensual promedio hasta junio de 2025.

Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente positiva. Los bonos CER se incrementaron un 0,8%, recuperando parte de la fuerte caída del lunes. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró a la baja con un descenso del 0,4%, mientras que las lecaps subieron un 0,4%. Por su parte, los duales registraron una ganancia del 1,7% y los DLK marcaron una caída del 0,8%.

Los bonos soberanos en hard-dollar lateralizaron luego de abrir a la baja. Así, acumulan una caída de 2,4% en lo que va del mes y una ganancia de 28,8% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 45,6% y el riesgo país aumentó 7 pbs hasta los 1.560 pbs. Por su parte, los BOPREAL del BCRA cayeron un 0,4%.

En cuanto a las acciones, el Merval registró una baja de 4,7% en pesos y de 2,7% medida en dólares CCL, cerrando la rueda en USD 1.114. Así, en el último mes acumula un retroceso de 12,4% en pesos y 7% en dólares. En lo que respecta a la rueda de ayer, ninguna acción ofreció retornos positivos en pesos; en tanto que las mayores pérdidas estuvieron en Sociedad Comercial del Plata (-9,5%), Holcim (-6,2%) y Central Puerto (-5,1%).

El mercado americano experimentó nuevamente una jornada volátil y con pérdidas en las acciones tecnológicas. Nvidia cayó un 7%, lo que provocó una presión de venta generalizada sobre otros gigantes de los semiconductores y extendió el período de debilidad en este segmento. Los inversores cuestionan la sostenibilidad del repunte de la IA, cambiando su atención a sectores más tradicionales de la economía estadounidense. La mala performance de las tecnológicas se reflejó en el Nasdaq, que cayó un 1,4%, estirando la pérdida en julio a un 4,5%. En tanto, el S&P 500 retrocedió un 0,5%, mientras que el Dow Jones se destacó al anotar un alza de 0,5%, ampliando la ganancia en el mes a un 4,2%.

Mientras se espera la decisión de la Fed sobre el rumbo de la política monetaria, los rendimientos de los bonos del Tesoro americano tuvieron una jornada estable aunque marcando una nueva caída. La USDT10Y cerró en 4,14%, el nivel más bajo desde el 12 de marzo pasado. Esto le dio soporte a todos los índices de renta fija, que registraron una ganancia diaria promedio de 0,2%.

Los precios de los commodities volvieron a caer, destacándose la soja, que ante expectativas de una excelente próxima campaña en el hemisferio sur cerró en USD 380 la tonelada, el nivel más bajo de los últimos 4 años. El petróleo WTI retrocedió un 0,7%, cerrando la jornada en USD 75 el barril.

En cuanto a la Eurozona, la primera estimación del Eurostat correspondiente al 2Q24 marcó una expansión de 0,3% t/t, repitiendo el resultado del 1Q24 y superando levemente las expectativas del mercado, que esperaba un 0,2% t/t. Comparado con el mismo período del año pasado, la Eurozona creció un 0,6%, acelerando respecto al 0,5% i.a. registrado en los primeros tres meses del año y siendo el crecimiento más alto en cinco trimestres. Francia, Italia y España fueron los principales motores del crecimiento, marcando expansiones de 0,3% t/t, 0,2% t/t y 0,8% t/t, respectivamente, mientras que Alemania, la economía más grande del bloque, registró un retroceso de 0,1% t/t debido a la caída de la inversión.

CURVAS EN PESOS 

¿Qué ve el mercado?

Los distintos instrumentos que se negocian en el mercado permiten extraer información acerca de cuáles son las proyecciones implícitas en los precios. Gracias a esto, se puede obtener un sendero implícito para la inflación, la devaluación, el tipo de cambio real, la brecha y la tasa.

Inflación. Al cierre del lunes 29 de julio, las tasas entre los bonos CER (ajustables por inflación) y los bonos a tasa fija tenían en precios un escenario de fuerte desaceleración de la inflación. La tasa de inflación implícita en los bonos para julio y agosto apunta al 3,2% m/m, por debajo de la proyección de 3,7% del BCRA y de las últimas estimaciones del REM. Para el bimestre septiembre-octubre, se elevaría al 4,9% m/m y en los últimos dos meses del año habría una leve deflación de 0,1%. Así, la inflación cerraría 2024 en 110%. Para el 2025, los precios "proyectan" un repunte en la inflación que correría al 3,3% m/m promedio.

Devaluación. Las expectativas de devaluación pueden extraerse de dos formas: con el breakeven entre dollar-linked y la tasa fija y con los futuros de dólar. Ambos métodos reflejan una aceleración en el crawling peg, aunque sin salto cambiario. Sin embargo, el breakeven entre los bonos del Tesoro tiene implícito un ritmo de devaluación de 3,0% m/m entre agosto y fines de septiembre (vs. 4,3% m/m Rofex); de 5,8% m/m entre octubre y marzo del 2025 (vs. 4,5% m/m Rofex); y de 4,6% m/m entre abril y junio del 2025 (vs. 3,2% m/m Rofex).

Tipo de cambio real. Con la inflación a la baja y la devaluación al alza, los precios reflejan que el tipo de cambio real tendría una ganancia significativa: terminaría 2024 en un nivel un 12,1% por encima de su valor a fines de junio (el año cerraría con una apreciación real del 31%). Para la segunda mitad de 2025, acumularía una ganancia adicional del 11,3% en términos reales ($1.160 a precios de hoy).

Brecha. El diferencial entre el BPOA7 y la curva dollar-linked señala una brecha de 8,9% para fines de abril de 2025.

Tasas de interés. Las tasas forwards de la curva de lecaps señalan que el mercado no espera que la tasa caiga a medida que desacelere la inflación. Por el contrario, anticipa que la tasa a 30 días se mantenga en un nivel cercano a TNA 50% hasta principios de 2025, donde subiría a TNA 60%.

Estrategia en pesos

Los bonos CER sufrieron importantes caídas de hasta 6,9% en la última semana, y así prácticamente todos los bonos ajustables por inflación cotizan en tasas reales positivas cercanas a los dos dígitos. A modo de ejemplo, el TZXM5 a marzo de 2025 cotiza en una tasa real de CER +13%, lo que, bajo nuestras proyecciones, implica una TEM anualizada en pesos de 6,2%. Con esto, el escenario optimista ya está incorporado en precios y vemos valor en los boncer en vista del repunte inflacionario que existiría en un escenario de unificación.

Recomendación: 20% TV25 (Devaluación -10%) + 25% otros dollar-linked* (devaluación -4%) + 20% TDE25 (CER +8%; DLK -21%) + 20% TZXM5 (CER +13%) + 15% S28F5 (TEM 4,2%).

*FCIs dollar-linked corporativos (Delta Gestión IX y Balanz Capital Renta Fija) + Sintético dollar-linked (Lecap + Contrato Futuro). 

CURVAS EN DÓLARES 

Soberanos hard-dollar 

Los bonos soberanos tuvieron una buena semana y subieron 2,1%, impulsados por el mejor contexto para los bonos emergentes y por el anuncio de que el gobierno tendría acceso a un REPO para cubrir los vencimientos de capital de enero.

De todas formas, no vemos que esto sea suficiente para revertir la mala dinámica de los bonos. Especialmente porque el BCRA sigue perdiendo reservas internacionales, a lo que se suma la caída que están teniendo los precios de los commodities agrícolas, y de la soja en particular, que ya cotizan por debajo de los USD 380 por tonelada, el valor más bajo de los últimos 4 años.

