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Al repunte de la inflación y la desaceleración en la actividad que mostraron los indicadores de enero se sumaron el deterioro de las expectativas de los consumidores, más preocupados por la dinámica de precios. La política de Trump sigue aportando incertidumbre y volatilidad. De insistir con las subas de aranceles –hoy el mercado parece verlas más como una amenaza que como una realidad–, la coyuntura económica se seguirá deteriorando, y sin dudas este será un factor a tener en cuenta para un consenso de mercado que apunta a un 2025 con crecimiento alto y la inflación en baja, aunque con tasas de interés más altas. Insistimos en que la estanflación no es el escenario base, pero, a medida que transcurren las semanas, va ganando probabilidades. Mientras tanto, los malos indicadores golpearon a las acciones, que volvieron a tropezar, con el S&P retrocediendo a los niveles de principios de mes y acortando a la mitad las ganancias en lo que va del año. La debilidad de los últimos indicadores de actividad le dio aire a los rendimientos de los bonos del Tesoro, que operaron a la baja e impulsaron los índices de renta fija. El dólar operó estable, dado que el fortalecimiento frente al euro y la libra fue compensado por la debilidad frente al yen, en tanto que el oro siguió escalando y anotó un nuevo récord histórico. El resto de los commodities registró una ligera caída. La agenda de esta semana vuelve a estar cargada de datos económicos, entre los que se destacan el consumo privado de enero –se espera una caída–, el nivel de ahorro de las familias y el índice de precios PCE, que debería confirmar la aceleración que marcó el IPC semanas atrás. También se publica la segunda estimación del PBI del 4Q24 y culmina la temporada de balances de las empresas del S&P.  

Más luces amarillas. Los indicadores siguen mostrando que, si bien la actividad continúa creciendo, lo hace por debajo de las expectativas, evidenciando cierta “fatiga” en algunos sectores. A la desaceleración de la creación de empleos de enero, la semana pasada se sumó el adelanto del PMI de febrero, que marcó el peor resultado desde septiembre de 2023. El PMI de servicios perforó los 50 pts y quedó en 49,7, contra 52,9 de enero, por debajo de las expectativas de 53 y muy alejado de los 57 registrados en diciembre pasado. Esto contrasta con el repunte de la actividad manufacturera, por lo que el PMI Compuesto quedó en 50,4 pts contra 52,7 pts de enero, confirmando que la actividad crece de manera muy moderada. Tampoco trajo buenas noticias el índice de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan, que en febrero marcó 64,7 contra 71,1 de enero, su peor resultado en 14 meses. El deterioro obedeció tanto al retroceso en las condiciones presentes como en las condiciones futuras, mientras que la expectativa de inflación a un año subió a 4,3%, desde 3,3% del mes anterior y 2,6% de noviembre. Para cinco años, pasó de 3,2% a 3,5% –en noviembre era de 3,0%–. De acuerdo con el Nowcast de la Fed de Atlanta, se espera que en el 1Q25 la actividad crezca 2,3% t/t anualizado, lo que confirmaría la desaceleración que sintió el PBI en el 4Q24 –recordemos que creció 2,3% t/t contra 3,1% t/t del 3Q24–.

Mejora la renta fija. Como viene ocurriendo cada vez que los indicadores de actividad resultan menores a los esperados, los rendimientos de los bonos del Tesoro retrocedieron en todos los tramos, con una baja general de 5 pb. Sin embargo, en lo que va del año, las tasas cortas apenas bajaron 5 pb, mientras que las largas lo hicieron en 15 pb, aplanando nuevamente la pendiente de la curva. Concretamente, la UST2Y cerró en 4,20%, mientras que la UST10Y quedó en 4,43%. Esto volvió a impulsar los índices de renta fija, que en la semana registraron una ganancia promedio de 0,3%, destacándose los bonos del Tesoro de tramo largo, que subieron 0,4%, mientras que los corporativos High Yield perdieron 0,1%. En cuanto a los bonos emergentes, en la semana retrocedieron 0,2%, aunque en el mes acumulan subas de 0,3% y en lo que va del año, de 2,0%.

Dólar estable y oro en nuevo récord. Con la tensión latente de la política de aranceles de Trump y la expectativa de que la Fed hará muy pocos recortes de tasas, el dólar se mantiene en niveles elevados. Sin embargo, en el último mes moderó su marcha y retrocedió a los niveles de mediados de diciembre pasado. En la última semana, el DXY cerró prácticamente sin cambios, dado que el fortalecimiento de 0,4% contra el euro y 0,3% contra la libra fueron compensados por el retroceso de 2,0% frente al yen japonés, que terminó en USD/JPY 149 –el IPC nipón de enero marcó un alza de 0,5% m/m y 4,0% i.a., lo que presiona al BoJ a subir nuevamente la tasa de interés de referencia–. El oro, reflejo de la incertidumbre, subió 1,8% en la semana y cerró en otro récord histórico, cotizando en USD 2.936 la onza, acumulando en el mes un alza de 4,8% y de 12% desde fines del año pasado. El resto de los commodities tuvo ligeras caídas: el petróleo perdió 0,5%, ampliando la baja del mes a 2,9% y a 1,8% en lo que va del año –a pesar de la tensión geopolítica y de la demora en recortar la producción por parte de la OPEP, incidió el aumento de los inventarios de crudo en EE. UU.–, cerrando la semana en USD 70 el barril. La soja cerró en USD 382 la tonelada, con una cotización prácticamente igual a la de la semana previa y fines de enero, aunque en lo que va del año subió 4,0%.

Mal clima para las acciones. A pesar de los buenos desempeños que vienen mostrando los balances del 4Q24 –el 85,6% de las compañías del S&P 500 han reportado sus resultados, las ventas subieron 5,0% i.a. y los beneficios 10,8% i.a., aunque con importante dispersión, dado que los sectores de consumo discrecional, comunicaciones, financiero, salud y servicios públicos presentaron importantes tasas de crecimiento, mientras que el sector de energía marcó una contracción cercana al 30% i.a.–, las acciones siguen mostrando una alta volatilidad. Tras la suba que habían mostrado la semana previa, la semana pasada el S&P 500 perdió 1,6% y, con esto, quedó 0,3% arriba en lo que va de febrero y recortó a 2,4% la ganancia en lo que va del año. El mal desempeño también se reflejó en el Nasdaq y en el Dow Jones, que en la última semana perdieron 2,6%, dejando la ganancia en lo que va del año en 1,0% y 2,0%, respectivamente. A nivel sectorial, la caída se concentró en el sector tecnológico, comunicaciones y bancos, con bajas en torno al 2%, y en consumo discrecional, que perdió 3,8%, mientras que el sector energético y los defensivos compensaron al anotar un alza promedio de 1,5%. Vale destacar que las 7M no vienen teniendo una buena performance, destacándose Tesla, que en la semana perdió 5% y en febrero acumula una caída de 16%, y Amazon, que cayó 5,3% en la semana y 9% en el mes, mientras que el resto perdió impulso y, en lo que va del año, muestra una ligera caída.

Mejora el mundo. A diferencia de los años anteriores, en los que, con el impulso de las tecnológicas, las acciones americanas superaban con creces a las del resto del mundo, en lo que va de 2025 la situación parece revertirse debido al muy buen arranque de año de los índices de China –en la semana subió 4,4%, acumulando en febrero un alza de 15% y de 19% en lo que va del año–, Latam, que de la mano de Brasil ocupa el segundo lugar del podio –pese a haber retrocedido 3% la semana pasada, en febrero gana 2,2% y 12% desde fines de 2024–, y Europa –perdió 1% la semana pasada, pero en febrero lleva ganado 4,0% y en lo que va de 2025, 11,4%–. Así las cosas, el índice global de acciones la semana pasada cayó 1,2%, por lo que en febrero lleva ganado apenas 0,8% y en lo que va del año, 3,9%, en tanto que, si se excluye EE. UU., la semana cerró sin cambios, acumulando en el mes un alza de 3,5% y 11,4% en el año.

Lo que viene. La semana estará cargada de datos económicos. Se destaca la publicación del ingreso y gasto de las familias correspondientes a enero, en la que el mercado prevé que modere su marcha al 0,2% m/m –pese a que las ventas minoristas marcaron una mala performance–. En el mismo informe se publica el índice de precios PCE, que debería ratificar la aceleración de precios que marcó el IPC a mediados de mes. También se destaca la publicación de la segunda estimación del PBI del 4Q24, que confirmaría una expansión de 2,3% t/t anualizada. En el frente corporativo, continúa la temporada de balances, entre los que se destacan los de Nvidia, Home Depot y Salesforce. No será un dato menor la agenda de Trump respecto de Ucrania luego de las elecciones en Alemania y el probable impacto en el mercado europeo. Respecto a esto último, en las elecciones federales para renovar 630 bancas de diputados, los demócrata-cristianos CDU/CSU, con Merz como candidato a canciller, ganaron con casi el 28% de los votos, pero esto no les permite alcanzar los 425 escaños necesarios para lograr la mayoría absoluta y deberán buscar una coalición con otras fuerzas, en tanto que el oficialismo de los socialdemócratas SPD de Olaf Scholz apenas cosechó el 16%.

Los contratos futuros de Rofex operaron a la baja y cayeron en promedio un 0,1%. Las principales caídas se vieron en los contratos de diciembre (-0,4%), agosto (-0,4%) y septiembre (-0,3%). 

El próximo contrato en vencer es el de febrero, que cotiza en $1.067 y marca una devaluación directa de 0,6% y mensualizada de 2,7% –1,7 puntos por encima del ritmo del crawling peg–. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling peg correría en niveles en torno al 1,8%: 1,8% en marzo ($1.084), 1,8% en abril ($1.104) y 1,8% en mayo ($1.123). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación que continúa al ritmo de 1,7% promedio hasta enero de 2026.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) se mantiene similar y mostró un empinamiento en febrero con el contrato que está por vencer: de febrero a marzo se observa una pendiente negativa en la cual los rendimientos caen desde 33% hasta 21% en marzo, para luego subir hasta 22% y mantenerse hasta octubre; desde allí , suben a 24% en enero de 2026.

El volumen operado mostró un aumento. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 1,5 millones de contratos. El viernes 21 de febrero, el interés abierto cerró en USD 3.872 M, una subida de 7% m/m y de 109% a/a.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 21/02/2025

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En el mercado de cambios, el BCRA compró USD 83 M. De esta forma, mantiene una sólida performance en febrero, mes en el que acumula compras por USD 1.411 M (vs. USD 1.549 M a esta misma altura de enero). Por su parte, las reservas brutas crecieron con fuerza en USD 192 M hasta los USD 28.553 M, como resultado de las compras por USD 147 M del miércoles y de una posible recomposición de encajes. 

El dólar oficial subió 50 centavos diarios y cerró en $1.059,88. De esta manera, el ritmo de devaluación para lo que va de febrero permanece en 1,0% TEM. 

Los dólares financieros operaron sin variaciones. El MEP (GD30) cerró en $1.199, mientras que el CCL lo hizo en $1.209. De esta manera, las brechas con el dólar oficial se mantienen en 13% y 14%, respectivamente. 

La deuda en dólares comenzó la rueda a la baja y terminó subiendo un 0,4%, impulsada por el tramo corto, que avanzó 0,9%. Así, el tramo corto rinde entre 12% y 13%, mientras que el largo lo hace en 11%. El riesgo país, con estas paridades de 69% en promedio, cerró en torno a los 720 pb. Los BOPREAL, por su parte, registraron una suba de 0,3%. 