A pesar de esto, las perspectivas a más largo plazo siguen siendo buenas. El REPO anunciado por el gobierno sirve para ponerle un piso a la potencial pérdida que pueden sufrir los bonos, ya que "garantiza" recuperar un porcentaje de la inversión. Para el GD30, el porcentaje a cobrar en enero representa el 16% de su precio actual, mientras que para el GD35, los cupones de enero representan un 5% de su precio.

Le ponemos un piso teórico al rendimiento de los bonos asumiendo un escenario pesimista de reestructuración en julio de 2025, con una quita del Valor Presente Neto del 39%, en línea con el promedio histórico de reestructuraciones soberanas. Bajo este escenario, el GD30 caería un 9% y el GD35 caería un 5%, lo cual parece una pérdida aceptable dado un escenario tan pesimista. Si la quita fuese menor, en torno al 13%, el GD30 ganaría un 23% y el GD35 un 33%. Esto nos ilustra dos puntos: 1. Los bonos tienen mucho para ganar y no tanto para perder; 2. Los bonos largos lucen relativamente más atractivos que los cortos.

Recomendación: aunque esperamos que aparezcan mejores oportunidades de compra, es un buen momento para comenzar a retomar posiciones a mediano/largo plazo en los bonos del Tesoro. Dado el análisis previo, sugerimos una mayor ponderación del GD35 sobre el GD30.

BOPREAL

En el informe de la semana pasada mencionamos que tanto el adelanto de intereses como el anuncio del REPO generaron un entorno negativo para la deuda del BCRA. Esto se debe a que las medidas le dieron prioridad a la deuda del Tesoro, lo que resulta en que la seniority de los BOPREAL sea inferior en la práctica. El mercado coincidió con nuestra visión y, en la última semana, los bonos del organismo monetario cayeron un 2,2%.

Donde sí vemos valor es en el BPOA7, que cotiza en una TIR del 23%. El strip A luce atractivo a esta tasa elevada, dado su vencimiento cercano en el tiempo (abril de 2025) y el hecho de que puede precancelarse en pesos, lo que debería mantenerlo ajeno a la dinámica de las reservas. Así, el strip corto de la Serie 1 se presenta como una alternativa conservadora, de alto rendimiento y baja correlación al riesgo del resto de los instrumentos.

Recomendación: como alternativa defensiva, vemos atractivo en el BPOA7, en TIR 25%, que puede precancelarse en pesos al dólar MEP de abril 2025.

Provinciales

En el universo provincial, preferimos una estrategia conservadora que apunte a aprovechar las tasas históricamente altas a través de créditos con buenos fundamentals. Especialmente, aquellas provincias que puedan capitalizar el fuerte crecimiento de recaudación generado por regalías e ingresos brutos por el desarrollo de Vaca Muerta.

Recomendación: Córdoba a 2029 (TIR 16%) y 2027 (TIR 14%); Chubut 2030 (TIR 13%) y Neuquén no garantizado al 2030 (TIR 14%).

Corporativos

En el mercado existen bonos corporativos emitidos tanto bajo la ley argentina y bonos corporativos emitidos bajo la ley de Nueva York. Esto define en qué corte se negocia una eventual judicialización del crédito.

Contrario a lo que uno supondría, las obligaciones negociables ley argentina cotizan a mayor precio –y menor tasa– que sus pares neoyorkinos. Hoy, nuestra selección de créditos ley local ofrece una TIR en torno al 6,5%; casi un punto por debajo de la TIR de 7,3% que ofrecen aquellos de emisores y plazos similares pero emitidos bajo ley extranjera.

Esto ocurre debido a que, por cuestiones regulatorias, quienes acceden a créditos emitidos bajo ley extranjera pierden acceso al MULC. Esta regulación ha incrementado artificialmente la demanda por bonos ley argentina, lo que resulta en mayores precios y menores tasas.

Con el nuevo gobierno, Argentina se encamina hacia un mercado financiero menos restringido. Con esto en mente, el mercado comenzó a descontar que desaparecerá la diferencia regulatoria entre las emisiones locales y extranjeras. Por esto mismo, el spread legislativo (actualmente negativo en 0,8%) entre ambas curvas se ha comprimido en casi siete puntos desde sus mínimos de noviembre del año pasado (negativo en 7,2%).

Este diferencial debería seguir achicándose hasta, eventualmente, revertir su signo. Al igual que ocurre con los bonos del Tesoro argentino, las obligaciones negociables emitidas localmente tienen que ofrecer un premio a los inversores para compensarlos por el mayor riesgo de los tribunales rioplatenses.

‍Recomendación: con esto en consideración, sugerimos seguir limitando las posiciones en bonos corporativos a aquellos emitidos bajo ley Nueva York. Telecom 2026 (TLC1D) en TIR MEP 8,4%, YPF 2029 (YMCID) en TIR MEP 8,9%; Mastellone 2026 (MTCGD) en TIR MEP 7,3%, Aeropuertos Argentina al 2031 (ARC1D) en TIR MEP 7,9%. Para inversores grandes en el extranjero, recomendamos los riesgos de Transportadora Gas del Sur a 2031 (ticker TSC3O; TIR Cable 8,5%) y Pampa 2027 (ticker MGC1O; TIR Cable 8,0%).

Si bien las últimas estimaciones del nuevo régimen de exteriorización de bienes no auguran el éxito que tuvo el blanqueo impulsado por el gobierno del Ing. Mauricio Macri, las cifras que manejan no son para nada despreciables (USD 30.000 millones).  

Entendemos que adherir al mismo importa una decisión estratégica que todo empresario deberá evaluar para obtener cierta inmunidad sobre un pasado respecto del cual han tenido que adoptar definiciones complejas para superar la complicada coyuntura económica argentina.  

El blanqueo proporciona importantes ventajas que deben considerarse cuidadosamente en cada caso.  

Recordemos que la fecha de corte en este caso ha sido definida el día 31 de diciembre de 2023. Por lo tanto, la circunstancia de que la fecha de exteriorización coincida exactamente con el día en el que se perfeccionan los hechos imponibles más significativos para las personas humanas ha suscitado una serie de especulaciones digno de la creatividad que se desarrolla en un entorno hostil.  

De hecho, existen situaciones que presentan el debate si la solución pasa por la moratoria o por el blanqueo. Nosotros, nos inclinamos por el blanqueo. 

Los sujetos que adhieran al blanqueo gozarán de los beneficios que a continuación analizaremos; sin embargo, tales ventajas no solo quedan circunscriptas a la medida de los bienes exteriorizados, sino que comprende adicionalmente aquellos que, pudieron haberse generado con anterioridad al 31 de diciembre de 2023, pero que a dicha fecha resultan inexistentes por haberse consumido, reinvertido, transformado o donado.  

· Quedan liberados de la presunción de ventas omitidas y/o ingresos no declarados que el fisco aplica en estos casos y que le permite exigir el ingreso de los tributos omitidos tales como: (i) impuesto a las ganancias (35%); (ii) el tributo a las salidas no documentadas (35%), en caso de tratarse de un responsable inscripto, (iii) el impuesto al valor agregado (21%) y/o impuestos internos; el (iv) impuesto sobre los bienes personales (1,75% ó 2,25%, según el caso y el período fiscal); y el tan debatido (v) impuesto a la riqueza (Aporte Solidario). 

· También resultan inmunes a los reclamos que AFIP podría iniciar para exigir el ingreso de otros tributos particulares, tales como: (i) impuesto a la transferencia de inmuebles; (ii) impuesto al cheque; y (iii) la contribución especial sobre el capital de las cooperativas. 

· Quedan exentos de las acciones que el Estado podría iniciar por delitos tributarios (cuando las sumas omitidas de los tributos antes señalados superen el umbral definido por la ley penal tributaria). 