Para la deuda en pesos, fue una rueda de neutral a negativa. Las Lecap cerraron sin variaciones, con subas en el tramo corto (0,1%) y caídas en el tramo largo (-0,1%). Así, todos los tramos de la curva permanecen rindiendo en promedio 2,2% TEM. El TO26 cayó 0,1%. Los duales, por su parte, también operaron sin variaciones y sus TEM se ubican en 2,0% para los cuatro instrumentos. Los bonos CER retrocedieron 0,2%, con caídas generales en todos sus tramos. Los rendimientos a 2025 subieron a CER +5%, mientras que a 2026 permanecen en CER +8% y, a 2027 en adelante, en CER +9%. Por último, los dollar-linked también retrocedieron 0,2%, impulsados por el TZV25 (-1,5%), y rinden devaluación +9%. 

Los futuros de dólar nuevamente operaron sin variaciones. Así, la devaluación implícita promedio mensual hasta enero de 2026 permanece en 1,8%, 0,8 puntos porcentuales por encima del ritmo del crawling peg fijado por el Gobierno. 

El Merval en pesos cayó 0,1%, mientras que en dólares CCL registró una suba de 0,6%, cerrando en USD 1.965. Los sectores que más impulsaron fueron energía, industria y consumo básico, mientras que los que más contribuyeron a la baja fueron utilidades, comunicación y materiales. En particular, dentro del panel líder, las acciones destacadas fueron YPF (2,2%), TGN (2,0%) y BYMA (1,7%), mientras que las de peor desempeño fueron Edenor (-3,6%), Transener (-2,2%) e IRSA (-2,0%).

Por el lado de las acciones que cotizan en la Bolsa de Nueva York, la performance promedio fue una caída de 0,1%, liderada por Edenor (-1,8%), Bioceres (-1,3%) y AdecoAgro (-0,9%). La única acción que subió fue YPF (2,8%).

En la rueda del jueves, los principales índices de acciones de EE.UU. operaron a la baja, arrastrados por las decepcionantes perspectivas que aportó el balance de Walmart, lo que alimentó las preocupaciones sobre el crecimiento económico. El S&P 500 y el Nasdaq 100 retrocedieron desde sus máximos históricos, cayendo un 0,4% y un 0,5%, respectivamente, mientras que el Dow Jones bajó 1%. A pesar de superar las expectativas de ganancias, la cautelosa orientación de Walmart para el año fiscal 2026 hizo que sus acciones cayeran un 6,5%, arrastrando a otros minoristas como Target (2%) y Costco (3%). El sentimiento de los inversores se debilitó aún más cuando Palantir perdió un 5,3% en medio de informes de inminentes recortes presupuestarios del Pentágono y un nuevo plan de venta de acciones por parte de su director ejecutivo. Las acciones financieras también estuvieron bajo presión, incluidas Goldman Sachs, JPMorgan Chase y Morgan Stanley, que en promedio retrocedieron un 4%.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro americano continuaron estables, con una ligera caída que confirmó la baja de la rueda previa, al tiempo que los mercados evaluaban el nivel de emisión de pagarés y bonos del Tesoro y las posibles compras por parte de la Fed. Al respecto, el Secretario del Tesoro, Bessent, señaló que no aumentará la proporción de títulos a más largo plazo en el futuro cercano, lo que contradice sus críticas anteriores a la antigua administración y limita la oferta de títulos en el extremo más largo de la curva. Este apoyo compuesto a los bonos a 10 años se dio tras la publicación de las minutas del FOMC. Estas mostraron que la Fed cree que puede ser apropiado pausar la venta de activos hasta que se resuelva la dinámica del techo de deuda, preparando el escenario para un posible fin del ajuste cuantitativo. Con este marco de fondo, la UST10Y cerró en 4,51% y la UST2Y en 4,27%, permitiendo que los principales índices de renta fija culminen la jornada con una suba de 0,1%.

En una rueda en la que el dólar a nivel global cerró sin cambios, los commodities operaron con subas generalizadas, entre las que se destacó el alza de 1,3% de la soja –hasta USD 385 la tonelada– y el avance del cobre en 1,1%. El petróleo WTI subió 0,4% hasta USD 73 por barril, respaldado por los riesgos persistentes de una menor oferta. Los delegados de la OPEP+ indicaron que podrían retrasar los aumentos de la oferta, citando preocupaciones sobre un mercado frágil. La oferta también se vio presionada a principios de semana, después de que un avión no tripulado ucraniano atacara la parte rusa del Consorcio del Oleoducto del Caspio, responsable de alrededor del 80% de las exportaciones de petróleo de Kazajstán. Por otro lado, los últimos datos de la EIA mostraron que las reservas de petróleo crudo en EE.UU. crecieron en 4,6 millones de barriles en la segunda semana de febrero, superando las expectativas del mercado de un incremento de 3 millones de barriles y marcando el cuarto repunte consecutivo.

En cuanto a los datos económicos del día, las solicitudes semanales de desempleo subieron a 219.000, superando las previsiones de 215.000, mientras que las solicitudes continuas aumentaron a 1,869 millones, aunque siguen siendo indicativos de un mercado laboral resistente.

✅D A T O   P O S I T I V O   D E   L A   S E M A N A

Se sostiene la disciplina fiscal. En enero, el Sector Público Nacional registró un superávit primario de $2.434.865 M (0,3% de PBI) y uno financiero de $599.753 (0,1% de PBI). Comparado con el mismo mes del año pasado, el superávit primario se redujo casi un 40% real producto del mayor dinamismo del gasto primario que creció 13,5% i.a. real, mientras que los ingresos cayeron 2,1% i.a. real. Esperamos que con la recuperación del nivel de actividad y el control del gasto primario, el Sector Público Nacional logre el segundo año consecutivo con superávit primario y equilibrio financiero.

⚠️A   M O N I T O R E A R

Fuerte caída del superávit comercial. En enero, el resultado de la balanza comercial de bienes marcó un superávit de USD 142 M. Esta cifra es muy inferior al del año pasado, cuando había marcado un excedente de USD 784 M, y está muy lejos del superávit promedio de más de USD 1.500 M registrado en los meses previos. El deterioro obedeció al alza de 25% i.a. en las importaciones, en tanto que las exportaciones lo hicieron al 9% i.a. Prevemos que en 2025, de la mano del mayor superávit energético y del aporte de las exportaciones agrícolas, el resultado comercial marcaría un superávit de USD 12.000 M, USD 7.000 M menos que en 2024.

🚨R I E S G O

El riesgo país argentino continúa al alza y ya superó la barrera de los 700 pb. Su nivel actual de 726 pb representa un incremento de 91 pb en 2025 y de 167 pb contra los mínimos de la gestión Milei, previo al pago de cupones de los globales a principios de enero. La caída de los soberanos se concentró en el tramo largo, que registró bajas de entre 2,9% y 6,0%, a diferencia del tramo corto que presenta bajas de entre 2,2% y 3,9%. Este aumento en el índice encarece el costo de financiamiento y dificulta el regreso de Argentina a los mercados internacionales. El alza del riesgo argentino contrasta con el del resto de los países de Latam, que en lo que va del año se mantuvieron estables en torno a los 416 pb.

Las minutas de la última reunión de la Fed de enero pasado mostraron que la mayoría de sus miembros reconoció que el alto nivel de incertidumbre justificaba un enfoque cauteloso al considerar nuevos ajustes a la política monetaria. Recordemos que en dicha reunión decidieron frenar el recorte de tasas luego de tres bajas consecutivas, dejando la tasa de referencia en el rango de 4,25% a 4,50%. Muchos participantes sugirieron que el Comité de Política Monetaria –FOMC– podría mantener la tasa de política en un nivel restrictivo si la economía se mantuviera sólida y la inflación permaneciera elevada. Por el contrario, varios señalaron que la política podría flexibilizarse si las condiciones del mercado laboral se debilitaran, la actividad económica se desacelerara o la inflación regresara al 2% más rápidamente de lo esperado. Muchas autoridades subrayaron la necesidad de contar con pruebas adicionales de una desinflación sostenida. Los participantes también destacaron los riesgos al alza para la inflación, citando posibles cambios en las políticas comerciales y de inmigración, perturbaciones geopolíticas en las cadenas de suministro y un gasto de los hogares mayor de lo previsto. La Fed, a su vez, dejó entrever su preocupación por el techo de la deuda pública, que en el pasado ha generado varios cierres de gobierno. Será importante vigilar cómo se desarrolla esta situación, debido al impacto que puede tener el proceso de reducción del balance de la Fed en este frente.

Mientras tanto, Trump continuó con sus anuncios de suba de aranceles. Esta vez, reafirmó sus planes de imponer un arancel del 25% a las importaciones de automóviles, semiconductores y productos farmacéuticos, que entrará en vigor el 2 de abril, lo que aumenta la incertidumbre comercial.

A pesar de la mirada más restrictiva de la Fed y de los temores de que las medidas arancelarias de Trump presionen la inflación y generen una guerra comercial, los rendimientos de los bonos del Tesoro operaron estables –la UST10Y quedó en 4,55%– y los principales índices de renta variable de EE. UU. tuvieron una jornada con leves subas. Concretamente, el S&P 500 y el Nasdaq avanzaron 0,2% y 0,1%, respectivamente, y cerraron el miércoles en nuevos máximos históricos, en tanto que el Dow Jones casi no registró variaciones. Las acciones de atención médica y bienes de consumo básico lideraron las ganancias, con Eli Lilly y UnitedHealth subiendo más del 1%, al tiempo que Wal-Mart cotizó al alza antes de su informe de ganancias que se publicará mañana. Entre las Megacaps, Microsoft ganó un 1,3% tras presentar su primer chip de computación cuántica, y Tesla subió un 1,7%.

En enero, el índice de precios mayoristas (IPM) subió 1,5% m/m, acumulando en los últimos doce meses un incremento de 44%. Si bien la suba mensual volvió a estar por debajo del ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial, el alza de enero duplicó a la de diciembre y fue la más alta de los últimos cuatro meses, impulsada principalmente por los precios de los productos nacionales, que subieron 1,6% m/m, en tanto que los productos importados avanzaron 0,5% m/m. Por su parte, el índice de costos de la construcción (ICC) anotó un alza de 0,9% m/m en enero y quedó 67% por encima de su nivel de un año atrás.

En el mercado de cambios, en una rueda en la que el agro liquidó más de USD 300 M –récord diario–, el BCRA registró compras por USD 147 M. De esta forma, el BCRA mantiene una sólida performance en febrero, mes en el que acumula compras por USD 1.328 M (vs. USD 1.549 M a esta misma altura de enero). A pesar de ello, el stock de reservas internacionales cayó en USD 43 M hasta los USD 28.361 M, su valor más bajo desde octubre del año pasado. Esta situación se mantuvo a lo largo de la última semana, en la que el BCRA compró USD 197 M, pero las reservas cayeron en USD 567 M. El gran diferencial se explicaría por una combinación de desarme de encajes, vencimientos de deuda e intervención en los dólares financieros.

El dólar oficial subió 21 centavos diarios y cerró en $1.059,38. De esta manera, el ritmo de devaluación para lo que va de febrero se encuentra en 1,0% TEM.

Los dólares financieros operaron a la baja. El MEP (GD30) cayó 0,1% y cerró en $1.199, mientras que el CCL también retrocedió 0,1% y cerró en $1.209. De esta manera, las brechas con el dólar oficial se mantienen en 13% y 14%, respectivamente.

Los soberanos en dólares tuvieron un nuevo retroceso de 0,8%. Los más perjudicados fueron los del tramo largo y medio, con caídas de hasta 2,3% para el GD46 y 1,2% para el GD35. La paridad promedio está en torno al 69%, y la curva, que está invertida, rinde 13% para el tramo corto y 11% para el tramo largo. A estos precios, el riesgo país cerró en torno a los 720 pb. Del lado de los BOPREAL, registraron una suba de 0,2%.

En la deuda en pesos, los únicos segmentos en registrar subas fueron los bonos CER, que aumentaron 0,1%, impulsados por el tramo corto, que subió 0,3%, y los dollar-linked, que también subieron 0,1%, impulsados por el TZVD5 (0,5%). Así, el tramo corto de CER rinde CER +4%, y los dollar-linked en promedio rinden devaluación +9%. Las Lecap, por su parte, operaron sin variaciones y el TO26 subió 0,5%. Todos los tramos de la curva rinden 2,2% TEM. En último lugar, los duales cayeron 0,1% en promedio, con el TTD26 retrocediendo 0,2% y el TTS26 manteniéndose neutral. A pesar de la baja, la TEM promedio se mantiene en 2,0%, 0,2 puntos porcentuales por debajo de las Lecap, diferenciándose algo más en el margen que la semana anterior. 

Los futuros de dólar operaron sin variaciones. Así, la devaluación implícita promedio mensual hasta enero de 2026 permanece en 1,8%.

El Merval subió 0,4% en pesos y cayó 0,9% en dólares CCL, cerrando en un nivel de USD 1.961. Los sectores que más ganaron fueron comunicación, industria y bancos. Del lado de las empresas, Telecom (9,4%), IRSA (4,1%) y BBVA (1,7%) fueron las principales ganadoras, en tanto que Ternium (-3,9%), que presentó balances, Mirgor (-1,2%) y BYMA (-1,0%) sufrieron las principales caídas. En la Bolsa de Nueva York, las principales bajas estuvieron en Ternium (-4,1%), TGS (-2,8%) y Edenor (-1,9%).

Executive Summary

We remain bullish on Argentine sovereign debt, despite recent volatility in the country’s risk spread. After reaching a low of 575bps in mid-January, sovereign spreads widened back to 675bps, reflecting domestic, global, and valuation-related pressures. However, improved weather conditions, stronger commodity prices, and easing global risks suggest the worst of the selloff is behind us. For spreads to reach new lows, the government must sustain its fiscal surplus, navigate the midterm elections successfully, and rebuild reserves. While short-term bonds offer a more balanced risk-reward profile, the long end presents higher return potential if spreads tighten to 400bps. On the Central Bank curve, we see limited value in most BOPREAL securities given their weaker investor protections but identify compelling opportunities in Strip A for near-term gains and Strip B as a conservative alternative to sovereign bonds.

A stable exchange rate gap, supported by Central Bank interventions, keeps the carry trade attractive in the short term, offering solid USD returns. However, the risk remains asymmetric, with potential losses if the gap widens. Given the market’s pricing inconsistencies, we see a strong opportunity in dual bonds, which provide built-in protection without additional cost. We recommend rotating out of Lecaps/Boncaps into dual bonds and maintaining dollar-linked instruments, which offer high upside in a potential exchange rate unification. For inflation hedge, we favor short-term CER bonds, as current market breakeven rates underestimate inflation risks.

Fiscal discipline and expenditure cuts continue to support Argentina’s provincial debt appeal. In 3Q24, sub-sovereign public accounts posted a financial surplus of 3.4% of total revenues, bringing the year-to-date surplus to 7.8%. This was achieved through a sharp 24% real reduction in expenditures, which more than offset an 18% revenue decline. Mendoza, Córdoba, and Jujuy remain among the top performers, with Jujuy leading in fiscal strength despite elevated debt levels. We continue to favor Mendoza 2029 for its solid surplus track record, Córdoba 2027 for its strong financial position and attractive yield, and Jujuy 2027 for its risk-adjusted return potential, supported by a manageable debt profile.

Corporates have lost relative attractiveness compared to sovereign bonds, but the primary market continues to offer compelling opportunities through yield premiums on new issuances. Despite this shift, the belly and long end of the corporate curve still provide value, with mid-7% yields supported by strong credit quality and ample liquidity. January saw USD 2.0 billion in new corporate debt placements, reinforcing investor demand. We favor Mastellone 2026 for its potential ownership transition, Pampa 2029 for its expansion in Neuquén and strong cash flow, YPF 2031 Unsecured for its dominant export position and liquidity, Transportadora Gas del Sur 2031 for its minimal leverage, and Vista 2035 for its leadership in Vaca Muerta and sustained production growth.

‍Sovereign Bonds (Treasury and Central Bank)

Treasury Yield Curve - General Overview:

In our last report Of Markets and Midterms: Argentina Fixed Income Opportunities, published in late December, Argentina’s sovereign risk spread stood at 680bps. Since then, the index has exhibited significant volatility. Through mid-January, the Argentine rally extended further, driving the country risk spread down to 575bps—a new low under the Milei administration. However, from that point onward, Argentine assets faced a sharp selloff, pushing the spread back to 675bps, effectively returning to its starting point.

The deterioration in market dynamics was driven by a range of factors: domestic (a weaker outlook for the 2024/2025 harvest), global (Trump’s tariff rhetoric), and financial (Argentine debt had already appeared somewhat expensive). For now, these risks seem to be contained. Recent weeks have seen improved weather conditions, with rainfall suggesting the harvest may be slightly weaker than in the 2023/2024 cycle, though not materially worse. Globally, soybean prices have strengthened, pressure on emerging market currencies—particularly the Brazilian real—has eased, and Trump’s stance appears to have been overstated. In terms of valuations, bond yields have adjusted significantly higher, with some issues now approaching 14% annually.

Despite the negative market sentiment, we maintain a constructive outlook on Argentine debt. For Argentina’s spread to reach new lows, we believe the government must meet three key conditions:

1)  Maintain Fiscal Surplus. We view it as highly unlikely that the government will abandon its commitment to fiscal discipline, which remains the cornerstone of its economic program. However, we anticipate the fiscal surplus in 2025 will be somewhat lower than in 2024, reflecting headwinds such as weaker tax revenues due to the drought, the frontloading of wealth tax collections in 2024, and payments associated with the BOPREAL instrument. 

2)  Perform Well in the Midterm Elections. So far, the administration’s popularity remains robust. According to UTDT’s Government Confidence Index, President Milei’s approval rating stands at 52%. While the $LIBRA case may dent public perception to some extent, we believe this will be offset by declining inflation and a gradual recovery in wages and employment. 

3)  Build Reserves. This poses the most significant challenge, given the impact of real exchange rate appreciation and global uncertainty. Nevertheless, we expect reserves to remain stable in 2025, supported by financial account inflows, a moderate harvest, and a growing energy surplus—factors that should help offset current account pressures. In this regard, both the government and the IMF have signaled substantial progress toward a new agreement involving fresh funding. That said, ensuring long-term sustainability will require the government to advance meaningfully toward lifting foreign exchange controls in 2025. 

At current price levels, we suggest a slightly larger allocation to the long end, as it offers the highest total return potential. In our base case scenario, where country risk declines to 400bps over the next twelve months, these bonds would deliver a total return of 25% versus 22% for the short end. However, the short end presents a more balanced risk-reward profile, supported by its aggressive cash flow dynamics. If country risk remains at current levels, short-end bonds would generate a 16% return (versus 11% for the long end), while in a scenario where country risk rises to 1000bps, they would still return 12% (compared to 6% for the long end).

Central Bank Yield Curve - General Overview: Value in Strips A to C

With Argentina’s country risk premium near 700 basis points, sovereign bonds have regained relative attractiveness compared to Central Bank-issued BOPREAL securities. As an illustrative example, the BOPREAL 1-D currently offers an annualized yield of 11.3%, trailing 180 basis points behind the 12.9% yield on the AL30 sovereign bond, despite both instruments exhibiting comparable durations.

At prevailing prices, we find limited value in most BCRA bonds, as we continue to see no meaningful premium for assuming it’s credit risk. The central bank’s historical lack of independence raises concerns over its ability to honor obligations in the event of sovereign distress. Furthermore, BOPREAL bonds governed under Argentine law provide weaker investor protection than sovereign bonds issued under New York law. In this context, the Treasury even demonstrated capacity to prepay obligations—evidenced by the early redemption of January 2025 maturities—highlighting its superior access to foreign currency relative to the monetary authority.

However, we continue to identify compelling value in Strip B, which we view as a more conservative alternative to the ARGENTINA 2030 (Argentine Law). At a current price of $89.8, the bond offers an attractive annualized yield of 14.8%, assuming the April 2026 put option is exercised under a scenario with no FX misalignment, consistent with recent statements from President Milei.

Moreover, we see meaningful upside in Strip A. We expect it to deliver a direct yield of approximately 3.4% over a 2-3 month horizon, implying a yield-to-maturity range of ~18% to ~14%. While bondholders without tax obligations will likely need to exit their positions at a discount, we anticipate this discount to remain contained, in the range of 3.0%. Notably, May and June represent pivotal months for corporate income tax settlements, accounting for nearly 20% of the annual revenue generated by this tax. For a more detailed view on positioning within BOPREAL 1-A, we encourage investors to refer to our prior report Of Markets and Midterms: Argentina Fixed Income Opportunities. 

Top Picks:

BONAR 2038 (YTM 11,2%, Price $68,1, MD 6,1). The 2038 bond stands out as the preferred option in our 12-month scenarios discussed above. The Argentine law bond is trading at a 5.0% discount relative to its NY law equivalent.

GLOBAL 2030 (YTM 12,8%, Price $73,5, MD 2,4). Our ideal candidate to aim for a curve steepening.

BOPREAL Series 1 – Strip A (Price $96,3, MD 0,3). We see significant value in Strip A, with expected returns around 3.4% over 2 to 3 months.

BOPREAL Series 1 – Strip B (YTM 14,8%, Price $89,8, MD 1,2). As discussed above, Strip B represents a conservative alternative for the Argentinian trade, yet it still offers a high yield of 14,8%. 

Local Currency

General Overview: A stable gap thanks to Central Bank´s financial FX interventions

In the short term, we expect the carry trade to continue offering positive returns in USD. Currently, the exchange rate gap stands at 15%, and we project it will remain at similar levels, supported by the Central Bank interventions. If the gap remains at its current level, the return would be significantly higher, reaching 1.2% effective monthly rate (EMR), equivalent to a 15.8% YTM.

However, it’s an asymmetric game: if the exchange rate gap were to rise to 20%, losses could erase all previously gained profits. Specifically, the monthly loss would be 2.6%, equivalent to 27.4% annually. This means that investing in ARS remains risky, but with the potential for high returns.

Given that the Central Bank is actively intervening to contain the gap and continues to purchase dollars, we believe it is worth the risk. Additionally, the current gap stands at 15%, while it usually hovers around 12%, meaning there is room for further gains if the gap compresses.