· Adicionalmente, quedan liberados de las acciones que podrían entablarse por la comisión de delitos cambiarios que tuvieran origen en los bienes, créditos y tenencias que se declaren en el presente régimen, en las rentas que éstos hubieran generado y en los fondos que se hubieran usado para su adquisición, así como el cobro y la liquidación de las divisas provenientes de la Regularización de Activos de dichos bienes, créditos y tenencias. 

· Los que efectivamente ingresen al régimen gozarán, adicionalmente, de lo que denominamos el “tapón fiscal”. Este beneficio consiste en que el fisco no podrá exigir los tributos omitidos si detecta que en el pasado existieron ingresos y/o ventas omitidas o incluso, se dedujeron del impuesto a las ganancias facturas apócrifas (compras ficticias), pero el producido de tales ilícitos no fueron exteriorizaron por resultar inexistente a la fecha de corte. La inexistencia del bien presume su consumo.  

En efecto, la inmunidad no se circunscribe únicamente a los montos declarados, pues comprende cualquier bien o tenencia que hubieran poseído con anterioridad al 31 de diciembre de 2023 y no la hubieren exteriorizado por haberse consumido, reinvertido, transformado o donado a la fecha de corte. Por ejemplo, piénsese el caso en que las ventas omitidas fueron destinadas a pagar sueldos no declarados o gastos indocumentados. El blanqueo perdona también estos supuestos. 

· Otro beneficio importante consiste en perdonar aquellos supuestos en los cuales el monto consumido declarado en el Impuesto a las Ganancias es menor al efectivamente documentado o trazable. El Decreto Reglamentario contempla taxativamente este beneficio que, desde nuestra perspectiva, se hallaba implícito en la ley. 

Cuando el sujeto obligado hubiera afrontado consumos trazables con ingresos no declarados, el beneficio que nos ocupa constituye un intangible a evaluar. 

Por supuesto que las ventajas cubren a los socios administradores y gerentes, directores, síndicos y miembros de los consejos de vigilancia de las sociedades contempladas en la Ley General de Sociedades 19.550, y cargos equivalentes en cooperativas, mutuales, asociaciones civiles, fundaciones, fideicomisos y sucesiones indivisas, fondos comunes de inversión, representantes legales de sucursales de empresas extranjeras y profesionales certificantes de los balances respectivos. 

Incluso, si el régimen se lo compara con el diseñado por la ley 27.260 (en adelante, el blanqueo “Macri”), presenta ciertas ventajas adicionales que deben ser destacadas:

· La Administración Federal de Ingresos Públicos conserva la totalidad de las facultades que le confiere el sistema para investigar y determinar los bienes de propiedad del contribuyente. Sin embargo, si el Organismo detectara bienes ocultos de titulares que adhirieron al blanqueo no se perderán los beneficios del régimen. Solo para el supuesto que los bienes ocultos detectados superen el 10% de los bienes exteriorizados, se perderá exclusivamente lo que hemos denominado el “tapón fiscal”. 

· No sólo se pueden exteriorizar sumas provenientes de ingresos o ventas no declaradas, sino también aquellas derivadas de haber contabilizado facturas apócrifas. Recordemos que este supuesto fue expresamente excluido del blanqueo propiciado por el Gobierno de Macri. Sin embargo, en la actualidad no contemplaron dicha exclusión. 

Al respecto, cuadra señalar que en régimen similares al que nos convoca nuestra Suprema Corte de Justicia convalidó que los fondos que se exterioricen no sólo pueden generarse en ingresos y/o ventas omitidas sino también en compras ficticias. En efecto, tanto en el precedente “Copparoni SA” del 2/7/2020 como en “Sigma SA” del 28/10/2021 surge como doctrina del más Alto Tribunal que cuando no exista una exclusión específica vinculada a la regularización de las facturas apócrifas se impone la conclusión compartida. 

· Desde otra perspectiva, cuando se exterioricen bienes generadores de renta, el impuesto especial al blanqueo podrá ser deducible del Impuesto a las Ganancias. Recordemos que el régimen anterior expresamente contemplaba su prohibición; sin embargo, en esta oportunidad no existe dispensa alguna que limite tal posibilidad. 

· Adicionalmente, es la primera vez que se establece que todos los beneficios mencionados se aplicarán a las empresas cuando sus accionistas y/o socios hayan ingresado al blanqueo. Este beneficio que posee mucha lógica y que lo hemos de denominar el “efecto contagio” resulta razonable toda vez que si un empresario ingresa al régimen es altamente probable que las sumas exteriorizadas provengan de ingresos que derivan de la sociedad. 

El “efecto contagio” que acabamos de mencionar permite disipar el debate que se presenta a la hora de decidir en cabeza de quién conviene documentar el blanqueo: de la empresa o del empresario. 

Piénsese que en muchísimos supuestos la balanza se inclina por hacerlo en cabeza del empresario para evitar contingencias o mayores costos del blanqueo. Recordemos que las contingencias se generan cuando las jurisdicciones provinciales no adhieren al blanqueo; mientras que los mayores costos sobrevienen cuando lo hacen definiendo un impuesto especial adicional al que fijó la nación (las jurisdicciones provinciales son titulares de la potestad tributaria que deriva del Impuesto sobre los Ingresos Brutos). 

Frente a lo expuesto, si el empresario ingresa al régimen, automáticamente los beneficios le serán aplicables a la empresa. 

Otra cuestión que genera ciertos interrogantes deriva de los efectos que podría provocar el blanqueo en cabeza de un monotributista. Vale decir, la duda que se presenta es si las sumas exteriorizadas pueden provocar automáticamente la exclusión del régimen.  

Desde nuestra perspectiva, no. En efecto, AFIP ha aclarado esta circunstancia reiteradamente en oportunidad de reglamentar otros regímenes similares; incluso, en el pasado, fue expresamente previsto en resoluciones generales.  

En efecto, el artículo 33 de la RG (AFIP) 3319^[1] ,dispuso:

“La tenencia declarada voluntariamente en el marco dela Ley N° 27.260 no deberá ser tenida en cuenta como antecedente a los fines de la exclusión o recategorización del sujeto declarante, en el Régimen Simplificado para Pequeños Contribuyentes (RS) respecto de los períodos anteriores a dicha declaración”.

En esta instancia, si bien no se ha señalado taxativamente, es altamente probable que el Fisco aclare expresamente tal circunstancia.

Por último, si bien la ley no admitía limitaciones para exteriorizar bienes de cambio en cabeza de sujetos obligados al impuesto a las ganancias, el Decreto Reglamentario se extralimitó y prohibió que los mismos se deduzcan en dicho tributo.

A partir de lo expuesto somos de la opinión que, en el panorama de decisiones críticas, el nuevo régimen de blanqueo de capitales se presenta como una herramienta estratégica indispensable para los empresarios que buscan regularizar susituación fiscal y liberarse de las cargas pasadas que oscurecen y/o empañan el futuro de la empresa.  

Este régimen no solo ofrece una oportunidad para sanear las finanzas y disfrutar de los beneficios tributarios significativos, sino que también proporciona una inmunidad legal ante posibles acciones del fisco sobre períodos anteriores. 

La decisión de participar no debe tomarse a la ligera. Cada empresario debe evaluar meticulosamente las implicancias de adherir -o no- al blanqueo, considerando no solo los activos a regularizar sino también la estructura fiscal futura de sus empresas. La fecha límite del 31 de diciembre de 2023 marca un punto de inflexión: es una nueva ventana que se cierra, una oportunidad única para corregir el curso y fortalecer los cimientos empresariales en un entorno económico que no perdona la inacción.

Al ponderar esta decisión, es esencial reconocer que el blanqueo no es solo un mecanismo de alivio fiscal, sino un compromiso estratégico que puede definir la trayectoria futura de la empresa.

‍

^[1] Resolución General que puso operativo el blanqueo “Macri”.

En el mercado cambiario, el BCRA registró ventas netas por USD 124 M, siendo la peor jornada del mes, en un día en el que el sector agropecuario liquidó casi USD 120 M. En lo que va de julio, la autoridad monetaria acumula ventas por USD 36 M. Por otro lado, el stock de reservas internacionales se redujo en USD 175 M, situándose en USD 27.132 M, y las reservas netas cerraron con un saldo negativo de casi USD 3.000 M.

El dólar oficial aumentó diariamente en 20 centavos hasta $931,8. Esto implica un ritmo de devaluación mensualizado de 0,2%, que se desaceleró frente al ritmo de 8,1% del viernes. En los últimos cinco días hábiles, la devaluación corrió a una TEM de 2,2%, mientras que en lo que va de julio se mantiene en una TEM de 2,1%.

Los dólares financieros operaron a la baja sin que los volúmenes reflejen una fuerte intervención del BCRA. El MEP con AL30 cayó 2,0% hasta alcanzar los $1.297, mientras que el CCL disminuyó 2,6% hasta $1.293. De esta manera, la brecha cambiaria cerró en 39%.

Durante la jornada de ayer, los contratos de futuro de dólar cayeron un 0,5%. Las mayores caídas se registraron en los contratos de noviembre (-0,8%), diciembre (-0,7%) y enero (-0,7%). De este modo, la devaluación implícita se ubica en el 4,0% mensual promedio hasta junio del 2025.

Las curvas soberanas en pesos tuvieron una rueda mayormente negativa. Los bonos CER cedieron un 2,2%. En la curva de tasa fija, el TO26 cerró alcista con un incremento del 1,2%, mientras que las lecaps experimentaron un alza del 0,9%. Por su parte, los duales registraron una pérdida del 0,3% y los DLK marcaron una caída del 0,3%.

Los bonos soberanos en hard dollar ganaron 0,5%, con una suba de 0,5% tanto en los emitidos bajo ley Nueva York como en los emitidos bajo ley Argentina. Así, acumulan una caída de 2,4% en lo que va del mes y una ganancia de 28,8% en lo que va del año. De esta manera, las paridades promedian el 45,5% y el riesgo país disminuyó 9 pb hasta los 1.553 pb. En tanto, los BOPREAL del BCRA cayeron un 1,1% en la rueda de ayer.

En cuanto a las acciones, el Merval marcó una caída de 4,1% en pesos y de 2,7% medido en dólares CCL, cerrando la rueda en USD 1.140. Así, en el último mes, acumula una caída en dólares de 4,8% y en pesos de 8,2%. En lo que refiere a la rueda de ayer, ninguna acción ofreció retornos positivos en pesos; las mayores caídas fueron de Holcim (-5,9%), Sociedad Comercial del Plata (-5,2%) y Aluar (-5,1%).

A la espera de la reunión del comité de la Fed y de los balances de las tecnológicas de mayor capitalización, el mercado americano tuvo una jornada estable con leves subas en acciones y bonos. Se espera que el próximo miércoles la Fed mantenga su tasa de fondos, pero los mercados analizarán de cerca la retórica del FOMC en busca de indicios de un posible recorte de tasas en septiembre, que ya está totalmente descontado. 

Microsoft, Apple, Alphabet y Amazon registraron ganancias de entre el 1,5% y el 0,3% mientras se preparaban para publicar sus informes del 2Q24, al tiempo que Tesla subió un 5,6% tras una mejora de la recomendación de Morgan Stanley. El repunte de las empresas tecnológicas de gran capitalización mitigó las recientes liquidaciones ya que las esperanzas de un aterrizaje suave desplazaron la demanda hacia sectores más tradicionales de la economía estadounidense.

En este contexto, el S&P 500 y el Nasdaq 100 subieron 0,1% y 0,2%, respectivamente, mientras que el Dow Jones retrocedió 0,1%. En el mercado de deuda, los rendimientos de los bonos del Tesoro operaron estables, permitiendo que el índice general tenga un repunte de 0,2% impulsado por los bonos del Tesoro y los corporativos Investment Grade. También fue una buena jornada para los instrumentos emergentes, que subieron 0,2%.

Por su parte, en un contexto de incertidumbre, mientras el real es una de las monedas que más se debilitaron este año, las cuentas públicas no aportaron buenas noticias. En junio, el déficit presupuestario nominal subió a BRL 135,72 MM, frente a BRL 89,62 MM en el mismo mes del año anterior y mucho peor que las estimaciones del mercado que apuntaban a un desequilibrio de BRL 102,3 MM. El déficit del gobierno central se amplió a BRL 126,57 MM desde BRL 79,78 MM en junio de 2023, mientras que el déficit de las empresas estatales aumentó a BRL 2,2 MM, frente a BRL 1,92 MM hace un año. Por otra parte, el déficit de los gobiernos regionales se redujo a BRL 6,95 MM desde BRL 7,92 MM hace un año. La deuda pública del país como porcentaje del PIB aumentó al 77,8% en junio de 2024, alcanzando un nuevo máximo de dos años, tras una lectura del 76,7% el mes anterior.

Por Martín Polo, estratega en jefe de Cohen Aliados Financieros.

Cerrado el primer semestre del año, los datos económicos marcan una economía con buen dinamismo en el nivel de actividad, un mercado laboral sólido y una inflación en baja. La Fed mantiene su discurso de prudencia y no quiere adelantar el recorte de tasas sin estar segura de que las variables convergen al objetivo: hacerlo antes podría recalentar la inflación y hacerlo más tarde correría el riesgo de una caída del nivel de actividad. Por ahora, nada hace cambiar el escenario de soft-landing, aunque el mercado se ilusiona con los buenos datos de inflación de los últimos meses y el alza en la tasa de desocupación como argumentos válidos para que la Fed inicie el recorte de tasas de interés a partir de septiembre. Esto redujo los rendimientos de los bonos del Tesoro, que volvieron a los niveles más bajos desde marzo, lo que le dio impulso a la renta fija. Mientras tanto, las acciones siguieron mostrando una muy buena performance, llevando a los tres principales índices a marcar nuevos máximos históricos. En el frente político, las probabilidades de que Trump vuelva a la Casa Blanca son cada vez más altas, mientras que el oficialismo deja su suerte a la vicepresidente Kamala Harris tras la renuncia de Biden. A nivel global, dentro de un marco político frágil, los resultados en las elecciones en Francia y en Inglaterra mejoraron el contexto, conteniendo la apreciación del dólar, mientras que el oro siguió en alza y marcó un nuevo récord. El panorama electoral americano es un factor de volatilidad e incertidumbre para los mercados, y el mejor escenario sería un corrimiento al centro de los dos principales candidatos. Un eventual triunfo del republicano, con una agenda de mayor desregulación, impulso fiscal y una política comercial con más aranceles, sería más beneficioso para los sectores value, aunque la inflación podría tardar más en bajar, manteniendo un piso más alto en las tasas de interés. Con este marco de fondo, esperamos un segundo semestre más modesto para las acciones, con mayor rotación de carteras hacia los sectores más defensivos y con mejores perspectivas para la renta fija, que se vería favorecida por el inicio de los recortes de tasa de la Fed.