Currently, the Lecap curve appears slightly inverted, offering yields around 2.3% (EMR) for the first half of 2025 and approximately 2.2% (EMR) thereafter. This suggests that the market does not anticipate a significant decline in nominal rates until early 2027. However, this is inconsistent with the long-term disinflation expectations reflected in both market pricing and the REM survey, indicating that this nearly flat slope likely results from the market demanding a high premium for fixing a rate.

This reinforces a strong opportunity for dual bonds, whose rates trade in line with Boncaps of the same maturity. This presents a contradictory scenario: on one hand, the market demands a rate premium to extend maturities and hedge against higher short-term rates, yet at the same time, it offers no premium for dual bonds, despite their built-in protection against that very risk. Given these circumstances, we recommend selling Lecaps/Boncaps and rotating into dual bonds, which currently stand out as the best investment option in the ARS universe.

Regarding FX hedging, we recommend dollar-linked instruments. These securities are tied to the official fx and, with the government promising an exchange rate unification at some point in 2025, they offer a very high potential in USD. In a unification scenario a dollar-linked bond with maturity in 2026 offers a direct return of 24.9% in USD, which means an annual return of 17.8%.

For CER bonds, we favor the short end of the curve. Market pricing implies an average breakeven inflation of 1.9% m/m until April, below our projections of 2.1% m/m. Additionally, in the first week of February, cattle prices at the Liniers Market rose 10% m/m, which could impact inflation, similar to what was observed in December 2024. If this trend continues, the increase in meat prices could add 0.5 pp to February’s inflation, pushing the monthly rise to 2.3% m/m.

Top picks:

Inflation Linked June 2025 (Inflation +2.9%  MD 0.3)

Dual Bond March 2026 (EMR 2.1%)

Dual Bond December 2026 (EMR 2.0%)

Devaluation Linked June 2026 (Devaluation +8%)

‍Subsovereign Bonds. General Overview: 3Q24 results published.

The Ministry of Economy has released updated fiscal data for Argentina’s provinces for 3Q24. Sub-sovereign public accounts exhibited robust performance during the period, posting a primary surplus of 5.3% of total revenues and a financial surplus of 3.4%.

As a result, over the first nine months of 2024, Argentine provinces accumulated a primary surplus equivalent to 9.8% of total revenues and a financial surplus of 7.8%. This remarkable fiscal strength reflects a 24% real reduction in expenditures, which offset an 18% decline in revenues. Consequently, the year-to-date fiscal position is tracking closely with 2022, which closed with a financial surplus of 1.9%.

Top Picks:

Mendoza 2029 (YTM 9,2%, Price $93,8, MD 1,8): The province of Mendoza has reported strong fiscal results in 2024. By September, it has accumulated a financial surplus of $1.486 billion, which represents 13% of its revenues. This is significantly higher than the 5% surplus recorded by the same month in 2023 (an election year), but lower than the 19% surplus seen in September 2022. With this, the province is on track to finish the year with an accumulated surplus of around 5% of its revenues.

Córdoba 2027 (YTM 10,8%, Price $94,2, MD 1,5): Córdoba has a strong financial track record and, among the 14 bond-issuing provinces, it presented the fifth best fiscal result (15% of total revenues) in the last twelve months. Within the curve, we suggest the 2027 bond for it’s higher yield.

Jujuy 2027 (YTM 12,8%, Price $95,1, MD 1,1). The province of Jujuy reported the best fiscal results for any bond-issuing province in 3Q24, cumulative in 2024 and in the last twelve months. Jujuy’s higher yield is probably explained by it’s high debt of 44% of total income. However, we believe that this risk is limited given that 57% of its debt is with the national government, making it more manageable compared to obligations with private entities or multilateral organizations.

‍Corporate Yield Curve

General Overview: Opportunities in the Primary Market

The rise in country risk encourages a shift towards greater exposure to sovereign credits, which may offer a more compelling risk-reward profile given the current macroeconomic environment. Despite this, we continue to see attractive opportunities in the belly and long end of the corporate curve, where yields in the mid-7% range are accompanied by strong credit quality and ample liquidity, supported by substantial debt issuance.

We recommend seeking higher yields in the primary market, where new issuances consistently offer rate premiums to attract foreign investors. As the chart below illustrates, primary market placements have persistently outperformed YPF’s 2029 bond in terms of offered rates.

The primary corporate debt market remained very active in January. Issuances totaled USD 2.0 billion, leaving it only to the USD 2.1 billion issued in October 2024. Notable transactions included YPF's 9-year bond at 8.250% for USD 1.1 billion and Tecpetrol's 8-year bond at 7.625% for USD 0.4 billion.

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Top Picks:

Mastellone 2026 (YTM 8.0%, Price $103,7 MD 1.3): Arcor and Danone have a one-year window to exercise a call option granting them 51% ownership of the company. Meanwhile, the Mastellone family and the investment fund Dallpoint Investments hold a put option, also with a one-year term.

Pampa 2029 (YTM 8.2%; Price $103.8; MD 3.3):  Pampa's gas production grew 37% in the second quarter and reached new record highs. In addition, the first wind turbines of its new wind farm were commercially commissioned. On top of that, the company is acquiring the entire Rincón de Aranda block in Neuquén, which is expected to start producing oil in 2027. Debt level remains low and the company has a very strong cash generation from electricity and gas supply.

YPF 2031 Unsecured (YTM 7.8%; Price $104.7; MD 4.8): As a result of the development of Vaca Muerta, YPF became the main oil exporter in Argentina. Debt looks sustainable both in the short and long term: the company has USD 1 billion in Cash and regular access to financial markets to face maturities for USD 1.9 billion in the next 12 months.

Transportadora Gas del Sur 2031 (YTM 7.4%; Price $105,3; MD 4.9):  The company's leverage ratio is very low; to the point that Net Debt is at a negative stock of USD 122 M; which compares to a USD 650 M EBITDA. 

Vista 2035 (YTM 7.7%; Price $99,5; MD 7.2): Vista is a leading shale oil company in Vaca Muerta with a robust inventory of up to 1,150 ready-to-drill wells. With proven reserves of 318.5 million barrels of oil equivalent (85% oil), Vista presented a strong production of 72,8 thousand barrels of oil equivalent per day (+42% vs. 2023) and reduced lifting costs to $4,5 per barrel of oil equivalent (-$0,6 vs. 2023). The company maintains a solid balance sheet, a net leverage ratio of 0.65x, and significant cash liquidity.

La cadena de suministros son un parte fundamental para el desarrollo de las organizaciones. Por eso, posibles problemas en su funcionamiento pueden implicar grandes retos en términos de funcionamiento para las compañías.Frente a la aparición de nuevos desafíos y amenazas en la cadena de abastecimiento, mejorar en términos de resiliencia se convierte en un aspecto cada vez más primordial a la hora de gestionar estas posibles interrupciones, diagramar nuevas estrategias y garantizar el crecimiento a largo plazo. Este este sentido, las organizaciones deben estar preparadas para gestionar estos riesgos a gran escala, identificando nuevas amenazas, creciendo a nivel tecnológico y construyendo los cimientos para el desarrollo futuro. Con este panorama por delante, estos son cinco pasos que las empresas pueden tomar para aumentar su resiliencia.Evaluar y priorizar los riesgosEs importante identificar productos críticos y riesgos políticos, normativos, económicos o ambientales. Las restricciones comerciales, la inestabilidad geopolítica o las zonas con más posibilidades de sufrir desastres naturales son aspectos a tener en cuenta.Ante esta situación, las compañías pueden aprovechar los datos internos y externos previos, de forma de tomarlos como referencia y poder diagramar perfiles integrales de riesgo que sean de utilidad en la gestión.

Mejorar la visibilidad y aprovechar la tecnología

Una de las primeras cuestiones que tienen que prever las compañías en términos de gestión de riesgos es integrar estos datos en los informes y documentos adecuados destacando posibles vulnerabilidades o la confiabilidad con proveedores.Crecer tecnológicamente es de gran ayuda a la hora de incorporar estos datos. Algunos de los pilares de cara a este aspecto son el uso de la Inteligencia Artificial, la adopción e innovación de tecnología escalable y el fortalecimiento de la ciberseguridad y la resiliencia cibernética.

Alinear la compañía a nivel interno

El desarrollo de esta resiliencia necesita a su vez del involucramiento de distintas áreas de la firma. Uno de los pasos para tener en cuenta en este sentido es la designación de un líder de riesgos enfocado en la cadena de abastecimiento, que aborde la identificación de nuevos riesgos, la coordinación de planes de mitigación y la respuesta a las interrupciones.Capacitar a las partes indicadas en este proceso, brindando las herramientas necesarias a líderes y colaboradores lleva a que otras partes comprendan el impacto de los riesgos dentro de la cadena de abastecimiento frente a objetivos comerciales más amplios.

Fortalecer el vínculo con proveedores

La cadena de suministros funciona como una red de personas y compañías que trabajan juntas, por eso es fundamental colaborar con proveedores para gestionar y planificar en conjunto posibles contingencias.A partir de esto, algunas de las tareas que las organizaciones pueden llevar adelante están vinculados con diversificar las estrategias de abastecimiento y evaluar los perfiles de riesgo de los proveedores de forma periódica, a nivel cumplimiento, resiliencia operativa y capacidad para resistir interrupciones.

Planificar a largo plazo

En vistas de extender estos desafíos otros enfoques más amplios dentro de la compañía, las firmas pueden incluir los informes de riesgo en juntas directivas o a un comité de riesgos.En la planificación a largo plazo, crece la importancia de aprovechar a su vez diferentes acuerdos comerciales, invertir en mejoras graduales como tecnología o reducir costos de importación.Incluir los retos en Supply Chain como una parte integral de la gestión de riesgos a nivel empresarial es fundamental para abarcar este tipo de situaciones. Uno de los primeros pasos a tomar en este punto puede estar vinculado a enfocarse en los riesgos críticos, que llevará a desarrollar nuevas acciones en el futuro.

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*Este artículo fue originalmente publicado por BDO Argentina en https://www.bdoargentina.com/es-ar/publicaciones/categoria-de-publicaciones/grupo-de-publicaciones/5-pasos-para-aumentar-la-resiliencia-en-la-cadena-de-suministros

Pasado el feriado del lunes, el mercado americano retomó la actividad con nuevas subas en las acciones, alcanzando récords históricos en un contexto en el que los inversores digieren los datos de la semana pasada, que reducen las posibilidades de recortes de tasas por parte de la Fed, y permanecen pendientes de la reunión entre EE. UU. y Rusia en Arabia Saudita, donde negocian un acuerdo por la guerra en Ucrania. Mientras tanto, Trump anunció que planea establecer aranceles del 25% a las importaciones de vehículos, semiconductores y productos farmacéuticos a partir del 2 de abril próximo; en el caso de estos últimos, el porcentaje podría incrementarse a lo largo del año.

El S&P 500 subió un 0,2% y cerró en un nuevo máximo histórico, mientras que el Nasdaq y el Dow Jones finalizaron prácticamente sin cambios. La debilidad de los sectores de servicios de comunicación y consumo discrecional, reflejada en la caída del 2,7% en Meta Platforms y del 0,9% en Amazon, presionó al mercado en general. Sin embargo, las pérdidas fueron compensadas por el repunte del sector energético, con Exxon Mobil ganando un 1,8% y Energy Transfer un 1,6%.

En renta fija, los rendimientos de los bonos del Tesoro americano operaron al alza. La tasa del UST10Y superó el 4,5%, impulsada por las expectativas de que la Fed retrasará cualquier recorte de tasas de interés. Funcionarios del organismo, incluidos Christopher Waller, Michelle Bowman y Patrick Harker, enfatizaron la necesidad de paciencia y un enfoque cauteloso, abogando por mantener las tasas sin cambios. Estos comentarios se alinean con la postura adoptada en la reunión del Comité de Política Monetaria de enero y con el testimonio del presidente Powell ante el Congreso, donde señaló que la Fed no tiene prisa por bajar las tasas y necesita ver mayores avances en materia de inflación.

En el mercado de commodities, el precio del petróleo WTI subió un 1,43%, hasta USD 71,7, en una sesión en la que trascendió que el G7 está considerando un endurecimiento del tope al crudo ruso. Finalmente, el oro avanzó un 1,78%, hasta USD 2.952 la onza.

En enero, el saldo de la balanza comercial de bienes marcó un superávit de USD 142 M, muy por debajo de la expectativa del mercado, que esperaba un excedente superior a los USD 700 M, y muy alejado del registrado en enero del año pasado, cuando se alcanzó un excedente de casi USD 800 M. Este resultado obedeció a que las exportaciones crecieron 9,1% i.a. –el alza de 12% i.a. en las cantidades compensó la caída de 2% i.a. en los precios–, mientras que las importaciones subieron 24% i.a. –las cantidades aumentaron 37% i.a., compensadas por la caída de precios de 9% i.a.–.

En el mercado de cambios, el BCRA registró compras netas por USD 171 M, el segundo resultado positivo más alto de febrero. De esta forma, el BCRA mantiene una sólida performance en el mes, acumulando compras por USD 1.181 M (vs. USD 1.547 M a esta misma altura de enero). Por su parte, las reservas brutas cayeron en USD 341 M hasta los USD 28.404 M, nuevamente por debajo de las ventas por USD 15 M del lunes. Este gran diferencial podría explicarse parcialmente por los vencimientos de USD 220 M que el Tesoro tiene con Organismos Internacionales en febrero, en tanto que la diferencia restante se atribuye a una combinación de desarme de encajes bancarios y de intervención en la brecha cambiaria.

El dólar oficial subió 8 centavos diarios y cerró en un nivel de $1.059,17. Así, el ritmo de devaluación para lo que va de febrero se encuentra en 1,0% TEM.

Por otro lado, los dólares financieros operaron a la baja. El MEP (GD30) cayó un 0,8% y cerró en $1.200, al tiempo que el CCL retrocedió un 1,0% hasta $1.210. De esta manera, las brechas con el dólar oficial se ubican en 13% y 14%, respectivamente.

Los bonos en dólares subieron un 1,1%, con incrementos de hasta 2,0% para el AL41 y 1,5% para el GD35. Con esto, el tramo corto para los Bonares volvió a rendir 13% y el tramo largo, 11%. Con una paridad promedio en 69%, el riesgo país cerró en torno a los 700 pb. En cuanto a los BOPREAL del BCRA, la suba fue de 1,0%.

La deuda en pesos operó mixta. Los duales fueron los ganadores de la jornada al subir un 0,6% de manera uniforme y comprimir rendimientos a una TEM de 2,0% en todos sus tramos. Las Lecap, por su parte, aumentaron un 0,1%, impulsadas por el tramo largo que ganó un 0,4%, mientras que el tramo medio perdió terreno en 0,2%. De todas formas, la curva sigue plana y rindiendo 2,2% TEM en todos los tramos. Los bonos CER operaron sin variaciones en promedio, aunque el tramo 2025 registró una suba en sus rendimientos, alcanzando CER +4%. Los dollar-linked tampoco sufrieron cambios y están rindiendo devaluación +9%.

Asimismo, los futuros de dólar operaron sin variaciones. De esta forma, la devaluación implícita promedio mensual hasta enero 2026 permanece en 1,8%.

El Merval registró un rebote de 6,1% en pesos y 5,9% en dólares CCL, alcanzado un nivel de USD 1.972. El impulso provino de los bancos y del sector energético. Entre las acciones que más subieron se encuentran Telecom (9,2%), TGS (9,2%) y Galicia (9,2%).

En enero, el Tesoro registró un superávit primario de 0,3% del PBI ($2,4 billones corrientes) y un superávit financiero de 0,07% (casi $600.000 M), lo que implica una leve caída respecto al resultado alcanzado en enero del año pasado, cuando había registrado superávits primario y financiero de 0,5% y 0,12%, respectivamente. Los ingresos totales cayeron 2% real, arrastrados por la reducción de los derechos de exportación y por la eliminación del impuesto PAIS –sin este último, los ingresos crecieron 6% i.a. real, impulsados por el alza de 4% i.a. real del IVA–. Por otro lado, el gasto primario subió 14% i.a. real –primera suba en gestión Milei–, impulsado por el aumento de transferencias discrecionales a provincias (+23% i.a.), de gastos de capital (+19% i.a.), de salarios (+5% i.a.), de las jubilaciones con bonos (+19% i.a.) y de la AUH (+43%). Los intereses pagados retrocedieron 33% i.a. real a partir de la estrategia de colocar deuda a través de instrumentos capitalizables.

En el mercado de cambios, el BCRA registró ventas por USD 15 M en un contexto sin liquidaciones del agro por el feriado en USA. De esta forma, la autoridad monetaria rompió una racha de doce ruedas consecutivas sin ventas netas. Más allá de esta venta puntual, el BCRA mantiene una sólida performance en febrero, mes en el que acumula compras por USD 1.010 M (vs. USD 1.547 M a esta misma altura de enero). Por su parte, las reservas netas cayeron en USD 53 M hasta los USD 28.745 M, a pesar de que ayer se liquidaron las compras por USD 37 M del viernes. Este diferencial de USD 90 M se explicaría en gran medida por la reducción de encajes en moneda extranjera y por la intervención que llevó a cabo el BCRA en los dólares financieros.

Con respecto al dólar oficial, subió $1,62 diarios y cerró en un nivel de $1.059,08. De esta manera, el ritmo de devaluación para lo que va de febrero se encuentra en 1,0% TEM.

Por su parte, los dólares financieros operaron al alza a pesar de la intervención del BCRA. El volumen operado del AL30 en dólares en BYMA PPT T+1 alcanzó los USD 90 M, comparado con un promedio diario de USD 48 M en noviembre (mes en el cual no hubo intervención). En concreto, el MEP (GD30) subió 1,8% y cerró en $1.210, mientras que el CCL subió un 1,9% hasta $1.222. Así, las brechas con el oficial ascendieron a 14% y 15%, respectivamente.

Los bonos en dólares sufrieron una fuerte caída de 2,2%, con bajas de hasta 3,1% para el AL29 y el AE38. Esto se dio de manera general en todos los tramos de la curva. Así, el tramo corto ahora rinde 14% de TIR, mientras que el largo alcanza el 12%. Con esto, en promedio, las paridades de los bonos cayeron a 68%. Del lado de los BOPREAL, la caída fue de 1,2%.

Asimismo, el segmento de deuda en pesos operó mixto. Tanto los bonos CER como los dollar-linked registraron subas de 0,1%. En el primer caso, el incremento fue impulsado por los tramos medio y largo, alcanzando hasta un 1,4% para el TX28. Así, los bonos a 2025 permanecen rindiendo CER +3%, a 2026 CER +7% y, a partir de 2027, CER +8%. Entre los dollar-linked, el único que impulsó la suba fue el TZV26, con una ganancia del 0,5% y un rendimiento promedio de devaluación +8%. Por su parte, las Lecap retrocedieron un 0,1%, debido a que el tramo largo que un 0,3%, con el TO26 perdiendo un 1,3%. De esta forma, la curva de rendimientos se volvió a aplanar, rindiendo en promedio 2,2% TEM en todos sus tramos. Por último, los duales cayeron 0,2% y permanecen con un rendimiento promedio de 2,1% TEM, casi sobre la misma curva que las Lecap.

En cuanto a los futuros de dólar, subieron un 0,17%, con los contratos de noviembre (0,56%), octubre (0,49%) y enero (0,27%) encabezando las subas. En promedio, la devaluación mensual implícita del tipo de cambio oficial se sitúa en 1,8%, 0,8 puntos porcentuales por encima del crawling peg.

En paralelo, el Merval cayó un 5,5% en pesos y un 6,5% en dólares CCL, cerrando en un nivel de USD 1.846, a partir de los retrocesos en los sectores de utilidades, construcción y financiero. En cuanto a las acciones, Loma Negra (-8,1%), BBVA (-7,7%) y Central Puerto (-7,4%) fueron las más perjudicadas, mientras que del panel líder, Ternium fue la única que registró subas, ganando un 2,0%. Por otro lado, la Bolsa de Nueva York no operó por el feriado en EE. UU.

Debido al feriado por el Día del Presidente en EE. UU., los mercados americanos no operaron el lunes, por lo que las miradas de los inversores se enfocaron en los anuncios de aranceles recíprocos que anunció Trump a través de sus redes sociales. Al respecto, buscando la equidad del comercio exterior, el mandatario confirmó que su país aplicará a las importaciones el mismo arancel que padecen las exportaciones norteamericanas en cada uno de los países –“cualquier arancel que los países le cobren a EE. UU., se lo cobraremos a ellos, ¡ni más ni menos!”–. El presidente destacó que los países utilizan el sistema de IVA, que es mucho más punitivo que un arancel, y anunció que se harán provisiones para los aranceles no monetarios y las barreras comerciales que algunos países impongan. Además, el secretario del Tesoro, Scott Bessent, añadió que ahora están examinando la manipulación monetaria como parte de su estrategia comercial más amplia.

En cuanto a la política monetaria, las intervenciones de diferentes funcionarios de la Fed señalaron que esta entidad debería abstenerse de apresurarse a reanudar los recortes de las tasas de interés mientras sigue concentrada en frenar la inflación. Al respecto, el gobernador de la Fed, Christopher Waller, sugirió una pausa en los recortes de tipos, basándose en datos económicos recientes, a menos que la inflación se comporte de manera similar a 2024. En la misma línea, la gobernadora Michelle Bowman también pidió paciencia, instando a la Fed a esperar más evidencia de que la inflación está en camino de alcanzar el objetivo del 2%, en tanto que el presidente de la Fed de Filadelfia, Patrick Harker, abogó por mantener las tasas estables en medio de una economía fuerte.

En el plano geopolítico, los planes de EE. UU. para reducir el apoyo militar a Ucrania y negociar una solución al conflicto con Rusia golpean a los bonos europeos, cuyos rendimientos siguen en alza. El rendimiento del bono de referencia de Alemania a 10 años alcanzó el 2,5%, el nivel más alto en casi tres semanas, ante las perspectivas de un mayor gasto en defensa y una mayor emisión de bonos en toda la eurozona. Con este marco de fondo, los gobiernos europeos se reunieron en París para discutir estrategias de apoyo alternativas, pero la reunión concluyó sin medidas concretas. Fortalecer la defensa y ayudar a Ucrania podría costar a las principales economías de Europa aproximadamente USD 3,1 billones durante la próxima década.