Un combo ideal. Terminado junio, un balance del 2Q24 muestra una buena performance económica. El crecimiento del nivel de actividad se habría acelerado, el mercado laboral se mantuvo dinámico –aunque con cierta moderación en el margen– y la inflación bajó, ubicándose en zona de convergencia con los objetivos de la Fed. Concretamente, de acuerdo con la última proyección del nowcast de la Fed de Atlanta, el PBI habría crecido 2,7% t/t anualizado, repuntando desde el 1,4% t/t del 1Q24, quedando 3,1% por encima del mismo trimestre del año pasado y promediando una expansión de 3,0% en el último año. Así, la economía se expande a mayor ritmo que antes de la pandemia, cuando el PBI crecía al 2,5% i.a. El buen momento de la actividad también se reflejó en la creación de empleo no agrícola, que en el 2Q24 aumentó al 1,4% anualizado, mostrando una gradual moderación respecto a los doce meses previos, cuando lo hacía al 1,9% anualizado, aunque por encima de la performance previa a la pandemia, cuando crecía al 1,3% anualizado. Por el lado de la inflación, el IPC subió al 2,1% anualizado, mostrando una fuerte desaceleración respecto a los doce meses previos, cuando promediaba un alza de 3,9% anualizado, y en línea con la dinámica que tenía antes de la pandemia.

* Variación Q/Q desestacionada anualizada. Los datos del 2Q24 fueron de acuerdo al nowcast de la Fed de Atlanta

** Variación mensual anualizada empleo no agrícola (NFP) promedio del 2Q 24,

*** Variación mensual anualizada IPC Core promedio del 2Q 24

‍

Mercado laboral sólido. Los datos de empleo de junio confirmaron la fortaleza del mercado laboral, aunque mostrando señales de moderación y una gradual subida de la tasa de desocupación. Durante el mes pasado, se crearon 208 mil nuevos empleos no agrícolas (NFP), apenas por debajo de la performance de mayo y levemente por encima de lo esperado por el mercado. El empleo privado generó 136 mil nuevos puestos, 60 mil menos que en el mes anterior, mientras que el empleo público aportó 70 mil nuevos empleos, comparado con 25 mil en mayo. Dado que la población económicamente activa (PEA) aumentó en 278 mil personas (llegando hasta el 62,6%) y que el empleo agrícola bajó en 90 mil personas, superando así la generación de NFP, la cantidad de desocupados aumentó en 162 mil personas, llevando la tasa de desocupación a 4,1%, el nivel más alto desde noviembre de 2021. En el 2Q24, la creación de NFP promedió 177 mil mensuales, 90 mil menos que el promedio del 1Q24, mientras que la caída del empleo agrícola se profundizó a 266 mil mensuales (vs. 173 mil en el 1Q24) y el aumento de la PEA fue de 38 mil por mes. En el último año, la economía creó poco más de 2,6 millones de NFP, pero no fueron suficientes para compensar el aumento de 1 millón en la PEA y la caída de 2,4 millones en empleos agrícolas, lo que resultó en un aumento de más de 800 mil desocupados. Es por ello que la tasa de desocupación pasó de 3,6% a 4,1%. Por el lado de los salarios, volvieron a subir por encima de la inflación, aunque en junio el ritmo de crecimiento fue levemente menor que en mayo, anotando un alza de 0,3% m/m (vs. 0,4% m/m en mayo). En términos interanuales, el empleo no agrícola crece al 1,7% i.a. (el privado al 1,5% i.a. y el público al 2,7% i.a.), mientras que los salarios lo hicieron 0,9% i.a. real, resultando en un aumento de la masa salarial real de 2,6%. La mala noticia es que el empleo agrícola cayó 49% i.a., por lo que el empleo total solo subió 0,1% i.a.

Inflación a la baja. El IPC general de junio mostró una leve caída, mientras que el IPC Core subió muy por debajo de lo esperado, confirmando la desaceleración de los meses previos y disipando las dudas generadas en el 1Q24 cuando los precios se habían recalentado. Específicamente, el IPC marcó una caída de 0,1% m/m, acumulando en los últimos doce meses un alza de 3,0%. La baja mensual estuvo explicada por la reducción en los precios de la energía y el transporte, que disminuyeron 2,0% m/m y 0,5% m/m, respectivamente. Además, los precios de la vivienda, que venían aumentando en promedio 0,4% mensual, solo subieron 0,2% m/m. El IPC Core aumentó solo 0,1% m/m, el incremento más bajo desde febrero de 2021, acumulando un alza de 3,3% en el último año, la más baja en tres años. Con este resultado, en el 2Q24 la inflación minorista tuvo un alza promedio de solo 1,1% m/m anualizada, muy por debajo del 1Q24 que había promediado 4,6% mensual anualizada. El IPC Core subió a un ritmo de 2,1% anualizado y está en el canal de convergencia al objetivo de la Fed.

Un gran 2Q24. El buen dinamismo del mercado laboral, junto con la mejora de la masa salarial real y la menor propensión de las familias al ahorro, ha impulsado el consumo privado en el último trimestre. Esto, sumado a la buena performance de la inversión, ha compensado la menor contribución de las exportaciones netas (debido a la caída de exportaciones y aumento de importaciones) y del consumo público, y ha sido uno de los motores de la aceleración del crecimiento en el 2Q24. De confirmarse, esta sería la mejor performance desde el 3Q22. Además del mejor desempeño del nivel de actividad, la inflación ha bajado, lo que representa un combo ideal para la política de la Fed en su objetivo de lograr pleno empleo con inflación controlada. 

Buen resultado fiscal de junio. Dentro de un contexto en el que las cuentas públicas lucen deterioradas con un déficit muy elevado y la deuda en niveles récord, el resultado de junio trajo algo de calma al anotar una importante mejora respecto a un año atrás. Los ingresos totales crecieron 11,5% i.a. mientras que el gasto primario anotó una caída de 22% i.a., lo que permitió lograr un superávit primario de USD 15.100 M, que contrasta con un déficit de USD 157.900 M de un año atrás. En tanto que, por el alza en la carga de intereses de 16% i.a., el resultado fiscal del mes marcó un rojo de USD 66.000 M, 70% menor al de junio del año pasado. Con esto, en el primer semestre el resultado primario marcó un déficit de 1,3% del PBI, frente al 2,9% del PBI en el primer semestre de 2023, mientras que el déficit fiscal llegó a 3,5% del PBI, comparado con el 4,5% del PBI en el mismo período del año anterior. Considerando los últimos doce meses, el déficit primario acumulado llega al 2,6% del PBI, en comparación con el 3,8% en 2023, y el global marcó un déficit de 5,6%, casi 11 puntos porcentuales menos que el registrado el año pasado. La carga por intereses, derivada del aumento de la deuda y de las tasas de interés, ya representa el 17% de los ingresos, 2 pp más que en 2023 y 7 pp por encima del nivel previo a la pandemia.

Esperando septiembre. Si bien la Fed mantiene un discurso muy prudente en cuanto a los próximos pasos de la política monetaria –recordemos que las minutas de la última reunión reafirmaron solo un recorte de tasas para este año–, lo cierto es que con los datos de inflación viniendo por debajo de lo esperado y con el mercado laboral moderando su marcha, los inversores esperan que en la reunión de septiembre la Fed recorte 25 pb la tasa de referencia luego de nueve reuniones consecutivas sin movimientos –no se esperan cambios en la reunión del próximo 31 de julio– y lo repetiría en las últimas dos reuniones del año, lo cual es un cambio importante respecto al mes pasado, cuando las expectativas de los inversores apuntaban a solo dos recortes para este año. Este contexto le quitó presión a los rendimientos de los bonos del Tesoro, que operaron de estables a la baja, llegando al nivel más bajo desde marzo. Aunque la curva sigue invertida, se está achicando el spread, ya que las tasas cortas cayeron más rápidamente que las largas –seguimos pensando que el tramo largo de la curva debería subir el corto–.