En cuanto a los datos económicos del día, se destacó que en el 4Q24 el PBI de Japón creció un 0,7% t/t anualizado –más del doble de lo que esperaba el mercado–, acelerándose desde una expansión revisada al alza del 0,4% t/t en el 3Q24. Fue el tercer trimestre consecutivo de expansión, impulsado por un fuerte repunte de la inversión empresarial (0,5% t/t vs. 0,1% t/t en el 3Q24) y por las exportaciones netas, que aportaron 0,7 pp al crecimiento del trimestre, ya que las exportaciones aumentaron 1,1% t/t en tanto que las importaciones se redujeron 2,1% t/t. Además, el gasto público se expandió por cuarto trimestre consecutivo, acelerando su ritmo a 0,3% t/t, al tiempo que el consumo privado se expandió 0,7% t/t, desafiando las expectativas de una caída del 0,1%. La ligera ganancia se produjo en medio del impulso del aumento salarial, a pesar de la persistente inflación de los alimentos y el incremento de los costos de endeudamiento.

A pesar de los malos datos económicos y de las renovadas amenazas de suba de aranceles que tuvo la semana, los mercados volvieron a estar volátiles, aunque cerraron con un saldo favorable, con ganancias en bonos y acciones, un dólar más debilitado y los commodities estables, salvo en el caso de los metales. ¿Qué ven los inversores? Por ahora, siguen esperando que los anuncios de Trump sobre los aranceles —propone un arancel específico para cada país, lo que promete ser un proceso largo— sean solo amenazas y que aún haya tiempo para que se hagan efectivas. Esto ilusiona a los inversores, quienes piensan que habrá negociación entre los gobiernos, lo que disiparía los temores de una inflación más alta y de un menor crecimiento. Mientras tanto, los últimos datos económicos mostraron luces amarillas que habrá que seguir muy de cerca para definir el escenario que viene. La inflación se aceleró, el déficit fiscal subió y los indicadores de actividad empiezan a mostrar cierta "fatiga", especialmente las ventas minoristas que en enero retrocedieron más de lo esperado. Es muy temprano para pasar de un escenario de no landing o de soft-landing a uno de estanflación, pero sin duda será un riesgo a seguir. La Fed muestra prudencia, pues si bien destaca la buena performance del nivel de actividad, está preocupada por la inflación y el impacto del proteccionismo de Trump, por lo que prefiere esperar y no prevé mover la tasa en el corto plazo. Los inversores se aprovechan de los buenos balances de las empresas y las acciones retornaron a niveles récords, mientras que los rendimientos de los bonos del Tesoro terminaron estables, aunque con mucha volatilidad. El dólar tuvo un marcado retroceso, especialmente frente al euro —por el impacto de un posible acuerdo entre Rusia y Ucrania, aunque luce más a especulaciones que a avances concretos— y los activos financieros del resto del mundo mostraron una importante recuperación, especialmente en Europa y China. En una semana más corta por el feriado de hoy y un calendario económico "liviano", las miradas de esta semana están en las minutas de la última reunión de la Fed y del adelanto del PMI de febrero, que dará un mejor termómetro del arranque de 2025.

Acelera la inflación. El IPC general de enero subió un 0,5% m/m, muy por encima de las expectativas que apuntaban a un alza del 0,3% m/m, anotando la séptima aceleración mensual consecutiva. Acumula en los últimos doce meses una suba del 3,0%, cada vez más alejada del 2,4% i.a. que había marcado en septiembre pasado y la más alta desde junio. Igual sorpresa negativa marcó el IPC Core —que excluye alimentos y energía—, que subió un 0,4% m/m, la mayor suba mensual desde abril de 2023, y un 3,3% i.a., lo que marca la fuerte resistencia a converger al objetivo de la Fed. La aceleración del IPC Core se apoyó tanto en bienes como en servicios: los primeros subieron un 0,3% m/m, la mayor suba desde mayo de 2023, aunque acumulan una caída del 0,1% i.a., mientras que los precios de los servicios marcaron un alza del 0,5% m/m y un 4,3% i.a. Tampoco fueron buenas noticias del índice de precios mayoristas (IPP) o al productor que en enero subieron un 0,4% m/m, por debajo del 0,5% m/m revisado al alza en diciembre y por encima de las previsiones del 0,3% m/m. En tanto, el IPP Core aumentó un 0,3% m/m, en línea con las previsiones, y un 3,6% i.a., por encima de las expectativas del 3,2%.

Aumenta el déficit fiscal. Los datos fiscales de enero también generaron preocupación, dado que el déficit presupuestario volvió a subir. El desequilibrio fiscal de enero alcanzó los USD 129 MM, lo que implicó un fuerte aumento con respecto al déficit inusualmente bajo de USD 22 MM de un año atrás, quedando muy por encima del déficit previsto de USD 88,1 MM. Los ingresos de enero aumentaron un 8% i.a., mientras que el gasto subió un 29% i.a. Con esto, en lo que va del año fiscal —que arrancó en octubre de 2024—, el déficit acumulado hasta la fecha alcanzó un récord de USD 840 MM, casi un 60% más elevado que en los primeros cuatro meses del año fiscal anterior.

Mayor déficit comercial. En el último mes de 2024, el déficit comercial se amplió a USD 98.400 M, tras una brecha revisada de USD 78.900 M en noviembre y por encima de las previsiones de un déficit de USD 96.600 M. Este es el déficit comercial más alto desde el récord de marzo de 2022. Refleja un aumento del déficit de bienes a USD 123.000 M y una disminución del superávit de servicios a USD 24.500 M. Las importaciones totales se dispararon un 3,5% m/m hasta USD 364.900 M, mientras que las exportaciones disminuyeron un 2,6% m/m hasta USD 266.500 M. En todo 2024, el déficit aumentó un 17% desde 2023 a USD 918.400 M, equivalente al 3,1% del PBI, explicado por un déficit de USD 1.220.000 M en bienes, compensado en parte por un superávit de USD 293.300 M en servicios. Las exportaciones aumentaron un 3,9% i.a. y las importaciones un 6,6% i.a. Los mayores déficits comerciales se registraron con China (USD 295.400 M), la UE (USD 235.600 M), México (USD 171.800 M) y Vietnam (USD 123.500 M).

Actividad más débil. En enero, las ventas minoristas cayeron un 0,9% m/m, mucho peor que las previsiones de una caída del 0,1% m/m y tras una ganancia revisada al alza del 0,7% m/m del mes anterior, siendo la peor performance desde marzo de 2023, probablemente afectadas por el clima severo y los incendios en Los Ángeles. Las ventas, excluyendo servicios de alimentación, concesionarios de automóviles, tiendas de materiales de construcción y gasolineras, que se utilizan para calcular el PBI, disminuyeron un 0,8% m/m nominal. Diferente fue el caso de la producción industrial que en enero aumentó un 0,5% m/m, superando las expectativas del mercado de un aumento del 0,3% m/m tras un aumento revisado al alza del 1% m/m en diciembre. Con estos resultados, sumados a los del mercado laboral publicados la semana pasada, el Nowcast de la Fed de Atlanta redujo la estimación de crecimiento para el 1Q25 a 2,3% t/t anualizado, reduciéndola desde el 2,9% de la semana previa debido al ajuste a la baja del crecimiento del consumo y la inversión que pasaron de 2,8% y 6,8% a 2,3% y 4,9%, respectivamente.

Powell sin apuro y con tono más halcón. En su presentación ante el Comité Bancario del Senado, Jerome Powell dijo que la Fed no necesita apresurarse a ajustar las tasas de interés dado que la economía se mantiene fuerte y la inflación está persistente por encima del objetivo del 2%. "Sabemos que flexibilizar la política monetaria demasiado rápido o en exceso podría obstaculizar el progreso en materia de inflación; al mismo tiempo, reducir la moderación política demasiado lentamente o en forma insuficiente podría debilitar indebidamente la actividad económica y el empleo". Este tono más “halcón” que mostró Powell confirma las expectativas de los inversores de que la Fed hará sólo un recorte de 25 pb en la reunión del 30 de julio para dejarla en 4,0% hasta octubre del año que viene.

Tasas estables. Los rendimientos de los bonos del Tesoro habían empezado la semana presionados al alza con los anuncios de aranceles al acero y aluminio y continuaron esa tendencia hasta el miércoles, luego de conocerse el dato de inflación, con la UST10Y llegando al 4,65%. Sin embargo, en las últimas dos ruedas, los inversores respiraron aliviados al saber que los aranceles recíprocos se aplicarían recién a partir de abril. Así las cosas, la curva cerró con una ligera caída en todos los tramos. La UST2Y bajó 3 pb hasta el 4,25%, mientras que la UST10Y quedó en el 4,47%, 1 pb por debajo de la semana previa. Esto le dio soporte a la renta fija que concluyó la semana con una suba promedio del 0,3%, impulsado principalmente por los corporativos Investment Grade y High Yield que se recuperaron de la caída de la semana anterior y avanzaron 0,5% y 0,6% respectivamente.

Retrocede el dólar, sube el oro y los metales. La descompresión en los rendimientos de los bonos del Tesoro y las expectativas de una salida negociada en la guerra entre Rusia y Ucrania por la intervención de Trump debilitaron al dólar y le dieron impulso al euro, que se apreció un 1,6%, compensado por el avance del 0,5% del dólar frente al yen japonés. Así las cosas, el DXY retrocedió un 1,2% en la semana y cerró en el nivel más bajo de los últimos dos meses, acumulando en el año un retroceso del 1,6%. Mejor aún fue la performance del real brasileño que se apreció otro 1,9% y quedó en USDBRL 5,70 —el más bajo desde principios de noviembre pasado—. El oro aprovechó este contexto y subió un 0,7% en la semana, acumulando una ganancia del 2,8% en el mes y del 10% en el año, cotizando en USD 2.870 la onza —incluso superó los USD 2.900 promediando la semana—. Por su parte, el resto de los commodities operaron con bajas generalizadas, salvo en el caso del cobre que subió un 1,6%, acumulando en lo que va del año un alza del 17%. El precio del petróleo WTI cedió un 0,3% hasta USD 70 el barril, mientras que la soja perdió un 1,3% y quedó en USD 380 la tonelada.

Las acciones volvieron a subir. Tras dos semanas de caída, los principales índices americanos se recuperaron y mostraron subas generalizadas. El S&P 500 subió un 1,6% en la semana, por lo que en febrero sube un 1,4% y extiende la ganancia en el año al 4,1%. Mejor desempeño tuvo el Nasdaq que en la semana subió un 2,4%, aunque en el mes lleva ganado un 2,0% y en el año un 3,4%. El Dow Jones tuvo un avance de solo un 0,8% en la semana y de un 0,3% en el mes, pero le alcanza para ser el de mejor desempeño en el año con una ganancia del 4,9%. Las tecnológicas volvieron al centro de la escena con muy buen desempeño de Apple, Nvidia y Meta que en la semana ganaron un 7,2%, un 6,1% y un 3,4% respectivamente. También fue una buena semana para las acciones del resto del mundo que en la semana anotaron un alza del 2,8% con subas generalizadas en todos los países, entre los que se destacaron los avances del 4,9% de Europa, del 7,4% en China y del 3,3% en Latam impulsado por una suba del 4,5% de Brasil. En lo que va del año, mientras que las acciones americanas ganan más de un 4,0%, las del resto del mundo suben un 7,2% de la mano de Europa, China y Latam que acumulan ganancias de entre el 13% y el 17%.

Lo que viene. Semana con agenda "liviana" en cuanto a indicadores económicos, dado que sólo se destaca el PMI preliminar de febrero, que podría dar un mejor termómetro de cómo evoluciona la actividad en el margen. Se espera que la actividad manufacturera siga recuperándose, pero la de servicios modere su crecimiento. Mientras tanto, la temporada de balances va llegando a su fin —ya se publicaron el 75% de los balances de las empresas y marcan un alza de las ganancias del 10% i.a.—. Los inversores estarán atentos a las minutas de la última reunión de la Fed y a los anuncios que pueda hacer Trump, no sólo en materia arancelaria sino también en cuanto a las negociaciones de paz en Medio Oriente y en Ucrania.