La carrera a la Casa Blanca. La campaña electoral de EE. UU. es un foco de atención para los mercados. Tras el primer debate presidencial entre Trump y Biden, el presidente quedó muy mal posicionado, por lo que, ante la presión por las malas encuestas, renunció a la candidatura y le dio paso a la vicepresidente Kamala Harris, quien deberá ser confirmada por la convención del Partido Demócrata a realizarse entre el 18 y 22 de agosto. Por el lado de los Republicanos, Trump ya eligió como compañero de fórmula a J.D. Vance y, de acuerdo con las encuestas, corre con ventaja y tiene altas chances de volver a la presidencia. Las elecciones serán en noviembre y el resultado no está definido, por lo que cualquier error de los candidatos puede terminar definiendo la elección, en la que no solo está en juego la presidencia, sino también el Congreso, aspecto clave para un presidente que deberá lidiar con un elevado déficit fiscal y una deuda pública que supera el 100% del PBI. A lo largo de estos meses, el mercado estará evaluando las políticas de cada uno de los candidatos, y por ahora se destaca la política arancelaria de Trump, que encarecería las importaciones, presionando sobre los costos de las empresas. Esto se acompañaría de una política migratoria más restrictiva y más recortes de impuestos, lo que podría generar mayores presiones inflacionarias y tasas de interés más elevadas por más tiempo. Se asume que su política fiscal será expansiva y que los sectores Value corren con ventaja respecto a los tecnológicos, que ya están en niveles muy elevados.

Mercados en alza. Los mercados continuaron mostrando una muy buena performance, especialmente en las acciones, donde los principales índices alcanzaron nuevos récords históricos. La renta fija se recupera a medida que las expectativas de recorte de tasas se van consolidando. En el último mes, el S&P 500 anotó un alza de 1,9%, con subas generalizadas en todos los sectores, destacándose el financiero y el de consumo discrecional con ganancias de más del 4%, mientras que el sector tecnológico presentó una leve caída. Con este resultado, en lo que va del año el S&P 500 acumula una suba del 17% —24% las 50 primeras empresas y 8% el índice equiponderado–, con todos los sectores al alza. Entre ellos, se destacan el tecnológico y de comunicación con alzas del 18%, seguido por el financiero, que lleva ganado 15%, mientras que el de peor performance fue el de real estate, que subió solo un 2%. Entre las empresas, se destacaron las de megacapitalización, que acumulan un alza de casi 40%, impulsadas por Nvidia, Meta y Google, que subieron en lo que va del año 156%, 40% y 30%, respectivamente. En cuanto a la renta fija, todos los índices registraron leves subas en el último mes con un alza promedio del 0,4%, recortando la pérdida en lo que va del año a 1,1%. La mejor performance la vienen marcando los corporativos High Yield, que subieron 1,2% en el mes y en el acumulado del año, mientras que la peor parte se la llevaron los bonos corporativos Investment Grade, que en el mes cayeron 0,4% y en lo que va del año acumulan una caída del 1,9%. El índice de bonos del Tesoro americano subió 0,3% en el mes y desde fines de 2023 acumula una caída del 1,2%.

Perspectivas. El contexto sigue siendo propicio para que el mercado continúe valorando un escenario de soft landing y que la Fed comience a bajar las tasas de interés en septiembre. Sin embargo, no esperamos una política agresiva de recortes debido a la fortaleza del nivel de actividad. Por lo tanto, sigue siendo un buen momento para sumar posiciones en renta fija luego de tres años de ajuste. Preferimos la parte corta y media de la curva, ya que el tramo largo enfrenta mayor presión debido a la necesidad de normalización de la curva. En cuanto a las acciones, luego de alcanzar nuevos récords impulsados por las tecnológicas, con la actividad manteniéndose estable y con buenos balances de las empresas, los riesgos y los factores de volatilidad del mercado irán ganando protagonismo. Por ello, nos inclinamos por los sectores defensivos mientras esperamos que los dos candidatos a la presidencia vayan dando más precisiones sobre las políticas públicas que implementarán.

‍

Por Sergio González, head de Asset Management de Cohen Aliados Financieros.

Renta Variable – Concentración de activos en máximos

El mercado de acciones de EE. UU. ha mostrado un sólido avance en la primera mitad del año 2024. Con retornos cercanos al 18% en lo que va del año vale la pena destacar algunos puntos relevantes. En primer lugar, esta situación está sorprendiendo al mercado con respecto a sus proyecciones de principio de año, incluso en un escenario en el que no se materializaron todas las bajas de tasas de interés esperadas en enero. Por otro lado, el retorno de doble dígito se da con la composición del índice con  la concentración más grande de la historia en las primeras 10 empresas.

Actualmente las 10 empresas principales incluyen Microsoft, Nvidia, Apple, Amazon, Meta, Alphabet, Berkshire, Eli Lily y Broadcom. Esa concentración no se había visto desde el año 2000, justo antes de la burbuja "punto com". Se trata de compañías que no sólo lideran el mercado, sino que también están profundamente integradas en la vida diaria de los consumidores, desde el uso de software y los dispositivos electrónicos hasta las redes sociales y el comercio electrónico.

Estamos, entonces, ante un fenómeno que aporta virtudes y riesgos. Las empresas mencionadas cuentan con flujos de ingresos sólidos y sostenibles, respaldados por un crecimiento continuo y una capacidad de reinventarse con nuevas tecnologías. Sin embargo, la alta concentración en unas pocas compañías presenta riesgos significativos. Cualquier problema en estas empresas, como cambios en la gestión o desafíos regulatorios, puede tener un impacto considerable en el índice y, por ende, en los portafolios de inversión. Este riesgo subraya la necesidad de una vigilancia constante y un análisis profundo de cada inversión.

A esta realidad hay que sumarle que el riesgo por inversión en acciones (“equity risk premium”) se encuentra muy comprimido.

Actualmente, este premio es muy bajo situándose en sólo 0.4% por encima de la tasa de retorno de la deuda del Tesoro a 10 años. Históricamente, el mercado ha podido operar con premios de riesgo bajos, pero la situación actual sugiere que el margen de error es pequeño. Cualquier cambio negativo en el mercado podría impactar significativamente los rendimientos de las acciones. Esto refuerza la necesidad de una estrategia de inversión bien pensada y prudente.

‍Renta Fija – Corta duración y riesgo crediticio 

La curva de rendimiento del tesoro de Estados Unidos es una herramienta fundamental para entender la relación entre las tasas de interés de los bonos y sus diferentes vencimientos. Durante todo el año, la curva mostró una inversión, lo que significa que las tasas a corto plazo son más altas que las tasas a largo plazo. Este fenómeno, que es inusual en la historia, a menudo se interpreta como una señal de posible recesión económica, que hasta ahora no ha tenido lugar.

En el gráfico de arriba podemos ver que las tasas a corto plazo se han mantenido sólidas con baja volatilidad, ofreciendo rendimientos generosos cercanos al 5%. Esta estabilidad en el corto plazo proporciona una oportunidad atractiva para los inversores que buscan un retorno seguro y predecible. Por otro lado, la volatilidad ha sido más pronunciada en los tramos largos de la curva, con rendimientos que han aumentado a lo largo del año, lo que presenta tanto riesgos como oportunidades, dependiendo de la estrategia y el horizonte temporal del inversor.

Dentro del riesgo crediticio en el mercado de renta fija, destacamos y sostenemos la preferencia por los bonos de alto rendimiento (high yield) debido a los atractivos rendimientos que ofrecen: rondan el 7.6%. Los bonos de alto rendimiento son emitidos por empresas con calificaciones crediticias más bajas, lo que implica un mayor riesgo de default, pero también mayores retornos potenciales.