Los activos financieros locales tuvieron otra semana de corrección, confirmando la performance modesta que vienen marcando desde principios de año. El riesgo país escaló a casi 700 y el Merval terminó apenas por encima de USD 2.000. Esto se dio a pesar de que el gobierno logró importantes avances en el plano político –está próximo a suspender las PASO y el proyecto de “ficha limpia” ya pasó por diputados– y de que la macro sigue aportando buenas noticias, con un buen resultado en el mercado de cambios –limitado en parte por las intervenciones para contener los dólares financieros– y con la inflación retomando el camino descendente que había interrumpido en diciembre. Así, la economía sigue avanzando en la reducción de la nominalidad. En este contexto, las tasas de interés se mantienen en terreno positivo en términos reales, asegurando un buen retorno en moneda local y favoreciendo el carry trade, aspecto clave para asegurar el ingreso de dólares financieros para financiar el déficit de la cuenta corriente cambiaria, cada vez más tensionado. Las miradas de esta semana estarán en el impacto en los activos locales por la polémica de la criptomoneda publicitada por el presidente –ya hubo múltiples denuncias y hay espacios opositores que piden avanzar hasta un juicio político–, en tanto que en la agenda económica se destacan la publicación del resultado fiscal de enero –se espera un buen resultado– y de la balanza comercial de bienes –que marcaría un menor superávit comercial por el repunte de importaciones–. No menos importante, la actualización de la condición de los cultivos y de las proyecciones de cosecha, que podrían afectar el ingreso de divisas en los próximos meses.

Desinflación confirmada. La inflación retomó el camino descendente que había interrumpido en diciembre –recordemos que el IPC Nacional había subido 2,7% m/m y el IPC Core a 3,2% m/m, frente a 2,4% m/m y 2,7% m/m en noviembre– y alcanzó su mejor marca desde la pandemia. Concretamente, el IPC Nacional de enero registró un alza de 2,2% m/m (30% anualizada), prácticamente en línea con las expectativas del mercado, acumulando en los últimos doce meses un alza del 84% i.a. El IPC Core mostró una desaceleración a 2,4% m/m, aunque se mantuvo por encima del nivel general, reflejando cierta persistencia en los precios de los servicios, que aumentaron 3,8% m/m. En contraste, los bienes registraron una suba más moderada del 1,5% m/m, por debajo del crawling peg del mes (2% m/m). Los precios regulados subieron apenas 2,6% m/m, impulsados por los ajustes en tarifas energéticas (+4,5%), prepagas (+3,3%) y transporte público (+1,5%). Por su parte, los precios estacionales aumentaron 0,4% m/m, gracias a la caída de más del 3% en verduras –que acumulan cinco meses consecutivos de bajas– y a la reducción del 3% en los precios de indumentaria, que pudieron reflejar los efectos de las liquidaciones de temporada. A nivel sectorial, Restaurantes y hoteles lideraron los aumentos (+5,3%), seguidos por Vivienda (+4%), a raíz del alza en alquileres (+9%) y tarifas energéticas. En contraposición, Prendas de vestir y calzado mostraron una caída del 0,7% m/m, marcando una deflación en el rubro. Adicionalmente, la Canasta Básica Total (CBT) y la Canasta Básica Alimentaria (CBA) registraron un aumento del 0,9% m/m, significativamente inferior al 2,2% m/m de la inflación general. Este incremento es el menor en más de ocho años, desde diciembre de 2016, lo que podría contribuir a una reducción de la tasa de pobreza por debajo del 35% al inicio de 2025. Para febrero, esperamos una inflación en torno al 2,1% m/m, frenando levemente la desinflación producto del aumento del 10% m/m del precio de la carne a nivel mayorista, con un impacto de 0,5 puntos porcentuales en el IPC.

Las tasas se mantienen positivas. El buen dato de inflación de enero consolidó un escenario de tasas reales positivas, dado que la inflación seguiría corriendo en torno al 2,0%. La tasa de política monetaria quedó en TEM 2,4%, un intermedio entre los plazo fijos mayoristas TAMAR (TEM 2,5%) y los plazo fijos minoristas (TEM 1,9%). De esta forma, la tasa de una Lecap a 30 días parece haber quedado baja en TEM 2,2%, el mismo nivel que ofrece una Lecap a un año. Por su parte, el crawling peg de 1,0% hace que el dólar oficial siga siendo la variable rezagada.

El BCRA sigue de compras. El BCRA sostuvo la buena dinámica de intervenciones en el MULC y compró USD 378 M, acumulando en las primeras dos semanas de febrero compras netas por USD 979 M, prácticamente lo mismo a lo que había comprado a la misma altura de enero. La liquidación del agro, si bien muestra cierta moderación respecto a enero –viene liquidando a razón de USD 76 M por día, contra USD 120 M en el mismo período de enero– sigue siendo la principal fuente de divisas, apoyada también por el ingreso de dólares financieros, dado por la liquidación de préstamos en dólares de bancos locales, así como por la liquidación de colocaciones de ON en moneda extranjera. A pesar de estas intervenciones, las reservas internacionales cayeron en USD 91 M en la semana, debido a la reducción de encajes en moneda extranjera por casi USD 400 M y a la intervención en el mercado de bonos para contener la brecha por un monto estimado en USD 100 M. Así, el stock bruto de reservas cerró en USD 28.798 M y el neto quedó negativo en USD 4.800 M (USD 6.700 M considerando BOPREAL).

Los depósitos aceleran su caída y los préstamos desaceleran su crecimiento. En la última semana, los depósitos privados en dólares bajaron USD 400 M –el stock se ubica en USD 30.700 M–, acumulando en los últimos 30 días una caída de USD 1.247 M. Por su parte, los préstamos en dólares muestran señales de moderación y aumentaron en USD 188 M, sumando en el último mes un incremento de USD 1.757 M –el stock quedó en USD 12.919 M–. Como resultado, el ratio préstamos/depósitos subió en 1 pp hasta 42% (un máximo desde 2019), y aún tiene margen para crecer si tomamos como referencia el 57% que promedió en 2018/2019.

Las lluvias no fueron suficientes ante la ola de calor. Las perspectivas de la cosecha siguen volátiles. Las condiciones hídricas de la soja y el maíz volvieron a deteriorarse la semana pasada, con un incremento en la superficie en estado regular o de sequía del 36% al 38% en soja y del 37% al 38% en maíz, debido a temperaturas elevadas y lluvias irregulares. En cuanto a la soja, la Bolsa de Cereales de Buenos Aires estima una producción de 49,6 M de toneladas, mientras que la Bolsa de Comercio de Rosario la proyecta en 47,5 M (ambas por debajo de los 50,2 M de toneladas de la campaña anterior). Por su parte, el informe WASDE del USDA de febrero recortó su estimación de 52 M a 49 M de toneladas. Para el maíz, la Bolsa de Cereales prevé una cosecha de 49 M de toneladas y la Bolsa de Comercio de Rosario la ubica en 46 M, al tiempo que el USDA ajustó su estimación de 51 M a 50 M de toneladas, en línea con el cierre de la campaña pasada.

Dólares estables. Con un contexto global más positivo, especialmente por el retroceso del dólar contra todas las monedas y frente al real brasileño en particular, el tipo de cambio tuvo una semana tranquila. No obstante, como comentamos más arriba, no estuvo exento de intervenciones del BCRA para evitar movimientos más abruptos.

El Tesoro aún no logra cubrir todos los vencimientos. En la licitación de esta semana, el Tesoro adjudicó $5,2 billones frente a compromisos por $6,6 billones, lo que implicó un rollover del 79%. Así, en lo que va del año, las operaciones de deuda del Tesoro fueron netamente expansivas en $1,8 billones, lo que implica un rollover del 89%. En esta ocasión, la demanda estuvo concentrada mayormente en Lecap y Boncap, que representaron el 81% del total, con especial interés en los dos instrumentos más cortos que vencen en marzo y mayo. Estos captaron el 65% de la demanda y cortaron a una TEM del 2,5%, ofreciendo un premio de 0,2 puntos mensuales frente al mercado secundario. El Boncer 2027 explicó el 8% del total adjudicado, con una tasa de corte de CER +8,2%, implicando un premio anualizado de 0,5 puntos. Por último, el bono dollar-linked tuvo escaso interés, con solo el 2% del total, pese a cortar a una elevada tasa de devaluación +5% en su vencimiento estratégico para capturar una unificación cambiaria a fines de 2025 o principios de 2026.

Volvió la demanda por tasa fija. El dato de inflación impulsó la demanda de títulos a tasa fija. Las Lecap ganaron un 0,6% en la semana, impulsadas por el tramo medio, que ganó un 0,8%. Con esto, la curva vuelve a lucir aplanada, rindiendo 2,2% TEM en todos sus tramos. Por su parte, los duales registraron una suba del 0,3% que los hizo comprimir sus tasas a 2,0% TEM promedio, asignándole algo más de valor a la dualidad entre tasa fija y la TAMAR. Sin embargo, la diferencia entre los rendimientos de las Lecap y los duales sigue siendo baja, haciendo que el premio por la dualidad sea barato. El TTM26 fue el dual que más subió (0,5%). En cuanto a los bonos CER, la ganancia fue del 0,4% y se dio con mayor fuerza en el tramo 2026 de la curva. Con esto, el tramo 2025 rinde CER +3%, el 2026 rinde CER +7% y de 2027 en adelante está en CER +8%. En último lugar, quedaron los dollar-linked, que retrocedieron 1,3%, liderados por el TZVD5, que cayó un 6,4%. Así, el rendimiento promedio se encuentra en devaluación +8%. Hoy, la devaluación mensual implícita promedio en los contratos de futuros se encuentra en 1,8% de manera pareja en todos los tramos. De esta manera, descuenta un salto de aproximadamente 10% para fin de 2025.

Bonos en dólares, golpeados. Los bonos soberanos perdieron un 0,9% en la semana –en lo que va del mes acumulan una baja de 2,8%– y volvieron a estar a contramano de los emergentes, que en el mismo período subieron 0,4%. El golpe se concentró en los bonos del tramo largo, que perdieron 1,3% y cotizan en TIR 11,4%, mientras que los del tramo corto subieron 1,1% y cotizan en TIR 12,2%. De esta forma, el riesgo país aumentó en 25 pb hasta 675 pb (luego de tocar un máximo de 710 pb el martes). La mala performance soberana se trasladó a la curva BOPREAL, que perdió 0,7% semanal. En cuanto a los bonos provinciales, sufrieron leves bajas de 0,1%, destacándose la caída de 0,9% en el Buenos Aires 2037-A. Por último, los corporativos tuvieron el mejor desempeño semanal al marcar un alza de 0,4%.

El Merval no hace piso. El Merval siguió corrigiendo, anotando una caída de 1,2% tanto en pesos como en dólares CCL, cerrando la semana en USD 2.050, con una baja total en el año del 8% en dólares –la caída se extiende a 18% si se toma desde el máximo–. Los sectores bancario y de consumo básico impulsaron esta baja. Del lado de las acciones, IRSA (7,5%), TGS (5,6%) y TGN (5,2%) protagonizaron las subas, en tanto que Galicia (-6,4%), COME (-5,0%) y Telecom (-4,5%) lideraron las bajas. En la Bolsa de Nueva York, la caída de las acciones argentinas fue del 1,4%, encabezada por Bioceres (-14,7%), Galicia (-7,2%) y Cresud (-5,8%).