Además de los bonos de alto rendimiento, los corporativos de emergentes y latinoamericanos presentan rendimientos atractivos. Los mercados emergentes pueden ofrecer altos rendimientos. La advertencia a los inversores latinoamericanos es que tengan en cuenta un balance de todo su patrimonio a la hora de considerar esta clase de activos.

Del cuadro anterior, además de los activos de alto rendimiento sumamos a la lista de preferidos las hipotecas de EEUU. Estas representan una clase de activo interesante dentro del mercado de renta fija. Actualmente, están ofreciendo rendimientos superiores al 5% con una duración promedio de 5.9 años. La duración es una medida de la sensibilidad del precio de un bono a los cambios en las tasas de interés. Una duración más larga implica un mayor riesgo de tasa de interés, pero también mayores rendimientos potenciales. 

Dado que se espera que la Reserva Federal (Fed) comience a bajar las tasas de interés, extenderse un poco en la duración de las inversiones en hipotecas podría ser una estrategia beneficiosa. Cuando las tasas de interés bajan, los precios de los bonos suben, y los bonos de mayor duración tienden a beneficiarse más de este efecto.

Además, las hipotecas respaldadas por agencias gubernamentales, como Fannie Mae y Freddie Mac, ofrecen una seguridad adicional debido a la garantía implícita del gobierno. Esto las convierte en una opción atractiva para los inversores que buscan combinar un rendimiento decente con un riesgo relativamente bajo.

El contexto de tasas históricamente altas nos lleva a considerar la oportunidad estratégica de adoptar y mantener posiciones a largo plazo en bonos de alto rendimiento. La razón de esta táctica es que, a pesar de las incertidumbres económicas, estos instrumentos pueden ofrecer rendimientos ajustados por riesgo atractivos para aquellos inversores con la capacidad de soportar las fluctuaciones del mercado a lo largo del tiempo. Tal estrategia requiere un análisis detallado para sopesar los riesgos en relación con los retornos proyectados, alineando así las decisiones de inversión con los objetivos financieros a largo plazo.

‍Asoma la primer baja de tasas por parte de la Fed

La política monetaria de la Reserva Federal juega un papel crucial en la determinación de los rendimientos de los activos de renta fija. El consenso de mercado está esperando la primera baja de tasas en septiembre de este año. Históricamente, las reducciones de tasas de interés por parte de la Fed han tenido un impacto significativo en varias clases de activos de renta fija.

Después de una reducción de tasas, los mercados emergentes y los activos de alto rendimiento tienden a mostrar un buen rendimiento. Esto se debe a que los inversores, en busca de mayores rendimientos en un entorno de tasas más bajas, tienden a volcarse hacia activos de mayor riesgo y rendimiento. Los bonos de grado de inversión (investment grade) también muestran una recuperación significativa tras la reducción de tasas, ya que el capital fluye hacia activos que ofrecen un balance atractivo de riesgo y retorno.

En el gráfico de arriba podemos ver como reaccionaron en promedio las diferentes clases de activos de renta fija los primeros 180 días después de la primera baja de tasas. Este estudio se hizo con las últimas 4 primeras bajas de tasas de los diferentes ciclos. La deuda emergente, si bien más volátil, ofreció mejores rendimientos en promedio.

Portfolios – Corta duration y sobre ponderando renta fija

Los portfolios sugeridos vienen mostrando retornos por arriba de sus respectivos puntos de comparación. También presentaron menor volatilidad marcando la eficiencia de las recomendaciones. Abajo se pueden ver los números.

Para justificar estos resultados tomamos las siguientes decisiones.

1. Ponderar más la parte de renta fija que la de renta variable

Optamos por aprovechar los retornos que ofrece está clase de activos junto con su más acotada volatilidad

2. Incorporamos Oro los portfolios por un 2%. Esta posición ofrece descorrelación con el mercado y encontramos buenos fundamentos técnicos par entrar. Los mismos fueron expuestos en el house view anterior. Sostenemos esta posición.
3. En cuanto a la renta fija, tenemos menor riesgo duration que nuestro punto de referencia. Encontramos valor en los retornos ofrecidos en el tramo corto de la curva junto con la menor volatilidad.
4. Al no ver un escenario de desaceleración de la economía estamos volcados a activos de alto rendimiento (High Yield).  Estos ofrecieron mejores rendimientos que los activos de mejor calidad crediticia.
5. Incorporamos activos de renta fija europea debido que están comenzando su ciclo de baja de tasas.

En cuando a la renta variable, no tomamos desvíos significativos a nuestro  benchmark.

Para más información sobre las carteras sugeridas recomendamos consultar a su asesor financiero en Cohen.

‍

‍

*Los datos utilizados en el presente informe tienen fecha de cierre 23 de julio de 2024.

Los contratos futuros de Rofex perdieron un 0,9% la semana pasada luego de los anuncios de que el BCRA utilizará reservas para intervenir en el CCL. Las principales bajas estuvieron en los contratos a 2025: febrero (-1,4%), junio (-1,4%) y marzo (-1,3%). Esta semana seguirá siendo determinante la dinámica de las reservas y las expectativas de cambio de régimen cambiario.

El contrato de julio cotiza en $935 y marca una devaluación directa de 0,3% y mensualizada de 1,9%; en línea con crawling peg de 2,0% que mantiene el Tesoro desde diciembre. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg correría en niveles en torno al 4,5%: 4,1% en agosto ($973), 4,5% en septiembre ($1.016) y 4,8% en octubre ($1.065). Finalmente, los precios señalan una devaluación de 4,8% promedio para el bimestre noviembre-diciembre del 2024 y una devaluación de 3,6% promedio para el primer semestre del 2025.

Así, la curva de tasas (TNA) comprimió por la caída generalizada en los contratos. Julio rinde TNA 23%, agosto TNA 45% y septiembre TNA 50%. A partir de ahí, los rendimientos aumentan gradualmente hasta alcanzar un máximo de TNA 62% en febrero del 2025. 

El volumen operado se elevó desde sus mínimos. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 1,3 millones de contratos. El viernes 26 de julio el interés abierto cerró en USD 2.481 M, una suba de 5% m/m y una caída de 37% i.a.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 26/07/2024

‍

La brecha es el enemigo a vencer para la fase dos que inauguró el gobierno hace dos semanas. Esto se logra sacrificando dólares de las reservas, justo en un contexto en el que la cuenta corriente cambiaria se ha tornado deficitaria y las reservas netas son negativas debido a la venta de divisas en el mercado de cambios y los pagos netos de deuda. Para quitarle presión a los bonos, el gobierno anunció que comprará los dólares para pagar los intereses que vencen en enero con pesos depositados en el BCRA y promete un préstamo Repo con otros bancos para afrontar los pagos de capital. Es una medida que tranquiliza a los inversores pero que no resuelve el problema de fondo: de dónde llegarán los dólares y cuál será el esquema cambiario elegido luego de la salida del cepo. Mientras tanto, los activos locales tuvieron una semana mixta, con los bonos soberanos repuntando, acciones en baja, y en la curva de pesos se destacaron los bonos a tasa fija en un mercado que no ve saltos del tipo de cambio y estima la inflación en baja. Las miradas de esta semana estarán en la evolución del mercado de cambios, la recaudación de julio y las primeras estimaciones privadas de inflación del mes, con expectativas en torno al 4%.