Lo que viene. La semana arranca con la incertidumbre sobre el impacto que podría tener el caso de la criptomoneda promocionada por el presidente, que desató una mini crisis en el gobierno. En el plano económico, hoy se publicará el resultado fiscal de enero de 2025, impulsado por un aumento real del 5,7% i.a. en la recaudación y el ajuste del gasto público, que garantizaría un sólido superávit primario y financiero. El martes 18 se conocerá el balance comercial devengado de enero, en el que, en línea con los datos de recaudación y del comercio con Brasil, se espera una caída del superávit, ubicándose por debajo de los USD 1.000 M. A mitad de semana, se publicarán el índice de costo de la construcción y los precios mayoristas de enero de 2025.

Los contratos futuros de Rofex operaron a la baja de manera mixta y cayeron en promedio un 0,3%. Las principales bajas se registraron en los contratos de marzo (0,5%), octubre (0,4%), febrero (0,3%) y noviembre (0,3%).

El próximo contrato en vencer es el de febrero, que cotiza en $1.068 y marca una devaluación directa de 0,9% y mensualizada de 1,8% –0,8 puntos por encima del ritmo del crawling peg–. Para los tres meses siguientes, los precios reflejan que el crawling correría en niveles en torno al 1,7%: 1,6% en marzo ($1.084), 1,7% en abril ($1.105) y 1,7% en mayo ($1.124). A partir de ahí, los precios señalan una devaluación que continúa al ritmo de 1,7% promedio hasta enero del 2026.

De esta manera, la curva de tasas (TNA) mostró un empinamiento: en el tramo de febrero a marzo se observa una pendiente negativa, en la cual los rendimientos caen del 25% al 20% en marzo, para luego subir hasta 22% y mantenerse hasta octubre. Desde ese mes, suben a 25% en enero de 2026.

El volumen operado mostró una suba. En los últimos cinco días hábiles se comerciaron 1,9 millones de contratos. El viernes 14 de febrero, el interés abierto cerró en USD 1.939 M, un aumento del 4% m/m y de 113% a/a.

A continuación podrás descargar el informe semanal del mercado local, en el que analizamos los distintos instrumentos de renta fija con posibles escenarios de sensibilidad. Además, mostramos los índices de mercados accionarios locales e internacionales, y finalmente el mercado de renta variable local.

Descargar informe al 14/02/2025

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El esquema monetario actual es un juego de suma cero. Con un target de base monetaria ampliada (BMA) de $48 billones y una base monetaria tradicional que ya se ubica en $31 billones, queda un mercado de tan solo $17 billones donde el Tesoro y los bancos compiten por liquidez. Si el Gobierno reduce demasiado sus depósitos en el BCRA –ya sea porque el resultado fiscal global se torna deficitario financiero o bien no renueva todos los vencimientos de deuda–, deberá convalidar tasas más altas en las próximas licitaciones para evitar la asistencia del BCRA. En paralelo, si los bancos aumentan su tenencia de LEFIs para construir un colchón de liquidez, se reduce el espacio disponible para los depósitos del Tesoro, restringiendo aún más el margen de maniobra del financiamiento público.

Por otro lado, la base monetaria mostró un crecimiento sostenido en términos reales, con aumentos del 10% m/m en diciembre y 9% m/m en enero (2,7% y 3,2% real m/m s.e., respectivamente). Al mismo tiempo, el crédito al sector privado sigue expandiéndose con fuerza (6,5% m/m en enero). Aunque los bancos cuentan con liquidez –con $12 billones en LEFIs (de los cuales $4 billones están en bancos privados) y $66,7 billones en títulos, frente a un stock de $56,2 billones en préstamos al sector privado–, el margen es acotado. Esto genera un dilema: mientras el Tesoro necesita garantizar el rollover de su deuda, el crédito debe seguir creciendo para acompañar la recuperación económica. La presión se distribuirá entre ambos frentes, aunque es muy posible que el Tesoro enfrente mayores desafíos, salvo que convalide tasas más altas. En cualquier caso, este escenario establece un piso para las tasas de interés, dado que no vemos factible un freno en el crédito –otra opción es que el BCRA reduzca los encajes, aunque por ahora lo consideramos poco probable–.

El stock de LEFI –recordemos que estas son las antiguas Leliqs– en bancos privados, que había llegado a un mínimo de $2,3 billones el 23 de enero, se recompuso en las últimas semanas. Alcanzó los $4,8 billones al 10 de febrero, aunque sigue representando un porcentaje menor de la Base Monetaria (10% de la BMA). La expansión del crédito y la recuperación económica están impulsando una mayor demanda de pesos, lo que podría incrementar la sensibilidad de las tasas a las subastas del Mecon en los próximos meses.

La última licitación dejó en evidencia este equilibrio frágil: para lograr un rollover parcial del 79% (adjudicó $5,2 billones de los $6,6 que vencían), el Tesoro tuvo que ofrecer premios de 0,2% y 0,23% TEM en las Lecap cortas (dos tercios de lo adjudicado). Esto deja los depósitos del Gobierno en el BCRA en $2,9 billones, su nivel más bajo desde mayo del año pasado (por ello fortalecer el superávit primario es tan necesario), aunque también tendría en torno a $6 billones en el BNA, que junto a las reservas en dólares del Gobierno, deja un colchón en torno a los $13,5 billones.

A su vez, en enero, el mercado de pesos mostró un gran dinamismo en el crédito, en tanto que la liquidez se mantuvo estable en un contexto de tasas de interés a la baja y desinflación en curso. La demanda de dinero registró una leve caída del 0,1% m/m s.e., reflejando una menor preferencia por mantener saldos líquidos en efectivo a medida que la inflación se desacelera. A nivel de depósitos, los movimientos fueron heterogéneos. Por un lado, los depósitos a la vista crecieron 2,3% m/m s.e., sostenidos por la recuperación de la actividad y la mayor liquidez en el sistema. Por el otro, los depósitos a plazo se expandieron 0,9% m/m s.e., aunque con menor dinamismo respecto de meses previos, en línea con la reducción de tasas. Los Fondos Comunes de Inversión Money Market continuaron captando flujos positivos, reforzando la tendencia de mayor liquidez en activos de corto plazo.

Con respecto a la oferta de dinero, la base monetaria creció de manera moderada, limitada por la absorción de liquidez a través de pasivos remunerados del BCRA y la recomposición de encajes. En paralelo, el crédito al sector privado mostró una aceleración con un crecimiento de 6,5% m/m s.e., impulsado por la mejora en el consumo y la reactivación de la actividad. Los préstamos personales avanzaron 6,2% m/m s.e., al tiempo que las tarjetas de crédito crecieron 6,9% m/m s.e., reflejando una mayor demanda de financiamiento en un escenario de menor nominalidad. En el segmento comercial, los préstamos a empresas se expandieron 7,1% m/m s.e., destacándose el financiamiento para capital de trabajo.

En este contexto, la evolución de las tasas dependerá de la competencia por la liquidez entre el Tesoro y el sector privado. Si bien el BCRA redujo la tasa de referencia a inicios de febrero, la combinación de alta demanda de crédito y necesidad de financiamiento público sugiere que las tasas reales ya habrían encontrado un piso.

Si bien Trump anunció aranceles para los países que cobren IVA a los productos estadounidenses importados –alcanzando a 150 países–, esta medida no entrará en vigor hasta el 2 de abril como mínimo, un plazo que los inversores interpretaron con optimismo y que celebraron debido a que la norma no tiene efecto inmediato. A esto se sumaron los buenos datos del mercado laboral, que más que compensaron el mal dato de inflación mayorista, el cual, al igual que el IPC publicado el miércoles, resultó mayor a lo esperado. En este contexto, el mercado estadounidense tuvo una rueda en la que los rendimientos de los bonos del Tesoro cedieron, impulsando ganancias en bonos, acciones y commodities, mientras que el dólar retrocedió a nivel global y cerró en su nivel más bajo en los últimos dos meses. 

El índice de precios mayoristas (IPP) –o al productor– subió en enero un 0,4% m/m, por debajo del 0,5% m/m revisado al alza en diciembre, pero por encima de las previsiones del 0,3% m/m, impulsado por los precios de los alimentos y la energía. El costo de los bienes aumentó un 0,6% m/m –el cuarto incremento consecutivo y superior al 0,5% m/m del mes anterior–, mientras que los precios de los servicios avanzaron un 0,3% m/m, tras haber subido un 0,5% m/m en diciembre. Con este resultado, en los últimos doce meses, los precios mayoristas acumularon un alza de 3,5%, igual al 3,5% revisado al alza en diciembre y por encima de las previsiones que anticipaban una desaceleración al 3,2%. Excluyendo alimentos y energía, el IPP subió un 0,3% m/m, en línea con las previsiones, pero la tasa anual se ubicó en 3,6%, por encima de las expectativas del 3,2%. Además, las cifras de los meses anteriores fueron revisadas al alza.

En cuanto a los datos de empleo, las solicitudes iniciales de desempleo en la primera semana de febrero cayeron en 7.000 con respecto a la semana anterior, ubicándose en 213.000, por debajo de las expectativas del mercado de 215.000. Mientras tanto, las solicitudes recurrentes disminuyeron en 36.000 hasta 1.850.000 en la última semana de enero, ubicándose firmemente por debajo de las expectativas del mercado de 1.880.000 y extendiendo la caída desde el máximo de más de tres años alcanzado a principios de mes.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro revirtieron la suba que habían marcado en la rueda del miércoles tras la publicación del IPC de enero. La UST2Y bajó 6 pb hasta 4,30%, mientras que la UST10Y cayó 10 pb hasta 4,55%. Esto impulsó a todos los índices de renta fija, que tuvieron la mejor rueda del año con un alza promedio de 0,7%, destacándose los Investment Grade y los emergentes, que subieron 0,8%.

La menor presión sobre los bonos estadounidenses debilitó al dólar, que tuvo su peor jornada del año. El DXY cayó 0,8% y cerró en 107, su nivel más bajo desde diciembre del año pasado, con retrocesos frente a todas las monedas. Entre las emergentes, el real brasileño operó prácticamente sin cambios y cerró la rueda en USDBRL 5,76.

En cuanto a la renta variable, los tres principales índices operaron al alza. El S&P 500 subió un 1,0%, el Dow Jones avanzó un 0,9% y el Nasdaq ganó un 1,4%. Las acciones tecnológicas lideraron las ganancias, con Tesla subiendo un 5,7%, Nvidia un 3,2% y Apple un 2%. Mientras tanto, las acciones del sector defensa se debilitaron después de que Trump propusiera reducir a la mitad el gasto en defensa, lo que llevó a caídas de 1,7% en Lockheed Martin, 3,5% en Northrop Grumman, 2% en General Dynamics y 1,6% en Huntington Ingalls.

Los precios de los commodities registraron subas generalizadas, con los metales destacándose. El cobre repuntó un 1,5% –acumulando un alza de casi 20% en el año–, mientras que el oro subió un 0,8% y cerró en un nuevo récord histórico de USD 2.920 la onza. En tanto, el petróleo operó estable.