Volvió el déficit cambiario. La publicación del balance cambiario de junio mostró las fragilidades del esquema del dólar blend, en el que el 20% de las exportaciones de bienes y servicios no se liquidan en el mercado de cambios, sino que se realizan en el mercado financiero para contener la brecha cambiaria. En junio, las operaciones en el mercado cambiario (MLC) marcaron un déficit de USD 380 M, contrastando con un superávit promedio de USD 2.500 M en los seis meses previos. La reversión en el resultado cambiario se explicó por la caída del superávit comercial liquidado, que fue de USD 797 M en junio, comparado con un promedio de USD 3.000 M entre diciembre y mayo, debido a la menor liquidación de exportaciones y al aumento de los pagos de importaciones. Además, se profundizó el saldo negativo de la cuenta de servicios reales y financieros, derivando en un déficit de la cuenta corriente cambiaria de USD 40 M, el peor resultado desde octubre pasado. La cuenta financiera cambiaria tampoco fue favorable, marcando un déficit de USD 330 M por pagos netos de deuda del sector privado. Estas operaciones fueron compensadas por ingresos netos del sector público, principalmente por USD 800 M del FMI, usados para pagar deuda en junio, resultando en un aumento de reservas de USD 360 M en junio.

Reservas presionadas. El mal panorama del mercado cambiario se refleja en las intervenciones del BCRA. En junio, terminó vendiendo USD 47 M, comparado con compras promedio de USD 2.700 M en meses previos, y en julio acumula compras por USD 43 M, pero con ventas netas de USD 40 M en la última semana. Al pobre desempeño del mercado de cambios se suma el uso de reservas para esterilizar pesos, superando los USD 250 M. En la última semana, las reservas cayeron USD 259 M, cerrando con un stock bruto de USD 27.307 M y un stock neto negativo de USD 2.700 M, que se extiende a USD 4.955 M al considerar los vencimientos corrientes de los BOPREAL.

Viento en contra. Si bien los bonos emergentes repuntaron en la última semana, el panorama externo sigue siendo desfavorable para el país debido a la debilidad del real brasileño y otras monedas de la región, como las de México y Chile, así como a la caída de los precios de las materias primas agrícolas, especialmente la soja. En la última semana, el real brasileño cerró en USDBRL 5,65, uno de los niveles más altos de los últimos cinco años, marcando un alza de 1,1%. Acumula una devaluación de 17% en lo que va del año y de 20% respecto al año pasado. En cuanto a las materias primas, la soja cerró en USD 395, acumulando una baja de 6,1% en julio, 17% en el año y 30% respecto al mismo período del año pasado. Estos factores complican aún más el panorama externo.

Brecha estable. Los dólares financieros operaron estables en la segunda semana del nuevo esquema de intervención. El CCL subió un 0,2% semanal hasta $1.329, mientras que el MEP cayó un 0,4% semanal hasta $1.326. Con esto, ambas brechas se redujeron a 43% y el canje CCL/MEP se mantiene en torno al 0%. Como mencionamos en la sección de reservas, los volúmenes reflejan que el BCRA jugó un rol activo en esta caída, ya que se mantuvo como vendedor neto de dólares. Sin embargo, la intervención fue significativamente menor que la semana anterior.

El Tesoro se financia mayormente a tasa fija y estira vencimientos. En la licitación de la semana pasada, el Tesoro colocó $4,4 billones contra vencimientos por $3,8 billones (roll-over del 118%). Todos los instrumentos se adjudicaron a tasas similares a las del mercado. El 84% de lo adjudicado se destinó a Lecaps: $2,1 billones a noviembre de 2024 (TEM 4,2%) y $1,6 billones a marzo de 2025 (TEM 4,5%). Un 8% se destinó a bonos CER, que cortaron en tasas reales de entre 8,2% a diciembre de 2025 y 9,5% a junio de 2027. El 8% restante fue a bonos dollar-linked, que cortaron con tasas en dólares de entre -6,3% a junio de 2025 y 0% a junio de 2026. El financiamiento neto recibido será depositado en la cuenta del Tesoro en el BCRA. En el acumulado de julio, el Tesoro consiguió financiamiento neto por $3,8 billones (roll-over del 179%) y logró extender considerablemente sus vencimientos a 6,9 meses (contra 3,7 meses en mayo y junio). El 86% de las colocaciones fueron a tasa fija, un 9% a dollar-linked y el 4% restante a bonos CER.

Caen las expectativas de devaluación e inflación. Buena semana para la deuda a tasa fija, con las Lecaps subiendo 1,0% y el TO26 ganando 3,7%. Por su parte, los bonos CER siguieron a la baja, cayendo un 1,3% semanal. Los dollar-linked se mantuvieron neutrales, mientras que los futuros de ROFEX cayeron un 0,9% promedio. Finalmente, los duales tuvieron la peor performance, cayendo un 6,7%, arrastrados por la caída de 13,7% del dual a enero 2025. Las tasas CER indican una desaceleración en la inflación, con proyecciones de 3,3% en julio –por debajo de las proyecciones de 3,7% del BCRA–, ritmo que mantendría en los cinco meses restantes del año, para luego caer a 2,7% promedio en 2025. Las tasas de los bonos dollar-linked reflejan un sendero de devaluación más agresiva que los futuros de ROFEX: 4,1% m/m hasta septiembre (vs. 3,7% ROFEX); 5,9% hasta marzo 2025 (vs. 4,4% ROFEX); y 4,2% promedio hasta junio 2025 (vs. 3,2% ROFEX).

Los bonos argentinos se recuperan. Los bonos hard-dollar del Tesoro subieron 2,1% en la semana, recortando la caída de julio a 2,9%. Este impulso ocurrió en un contexto global de alta volatilidad, donde bonos de países comparables registraron variaciones de entre -3,3% y +15,5%. Localmente, el principal catalizador fue el REPO, que permitiría pagar las amortizaciones de enero en caso de no acceder al rollover. Así, el riesgo país cerró en 1.562 pb y las paridades promediaron el 45%. Con el REPO, se priorizó la deuda del Tesoro sobre la del BCRA, reflejándose en una caída semanal promedio de 0,3% en los BOPREAL. Por su parte, la renta fija provincial tuvo una muy buena semana, registrando subas de 1,3%, impulsada por el bono de Buenos Aires a 2037 (+3,8%) y el de Córdoba a 2027 (+2,2%). Los créditos corporativos permanecieron estables, ofreciendo un retorno de 0,2%.

Las acciones siguen a la baja. Las acciones argentinas no tuvieron una buena semana, registrando una baja de 2,0% en pesos y de 0,2% en dólares CCL. El índice Merval cerró en USD 1.172, acumulando en julio una caída de 4,6% en pesos y de 2,1% en dólares. En el panel líder, Banco de Valores (+7,4%) fue el de mayor ganancia, seguido por Ternium (+0,8%) y Transportadora Gas del Sur (+0,8%). Las mayores caídas fueron de Holcim (-15,0%), Transportadora Gas del Norte (-7,6%) y Transener (-6,7%). Por otro lado, los ADRs perdieron en promedio un 1,8% semanal en dólares. Las mayores subas fueron de Globant (+1,4%), Transportadora Gas del Sur (+1,2%) y Ternium (+0,9%). Las principales bajas fueron Vista Energy (-8,2%), Despegar (-6,4%) y Telecom (-3,9%).

Lo que viene. La semana estará marcada por la evolución del mercado de cambios, ya que la demanda suele aumentar al cierre de cada mes y la caída del precio de la soja no favorece la liquidación del agro. Además, persiste la incertidumbre sobre cómo interviene el BCRA en la brecha cambiaria. En la agenda económica, destacan la recaudación de julio y las primeras estimaciones privadas de inflación del mes, con un consenso que la ubica en torno al 4%.